JORNADAS DE DERECHO CONCURSAL MENDOZA 2002

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1 JORNADAS DE DERECHO CONCURSAL MENDOZA 2002 Tema Nuevo Cramdown Título Cramdown. Valuación de la Empresa. Valuación de los Bienes Intangibles Autoras Dras. Lidia Roxana MARTIN y Verónica VERA ENRIQUE Mendoza, Septiembre 19, 20 y 21 de

2 INDICE 1. Introducción 2. Cálculo del valor de la Empresa. Ley a) Oportunidad b) Sujetos c) El Estimador d) Cálculo de las acciones o cuotas representativas del capital social 3. Derogación del instituto bajo la Ley Cálculo del valor de la Empresa. Ley a) Oportunidad b) Sujetos c) El Evaluador d) Cálculo de las acciones o cuotas representativas del capital social 5. Capítulos 2 y 3 del Informe General del Síndico (Art.39 LCQ). Relación con el art.48 LCQ, modificado por el art.13 de la Ley Valuación de los Bienes Intangibles a) Concepto b) Cualidades que deben reunir los activos intangibles c) Valor de incorporación al patrimonio d) Valuación de los intangibles 7. Posiciones en doctrina sobre la valuación de la empresa 8. Conclusión 2

3 1 - INTRODUCCION En la presente ponencia es nuestra intención poner de manifiesto las modificaciones al método de cálculo del valor de la empresa en el proceso de salvataje (cramdown), previsto en la ley concursal. Originariamente el procedimiento de cramdown nace en nuestra legislación con la sanción de la Ley Bajo el marco de la emergencia productiva y crediticia establecido por Ley , la misma en su art. 21 lo deja sin efecto al derogarlo expresamente. Meses más tarde, bajo el mismo marco de emergencia y con confusa redacción 2 se sanciona la Ley , incorporando el instituto, pero bajo una nueva redacción, por lo que podría considerarse un nuevo artículo. Decimos un nuevo artículo, ya que sólo conserva del anterior artículo 48 LCQ, lo referente a los sujetos a los cuales autoriza someterse al proceso de cramdown. Por lo demás podría decirse que modifica tanto su estructura como su contenido 4. Entre las significativas modificaciones introducidas encontramos un gran avance en lo que respecta a la forma de valuación de la empresa. La ley actual parte del valor real de mercado y no de un valor de libros que podía presentar múltiples discrepancias con la realidad: inexactitudes, hechos no registrados, antigüedad de valores, etc.. Para determinar el valor real de mercado es ineludible incluir en el activo, los bienes intangibles (marcas, licencias, llave, etc) y en lo que respecta al pasivo habrá que tener en cuenta la incidencia de los pasivos posconcursales CALCULO DEL VALOR DE LA EMPRESA. LEY a) Oportunidad El cramdown es un instituto que posibilita el último intento dentro del marco del concurso preventivo de evitar la quiebra de ciertos sujetos, frente a determinados supuestos de fracaso del concurso preventivo, previstos en la ley. Ellos son 6 : Art.43 Falta de presentación de la propuesta. Art.46 No obtención de las mayorías necesarias para su aprobación. Art.51 Procedencia de una impugnación al acuerdo. El Juez, en estos casos no debe declarar la quiebra, sino habilitar una nueva instancia para otorgar a los terceros interesados en adquirir la empresa la posibilidad de obtener las conformidades de los acreedores que no ha logrado el deudor. Estos terceros podrán ser acreedores o no de la concursada, no previendo la normativa legal, la adquisición por el propio deudor. El objeto del presente mecanismo tiende a preservar la empresa en funcionamiento, sin llegar al extremo de la enajenación como ocurriría en caso de declaración de quiebra y consiguiente liquidación. 1 Sancionada 20/07/95. Promulgada 07/08/95. Publicada en B.O. 09/08/95. 2 La norma deroga el art.21 de la Ley Esto significa derogar la derogación prevista. 3 Modifica las Leyes y Sancionada 15/05/02. Promulgada 15/05/02. Publicada en B.O. 16/05/02. 4 Además de otros aspectos como la figura del evaluador, antes llamado estimador, entre otros. 5 Ley Art.39 Inc.2 y 3. 6 Solamente se citan los artículos con remisión expresa al art.48 LCQ. 3

4 Aclaramos que la adquisición no es de la empresa en marcha, sino del capital de la empresa concursada, capital que se le adjudica al tercero una vez lograda la conformidad de la propuesta de acuerdo con los acreedores de la misma y homologada. El juez dentro de las 48 hs., dispone por el plazo de cinco días la apertura de un registro para que los acreedores y terceros interesados en la adquisición de las cuotas o acciones representativas del capital social de la concursada se inscriban a fin de formular ofertas. El primero de los registrados que comunicara al juzgado (con acompañamiento del texto de la propuesta), que obtuvo las conformidades de los acreedores, adquiere el derecho, en caso que el acuerdo fuere homologado, a que se le adjudique la totalidad de las cuotas o acciones pertenecientes a los socios de la sociedad concursada. Se habrá evitado entonces la necesidad de liquidar la empresa a los efectos de cancelar el pasivo concurrente: de él se hará cargo la concursada en los términos del acuerdo logrado por el tercero ganador, a cambio de lo cual éste sustituirá a los primitivos socios de aquella, adquiriendo de ellos la totalidad de las cuotas o acciones que integran el capital social, sin perjuicio del precio que eventualmente deba pagarles por la transferencia. 7 b) Sujetos Este instituto sólo se aplica en el caso de sociedades de responsabilidad limitada, sociedades por acciones, sociedades cooperativas y aquellas sociedades en que el Estado nacional, provincial o municipal sea parte. Quedan excluidas las personas de existencia visible y las sociedades por parte de interés, como así también los sujetos que no pueden someterse a concurso (aseguradoras, entidades financieras, mutuales 8, etc.), las excluidas por leyes especiales y aquellas a las que se les pueda aplicar el régimen de los pequeños concursos (art.289) c) El Estimador Funcionario del concurso, previsto en el art.262 LCQ, designado en aquellos procesos en los cuales se abre la etapa de salvataje, con el fin de la determinación del valor presente de los créditos. El art.262 LCQ, señala que este trabajo estará a cargo de bancos comerciales o de inversión, instituciones financieras, o expertos en materia financiera. Según la Acordada del 27/09/95, que establece el Reglamento para la inscripción y formación de listas de síndicos, enajenadores y estimadores en procesos concursales, en el art.21 se hace referencia a la figura en cuestión, despejando algunas dudas que surgían de la lectura del art.262 LCQ. Así indica que los bancos comerciales, de inversión y entidades financieras que podrán desempeñarse como estimadores serán aquellos autorizados para operar en ese carácter por el Banco Central de la República Argentina. Con respecto a los expertos en materia financiera, considera como tales a aquellos profesionales universitarios en Ciencias Económicas con incumbencia en Finanzas. La Cámara de Apelaciones respectiva lleva un registro para que se inscriban los interesados cada cuatro años, pudiendo ser reinscriptos indefinidamente. Con respecto a la remoción de los estimadores, se aplica el mismo régimen disciplinario de los síndicos. 9 7 VILLANUEVA, Julia Concurso Preventivo 1997, pág La Ley excluye de someterse al procedimiento a las mutuales. No obstante la Ley en su art.37 señala que Las mutuales quedan comprendidas en el régimen de la Ley Nº Según art.255 LCQ, siendo causa de remoción de los síndicos, la negligencia, falta grave o mal desempeño de sus funciones. La remoción compete al juez, con apelación ante la Cámara. Consentido o ejecutoriado el auto, el síndico cesa en sus funciones en todos los concursos en que intervenga. La remoción causa la inhabilitación para desempeñar el cargo durante un término no inferior a 4 años ni superior a 10, que es fijado 4

5 En lo relativo a la remuneración, ésta es regulada por el Juez del concurso, aplicando un porcentaje que se fijará entre el 0,3% y el 0,5%, sobre el valor presente del pasivo que se estableciese a los fines del cramdown, donde el resultado no podrá ser inferior a un sueldo del secretario de juzgado concursal (piso o mínimo), ni superior a cinco de esos sueldos (techo o máximo). d) Cálculo de las acciones o cuotas representativas del capital social La adjudicación del capital social a los terceros que lograron la conformidad para su propuesta de acuerdo preventivo, puede o no exigir el pago de cierto importe a los viejos socios. Para efectuar el cálculo se parte del valor patrimonial de la empresa según registros contables, determinado por el juez teniendo en cuenta el Informe General del Síndico (art.39 inc.9 LCQ), y las observaciones al mismo (art.40 LCQ), veremos que esta forma de valuación ha sido modificada por la ley Si dicho valor es cero o negativo, nada debe pagarse a los viejos socios; quien acordó con los acreedores de la concursada adquiere las acciones, cuotas o participaciones sociales de los viejos socios. Si el valor es positivo debe reducírselo en la misma proporción en que se reduce el pasivo (verificado y admitido) a valor actual. Para determinar este último valor del pasivo actual o presente, el estimador deberá tener en cuenta las modalidades del acuerdo, las tasas de interés contractual y de mercado argentino e internacional, y la posición de riesgo de la concursada. El mismo porcentaje de disminución del pasivo que resulta de comparar el pasivo verificado y admitido con este mismo a valor actual o presente, se aplica para disminuir el valor del patrimonio neto. El valor así reducido del patrimonio neto es el valor de la participación de los socios, donde los terceros que acordaron con los acreedores de la concursada pueden: 1. Ofrecer pagar el 100% a los socios 2. Ofrecer pagarles un importe menor (no existe mínimo alguno) DEROGACIÓN DEL INSTITUTO BAJO LA LEY Al declararse la emergencia productiva y crediticia hasta el 10 de diciembre de , se modifica la Ley quedando derogado el art.48 LCQ. 12 Se generó la duda, en un principio si se trataba de una suspensión durante el período de emergencia, o si se trataba de una derogación definitiva. Finalmente al sancionarse la Ley , que modificó por segunda vez en el año la Ley de Concursos y Quiebras, se incorpora nuevamente el procedimiento de salvataje reformado, reincorporando la posibilidad de salvar la empresa en crisis, evitando de esta en la resolución respectiva. La remoción puede importar la reducción para el síndico de entre un 30% y 50% de los honorarios a regularse por su desempeño salvo en caso de dolo, en cuyo caso la reducción podrá superar dicho límite. También podrá aplicarse, según las circunstancias, apercibimiento o multa hasta el equivalente a la remuneración mensual del juez de 1º Instancia. Las sanciones deben ser proporcionales a la conducta que se reprocha, a la entidad de las consecuencias, y a los antecedentes del autor. Por ello, pueden graduarse desde un apercibimiento (mínimo) hasta la remoción (máximo). La multa es una sanción intermedia. Las reducciones porcentuales del honorario no se aplican como sanción autónoma, sólo proceden como accesorias (no imperativas), en caso de remoción. 10 Ley Régimen de Concursos y Quiebras. Revisada y comentada por Adolfo A.N. ROUILLON. Ed.ASTREA. 9ª Edición. 11 O fecha anterior, en la medida que se declare por ley el cese del estado de emergencia. 12 Ley , art.21. Sanc.30/01/02. Promulg.Pcialmente.14/02/02. Publ.B.O.15/02/02. 5

6 manera la quiebra inmediata de la empresa, si no se lograra adquirir las conformidades con las mayorías legales de los acreedores. 4 CALCULO DEL VALOR DE LA EMPRESA. LEY a) Oportunidad Bajo este régimen se incorpora nuevamente el proceso de salvataje empresarial en las mismas condiciones citadas en el apartado 2.a) del presente trabajo, por lo que a él nos remitimos. b) Sujetos En el mismo orden de ideas y tal como señalábamos en el comienzo, la Ley si bien modifica estructuralmente al art.48 de la Ley , mantiene lo relativo a quienes son los sujetos susceptibles de acceder al procedimiento de salvataje empresarial, a fin de evitar la quiebra cuando, una vez vencido el período de exclusividad, el deudor no obtuvo las conformidades. En este punto nos remitimos a lo ya expresado en el apartado 2 b), del presente trabajo. c) El Evaluador En materia de funcionarios del concurso 13 la figura del estimador 14, ha sufrido también modificaciones. La nueva ley 15 llama evaluadores a los sujetos que se harán cargo de la valuación de las acciones o cuotas representativas del capital en caso de cramdown. Pudiendo asumir dicha calidad: bancos de inversión, entidades financieras autorizadas por el Banco Central de la República Argentina, o estudios de auditoría con más de 10 años de antigüedad. Con la sanción de la Ley se deja de lado a aquellos profesionales expertos en materia financiera, previstos en su antecesora. Al igual que el estimador, los interesados deberán inscribirse en la Cámara de Apelaciones cada 4 años, donde se formará una lista de evaluadores. 16 De ésta lista el comité de acreedores propondrá una terna de evaluadores, sobre la cual seleccionará el magistrado, el funcionario interviniente. Si no existiese tal lista por falta de inscriptos, el comité de acreedores le sugerirá al Juez, dos o más evaluadores que reúnan los requisitos previstos en la normativa legal y posteriormente será el magistrado quien deberá efectuar la designación sobre dicha propuesta. En lo que respecta a la remuneración, ésta será fijada por el Juez en la misma oportunidad en que regule los honorarios de todos los funcionarios y abogados intervinientes en el proceso concursal. La misma se calculará sobre la base del trabajo efectivamente realizado, sin tener en cuenta el monto de valuación. d) Cálculo de las acciones o cuotas representativas del capital social El ya famoso artículo 48 introduce una forma diferente de efectuar la valuación del capital social, a los efectos de la transferencia del paquete accionario Prescindimos de la disquisición doctrinaria acerca de si el evaluador se considera funcionario concursal o auxiliar judicial. 14 Como lo denominaba la ley en su art Se trata de la Ley , art Entendemos, que en los procesos en los cuales se haga necesario la intervención del evaluador, se nombrará un estimador, previsto en la ley , con las funciones consignadas en el art.13 de la ley

7 Así en su inc.3 indica imperativamente, que la valuación de las cuotas o acciones sociales deberá establecer el real valor de mercado. Sin adelantarnos a nuestras conclusiones, diremos que ésta nueva forma de valuación es mejor 18, ya que introduce otros elementos de cálculo que permiten arribar a un más adecuado valor de la empresa. Para eso el evaluador deberá tener en cuenta y sin perjuicio de otros elementos que se consideren apropiados: El Informe General del artículo 39 incisos 2 y 3, sin que esto resulte vinculante para el evaluador. Altas, bajas y modificaciones sustanciales de los activos. Incidencia de los pasivos posconcursales. En materia de procedimiento, ésta valuación puede ser observada por los interesados, las cuales deberán ser tenidas en cuenta luego por el Juez para la determinación del valor de las cuotas o acciones representativas del capital. Teniendo en cuenta la valuación informada en los párrafos precedentes, sus eventuales observaciones, y un pasivo adicional estimado para gastos del concurso del 4% del activo 19, el Juez fijará el valor de las cuotas o acciones representativas del capital social de la concursada. La ley deja expresa constancia que dicha resolución judicial es inapelable. Resultado de la valuación: Si el primero en obtener las conformidades fuese el deudor, se aplican las reglas previstas para el acuerdo preventivo obtenido en el período de exclusividad. En cambio si el primero en obtener y comunicar las conformidades fuera un tercero, se procederá de la siguiente manera: cuando como resultado de la valuación el Juez hubiere determinado la inexistencia del valor positivo de las cuotas o acciones representativas del capital social, esto es valor cero o menor a cero, el tercero adquiere el derecho a que se le transfiera la titularidad de ellas 20 junto con la homologación del acuerdo y sin otro trámite, pago o exigencias adicionales. En caso de valuación positiva de las cuotas o acciones representativas del capital social, el importe judicialmente determinado se reducirá en la misma proporción en que el Juez estime (previo dictamen del evaluador), que se reduce el pasivo quirografario a valor presente y como consecuencia del acuerdo alcanzado por el tercero. Para determinar el valor presente, el evaluador tomará en consideración la tasa de interés vigente en el mercado argentino y en el mercado internacional si correspondiera, y la posición relativa de riesgo de la empresa concursada teniendo en cuenta su situación específica. El Juez resuelve sobre el valor presente de los créditos, la cual será irrecurrible. 5 CAPITULOS 2 Y 3 DEL INFORME GENERAL DEL SINDICO (art.39 LCQ). RELACION CON EL ART.48 LCQ. MODIFICADO POR EL ART.13 LEY Conforme lo establecía la Ley , para determinar el monto que el tercero interesado en adquirir la empresa debía abonar, se tenia en cuenta el valor de libros determinado por el síndico al elaborar el Informe General (ex capítulo 9). 17 Ley art nos hemos adelantado Valor que surge del Inc.2 del art.39 LCQ. 20 Siempre que hubiere acreditado en el expediente la obtención de las conformidades. 7

8 Ese valor patrimonial del que se partía era la diferencia entre el activo y el pasivo, que surgía del libro Inventarios y Balances, llevados por la sociedad, con lo que se podría decir que este valor era limitado a los registros contables, que sólo pueden otorgar información cuantificable en unidades monetarias, dejando fuera hechos significativos relacionados con la empresa no susceptibles de esa forma de medida, como por ejemplo los activos inmateriales que muchas veces son el motor fundamental en la generación de ingresos. 21 Afortunadamente 22 este inconveniente fue salvado, ya que ahora el legislador estableció que se deberá partir del real valor de mercado donde entre otras cosas deberá tenerse en cuenta los incisos 2 y 3 del Informe General del Síndico (art.39). El capítulo 2 deberá contener la composición actualizada y detallada del activo, con la estimación de los probables valores de realización de cada rubro, incluyendo intangibles. El capítulo 3 detallará la composición del pasivo, incluyendo como previsión, el detalle de los créditos que el deudor denunciara en su presentación y que no se hubieran presentado a verificar, así como los demás que resulten de la contabilidad o de otros elementos de juicio verosímiles. 6 VALUACION DE LOS BIENES INTANGIBLES a) Concepto Diferentes autores 23 y normativa contable 24 definen a los bienes intangibles como aquellos representativos de franquicias, privilegios u otros similares, incluyendo los anticipos por su adquisición, que no son bienes tangibles ni derechos contra terceros, y que expresan un valor cuya existencia depende de la posibilidad futura de producir ingresos. El concepto de bienes intangibles involucra a ciertos activos de un ente con características especiales. b) Cualidades que deben reunir los activos intangibles 25 Bienes de naturaleza intangible Bienes incorporados por adquisición o desarrollo Bienes que no representan derechos contra terceros Activos que expresan un valor cuya existencia depende de la posibilidad futura de producir ingresos Bienes que se amortizan en un plazo determinado. Los activos más comunes que reúnen estas cualidades son: Llave de negocio Gastos de organización y preoperativos Gastos de investigación y desarrollo Derechos de propiedad intelectual 21 RAZZETTO, D Ley , art.48: un enfoque de valuación, JA del 11/09/96 22 En realidad entendemos que el valor de libros no es representativo del valor de mercado, pudiendo llegar a ser significativamente bajo, con lo cual los terceros pagarían un valor irrisorio por la adquisición de la empresa. 23 SLOSSE, Carlos A., y otros - Auditoría, un nuevo enfoque empresarial. BIONDI, Mario - Tratado de Contabilidad Superior. FOWLER NEWTON, Enrique Contabilidad Superior. 24 Resolución Técnica Nº 19 de la Federación Argentina de Consejos Profesionales de Ciencias Económicas. Pto SLOSSE; Carlos A, y otros - Auditoría, un nuevo enfoque empresarial. 8

9 Patentes, marcas y licencias. c) Valor de incorporación al patrimonio Los activos intangibles se pueden generar por adquisición (marcas, patentes, licencias o llaves de negocio) o por desarrollos del propio ente (gastos de organización o de investigación y desarrollo). Los bienes intangibles adquiridos ingresan al patrimonio a su costo de adquisición, los intangibles desarrollados por la misma empresa se incorporan al patrimonio al costo de los procesos y sistemas empleados en su desarrollo, más los gastos legales y administrativos necesarios (ejemplo: gastos de investigación y desarrollo). No se pueden activar bajo ningún concepto intangibles autogenerados. La justificación de esta exclusión está dada en la subjetividad de su valuación, que se opone al principio de objetividad que debe respetar la información contable. 26 En general, estos activos se valúan al costo, considerando que el mismo está dado por el sacrificio económico demandado por su adquisición o desarrollo. El aspecto importante a tener en cuenta es que, lo que permite la activación de estos bienes, es la posibilidad que tienen de generar ingresos futuros. Por lo tanto, en el momento en que se considere que dicha posibilidad se ha agotado, los bienes intangibles deberían ser amortizados totalmente. d) Valuación de intangibles Según lo establece la Resolución Técnica Nº 10 de la Federación Argentina de Consejos Profesionales de Ciencias Económicas, la valuación de los activos intangibles no debe superar, al igual que los restantes activos, su valor recuperable. Una expresión adecuada del valor recuperable de un intangible está dada por el valor de utilización económica de los mismos. Se deben considerar los ingresos actualizados futuros que el bien producirá y los restantes costos que serán necesarios para la obtención de tales ingresos. 27 En síntesis, en cada cierre de ejercicio, las empresas analizan si los intangibles que tienen registrados en sus balances (ejemplo: marcas, gastos de reorganización, acuerdos de no competencia, llaves por la compra de inversiones permanentes, etc.), superan el valor recuperable de los mismos. Para ello, generalmente se realizan cálculos de flujos de fondos proyectados. Por ejemplo, si se trata de una marca, se proyectan las ventas futuras y se determina si la amortización de dichas marcas podrá ser absorbida por las ventas y se lleva todo a valores actuales. Lógicamente, siempre será teniendo en cuenta ciertos supuestos, que deberán ser razonables. Es decir, no puedo proyectar para los próximos 10 años, un crecimiento de las ventas de un 20% para un producto que no es considerado estrella, o simplemente porque la situación económica indica lo contrario. A su vez, la Resolución Técnica Nº 17 de la Federación Argentina de Consejos Profesionales de Ciencias Económicas nos dice que los activos intangibles adquiridos y los producidos sólo se reconocerán como tales cuando: a) Pueda demostrarse su capacidad para generar beneficios económicos futuros b) Su costo se pueda determinar sobre bases confiables 26 DIEGUEZ, Mario I. y FERRARI, Norberto H. Activos Intangibles La Gaceta: Iniciativa Profesional. Consejo Profesional de Ciencias Económicas de Córdoba Año 14 Nº 67 Junio/Julio Pág.12 a Idem 25. 9

10 c) Expone taxativamente, cuales conceptos no deberán ser reconocidos 28 Cuando se cumplan las condiciones citadas, podrán considerarse como activos intangibles. En general, la valuación de los intangibles posee un velo de subjetividad. Se trata de una valoración de la empresa, que como dice la Dra. Rosa Camaño: Si hay diferentes compradores potenciales para una empresa determinada, existirán diferentes ideas acerca de lo que dicho negocio vale para cada uno de ellos: unos pretenderán adquirirlos completamente y continuar con su explotación, a otros sólo les interesará parte de sus activos, otros preferirán liquidarlos. Todo ello hace que existan diferentes métodos para valorar una empresa y que, por lo tanto, existan también diferentes valores de la misma. 29 No obstante ello, debemos los funcionarios concursales, valorarla conforme capítulos 2 y 3 del art.39 LCQ, lo más objetivamente posible, de manera tal que se acerque a la realidad. Los métodos de valoración más modernos, que se basan en el descuento de flujos de fondos, consideran al ente como un generador de flujo de fondos, susceptibles de ser valuado como un activo financiero. Un método tradicional es el que se basa en el valor patrimonial del ente que considera que el valor de una empresa radica en su balance, esto es, realizar el análisis desde una perspectiva estática que no tiene en cuenta la posible evolución de la empresa, ni el valor temporal del dinero, ni la situación del sector, ni problemas de recursos humanos, de organización, contratos, etc., todos ellos elementos que no se ven reflejados en los estados contables. Pero los criterios contables difieren de los criterios de mercado, porque se toman conceptos netamente contables. En síntesis, creemos que no existe un método o fórmula para aplicar, sino que las posibilidades son amplias, ya que la misma norma nos permite tomar cualquier clase de elementos que consideremos apropiados para determinar el real valor de mercado. La valoración de una empresa es un proceso que no se basa solamente en la aplicación de una fórmula matemática, sino que también se deberá, conocer la empresa y su entorno; conocer los puestos directivos; prever el futuro a través de flujos de fondos. 7 POSICIONES EN DOCTRINA SOBRE LA VALUACION DE LA EMPRESA Reiteradamente varios autores sostenían con referencia a la vieja Ley , que el valor libros, no reflejaba la situación real y global de la empresa y con razón, ya que este valor lo manifestaba el Síndico Concursal en el Informe General en el Capítulo 9 y servía de base a los efectos del procedimiento del cramdown, ya explicado con anterioridad. Como ya lo señalaba Dasso, la valuación debería realizarse computando también todos aquellos conceptos que los registros contables no receptan, tales como los contratos en 28 Costos de investigaciones efectuadas con el propósito de obtener nuevos conocimientos científicos y técnicos o inteligencia, costos erogados en el desarrollo interno del valor llave, marcas, listas de clientes y otros que, en sustancia no pueden ser distinguidos del costo de desarrollar un negocio tomado en su conjunto ( o un segmento de dicho negocio), costos de publicidad, promoción y reubicación o reorganización de una empresa, costos de entrenamiento (excepto aquellos que por sus características deben activarse en gastos preoperativos). 29 CAMAÑO, Rosa A. Evaluación de empresas concursadas en proceso de salvataje, para Comisión Asesora de Sindicatura Concursal. Consejo Profesional de Ciencias Económicas de Córdoba. 10

11 curso de ejecución, las marcas, patentes, diseños propios, en suma valores intangibles. 30 El mismo Vítolo, al decir de Dasso, termina coincidiendo con sus críticos aún sin admitirlo explícitamente, afirmando que lo que debe plasmar el Síndico en el Informe General es la valuación de la empresa en marcha, teniendo en cuenta que se deben valorar los activos intangibles (marcas propias por ejemplo, que no se encuentran contabilizadas, a diferencia de las adquiridas que si lo están), se deberá estimar los flujos de caja pasados y presentes, y el margen de utilidad del proceso de producción, comercialización o el que corresponda en la empresa particular, se deberá relacionar el objeto de la explotación y el desarrollo de la actividad con el nivel requerido para poder superar la crisis, y la posibilidad de éxito del proyecto empresario con referencia a la tasa interna de retorno del mismo, entre otro análisis. La fijación del valor patrimonial tiene su punto de partida en los registros contables, y se complementa con todos los elementos de juicio que permitan fijar el valor de la empresa en marcha, aún considerando las dificultades por la que la misma atraviesa. 31 Deberían merituarse incidencias inmateriales que no figuran en los registros, tales como la situación competitiva de la empresa, su importancia en el ramo de su actividad, clientela, en definitiva todos los elementos que conforman el evidente valor de una empresa en marcha y otros como novedad del producto que explota, nivel de obsolescencia, tecnología, demanda del producto, etc. 32 Especial hincapié se hace en las marcas de fábrica o de comercio desarrolladas por la propia empresa, que pueden tener un enorme valor de mercado. Sin embargo, figurarán contabilizadas sólo por los gastos que ocasionó su generación, donde la distorsión de valores es evidente. 33 Para el Dr. Alegría, la ley debería considerar los valores intangibles, hoy subsanado por ley. 34 La observación es correcta. Una marca de fábrica puede tener un considerable valor de mercado, pero puede estar registrada contablemente a sólo un peso, o en otros casos, por la suma de los gastos y desembolsos que ocasionó su creación e imposición, que raramente incluyen la activación de las erogaciones en publicidad que, como bien sabemos, son cuantiosas. En otros casos, el resto de los activos, por desactualización técnica (obsolescencia), pueden valer nada o muy poco y ser la marca, en realidad el único bien apetecible CONCLUSION Debemos reconocer que después de tantas modificaciones a la ley concursal, en lo que respecta a la valuación de la empresa en el proceso de salvataje, se ha logrado un gran avance, donde la ley sabiamente recoge las ideas vertidas a lo largo de los años por los más prestigiosos doctrinarios. Sin ningún lugar a dudas, ésta importante modificación 36 si bien insumirá a la sindicatura un trabajo mayor dentro de su competencia, para la cual ha sido formado, reflejará un valor real de la empresa. 30 DASSO, Ariel A. Quiebras. Concurso Preventivo y Cramdown. Ed.Ad Hoc. Edic.1997.pp Cfme.VITOLO, Daniel R. Comentarios de la Ley de Concursos y Quiebras Nº pp.194 y s. 32 LORENTE, Javier A. - Nueva Ley de Concursos y Quiebras. Ley p MANOVIL, Rafael El cramdown: crítica de algunos de sus aspectos societarios, Derecho Societario Argentino e Iberoamericano. AD HOC T III, 1995, p ALEGRIA, Héctor, en Antecedentes Parlamentarios pág. 442 y MOSSO, Guillermo G. El cramdown y otras novedades concursales. Ed. Rubinzal Culzoni.p Nos referimos al inciso 2 del art.39 y dentro de éste al valor de los intangibles. 11

12 Este valor es más justo, donde el tercero interesado en adquirir las acciones o cuotas partes del capital, lo hará a un valor que lejos estará de ser irrisorio. Tengamos presente también, que en aquellos procesos pequeños no sometidos al procedimiento de salvataje, ésta valuación de los intangibles deberá ser lo más aproximada al valor de plaza, ya que desde antaño este inciso dentro del Informe General sirve para que los acreedores, en caso de devenir el proceso concursal en quiebra, puedan contar con información sobre probabilidad de cobro de sus créditos. 12