El mes en unos minutos

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1 El mes en unos minutos Informe de inversiones, 6 de julio de 2015 La tragedia griega alcanza su punto álgido. El mes se cierra con una fuerte incertidumbre ligada a Grecia. El domingo 5 de julio los ciudadanos griegos votaron en contra de las medidas de ajuste propuestas por Europa lo que abre un abanico de escenarios, entre los que está la salida de Grecia de la zona euro. A cierre de este informe los líderes del Eurogrupo intentan decidir el futuro de Grecia (dentro o fuera del euro). Con el referéndum griego en el horizonte, las bolsas internacionales cierran el mes de junio con caídas. El selectivo Ibex se dejó un 4% en junio, su tercera caída consecutiva, lo resta más de la mitad de lo avanzado en el primer trimestre. Caídas importantes también para el resto de bolsas europeas, e incluso para EEUU, donde la bonanza de los datos económicos eleva el riesgo de subidas de tipos por parte de la Fed. En los países emergentes, fuertes caídas del mercado chino, pese a los intentos de estabilización por parte del gobierno. Estrategia para Julio: Posiciones más defensivas A la espera del inicio de nuevas negociaciones, ninguno de los escenarios ligados a Grecia ofrece una salida inmediata, lo que implica volatilidad en los mercados. Pese a todo, incluso en el escenario de salida de Grecia del euro, el impacto final sobre los mercados debería ser limitado (duraría semanas y no meses) gracias a la mejor situación estructural de las economías europeas. Lo positivo es que sea el resultado de las futuras negociaciones entre Grecia y los acreedores, el referendum supone el final del culebrón griego, y eso son buenas noticias, pues debería aportar finalmente estabilidad a los mercados (pasado el periodo de incertidumbre inicial). A la espera de lo que suceda en Grecia, hay otros factores que pueden generar incertidumbre durante el verano. El principal, la futura actuación de la Fed. En julio además comienza la temporada de resultados del segundo trimestre. Veremos si los mejores datos económicos se ven reflejados en los mismos. La posibilidad de que la Fed suba los tipos después de verano es un escenario que no está descontado por los inversores y que puede afectar negativamente a la bolsa de EEUU, y también a los activos emergentes. Las dudas sobre el crecimiento en China también pesarán sobre estos últimos activos. Bajamos por tanto el peso de la renta variable americana y de los activos emergentes en las carteras, y mantenemos la apuesta por la revalorización del dólar. Posiciones defensivas por tanto de cara al verano. Bolsas Divisas y RF Visión Estratégica Indice 30-jun (% ) Jun-15 May-15 Mercado Valoración IBEX ,0 $ /Euro 1,112 1,099 M. Monetario Negativo EuroStoxx ,1 Yen / $ 122,8 123,9 R. Fija Neutral S&P ,1 R. Variable Neutral Nikkei ,6 Bund 10Y 0,75% 0,50% G. Alternativa Positivo Emergentes 972-3,2 T-Note 2,32% 2,11% Fuente: Bloomberg, datos a 30 de junio de 2015 página 1 5

2 Estrategia Mes muy convulso para los mercados financieras, con la tragedia griega de telón de fondo. Los problemas de Grecia han sido continuos. Ha habido acuerdos en objetivos fiscales, pero no en cómo conseguirlos y en las reformas estructurales pendientes.. El NO en el referéndum del domingo 5 de julio abre todo un abanico de posibilidades, entre las que no se excluye la posibilidad de que Grecia salga del euro. Curva de tipos Europa Se cierre un mes muy convulso para los mercados financieros. La situación en Grecia y las dudas hasta el último momento sobre si pagaría o no sus deudas al FMI y el anuncio a dos días del cierre del mes del referéndum en este país sobre las últimas propuestas de los acreedores han provocado caídas en bolsas y activos de deuda. El índice alemán Dax cierra el mes con caídas del 4%, el Eurostoxx, del 4,4% y el Ibex español un -3,8%. También los bonos de la periferia europea han sufrido de esta incertidumbre. Tan sólo la rentabilidad del Bund alemán a 10 años consigue cerrar el mes en niveles más bajos, del 0,75%, apoyada por las compras del BCE y, en especial, por su papel de activo refugio. Los problemas con Grecia han sido continuos durante todo el mes. Desde el principio ha habido acercamiento entre el gobierno griego y los acreedores europeos en los objetivos fiscales (se rebajaban al 1% de superávit primario en 2015), pero no en la forma en que se ha de llegar a los mismos, y tampoco en las reformas estructurales necesarias para conseguir un crecimiento a medio plazo estable. La falta de acuerdo obligaba al gobierno griego a principios de mes a pedir al FMI un aplazamiento de todos los pagos pendientes hasta el 30 de junio, utilizando un recurso legal pero inaudito desde hacía más de 30 años. Llegada la fatídica fecha del día 30 Grecia ha roto un nuevo record: el de ser el primer país desarrollado en no pagar al FMI, uniéndose así a países como Zimbawe, Cuba o Sudán. Aunque el impago al FMI no supone un evento de crédito (no saltan los contratos de seguros CDS) sí supone, dadas las cláusulas establecidas en el segundo rescate, un evento de crédito para los otros acreedores (el fondo de rescate EFSF/ESM y el BCE). El presidente del Eurogrupo, Dijsselbloem, declaró el pasado día 2 que el fondo de rescate europeo EFSF/ESM no ejercitaría su derecho a reclamar de forma acelerada a Grecia su deuda, al menos de momento. Mientras, el BCE decidía el día 1 mantener la ventana de emergencia ELA a los bancos griegos, eso sí, con un techo máximo de mn.. La noticia obligaba al gobierno griego a cierre de junio a establecer el cierre de los bancos griegos (que ya estaban financiándose al borde de estos mn. ), y el establecimiento de controles de capitales en este país (sólo se puede disponer de 60 por persona y día), como única medida para frente a la continua salida de depósitos. A cierre de este informe, el resultado del NO en el referéndum del domingo 5 de julio deja un panorama incierto. Para los analistas de DB, tres son las consecuencias inmediatas de este referéndum: i) una gran victoria política para el primer ministro griego, Alexis Tsipras, que no sólo mantiene su liderazgo en el país (frente a una oposición que abogaba por el SÍ a Europa), sino que se enfrenta ahora con mayor fortaleza en las negociaciones con Europa, sobre todo tras la dimisión del ministro de economía Varoufakis, un negociador difícilmente aceptable para los acreedores; ii) el inicio de unas negociaciones difíciles, que pretenden reconciliar el NO a la propuesta en europea en el referéndum con las últimas encuestas que siguen dando un apoyo mayoritario de la población a la pertenencia a la zona euro. Y iii), el referéndum obliga a Europa a tomar una decisión sobre el futuro de Grecia. Curva de tipos EE.UU Fuente: Reuters, datos a 6 de julio de

3 Los analistas de DB otorgan una probabilidad del 40% a que Grecia se salga del euro. Cualquier escenario significa volatilidad a corto plazo en los mercados. La potencial salida de Grecia del euro tendría costes más a largo que a corto plazo. Los analistas de DB creen que se abren cuatro escenarios posibles: 1. Un acuerdo con importantes concesiones a Grecia. Esta sería la alternativa más improbable, pues generaría problemas de riesgo moral, o lo que es lo mismo, llevaría a otros países rescatados (Chipre, Portugal e Irlanda) a intentar cambiar las condiciones de su rescate, y además dificultaría el camino del resto de países, como España o Italia, que están aceptando las exigencias europeas y avanzando en la consolidación fiscal y las reformas. 2. Permitir el default de Grecia ( y no pagar, por ejemplo, los mn. de vencimientos al BCE), pero mantener a Grecia en el euro vía la inyección de capital en sus bancos. A partir de ahí se iniciaría un proceso de negociación. 3. Una nuevo proceso de negociación en un entorno muy complicado tanto a nivel externo como doméstico. No hay que olvidar que el gobierno griego estará cada vez más presionado por el empeoramiento de la situación económica y por los problemas derivados de los controles de capitales y el cierre bancario. El acuerdo final se parecería mucho a la última propuesta de Europa, con pequeñas concesiones. 4. La salida de Grecia del euro. A este escenario le dan actualmente los analistas de DB una probabilidad del 40%. El otro escenario más probable sería el escenario 3. Cualquiera de estos escenarios llevaría tiempo. Si finalmente hay un acuerdo, el mismo supondría la puesta en marcha de un tercer paquete de rescate financiado por el fondo europeo ESM (el anterior EFSF), con financiación a cambio de consolidación fiscal y reformas estructurales. Dicho acuerdo tendría que ser refrendado al menos por 5 parlamentos europeos (incluido el parlamento alemán). La salida de Grecia del euro tampoco sería inmediata. No hay un mecanismo formal por el cual un país se puede salir de la Eurozona. La suspensión de la ventana de emergencia ELA dejaría al sistema bancario sin capacidad de hacer frente a los pagos de sus depositantes, con lo que quebraría el sistema bancario. El gobierno tendría que introducir una nueva moneda. A nivel europeo, los costes de la salida del euro serían más a medio que a corto plazo. A corto plazo, el contagio debería ser limitado, dado que Europa ha construido en los últimos años importantes cortafuegos para evitar el contagio (Unión Bancaria, recapitalización de los bancos, fondo de rescate ESM plenamente constituido, papel activo del BCE en su compromiso con la estabilidad del euro, etc). La situación de las economías europeas (y en especial de las periféricas) también es hoy mucho más favorable, no sólo porque gozan de un mayor crecimiento, sino porque han cambiado el déficit externo acumulado hasta 2008 por superávit, y están poniendo en marcha reformas estructurales y medidas de control fiscal para conseguir un crecimiento más estable. A medio plazo, la salida de Grecia del euro cambiaría la visión de que pertenecer a la Eurozona es un compromiso permanente, lo que llevaría a una mayor volatilidad en nuevos episodios de crisis. No obstante, esta consecuencia negativa podría evitarse si, tal y como se hizo en 2012 (cuando se sentaron las bases de la Unión Bancaria) se avanza en la integración. Evolución spread deuda española a 10 años vs. bono alemán Fuente: Reuters, datos a 6 de julio Las cifras miden el diferencial de rentabilidad a 10 años frente al bono alemán. 3 5

4 En EEUU, la mejora de los últimos datos económicos eleva el riesgo de subidas de tipos por parte de la Fed. La crisis griega ha coincidido en EEUU con la publicación de toda una batería de datos económicos en general mejores de lo esperado. La tercera revisión del dato de PIB del primer trimestre ha mostrado una caída del -0,2% trimestral anualizado, lo que implica que finalmente el trimestre no ha sido tan negativo como en Los datos disponibles del segundo trimestre apuntan a un crecimiento del 2,5% anualizado, con perspectivas de superar el 3% en la segunda parte del año. Todo ello ha generado muchas dudas sobre el futuro de la política monetaria de la Fed, y al cierre negativo de Wall Street en junio (el índice S%P cierra con caídas del 2% después de alcanzar durante el mes niveles máximos del año)- La buena noticia para los inversores llegaba el pasado 2 de julio, con la publicación de una cifra de creación de empleo más baja de lo esperado. La noticia aleja de momento la posibilidad de subidas de tipos por parte de la Fed en septiembre. Aunque dependerá de los datos económicos. Además de Grecia y de las dudas sobre el futuro de la política monetaria de la Fed, los inversores han tenido que afrontar fuertes caídas en el mercado chino. Pese a las rebajas de tipos, a las medidas de impulso fiscal, y a los intentos del gobierno de estabilizar el mercado bursátil (paralizando la salida a bolsa de más de 20 empresas o reduciendo los costes de muchos bróker), a cierre de mes las caídas son abultadas, y el sentimiento sobre este mercado negativo. Estrategia junio 2015 Reducimos el peso de los activos de riesgo en las carteras a la espera de los acontecimientos en Grecia. Volatilidad prevista en EEUU ante el futuro calendario de subidas de la Fed. A la espera del inicio de nuevas negociaciones, ninguno de los escenarios ligados a Grecia ofrece una salida inmediata, lo que implica volatilidad en los mercados. Pese a todo, incluso en el escenario de salida de Grecia del euro, el impacto final sobre los mercados debería ser limitado (duraría semanas y no meses) gracias a la mejor situación estructural de las economías europeas. Lo positivo es que sea el resultado de las futuras negociaciones entre Grecia y los acreedores, el referendum supone el final del culebrón griego, y eso son buenas noticias, pues debería aportar finalmente estabilidad a los mercados (pasado el periodo de incertidumbre inicial). A la espera de lo que suceda en Grecia, hay otros factores que pueden generar incertidumbre durante el verano. El principal, la futura actuación de la Fed. En julio además comienza la temporada de resultados del segundo trimestre. Veremos si los mejores datos económicos se ven reflejados en los mismos. La posibilidad de que la Fed suba los tipos después de verano es un escenario que no está descontado por los inversores y que puede afectar negativamente a la bolsa de EEUU, y también a los activos emergentes. Las dudas sobre el crecimiento en China también pesarán sobre estos últimos activos. Bajamos por tanto el peso de la renta variable americana y de los activos emergentes en las carteras, y mantenemos la apuesta por la revalorización del dólar. Posiciones defensivas por tanto de cara al verano. Previsiones macroeconómicas (PIB) Bolsas (junio 2015) *: Datos en aportación al crecimiento del PIB Fuente: DB, Bloomberg, datos a 30 de junio de

5 Carteras modelo por tipo de activo Muy conservador Conservador Moderado Dinámico Arriesgado Fuente: Deutsche Bank Publicidad Club Descuentos db Fantásticos descuentos en sus tiendas online preferidas. El Club Descuentos db es un servicio exclusivo para titulares de las tarjetas 1 Deutsche Bank, que le permite beneficiarse de hasta un 10% de descuento en las compras online que realice a través del club. Ser del club es muy fácil 1. Acceda a y dese de alta. Solamente tendrá que introducir sus datos, los de su tarjeta y su cuenta en Deutsche Bank en la que recibirá el importe de sus descuentos. 2. Recibirá un de bienvenida. Ya podrá comenzar a beneficiarse de compras con descuentos. Empiece a ahorrar hoy mismo Siga los siguientes pasos cada vez que quiera hacer una compra y beneficiarse de descuentos exclusivos: Entre en e inicie sesión introduciendo sus datos. Busque sus comercios online favoritos a través de nuestra web y acceda a ellos para realizar sus compras. En cada compra realizada con su tarjeta, le informaremos del descuento que ha conseguido, el cual quedará acumulado en Mi Balance. Le abonaremos en su cuenta los descuentos conseguidos cada vez que acumule 5 o más. No espere más, tenga siempre a mano su tarjeta Deutsche Bank y aproveche ya las ventajas del Club Descuentos db. 1 Servicio disponible para las tarjetas Visa Oro db, Visa Oro Preferente db, Visa Preferente db, Visa Shopping db, Visa Familia db, Visa Infinite db y MasterCard db. El programa Club Descuentos db, es ofrecido y gestionado por Affinion International S.L. Reembolso máximo de 150 para compras realizadas en un mismo mes como cliente. La información suministrada en este sitio está basada en criterios objetivos e información fiable, quedando la opinión expresada en la fecha de emisión del análisis, sujeta a cambios experimentados por los mercados. Deutsche Bank no se responsabiliza de la toma de decisiones que se fundamenten en esta información". Fuentes: Bloomberg, Reuters y elaboración propia. Queda prohibida la reproducción, duplicación, redistribución y/o comercialización, total o parcial, de los contenidos de este documento, ni aún citando las fuentes, salvo con consentimiento previo por escrito de Deutsche Bank S.A.E. Copyright 2015 Deutsche Bank Sociedad Anónima Española. All rights reserved. Deutsche Bank, S.A.E.-RM Madrid,T.28100, L. 0,F.1, S.8, hoja M506294, inscripción 2, -CIF. A

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