EL MERCADO LATIBEX, UN INSTRUMENTO EFICAZ PARA LAS EMPRESAS LATINOAMERICANAS: EL CASO DE BRASIL

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1 EL MERCADO LATIBEX, UN INSTRUMENTO EFICAZ PARA LAS EMPRESAS LATINOAMERICANAS: EL CASO DE BRASIL Antonio J. Zoido Martínez* La necesidad de conectar América Latina con el euro es la idea básica que dio origen a Latibex, como mercado que ofreciese a las compañías latinoamericanas una vía de acceso a las fuentes de financiación europeas. En este artículo se explica su proceso de creación, en el que la Bolsa española era el puente natural entre los dos ámbitos financieros, y su importancia como mercado de valores latinoamericanos en euros. Se ofrece, además, un análisis de la evolución de la inversión extranjera en América Latina, finalizando con un detallado examen del decisivo papel que desempeña la economía de Brasil en el desarrollo de este mercado. Palabras clave: inversiones internacionales, financiación exterior, mercado de valores, bolsa, América Latina, Brasil, España. Clasificación JEL: F23, G14, G15, O16, O La necesidad de financiación en América Latina Hace años que la Bolsa de Madrid sigue muy de cerca la evolución económica de América Latina. Cuando se creó Latibex, en diciembre de 1999, la Bolsa concretó su interés en una apuesta estratégica y desde entonces ha asumido un compromiso de largo plazo con las compañías de la región y con los inversores españoles y europeos que comparten este interés en ellas. * Presidente de la Bolsa de Madrid. La idea que dio origen a este proyecto, que luego se desarrollará con detalle, puede resumirse en cuatro palabras: conectar Latinoamérica al euro. En aquel momento el euro arrancaba como moneda única para casi todos los países de la Unión Europea, el mercado de valores se estaba transformando y los recursos financieros disponibles alcanzaban un volumen extraordinario. Había que construir un mecanismo que ofreciese a las compañías latinoamericanas una vía de acceso a esta nueva fuente de financiación, un puente entre Europa y América Latina. Y la Bolsa que estaba en mejores condiciones para hacerlo era la española: por la tradicional relación con los mercados de la región, por la facilidad del idioma, por la similitud de las 247

2 normativas mercantiles y de las tecnologías de contratación y por el inmediato apoyo que se demostró por las autoridades españolas. Ésta es la filosofía que subyace en Latibex, el Mercado de Valores Latinoamericanos en euros. Esta estrategia trasciende a la coyuntura de los mercados, incluso cuando el panorama que contemplamos es más bien sombrío, como ha sucedido en los últimos tres años. Sin embargo, es importante seguir de cerca la evolución de la coyuntura y diseñar las políticas y tácticas de gestión en consecuencia. Por fortuna, Latinoamérica está hoy en el punto de mira de los inversores, aunque por razones muy diferentes a las que han dominado los últimos tres años. Ya parece vislumbrarse más claridad en el paisaje, o al menos los inversores comienzan claramente a percibirlo así. Sólo un breve apunte coyuntural antes de entrar en el fondo de la cuestión. En los primeros nueve meses del año 2003 los mercados latinoamericanos se han recuperado de gran parte del terreno perdido en Un síntoma evidente de esta nueva percepción ha sido la favorable acogida que han tenido buena parte de las emisiones de deuda soberana latinoamericana que se han realizado en estos últimos meses. La caída de la prima de riesgo brasileña hasta el nivel de los 650 puntos básicos (pb) desde los más de pb alcanzados en septiembre del año pasado reafirma este planteamiento. En cuanto a la evolución de la renta variable, destaca la fuerte recuperación de la Bolsa brasileña que, en menos de un año, desde los mínimos marcados a mediados de octubre de 2002, se ha revalorizado más de un 80 por 100 en moneda local (un 90 por 100 en euros). En el diversificado índice FTSE Latibex, donde los valores de Chile, México, Perú y Puerto Rico suman una ponderación de casi un 48 por 100, el crecimiento en este mismo período ha sido cercano al 50 por 100 a pesar de la evolución dólar/euro, que ha pesado negativamente durante 2003 en los precios expresados en la divisa europea. Sin embargo, este escenario optimista no puede ocultar el problema de fondo que se ha venido percibiendo desde la Bolsa de Madrid en los últimos años: las empresas latinoamericanas tienen dificultades para acceder a los mercados de capitales, sobre todo internacionales y, por lo tanto, para financiarse. La tendencia a la internacionalización de las fuentes de financiación ha abierto nuevas puertas al crecimiento de muchas empresas pero, desgraciadamente, estas mismas puertas se han cerrado para otras. En América Latina el problema de la financiación es el que más preocupa a las empresas de la región. La complicación para encontrar líneas de crédito en las entidades bancarias se agrava por la dificultad que experimentan al acceder a los mercados de capitales. De hecho, en la última década, se ha venido generando un círculo vicioso en el que las empresas latinoamericanas acceden poco a los mercados de capitales locales y, a su vez, éstos van perdiendo tamaño por la falta de productos financieros que negociar, lo que además va restando atractivo para que las empresas acudan a ellos, volviendo así al principio del círculo. Salir a buscar financiación a los mercados de capitales internacionales, por definición, parece reservado sólo a un pequeño grupo de grandes empresas, con lo cual la gran mayoría de las empresas de América Latina se enfrenta a un problema estructural de difícil solución. De hecho, según una encuesta publicada recientemente por el Banco Mundial, las empresas latinoamericanas consideran que el principal obstáculo para su desarrollo es la financiación. Un tercio de las empresas lo creía así, considerándolo muy por encima de otras barreras como los impuestos, las regulaciones o la inestabilidad política. Si analizamos los flujos de capital recibidos por América Latina desde 1990 podemos observar, a partir de mediados de la década, un notable incremento impulsado por la inversión extranjera directa (IED), 248

3 sobre todo procedente de España y Estados Unidos. De 1994 a 2001 estas inversiones se triplican pasando de millones de dólares a , según el Banco Mundial (véase Gráfico 1). Sin embargo, el año 2001 supuso el punto de inflexión y se ha producido una fuerte caída en los ejercicios 2002 y 2003 (primer semestre). Esto coincide con las numerosas noticias de paralización o al menos ralentización del ritmo de la inversión de las grandes empresas españolas y norteamericanas en América Latina. En 2002, la IED se situó en millones de dólares, un 37 por 100 menos que el año anterior. Y en el primer semestre de 2003, México y Brasil juntos apenas superan los millones de dólares. A pesar de ello, debemos reconocer que las cifras son suficientes para cubrir el saldo de la cuenta corriente en ambos países y que las estimaciones del tercer trimestre indican un repunte. Si excluimos los flujos de IED, las principales fuentes de capital exterior hacia la región, es decir, inversiones de cartera y otras inversiones, han seguido una pauta diferente en los últimos años. En los primeros años noventa los inversores internacionales y entre ellos los europeos mostraron un creciente interés por Latinoamérica. Las reformas liberalizadoras de las economías de la región y la mayor estabilidad política de sus gobiernos, condujeron a la mayoría de estos países a importantes sendas de crecimiento. Esto aseguró un espacio a los grandes valores cotizados latinoamericanos en las carteras de inversión de los fondos de inversión internacionales. Así, los inversores institucionales, durante la primera mitad de los años noventa, aportaron fondos que llegaron hasta los millones de dólares anuales en Sin embargo, comenzaron a invertir menos en la segunda mitad y a, partir de 1999, han retirado claramente sus posiciones de la región. Esta tendencia ha tenido su máximo exponente en el año 2001, en GRÁFICO 1 EVOLUCIÓN DE LA INVERSIÓN EXTRANJERA DIRECTA Y EN CARTERA EN AMÉRICA LATINA (En millones de dólares) Inv. en cartera + otras inversiones Inversiones directas de capital FUENTE: Banco Mundial, Bovespa, Bolsa Mexicana de valores y elaboración propia. el que se han retirado unos millones de dólares de la región, en su mayoría desinversiones en empresas no cotizadas. La participación europea en estos flujos de inversión de cartera ha sido inferior a la norteamericana, incluso en términos proporcionales. La escasa información sobre las economías latinoamericanas y sus compañías, así como las barreras técnicas y legales que ha de afrontar el inversor son dos de las causas principales. En el caso brasileño, las inversiones extranjeras en empresas cotizadas en Bovespa están regresando a lo largo de 2003 y han aportado un volumen acumulado de millones de dólares hasta agosto, animados por el avance de las reformas contenidas en el programa económico del gobierno del Presidente Lula. En México, la caída de estos inversores fue más suave en 2002 y en 2003 mantienen una tendencia al alza moderada. 249

4 Por tanto, aunque la inversión extranjera directa ha compensado con creces la retirada de los inversores de cartera de América Latina en los últimos cuatro años, esto no debe ocultarnos el problema estructural con el que conviven las empresas de la región: la dificultad de financiarse y de acceder a los mercados de capitales locales y más aún internacionales. En contraste con lo expuesto hasta ahora, la disponibilidad de fondos para las empresas en Europa, proporcional al tamaño del mercado de capitales, ha crecido de modo espectacular en los últimos diez años. Los activos manejados por los fondos europeos de inversión se han multiplicado por siete, alcanzando en marzo de 2003 los 42 billones (millones de millones) de euros 1. Casi la mitad de estos fondos se invierten en renta variable. Algo similar ha sucedido con los fondos de pensiones, que gestionan una cifra parecida. Es decir, se trata de un mercado cuyos inversores institucionales gestionan unos siete billones de euros, cantidad 20 veces superior a la que se maneja en América Latina. Si bien el tamaño es todavía inferior al del mercado del dólar representa cerca de un 40 por 100 de éste las cifras son más que atractivas a la hora de considerar una diversificación en la divisa en la que financiarse. Característica notable del mercado de capitales europeo ha sido la creciente participación de los inversores individuales en él. En particular en el mercado bursátil su presencia ha ido aumentando en los años noventa hasta alcanzar su máximo en La bajada de los índices lo ha retraído desde entonces, si bien no han abandonado sus posiciones en su mayoría. Las posibilidades que para las empresas de un determinado país ofrece este mencionado crecimiento 1 Estadísticas publicadas por la Federación Europea de Fondos y Sociedades de Inversión (FEFSI). Marzo del mercado de capitales, sobre todo del bursátil, son enormes. De hecho, la financiación de las empresas se ha orientado hacia los mercados, y en particular hacia la emisión de acciones, en especial desde mediados de los años noventa, en detrimento de la financiación bancaria. El aprovechamiento que las empresas españolas han obtenido de este cambio de situación ha sido muy notable. Tanto que les ha permitido financiar su crecimiento hacia el exterior, su expansión internacional. España ha pasado de ser un país receptor de fondos a ser un gran exportador de fondos, sobre todo hacia la Unión Europea y América Latina, en tan sólo cinco años. Las cifras de fondos captados en el mercado bursátil español son de extraordinario tamaño. El valor efectivo de las ampliaciones de capital realizadas por las empresas cotizadas en la Bolsa de Madrid durante el período asciende a millones de euros, de los que millones han sido utilizados por las empresas emisoras para financiar su expansión internacional. Las empresas han recurrido al mercado bursátil de forma creciente, alcanzando cifras sin precedentes, gracias a la profundidad de la demanda que generan los inversores del euro. Si esta ecuación se ha cumplido con gran éxito para las empresas españolas, por qué no ensayarla también para las empresas latinoamericanas? Se trata de abrir una vía nueva para que las compañías de América Latina puedan acceder a una financiación alternativa a la que ahora utilizan, que de un lado les resulta escasa según hemos visto antes y de otro, en su vertiente internacional está muy concentrada en el mercado norteamericano. Esta puerta de entrada al mercado del euro constituye en sí misma una oportunidad que da una dimensión nueva al mercado español, hasta ahora muy centrado en las propias empresas españolas. 250

5 Por tanto, Latibex, el Mercado de Valores Latinoamericanos en euros, fue creado como respuesta a este reto por la Bolsa de Madrid con la colaboración de las demás bolsas españolas. Surge además como punto de conexión entre los mercados de valores de ambos lados del Atlántico, para integrar en el proyecto a otros mercados de América Latina. Actualmente participan en el mercado las Bolsas de Colombia, Santiago de Chile, São Paulo y Venezuela. Los retos que afronta son grandes, como dar a conocer las empresas de la región entre los inversores europeos y convencerles de que invertir en aquéllas a través de un mercado en euros establecido en su propio terreno de juego es lo más eficiente. 2. Latibex, un instrumento polivalente y eficaz Latibex es un mercado en el que se negocian valores latinoamericanos en la divisa única europea, el euro. Ofrece a los inversores un único punto donde contratar blue chips latinoamericanos y liquidar sus operaciones. Los desarrollos técnicos que soportan el mercado garantizan al inversor un funcionamiento eficiente y una gran facilidad operativa. Gracias a la singularidad de su diseño, el mercado aporta a las empresas que en él cotizan una excelente fórmula de promoción entre los inversores europeos, además de una herramienta de financiación y de mejora de la liquidez de sus acciones. Consigue así algo más que un ámbito adecuado para comprar y vender valores. Latibex se convierte en un motivo constante para el acercamiento de las economías latinoamericanas y la europea. Cabe destacar que esto se ha producido muy especialmente en el caso de Brasil, como luego veremos. Conviene recordar en este punto que la concepción de Latibex es radicalmente distinta a la de otros centros de negociación internacional, debido al grado de apertura hacia los mercados de origen y al reconocimiento de su normativa. Algunas particularidades que hacen de Latibex un mercado tan especial son: Que acepta y publica la misma información que las emisoras envían a la bolsa y a la autoridad supervisora de su mercado de origen. Que admite a intermediarios de otras bolsas latinoamericanas como miembros del mercado con acceso directo a la contratación. Que en él se negocian las mismas acciones que en los mercados origen y no ADRs (American Depositary Receipts). Además de abaratar la negociación, esto permite al inversor participar directamente en todas las operaciones financieras y actividades societarias como ampliaciones de capital, asambleas de accionistas, etcétera. De hecho, en estos momentos se están negociando en Latibex los derechos de suscripción correspondientes a la ampliación de capital que tiene abierta la compañía eléctrica chilena Enersis a la que, por supuesto, podrán acudir fácilmente cuantos accionistas en Latibex así lo decidan. Que cuenta con intermediarios especialistas que fomentan la liquidez del mercado ofreciendo constantes contrapartidas a los inversores. Asimismo, arbitran los precios con los mercados de origen con lo que logran una alta correlación entre precios de cierre, a pesar de la diferencia horaria. Por otro lado, con el fin de dotar de la máxima visibilidad al mercado y sus valores, la Bolsa de Madrid y FTSE, la compañía gestora de Índices del Grupo Financial Times, crearon el índice FTSE Latibex All Share. Este índice es el único sobre valores latinoamericanos que se calcula en tiempo real. El próximo objetivo sería la creación de un índice selectivo compuesto por las empresas más importantes de América Latina, que sirva como subyacente para la emisión de productos derivados (opciones, futuros, warrants, etcétera). 251

6 El índice FTSE Latibex, resulta en la actualidad muy representativo como referencia del conjunto de la región. Su correlación con otros índices regionales como MSCI Latam o FTSE Latam es muy elevada (95 por 100 coeficiente correlación precios), por lo que ya hay gestores de fondos de renta variable latinoamericana que lo han tomado como índice de referencia para sus carteras. Latibex ofrece una excelente exposición a Latinoamérica con importantes valores. En términos absolutos los 27 valores cotizados acumulan una capitalización de millones de euros, lo que supone un 20 por 100 de la Bolsa española y posiciona al mercado como el tercero de Latinoamérica por capitalización, después de Brasil y México. Las empresas más grandes de América Latina han visto la oportunidad que les ofrece Latibex. Las cuatro compañías más grandes de la región cotizan en Latibex (Telmex, Petrobras, CVRD y América Móvil). Seis de los diez valores más importantes se negocian en este mercado. Todos ellos avalan con su elección la credibilidad del mercado. Brasil es el país con mayor peso en la capitalización de Latibex, un 52 por 100. Le siguen México con un 42 por 100, Chile 5 por 100 y los restantes con un 1 por 100 (Argentina, Puerto Rico y Perú). En cuanto a los sectores representados, se ha conseguido una interesante diversificación. Están presentes los correspondientes a Telecomunicaciones, Petróleo y Gas, Financiero, Minería, Eléctrico, Siderurgia, Distribución, Papelero, Químico e Inversión. Cabe destacar, desarrollando lo apuntado anteriormente, que Latibex acaba de dar un paso muy importante, al convertirse en el primer mercado del mundo que cuenta con intermediarios propios en ambas orillas del Atlántico. La primera entidad en abrir camino ha sido la brasileña Bradesco Corretora que forma parte del grupo Bradesco, primera entidad financiera privada de Brasil. La incorporación de miembros remotos desde Latinoamérica no sólo es relevante por ser la precursora de un nuevo modo de entender el mercado de valores sino que, además, aporta al mercado un alto componente de conocimientos sobre los valores cotizados de la región. Adicionalmente, apoyados por el alto volumen de negociación que realizan en origen en estos valores, estarán en disposición de aportar oferta y demanda adicional y de realizar operaciones de arbitraje de precios entre mercados, con su correspondiente impacto positivo sobre la liquidez de estos valores, tanto en Latibex como en sus mercados de origen. En definitiva, Bradesco Corretora abre, con su incorporación a Latibex, una nueva y decisiva fase en el desarrollo de este mercado que, fiel a sus principios fundacionales, avanza en la línea de la coordinación e interrelación de los mercados de valores latinoamericanos. Los miembros latinoamericanos de Latibex también lo son de sus bolsas de origen, por lo que se trata en realidad de miembros comunes de ambas bolsas. Por tanto, Bradesco Corretora y los próximos intermediarios que sigan su camino, estarán abriendo una importante vía de comunicación entre sus mercados de origen y una plataforma de negociación supranacional como es Latibex, lo que amplía sus posibilidades de desarrollo de negocio y, en definitiva, se plantea como una aportación al problema de fragmentación de los mercados de valores latinoamericanos, auténtica barrera de entrada a la inversión institucional. Se debe, por último, mencionar que Latibex, al igual que la Bolsa de Madrid, se integra en Bolsas y Mercados Españoles (BME), el grupo empresarial creado recientemente para aglutinar todas las actividades de contratación y liquidación de los mercados de valores en España, incluyendo acciones, renta fija y productos derivados. BME es un instrumento definitivo en la consolidación del mercado español, que 252

7 gana así en tamaño, eficiencia y competitividad, mejorando y unificando su posición en el entorno europeo. En este sentido, el mercado Latibex cuenta con una posición idónea para encontrar sinergias con otras actividades que ha desarrollado BME en el marco de la consultoría y la cooperación con las bolsas latinoamericanas. Por citar algunas de la más recientes, podemos hablar de la venta del sistema de contratación SIBE a la Bolsa de Quito, la instalación del sistema de routing de órdenes de Visual Trader en la Bolsa de Santiago de Chile y la venta del sistema de contratación de MEFF al mercado mexicano de derivados MexDer a cambio de una participación significativa en su capital. 3. Brasil: primera economía en Latibex El tema que ocupa este número de Información Comercial Española nos invita a detenernos en la presencia de Brasil en la génesis de Latibex y en la importancia que su economía, a través de sus empresas e intermediarios, tiene y tendrá en el desarrollo de este mercado. Cuando se diseñó la estructura y funcionamiento de Latibex en 1999, se decidió otorgar un papel relevante a las bolsas que en los distintos países latinoamericanos gestionaban la contratación de valores. La primera bolsa que percibió la trascendencia del proyecto fue la Bolsa de Rio de Janeiro. En octubre de 1999 firmó con la Bolsa de Madrid el primer convenio de coordinación destinado a ser soporte de un mercado que estaba por nacer. Este convenio facilitaba a las compañías brasileñas la tarea de informar a los inversores europeos, al asumir esta obligación la propia Bolsa de Rio. Los intermediarios miembros de esta Bolsa podrían además participar como brokers en Latibex en la medida en que la legislación española lo permitiese. Por otra parte, las tareas de compensación y liquidación de valores se facilitaban extraordinariamente gracias a un acuerdo suscrito entre el depositario central de valores brasileños (CLC) y su homónimo español (SCLV) que decidieron interconectarse para permitir a los inversores traspasar sus valores entre Brasil y España, de modo autonómico y con gran eficiencia. Estas instituciones brasileñas supieron ver la ventaja que Latibex podría aportar tanto a las empresas del país, como a los miembros de su propio mercado. Las primeras contarían con una plataforma para darse a conocer en el nuevo entorno del euro; y a los segundos les ampliaba el ámbito de contratación a otros valores de distintos países de América Latina y, por qué no, a valores españoles y del resto de Europa en el futuro. Huelga decir que para Latibex también resultaba un excelente respaldo el contar, desde el principio, con el interés de la bolsa de la principal economía de la región. Los procesos de consolidación interna del mercado de valores brasileños hicieron que, al cabo de dos años, la Bolsa de Rio y el CLC fueran absorbidas por la Bolsa de São Paulo (Bovespa), que se había convertido en el centro de contratación más relevante de Brasil. Desde el primer momento, Bovespa comprendió la herramienta que Latibex presentaba a la economía financiera de Brasil y asumió activamente todos los compromisos anteriores, participando, como lo había hecho Rio, en los órganos de gestión y coordinación de Latibex y colaborando para que más empresas pudiesen incorporarse a este mercado. Pero si hay un beneficiario claro de Latibex en América Latina, es, sin duda, el empresariado brasileño. Las compañías que más rápido han comprendido y aprovechado el potencial que ofrecía Latibex han sido las brasileñas, tanto en su faceta de instrumento promocional de su marca o como apoyo en la relación con los inversores europeos e, incluso, como fórmula de financiación. Doce de las veintitrés compañías que cotizan en Latibex son brasileñas. La papelera Aracruz 253

8 GRÁFICO 2 LATIBEX: AMÉRICA LATINA EN EUROS MÉXICO TELMEX BBVA BANCOMER AMÉRICA MÓVIL PERÚ VOLCAN CHILE ENDESA CHILE ENERSIS BANCO DE CHILE D&S PUERTO RICO SANTANDER BANCORP BRASIL C. VALE DO RIO DOCE NETSERVICOS ARACRUZ CELULOSE SUZANO ELETROBRÁS BRADESCO BRADESPAR ARGENTINA B. RÍO DE LA PLATA BBVA B. FRANCÉS COPEL PETROBRAS CEMIG SUZANO PT GERDAU BRASKEM FUENTE: Bolsa de Madrid. Celulose fue la primera en incorporarse acompañando el lanzamiento del mercado en diciembre de 1999, Companhia Vale do Rio Doce siguió en febrero de 2000, continuó Globo Cabo, hoy denominada Net Serviços de Comunicação, S. A., y fueron sumándose Eletrobras, Suzano de Papel e Celulose, Bradesco, Bradespar, Copel, Petrobras, Cemig, Suzano Petroquímica y Gerdau. La última incorporación es la de Braskem, la mayor empresa química privada de Latinoamérica. Se trata de una excelente representación de las mayores compañías del país en muy diversos sectores. Estas empresas, varias de las cuales incorporan dos series diferentes de acciones, aportan al índice FTSE Latibex All Share un total de 16 valores y suman un 52 por 100 de la ponderación del índice. Es decir, el FTSE Latibex tiene un sabor brasileño más marcado que algunos otros índices latinoamericanos, donde Brasil no llega a cubrir la mitad del peso y se encuentra más equilibrado con México. Lejos de ser una desventaja, este rasgo diferencial es apreciado por algunos gestores como una forma de sesgar un poco su inversión hacia Sudamérica infraponderando a México, que está cada vez más vinculado a Estados Unidos y 254

9 cuya estructura económica es menos emergente que el resto de América Latina. Ya hemos mencionado en el apartado anterior la importancia que tiene para Latibex el contar con intermediarios del otro lado del Atlántico. También aquí ha sido Brasil quien se ha anticipado a través de Bradesco Corretora, el broker del Grupo Bradesco, banco pionero en tantas otras áreas de negocio en Brasil. Su participación en Latibex ha supuesto, además, la actuación coordinada de instituciones españolas y brasileñas. Al acuerdo específico de supervisión entre Latibex y Bovespa ha habido que añadir un convenio entre los reguladores de ambos países, CNMV y CVM, así como la autorización especial del Banco Central de Brasil. Todos ellos han mostrado una gran sensibilidad y visión de futuro y con su colaboración han abierto un camino que, sin duda, será muy beneficioso para las economías financieras brasileña y española. 255

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