Banco de Chile Comprar

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1 Miércoles, 27 de Abril de 2011 Informe de empresas Estudios EuroAmerica Banco de Chile Comprar Resumen Recomendación Comprar/Riesgo Medio Precio (27/04/11) $68,5 Precio objetivo (enero 2012) $75,5 Upside potencial 10,2% Información del título Código Bolsa de Comercio CHILE Sector Banca N de acciones MM Market Cap US$ Bill. Free Float 19,2% Estimaciones Ingresos por intereses neto Gastos de Apoyo Gasto en provisiones Utilidad Neta Supuestos Colocaciones Banco de Chile Activos gen. de interés Márgen de interés neto 4,6% 4,6% Comparación con el IPSA (Base 100) IPSA Banco de Chile Ene 09 Jul 09 Ene 10 Jul 10 Ene 11 Fuerte crecimiento económico, alta inflación. Inicio de Cobertura Iniciamos la cobertura con una recomendación de COMPRA y fijamos un precio objetivo para diciembre 2011 de $75,5, lo que implica un upside potencial de 10,2%. Nuestra proyección para su utilidad neta para 2011 es de $ MM y $ MM para Banco de Chile es una institución financiera líder en el mercado financiero chileno, con una de participación de mercado 19,4% en colocaciones. Asimismo, éste es uno de los bancos más eficientes en Chile, considerando que al cierre de febrero de 2011, el ratio de eficiencia (Gastos de apoyo/resultado operacional) fue de 44,2%, comparado con el 47,1% del Sistema Bancario. Asimismo, el contar con presencia internacional (con una alianza estratégica con Citibank, una amplia red de bancos corresponsales, y oficinas en Beijing y Sao Paulo) le permite ofrecer a sus clientes un amplio rango de productos nacionales e internacionales. Los resultados de esta institución durante el 2010 fueron muy positivos, alcanzando una utilidad neta de $ MM, lo que representa un 47% por encima de lo observado el año anterior, lo que se traduce en un ROAE de 24,7%. Hacia adelante, el banco está enfocado en incrementar su participación de mercado, expandiendo su base de clientes con créditos y aumentar la penetración en sus productos en segmentos de mayor margen, a través del potenciamiento de su red de distribución y una expansión en el uso de Tecnologías de Información para orientar esfuerzos comerciales. Entre los principales riesgos, consideramos que una desaceleración en la economía chilena podría afectar adversamente la tasa de crecimiento de las colocaciones y sus indicadores de calidad crediticia y, consecuentemente, incrementar las provisiones requeridas.

2 Sobre el Banco Perfil de la compañía Establecida en 1893, -resultado de la fusión de Banco Nacional de Chile, Banco Agrícola, y Banco de Valparaíso- Banco de Chile se ha convertido desde entonces en uno de los bancos chilenos más grandes y más rentables en términos de retorno sobre activos y capital de accionistas. Esta institución financiera provee, directa e indirectamente a través de sus subsidiarias y afiliados, productos y servicios crediticios y no crediticios para todos los segmentos del mercado financiero chileno. Sus operaciones cubren cuatro principales segmentos de negocios: Banca Mayorista, Banca Minorista, Operaciones de Tesorería y Mercado de Divisas, y Operaciones a través de Subsidiarias. Sus servicios financieros para clientes corporativos incluyen préstamos comerciales, intercambio de divisas, servicios de mercado de capitales, administración de cartera, y servicios no crediticios - tales como servicios de pagos salariales-, así como productos de tesorería, asesoría financiera y administración de riesgo. Con respecto a los clientes individuales, el banco los provee de tarjetas de crédito, préstamos hipotecarios, préstamos de consumo y préstamos para el financiamiento de vehículos, así como servicios tradicionales de depósitos (cuentas corrientes, de ahorro y depósitos a plazo). A principios de la última década, la industria bancaria chilena estuvo marcada por una intensa actividad de fusiones y adquisiciones: En 2002, la empresa se fusionó con Banco de A. Edwards, lo que le permitió expandir su negocio a nuevos segmentos de clientes. En 2008, vendieron sus filiales norteamericanas a Citigroup en conexión con la fusión con el Banco Citibank Chile, llevada a cabo durante el mismo año. Como resultado de estas consolidaciones, el banco actualmente opera una red de tres marcas, consistiendo en Banco de Chile presente en todo Chile, Banco Edwards- Citi operando principalmente en Santiago y Banco CrediChile enfocada en préstamos comerciales y cuentas de débito. Industria y competidores El mercado chileno para banca y otros servicios financieros es alta e incrementalmente competitivo y consiste de un número de distintos sectores de mercado. El sector más importante, banca comercial, incluye 23 bancos del sector privado y un banco del sector público (Banco Estado). A febrero de 2011, un grupo de cuatro bancos representa alrededor de 68% del total de colocaciones del sistema financiero chileno: Banco Santander-Chile (21,0%), Banco de Chile (19,4%), Banco del Estado (15,3%) y Banco de Crédito e Inversiones (12,7%). Participación de mercado (Feb-11) Instituciones Colocaciones a Febrero 2011 Santander 21,0% Banco de Chile 19,4% BCI 12,7% BBVA 7,0% Corpbanca 7,0% Fuente: SBIF, EuroAmerica El Banco presenta una competencia significativa e incremental en todos los segmentos a los que sirve. Como banco comercial (que ofrece un rango de servicios para todo tipo de negocios y clientes individuales), enfrenta una variedad de competidores, en un rango que va desde otros bancos comerciales grandes del sector privado, hasta entidades más especializadas como bancos de nichos. Los mayores competidores son los principales bancos comerciales en Chile: Banco

3 Santander, Banco de Crédito e Inversiones (Bci), BBVA Chile y Corpbanca. Sin embargo, también enfrenta competencia del banco de control público Banco Estado, el cual tiene una mayor red de distribución y una base de clientes más larga que la del Banco de Chile, y opera bajo el mismo régimen regulatorio que los bancos chilenos del sector privado. En banca mayorista, sus principales competidores son Banco Santander, Bci, BBVA y Corpbanca. Con respecto al mercado minorista, compiten con bancos del sector privado, entre ellos Santander, Bci y BBVA (los cuales tienen desarrolladas estrategias de negocios enfocadas en empresas medianas y pequeñas, y cubren tramos de ingresos mediosbajos y medios de la población chilena), así como con el Banco Estado. Con respecto a los individuos de altos ingresos, entre sus principales competidores destacan Santander y el Banco Itaú Chile. El incremental nivel de competencia observado durante los últimos años, ha llevado a la industria bancaria chilena a su consolidación. Consecuentemente, los bancos han enfocado su estrategia hacia la reducción de costos y mejoras en estándares de eficiencias. Esta tendencia de competencia incremental y consolidación debería continuar a futuro, continuando la formación de grandes grupos financieros y la creación de bancos nicho. Sector Bancario Fusiones y Adquisiciones recientes 1996 Banco Santander-España toma control de Banco Osorno y lo fusiona a sus operaciones Chilenas, cambiando su nombre a Banco Santander-Chile Banco O Higgins y Banco de Santiago se fusionan formando Banco Santiago Banco Santander de España toma control de Banco de Santiago Banco de Chile se fusiona con Banco de A. Edwards Banco Santiago y Banco Santander- Chile se fusionan, tomando el nombre del último Banco del Desarrollo se fusiona con Banco Sudamericano Dresdner Banque Nationale de Paris se fusiona con Banco Security Bci se fusiona con Banco Conosur Banco Itaú adquiere la unidad de Bank Boston en Chile. Rabobank adquiere el Banco HNS. Scotiabank adquiere Banco del Desarrollo Banco de Chile se fusiona con Citibank Chile Se completa el acuerdo de fusión entre Scotiabank y Banco del Desarrollo. Banco Monex es adquirido por el Grupo Consorcio, para convertirse en Banco Consorcio. Fuente: EuroAmerica, SBIF, Banco de Chile. En años recientes, han surgido competidores de banca no tradicional, tales como grandes tiendas de departamentos, cuya participación se ha vuelto incrementalmente significativa en el sector de préstamos para consumidores. Actualmente, existen tres bancos orientados al consumidor, afiliadas con las tiendas por departamentos más grandes de Chile: Banco Falabella, Banco Ripley y Banco Paris. A pesar de que estos bancos tienen una participación de 1,5% a febrero de 2011, estos bancos crean un entorno más competitivo en la banca de consumo. Calidad Crediticia (Feb-11) Instituciones Provisiones / Colocaciones Santander 3,0% Banco de Chile 2,5% BCI 2,6% BBVA 2,1% Corpbanca 1,9% Fuente: SBIF, EuroAmerica

4 Cartera Vencida (Feb-11) Instituciones Cartera Vencida / Colocaciones Santander 1,30% Banco de Chile 0,49% BCI 1,20% BBVA 0,83% Corpbanca 0,81% Sistema 1,24% Factores de Riesgo Fuente: SBIF, EuroAmerica - La expansión en el portafolio de préstamos (especialmente a los relacionados a la banca minorista) podría exponer a esta institución a un mayor nivel del pérdidas por préstamos, obligándola a establecer niveles de provisiones más altos. - Una desaceleración o una tasa de crecimiento negativa en la economía chilena podría afectar adversamente en la tasa de crecimiento de las colocaciones y sus indicadores de calidad crediticia y, consecuentemente, incrementar las provisiones requeridas. - La entidad está sujeta a regulaciones de la Superintendencia de Bancos e Instituciones Financieras (SBIF), así como a las regulaciones del Banco Central con respecto a las tasas de interés y el tipo de cambio. Asimismo, la Ley General de Bancos aplica una serie de lineamientos acerca de los requerimientos de capital necesarios para asegurar la protección de las entidades del sistema bancario frente a los riesgos financieros y operativos, emitidos por el Comité de Basilea. No existen garantías de que el regulador no imponga limitaciones más restrictivas en el futuro sobre las actividades de los bancos que las que se encuentran actualmente en efecto. - La creciente competencia dentro de la industria bancaria ha conducido a una consolidación de la industria. Se espera que esta tendencia de aumento en la competencia y consolidación continúe, resultando en la creación de nuevos y grandes grupos financieros. Esta consolidación, podría afectar sus condiciones financieras y resultados operativos al disminuir los márgenes de interés neto que la entidad es capaz de generar. - La entidad tiene exposición a ciertos segmentos de banca minorista, incluyendo a compañías de tamaño pequeño o mediano e individuos de bajos ingresos, los cuales son más propensos a ser severamente afectados por los desarrollos adversos en la economía chilena, que las compañías grandes e individuos de mayores ingresos. Consecuentemente, en el futuro la entidad podría experimentar mayores niveles en su cartera vencida, y consecuentemente, en mayores previsiones. - Bajo los términos de una obligación de repago a favor del Banco Central, que su filial SAOS asumió para remplazar la deuda subordinada al Banco Central, a ésta se le requeriría vender acciones en el mercado público si no pagan suficientes dividendos. A cambio de asumir el endeudamiento con el Banco Central, SAOS recibió de SM-Chile (la compañía que controla a Banco de Chile y SAOS) 63,6% de las acciones de Banco de Chile como garantía para este endeudamiento, lo cual disminuyó a 42,0% tras la fusión con Banco de A. Edwards, y posteriormente a 34,6% tras la fusión con Citibank Chile. - Los resultados de sus operaciones están afectados por la inflación y volatilidad de las tasas de interés percibidas por sus activos generadores de interés de manera distinta de las tasas de interés pagadas por sus pasivos que cobran intereses, lo que podría resultar en una reducción de los ingresos netos.

5 Oportunidades de inversión - Fuentes de financiamiento más estables y de menor costo que su competencia. Contar con un marcado liderazgo en depósitos a la vista (23,3% de participación de mercado) le provee fondeo a bajo costo. Participación de mercado en Depósitos a la vista (feb-2011) Santander 22% Banco de Chile 23% Estado 20% Otros 12% Bci 15% BBVA 5% Corpbanca 3% Fuente: SBIF, Estudios EuroAmerica - Alta calificación crediticia. Posee una muy buena evaluación por parte de las empresas clasificadoras: Moody s (Aa3), Fitch Nacional (AAA) y S&P (A+). - Fuerte posicionamiento en el segmento comercial y de consumo. Cuenta con la mayor participación de mercado en segmentos que le entregan un alto margen: créditos comerciales (20,2%), créditos de consumo masivo 1 (26,6%), comisiones netas (25,5%) y volumen de activos administrados (23,5%). Participación de mercado (feb-2011) Chile BBVA Bci Santander Otros Activos 16,69% 7,05% 12,05% 20,43% 43,78% Comerciales 20,23% 6,47% 14,17% 18,80% 40,33% Consumo 22,13% 7,08% 11,98% 27,67% 31,13% Vivienda 15,17% 8,31% 9,76% 23,76% 43,01% Colocaciones 19,36% 6,99% 12,68% 20,96% 40,01% Pasivos 18,23% 6,77% 12,41% 18,61% 43,97% Cuentas Corrientes 24,02% 4,15% 15,91% 22,17% 33,74% Depósitos a plazo 16,21% 7,65% 11,32% 17,10% 47,71% Fuente: SBIF, Estudios EuroAmerica 1 Considera Credichile, Banco Nova, Banefe, Banco Condell y bancos de casas comerciales. Banco de Chile: Participación de mercado Feb-11 Activos 17,58% 17,13% 16,87% 16,69% Comerciales 20,87% 20,45% 20,35% 20,23% Consumo 21,98% 22,19% 17,32% 22,13% Vivienda 14,10% 14,39% 14,94% 15,17% Colocaciones 19,46% 19,33% 19,37% 19,36% Pasivos 18,79% 19,03% 18,69% 18,23% Cuentas Corrientes 23,22% 22,88% 23,30% 24,02% Depósitos a plazo 17,80% 17,55% 16,92% 16,21% Fuente: SBIF, Estudios EuroAmerica - Política conservadora en cuanto a provisiones. El banco presenta indicadores de calidad crediticia superiores a los de sus pares (p.ej. Cobertura de Cartera Vencida de 4,9x vs 1,7x; Cartera Vencida 0,5% vs 1,4%; y Gastos de Cartera 1,2% vs 1,5%). Esto le permite contar con un sólido respaldo en caso de verse enfrentado a escenarios adversos. Banco de Chile: Cartera Vencida Banco de Chile Sistema 2 Pares 3 Fuente: Banco de Chile - La diversificación de sus colocaciones le ha dado un estable desempeño a través del ciclo y una resistencia de su base de ingresos ante shocks económicos. - Durante los últimos años, el Banco de Chile ha mejorado su ratio de eficiencia, situándose por debajo del resto del sector bancario debido a un aumento en la productividad de sus sucursales, mejoras en sus procesos de créditos y una automatización de procesos operacionales. Este 2 ex BCH 3 Considera BBVA, Bci y Santander

6 aumento en la eficiencia ha generado un ROAE 4 por sobre la media del sector (durante los últimos 5 años el ROAE promedio del banco has sido 23,16%, comparado con el 14,56% del sector bancario). Índice de Eficiencia Ajustado 5 colocaciones en un 10% promedio para los próximos dos años. - Aumento en el free float de la empresa: Esto otorgará mayor liquidez y presencia bursátil a Banco de Chile, lo cual volvería más atractivos estos títulos. Banco de Chile Sistema ex BCH Fuente: Banco de Chile ROAE Banco de Chile Sistema Pares Fuente: Banco de Chile - Un dividend yield más atractivo que sus pares latinoamericanos (5,1% en 2010 y 6,2% prom. de los últimos cuatro años). Esto revela que el banco posee flujos de caja estables y sólidos a lo largo del tiempo. - Descalce natural a la UF. En el escenario actual, altas presiones inflacionarias debiesen generar mejores márgenes y resultados corporativos para este Sólido crecimiento en sus colocaciones: Se espera que el Banco de Chile aumente sus 4 Retorno sobre patrimonio promedio 5 Excluye provisiones por contingencias

7 Valoración Supuestos Iniciamos la cobertura con un precio objetivo para dic-11 de $75,5. Nuestro precio objetivo fue obtenido utilizando el método de Flujo de Caja Residual, con los siguientes supuestos: - Las colocaciones del sistema fueron estimadas a partir de su correlación con las variaciones de la actividad económica del país (utilizando una serie mensual histórica del IMACEC), a partir de la siguiente regresión: Los resultados obtenidos fueron los siguientes: Resultados de la estimación Variable Dependiente: ln(colocaciones) Método: Mínimos Cuadrados Muestra (ajustada): 2004M M02 Observaciones incluídas: 85 después de ajustes Variable Coeficiente Error estándar t-statistic Prob. C 0, , , ,0376 ln(imacec) 0, , , ,0062 ln(colocaciones(-1)) 0, , , ,0000 R-squared 0, Mean dependent var 18 Adjusted R-squared 0, S.D. dependent var 0, S.E. of regression 0, Akaike info criterion -5, Sum squared resid 0, Schwarz criterion -5, Log likelihood 251,9846 Hannan-Quinn criter. -5, F-statistic 16242,81 Durbin-Watson stat 1, Prob(F-statistic) 0, ,40 0,35 0,30 0,25 0,20 0,15 0,10 0,05 0,00-0,05-0,10 Ajuste del modelo Fuente: Estudios EuroAmerica A partir de los coeficientes obtenidos, se proyectaron las colocaciones del sistema utilizando una serie proyectada del IMACEC, donde se consideró un escenario económico favorable, con expectativas positivas de crecimiento en las variables de actividad y superiores a lo observado en 2010, lo que impulsaría el crecimiento de las colocaciones de consumo debido a un refortalecimiento en la confianza- y las colocaciones comerciales debido a mayores requerimientos de capital de trabajo e inversión para sectores altamente demandantes de crédito (construcción, comercio e industria) Residual Actual Ajustado Colocaciones del Sistema Bancario 18,2 18,0 17,8 17,6 17,4 17,2 17, Colocaciones del Sistema Proyectado Fuente: SBIF, Estudios EuroAmerica - Los ingresos netos por intereses fueron proyectados considerando que se mantendría la tendencia al alza de las tasas de interés que aumenta el retorno de los activos que se fondean con la base de pasivos sin costo (cuentas

8 corrientes y depósitos a la vista)- e inflación dada la posición larga reajustable por inflación que mantiene la banca, compuesta principalmente por cartera hipotecaria en UF-. por riesgo de crédito en Sin embargo, este movimiento no reflejará aumentos genuinos de riesgo en las carteras. - Los gastos de apoyo operacional continuarán la tendencia al alza, donde el positivo escenario económico observado posterior a la crisis, tuvo un efecto en la expansión de las plataformas comerciales y aumentos en la plana de empleados. Para 2011, esperamos un aumento en éstos gastos, producto de los mayores niveles inflacionarios esperados, y programas comerciales más expansivos. - Un ratio de pagos de dividendo de 70% de las utilidades netas, continuando la tendencia observada en su política de dividendos. - Una tasa de descuento de 11,3% - Una mejora en la razón de eficiencia, considerando mejoras en sus procesos y mayor productividad en sus sucursales. - Las colocaciones de Banco de Chile están en función de su participación de mercado, donde estimamos un modesto crecimiento, dada la madurez de la industria y la fuerte competencia. - Mantenemos los altos los niveles de Gasto en Provisiones, considerando que pese a que la industria bancaria chilena ha demostrado una alta resistencia a shocks (la crisis financiera global; el deterioro del producto, empleo y crisis sanitaria en el sector acuícola; y el impacto del terremoto y cambios regulatorios), manteniendo una sostenida capacidad de generación de ingresos y de absorción de gastos en riesgo, la constitución del saldo de provisiones para ajustarse al nuevo modelo regulatorio y las nuevas provisiones asociadas al crecimiento de la cartera de riesgo normal hará aumentar los cargos por provisiones

9 Proyección de Resultados y Supuestos del Modelo Resumen Financiero Estado de Resultados (MM$.) E 2012E Ingresos por intereses y reajustes Gastos por intereses y reajustes Ingresos por Intereses Neto Comisiones netas Otros ingresos netos Total ingresos operacionales Gastos de apoyo Gasto en provisiones Otros gastos operacionales Ingreso operacional neto Inv. en empresas relacionadas Resultado antes de imp. a la renta Impuestos Interés minoritario Utilidad neta Supuestos Coloc. Sistema Bancario (MM$.) Coloc. Banco de Chile (MM$.) Market Share 19,1% 19,2% 19,2% 19,3% Activos gen. de interés Márgen de interés neto 4,5% 4,9% 4,6% 4,6% Préstamos/Depósitos 109,5% 111,3% 105,5% 106,5% Cartera vencida/colocaciones -0,7% 0,5% 0,5% 0,5% Tasa Promedio de Préstamos 6,0% 6,9% 8,0% 8,0% Ing. por comisiones/colocaciones 2,2% 2,4% 2,1% 2,1% Política de dividendos Efectivo 70% 76% 70% 70% Crías 30% 24% 30% 30% Fuente; Estudios EuroAmerica

10 Simulación y Análisis Estadístico Se realizó una simulación de Monte Carlo para determinar la sensibilidad de los resultados a las principales variables, tomando en cuenta como escenario central a la valoración presentada en la sección previa. Los parámetros simulados fueron los siguientes: - Las tasas de crecimiento de colocaciones proyectadas, asumiendo una distribución normal con una desviación estándar equivalente al 10% de la media. - Las tasas promedio de los préstamos proyectadas, asumiendo una distribución normal con una desviación estándar equivalente al 10% de la media. - La tasa de costo de capital, a la que se le asignó una distribución normal con una desviación estándar de 0,33%, esperando estabilidad en sus componentes a lo largo del tiempo. - La tasa de crecimiento a perpetuidad, asumiendo una distribución triangular, cuyo mínimo y máximo es de 3% y 5%, respectivamente. Resultados de la Simulación de Montecarlo Estadísticas de los valores proyectados Iteraciones Media 72,17 Mediana 71,34 Desviación estándar 13,65 Varianza 186,35 Asimetría 0,2412 Kurtosis 2,56 Límite superior (95% de conf.) 99,81 Límite inferior (95% de conf.) 47,99 Percentil Valor proyectado 0% 38,03 10% 54,64 20% 59,98 30% 64,12 40% 67,78 50% 71,34 60% 75,08 70% 79,27 80% 84,30 90% 90,86 100% 121,35 Fuente: Estudios EuroAmerica Los resultados obtenidos fijan al escenario central con un precio objetivo medio de $72,2, cuyo rango de fluctuación sitúa a éste entre $57,5 y $87,3 con un 70% de certeza. Histograma de Probabilidades del Precio Objetivo Recomendación Fuente: Estudios EuroAmerica Iniciamos nuestra cobertura con una recomendación de COMPRA y un precio objetivo para el cierre de 2011 de $75,5, y al precio actual de mercado, $68,5 (al 27 de abril de 2011), el upside potencial es de 10,2% Historial de Recomendaciones EuroAmerica Ene-09 Abr-09 Jul-09 Oct-09 Ene-10 Abr-10 Jul-10 Oct-10 Ene-11 Abr-11 Fuente: Estudios EuroAmerica Banco de Chile COMPRAR $75,5

11 Departamento de Estudios EuroAmerica Ximena García G. Subgerente de Estudios Andrés Galarce H. Analista de Estudios Alfredo Parra R. Analista de Estudios Marcelo Barrero C. Analista de Estudios Jorge Sepúlveda V. Analista de Estudios Copyright EuroAmerica. Todos los derechos reservados. Prohibida su reproducción. Este material fue preparado por personal de la Gerencia de Estudios de EuroAmerica, solamente para propósitos informativos y no constituye una oferta o solicitud para vender o comprar algún valor, acción u otro instrumento financiero. Aunque está basado en información pública percibida como confiable, no se garantiza que ella sea exacta o completa. Las opiniones, proyecciones, estimaciones, valorizaciones y precios objetivos contenidos en este material, son para la o las fecha(s) indicada(s), y pueden ser sujetos a cambio en cualquier momento sin previa notificación. Los comentarios, proyecciones y estimaciones presentados en este informe han sido elaborados con el apoyo de las mejores herramientas financieras disponibles; sin embargo, por su naturaleza, no es posible garantizar que ellas se cumplan. Las estrategias presentadas en este material no necesariamente son las más adecuadas para los objetivos específicos de inversión, situación financiera o necesidades individuales de cada lector, quien debe basarse en su propia evaluación, tomando en cuenta su perfil de riesgo, objetivos de inversión e ingresos disponibles, entre otras consideraciones. Tanto EuroAmerica, como sus empleados y/o clientes, en cualquier momento pueden mantener posiciones cortas o largas en los valores, acciones u otros instrumentos financieros referidos en este material, situación que no necesariamente puede o debe coincidir con las recomendaciones propuestas en el mismo. La utilización de esta información es de exclusiva responsabilidad del usuario. Su contenido es de propiedad de EuroAmerica, y no puede ser reproducido, redistribuido o copiado total o parcialmente sin mencionar su fuente.