Inicio de cobertura. Recomendación y Tesis de Inversión. Riesgo asociado medio.

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1 Entel Precio objetivo: CLP Recomendación: Mantener Riesgo: Medio 13 de Noviembre de 2012 Sector: Telecomunicaciones Analista: Pedro Letelier T: Información Compañía Ticker: Entel CI Equity Precio cierre (CLP/accion): M rango precio: M Vol promedio (CLP mn): Acciones (mn): 236 Maket Cap (USD mn): M Stock Performance ENTEL IPSA Inicio de cobertura Recomendación y Tesis de Inversión Iniciamos cobertura de Entel, fijando un precio objetivo para fines del 2013 de CLP por acción. Nuestra valoración, dado el precio actual de CLP por acción, incluye un alza potencial de 9,6% y un retorno por dividendos de 5,3%, totalizando un retorno de 14,9%, lo que nos lleva a una recomendación de Mantener con Riesgo asociado Medio. Las principales razones que apoyan nuestra tesis se encuentran a continuación. Cambio de enfoque en el negocio. Entel ha estado llevando a cabo una reorganización de sus operaciones en línea con la fuerte dinámica de la industria y la nueva política impulsada por el ente regulador. De esta forma, la compañía se ha enfocado en 1) potenciar aquellos productos de mayor valor agregado junto con el fortalecimiento de los segmentos de post-pago, 2) impulsar el uso de terminales habilitados para transmisión de datos (Smartphones y Tablets) dado el creciente potencial del negocio de servicios de datos por sobre el de voz y 3) desarrollar el negocio en términos de tipo de clientes y dejando atrás la tradicional estructura asociada a tipo de servicios (Móvil y Fijo). Solido posicionamiento en la Industria de Telecomunicaciones. A pesar de la creciente competencia generada por el cambio regulatorio llevado a cabo en el último tiempo, Entel ha sido capaz de mantener su participación de mercado en niveles estables en torno al 38%, dado su fuerte posicionamiento asociado a un alto estándar de calidad en el servicio entregado. Particularmente, en el caso referido al mecanismo de portabilidad numérica establecido a comienzos del 2012, durante sus diez meses de vigencia, se ha observado un balance neto positivo en los suscriptores de post-pago del orden de los 56 mil abonados, lo cual está en línea con la estrategia de focalizarse en los segmentos de post-pago que aportan mayor valor a la compañía. Desempeño financiero acorde a las nuevas condiciones. Durante el año 2012 Entel ha enfrentado condiciones regulatorias y de mercado que han generado algún grado de erosión en sus márgenes operacionales, los principales factores que han influenciado esta situación tienen que ver con mayores gastos asociados a labores de mantención de su base de clientes, el mayor grado de sofisticación de los dispositivos y servicios ofrecidos ha obligado a desarrollar plataformas de venta y post-venta con mayor nivel de capacitación, además el mayor nivel de penetración en segmentos C3 D ha significado mayores gastos por incobrables. Por el lado No Operacional, Entel ha incrementado el nivel de Capex con el objetivo de masificar el uso de Smartphones y mejorar el alcance de sus redes, lo cual ha significado un nivel de endeudamiento mayor junto con mayores costos de financiamiento. Riesgo asociado medio. En el plano regulatorio, las tarifas de interconexión para los servicios móviles se encuentran fijados para el periodo 2009 al 2013, ante lo cual la Industria enfrentara nuevas condiciones tarifarias a partir del Bajo nivel de penetración en el segmento Hogar con relación a VTR y Movistar, genera desventajas a Entel a la hora de efectuar cross-selling, dada la creciente tendencia de la industria hacia la paquetización de servicios.

2 Entel Precio Objetivo (CLP): Recomendación: Mantener Descripcion Compañía - Es la empresa de telecomunicaciones más grande de Chile, ocupando una posición de liderazgo en los principales mercados donde participa. - Provee una amplia gama de servicios de telecomunicaciones integradas y servicios TI, ofreciendo telefonía móvil y fija, Internet y servicios de transferencia y administración de datos. - Cuenta con una potente infraestructura de apoyo que le permite entregar una gran calidad en los servicios entregados. Estado de Resultado (CLP mn) e 2013e 2014e Ingresos Operacionales Costos Operacionales ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) Resultado Operacional Operating Margin % 19,3% 19,3% 17,2% 17,4% 17,7% EBITDA EBITDA Margin % 41,1% 41,6% 39,9% 40,4% 40,7% Gastos Financieros Netos (8.520) (7.256) (12.287) (14.764) (15.911) Resultado No Operacional (12.053) (20.358) (23.485) (24.042) (25.189) Utilidad Controladora UPA CLP 731,31 764,26 740,49 776,42 827, Estructura Propiedad (Aug-12) Balance (CLP mn) e 2013e 2014e Otros 39% AFP 6% Altel Inversiones 55% Efectivo & Equivalentes Otros activos corrientes Propiedades, Plantas & Equipos Otros activos no corrientes Total Activos Deuda Financiera Total Pasivos Total Patrimonio Interes Minoritario EBITDA breakdown (Sep-12 YTD) Flujo de Caja (CLP mn) e 2013e 2014e Network Rentals 16,9% Corporate 29,9% Peru 0,7% Consumers 52,5% Resultado Operacional Impuestos (41.925) (47.937) (48.483) (50.719) (53.992) Depreciacion & Amortizacion Capex ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) Capital de trabajo (34.815) Free Cash Flow Aumento de capital Dividendos ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) Nueva Deuda Comparables P / U EV/EBITDA Ratios e 2013e 2014e America Movil 13,1 5,9 Precio accion (CLP) Telefonica Bra. 11,7 4,5 P / U 11,3 12,7 13,4 12,8 12,0 TIP Part. 14,2 4,3 Pasivos Financieros / patrimonio 0,5 0,5 0,5 0,5 0,5 Verizon 18,0 6,9 EV / EBITDA 5,0 5,1 4,8 4,7 4,5 Telefonica 7,4 5,3 EBITDA / Gastos Financieros 45,2 50,1 37,7 35,0 34,6 Vodafone - 7,8 Deuda financiera neta / EBITDA 0,65 0,68 0,63 0,68 0,69 ROA 11,6% 11,6% 10,2% 10, 10,1% β (vs IPSA): 0,74 ROE 24, 23,4% 20,8% 20,3% 20,2% WACC: 7, Dividend Yield 6,1% 7,2% 5,7% 5,3% 5,6% Fuente: CorpResearch, Bloomberg y Estados Financieros de la Compañia. Entel Inicio de cobertura Pedro Letelier V. 13 de Noviembre de

3 Cambio de enfoque en el negocio El crecimiento proyectado para Smartphones y Tablets, asegura un gran uso de datos en el futuro Evolucion ventas (milliones de unidades) e PC Notebook Tablet Smartphone Fuente: Reportes de la compañía y Corpresearch La tendencia en el negocio de telecomunicaciones apunta hacia un fuerte crecimiento en datos y una baja tasa de crecimiento en voz. 3 25% 2 15% 5% Banda ancha Movil 27% CAGR Television 13% CAGR Fuente: Reportes de la compañía y Corpresearch Banda ancha fija 12% Voz Movil 4% Una de las principales características de la industria de telecomunicaciones en Chile, es el gran nivel de penetración alcanzado por la telefonía móvil, que en el caso del segmento de voz alcanza una tasa cercana al 13 junto con un alto grado de madurez en los servicios de telefonía fija. Bajo este contexto, la demanda que enfrentaran las compañías vendrá por el lado de los servicios de transmisión de datos, considerando la baja tasa de penetración que existe y los cada vez mayores requerimientos de capacidad, lo que asegura un potencial de crecimiento para la Industria. De esta forma, Entel ha enfocado su actividad hacia los segmentos de servicios de mayor valor agregado como son la banda ancha y transmisión de datos, con el objetivo de lograr un crecimiento de los ingresos en base a este tipo de servicios, particularmente internet móvil y banda ancha móvil cuyas perspectivas de crecimiento para el periodo están en torno a 27%. Para lograr este objetivo, la estrategia se ha enfocado en incrementar la penetración de terminales habilitados para la transmisión de datos (Smartphones y Tablets) potenciando el segmento de post-pago, hasta el año 2011 la inversión promedio en terminales móviles para el segmento de post-pago estaba en torno a los USD 200 millones, sin embargo, para el 2012 esperamos un capex asociado a terminales móviles de post-pago en torno a USD 400 millones. Adicionalmente, la compañía ha impulsado un plan orientado a obtener una mayor penetración en los segmentos C3 D, lo cual le permitirá ampliar su base de clientes. Otro aspecto relevante dentro de la Industria de telecomunicaciones ha sido el fuerte proceso de regulación llevado a cabo durante los últimos dos años, destinado a incrementar la modernización de las telecomunicaciones en Chile, esto ha significado legislar sobre diversos temas como son la eliminación de la larga distancia nacional, la uniformidad numérica, la portabilidad numérica en servicios móviles y fijos, la incorporación de proveedores de infraestructura y Ley de torres para antenas. A nuestro parecer las consecuencias más importantes de estas nuevas regulaciones son: 1) la eliminación de barreras a la entrada, generando un escenario altamente competitivo que favorece las redes abiertas, uso de infraestructura compartida y la entrada de nuevas empresas y 2) La convergencia fija-móvil, que significa eliminar las asimetrías entre redes fijas y móviles, de tal forma que las personas se puedan comunicar sin importar la zona ni el teléfono o red utilizado. Bajo estas nuevas condiciones regulatorias, hemos visto el ingreso en el área de servicios móviles de VTR y Nextel, así como la progresiva entrada de operadores virtuales de telefonía móvil. En este sentido, nuestra percepción es que VTR debe ser considerado como un riesgo potencial, dada la creciente tendencia a la contratación de manera conjunta de los servicios de telecomunicaciones y la fuerte participación que posee VTR en el segmento residencial, lo cual le permitirá aprovechar las sinergias y economías de escala, dándole una clara ventaja sobre otros competidores a la hora de efectuar cross-selling. Entel posee una baja participación en el segmento residencial, recientemente llevo a cabo el proyecto denominado Entel Home a través del cual ofrece un servicio de triple pack (Telefonía, banda ancha y televisión) utilizando redes inalámbricas, sin embargo, este proyecto está enfocado a zonas con baja densidad poblacional, donde no compite directamente con VTR ni MOVISTAR por lo que en el mediano plazo tendrá un impacto marginal. Es importante señalar que el foco de Entel está puesto en la movilidad, ante lo cual internet móvil y banda ancha móvil son sus prioridades como motor de crecimiento. Entel Inicio de cobertura Pedro Letelier V. 13 de Noviembre de

4 Solido posicionamiento en la Industria Receptores / Donantes netos telefonía móvil por Empresa y tipo de contrato (prepago y post-pago). Bajo este contexto una de las medidas más rechazadas por las compañías era la de la portabilidad numérica, la cual se hizo efectiva a comienzo de 2012, mediante la cual cualquier usuario puede cambiarse de compañía sin la necesidad de cambiar de número telefónico, sin embargo, en el caso particular de Entel el efecto ha sido casi nulo, en la tabla presentada a continuación, se presentan los resultados referido al mecanismo de portabilidad numérica por compañías, durante sus diez meses de vigencia, considerando las donaciones y recepciones efectuadas por cada una, Entel ha tenido una disminución neta de clientes, equivalente al 0,4% de la base de abonados. La mayor relevancia de este resultado, es que al abrirlo por tipo de contrato, Entel ha tenido un resultado neto positivo en los suscriptores de post-pago del orden de los 56 mil abonados (mayor crecimiento de la Industria) y uno negativo en los suscriptores de prepago cercano a los 90 mil (mayor caída de la Industria), lo cual está totalmente en línea con la estrategia delineada por la compañía cuyo foco está centrado en productos de mayor valor centrados en una base de clientes de post-pago. Fuente: Subtel Resumen acumulado portabilidad movil por Empresa (Nov - 12) Receptores Donantes Netline Nextel Movistar Telsur Claro Entel VTR Virgin Netline 3 2 Nextel Movistar Telsur Claro Entel VTR Virgin Total Receptores Total Donantes Netos Fuente Subtel Adicionalmente, Entel ha sido capaz de incrementar su participación de mercado en el negocio móvil durante este año, alcanzando el liderazgo del mercado a partir de Marzo de 2012 por sobre Movistar. Atribuimos este resultado al solido posicionamiento de la compañía asociado a un alto estándar de calidad en el servicio entregado. Durante diez años consecutivos ha recibido el primer lugar en el índice nacional de satisfacción al cliente en Servicios Móviles. Fuente: Subtel 4 39,1% 38,6% 38,4% 38,2% 38,3% 38,5% 37,9% 37,7% 38,1% 38,1% 37,8% 37,1% 35% 3 25% 22,9% 23,5% 23,3% 23,5% 23,6% 24, 2 15% 5% Ene Feb Mar Abr May Jun Claro ENTEL Movistar Fuente: Subtel % Part. de Mercado Moviles Ene - Jun 2012 Entel Inicio de cobertura Pedro Letelier V. 13 de Noviembre de

5 Desempeño financiero acorde a las nuevas condiciones A nivel de Industria, todas las compañías vieron sus márgenes presionados a la baja como consecuencia de las nuevas regulaciones tendientes a incrementar la competencia. 5 45% 4 35% 3 25% 2 15% 5% Margen Ebitda Entel 45, 44, 41, 39, 43, 41, 38,4% 34,5% Mar-11Mar-12 Jun-11Jun-12 Sep-11Sep-12 Dic-12Dic-12 Fuente: Reportes compañía y Corpresearch 45% 4 35% 3 25% 2 15% 5% 39,5% Margen Ebitda Movistar 41,3% 35,6% 37,5% Mar-11 Mar-12 Jun-11 Jun-12 Fuente: Telefónica (Jun 12) 12% 8% 6% 4% 2% 7,7% Margen Ebitda Claro 8,9% 9, 6,2% 7,9% Mar-11 Mar-12 Jun-11 Jun-12 Sep-11 Sep-12 Fuente: América Móvil En términos operacionales, durante el año 2012 Entel ha enfrentado un deterioro en sus márgenes operacionales, como se ve reflejado en el grafico de la izquierda, a continuación presentamos un detalle de los principales factores que están impactando el desempeño operacional - A nivel de Ingresos, las métricas de desempeño operacional han presentado un leve deterioro, particularmente, el ARPU (ingreso promedio por cliente) ha presentado un leve descenso producto de la mayor competencia. Adicionalmente, el número de clientes en el segmento móvil ha alcanzado un alto grado de madurez, producto de la alta tasa de penetración del mercado (13), esto ha significado tasas de crecimiento muy inferiores a las registradas hacia fines de 2010 y Mayores gastos asociados a labores de mantención de su base de clientes, producto de la fuerte competencia que ha generado el ingreso de nuevos operadores sumado al efecto de la portabilidad numérica han obligado a desplegar mayor gasto en marketing. - El alto grado de sofisticación de los dispositivos y servicios ofrecidos ha obligado a desarrollar plataformas de venta y post-venta con mayor nivel de complejidad tecnológica de tal forma de prestar un servicio de calidad en aquellos segmentos mas sofisticados. - La compañía ha potenciado un mayor nivel de penetración en segmentos C3 D, segmentos que presentan índices de riesgo mayor en términos incobrabilidad en el caso de post-pago, esto ha significado mayores gastos por incobrables. Nuestra perspectiva para el desempeño operacional de la compañía, es que durante lo que resta de 2012 y 2013 la compañía alcanzara los niveles de equilibrio producto del ajuste experimentado por la industria, incorporando en nuestras proyecciones tasas de crecimiento menores para las principales métricas operacionales, con lo cual alcanza un margen ebitda en torno a 4, manteniendo su capacidad generadora de flujo de caja en el mediano plazo ,1% ,6% ,9% ,4% ,7% e 2013e 2014e Fuente: Reportes compañia y Corpresearch Evolucion Ebitda CAGR 9,2% 42, 41, 40, 39, 38, 37, 36, 35, Entel Inicio de cobertura Pedro Letelier V. 13 de Noviembre de

6 Capex: Infraestructura vs Terminales post-pago (USD millones) e 2013e 2014e Infrestructura Terminales post-pago Fuente: Reportes compañia y Subtel Deuda Financiera vs Costo financiero (USD millones) e 2013e 2014e 4,5 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 DF No Corriente DF Corriente Costo financiero Fuente: Reportes compañia y Subtel Entel tiene planeado ejecutar un plan de inversiones por aproximadamente USD millones para el periodo , el cual se divide entre inversiones en terminales de post-pago y infraestructura. Es importante señalar que este plan de inversiones fue diseñado para soportar la masificación del uso de Smartphones ya que casi duplica la cantidad invertida en terminales de post-pago alcanzando un promedio anual de USD 400 millones, lo cual está totalmente en línea con la estrategia orientada a los servicios de transferencia de datos. Adicionalmente, considera mejoras en el alcance y calidad de sus redes actuales y USD 150 millones de inversión en red de fibra óptica, focalizándose en segmentos acotados con alta densidad residencial en la ciudad de Santiago, dado que obtuvo un segmento de banda para aplicaciones con tecnología 4G, la cual requiere fibra óptica para alcanzar su potencial optimo. Con relación al financiamiento, la compañía ha incrementado su nivel de endeudamiento, en Septiembre de 2012 tomo un crédito por USD 400 millones, utilizado para refinanciar deuda, con lo cual incremento el stock de deuda en USD 200 millones adicionales, además, este endeudamiento adicional se tomo a un mayor costo, quedando en niveles de LIBOR + 1,3%, generando un incremento significativo en el costo de financiero de la compañía, lo cual tendrá un efecto negativo en última línea incorporado en nuestro modelo. Valorización Para valorizar, los flujos fueron proyectados en moneda local hasta el año 2024 sobre la base de Flujo de Caja Libre y descontados a través del método Valor Presente Neto considerando un WACC de 7, y un crecimiento perpetuo de los flujos de 1, De esta forma, establecimos un precio objetivo de CLP para fines del 2012, esto representa un potencial alza de 9,6% sobre el precio actual en bolsa, de acuerdo a esto nuestra recomendación es de mantener con un riesgo asociado medio, dado que se trata de una acción de carácter defensivo con alto reparto de dividendos (5,3%). Entel Inicio de cobertura Pedro Letelier V. 13 de Noviembre de

7 Glosario Término Definición / Traducción Cálculo EBITDA EBITDAR EV EV/EBITDA EVA Utilidad antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización (Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization) EBITDA más arriendo de activos fijos (Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation, Amortization and Rents) Valor de los Activos de la Empresa (Enterprise Value) Múltiplo de valorización. Mientras mayor sea, más cara está la acción Valor Económico Agregado (Economic Value Added) Resultado Operacional más Depreciación más amortización EBITDA más arriendos de activo fijo. Se usa en las industrias aeronáutica y marítima y se reversa el arriendo de aviones o buques Patrimonio Bursátil más Deuda Financiera Neta más Interés Minoritario EV dividido por Ebitda Resultado Operacional neto de impuestos sobre capital empleado FCL Flujo de Caja Libre EBITDA menos impuestos menos inversiones más (menos) variación del capital de trabajo Free-float Margen Operacional Ebitda Neto Porcentaje de las acciones que puede transarse libremente en el mercado Porcentaje de las ventas Porcentaje de las acciones que no pertenece a los controladores Resultado Operacional / Ventas Ebitda / Ventas Utilidad / Ventas P/U Relación Precio / Utilidad Precio de la acción dividido por la UPA P/VL Relación Precio a Valor Libro Precio de mercado de la acción dividido por el valor contable de la acción Retorno de Dividendos Retorno FCL Rentabilidad que entrega una acción por concepto de dividendos Rentabilidad del Flujo de Caja Libre que genera la empresa Dividendos repartidos en un año dividido por el precio de la acción FCL / Precio de la acción ROA Retorno de los Activos (Return on Assets) Utilidad del ejercicio / Activo Total ROE Retorno del Patrimonio (Return on Equity) Utilidad del ejercicio / Patrimonio contable UPA Utilidad por acción Utilidad del ejercicio / Número de acciones x Veces YtD Año a la fecha (Year to Date) Variación porcentual en lo que va del año Recomendaciones sobre acciones: se establecen de acuerdo al retorno relativo respecto del IPSA. Se recomienda Mantener cuando se espera que la acción tenga un retorno total similar al del IPSA; Comprar, cuando el retorno esperado para la acción es superior al esperado para el IPSA; y Vender, cuando el retorno esperado para la acción es inferior al esperado para el IPSA. Se define como Retorno similar al del IPSA al que esté dentro de un rango con una amplitud equivalente a un tercio de la variación esperada para el índice, con un mínimo de 5%. Entel Inicio de cobertura Pedro Letelier V. 13 de Noviembre de

8 CorpResearch Álvaro Donoso Director CorpResearch Estudios Económicos Sebastián Cerda Director Ejecutivo CorpResearch & Estudios Económicos Nicolás Birkner Analista Económico Senior Natalie Charles Analista de Inversiones Juan Ortiz Analista Económico Estudios de Renta Variable Cristobal Lyon Director de Estrategia Vicente Meschi Analista Senior. Sectores: Banca y Forestal vicente.meschi@corpgroup.cl Sergio Zapata Analista Senior. Sector: Electricidad y Energía sergio.zapata@corpgroup.cl Pedro Letelier Analista. Sectores: Transporte, Telecomunicaciones y Bebidas & Alimentos pedro.letelier@corpgroup.cl Josefina Guell Analista. Sector: Retail andrea.puebla@corpgroup.cl Patricio Acuña Analista. patricio.acuna@corpgroup.cl Rosario Norte 660 Piso 17, Las Condes, Santiago. Teléfono (562) Entel Inicio de cobertura Pedro Letelier V. 13 de Noviembre de