2013 0,9 0,6 0,1 0,6 0,6-0,9 0,9 0,2 0,7 0,4 0,0 0,0 4,2% 3,7% 0, % 3.9% 0.

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2 Nombre: Bluenote S.I.C.A.V Precio 31 Diciembre 2005 (Nacimiento): 9.75 Precio 31 Mayo 2014: Patrimonio 31 Mayo 2014: 12,921,913 Depositario: Renta 4 Código ISIN: ES Comisión Gestión y Custodia: 1% Comisión Variable: 10% beneficios (Highwatermark 10.82) Auditores: Ernst & Young Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic Rent. Vol. Sharpe ,4 0,4 0,0-0,2 0,2 0,7% 3,6% 0, ,9 0,6 0,1 0,6 0,6-0,9 0,9 0,2 0,7 0,4 0,0 0,0 4,2% 3,7% 0, % 3.9% % 4.4% % 5.4% % 5.3% % 5% % 3% % 3.2% Volatilidad: Se mide diariamente y en el computo de los últimos 3 años. Sharpe : Ratio Sharpe calculado tomando la rentabilidad fija del activo libre de riesgo TIPO DE INTERES EURIBOR 12 MESES. Este ratio es una medida de cuanto riesgo se asume para obtener una rentabilidad todo lo que supere 0.3 es un muy buen resultado de este binomio.

3 La estrategia DIRECCIONAL (Fondos 100% bolsa global): Los componentes de la estrategia han tenido un buen comportamiento durante el mes, especialmente la apuesta que hicimos por emergentes en el mes de Marzo. Seguimos con una infraponderacion a la espera de que el mercado nos de una oportunidad real de entrar a descuentos que consideremos atractivos a largo plazo. La estrategia de BOLSA ( Stock picking concentrado): Buen comportamiento de las acciones que componen la estrategia durante el mes. Seguimos con una alta infraponderacion en la estrategia a la espera de la corrección que no acaba de producirse en valores que tenemos en el radar. La estrategia de TRADING: La volatilidad sigue siendo soporífera y en este entorno es muy difícil la actividad de trading. Seguimos rascando rentabilidad a la espera de poder tomar apuestas tácticas de mayor calado. La estrategia de RENTA FIJA: La estrategia sigue aportando rentabilidad a la cartera en su totalidad. La gran sorpresa de este año esta siendo los niveles alcanzados por los bonos a 10 años en general y su consecuencia en la revalorización de las carteras con duraciones mas altas. En el caso de Bluenote optamos por no asumir riesgo de duración y si en cambio a través de pagares de empres de primer nivel obtener un carry que nos aporte una rentabilidad muy superior a las letras a año (Media 2,5% anual). La situación actual de las curvas de tipos y el experimento de los Bancos Centrales de reflacionar la economía a toda costa hacen del mercado de renta fija una apuesta peligrosa por lo que seguiremos con la estrategia de baja duración y obtener los rendimientos con apuestas tácticas a través de fondos especializados y pagares de empresa. No vemos oportunidades en emergentes, ni high yield mientras el experimento de los Bancos Centrales tenga mas sentido. La estrategia de GESTION ALTERNATIVA o RETORNO ABSOLUTO (Fondos):Comportamiento correcto de los componentes de la estrategia aunque con un sesgo excesivamente defensivo en algún fondo de estrategia táctica. Los fondos con mandato neutral están sufriendo en general por la ROTACION que están sufriendo los índices de bolsa desde valores de crecimiento a mas defensivos, muy caros ya de por si por la influencia de los tipos a largo. Esta tendencia debería revertirse. Hemos incrementado en un fondo de gestión activa de FOREX por su buen resultado. COBERTURA: Seguimos con la misma estrategia de cobertura de la cartera que el ultimo año y que esta lastrando la rentabilidad de la cartera debido a la verticalidad de la subida del S&P 500 y la ausencia de volatilidad. No cabe duda que nos hemos adelantado al establecimiento de la cobertura y a consecuencia de ello menoscabando la rentabilidad de la cartera en su totalidad. Seguimos creyendo que los valores alcanzados por el S&P solo se justifican por la laxitud de las políticas monetarias y el importante flujo de recompra de acciones por parte de las compañías, estas razones no deberían dar sostenibilidad a la subida. Tenemos claro que la cobertura es para eventos no conocidos en un entorno de precios de los activos financieros muy ajustado, ya que los eventos conocidos esta claro que no están provocando ningún miedo a los inversores que cada vez mas se ven obligados a asumir mas riesgo. Malos tiempos para la lirica como diría German Coppini en su famosa canción, con esto queremos decir que no estamos en un entorno propicio para la filosofía de inversión de BLUENOTE ya que su objetivo principal es PRESERVAR EL CAPITAL a través de una cuidada gestión del riesgo y una optima diversificación. En un mercado tan sobrevalorado como el actual y con unos descuentos tan pequeños es muy difícil que podamos replicar el comportamiento de las carteras mas agresivas. Seguimos gozando de la máxima calificación por LIPER por el criterio de PRESERVACION DE CAPITAL y al mismo tiempo el TAE del resultado en lo que llevamos de 2014 supera la inflación y la rentabilidad de las letras, pero no podemos estar satisfechos ya que quizás hayamos pecado de excesivo conservadurismo en la construcción de la cartera. En definitiva BLUENOTE seguirá con la exposición defensiva actual a la espera de un aumento de volatilidad en el mercado y decidir si la continuamos o aumentamos la exposición a riesgo en función de los niveles alcanzados. Destacar también que el comportamiento en lo que va de año se esta viendo afectado por el peor comportamiento coyuntural de las posiciones mas direccionales y su descorrelacion negativa de los índices que es donde tenemos puestas las coberturas. Con esto queremos decir que si el mercado siguiese subiendo desde aquí estas apuestas direccionales deberían aportar mas rentabilidad a la cartera de lo que lo han hecho hasta ahora. Cobertura Retorno Absoluto Renta Fija Trading Bolsa Direccional ,60% -0,40% -0,20% 0,00% 0,20% 0,40% 0,60% 0,80% 1,00% Bolsa 1,9% Direccional 14,7% Retorno Absoluto 19,3% Trading 2,4% Cobertura 14,7% Renta Fija 44,3% Tesoreria 2,9%

4 RENTA FIJA DIRECCIONAL BOLSA RETORNO ABSOLUTO TRADING COBERTURA 43,8% de la 14,6% de la 1,9% de la 18,7% de la Cortos futuro mini Dow J. 1,8% Corto futuro S&P 500 7,7% 1,6% en Cedulas hipotecarias 3 Fondos de Inversión Bolsa Global 11 Valores (0,3% del fondo mayor posición) 7 Fondos de inversión 2 Fondos gestión activa volatilidad 7,1% 18,7% Fondo depósitos bancarios alta remuneración. Muy diversificado regional y sectorialmente Telefonica Caixa Gazprom RWE Airbus Bankia Estrategias ; Global Macro, Long short equity, diversified alpha, Forex 0,8% en Deuda Senior Bancos Preponderancia estrategia valor. Amazon Microsoft Twitter Deere Citi Máxima posición individual de un fondo 4,9% 8,8% dos Fondos gestión activa Deuda Publica Internacional. 5,1% mayor posición individual en un fondo. Duración máxima 2 Duración media ETF : EWW, EWY, ERUS 0,64% cartera. Rango rating activos A3 Baa1 Moody s Investment grade todo. 14% Pagares de Empresa < 12 meses T.I.R medio 2,57%

5 La inercia del mercado sigue siendo muy fuerte y las oportunidades de inversión son cada vez mas difíciles de encontrar. Esta situación se produce en un entorno de tipos que penaliza mucho el ahorro mas conservador, aunque si la deflación toma fuerza va a ser la mejor de las inversiones el CASH. Los bancos centrales en su empeño de reflacionar la economía a cualquier precio se están olvidando de la burbuja que están creando en los activos financieros a nivel global y es ahí donde esta la verdadera inflación. Como dije en la ficha anterior la política fiscal es la única que tiene la llave para augurar un crecimiento mas sostenible a futuro. El famoso profesor de Wharton Univ. Jeremy Siegel uno de los analistas mas seguidos en Wall st achaca al factor demográfico las fuertes subidas de bolsa al envejecer la población y la necesidad asociada de rentabilizar la pensión. El UK Inland Revenue obliga a vender a los mayores de 55 todas sus posiciones de Bolsa e invertir en bonos con unos tipos de interés en record histórico de bajos para evitar posibles perdidas por el riesgo de bolsa. Un poco contradictorio todo no? Con esto queremos resaltar la dificultad del análisis de los comportamientos de mercado y los posibles ejercicios de adivinación. Nuestra opinión es que entran dentro del campo de los lectores de cartas o pitonisas mas que de un análisis serio que debería basarse exclusivamente en un calculo conservador de los descuentos de los distintos activos. Y por supuesto un análisis de riesgo en función del nivel de tolerancia del mandato de cada vehículo de inversión. Estamos viendo cada vez mas que los gestores mas activos están reduciendo sus exposiciones a riesgo en las carteras que gestionan, esto suele ser un indicador contrarian y apoyaría mas subidas en los mercados no exento de correcciones. Se necesita una capitulación mayor por parte de los analistas e inversores para que se produzca la gran corrección en los mercados. En los momentos de escribir estas líneas estamos conociendo las nuevas medidas de BCE, sin entrar en detalles decir que buscan la reactivación de la actividad bancaria que al mismo tiempo están restringiendo con las medidas cada vez mas duras de solvencia, sorber y soplar un poco difícil. La solución esta en la política fiscal y esta depende de la evolución de los déficits que parece están mejorando en los países mas desarrollados lo malo es que la deuda no varia o aumenta y esto es una gran amenaza. CONLUSION: Creemos que el mercado esta en una situación de anestesia respecto al riesgo inusual. Esto nos obliga a los gestores que tenemos que vigilar los riesgosestarmascautosquenuncayaquelosriesgosqueconocemosnoafectanalmercadocomosepuedeverporlaevolucióndelasbolsasybonos.lasituación excepcional de las políticas monetarias no son consecuencia del capricho sino mas bien de una situación muy frágil de la economía mundial. La ausencia total de inflación a nivel mundial provocada por el exceso de deuda agregada hace que las políticas monetarias actúen como la gasolina en una hoguera y esto genera peligros muy grandes de burbujas en los precios de los activos financieros. Seguimos pensando que las oportunidades están en las bolsas pero con una estrategia de valor relativo y no direccional.

2014 0,4 0,4 0,0-0,2 0,2-0,3-0,15 0,0 0,14-0,37 0,3 0,07 0,4% 2,4% 0,2 2013 0,9 0,6 0,1 0,6 0,6-0,9 0,9 0,2 0,7 0,4 0,0 0,0 4,2% 3,7% 0,4

2014 0,4 0,4 0,0-0,2 0,2-0,3-0,15 0,0 0,14-0,37 0,3 0,07 0,4% 2,4% 0,2 2013 0,9 0,6 0,1 0,6 0,6-0,9 0,9 0,2 0,7 0,4 0,0 0,0 4,2% 3,7% 0,4 Nombre: Bluenote S.I.C.A.V Precio 31 Diciembre 2005 (Nacimiento): 9.75 Precio 28 Febrero 2015: 11 Patrimonio 28 Febrero 2015: 13,733,995 Depositario: Renta 4 Código ISIN: ES 0142988031 Comisión Gestión

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2014 0,4 0,4 0,0-0,2 0,2-0,3-0,15 0,0 0,14-0,37 0,3 0,07 0,4% 2,4% 0,2 2013 0,9 0,6 0,1 0,6 0,6-0,9 0,9 0,2 0,7 0,4 0,0 0,0 4,2% 3,7% 0,4 Nombre: Bluenote S.I.C.A.V Precio 31 Diciembre 2005 (Nacimiento): 9.75 Precio 30 Enero 2015: 10.98 Patrimonio 30 Enero 2015: 13,738,036 Depositario:Renta 4 Código ISIN: ES 0142988031 Comisión Gestión y

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2013 0,9 0,6 0,1 0,6 0,6-0,9 0,9 0,2 0,7 0,4 0,0 4,2% 3,7% Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic Rent. Vola. Sharpe 0,4 Nombre: Bluenote S.I.C.A.V Precio 31 diciembre 2005 (nacimiento): 9.75 Precio 29 Noviembre 2013: 10.82 Patrimonio 29 Noviembre 2013: 11,397,173 Depositario: Renta 4 Código ISIN: ES 0142988031 Comisión

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