CREDITÍTULOS SOCIEDAD TITULIZADORA S.A.

Transcripción

1 Equilibrium Clasificadora de Riesgo S.A. Informe de Clasificación Contacto: Jeanisse Olazábal Julio César Zárate CREDITÍTULOS SOCIEDAD TITULIZADORA S.A. Primer Programa de Bonos de Titulización Inmuebles Panamericana S.A. Lima, Perú 31 de mayo de 2007 Instrumentos Categoría Definición de Categoría Primer Programa de Bonos de Titulización Inmuebles Panamericana S.A. Segunda Emisión AA Refleja muy alta capacidad de pagar el capital e intereses en los términos y condiciones pactados. Las diferencias entre esta clasificación y la inmediata superior son mínimas. Primer Programa de Bonos de Titulización Inmuebles Panamericana S.A. Cuarta Emisión AA Refleja muy alta capacidad de pagar el capital e intereses en los términos y condiciones pactados. Las diferencias entre esta clasificación y la inmediata superior son mínimas. La clasificación que se otorga no implica recomendación para comprar, vender o mantener instrumentos representativos de deuda de la empresa clasificada así como tampoco participaciones u acciones de la misma MM de S/. al Activos: Pasivos: 89.8 ROAA: 7.65% Patrim: 64.1 Util.: 10.9 ROAE: 17.96% Historia: Primer Programa de Bonos de Titulización Inmuebles Panamericana S.A.- Primera, Segunda, Tercera y Cuarta Emisión (asignada el ). La información utilizada para el presente análisis está basada en los estados financieros auditados para los años 2002, 2003, 2004, 2005 y 2006, así como estados financieros no auditados al 31 de marzo de 2006 y 2007 e información adicional proporcionada por la empresa. Fundamento: Una vez realizado el análisis y la evaluación respectiva el Comité de Clasificación de Equilibrium Clasificadora de Riesgo S.A. decidió mantener la categoría de AA a la Segunda y Cuarta Emisión del Primer Programa de Bonos de Titulización Inmuebles Panamericana S.A. (IPSA). La decisión se basa en los adecuados resultados que ha mostrado el Originador (Inmuebles Panamericana S.A. operador del Centro Comercial Mega Plaza Norte) al cierre del ejercicio 2006, medido a través de un aumento de 22% en sus ingresos lo cual a su vez incrementa los flujos transferidos al Patrimonio Fideicometido, los que constituyen la principal garantía de la estructura. Cabe resaltar que a marzo de 2007 dichos flujos le otorgan una holgada cobertura al pago trimestral del principal e intereses, superando el nivel mínimo establecido en la emisión de 2 veces. Asimismo, la estructura contempla garantías adicionales y resguardos con la finalidad de asegurar el cumplimiento de pago, dentro de los cuales destaca mantener un ratio de apalancamiento menor a 1.7 veces hasta diciembre de 2006 y menor a 1.5 veces a partir del primer trimestre de 2007 en adelante, y mantener un ratio de cobertura de servicio de deuda mayor a 1.25 veces. A la fecha del presente informe dichos resguardos se han cumplido a la cabalidad. La clasificación también toma en consideración el desempeño del Originador, el cual pese a la poca experiencia en el negocio y el reducido período de funcionamiento del mismo (4 años) ha logrado obtener resultados favorables los cuales se ven reflejados en la gran aceptación obtenida, medido por la evolución ascendente del número de visitantes al centro comercial, el ticket promedio de compra, el alto grado de ocupabilidad y mayor demanda de las tiendas, que ha conllevado a la expansión de Mega Plaza. IPSA ha presentado en el 2006 un desempeño destacable reflejado en la utilidad neta, la cual superó los S/.10.9 millones, monto muy por encima al presentado a diciembre del año anterior, debido a los mayores ingresos, mejor manejo de los gastos administrativos, y al ingreso generado por diferencia en cambio. Asimismo, el ratio que mide los ingresos por metro cuadrado arrendable arrojó un resultado de S/.552 por metro cuadrado a diciembre de 2006, monto que fue muy superior al presentado a diciembre de 2005 (S/.420) debido a los mayores ingresos por las mayores ventas de los locatarios, lo cual se explica por el componente variable. Al 31 de marzo de 2007 la tendencia en el incremento de los ingresos continúa, dado que totalizaron S/.9.1 millones, resultado 21.3% por encima del registrado a marzo de Cabe resaltar que los ingresos por alquileres de la empresa se encuentran compuestos por una parte fija (53.9% de los ingresos totales) y otra variable (19.9% del total), y ésta última depende de las ventas de sus locatarios, y se tomará en cuenta sólo si se ha superado el valor mínimo (parte fija). La parte variable de los ingresos muestran una

2 cierta estacionalidad, dado que en los meses de mayo y diciembre (día de la madre y navidad) se realizan campañas donde las empresas efectúan las mayores ventas, no obstante, dependen de la evolución del sector comercio y por lo tanto están sujetos a los ciclos propios de la actividad económica. Por tal motivo, IPSA cuenta con un alto nivel de sus ingresos provenientes de arriendos fijos, lo cual mitiga dicho riesgo. Asimismo el mix de tiendas que posee le otorga un importante nivel de diversificación de sus ingresos, donde si bien las tiendas anclas concentran la mayor parte de las ventas del centro comercial, los ingresos por alquileres provenientes de las tiendas menores tienen un peso importante, y son dichas tiendas las que abarcan una amplia variedad de productos y servicios. Por otro lado, la generación de la Empresa medida por el EBITDA, totalizó S/.19.4 millones, el cual le brinda una cobertura de 2.9 veces a los gastos financieros, y presenta un incremento en relación a los ingresos (margen de EBITDA), el cual paso de representar el 49.5% de los mismos en diciembre de 2005 a representar el 58% en el Debido a la adecuada estructura financiera que presenta la Empresa, donde existe un calce apropiado entre los plazos de las activos en relación a sus pasivos, es que IPSA exhibe holgados ratios de liquidez, donde en diciembre de 2006 el activo corriente representa 4.9 veces las obligaciones corrientes de la compañía. Por su parte el patrimonio de la Empresa al cierre del ejercicio 2006 totalizó S/.64.1 millones, incrementándose en 10.6% respecto al año 2005, debido principalmente a las utilidades generadas durante el Dicho incremento al ser menor que el presentado por el pasivo, elevó el nivel de apalancamiento de IPSA, el cual paso de 1.29 veces el patrimonio en el 2005 a 1.4 veces en el 2006, resultado que se encuentra dentro de los resguardos establecidos en el programa de emisión de los bonos. Al respecto cabe resaltar que la reciente incorporación de Parque Arauco S.A. como accionista de la Empresa (45% de participación) mediante su subsidaria Inmuebles Comerciales del Perú S.A.C., resulta de vital importancia para la continuidad, crecimiento y desarrollo del negocio, dada la gran experiencia que tiene en el mercado inmobiliario y en el sector comercio, que data desde 1979, año en que se inició el proyecto de construcción de su primer mall en la comuna de Las Condes, Santiago. Es considerada pionera en el negocio de centros comerciales en Chile, y tiene presencia también en cuatro ciudades de Argentina. Cabe recordar que para lograr el funcionamiento y poner en marcha el proyecto del Centro Comercial, la empresa en septiembre de 2002, suscribió un Contrato de Crédito Sindicado y Fianza Solidaria con cuatro bancos locales por un monto de US$ millones a un plazo de 8 años, el cual fue ampliado por US$4.2 millones adicionales en junio de 2005, y contemplaba garantías y compromisos por parte de la Empresa. Posteriormente en febrero de 2006, el Banco de Crédito del Perú asumió la participación de cada banco, quedando como único acreedor. A marzo de 2007 con las dos emisiones de bonos titulizados (segunda y cuarta emisión), la Empresa canceló dicho deuda y la contraída con los accionistas, constituyendo ésta la principal fuente de financiamiento (47%). El proceso de Titulización consiste en la transferencia en fideicomiso de un conjunto de activos futuros a favor del Patrimonio Fideicometido. La estructura establece que los derechos cedidos de los flujos de las cuentas por cobrar generadas por la explotación de los inmuebles de IPSA, sirvan para respaldar el pago del los intereses y principal. Los clientes depositarán en la Cuenta Recaudadora Administrativa (CRA) los fondos correspondientes a las cuentas por cobrar en la moneda pactada en los contratos de arrendamiento o usufructo, y en la Cuenta Recaudadora Mantenimiento (CRM) los montos de los aportes de mantenimiento y marketing. En tanto no haya quedado configurado un evento de incumplimiento, el dinero depositado en la CRA se aplica semanalmente de la siguiente manera: En primer lugar, al pago de los tributos, comisiones, gastos y costos a cargo tanto del Patrimonio Fideicometido como del Fideicomiso en Garantía. En segundo lugar, se transfieren los fondos depositados en cada CRA a la Cuenta Servicio Bonos (CSB), hasta que ésta logre acumular en un mes el importe equivalente a un tercio del monto del servicio de deuda total correspondiente a la próxima fecha de vencimiento. En tercer lugar, se Transfiere los fondos depositados en cada CRA a la Cuenta Reserva Bonos (CRB), hasta que se logre acumular el importe equivalente a una cuota completa del servicio de deuda de cada serie de cada emisión. Finalmente, una vez que las CRB y las CSB cuenten con los fondos suficientes, y no se haya producido o se mantenga algún evento de incumplimiento, los flujos disponibles serán puestos a disposición del Originador. Durante la vigencia del Patrimonio Fideicometido, los aportes de mantenimiento y marketing se transfieren a las cuentas del servidor para garantizar el funcionamiento del Centro Comercial. La estructura cuenta también con dos garantías adicionales, la Fianza del Originador y un Fideicomiso en Garan tía sobre los Inmuebles del Mega Plaza Norte y la ampliación del mismo, el cual se encuentra sujeto al dominio fiduciario de La Fiduciaria y cuenta con un valor de realización de US$41 millones según tasación realizada por la empresa Barron Valuaciones en julio de Finalmente se espera que con el plan de expansión que tiene IPSA, la reestructuración financiera dada por las emisiones de bonos y la incorporación de Parque Arauco S.A. como socio estratégico, la Empresa continúe mejorando sus resultados a base de un crecimiento sostenido, teniendo en consideración que actualmente se viene desarrollando la construcción de un centro comercial de características y magnitudes similares en la zona de influencia donde opera Mega Plaza lo cual podría constituir una amenaza dado que podría reducir la afluencia del público y con ello la disminución de las ventas de los locatarios. Es por ello que las estrategias a realizar por IPSA constituyen un papel importante para mantener su posición competitiva en el mercado. 2

3 Fortalezas 1. Posicionamiento estratégico de mercado. 2. Experiencia de negocio de su reciente accionista. 3. Estabilidad de sus ingresos (ingresos fijos por alquiler). Debilidades 1. Bajo poder de negociación frente a sus principales locatarios. 2. Ingresos por alquiler concentrados en tiendas anclas. 3. Elevado nivel de apalancamiento. Oportunidades 1. Mejora en las condiciones contractuales. 2. Desarrollo de nuevos centros comerciales. Amenazas 1. Sensibilidad a los ciclos económicos. 2. Ingreso de nuevos competidores. 3. Disminución del poder adquisitivo de los consumidores. 3

4 DESCRIPCIÓN DE LA ESTRUCTURA DE TITULIZACIÓN Proceso de Titulización El proceso de Titulización consiste en la transferencia en fideicomiso de un conjunto de activos futuros a favor del Patrimonio Fideicometido y del otorgamiento de diversas garantías, entre las cuales destacan un Fideicomiso en Garantía sobre los Inmuebles, el que incluye las mejoras y adiciones futuras que se realicen como resultado de la Ampliación de Mega Plaza Norte; y una Fianza del Originador. El Patrimonio Fideicometido es administrado por Creditítulos Sociedad Titulizadora S.A., en adelante, el Fiduciario, quien velará porque los activos, es decir los derechos de los flujos de las cuentas por cobrar generadas por la explotación de los inmuebles de IPSA., sirvan para respaldar el pago a los inversionistas por los intereses y principal que se devenguen por la emisión de los valores que se emitan con cargo a dicho Patrimonio Fideicometido. El Patrimonio Fideicometido se denominará Patrimonio en Fideicomiso D. Leg. N 861, Título XI, Inmuebles Panamericana. Este nombre podrá abreviarse con la siguiente denominación: PF-D.Leg. 861 IPSA. Cabe resaltar, que la transferencia fiduciaria de las Cuentas por Cobrar se encuentra sujeta a la condición suspensiva consistente en que se produzca el prepago y cancelación del Crédito Sindicado, con cargo a los recursos provenientes de la colocación de la (s) primera (s) serie de los Bonos. Con la finalidad de contar con una adecuada cobertura sobre el pago de intereses y principal, la estructura de titulización considera la constitución de las siguientes cuentas que permitirán atender las obligaciones señaladas: Cuenta de Operaciones (CDO): Cuenta en Soles o Dólares abierta y administrada por el Fiduciario en el Banco de Crédito del Perú a nombre del Patrimonio Fideicometido, en la que se depositará en caso de haberse producido y mantenerse un Evento de Incumplimiento, los ingresos depositados en la CRA hasta que se alcance el Saldo Mínimo CDO. Cuenta Recaudadora Administrativa (CRA): Cuenta a nombre del Patrimonio Fideicometido, en la cual se depositarán las Rentas y los Ingresos por Servicios. Cuenta Recaudadora Mantenimiento (CRM): Cuenta a nombre del Patrimonio Fideicometido, en la cual los Clientes depositarán los aportes de mantenimiento y marketing. Dicha cuenta se conoce como cuenta saldo cero lo que significa que en ésta no se retendrá ningún monto, ya que una vez ingresados los aportes de mantenimiento y marketing estos pasarán automáticamente a la cuenta que mantenga el Servidor en el Banco de Crédito del Perú para efectos de aplicar dichos fondos al mantenimiento y marketing del Mega Plaza Norte. Cuenta Servicio Bonos (CSB): Cuenta a nombre del Patrimonio Fideicometido, en la cual el Fiduciario depositará, con cargo a la CRA en el monto que corresponda, los fondos necesarios para atender el Servicio de Deuda total más próximo de los Bonos. Cuenta Reserva Bonos (CRB): Cuenta a nombre del Patrimonio Fideicometido, en la cual el Fiduciario mantendrá en todo momento el importe equivalente a una cuota completa de Servicio de Deuda de cada Serie de cada Emisión del Programa. Esta cuenta se constituirá con el abono de una cuota completa de Servicio de Deuda en la Fecha de Emisión de cada Serie con cargo a los fondos provenientes de la colocación de cada Serie. Operatividad y Asignación de los flujos recaudados Los clientes depositarán en la CRA los fondos correspondientes a las cuentas por cobrar en la moneda pactada en los Contratos de Arrendamiento o Usufructo. De la misma manera, la CRM estará denominada en Soles y Dólares, y en ella los clientes depositarán los montos correspondientes los aportes de mantenimiento y marketing, según lo pactado en los contratos de arrendamiento o Usufructo. En tanto no haya quedado configurado un Evento de Incumplimiento, las sumas de dinero depositadas en la CRA se aplicarán semanalmente en la forma que a continuación se indica: i. En primer lugar, al pago de los tributos, comisiones, gastos y costos a cargo del Patrimonio Fideicometido. Asimismo, se atenderá el pago de los tributos, comisiones, gastos y costos a cargo del Fideicomiso en Garantía. ii. En segundo lugar, se transferirán los fondos depositados en cada CRA a las CSB, hasta que éstas logren acumular en un mes el importe equivalente a un tercio (1/3) del monto del Servicio de Deuda Total correspondiente a la próxima Fecha de Vencimiento. iii. En tercer lugar, se transferirán los fondos depositados en cada CRA a las CRB, hasta que éstas logren acumular el importe equivalente a una cuota completa del Servicio de Deuda de cada Serie de cada Emisión del Programa. iv. Finalmente, una vez que las CRB y las CSB cuenten con los fondos suficientes, según el detalle anterior y siempre que no se haya producido y se mantenga un Evento de Incumplimiento, los Flujos Disponibles serán puestos a disposición del Originador. Durante la vigencia del Patrimonio Fideicometido, haya quedado configurado o no un Evento de Incumplimiento, los aportes de mantenimiento y marketing depositados en las CRM se transferirán diariamente a las cuentas que el servidor (entidad o persona encargada de verificar y en su caso, lograr que se canalice el íntegro de los flujos genera-

5 dos de las cuentas por cobrar en las cuentas CRM y CRA) mantenga abiertas en el Banco de Crédito del Perú para tal efecto. Dichos fondos serán destinados a cubrir el importe de los gastos de mantenimiento y marketing. Originador (Inmuebles Panamericana) Ingresos alquileres Creditítulos Soc. Titulizadora Cuenta Recaudadora Administrativa (CRA) Ingresos por alquileres, mantenimiento, servicios, etc Pago de mantenimiento Monto exacto para el pago de S.D. Equivalente a Flujos Disponibles una cuota Cuenta Servicio de Cuenta Reserva Originador Bonos (CSB) Bonos (CRB) Cuenta Recaudadora Mantenimiento (CRM) Resguardos El Patrimonio Fideicometido está dotado de una serie de resguardos entre los más importantes se puede mencionar: a. El incumplimiento del pago en tiempo y forma del servicio de deuda, o la redención del principal de los Bonos. b. El incumplimiento del Originador de una o más obligaciones provenientes de otras operaciones de endeudamiento con entidades financieras y bancarias por un monto que en conjunto o individualmente exceda de US$2 millones o su equivalente en Soles. c. El incumplimiento del Originador en el pago de cualquier obligación con terceros a su vencimiento, o si cualquiera obligación con terceros se volviese exigible antes de su vencimiento o si fuese declarada vencida antes de la fecha prevista. Para estos efectos sólo se consideran los incumplimientos mayores a diez días hábiles y las obligaciones de pago que en conjunto o individualmente excedan de US$2 millones o su equivalente en Soles. d. La suscripción, por parte del Originador, de contratos o convenios de reestructuración o refinanciación con sus acreedores, que impliquen un incumplimiento, prórroga o suspensión de alguna de sus obligaciones. e. En caso el Originador se acoja a, o inicie, algún proceso de reorganización societaria que: (i) afecte la generación de nuevas Cuentas por Cobrar, sin la autorización previa de la Asamblea General; ó, (ii) pudiera tener un efecto sustancialmente adverso en su situación financiera o en su capacidad de pago. f. En caso ocurra algún cambio en el control de la gestión o en la composición del accionariado del Originador, que determinase una reducción en la clasificación de riesgo de los Bonos. g. En caso hubiese quedado consentido cualquier fallo judicial, resolución administrativa o laudo arbitral inapelable en contra del Originador por un monto mayor o igual al equivalente al 5% de su patrimonio neto. h. En caso el Originador incumpla cualquiera de los siguientes resguardos financieros: o Mantener un Ratio de Cobertura de Flujos mayor a 2.00 veces. o Mantener un Ratio de Apalancamiento menor a 1.70 veces en los EE.FF. al 31 de Diciembre de 2006 y menor a 1.50 veces a partir de los EE.FF. al 31 de Marzo de o Mantener un Ratio de Cobertura de Servicio de Deuda mayor a 1.25 veces. Eventos de Incumplimiento Entre los principales hechos, eventos o circunstancias (adicionales a los resguardos) que pueden generar eventos de incumplimiento, durante la vigencia de los Bonos que se emitan, se pueden destacar: a. Incumplimiento del Originador en realizar la transferencia fiduciaria de las cuentas por cobrar para la constitución del Patrimonio Fideicometido. b. En caso se compruebe la existencia de falsedad o error en las informaciones proporcionadas por el Originador. c. En caso una o más de las declaraciones y garantías del Originador resulten siendo falsas o equivocadas en las fechas en que son otorgadas. d. El incumplimiento del Originador de suscribir y hacer suscribir a los actuales clientes del Mega Plaza Norte, las cláusulas adicionales a los Contratos de Arrendamiento o Usufructo. e. La variación del objeto social del Originador, o el cambio de giro de su negocio. f. En caso el Originador no mantuviera vigente las autorizaciones, licencias, permisos y demás derechos que le hubieran sido concedidos por alguna Autoridad Gubernamental para el desarrollo de las actividades que constituyen su objeto social, de forma tal que ponga en riesgo el normal desarrollo de las actividades que constituyen su objeto social. g. En caso el Originador incumpla cualquiera de los resguardos financieros descritos anteriormente. h. En caso el Originador interponga alguna acción legal destinada a o que tenga como resultado cuestionar, limitar, restringir o impedir (i) las facultades y gestión del Fiduciario, respecto a la administración del Patrimonio Fideicometido; y/o (ii) la validez, eficacia o aplicación de una o más de las cláusulas del Contrato Marco o de cualquier otro documento del Programa. Durante la vigencia de los Bonos y, ante cualquier evento de incumplimiento que no hubiese sido subsanado dentro del plazo de subsanación se generarán las siguientes consecuencias: 1. El Fiduciario administrará el Patrimonio Fideicometido de la siguiente manera: i. Se pagarán los tributos, comisiones, gastos y costos a cargo del Patrimonio Fideicometido. Asimismo, se pagarán los tributos, comisiones, gastos y costos a cargo del Fideicomiso en Garantía.

6 ii. iii. iv. Los fondos depositados en la CRA se transferirán mensualmente a la CDO, hasta alcanzar el saldo mínimo CDO. Los fondos depositados en la CDO, serán transferidos mensualmente por el Fiduciario al Servidor para cubrir los gastos y costos operativos. No se transferirán fondos para pagar CAPEX, dietas de directorio ni dividendos, salvo el CAPEX Restringido. El saldo de los fondos depositados en la CRA así como cualquier saldo existente en la CRB, se transferirán en su integridad a la CSB, a fin de servir al pago acelerado de los intereses y principal de los Bonos, según lo decida la Asamblea General. En tal virtud, no se generarán Flujos Disponibles. 2. La Asamblea General decidirá sobre el reemplazo del Servidor. 3. El pago de los intereses y principal de los Bonos se realizará a prorrata, teniendo en consideración el Ratio de Asignación. 4. La Asamblea General podrá decidir el inicio del procedimiento de ejecución de las Garantías Adicionales, así como el orden de ejecución de éstas y el orden de aplicación de los fondos provenientes de la(s) ejecución(es) de las Garantías Adicionales. 5. El Originador comunicará al Representante de los Bonistas, en caso éste sea una persona distinta al Fiduciario, cuando se requiera ejecutar inversiones en el Mega Plaza Norte o en la ampliación Mega Plaza Norte, con el objeto de requerir la aprobación previa de la Asamblea General. El Originador deberá incluir lo siguiente en su comunicación: (i) monto de las inversiones; (ii) destino de los fondos; y (iii) descripción de las inversiones a realizar. Garantías Adicionales El pago del principal e intereses de los Bonos y de los costos y gastos del Patrimonio Fideicometido estará respaldado por las Garantías Adicionales que se indican a continuación: Fianza del Originador: El Originador otorga fianza irrevocable, solidaria, ilimitada, incondicional, sin beneficio de excusión y de realización automática, de forma tal que, en caso los recursos del Patrimonio Fideicometido no resulten suficientes para atender el servicio de deuda o el servicio de deuda total o la redención del principal de los Bonos, el Originador deberá responder ante los Bonistas, con el íntegro de su patrimonio. Fideicomiso en Garantía: Sobre los Inmuebles, el Mega Plaza Norte y la ampliación Mega Plaza Norte se encuentra constituido el Fideicomiso en Garantía sujeto al dominio fiduciario de La Fiduciaria. En caso los recursos del Patrimonio Fideicometido no resulten suficientes para atender las obligaciones de cargo de este último, la Asamblea General podrá decidir la ejecución del Fideicomiso en Garantía. SEGUNDA EMISIÓN DEL PRIMER PROGRAMA DE BONOS DE TITULIZACIÓN INMUEBLES PANAMERICANA Emisor: Creditítulos Sociedad Titulizadora S.A. Originador: Inmuebles Panamericana S.A. Monto: Hasta por el monto equivalente, en nuevos soles, de US$ 15 millones. En ningún caso, la suma de los montos emitidos en la Primera Emisión, Segunda Emisión y Tercera Emisión del Primer Programa de Bonos de Titulización Inmuebles Panamericana podrá exceder la suma de US$ 25 millones o su equivalente en nuevos soles. Moneda: Nuevos Soles. Plazo: 15 años. Cupón: Es el monto de los intereses pagados cada trimestre vencido en las fechas de vencimiento. Amortización del Principal: La Amortización del principal será efectuada en treinta y dos pagos trimestrales de tipo hipotecario (cuotas/servicios de deuda iguales de capital más intereses) sobre nuevos soles de valor constante. Opción de Rescate: No existe opción de rescate derivada de una decisión unilateral del Emisor. Con fecha 08 de febrero de 2007 se llevó a cabo la colocación de los bonos emitiéndose el 9 de febrero de 2007, cuyas características fueron las siguientes: Monto : El equivalente en nuevos soles de US$ 15 millones, Moneda: Nuevos Soles Plazo: 15 años. Fecha de emisión: 09 de febrero de Fecha de redención: 09 de febrero de Tasa de interés: VAC + 4% CUARTA EMISIÓN DEL PRIMER PROGRAMA DE BONOS DE TITULIZACIÓN INMUEBLES PANAMERICANA Emisor: Creditítulos Sociedad Titulizadora S.A. Originador: Inmuebles Panamericana S.A. Monto: Hasta por US$15 millones. En ningún caso, la suma de los montos emitidos en la Primera Emisión, Segunda Emisión, Tercera Emisión y Cuarta Emisión del Primer Programa de Bonos de Titulización Inmuebles Panamericana podrá exceder la suma de US$ 25 millones o su equivalente en Nuevos Soles. Moneda: Dólares Norteamericanos Plazo: 15 años. Cupón: Es el monto de los intereses pagados cada trimestre vencido en las fechas de vencimiento. Amortización del Principal: La Amortización del principal será efectuada en sesenta pagos trimestrales de tipo

7 hipotecario (cuotas/servicios de deuda iguales de capital más intereses) sobre nuevos soles de valor constante. Opción de Rescate: Los Bonos podrán ser rescatados, a sola elección del Originador sujeto a una serie de condiciones. Con fecha 8 de febrero de 2007 se llevó a cabo la subasta de la serie A de la segunda y cuarta emisión del primer programa de bonos de titulización Inmuebles Panamericana. Con fecha 09 de febrero de 2007 se llevó a cabo la emisión de los bonos, teniendo las siguientes características: Monto: US$ 15 millones Moneda: Dólares Norteamericanos. Plazo: 15 años. Fecha de emisión: 09 de febrero de Fecha de redención: 09 de febrero de Tasa de interés: % DESCRIPCIÓN DEL EMISOR CREDITITULOS SOCIEDAD TITULIZADORA S.A. Creditítulos fue constituida con fecha 12 de setiembre de 1997 y se encuentra inscrita en la partida electrónica del Registro de Personas Jurídicas de Lima y Callao. Asimismo, forma parte de un conjunto de empresas subsidiarias del Banco de Crédito del Perú. Inició sus operaciones el 14 de mayo de Su primera operación la realizó el 29 de setiembre de 1998, fecha en que se constituyó un Patrimonio Fideicometido, denominado Patrimonio Autónomo Edificios San Isidro, Patrimonio en Fideicomiso, D. Leg. N 861, Título XI mediante el Acto Unilateral de Constitución de Fideicomiso de Titulización suscrito por Creditítulos, el cual comprende principalmente 180 unidades inmobiliarias en dos edificios en San Isidro y equipos instalados en los mismos. Creditítulos se dedica exclusivamente a la función de fiduciario en procesos de titulización, así como adquirir activos con la finalidad de constituir patrimonios fideicometidos que respalden la emisión de valores de contenido crediticio. Asimismo, puede efectuar toda clase de operaciones y servicios compatibles con las actividades de una sociedad titulizadora autorizadas por las normas vigentes o por CONASEV. Al 31 de diciembre de 2006, el capital social de Creditítulos asciende a S/. 15'836,171 representado por 15'836,171 acciones de un valor nominal de S/ cada una. La estructura accionaria, al cierre del ejercicio 2006, está representada de la siguiente forma: Accionista Participación Nacionalidad Grupo Econ. Banco de Crédito del Perú 100% Peruana Credicorp Creditítulos a la fecha ha participado en seis procesos de titulización: 1. Patrimonio Autónomo Edificios San Isidro, Patrimonio en Fideicomiso, D. Leg. N 861, Título XI. Este patrimonio sirve de respaldo a los Bonos de Titulización Edificios San Isidro colocados en febrero de 1999 por US$ millones y con vencimiento en febrero del Patrimonio en Fideicomiso D. Leg. N 861, Titulo XI, Flujos Futuros Alicorp. Respaldó la Primera Emisión del Primer Programa de Bonos de Titulización Alicorp colocada en setiembre de 2001 por S/. 125 millones. 3. Patrimonio en Fideicomiso D. Leg. N 861, Titulo XI, Flujos Futuros Ransa. Patrimonio que respalda a la Primera Emisión de Bonos de Titulización Ransa colocada en octubre y noviembre de 2002, en dos series, por un total de US$ 7 millones. 4. Patrimonio en Fideicomiso D. Leg. N 861, Título XI, LEAP FUND. Patrimonio que respaldó la Primera Emisión de Bonos de Titulización Estructurados - LEAP FUND colocada en mayo de 2002 por US$ 10 millones. 5. Patrimonio en Fideicomiso D. Leg. N 861, Título XI, Tarjetas 2005 Financiera CMR. Patrimonio que respalda la Primera Emisión de Bonos de Titulización CMR colocada en junio de 2005 por S/. 60 millones. 6. Patrimonio en Fideicomiso D. Leg. N 861, Título XI, 2005 Hunt Oil Company of Peru L.L.C., Sucursal del Perú. Patrimonio que respalda la Primera, Segunda y Tercera Emisión de Bonos de Titulización - HOCP colocada en diciembre de 2005 por US$ millones. El mercado nacional está formado por siete sociedades titulizadoras, cuatro de las cuales tienen como accionistas mayoritarios a los bancos más grandes del sistema financiero local, lo cual refleja una solvencia adecuada. ANÁLISIS DE COBERTURAS Para realizar el análisis de la cobertura que ofrece los flujos provenientes de los ingresos por alquileres y espacios publicitarios sobre el pago del principal e intereses (servicio de deuda) de los bonos a emitir, Equilibrium en un primer lugar, analizó la composición histórica de dichos ingresos en los últimos 4 años, observando que gran parte se encuentra compuesto por los ingresos fijos por alquiler (70% en promedio), seguido por los ingresos variables por alquiler (20% en promedio), y la diferencia por los ingresos por espacios publicitarios, reflejando una estabilidad en dichos ingresos. En segundo lugar, se analizó las proyecciones proporcionadas por la Empresa, donde se observó que la participación de los ingresos fijos por alquiler va disminuyendo en el transcurso del tiempo hasta por debajo del 50%, donde el ingreso variable por alquiler va tomando mayor importan-

8 cia, dado el crecimiento proyectado de las ventas de sus locatarios. En ese sentido, bajo un escenario normal, la empresa podría cubrir suficientemente el pago de servicio de deuda, incluso por encima de lo estipulado en el programa de bonos titulizados (mayor a 2 veces). Asimismo, en diferentes escenarios de estrés, donde se sensibilizó el ingreso variable por alquiler y el ingreso por espacios publicitarios reduciéndolos de manera conjunta en 15% y 30%, los niveles de cobertura si bien disminuían, aún continuaban por encima de lo requerido (mayor a 2 veces). Al cierre del mes de febrero de 2007, la CRA contó con un saldo final de US$805 miles y S/.15.4 miles aproximadamente, mientras que en marzo del mismo año contó con US$168.5 miles y S/.44.6 miles aproximadamente. Asimismo, la CSB a marzo de 2007 presentó un saldo final de US$436.4 miles y S/ miles. Cabe recordar que el primer pago recién se realizará en el mes de mayo. Por otro lado se analizó el flujo de caja de servicio de deuda de la Empresa, el cual según lo requerido en el programa de titulización, deberá cubrir como mínimos 1.25 veces su servicio de deuda. En un escenario normal la cobertura ofrecida por dichos flujos cubren de manera suficiente el pago de servicio de deuda, siendo 1.48 veces el resultado más bajo. Asimismo, en los mismos escenarios de estrés realizados en el ejercicio anterior, donde una reducción del ingreso variable por alquiler y espacio publicitario en 15% y 30% se traduce en una reducción del EBITDA y por lo tanto afecta el flujo de caja, la cobertura si bien se ve afectada, todavía permanece por encima de lo requerido. Resulta importante resaltar que el plazo de los contratos por concepto de arriendo de los locales, juega un papel importante en el análisis, dada la duración de los bonos (15 años), por tal motivo los escenarios mencionados anteriormente también han sido sensibilizados considerando la no renovación de los principales locatarios (que son los que tienen contratos con una mayor duración) una vez terminado el plazo de permanencia forzoso. Cabe indicar que la garantía otorgada por el inmueble donde opera el Centro Comercial, tiene un valor comercial de US$45.5 millones y un valor de realización de US$41 millones según el informe de valuación de fecha 17 de julio de 2006 realizado por la empresa Barron Valuaciones. Dicha garantía le otorga una cobertura mínima de 1.37 veces al total de los bonos (US$ 30 millones). Finalmente, hay que destacar que a pesar de lo señalado, los inversionistas son los que asumen los riesgos asociados a la reducción o inexistencia de Flujos, así como el incumplimiento de parte de los deudores, de ser el caso. ANÁLISIS DEL SECTOR Los Centros Comerciales (CC) se dividen básicamente en tres tipos: metropolitanos, distritales y de entretenimiento, destacando en cada rubro los siguientes: Tipo Metropolitano Distritales De Entretenimiento Centro Comercial Jockey Plaza Plaza San Miguel Mega Plaza Plaza Lima Sur Fashion Mall Caminos del Inca Molina Plaza El Polo Primavera Park Plaza Larcomar Caminos del Inca Marina Park Durante el año 2006 la tasa de vacancia de los Centros Comerciales se redujo, pasando de 5.3% en el 2005 a 3.8% aproximadamente, lo cual refleja el crecimiento de la demanda y del sector comercio. Los precios de la renta se encuentran en función del tipo del Centro Comercial, siendo de aproximadamente US$ 45/ m2 en los metropolitanos, US$17/ m2 en los distritales y US$26/m2 en los de entretenimiento. En los CC Metropolitanos, el rubro más importantes en el mix de tiendas lo constituye las prendas de vestir con un 48% del total de las tiendas aproximadamente, seguido por la sección comidas y el rubro otros. En los Centros Comerciales Distritales, el 49% de las tiendas típicas pertenecen al rubro de prendas de vestir, mientras que el rubro otros agrupa artículos varios como artesanías, juguetes, libros, discos musicales, licores y atracciones, y representan el 21% aproximadamente. Finalmente, en los Centros Comerciales de Entretenimiento, el rubro restaurantes encabeza el mix con el 27% de las tiendas, seguido por el rubro otros con el 24% y discotecas y bares con el 18% del mix de tiendas. La expansión de los Centros Comerciales viene tomando importancia a partir de los últimos meses del año 2006, no solo en la ciudad de Lima sino también en el interior del país, donde en Cajamarca se llevó a cabo la inauguración del El Quinde Shopping Plaza, sobre la base de 36,000 m2 y cuya inversión ascendió los US$10 millones. Asimismo, Malls Perú, perteneciente al grupo Falabella, y Parque Arauco S.A., vienen trabajando en la inauguración de Centros Comerciales. PERFIL DEL ORIGINADOR Inmuebles Panamericana S.A. (IPSA) fue constituida en diciembre de 1998, siendo su actividad económica el desa-

9 rrollo de actividades en el campo de las inversiones y valores, negocios inmobiliarios, compra venta de inmuebles, importaciones de maquinarias y de toda clase de artículos para la industria y materiales de construcción, entre otros. En Junta General de Accionistas celebrada el 19 de junio de 2001 se aprobó la ejecución del Proyecto Centro Comercial Mega Plaza, cuyas obras fueron culminadas el 28 de noviembre de 2002, para lo cual la Compañía suscribió un Contrato de Crédito Sindicado y Fianza Solidaria por US$14.75 millones con el Banco de Crédito del Perú, Banco Interamericano de Finanzas, Banco Financiero del Perú, y Banco Sudamericano. Es así que el 28 de Noviembre del año 2002 fue inaugurado el Centro Comercial Mega Plaza Norte, el cual se encuentra ubicado en el Cono Norte de Lima, en el distrito de Independencia, y fue edificado sobre un área de 96 mil metros cuadrados. La ubicación del Centro Comercial se fundamenta en el número de habitantes de la zona, la evolución de la población y los niveles de ingreso promedio principalmente. El desarrollo del proyecto fue liderado por el Grupo Wiese, quien contó con la asesoría de la empresa Brasilera Victor & Schellenberger (conocedores en la gestión de Centros Comerciales). El desarrollo de Mega Plaza se debió a la necesidad que tenían los habitantes de esa zona de contar con un Centro Comercial que contara con todos los atractivos y comodidades, que combine marcas conocidas así como un amplio surtido de oferta y precios, que a su vez sea seguro y proyecte confianza al visitante. El perfil del consumidor que asiste a Mega Plaza pertenece en su gran mayoría a un nivel socio económico C (65%), seguido por el D (18%) y B (17%), y que tienen una edad entre 18 y 39 años de edad (65%). Desde su inauguración a la fecha, el promedio mensual de visitas al Centro Comercial se ha venido incrementando gradualmente, siendo en el año 2003 el promedio mensual de visitas de 1 200,000 personas, mientras que en el 2005 fue de 1 900,000 personas. Hasta el año 2005 Mega Plaza contaba con 3 tiendas anclas principales que son: Ripley Max, Hipermercados Tottus, y Sodimac, además de Cinemark, Gold s Gym, y Coney Island. A la fecha se ha incorporado la tienda por departamentos Saga Falabella. Asimismo cuenta con un patio de comidas (food court), cinco bancos, un boulevard mega plaza que congrega una variedad de tiendas, el mall, y una serie de módulos, y restaurantes que hacen de Mega Plaza un Centro Comercial completo. El plan de expansión de IPSA contempla la incorporación de 7,400 m² de área arrendable para tiendas menores, todas estas inversiones empezaran a realizarse en el presente año y se espera estén concluidas a mediados de IPSA es líder en su mercado, es el principal Centro Comercial dirigido al nivel socioeconómico C en el mercado peruano. Su posicionamiento en el mercado es el de un Centro Comercial que cuenta con una gama amplia de productos y servicios y desarrolla también el concepto de diversión familiar. Por otro lado, IPSA ha contratado los servicios de Administradora Panamericana S.A.C. (APSAC) quien se compromete a prestar a IPSA el servicio de administración integral en las áreas de marketing, administración, cobranzas, laboral, contable, mantenimiento, limpieza y seguridad, además de velar por el buen funcionamiento del Centro Comercial. Accionistas En el mes de agosto de 2006 los accionistas de IPSA efectuaron la transferencia de sus acciones a favor de la empresa Holding Plaza S.A. por lo que actualmente el accionariado de la empresa se compone de la siguiente manera: Accionistas Participación Holding Plaza S.A. 55% Inmuebles Comerciales del Perú S.A.C 45% Asimismo la empresa Parque Arauco S.A. participa en el accionariado de IPSA a través de la empresa Inversiones Internacionales Parque Arauco S.A. que es accionista en 99.9% de Inmuebles Comerciales del Perú S.A.C. Parque Arauco S.A. posee una gran experiencia en el mercado inmobiliario y en el sector comercio, que data desde 1979, año en que se inició el proyecto de construcción de su primer mall en la comuna de Las Condes, Santiago. Es considerada pionera en el negocio de centros comerciales en Chile, y tiene presencia también en cuatro ciudades de Argentina. Al cierre del ejercicio 2006 los ingresos consolidados registrados por la Empresa totalizaron US$65.5 millones aproximadamente, obteniendo un margen operacional de 47.8% y una cobertura de su EBITDA sobres sus gastos financieros de 3.17 veces. io El directorio de Inmuebles Panamericana al 31 de diciembre de 2006 se encuentra compuesto por los siguientes integrantes: Nombre Marco Aveggio Merello Gonzalo de la Puente Wiese Mauricio Olaya Nohra Ismael Noya de la Piedra Andrés Olivos Bambach José Said Saffie Augusto Felipe Wiese de Osma Cargo Comité Ejecutivo El Comité Ejecutivo es una entidad conformada por representantes de los accionistas que, en coordinación con la gerencia de la administradora del Centro Comercial (Administradora Panamericana APSAC) realizan una labor de seguimiento y fiscalización de las metas y la gestión del

10 Centro Comercial. Se encarga adicionalmente de la evaluación y aprobación de los potenciales arrendatarios del Centro Comercial. Sus miembros son: Nombre Marco Aveggio Merello Marilu Wiese Moreyra de Labarthe Gonzalo de la Puente Wiese ANÁLISIS FINANCIERO Cargo Para la presente evaluación, se han utilizado los estados financieros auditados al cierre del ejercicio 2002, 2003, 2004, 2005 y 2006, así como información financiera no auditada al 31 de marzo de Cabe indicar que con fecha 28 de junio de 2006 la Comisión Nacional Supervisora de Empresas y Valores (CONASEV) realizó una serie de observaciones a los estados financieros auditados a diciembre de 2005 que llevaron a una nueva revisión de los mismos con información al 30 de junio de 2006 y diciembre de A raíz de dicha revisión, se produjeron 3 cambios en la información financiera los cuales se refieren a: Excedente de Revaluación e Impuestos Diferidos: La Empresa realizó una revaluación de sus activos en el año 1998 donde no se consideró el 30% de los impuestos a pagar, de tal manera, se ha generado en la cuenta impuestos diferidos en el pasivo no corriente un monto de S/.11.4 millones correspondiente a dichos impuestos. Dicha situación provocó dos efectos, por un lado, un incremento del pasivo total, y por otro, una disminución del capital social en dicho monto, lo cual elevó notoriamente el ratio de apalancamiento de la empresa la cual pasó de 0.98 veces en diciembre de 2004 a 1.31 en diciembre de Diferencia en Cambio: La pérdida por diferencia de cambio en el año 2005 representó el 45% del resultado del año, por tal razón se procedió a incluir dentro del activo fijo un total aproximado de S/. 3 millones (activación de la diferencia de cambio). El criterio que se debió seguir fue que dicha devaluación debió ser un problema para la economía en su conjunto y no sólo para un grupo de empresas. Por lo tanto, se redujo el activo fijo en S/. 3 millones y las utilidades retenidas en el mismo monto. Inversiones Inmobiliarias: Cuando los activos de una empresa son destinados exclusivamente a la realización de inversiones inmobiliarias pasan a denominarse Inversiones Inmobiliarias y las empresas deben elegir dos caminos a seguir: considerar dichas inversiones a costo histórico o aplicar la metodología del valor razonable, con lo cual se consideraría el valor de mercado de los activos y cualquier pérdida o ganancia de valor debía reconocerse el Estado de Ganancias y Pérdidas del ejercicio. IPSA ha decidido adoptar la metodología del costo histórico. Análisis de Ingresos Resulta importante señalar que los ingresos por alquileres de la empresa, los cuales representaron al 31 de diciembre de 2006 el 73.8% de sus ingresos totales, se encuentran compuestos por una parte fija (53.9% de los ingresos totales) y otra variable (19.9% del total), ésta última depende de las ventas de sus locatarios, y se tomará en cuenta sólo si se ha superado el valor mínimo (parte fija). Además cada locatario financia en forma proporcional los gastos comunes y parte de la inversión en publicidad y promociones. Asimismo, sus ingresos muestran una cierta estacionalidad, dado que en los meses de mayo y diciembre (día de la madre y navidad) se realizan campañas donde las empresas efectúan las mayores ventas, no obstante, dichos ingresos dependen de las ventas del sector comercio y por lo tanto están sujetos a los ciclos propios de la actividad económica. Por tal motivo, IPSA cuenta con un alto nivel de sus ingresos provenientes de arriendos fijos, lo cual mitiga dicho riesgo. Por otro lado el mix de tiendas que posee le otorga un importante nivel de diversificación de sus ingresos, donde si bien las tiendas anclas concentran la mayor parte de las ventas del centro comercial, los ingresos por alquileres provenientes de las tiendas menores tienen un peso importante, ya que representan alrededor del 50%, y son dichas tiendas las que abarcan una amplia variedad de productos y servicios. El cliente más importante por concepto de arriendo representó el 19% de los ingresos por alquiler de IPSA y 13% de los ingresos totales. Asimismo, las tiendas denominadas anclas, en conjunto representaron el 52% de los ingresos por concepto de alquiler y el 36% de los ingresos totales. Cabe resaltar que la demanda interna, la cual depende de las perspectivas de crecimiento de la economía y de los índices de empleo, cobra una gran importancia en los niveles de ingresos de IPSA, dado que una variación de dichas variables podría influir en los resultados de la Empresa. Indicadores Sector Comercio * Crecimiento Demanda Interna 4,4% 3,4% 4,4% 5,5% 10,4% Crecimiento Demanda Global 4,8% 3,9% 6,0% 7,1% 8,7% PBI * * Millones de nuevos soles Rentabilidad IPSA da inicio a sus operaciones en noviembre de 2002 realizando las inversiones necesarias para entrar al mercado en ese año, por lo tanto, es recién en el 2003 donde la empresa arroja resultados positivos, presentando una utilidad neta de S/.1.3 millones.

11 Para el año 2004, si bien los ingresos no presentaron una variación significativa, la utilidad neta de ese año (S/.9 millones) se basó principalmente en el mejor manejo de los gastos administrativos y financieros, así como en una disminución en los gastos diversos. Cabe resaltar que el resultado por exposición a la inflación (REI) incrementó la utilidad de ese período en S/.4.2 millones. Al cierre del ejercicio 2005 la utilidad neta de IPSA totalizó S/.1.4 millones, 84% por debajo del resultado obtenido en el 2004, lo cual respondió principalmente a un incremento de 50% en los gastos administrativos, de 27% en los gastos financieros, pérdida por S/.2.5 millones generada por diferencia en cambio, y la eliminación del resultado por exposición a la inflación (REI). El incremento de los gastos administrativos se basó en el mayor desembolso por servicios prestados a terceros (S/.12 millones versus S/.7.8 millones a diciembre de 2004), el cual respondió al pago del impuesto de alcabala correspondiente a la fusión entre Inmuebles Panamericana S.A. y Corporación Argenta S.A., bonificaciones extraordinarios, gastos por la ampliación del centro comercial y comisiones bancarias por el financiamiento de la construcción de la tienda Sodimac. Al 31 de diciembre de 2006 la utilidad neta de IPSA superó los S/.10.9 millones, monto muy por encima al presentado al cierre del ejercicio anterior. Dicho resultado se debió a los mayores ingresos, mejor manejo de los gastos administrativos, y al ingreso generado por diferencia en cambio, el cual totalizó S/.3.7 millones, incrementando la utilidad neta en ese monto. Los ingresos de la Empresa a diciembre de 2006 totalizaron S/.33.4 millones, los cuales estuvieron compuestos de la siguiente manera: Renta variable; 20% Renta fija; 54% Elaboración propia Distribución de los Ingresos Mantenimiento; 12% Publicidad; 11% Derecho de ingreso; 3% El incremento en 22% en los ingresos de IPSA estuvo basado en los mayores ingresos por publicidad (el aporte anual de las nuevas tiendas), mantenimiento (incrementó en 128%) y alquileres (tanto en renta fija como variable) por el ingreso variable de Sodimac y las mayores ventas por parte de los demás locatarios. Asimismo, el ratio que mide los ingresos por metro cuadrado arrendable arrojó un resultado de S/.552 por metro cuadrado a diciembre de 2006, monto que fue muy superior al presentado a diciembre de 2005 (S/.420) debido a los mayores ingresos por las mayores ventas de los locatarios. Cabe recordar que el ingreso por metro cuadrado a diciembre de 2005 presentó una disminución de 7% respecto al año anterior, dado a que el metraje arrendable de IPSA incrementó en 22% mientras que los ingresos por alquiler lo hicieron sólo en 13%. Este comportamiento respondió a que el aumento en el metraje se dio principalmente por el ingreso de Sodimac, empresa que recién entró en operación a mediados del 2005, por lo tanto los ingresos generados en dicho año no reflejan la realidad del negocio, es por ello que los ingresos de IPSA por concepto de alquiler (variable) con dicha empresa son reducidos en ese año. Al 31 de marzo de 2007 la tendencia en el incremento de los ingresos continúa, dado que totalizaron S/.9.1 millones, resultado 21.3% por encima del registrado a marzo de IPSA muestra a diciembre de 2006 un mejor manejo en los gastos administrativos, dado que pasaron de representar el 59% de los ingresos en diciembre de 2005 a representar el 48% en el 2006, debido principalmente a los menores gastos por servicios prestados por terceros y a los mayores ingresos. A marzo de 2007 dicha tendencia continúa ya que los gastos administrativos representaron el 46% de los ingresos totales (52% a marzo de 2006). De esta manera IPSA termina el año 2006 con una utilidad operativa de S/.15.9 millones, resultado 55% superior al presentado a diciembre de 2005, y con un margen operativo de 52% tal y como se presenta en el siguiente cuadro: Rentabilidad (en %) Margen Operativo EBITDA/G.F. (veces) Margen EBITDA Ing.Alquiler / m Elaboración propia. La generación de la Empresa medida por el EBITDA, totalizó S/.19.4 millones, el cual le brinda una cobertura de 2.9 veces a los gastos financieros, y presenta un incremento en relación a los ingresos (margen de EBITDA), el cual pasó de representar el 49.5% de los mismos en diciembre de 2005 a representar el 58% en el 2006 tal y como se mostró en el cuadro anterior. Asimismo, con dicha generación la Empresa podría cancelar el total de su deuda financiera en un período de 2.9 años aproximadamente, con lo cual no tendría ningún inconveniente dado que el plazo de vencimiento de dicha deuda es mayor. Los gastos financieros por su parte aumentaron en 27% producto de los mayores intereses sobre la deuda a largo plazo, la cual presentó un incremento de 13.7% respecto al año A marzo de 2007 por el contrario dichos gastos disminuyen en 8.6% respecto a marzo de 2006, a pesar de la mayor deuda de largo plazo, debido a las menores comisiones bancarias y financieras, dado que durante el ejercicio

12 anterior el Banco de Crédito del Perú (BCP) le efectuó un cobro por la cancelación del crédito sindicado. Finalmente, IPSA concluye el ejercicio 2006 con una utilidad neta de S/.10.9 millones, la cual le otorga un retorno sobre el nivel de sus activos promedio (ROAA) y patrimonio promedio (ROAE) de 7.65% y 17.96% respectivamente, tal y como se muestra en el siguiente cuadro: Rentabilidad (en %) ROAA ROAE Margen Neto Elaboración propia. Como se puede apreciar en el cuadro anterior, los indicadores de rentabilidad muestran heterogeneidad en sus resultados, dado que como se mencionó, la empresa al iniciar sus operaciones a fines de 2002, es recién en el 2004 donde empieza a generar utilidades. A marzo de 2007, la tendencia en la mejora de los indicadores de rentabilidad continúa dado que el ROAA y ROAE de la Empresa totalizaron 8.50% y 18.38% respectivamente. Solvencia y Endeudamiento Dado el giro de negocio al que pertenece IPSA, donde el 91% de sus activos totales son no corrientes, es que su estructura financiera se concentra en el largo plazo. Al 31 de diciembre de 2006 el pasivo corriente de la Empresa solo financió el 2% de sus operaciones, siendo las cuentas por pagar comerciales la cuenta más representativa. Por su parte el pasivo no corriente participó con el 56% en la estructura de financiamiento, siendo la deuda de largo plazo la cuenta más representativa la cual representó el 36% del total pasivo patrimonio. La deuda de largo plazo totalizó S/.55.5 millones, presentando un incremento de 13.7% respecto al cierre del ejercicio anterior, debido a la ampliación del préstamos sindicado por US$4.2 millones, y a un pagaré adicional por US$11.1 millones, ambos otorgados por el BCP. Cabe recordar que con fecha septiembre de 2002 la Empresa suscribió un crédito sindicado otorgado originalmente por los bancos: Banco de Crédito del Perú, Banco Financiero del Perú, Banco Interamericano de Finanzas y Banco Sudamericano, por un monto total de US$14.75 millones, a un plazo de 8 años contado a partir de mayo de En garantía de dicho crédito, IPSA constituyó una hipoteca sobre el inmueble de su propiedad, la misma que ya fue levantada en el 2006 y un fideicomiso en garantía sobre equipos utilizados en el Centro Comercial, por un valor de US$ millones. Además se contó con las fianzas solidarias otorgadas por Saga Falabella S.A. y Tiendas por Departamento Ripley S.A. por US$ 3.02 millones y US$ 2.35 millones respectivamente. Al cierre del ejercicio 2006 el único acreedor del crédito sindicado era el BCP, quien además le otorgó una ampliación del mismo por S/.14.4 millones. Al 31 de marzo de 2007 IPSA titulizó su deuda de largo plazo a través de la emisión de bonos tanto en moneda nacional como extranjera, por un total equivalente en nuevos soles de S/.79.7 millones aproximadamente. Dichos recursos fueron utilizados para la cancelación de la deuda sindicada y deudas con empresas vinculadas, y el remanente se utilizó como capital de trabajo para financiar la construcción del segundo piso del Centro Comercial. Es por ello que en marzo de 2007 no figura deuda con empresas vinculadas, que en diciembre de 2006 totalizaba S/.18.4 millones, representando el 12% del total pasivo patrimonio, y que correspondía a préstamos otorgados por las empresas del grupo para la ampliación del centro comercial, específicamente para la tienda Sodimac, Saga Falabella y locales adosados. Otra cuenta representativa del pasivo no corriente la constituye los impuestos diferidos (S/.13 millones), los cuales corresponden a los impuestos por la revaluación de terrenos realizada por la Empresa en el año Por su parte el patrimonio de la Empresa al cierre del ejercicio 2006 totalizó S/.64.1 millones, incrementándose en 10.6% respecto al año 2005, debido principalmente a las utilidades generadas durante el Dicho incremento al ser menor que el presentado por el pasivo, elevó el nivel de apalancamiento de IPSA, el cual paso de 1.29 veces el patrimonio en el 2005 a 1.4 veces en el 2006, tal y como se muestra en el siguiente cuadro: Solvencia Pas Cte / Patr End. patrimonial End. del activo Elaboración propia Cabe señalar que el patrimonio total de la Empresa se redujo en los primeros años producto de las pérdidas acumuladas que se presentaron hasta el año 2003, en donde revirtió su comportamiento y empezó a tener una tendencia positiva. Asimismo, en el año 2002 se produjo una reducción de capital que junto a las pérdidas acumuladas disminuyó el patrimonio en S/.23.2 millones. En diciembre de 2005 el patrimonio presentó un incremento de 16% producto de la fusión por absorción de Corporación Argenta S.A., donde el capital social pasó de S/.41.7 millones en el 2004 a S/.49.8 millones en el Cabe señalar que durante el ejercicio 2006, IPSA ha repartido dividendos por S/.3.3 millones correspondientes a resultados acumulados, y a la fecha no presenta una política de dividendos definida. Resulta importante señalar que durante el año 2006 se ha celebrado la incorporación de un nuevo socio estratégico, dado que la holding chilena Parque Arauco S.A. a través de

13 su subsidiaria Inmuebles Comerciales del Perú S.A.C. compró al Grupo Wiese de Perú el 45% de acciones de Inmuebles Panamericana S.A, propietaria del Centro Comercial Mega Plaza Norte. La operación se realizó por medio de IPSA y fue acordada por un monto de US$ millones. Con fecha 5 de mayo de 2006, los accionistas de IPSA realizaron la transferencia del 45% de las acciones del capital social a favor de Parque Arauco S.A. Parque Arauco S.A. participa en el mercado inmobiliario y en el sector comercio desde 1979, año en que se inició el proyecto de construcción de su primer mall en la comuna de Las Condes, Santiago. Es considerada pionera en el negocio de los centros comerciales en Chile, es propietaria del 100% de Parque Arauco Kennedy (1982) y Parque Arauco Maipú (1993) en Santiago, participa en un 33.3% en el Mall Marina Arauco de Viña del Mar (1999), además participa con 29.6% en la propiedad de la sociedad argentina Alto Palermo S.A:, dueña de 6 centros comerciales en Buenos Aires, y otros 3 situados en las ciudades de Mendoza, Salta y Rosario (2004). La propiedad de Parque Arauco S.A. se concentra en las familias Said y Abumohor quienes poseen el 34% y 10% respectivamente. A marzo de 2007, la emisión de bonos titulizados incrementó el nivel de endeudamiento de la Empresa, el cual fue de 1.42 veces el patrimonio (0.91 veces en marzo de 2006). Liquidez Debido a la adecuada estructura financiera que presenta la Empresa, donde existe un calce apropiado entre los plazos de las activos y pasivos, es que IPSA exhibe holgados ratios de liquidez, donde en diciembre de 2006 el activo corriente representa 4.9 veces las obligaciones corrientes de la compañía tal y como se observa en el siguiente cuadro: Liquidez y Gestión Liquidez general Liquidez ácida Capital de Trabajo (millones de soles) Elaboración propia Asimismo, la disminución de la deuda corriente en los últimos dos años frente a los mayores niveles de activo circulante producto de los mayores ingresos, ha generado un incremento en el capital de trabajo el cual le brinda un margen de maniobra para el desarrollo de sus operaciones. Dicha situación se acentúa a marzo de 2007, donde debido principalmente al mayor saldo en caja, el capital de trabajo presenta un incremento de 58.7% totalizando S/.17.9 millones aproximadamente. En cuanto a la estructura del activo de IPSA, ésta se concentra en el largo plazo, dado la característica del sector donde opera (inmobiliario), siendo la cuenta inversiones inmobiliarias la más representativa, participando con el 87% del activo total. Dicha cuenta presenta un incremento de 20.4% en diciembre de 2006 respecto al 2005 debido a las mayores edificaciones, construcciones y trabajos en curso, dado la incorporación de nuevos locatarios (Sodimac, Saga Falabella, entre otros), y por la fusión con la empresa Corporación Argenta S.A., donde se incorporó terrenos, edificios y otras construcciones, entre otros. Cabe resaltar, que la Compañía había constituido hipoteca sobre sus terrenos e inmuebles, la misma que fue levantada en el 2006 y un fideicomiso en garantía sobre activos utilizados en el Centro Comercial hasta por US$ millones a favor del BCP, en garantía del Contrato Sindicado. Asimismo, ha constituido garantía del inmueble incorporado recientemente en los registros de la Compañía hasta por US$ 4.2 millones para garantizar la ampliación del financiamiento del Contrato de Crédito Sindicado y Fianza Solidaria. A marzo de 2007, dichas garantías fueron transferidas a favor de los bonos titulizados suscritos con la empresa Creditítulos Sociedad Titulizadora. En cuanto al activo corriente, es la cuenta caja y bancos la más representativa, la que en diciembre 2006 totalizó S/.3.8 millones, reduciéndose en 41.1% respecto al año anterior debido por un lado, a las necesidades de capital de trabajo para la ampliación del Centro Comercial, y por otro, el pago de dividendos realizado en febrero de ese año. A marzo de 2007 por el contrario, dicha cuenta presenta un incremento de 290.2%, totalizando S/.15 millones aproximadamente. Las cuentas por cobrar no comerciales a empresas vinculadas corresponden a préstamos concedidos a Administradora Panamericana S.A.C. (APSAC) para el desarrollo de sus actividades. La clasificación que se otorga no implica recomendación para comprar, vender o mantener instrumentos representativos de deuda de la empresa clasificada así como tampoco participaciones u acciones de la misma Equilibrium Clasificadora de Riesgo S.A.

14 EMISOR : INMUEBLES PANAMERICANA S.A. Balances Actualizados (miles de S/.) 157, , ,9640 Nuevo 1, dic-02 % dic-03 % dic-04 % dic-05 % dic-06 % mar-06 % mar-07 % ACTIVOS Activo Corriente Caja Bancos y Fondos Restringidos de Corto Plazo % % % % % % % Valores Negociables 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% Cuentas por Cobrar Comerciales 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% - Terceros % % % % % % % - Vinculadas 357 0% 172 0% 145 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% Otras Cuentas por Cobrar 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% - Terceros 106 0% 3 0% 87 0% 91 0% 53 0% 21 0% 121 0% - Vinculadas 253 0% 104 0% 980 1% 628 0% 320 0% 0 0% 319 0% Total Inventario. 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% Impuestos y gastos pagados por anticipado % % % % % % % 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% Total Activo Corriente % % % % % % % Fondos Restringidos de Largo Plazo % % % % % 0 0% 0 0% Inversiones inmobiliarias, neto % % % % % % % Muebles, mobiliario y equipo 0 0% 0 0% 0 0% 543 0% 959 1% 0 0% % Inversiones en Valores 5 0% 5 0% 5 0% 5 0% 5 0% 5 0% 5 0% Intangibles % % % % % % % Otros activos 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% 313 0% 0 0% Activos Diferidos 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% Activo no Corriente % % % % % % % TOTAL ACTIVOS % % % % % % % PASIVOS Pasivo Corriente Cuentas por Pagar Comerciales 655 1% 341 0% 666 1% 632 0% % 163 0% 61 0% Cuentas por pagar vinculadas 438 0% 755 1% 292 0% 0 0% 363 0% 0 0% 0 0% Tributos por Pagar 114 0% 25 0% % 216 0% 7 0% 425 0% % Otras cuentas por pagar % 236 0% 287 0% 662 0% % 390 0% % Parte Corriente Deuda de Largo Plazo % % % % 0 0% % % Total Pasivo Corriente % % % % % % % Cuentas por Pagar Comerciales a LP 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0 0% Cuentas por pagar vinculadas % % % % % % 0 0% Deuda a largo plazo % % % % % % % Impuesto diferidos 0 0% % % 0 0% % Ganancia Diferida 0 0% 0 0% 0 0% 7 0% 18 0% 214 0% 3 0% Total Pasivo No Corriente % % % % % % % TOTAL PASIVO % % % % % % % Capital social % % % % % % % Reservas 0 0% 132 0% % % % % % Resultado del ejercicio % % % % % 801 1% % Resultados acumulados % % % % 655 0% % % TOTAL PATRIMONIO NETO % % % % % % % TOTAL PASIVO Y PATRIMONIO % % % % % % %

15 EMISOR : INMUEBLES PANAMERICANA S.A. ESTADO DE GANANCIAS Y PERDIDAS (Miles de S/.) Nuevo dic-02 % dic-03 % dic-04 % dic-05 % dic-06 % mar-06 % mar-07 INGRESOS Ingresos por Servicios: % % % % % % % Alquileres % % % % % % % Mantenimiento 261 5% % % % % % % Publicidad 90 2% % % % % % % Derecho de Ingreso % % 255 1% % 854 3% 57 1% 120 1% Otros menores % 24 0% - 0% - 0% - 0% - 0% - 0% TOTAL INGRESOS % % % % % % % Gastos Administrativos % % % % % % % Depreciación 0% 0% 0% - 0% - 0% - 0% - 0% UTILIDAD OPERATIVA % % % % % % % Ingresos Financieros 8 0% 20 0% 39 0% 53 0% 43 0% 4 0% 92 1% Gastos financieros % % % % % % % Diversos % % -64 0% (121) 0% (74) 0% - 0% 149 2% Gastos de Demolición % 0 0% 0 0% - 0% - 0% - 0% - 0% Utilidad antes del REI (17.230) -325% % % % % % % Resultado por exposición a la inflación y Diferencia en cambio % % % (2.497) -9% % (616) -8% (86) -1% Utilidad antes del Impuesto a la renta (16.403) -309% % % % % % % Participación de los Trabajadores 0 0% 0 0% 0 0% - 0% - 0% - 0% - 0% Impuesto a la Renta 0 0% 0 0% % % % 358 5% % Utilidad Neta (16.403) -309% % % % % % % Indicadores financieros ROAA % dic-02-19,69% dic-03 1,31% dic-04 9,01% dic-05 1,24% dic-06 7,65% mar-06 2,41% mar-07 8,50% ROAE % -31,68% 3,21% 19,64% 2,67% 17,96% 5,02% 18,38% Liquidez (veces) 2,60 2,28 1,84 2,46 4,90 2,32 4,55 Liquidez Acida (veces) 1,00 0,66 0,86 1,37 2,49 1,29 3,28 Capital de Trabajo Pasivo corriente / Patrimonio 0,15 0,14 0,14 0,11 0,05 0,09 0,08 Endeudamiento patrimonial (veces) 1,49 1,42 0,98 1,29 1,40 0,91 1,42 Endeudamiento del Activo (veces) 0,60 0,59 0,49 0,56 0,58 0,48 0,59 Ingresos por alquiler / m2 S/ EBITDA EBITDA /Ingresos 13,63% 49,54% 60,41% 49,52% 57,99% 57,45% 63,33% Deuda Financiera / EBITDA 69,34 4,72 3,07 3,94 2,86 2,65 3,67 Gasto Financiero / Pasivo Total 1,17% 5,06% 3,94% 3,95% 4,35% 1,36% 1,03% Cobetura de Intereses (EBITDA / gasto financiero) 0,62 2,09 3,51 2,58 2,90 2,38 3,48 Flujo de Utilidades (15.905) Gastos Financieros Deuda Financiera Cobertura de Gastos Financieros -13,61 1,40 3,38 2,57 2,89 2,38 3,62

16 Patrimonio en fideicomiso D.Leg. No861 - Título XI - Inmuebles Panamericana BALANCE GENERAL AL 31 DE MARZO DEL 2007 ( Expresado en dólares americanos ) ACTIVO Caja y Bancos 1,151,606 Credito Fiscal Cuentas por cobrar titulizada 23,364,774 Provisión para cuentas por cobrar titulizada Cuentas por cobrar originador Cuentas por cobrar 434,175 Otras cuentas por cobrar TOTAL ACTIVO 24,950,555 PASIVO Y PATRIMONIO NETO Tributos por pagar Ingresos diferidos Instrumentos representativos de deuda 25,003,135 Intereses por pagar Bonos 604,299 Otras cuentas por pagar originador 20,895 PATRIMONIO NETO 25,628,328 Resultados acumulados Resultados del ejercicio -677, ,773 TOTAL PASIVO Y PATRIMONIO 24,950,555 ESTADO DE GANANCIAS Y PERDIDAS POR EL PERIODO TERMINADO EL 31 DE MARZO DEL 2007 ( Expresado en Dólares americanos ) Ingresos Comisiones Rendimiento de cartera titulizada Recupero de cartera castigada Gastos Gastos de soporte recibidos de la Principal -63,070 Gastos financieros, neto -1,023 Intereses por obligaciones titulizadas -604,299 Provisiones de cobranza dudosa Ingresos financieros Otros gastos, neto -9,381 Pérdida por diferencia de cambio, neto Utilidad (Pérdida) antes del Impuesto a la Renta -677,773 Impuesto a la Renta 0 Utilidad (Pérdida) del Ejercicio (677,773)