NOTICIAS DEL MUNDO DE LOS DERIVADOS

Transcripción

1 BCR NEWS/ Año XI, Noticias Nº 529 del mundo 05 de de Septiembre los derivados de Nº BCR NEWS/ Noticias del mundo de los derivados Nº 491 NOTICIAS DEL MUNDO DE LOS DERIVADOS ARTÍCULO Para comprender el valor tiempo del dinero Felicitaciones! Usted ha ganado un premio en dinero y tiene dos opciones para cobrarlo: (a) recibir US $ en efectivo o, (b) recibir los US $ dentro de tres años. Cuál de las opciones propuestas elegiría? Qué es el valor tiempo? Como la mayoría de las personas, ante las dos alternativas propuestas, usted elegiría recibir el dinero en estos momentos. Después de todo, tres años es demasiado tiempo para esperar. Pero, por qué una persona racional esperaría a cobrar este dinero en el futuro cuando podría tenerlo ahora? Para la mayoría de nosotros, quedarnos con el dinero ahora es una decisión instintiva. Por tanto, en el nivel más básico, el valor tiempo del dinero demuestra que, si todos los demás factores se mantienen constantes, es mejor tener el dinero hoy que mañana. Pero, de qué estamos hablando? Un billete de US $100 tiene el mismo valor que un billete de US $100 dentro de un año, no es así? En la actualidad sabemos que aunque el billete sea el mismo, usted puede hacer mucho más con dicho billete si lo tiene ahora ya que con el paso del tiempo usted puede ganar mayor cantidad de intereses por su dinero, siempre y cuando no estamos pensando en guardarlo en un cajón o debajo de alguna baldosa. Retomemos el ejemplo inicial: recibiendo el premio de US $10000 hoy, usted se encuentra ante la posibilidad de incrementar el valor futuro de su dinero mediante una inversión que proporcione pago de intereses sobre un determinado período de tiempo. Por otro lado, en la opción B usted no tiene la opción tiempo de su lado y el pago que recibirá en tres años será en definitiva su valor futuro. Aclaremos la situación de manera gráfica: Valor presente Valor futuro Años (a) US $ US $ intereses (b) US $ intereses US $ Departamento de Capacitación & Desarrollo de Mercados Tel: (54-341) / 78. Internos: 2346 / CURSOS cursos@bcr.com.ar 1

2 BCR NEWS/ Noticias del Mundo de los Derivados Nº 529 Si usted elige la opción (a), su valor futuro serían los US $ más algún interés ganado durante los tres años siguientes. El valor futuro de la opción (b) por otro lado, sería únicamente US $10000 ya que fue su elección diferir el cobro. Por tanto, usted puede calcular exactamente cuanto más valiosa es la opción a sobre la b. Analicemos un ejemplo. Lo básico de valor futuro Si usted elige la opción (a) e invierte el monto total a una tasa de interés simple del 4.5% anual, el valor de su inversión al final del primer período sería US $ 10450, cifra que es calculada multiplicando el valor principal (10000) por la tasa de interés y agregando este resultado (los intereses ganados) a su inversión inicial. Valor futuro de una inversión al final del primer período = (10000 x 0.045) = Inclusive usted puede manipular la ecuación anterior para lograr una generalización del cálculo: Ecuación original = (10000 x 0.045) = Manipulación (saco factor común 10000) = [1 + (1 x 0.045)]= Ecuación final = x ( ) Si los son reinvertidos por año más, supongamos a la misma tasa, cuál sería nuestro valor futuro? Para calcularlo, utilizamos nuevamente la fórmula vista en el párrafo anterior, con la particularidad que el monto inicial ahora es (inversión inicial más intereses capitalizados del primer año) Valor futuro para el segundo año = x ( ) = El cálculo precedente es equivalente a decir: Valor futuro = US $ x ( ) x ( ) Si buscamos en nuestras memorias aquellas clases de matemáticas en donde nos enseñaban las reglas de los exponentes, recordaremos que la multiplicación de términos idénticos es equivalente a sumar sus exponentes, los dos términos equivalente en nuestra fórmula son ( ) y el exponente de cada uno de ellos es 1. Luego de este recordatorio podemos representar la ecuación de valor futuro de la siguiente manera: F = x ( ) (1+1) F = x ( ) 2 F = Podemos ver además que el exponente es igual al número de años por el cual el dinero es invertido y genera intereses. Por tanto, la ecuación para el cálculo del valor futuro de nuestra inversión en tres años sería F = x ( ) (1+1+1) F = x ( ) 3 F =

3 BCR NEWS/ Noticias del Mundo de los Derivados Nº 529 Este cálculo nos muestra que no necesitamos saber cual es el valor futuro después de un año de inversión y luego saber cuál será después de dos años y luego tres. Si nosotros sabemos cuantos años mantendremos la inversión el valor futuro puede calcularse como el monto original de la inversión multiplicado por (1+i) n. Esto es: F = monto original x (1 + tasa de interés por período) ó F = P x (1+i) n número de períodos Lo básico sobre valor presente Si usted recibe hoy US $ 10000, por supuesto, su valor presente sería debido a que el valor presente es lo que puede disponer hoy para realizar una inversión. Si los fueran recibidos dentro de un año, el valor presente de esa suma no sería debido a que usted no puede contar hoy con ese dinero. Para encontrar el valor presente de una inversión (en nuestro caso US $10 mil) necesita pensar que 10 mil dólares es el valor futuro de una cantidad de dinero que se invierte hoy. En otras palabras, para encontrar el valor presente de futuros necesitamos encontrar cuánto deberíamos invertir hoy en orden a recibir en el futuro. Para calcular el valor presente, o la cantidad que deberíamos invertir hoy usted debe sustraer el interés acumulado (hipotético) de los US $10 mil. Para lograrlo podemos descontar los pagos futuros (10mil) por la tasa de interés del período. En esencia todo lo que usted debe hacer es reacomodar la fórmula de valor futuro vista anteriormente con el objeto de encontrar P. Entonces, F = P x (1+i) n Necesitamos encontrar P, por tanto, pasamos de término el factor (1+i) n F (1 + i) n = P ó P = F(1 + i) n Analicemos entonces la opción (b) de nuestro ejemplo original. Recordemos que según esta, los dólares serían recibidos en tres años. Esta suma de dinero es en definitiva el valor futuro de nuestra inversión. Si ya hubiesen pasado dos años desde la propuesta, descontaríamos el pago por un año solamente. Al finalizar el segundo año de espera el monto a recibir dentro de un año sería: P = ( ) 1 = $ Entonces, si hoy faltara un año para cobrar los 10 mil dólares, el valor presente de esta inversión sería Continuando con nuestro ejemplo, si aún restaran dos años para cobrar la suma prometida y la tasa de interés continuara siendo la misma, el cálculo sería el siguiente: P = ( ) 2 = $

4 BCR NEWS/ Noticias del Mundo de los Derivados Nº 529 Si a la inversión le restaran 3 años, entonces el valor presente sería: P = ( ) 3 = $ Entonces, elegir la opción (b) es lo mismo que tomar hoy e invertirlos durante 3 años a una tasa del 4.5%. Lo visto hasta el momento nos lleva a concluir que la opción (a) es preferible no sólo porque ofrece el derecho a tener dinero hoy sino porque le ofrece a usted US $ dólares más en efectivo ( ). Más aún, si usted invierte los 10 mil de la opción A obtiene un valor futuro superior que la (b) en ( ). Valor presente de un pago futuro Agreguemos un poco más de valor a nuestro conocimiento sobre inversiones Qué sucede si el pago que voy a recibir en tres años es mayor a la suma a recibir hoy? Digamos que usted podría recibir 15 mil dólares hoy o 18 mil dentro de cuatro años Cuál de las opciones elegiría? La decisión en este caso es un tanto más difícil. Si usted decide recibir 15 mil hoy e invertir la totalidad probablemente dentro de 4 años termine obteniendo una suma inferior a los 18 mil dólares. Usted podría encontrar el valor futuro de los 15 mil pero, debido a que vivimos en el presente, encontremos el valor presente de los 18 si la tasa de interés es del 4%. Recordemos la ecuación de valor presente: P = ( ) 4 = $ De este cálculo podremos tomar alguna decisión sobre bases más firmes. Por supuesto, la elección será posponer el cobro durante 4 años. Conclusiones Las líneas presentadas demuestran nada menos que el tiempo es dinero. El valor del dinero que usted tiene ahora no es el mismo que tendrá en el futuro y viceversa. Es importante conocer cómo calcular el valor tiempo de manera de poder distinguir los valores de las inversiones que se ofrecen a diferentes momentos. Fuente: traducción libre del artículo Understanding The Time Value Of Money, NOTICIAS La Bolsa de Brasil quiere crear una red con sus mercados vecinos (Mondovisione.com 29/08/2008) El mercado brasilero de acciones y derivados BM&F Bovespa ha iniciado contactos con Chile, Perú y Colombia con el objetivo de fortalecer los vínculos con sus vecinos para aumentar el atractivo de América Latina y asegurar el ingreso de flujos de inversión a la región. Los representantes del mercado brasilero se reunirán en Chile con los mercados locales y entidades de control de modo de facilitar operaciones entre ambos mercados. Paulo Oliveira Junior, vice presidente y director del área de Desarrollo de Nuevos Negocios de BM&F Bovespa, dijo que existe un gran interés en mantener la liquidez de los mercados latinoamericanos, en crear nuevos productos, en desarrollar relaciones bilaterales entre países para evitar que los capitales y las inversiones se alejen hacia 4

5 otras regiones. Según Oliveira, la mejor forma de realizarlo es reforzando los mercados locales. La idea no es la adquisición sino la cooperación. Si es necesario invertir en nuevas plataformas de negociación, en el desarrollo de productos o inversión en personal, estamos preparados para trabajar en conjunto, dijo Oliveira. El primer paso es conocer qué pueden comprar los mercados locales en Brasil. Cómo puede, por ejemplo, un inversor brasilero invertir fácilmente en Chile y viceversa. Luego se intenta crear un vínculo entre los mercados en Chile, Perú y Colombia a través de la cooperación, asociación y no creando una única entidad que maneje los mercados de la región. Asimismo, los representantes del mercado brasilero visitarán los mercados de Perú y Colombia. Por otro lado, BM&F Bovespa ya ha cerrado acuerdos con los mercados de Argentina y México. Las compañías de capital privado buscan seguros (Financial News01/09/2008) Warren Buffet una vez llamó a los derivados armas financieras de destrucción masiva. En realidad, son más defensivas que ofensivas y se han convertido en una herramienta estándar de los capitales privados (Private Equity Firms) para proteger el valor de sus portfolios. De manera creciente, los mercados financieros internacionales volátiles impulsaron a los grupos de buyouts a utilizar contratos de derivados como una forma de asegurar los retornos de sus inversores. Es probable que los administradores que son parte de grandes grupos de inversión puedan hacer una mejor utilización de los derivados ya que seguramente poseen conocimientos provenientes de sus operaciones propias. Una técnica estándar es conocida como swapping out (utilizando contratos forward) donde dos partes acuerdan comprar o vender un determinado activo a una fecha específica y por un precio preestablecido. Los contratos forward FOX cubren las fluctuaciones de las divisas fijando el tipo de cambio al que serán distribuidas las ganancias del negocio. El corredor debe encontrar una contraparte que esté dispuesta a apostar a las fluctuaciones de la divisa. Kit Tuke, administrador de inversiones, dijo: supongamos que tenemos un negocio aeroespacial basado en la libra pero las ventas son en dólares y conocemos cuales serán las ganancias durante los próximos tres años. Es posible comprar contratos forward para los dólares para cada uno de los años, de modo de cubrirse de las potenciales fluctuaciones. Otra ruta más costosa es comprar opciones, que garantizan a la firma de capital privado el derecho (no la obligación) de intercambiar una divisa por otra a un tipo de cambio preestablecido en una fecha específica. Las operaciones FOX, así como los swaps de tasas flotantes por tasas fijas, se han convertido en la norma debido a la creciente volatilidad. Este tipo de negociaciones son realizadas por la mayoría de los grupos de buyouts europeos que poseen fondos en euro pero realizan acuerdos en dólares o libras. Muchas firmas que se han beneficiado por el crecimiento del euro están buscando métodos que los protejan de las pérdidas que les provocaría una caída del valor del euro. Establecida hace 18 años atrás por Michael Pearce, PMC Treasury asesora a las compañías de capital privado en la administración de sus carteras. Según Pearce, encontrar el mecanismo adecuado para mitigar los riesgos de divisas y valuación es más complejo que la simple decisión entre opciones o forwards, siendo más importante determinar el momento oportuno para tomar estos instrumentos. Por ejemplo, supongamos que el tipo de cambio del dólar frente al euro es de 1.50:1 y usted es un fondo denominado en dólares que compra una compañía denominada en euros por 100m (US $150m). Asimismo, supone que saldrá de la inversión en cinco años. Puede cubrir su riesgo vendiendo contratos forwards por 100m a cinco años pero no tiene certeza sobre la fecha de salida o de la cantidad que podrá obtener de la venta. Si el tipo de cambio en cinco años es, por ejemplo, 1.20:1 y no se retira o, peor aún, el valor de la inversión ha caído, 5

6 debería cerrar la posición en forwards con una pérdida. Cuando las inversiones son maduras y el fondo tiene relativa certeza respecto a la fecha de salida y su valor, ahí sí puede (y en efecto, debe) tomar una posición en forwards o comprar opciones. Pero la reciente percepción de una reversión de la tendencia del euro está provocando que algunas firmas miren más allá de las carteras de empresas individuales, buscando formas de cubrirse en líneas generales de las devaluaciones de las divisas. Esta tendencia se debe a que muchos creen que el euro ha alcanzado un pico y las firmas desean, justificadamente, asegurar las ganancias obtenidas a través de la apreciación. Consideremos un fondo americano con inversiones en dólares que ha invertido parte de sus fondos en Europa. Supongamos que el valor de dichas inversiones ha crecido un 20% en virtud de la propia inversión y un 40% a través de la apreciación del euro contra el dólar y el fondo desea fijar esas ganancias. Uno de los principales bancos que ofrece soluciones a este tipo de problemas es el Banco de Escocia, que es uno de los bancos que intenta diversificar sus carteras de efectivo después de la multi millonaria crisis subprime. Para los bancos puede ser muy lucrativo ofrecer seguros basados en derivados, aunque algunos son escépticos en relación a si este tipo de instrumentos es siempre apropiado. Debido a la ingeniería financiera que caracteriza a los bancos, ellos prefieren las estructuras complejas. Sin embargo, para los fondos de inversión privados, cualquier instrumento más complejo que los forwards o las opciones para cubrir sus riesgos de divisas son raramente apropiados. A pesar de esta advertencia, las posibilidades que ofrecen los bancos, aún para garantizar el valor futuro de los portfolios, parecen milagrosas. CME desarrollará productos con el mercado japonés (Chicago Tribune 03/09/08) CME Group Inc., en un movimiento para expandir su presencia internacional, hizo saber el miércoles que ha firmado un memorando de entendimiento con el mercado japonés Osaka Securities Exchange Co. sobre un plan que llama a los dos mercados a desarrollar conjuntamente productos y servicios para estimular el trading global. El memorando es sólo un acuerdo para comenzar un diálogo formal, hizo notar Ferry Duffy, presidente de CME. En base al acuerdo, dijo, esperamos crear oportunidades adicionales de trading e incrementar el acceso a más mercado para los clientes de ambas organizaciones Tanto el mercado de Osaka como el de Chicago operan futuros y productos derivados basados en el Nikkei Stock Average, el producto índice de acciones japonesas más ampliamente negociado. Por las diferencias horarias entre las zonas, podrían en teoría establecer trading las 24 horas. Por su parte, el ejecutivo en jefe Craig Donohue, de CME, dijo que el acuerdo está diseñado para extender aún más el alcance de CME Group en los mercados asiáticos. El mercado de Osaka es el mayor mercado de derivados de Japón, y CME, que el mes pasado cerró un acuerdo de adquisición del New York Mercantile Exchange por US $8200 millones, se llama a sí mismo el mercado de derivados más grande y diverso del mundo. Los mercados de EE.UU. crecen en Europa (Financial News - 04/09/08) Los mercados estadounidenses Chicago Mercantile Exchange (CME) y Nasdaq OMX remarcado sus ambiciones europeas lanzando servicios que apuntan directamente a los inversores de la región. El CME dijo ayer [por el miércoles] que lanzará el 27 de octubre una versión de su popular contrato de futuros sobre índice accionario E-mini S&P 500 denominada en euros. Desde el mercado dijeron que la capacidad de operar futuros estadounidenses en euros 6

7 permitirá a los participantes del mercado ganar acceso al mayor índice accionario de EE.UU combinado con la exposición a la divisa europea en una misma operación Robert Ray, director de ventas internacionales de productos de CME, dijo: la denominación del contrato en euros incrementa la relevancia de nuestros productos índices en nuestra base de clientes europeos. Los clientes en toda Europa quieren una exposición eficiente a los mercados de valores norteamericanos y este producto lo facilita así como también permite nuevas oportunidades de spread entre productos de CME Group y derivados listados en otros mercados. El lanzamiento es el último movimiento internacional del CME, que siguió a la firma del memorando de entendimiento con el mercado japonés de futuros Osaka Securities Exchange para desarrollar conjuntamente productos y servicios. Por su parte, Nasdaq OMX, lanzó un nuevo servicio que permite a los inversores europeos el acceso directo a su principal fuente de información sobre valores estadounidenses, y viceversa. El mercado expone que el nuevo servicio alivia la necesidad de los clientes de usar redes transatlánticas para satisfacer demandas globales pero geográficamente dispersas. Adena Friedaman, vicepresidente ejecutivo de Nasdaq OMX dijo: Mientras los mercados de capitales se vuelvan cada vez más globales, estos pasos son lógicos para asegurar a nuestros clientes el acceso fácil a la información de Nasdaq, independientemente de su ubicación. El Mercado de Colombia lanza un nuevo Mercado de Derivados basado en tecnología NASDAQ OMX (Mondo Visione - 04/09/2008) El NASDAQ OMX Group y la Bolsa de Valores de Colombia (BVC) lograron un significativo hito esta semana con el lanzamiento del nuevo mercado de derivados de BVC, basado en tecnología de trading provista por NASDAQ OMX. La nueva plataforma de trading, la cual más adelante este año también abarcará cash equities, es parte de la iniciativa de BVC de aumentar su posición en el mercado de cambio de América del Sur. Este exitoso lanzamiento es un paso crítico para mejorar nuestra oferta a la comunidad de inversores tanto de Sudamérica como internacionales, dijo Juan Pablo Córdoba, Presidente de BVC. La implementación del motor de trading NASDAQ OMX permite tanto a los inversores minoristas como institucionales ejecutar sus órdenes de manera más segura y eficiente. Además, el sistema provee de escala para futuros aumentos de volumen, así como también flexibilidad para introducir rápidamente nuevos productos. El sistema que NASDAQ OMX entrega a BVC ofrece una plataforma de alta velocidad y baja latencia, y está diseñado para permitir la rápida introducción de nuevos productos y servicios de trading. También permite límites de alta capacidad para satisfacer las necesidades de los traders algorítmicos y de alta velocidad. Este lanzamiento verdaderamente simboliza el compromiso de BVC de convertirse en un mercado líder en Sudamérica, dijo Markus Gerdien, Vicepresidente Ejecutivo de Tecnología de Mercado de NASDAQ OMX. BVC ha invertido en una solución de las mejores existentes en el mundo, último modelo que los alineará a los estándares internacionales y los colocará en una excelente posición para incrementar la liquidez y atraer capital internacional. EE.UU. investiga los mercados de petróleo (La Nación 04/09/2008) Los reguladores de los mercados de materias primas de Estados Unidos investigan si los grandes protagonistas del sector energético están inyectando información falsa para influenciar las percepciones acerca de la oferta y la demanda del crudo, dicen fuentes allegadas a la investigación. 7

8 Uno de los temas que preocupa a los reguladores es que algunas compañías pueden estar ofreciendo información distorsionada sobre sus inventarios para beneficiar sus posiciones en el mercado, indican fuentes cercanas. Caídas inesperadas en los inventarios de petróleo, que la Administración de Información de Energía divulga todos los miércoles, pueden desatar bruscas alzas en el precio de referencia de los futuros de crudo que cotizan en la Bolsa Mercantil de Nueva York. En teoría, una empresa podría declarar menos barriles de los que tiene en su poder, para sugerir que el suministro es más escaso que en la realidad y luego vender su petróleo físico con una prima una vez que los precios del crudo se hayan disparado. Otra preocupación de los reguladores es determinar si las compañías realizan ciertas compras y ventas físicas tan sólo para influir en los precios a corto plazo en los mercados de futuros de petróleo. No está claro si los reguladores en la Comisión de Negociación de Futuros de Commodities (CFTC) tienen bajo la lupa a ciertas compañías de energía en particular. La agencia, no obstante, se ha mostrado más activa últimamente a la hora de solicitar e investigar las pistas que les proveen fuentes en el mundo de la compraventa de petróleo, sugiriendo que sus sospechas podrían estar fundadas en pistas específicas, según fuentes cercanas. Una vocera de la agencia dijo que la CFTC ya ha anunciado una medida tomada (en julio) sobre los mercados de crudo que fue resultado de la investigación nacional que realiza la agencia, y estos esfuerzos de investigación son continuos. Asegurar la integridad de los mercados de futuros es crucial, en particular en el sector de energía, dado el impacto que tienen los precios de la energía en todos los consumidores. La investigación sobre la integridad de los datos es parte de una pesquisa a más largo plazo sobre los mercados de petróleo y de una campaña más amplia de la CFTC para mejorar su información y su comprensión de cómo funcionan los mercados de energía que regula. Últimamente, ha aumentado la presión para que la CFTC ejerza un control más estricto, en momentos en que el Congreso estadounidense ha debatido si debe pedirle a la agencia que dé nuevos pasos para controlar los abusos o estudiar el impacto de la especulación en el mercado. Varios legisladores han criticado a la agencia por regular de forma laxa. Hace unas semanas, la CFTC envió una nueva tanda de amplios pedidos de información a grandes comerciantes de petróleo, incluidas firmas de Wall Street, compañías de energía y comerciantes de petróleo físico. Hace unos meses había enviado otra ronda de consultas, afirman abogados involucrados en el caso. Las autoridades buscan conseguir los nombres de los mayores negociadores de las firmas y sus intercambios de correo electrónico y mensajería instantánea sobre los mercados de petróleo desde comienzos de 2007, o en algunos casos, desde También ha preguntado acerca de sus inventarios de activos, entre otros bienes físicos que los negociadores puedan poseer o controlar. Personas que han visto las peticiones de información las caracterizan como muy generales. Entre otras preguntas, la CFTC ha pedido a algunos destinatarios que revelen cualquier tipo de prácticas injustas, inadecuadas, reñidas con la ética o ilegales, afirman las fuentes. La CFTC reveló en mayo que, desde diciembre, ha investigado la compra, el transporte, el almacenamiento y el intercambio financiero de petróleo. Los reguladores también buscan evidencia de que los operadores podrían realizar ciertas transacciones fuera de las bolsas. 8

9 LIBROS RECOMENDADOS Manager's Guide to Multinational Finance (Jae K. Shim) Muchas empresas son corporaciones multinacionales (MNCs por sus siglas en inglés) que tienen una cantidad significativa de operaciones en el exterior. Los interventores de MNCs requieren comprender la complejidad de las finanzas internacionales para que las decisiones financieras y de inversión tengan sentido. Las finanzas internacionales, también conocidas como finanzas multinacionales, involucran consideraciones sobre la administración de capital de trabajo, financiamiento del negocio, control de tipos de cambio y políticas de riesgo, e inversión externa directa. Esta guía incluye los siguientes tópicos: determinación de los tipos de cambio y mercados de divisas, equilibrio en el mercado internacional de capitales, eficiencia de los mercados internacionales, administración de transacciones externas, financiamiento de importaciones y exportaciones, administración de capital de trabajo, banca internacional, inversión internacional y diversificación. ISBN-10: ISBN-13: Editorial: Global Professional Publishing 350 páginas, en rústica Profit from the Peak: The End of Oil and the Greatest Investment Event of the Century (Brian Hicks y Chris Nelder) Profit from the Peak contiene la información necesaria para navegar exitosamente el fin de nuestra economía basada en petróleo. No hay dudas que esto sucederá, la pregunta importante para los inversores es: cuándo ocurrirá y qué puede hacerse para captarlo? En este libro se realiza un profundo análisis del futuro del petróleo y gas, examina cómo se puede invertir en estos recursos efectivamente y beneficiarse de las alternativas energéticas de los próximos años. Los autores exploran el potencial y las posibles limitaciones de cada una de las mayores fuentes de energía, cubriendo cuidadosamente el ángulo de la inversión de cada una. ISBN-10: ISBN-13: Editorial: Wiley 286 páginas, tapa dura Elaborado por Estrella Perotti, Daniela Reale, Emilce Terré y Cecilia Ulla Irigoyen. Cualquier duda o sugerencia con respecto a este informe, escríbanos a cursos@bcr.com.ar. Ayúdenos a lograr que este servicio se adecue a sus necesidades. Muchas gracias. 9