OPERACIONES ESTRUCTURADAS NEGOCIACIÓN DE VOLATILIDAD DE TASA DE CAMBIO (VTC)
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- Agustín Morales Martín
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1 OPERACIONES ESTRUCTURADAS NEGOCIACIÓN DE VOLATILIDAD DE TASA DE CAMBIO (VTC) Atendiendo la demanda de participantes del mercado, la BM&F ha desarrollado la Operación Estructurada de Volatilidad de Tasa de Cambio (VTC), que estará autorizada para negociación a partir del día 14/11/03. La VTC no es un nuevo contrato, sino solamente un mecanismo que torna viable la estrategia de negociación simultanea de dos contratos: opción y futuro, ambos con base en la tasa de cambio entre el real y el dólar de Estados Unidos. De esa forma, no hay posiciones en abierto de VTC. Las operaciones realizadas bajo ese código serán automáticamente desmembradas en operaciones de opciones y en operaciones de futuro de tasa de cambio, de acuerdo con las especificaciones constantes de este Oficio. La BM&F creará un call diario para la negociación de la estrategia de VTC para algunas series de opciones. Las estrategias abarcando las demás series podrán ser negociadas después de ese call. Para la realización del call, la Bolsa informará el precio del contrato futuro de mismo vencimiento de la opción y su respectivo delta. Las operaciones realizadas, de acuerdo con lo mencionado, serán transformadas en negocios de opciones, en la cantidad de contratos de VTC negociada, y en negocios de futuro, cuya cantidad será igual al resultado de la multiplicación del delta por la cantidad de opciones, sujeto a redondeos. A partir del call inicial del día, los participantes podrán seguir negociando la operación, manteniéndose, hasta aviso en contrario, el precio futuro y el delta anunciados en el call. El precio futuro que será anunciado por la Bolsa tendrá como base la última cotización antes de la realización del call y, salvo aviso en contrario, será mantenido hasta las 14:30 hs., cuando la BM&F anunciará nuevo precio, de acuerdo con las condiciones de mercado en aquel momento. Habiendo volatilidad que provoque alteraciones significativas en el precio futuro corriente, la Bolsa podrá actualizar la cotización-base para la realización de la VTC antes de las 14:30 hs. Durante el período de actualización del precio futuro, la Bolsa suspenderá las negociaciones de VTC por un período de 15 minutos, para que los participantes puedan actualizar sus sistemas. En la hipótesis de que haya previsto call para el horario de alteración de la cotización de referencia y re-cálculo de los deltas de las series de opciones, los participantes serán informados también en el puesto de negociación en el cual será realizado el call. A seguir, están resumidas las características tanto de la Operación Estructurada de Volatilidad de Tasa de Cambio como las operaciones automáticas que serán creadas a partir del negocio en VTC. a) Operación de Volatilidad de Tasa de Cambio Código de negociación de la operación estructurada: VTC. Código de la serie involucrada: el mismo de la opción. Horario de negociación: desde las 10:15 hs. hasta el cierre del contrato futuro de dólar. No habrá negociación en la sesión de after-hours. Durante el período de cambio del precio de referencia, las negociaciones en VTC serán suspensas por 15 minutos.
2 Local de negociación: en el Sistema Electrónico de Negociación (GTS), con excepción del call especial, realizado en pregón. Horario del call especial: 10:15 hs. Local de realización del call: el puesto de negociación destinado a operaciones estructuradas. Vencimientos: todos los vencimientos autorizados por la BM&F para negociación (el call no será realizado para todas las series y vencimientos). Naturaleza de la operación: compra/venta. Cotización: la prima de la opción. Serie de la opción: apenas las series de opciones de compra y venta sobre tasa de cambio de reais por dólar autorizadas por la Bolsa a hacer parte de la operación estructurada. Ofertas en el call especial: las ofertas no serán firmes a lo largo del call especial. Lote de negociación en el call (q VTC ): múltiples de 5 contratos, respetado el mínimo de 100 contratos. Interferencia en el call (q VTC ): múltiples de 5 contratos, respetado el mínimo de 100 contratos. Lote de negociación en el GTS (q VTC): múltiples de 5 contratos. Especificación de comitentes: los negocios de VTC serán especificados uno a uno. En el caso de desdoblamiento de un negocio entre dos o más clientes, no podrá ser especificada, para cada cliente, cantidad que no sea múltiple de 5 contratos. Repasos de negocios: solamente podrán ser realizados en su totalidad y obedecerán los criterios y horarios establecidos por la Bolsa para los demás mercados. Algunos instantes antes del call inicial, la BM&F anunciará la cotización del Contrato Futuro Tasa de Cambio de Reais por Dólar Comercial que será tomada como referencia y el coeficiente delta calculado por el modelo de Black & Scholes, que hará parte del cálculo de la cantidad de contratos que será generada por la BM&F en el contrato futuro de dólar. Para efecto de cálculo del coeficiente delta de la serie de opción, la Bolsa utilizará la volatilidad implícita por ella calculada junto al mercado el día hábil anterior y las tasas de intereses para las operaciones DI x pre para los plazos de las opciones, expresas en base anual y capitalizadas continuamente. Esas tasas serán calculadas a partir de las Tasas de Referencia BM&F para DI x pre referentes al día anterior. Con la alteración de la cotización de referencia, la BM&F también divulgará los nuevos valores obtenidos para el delta de cada una de las series autorizadas para negociación en la estrategia. Tras el cierre de los negocios, la BM&F procederá al desdoblamiento del negocio en posiciones en el Contrato Futuro de Tasa de Cambio de Reais por Dólar Comercial, de mismo vencimiento de la opción, y en el Contrato de
3 Opción de Compra o de Venta sobre Tasa de Cambio de Reais por Dólar Comercial, consonante el siguiente criterio: b) Operación Automática que Será Registrada en el Mercado Futuro de Dólar a Partir de una Operación Estructurada con Opción de Compra de Dólar (Call) Vencimiento: el mismo mes de la serie negociada en VTC. Naturaleza de la operación (compra/venta): inversa a la de la operación de VTC. Precio: la cotización establecida por la BM&F con base en el último precio para el vencimiento respectivo. Caso, a criterio de la Bolsa, no haya precio consistente en virtud de la falta de liquidez, éste será calculado conforme el precio futuro del vencimiento más neto y las tasas de interés prefijada y de cupón cambiario para el período entre ese vencimiento más neto y el vencimiento para el cual el precio será arbitrado. Cantidad de contratos (q fut ): será calculada de acuerdo con la fórmula:, redondeándose el resultado para el múltiple de 5 más próximo, donde: siendo = cantidad de contratos futuros de dólar; = cantidad preliminar de contratos futuros de dólar; = cantidad de contratos negociados en VTC; = coeficiente delta calculado por la BM&F en número decimal, con redondeo en el segundo número. c) Operación Automática que Será Registrada en el Mercado Futuro de Dólar a Partir de una Operación Estructurada con Opción de Venta de Dólar (Put) Vencimiento: el mismo mes de la serie negociada en VTC. Naturaleza de la operación (compra/venta): idéntica a la de la operación de VTC. Precio: la cotización establecida por la BM&F. Caso el vencimiento respectivo, a criterio de la BM&F, no tenga liquidez suficiente para la determinación del precio con base en el último negocio, la BM&F lo arbitrará según el precio futuro del vencimiento más neto y las tasas de interés prefijadas y de cupón cambiario para el período entre ese vencimiento más neto y el vencimiento para el cual el precio será arbitrado. Cantidad de contratos (q fut): será calculada de acuerdo con la siguiente formula: redondeándose el resultado para el múltiplo de 5 más próximo, siendo
4 donde: = cantidad de contratos futuros de dólar; = cantidad preliminar de contratos futuros de dólar; = cantidad de contratos negociados en VTC; = coeficiente delta calculado por la BM&F e informado al inicio de las negociaciones de la serie respectiva, de manera decimal, con redondeo en el segundo decimal, calculado de acuerdo con lo que está descrito en el anexo de este Oficio. d) Operación Automática que Será Registrada en el Mercado de Opciones de Dólar (Call o Put) Serie: código idéntico al de la serie de VTC negociada. Naturaleza de la operación (compra/venta): idéntica a la negociada en VTC. Prima: la misma negociada en VTC. Cantidad: la misma negociada en VTC. Todos los resultados financieros de las operaciones estructuradas realizadas, inclusive de day trade, serán calculados y liquidados según los procedimientos establecidos para los contratos futuro y de opciones de dólar. Con referencia al criterio de redondeo empleado en los cálculos anteriormente citados, habrá redondeo universal en la parte entera de la cantidad, y será adoptado el siguiente procedimiento para la distribución de la cantidad de contratos futuros, caso, en un negocio, sea especificado más de un cliente: 1. Se calcula la cantidad de contratos futuros preliminar de cada cliente, con base en la cantidad de contratos especificada en la serie de opción negociada, utilizándose, para ello, la formula de FORMULA; 2. Se calcula la suma de las cantidades preliminares de todos los clientes del mismo negocio, comparándola con el total de FORMULA de la operación; 3. Caso haya diferencia entre la suma de FORMULA y FORMULA, esta será compensada en la posición del cliente que agregue el mayor número de contratos, de manera que la cantidad final sea igual a FORMULA. Ese procedimiento es necesario para evitar diferencia entre las cantidades compradas y vendidas en el contrato futuro. Los interesados por estrategias de day trade deben observar que, en virtud del procedimiento de redondeo, las operaciones de compra y venta realizadas para la misma serie de VTC pueden resultar en residuos de cantidades en el contrato futuro de dólar. Los costos operacionales de las operaciones de VTC serán calculados en los contratos futuros y de opciones de dólar, tras el desdoblamiento del negocio. La margen de garantía de las posiciones será calculada para el contrato futuro y para el respectivo contrato de opción de dólar, consonante ya divulgado por la Bolsa. En la hipótesis de que haya interrupción en la negociación del contrato futuro de dólar por cualquier motivo o en el caso de que sea negociado en el límite diario de oscilación, no habrá negociación en VTC.
5 ANEXO MODELO QUE SERÁ UTILIZADO EN EL CÁLCULO DEL COEFICIENTE DELTA El Modelo Será el de Black & Scholes, para opciones europeas sobre futuro. Para las opciones de compra, el coeficiente delta será calculado por medio de la siguiente formula: Para las opciones de venta, el delta será obtenido por: donde: N(.) = valor de la función de distribución de probabilidad normal acumulada; r = Tasa Referencial BM&F para DI x pre, interpolada para el período, hasta la fecha de vencimiento de la opción de dólar, referente al día anterior al de negociación y expresa en la forma anual en capitalización continua; donde: F = precio del contrato futuro de dólar que fue establecido por la BM&F como siendo valedero para las negociaciones del momento; X = precio de ejercicio de la serie negociada; σ = t = volatilidad del activo-objeto de la operación estructurada, calculada diariamente por la Bolsa, junto al mercado, referente al día anterior al de negociación y expresa en la forma anual, base 252 días hábiles; fracción de año al que se refiere el plazo del activo-objeto de la operación, en días hábiles, para el vencimiento de la opción. El coeficiente delta será expreso en forma decimal y redondeado en el segundo decimal para el múltiple de 0,05 más próximo, utilizándose el procedimiento de redondeo universal. La Tasa de Interés Para el cálculo del coeficiente delta, será utilizada la tasa de interés prefijada con expresión anual en capitalización continúa. La tasa de interés será obtenida a partir de las Tasas Referenciales BM&F del día hábil inmediatamente anterior, interpolándose esa tasa para el plazo exacto de la opción. Para encontrar la tasa de interés en capitalización continua, debe ser utilizada la siguiente formula:
6 donde: r pre = Tasa Referencial BM&F para operaciones DI x pre en la expresión efectiva anual, base 252 días hábiles; r = tasa de interés en la expresión anual en capitalización continua. La Volatilidad La volatilidad utilizada en el calculo del delta será obtenida por la BM&F vía recolección propia junto al mercado, siendo expresa en términos anuales y relativa al día hábil inmediatamente anterior. La volatilidad es informada para determinados niveles de delta, que tendrán los precios de ejercicio equivalentes encontrados por inversión numérica. La volatilidad para cada uno de los precios de ejercicios autorizados para la negociación será obtenida por interpolación vía spline cúbico. El Arbitraje de Precio del Contrato Futuro Caso no sea posible identificar un precio de referencia para el vencimiento del Contrato Futuro de Tasa de Cambio de Reais por Dólar Comercial por la ausencia de negocios en el día y de ofertas, la BM&F lo determinará utilizando la cotización del vencimiento más neto y el arbitraje con los mercados de tasa de interés prefijada y de cupón cambiario. OFÍCIO CIRCULAR 125/2003-DG, de 10/11/2003, con las Alteraciones introducidas por el OCs 129/2004-DG, de 21/10/2004, y 100/2006-DG, de 31/8/2006.
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