Desarrollo del mercado de capitales: la tarea continúa

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3 Desarrollo del mercado de capitales: la tarea continúa Es particularmente grato dirigirme a ustedes en un momento coyunturalmente importante del mercado de capitales peruano y luego de dos fructíferas gestiones de Marco Antonio Zaldívar como presidente del Consejo Directivo de Procapitales, por los periodos 2009/2011 y 2011/2013, donde me tocó desempeñarme como segundo y primer vicepresidente, respectivamente. En ambos periodos fui testigo de su estupendo involucramiento y asunción de responsabilidades, así como del cumplimiento de varios objetivos, entre los cuales debo resaltar: la cercana interacción con las principales autoridades y reguladores de los mercados financiero y de valores, traducida en un creciente y ya consolidado reconocimiento de nuestra institución como interlocutor válido del sector privado; nuestra internacionalización a través de iniciativas como inperú, GIPS e IGCLA; la asunción de la Secretaría Técnica en el proceso (aún en curso) de la actualización del Código de Gobierno Corporativo así como un destacable ordenamiento institucional. Como podrán observar, la valla es bastante alta, existiendo algunos retos por delante que este nuevo Consejo Directivo deberá poner en agenda. Asumo la Presidencia en un contexto en que se han publicado dos importantes leyes en el marco de la reforma del mercado de capitales peruano: (i) Ley de Promoción del Mercado de Valores (Ley N 30050), del 26 de junio de 2013, y (ii) Ley de las Operaciones de Reporte (Ley N 30052), del 27 de junio de 2013, las cuales en definitiva contribuirán a lograr un mercado más líquido, con más instrumentos de inversión, con un mayor número de participantes y mayor rapidez en los procesos de autorizaciones. Es importante resaltar que Procapitales ha participado activamente en el diseño de las normas antes señaladas en apoyo al sector público, función importante de nuestra institución que me honro presidir desde este mes y cuya responsabilidad asumo con mucho entusiasmo para los dos próximos años. Para ello, es necesaria la participación y colaboración de todos ustedes en la búsqueda de un mercado de capitales cada vez más transparente, profundo, líquido y diversificado; al tiempo de lograr consolidar la presencia local e internacional de Procapitales como una institución líder a nivel regional en este ámbito. Rafael Alcázar Presidente del Consejo Directivo 4 6 Análisis Legal Reconocimiento de la titularidad sobre acciones y dividendos Autor: Miryam Armas y Sergio Salinas Análisis Económico Los rescates financieros en la Eurozona Autor: David Alcázar Artículo Central El segmento de mineras junior en la BVL Autor: Ricardo Carrión Aviso Institucional Mercado de Valores Financiamiento de infraestructura mediante el mercado de capitales Autor: Andrés Milla 15 Empresas Fondos de inversión para pymes y empresas corporativas Autores: Giancarlo Botteri y Luis Caballero Colocación de Valores y Datos PiP Evolución de Mercados Autores: Fernando Iberico y Juan José Guzmán Opinión Posibilidades de repunte para las acciones mineras Autor: Bruno Kresevic Comité Editorial: Germán Alarco, César Álvarez, Paulo Comitre, Roberto Cores, Freddy Escobar, Jorge Kuryla, Paul Lira, Edgardo Suárez Director: Rafael Alcázar Subdirector: Gerardo M. Gonzales Editor: Héctor Alvarado Diseño y Diagramación: GHG Publicidad SAC Publicidad: Impresión: Lettera Gráfica Distribución: SMP 16 Novedades Normativas Autor: Milagros Villanueva Año 6 Número 60 Julio 2013 Suscríbase llamando al: Calle Las Camelias 820 Of. 601 San Isidro - Lima 27 El contenido de los artículos firmados es de responsabilidad exclusiva de los autores y no necesariamente refleja la opinión institucional de Procapitales. 17 Zoom Empresarial

4 Análisis Legal Fortaleciendo la protección de minoritarios: RECONOCIMIENTO DE LA TITULARIDAD SOBRE ACCIONES Y DIVIDENDOS Recientemente, la Superintendencia del Mercado de Valores (SMV) aprobó el Reglamento para el Reconocimiento de la Titularidad sobre Acciones, Dividendos y demás derechos en las sociedades anónimas abiertas, en el marco de procurar una mayor protección a los accionistas minoritarios. Este artículo comenta brevemente, desde la perspectiva del regulador y del sector privado, los principales alcances y efectos de la norma. Miryam Armas Abogada de la Intendencia General de Cumplimiento de Conductas Superintendencia del Mercado de Valores-SMV Con el fin de reforzar la protección de los minoritarios y sobre la base de la experiencia adquirida por los órganos encargados de la aplicación del marco legal para el reconocimiento de la titularidad sobre acciones, dividendos y demás derechos en las sociedades anónimas abiertas (Sociedades), que tengan constituido o no un patrimonio fideicometido de acuerdo al Decreto de Urgencia N ; se generó la necesidad de reformar dicho marco, mejorando los procedimientos facilitando el reconocimiento sobre la titularidad de acciones y dividendos. Mediante Resolución SMV N SMV/01 (Resolución), del 14 de junio de 2013, se aprobó el Reglamento para el Reconocimiento de la Titularidad sobre Acciones, Dividendos y demás derechos en las sociedades anónimas abiertas (Reglamento), los criterios aplicables y se modificó el régimen de sanciones específicas aplicables a esta materia. Con ello se busca reducir la cantidad de reclamaciones que se elevan a la SMV motivando que las mismas sociedades efectúen dicho reconocimiento. Así, se reducen costos para los accionistas y se generan eficiencias para ellos y para los intervinientes. A continuación se detallan los principales alcances del Reglamento. Cobro de dividendos El Reglamento facilita el cobro de dividendos por parte de accionistas que se encuentren alejados de la Sociedad, permitiendo que éstos puedan ordenar a una sociedad agente de bolsa (SAB) recabar sus acciones o dividendos, sin la exigencia de documentación adicional. Asimismo, establece la posibilidad que de manera alternativa al medio de pago elegido por la Sociedad, el accionista y/o la SAB que reciba la orden respectiva, puedan solicitar que la entrega se realice a través de un depósito en una cuenta bancaria de una empresa del sistema financiero de su preferencia. Con ello, se garantiza que el derecho de los accionistas al cobro de sus dividendos se ejerza de manera más sencilla, más fácil, sin mayores trámites y expeditivamente. Uso de formatos y evaluación de solicitudes Los interesados podrán solicitar el reconocimiento de la titularidad sobre acciones y dividendos (para los tres tipos de regímenes de trámite: general, especial y simplificado) mediante la presentación de formatos de solicitud aprobados por la SMV, que estarán disponibles en el Portal de la SMV y que también serán proporcionados por las Sociedades sin costo alguno. Antes del Reglamento, la práctica consistía en que los interesados presentaban sus solicitudes ante la Sociedad mediante un formato único del Colegio de Notarios, cuyo costo va de PEN 20 a PEN 60. Ahora, un solicitante podrá utilizar los formatos de la SMV y legalizar únicamente su firma con un costo mucho menor. Asimismo, se establece un plazo máximo para que la Sociedad, por única vez, formule observaciones a la solicitud presentada por los interesados. Dicho plazo será de 10 días hábiles y las observaciones deberán notificarse al solicitante; además, en caso la Sociedad requiera la presentación de documentación adicional, deberá fundamentar la utilidad de cada documento, con lo cual se evitará la imposición de cargas excesivas o reiteradas. Criterios aplicables Con la finalidad de reducir plazos en los procedimientos de solicitud y reclamación seguidos ante las Sociedades y ante la SMV, y generar predictibilidad en los administrados, la Resolución también aprueba los criterios aplicables al reconocimiento de la titularidad sobre acciones, dividendos y demás derechos en los procedimientos de solicitud o reclamación. En ese sentido, conforme al artículo 262-F de la Ley General de Sociedades (LGS), las Sociedades se encuentran obligadas a aplicarlos. Los principales criterios son: 1. Se reconoce la titularidad de acciones y dividendos a favor de la persona que figura registrada en la matrícula de acciones, en aplicación del artículo 91 de la LGS, salvo que exista pronunciamiento judicial en contrario. 2. En el caso de titulares fallecidos, cuyos herederos solicitan la titularidad de acciones y dividendos en virtud de su inscripción en los Registros Públicos, se privilegia el contenido de tal inscripción 2

5 L A R E V I S TA D E P R O C A P I TA L E S al amparo del principio de legitimación del artículo 2013 del Código Civil y se reconoce la titularidad a favor de los herederos inscritos. Marco sancionador La Resolución ha sustituido el Anexo XV del Reglamento de Sanciones, con la finalidad de tipificar conductas que generen consecuencias sancionadoras ante determinados incumplimientos por parte de las Sociedades y, de esta manera, fijar conductas previsibles para diseñar un esquema de cumplimiento obligatorio. Conclusión El nuevo marco normativo eleva el estándar de protección del inversionista y brinda mayores herramientas para que la SMV pueda ejercer su función fundamental en ese sentido. Sergio Salinas Socio Estudio Sergio Salinas Rivas Abogados Recientemente, la Superintendencia del Mercado de Valores (SMV) ha publicado el Reglamento para el Reconocimiento de la Titularidad sobre Acciones, Dividendos y demás derechos en las Sociedades Anónimas Abiertas, aplicable en los casos que existan acciones, dividendos u otros derechos societarios que no hayan sido entregados o reclamados por sus titulares registrados en los libros de la sociedad. Aspectos positivos Entre los puntos a resaltar, consideramos destacable que la norma recoja y precise las reglas y criterios que vienen siendo aplicados en la práctica por la SMV en los últimos años, desde la dación de la Ley Nº (Ley de Protección de los Accionistas Minoritarios de las Sociedades Anónimas Abiertas) y sus sustitutorias y modificatorias, en tanto ello produce mayor seguridad y certeza jurídica para la sociedad y los accionistas interesados. También es positiva la inclusión de formatos estandarizados de las solicitudes que deben formular los interesados, en la medida que ello reduce significativamente los costos de transacción asociados a estos procedimientos, facilita su evaluación y reduce el margen de error en la resolución de los casos. En el mismo sentido, el hecho de permitir que las publicaciones de los avisos conteniendo la relación de titulares de derechos societarios no reclamados se efectúen a través de la página web de la sociedad, y solo si no cuenta con ella, a través de un diario de circulación nacional, también reduce costos innecesarios para la sociedad. Aspectos a evaluar Sin embargo, algunos puntos que trae el Reglamento resultan más controversiales, y su utilidad o inconveniencia real solo podrá ser determinada en los hechos, durante su aplicación futura. Por un lado, el Reglamento incorpora la figura del representante o apoderado habitual del titular interesado, figura inexistente en el Derecho Civil, y en mi opinión, bastante riesgosa. Conforme al Código Civil, el representante, para calificar como tal, debe contar con poder válido y suficiente, otorgado por el titular del derecho, para los actos que se desee realizar. Aunque no queda claro en el Reglamento los alcances de esta representación, obviar esta regla puede traer consecuencias indeseadas sobre los titulares, sobre todo cuando exista una comunidad de propietarios, en las cuales resulta imperativo brindar mecanismos de protección legal apropiados a todos ellos, a efectos de prevenir abusos o acciones fraudulentas. Y esto nos conduce a un segundo aspecto que estimamos merece comentario: la norma establece un procedimiento para el reconocimiento de titularidad de las acciones aun en caso de herederos que no cuenten con declaratoria de herederos debidamente otorgada e inscrita. Vale decir, la sociedad deberá calificar cuál o cuáles herederos tienen derecho suficiente, o incluso mejor derecho entre ellos, para asignar las acciones y derechos pendientes de pago. El Reglamento otorga a la sociedad competencia para, inclusive, resolver controversias entre los herederos respecto de las acciones u otros derechos societarios que formen parte de la masa hereditaria, asunto que, claramente, excede los objetivos, fines y responsabilidades de las sociedades anónimas, exponiéndolas a contingencias legales innecesarias, y que corresponde ser dilucidado en otros ámbitos. No se entiende, por lo demás, la necesidad de ello, cuando cualquier heredero con derecho acreditado puede solicitar la declaratoria de herederos en vía notarial a través de un proceso no contencioso, ágil y de bajo costo. Naturalmente, en caso surjan oposiciones de otros herederos que se sientan con derecho suficiente, el procedimiento deberá ser dilucidado en sede judicial, pero esa es precisamente la garantía de certeza jurídica que el Reglamento desconoce. Este precisa que en caso de oposición de terceros a la solicitud de reconocimiento de derechos, la propia sociedad debe resolver la controversia, y en segunda instancia, la SMV. Más aún, el Reglamento permite que la sociedad requiera medios sucedáneos de prueba de la vinculación familiar cuando lo estime pertinente, otorgándole así, claramente, una facultad de valoración probatoria que implica la determinación de mejor derecho entre las partes en disputa. A diferencia de ello, en el proceso notarial no contencioso, con prudencia y buen juicio, el legislador ha dispuesto que en caso de oposición, el procedimiento se derive a la vía judicial. Somos de la opinión que similar criterio ha debido seguirse en este caso, si se desea mantener esta prerrogativa de la sociedad a pesar de, repetimos, no ser una responsabilidad que le corresponda asumir. Una alternativa posible, si por razones de costo y celeridad se desea reducir la judicialización de estas controversias, consiste en asignar dicha función exclusivamente a la propia SMV, en primera y segunda instancia. Abrigamos dudas sobre la conveniencia de esta disposición, pues puede afectar la seguridad jurídica y los legítimos derechos de los herederos, y generar riesgos innecesarios a la propia Sociedad en aspectos fuera de su responsabilidad. Conclusión En resumen, es loable la iniciativa del regulador de facilitar el reconocimiento de la titularidad de acciones y demás derechos de los accionistas minoritarios en las sociedades anónimas abiertas, mediante reglas, criterios y formatos uniformes y estandarizados. No obstante, creemos que existe el riesgo que se cometan abusos o irregularidades que finalmente perjudiquen a los propios accionistas y a la sociedad. 3

6 Análisis Económico David Alcázar Profesor de Finanzas Universidad de Piura Salvavidas de fierro?: LOS RESCATES FINANCIEROS EN LA EUROZONA La crisis financiera ha golpeado significativamente a varios países de la Eurozona, obligándolos a refinanciar su deuda pública a través de rescates financieros. En este artículo, el autor analiza los rescates financieros otorgados a Grecia, Irlanda y Portugal, y las consecuencias de estos sobre sus respectivas economías. Europa atraviesa por severas dificultades, lo cual, como sabemos, ha originado que muchos países reciban ayuda a través de rescates financieros, que fueron otorgados como salvavidas. Sin embargo, por los resultados observados, parece que estos rescates fueran salvavidas de fierro. Salvo Irlanda, que tienen un panorama algo alentador, los otros países de la Eurozona han agudizado sus problemas. Los rescates de Grecia En 2009, Grecia cerraba con un déficit de 15.6% del producto bruto interno (PBI) y una deuda pública del % sobre el PBI. Ante esta situación, el gobierno implementó un plan de ajustes que desencadenó una serie de manifestaciones y huelgas de los gremios sindicales, situación que se agravó al conocerse, a inicios de 2010, que las cifras oficiales habían sido falseadas por el gobierno anterior. Ante estos hechos, la Comisión Europea (CE) impuso un estricto control al plan de ajustes y diseñó un plan de ayuda financiera para Grecia con participación del Fondo Monetario Internacional (FMI). En abril de 2010, Standard & Poor's (S&P) rebajó la clasificación de la deuda griega, a nivel de bonos basura, lo que provocó fuertes caídas en las bolsas europeas y que en mayo de dicho año los países de la Eurozona aprobaran un primer préstamo para Grecia. El primer rescate se materializó en mayo de 2010 y contempló una serie de prestamos por EUR 110,000 millones para el periodo , cuyo repago inicial que fuera previsto para 2014, se amplió hasta En octubre de 2011 se acordó un segundo rescate por EUR 130,000 millones para el periodo Este segundo rescate significó la mayor cesión de soberanía de cualquier Estado en tiempos de paz, porque supuso una serie de condiciones como el reforzamiento de la vigilancia del país y la imposición de una misión permanente de las instituciones internacionales para verificar el cumplimiento de las condiciones pactadas. Estas condiciones implicaban, entre otras, la creación de una cuenta bloqueada para el repago de deuda y el compromiso de implementar durísimas medidas de austeridad, que incluían la reducción de pensiones, retraso en la edad de jubilación, congelación y reducción de salarios, despido de funcionarios públicos, privatizaciones de empresas del Estado, etc. El objetivo: reducir el nivel de deuda pública (170.60% en 2011) a niveles por debajo de 120%. Qué está pasando en Grecia? El Plan de Estabilidad ha sido sistemáticamente incumplido. Pese a haber reducido el déficit a 10% en 2012 (vs. 15.6% en 2009), están muy detrás del objetivo, debido principalmente a la baja recaudación fiscal causada por la contracción económica propiciada por el mismo plan de austeridad. El PBI se ha contraído en 16% entre 2009 y El país sigue en situación de crisis. El nivel de desempleo ha alcanzado, en febrero de este año, el máximo de 27% (el más alto de Europa) y se ha ido incrementando sistemáticamente desde el inicio del rescate (10%). Se estima que se ha cerrado alrededor de la tercera parte de negocios y el poder adquisitivo de los griegos se ha reducido casi a la mitad. El rescate de Irlanda Hasta 2008, Irlanda basó su crecimiento económico en inversiones foráneas, sobre todo en el mercado inmobiliario. Cuando los precios de los inmuebles se desplomaron (incluso hasta 60%) luego del estallido de la burbuja inmobiliaria, los bancos elevaron sus carteras pesadas por créditos impagos de personas que especulaban con inmuebles. El Gobierno irlandés tuvo que soportar un mayor déficit producto de una menor recaudación de impuestos, elevando el déficit a 31% del PBI en marzo de Irlanda recibió EUR 85,000 millones, de los que la Unión Europea pagó EUR 40,000 millones. El resto fue aportado por Reino Unido, Dinamarca y Suecia y por el propio sistema de pensiones irlandés. 4

7 Dicho rescate estaba orientado básicamente a reestructurar su sistema financiero (y a sanear las cuentas públicas). Para recibir este rescate, Irlanda debía aprobar un plan de austeridad que suponía, entre otras cosas, reducir el déficit fiscal al 3% en 2015 a través del incremento de la recaudación (mediante impuestos adicionales) y una severa reducción del gasto público, que implicaba una reducción de 23,500 puestos de trabajo del sector público hasta Qué está pasando en Irlanda? Parece ser que el plan está dando resultado. Para fines de 2012 el déficit fiscal fue de 9% (versus la meta de 8.6%). El nivel de desempleo se ha mantenido estable desde el rescate, en alrededor del 15%, pese a los despidos realizados en el sector público. Sin embargo, el crecimiento está muy por debajo de lo previsto debido a la caída del consumo interno y la reducción de las exportaciones como resultado de la desaceleración de China y el estancamiento del consumo en Europa (el PBI se incrementó solo 5% entre diciembre de 2010 y diciembre de 2012). Por otro lado, la deuda pública sigue creciendo, pasando de 92% (diciembre de 2010) a 118% (diciembre de 2012), poniendo en riesgo el plan de rescate. Y quizá el mayor problema es que el rescate no ha permitido sanear al sistema financiero; de hecho, se ha inyectado EUR 46,000 millones en los bancos irlandeses, y se prevé la necesidad de EUR 23,000 millones adicionales. Irlanda está mejor sin llegar a ser bueno, pero los irlandeses la están pasando mal. Aunque los indicadores macroeconómicos de Irlanda ofrecen un panorama alentador, el costo social de los planes de ajuste y austeridad han sido altísimos: despidos, sueldos recortados, más impuestos, pero quizá el principal problema social es la migración masiva de jóvenes irlandeses en busca de mejores oportunidades. El rescate de Portugal El caso portugués es distinto. No fue víctima directa de la crisis inmobiliaria y su sistema financiero no estaba tan expuesto como el de otros países. La causa de su crisis fue la pérdida de competitividad de su economía, muy dependiente de sus exportaciones, que fue catalizada por la crisis internacional. Antes de la misma, Portugal tenía una tasa de desempleo del 11%, el PBI tenía un bajo crecimiento y contaba con un excesivo gasto público. El rescate a Portugal fue aprobado en mayo de 2011 por EUR 78,000 millones durante tres años. Para poder acceder al mismo, el gobierno debía implantar una serie de reformas exigidas por la UE, entre ellos: un severo programa de ahorro, privatización de empresas del Estado que incluía servicios públicos, la congelación de salarios y pensiones y/o la subida de impuestos. El objetivo era reducir el déficit hasta 3% antes de Lo que se avizora en Portugal no es alentador, ya que el consumo interno ha caído al igual que la actividad productiva. Asimismo, se ha reducido la recaudación del gobierno, a pesar de las altas cargas tributarias. Sin embargo, el gran problema de Portugal es que no tiene la capacidad de competir en los mercados internacionales, lo que le imposibilita tener niveles de crecimiento económico que le permitan salir del problema. Comentarios finales Hemos hecho una breve semblanza de tres economías europeas que recibieron rescates financieros, cada una con sus propios problemas. Sin embargo, hay un determinante común que no les permite salir de la crisis en la que se encuentran: la economía real no ha sido rescatada; más aún, parece que cada vez la están hundiendo más, dado los crecientes niveles de desempleo de la región. Los rescates financieros se han centrado en evitar la quiebra de sus sistemas financieros, sin preocuparse en la reactivación de sus economías. En ese sentido, cuando los gobiernos reciben los rescates y estos son destinados a salvar a los bancos, sucede lo siguiente: 1) El país recibe un crédito de varios miles de millones de euros. Una parte de ese dinero es destinada a recapitalizar a los bancos. Los bancos deberían dar créditos a las empresas que estén dispuestas a invertir en bienes de capital y con eso mejorar la producción, pero no lo hacen. 2) Para pagar esta deuda, los gobiernos piensan conseguir fondos mediante el aumento de la recaudación fiscal (mayores impuestos) y planes de austeridad fiscal, lo cual hace que se reduzca el consumo interno y el gasto del gobierno, disminuyendo el PBI. 3) Con la reducción del consumo interno, los niveles de producción también se reducen, haciendo los escenarios para realizar nuevas inversiones en capital cada vez menos atractivos. Y son menos atractivos porque los riesgos comerciales y financieros de las nuevas inversiones se han incrementado, por un lado se reduce la posibilidad de generación de flujos de caja operativos y por otro lado se incrementa el costo del financiamiento. Están entonces en un círculo vicioso, lanzándoles salvavidas de fierro, porque en lugar de rescatarlos, los están hundiendo más. Por lo que si en estos países no se reactiva la economía real, no tendrán modo de pagar sus deudas, ni de mejorar los niveles de producción, ni reducir el desempleo. Qué está pasando en Portugal? Al inicio, parecía que iban por buen camino: el déficit se redujo al 4.4% en 2011, el desempleo estaba alrededor del 14.5% (el menor de los países rescatados) y el PBI iba creciendo poco a poco. Sin embargo, en 2012 tuvieron un retroceso: el desempleo subió a 17.3%, el déficit a 6.2%, la deuda pública está en 117% del PBI y este ha comenzado a decrecer (-3%). 5

8 Artículo Central Ricardo Carrión Gerente de Finanzas Corporativas Kallpa Securities A 10 años de su creación: EL SEGMENTO DE MINERAS JUNIOR EN LA BVL Hace 10 años la Bolsa de Valores de Lima (BVL) decidió implementar un segmento que pudiese impulsar aún más el desarrollo de la minería, naciendo así el Segmento de Capital de Riesgo, un nicho del mercado para albergar proyectos de exploración mineros, el primero de su tipo en América Latina. En este artículo, el autor analiza la evolución y el desarrollo de las empresas en dicho segmento, así como sus principales perspectivas. El origen El Perú es un país rico en recursos naturales y la minería constituye uno de sus principales pilares. En ese sentido, hemos visto durante décadas el desarrollo de una infinidad de proyectos que hoy son unidades de producción mineras ya consolidadas y que generan gran cantidad de divisas para nuestro país. Sin embargo, esto lleva a preguntarnos: cómo un pequeño proyecto puede llegar a convertirse en una gran mina? El proceso es largo. En primer lugar, se debe pasar por una gran cantidad de estudios y trabajos para ubicar el recurso mineral. Posteriormente, se desarrollan los respectivos análisis de factibilidad, negociando también con las comunidades locales para finalmente dar inicio al desarrollo de la futura mina y alcanzar el anhelado inicio de producción. Por todo ello, hay proyectos que incluso han tenido que esperar 15 ó 20 años antes de haber iniciado su producción. Sin embargo, todo proceso tiene un punto de partida: la labor de exploración, en el cual juegan un rol importante aquellos emprendedores conocidos como prospectores mineros o simplemente exploradores, es decir personas dedicadas a ubicar potenciales proyectos. Las grandes compañías mineras dedican sus esfuerzos a maximizar su producción, concentrándose en desarrollar tecnologías que permitan agilizar sus procesos. Es por ello que el trabajo de hormiga se lo dejan a los grupos especializados, las empresas junior, que son manejadas por los exploradores mencionados anteriormente. En ese sentido, cuando una junior ha encontrado un proyecto con gran potencial, se lo vende a algún gran productor, resultando beneficiadas ambas partes: la junior, porque vendió su proyecto a un buen precio, y los grandes productores, porque no perdieron tiempo valioso intentando ubicar algún buen proyecto. Las junior en la bolsa peruana En la BVL existen buenos ejemplos de cómo funciona este sistema junior-productor. Hace algunos años, cuando la bolsa junior estaba en sus inicios, se listó una compañía llamada Peru Copper y cuyo proyecto bandera fue el pórfido de cobre: Toromocho. La historia es sencilla: el proyecto se inició con un capital semilla provisto por sus fundadores, que les permitió realizar los primeros trabajos de exploración. Posteriormente ingresan al mercado de valores y ya con algunos estudios sobre el terreno, logran captar la atención de otros inversionistas que acceden al accionariado de Peru Copper a través de ofertas públicas iniciales. Estos nuevos fondos permitieron a la empresa seguir avanzando en sus estudios, pudiendo probar que tenían un gran depósito de cobre, despertando el interés de los grandes productores de dicho metal. Se mostró el proyecto a las empresas interesadas y finalmente lograron cerrar una transacción por más de USD 750 millones con un grupo de capitales chino: Chinalco. La inversión total en Toromocho, antes de ser vendido, fue de aproximadamente USD 80 millones, es decir, los accionistas iniciales ganaron casi 10 veces su inversión. En el camino han existido otras historias de éxito como fue el caso del proyecto de cobre Constancia, que estuvo manejado por muchos años por la empresa junior Norsemont. Este proyecto tuvo similar experiencia que Toromocho: una inversión de alrededor de USD 80 millones y luego la venta en el año 2010 al grupo canadiense Hudbay por más de USD 500 millones. Finalmente, es importante mencionar el caso de éxito más reciente: Rio Alto Mining. Esta empresa surgió gracias al apoyo de diversos accionistas peruanos que utilizaron la bolsa de valores como mecanismo para poder nutrir a la compañía de los fondos necesarios para desarrollar el proyecto de oro en La Libertad denominado La Arena. El aporte permitió que la empresa logre captar la atención de grupos de inversionistas norteamericanos. Lo que sucedió luego fue impresionante. Una empresa con una capitalización bursátil de USD 20 millones pasó a valer luego de tres años casi USD 1,000 millones, 6

9 L A R E V I S TA D E P R O C A P I TA L E S logrando sacar adelante y en tiempo récord una mina de oro. La gran diferencia en este caso es que el grupo que originó el proyecto es el mismo que lo llevó a producción. En el siguiente cuadro podemos ver la evolución de los listados de empresas junior en la bolsa limeña desde su inicio: Como se puede apreciar, los listados de empresas se han mantenido al margen del momentum del mercado. Tanto en buenas como en malas épocas, las empresas han apostado por listar en el mercado peruano. Ahora bien, no todas las historias son similares. Si bien el segmento de capital de riesgo es un nicho de alta rentabilidad, también hay que asumir un alto riesgo. Todo negocio de exploración tiene que manejarse como una inversión riesgosa, por lo que es importante que el perfil del inversionista se adecúe al riesgo que asume. Como dice el refrán: No pain, no gain. Y con esta última frase quisiera reflejar lo que está sucediendo el día de hoy en nuestra bolsa. Estamos en crisis? Después de la crisis financiera del año 2008 se vivió un auge en los mercados de valores, especialmente el ligado a los commodities. El precio del oro alcanzó récords históricos y parecía que llegar a USD 2,000 por onza no era algo descabellado. Esto repercutía fuertemente en el segmento de capital de riesgo, y lo que vimos durante esos años poscrisis fue una rentabilidad espectacular en el segmento junior. Sin embargo, no debemos olvidar que la rentabilidad también tiene ciclos negativos, y hoy justamente estamos viviendo esa coyuntura. Desde hace casi un año venimos viendo, tal y como se muestra en el gráfico siguiente, una caída sostenida cuyo origen se remonta nuevamente al año 2008 (sí, justamente cuando también se inició el auge de las juniors). Fuente: Bloomberg, BVL Durante 2007 e inicios de 2008 se tenía un escenario boyante en los precios de los commodities. Las grandes empresas mineras habían acumulado una cantidad de cash razonable y lo siguiente en agenda para todas ellas era justamente utilizar ese cash. Se debe tener en cuenta que tener el dinero guardado no genera valor para las empresas: lo que sí genera valor son las inversiones que aquellas puedan realizar. Coincidentemente se dio una crisis financiera hacia mediados de 2008, siendo este un momento de oportunidad para todas estas grandes empresas, iniciándose una carrera para adquirir proyectos a precios bajos. El sector junior afrontaba una de sus peores crisis y muchas de esas empresas solo tenían la alternativa de vender sus activos a precios de liquidación. Pero, cuál fue el problema? Luego de ese furor en las adquisiciones vino la parte complicada: intentar poner en producción todos esos proyectos. En el camino, muchas empresas se dieron cuenta que lograr producción en muchos casos iba a ser prácticamente imposible. Los sobrecostos estaban a la vuelta de la esquina, los problemas técnicos en los proyectos también eran un dolor de cabeza. Por todo ello, luego de varios años, empezamos a ver en las noticias que las grandes compañías empezaban a declarar inviables algunos proyectos o sobrecostos, que muchas veces triplicaban los montos que inicialmente habían calculado, y sin contar la cada vez más compleja relación con las comunidades en todo el mundo. Esto generó desconfianza entre los inversionistas. Por ello, durante el año pasado se vio una migración de las inversiones que inicialmente estaban en recursos naturales hacia sectores más seguros (Dow Jones, S&P). Esta migración se tradujo en una caída de precios sostenida y, consecuentemente, uno de los nichos más afectados fue el de la minería de exploración (la bolsa junior). Qué es lo que viene? La migración de capitales ha tenido un costo. Naturalmente, los inversionistas en recursos naturales están acostumbrados a las altas rentabilidades, algo que no sucede en el S&P o Dow Jones. Probablemente ahora un gran grupo de inversionistas está en una zona de confort, pero en algún momento va a surgir el aburrimiento y verán que el sector que abandonaron está realmente barato. Se volverá a iniciar una carrera por encontrar buenas empresas junior a precios realmente baratos y volveremos a tener otro ciclo alcista. Lo que no sabemos a ciencia cierta es cuándo se dará ese punto de inflexión. Algunos apuntan a la segunda mitad del año y otros a Es cuestión de que el inversionista mida su riesgo y se lance a la piscina. En lo que se refiere a nuevos listados, la bolsa doméstica se encuentra completamente preparada para seguir recibiendo proyectos. Hay muchas conversaciones para iniciar el ingreso de compañías australianas. En ese sentido, debemos mencionar que Australia es uno de los principales inversionistas en minería en nuestro país. La cantidad de empresas junior australianas trabajando en el Perú es de similar magnitud a las canadienses: solo falta que una de ellas haga su ingreso para abrir las puertas a las demás. Por lo cual lo vuelvo a repetir: el Perú es, por el momento, el único país con una bolsa junior desarrollada. Es una gran ventaja que debemos aprovechar. 7

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11 Mercado de Valores Andrés Milla Country Head First Capital Partners del Perú Una alternativa imprescindible: FINANCIAMIENTO DE INFRAESTRUCTURA MEDIANTE EL MERCADO DE CAPITALES El déficit de infraestructura en el Perú genera serios cuellos de botella para el crecimiento económico en muchos sectores. En el presente artículo, el autor explica los mecanismos disponibles para el financiamiento de infraestructura a través del mercado de capitales, efectuando una reseña sobre las principales operaciones de este tipo. Panorama local El modelo de desarrollo de infraestructura en el Perú parte del supuesto que el Estado no cuenta con los recursos suficientes para realizar estas inversiones, por lo que apuesta por el capital privado mediante el establecimiento de las asociaciones público privadas (APP). A través de este esquema, la construcción, operación y mantenimiento de las obras de infraestructura son encargadas al sector privado, mediante la entrega en concesión de las mismas por un plazo determinado que permita la recuperación de la inversión en términos adecuados para los inversionistas. En este contexto, la Ley de APP reconoce dos tipos de proyectos de infraestructura: los autosostenibles, aquellos que pueden financiarse y desarrollarse por sí mismos otorgando una rentabilidad adecuada para un inversionista privado; y los cofinanciados, que no logran otorgar una rentabilidad mínima razonable a un privado sin que exista algún tipo de contribución financiera o ingreso mínimo garantizado por el Estado. Ambos tipos de proyectos han logrado financiarse con éxito, y nos muestran el camino de aquí en adelante para lograr cerrar la brecha de infraestructura. Una característica saltante de estos proyectos es que requieren plazos largos de maduración, por lo que su financiamiento presenta el reto de obtener plazos muy largos de amortización, de 25 años o más. Tradicionalmente este solía ser uno de los escollos más importantes en el mercado peruano, dado que el sistema bancario no es el más competitivo tratándose de financiamiento a más de 15 años. En este contexto los mercados de capitales han mostrado su fortaleza, dado que los inversionistas institucionales que participan de este segmento cuentan con fondos de muy largo plazo y necesitan inversiones de este tipo. Esta coincidencia ha permitido cerrar el círculo, y empieza a imprimir una dinámica interesante al financiamiento de concesiones. Ello plantea una expectativa muy destacable hacia adelante si el Estado logra superar las dificultades internas que enfrenta el proceso de licitación de concesiones de infraestructura, y llega a generar un flujo constante de concesiones adjudicadas al sector privado. Así, en los últimos dos años se ha visto cómo el mercado de capitales ha permitido financiar proyectos de ampliación de infraestructura existente (brownfield) e incluso infraestructura nueva (greenfield), por más de USD 1,400 millones, a plazos promedio de 20 años. Este es un sueño que hubiera sido difícil de imaginar hace pocos años, y probablemente es uno de los logros más importantes del modelo económico peruano, que por fin consigue destrabar el proceso de inversión en infraestructura sin necesidad de incurrir en grandes déficits fiscales. El mercado y las inversiones Cómo lograr que el mercado de capitales pueda financiar estas inversiones? La palabra clave es la bancabilidad. Entre los diversos factores que la determinan, puede distinguirse algunas condiciones básicas que necesitan los inversionistas institucionales para estar satisfechos al momento de hacer la evaluación de riesgos de una inversión de este tipo: Proyectos de Infraestructura financiados a través del mercado de capitales, Proyecto Tipo de Infraestructura Estructura Financiera Fecha S/. MM US$ MM Plazo Tasa La Chira Tratamiento de Aguas Residuales Securitización - 144A pendiente n.a. H2Olmos Irrigación Bono de Proyecto - Mcdo. Local Octubre VAC+4.25% H2Olmos Irrigación Bono de Proyecto - Mcdo. Local Octubre % Via Parque Rimac Autopistas Urbanas Securitización - 144A Junio VAC+6.45% Via Parque Rimac Autopistas Urbanas Securitización - 144A Junio % ESSALUD - Hospitales Salud Securitización - 144A Mayo % Puerto de Paita Portuario Bono de Proyecto - 144A Abril % Taboada Tratamiento de Aguas Residuales Securitización - 144A Marzo VAC+5.965% Huascacocha Tratamiento de Aguas Residuales Securitización - 144A Mayo VAC+5.20% TOTAL 2, Fuente: SMV, Bancos de Inversión e Inversionistas Institucionales. Elaboración propia 10

12 L A R E V I S TA D E P R O C A P I TA L E S 1. Riesgo de ingresos del proyecto: debe obtenerse la suficiente certidumbre sobre los flujos de efectivo del proyecto con los que se repagará la inversión, y cierta holgura que permita cubrir imprevistos. 2. Riesgo de construcción: el concesionario y el constructor deben tener las credenciales necesarias para garantizar que cumplirán con las obras dentro de los plazos, la calidad y los costos estimados. 3. Riesgo de caducidad: debe existir claridad sobre la forma de pago al inversionista en caso la concesión caduque antes del plazo previsto para devolver la inversión o por cualquier motivo la construcción no llegue a su fin. En el fondo, de lo que se trata es reconocer que la inversión debe ser retribuida, y por ello alguien tiene que cubrir el riesgo último de repago. Tratándose de obras de infraestructura pública, el que encarga las obras en concesión es el Estado, y por ende él es el mandante y destinatario final de los activos. Esto que puede parecer obvio no lo es desde el punto de vista del financiamiento, y aquí reside la clave del éxito, pues el riesgo último de pago reside en el destinatario de los bienes. Así, al margen de un alambicado sistema de categorización, en el que las garantías del Estado pueden ser de tipo financiero o no financiero, con pagos ciertos y otros contingentes de baja probabilidad de ocurrencia, el secreto es dejar al inversionista institucional tranquilo sabiendo que si todo va mal, hay una responsabilidad final en el Estado, que es quien encarga las inversiones. El modelo ha evolucionado a lo largo del tiempo. Inicialmente la retribución de la inversión quedaba implícita a través de pagos determinados, como con la Remuneración Unitaria Básica aplicada en el caso de Trasvase Olmos en 2004, que contaba con un componente pagado ante todo evento, destinado a poder cumplir con la amortización de la deuda y otro dependiente del buen desempeño del operador, más vinculado a la operación y mantenimiento. En 2006, este esquema se hizo explícito con la creación del PAO (Pago Anual de Obras) y el PAMO (Pago Anual por Mantenimiento y Operación), ambos aplicados en las concesiones de las carreteras IIRSA. En este último esquema, el PAO se incorporaba en Certificados de Reconocimiento (CRPAO) que se pagaban ante todo evento en una fecha cierta una vez alcanzados los hitos de construcción, mientras que el PAMO quedaba vinculado al pago de los costos de operación y mantenimiento del concesionario. Gracias a este esquema, el inversionista sabía que si la obra no se concluía por algún motivo o si la concesión caducaba, la deuda seguiría siendo repagada con obligaciones incondicionales del sector correspondiente dentro del Estado. La última generación de concesiones viene con mayores refinamientos, en los cuales la retribución de la inversión se incorpora en obligaciones llamadas Retribución por Inversión (RPI), parecidas al PAO, pero con una serie de condicionantes que distribuyen más los riesgos de construcción hacia el concesionario y un origen de fondos en tarifas conocidas del rubro, aunque siempre manteniendo al Estado como garante de último recurso en caso la recaudación asignada no sea suficiente (como en el caso de las obras de agua potable y saneamiento, donde el RPI se fondea con los ingresos de SEDAPAL, pero se cuenta con la garantía contingente del Ministerio de Vivienda). En este esquema, el pago del RPI está vinculado a la efectiva culminación de toda la obra, y por ello no tiene fecha cierta de pago hasta que esta no se logre. En el evento en que la obra no se pueda concluir y se llegue a la caducidad de la concesión, interviene el Estado y se hace un reconocimiento de los hitos alcanzados mediante el otorgamiento de los RPI que proporcionalmente corresponda. También se viene barajando esquemas mixtos, en los que el Estado paga directamente parte de la inversión inicial mediante un Pago por Obras (PPO) y otra parte se deja para el financiamiento privado del concesionario vía RPI, como se estaría formulando para la concesión de la Línea 2 del Metro de Lima, inversión que se estima en más de USD 5,000 millones. Reflexiones finales El camino no ha sido fácil, y difícilmente podríamos decir que hemos llegado a la forma final del modelo. Por un lado, el Estado trata de asignar mayores riesgos al sector privado, mientras que los privados observan que muchas veces es el mismo Estado el que genera los problemas para la culminación de las obras, como en aquellos proyectos que requieren de expropiaciones de terrenos para poder ejecutarse, o por las demoras en los procesos de otorgamiento de licencias y permisos. Aquí hay algunos avances, como las recientes normas que facilitan expropiaciones y la obtención de los Certificados de Inexistencia de Restos Arqueológicos (CIRA), entre otros. El mercado de capitales no solo está disponible, sino que además reclama mayor celeridad en la entrega en concesión de proyectos de infraestructura. En este extremo, la situación se vuelve paradójica, con una fórmula financiera que funciona, amplio espacio dentro de los límites de las cuentas del Estado, y un mercado de capitales ansioso por invertir, pero con falta de proyectos. Quizá ha llegado el momento de descentralizar más el esquema de APP, sabiendo que al final del sofisticado proceso de análisis que realizan los inversionistas para decidir financiar estos proyectos, solo aquellos con la suficiente calidad y factibilidad económica lograrán pasar el filtro del mercado. Además, las aplicaciones del esquema APP pueden ser infinitas y llegar a otros sectores a los que todavía no llega. Mención aparte merece el canal que viene usando el mercado de capitales para estos financiamientos. La gran mayoría viene realizándose en el mercado internacional mediante emisiones de deuda bajo la norma 144 A, tanto en formato de Bono de Proyecto como de titulizaciones. Este registro permite apuntar a un mercado de mayor envergadura, lo cual es necesario para proyectos cada vez más grandes y para los cuales el mercado local empieza a ser muy pequeño. Sin embargo, este no siempre es el caso, y en la mayoría de ofertas el grueso de los inversionistas es de origen local. Esto nos debe llamar a reflexión, y debemos hacer un esfuerzo para que la norma local se adapte a este sistema, flexibilizando procesos. De no ser así, el mercado local seguirá perdiendo liquidez, lo cual podrá ser contraproducente para los proyectos de mediano tamaño que no logren ser atractivos para los grandes mercados internacionales. 11

13 Empresas Alternativas novedosas: FONDOS DE INVERSIÓN PARA PYMES Y EMPRESAS CORPORATIVAS Compass Group administra cinco fondos de inversión en el Perú, uno de los cuales, el más reciente, está orientado a la adquisición de acreencias de proveedores, locales y del exterior, de empresas corporativas premium. En el presente artículo, los autores detallan los alcances de este nuevo fondo, Fondo de Inversión Acreencias Bajo Riesgo, así como del ya conocido Compass Fondo de Inversión para PYMES. La empresa Compass Group es uno de los principales asesores de inversión independientes de América Latina, especializado en la gestión de activos para clientes institucionales y de alto patrimonio. En el Perú, inició sus actividades en el año 2002, con el objetivo de ofrecer sus capacidades en la gestión de fondos de inversión, portafolios globales y asesoría en inversiones tanto para clientes institucionales como privados. En ese sentido, buscando nuevas alternativas de inversión para el mercado local, Compass Perú administra cinco fondos de inversión, dos de los cuales detallaremos a continuación. Fondo de Inversión Acreencias-Bajo Riesgo Desde el 2012, Compass Group SAFI SA, filial de Compass Group en el Perú, estuvo comprometido en la elaboración e implementación de un nuevo fondo de inversión que pudiera atender el mercado de confirming con empresas corporativas premium; es decir, con clientes de bajo riesgo, permitiendo así el acceso indirecto de estas empresas al mercado de capitales y, simultáneamente, que este mismo vehículo permita realizar pagos a proveedores locales y del exterior. Actualmente, ya se encuentra en funcionamiento este fondo, denominado Fondo de Inversión Acreencias - Bajo Riesgo, el cual se ha constituido como un fondo privado, donde Rímac Seguros y Reaseguros es el único inversionista. Este fondo se distingue de otros ya que permite realizar operaciones de pago a proveedores del exterior y, asimismo, atender un mercado al que no se habían orientado las inversiones del otro fondo de acreencias de Compass, el Fondo PYMES; básicamente, por el bajo nivel de tasas al que pueden acceder las empresas corporativas. Este nuevo vehículo de inversión se constituye como una alternativa eficaz para que los proveedores de estos clientes obtengan capital de trabajo de manera rápida y a muy bajo costo, y para que sus flujos de caja no se vean afectados por el mayor plazo de cobranza de sus facturas, logrando además que miles de empresas pequeñas, medianas y grandes obtengan liquidez, fruto de la cesión de sus facturas y/o letras de cambio al fondo. Asimismo, es importante destacar que este fondo viene funcionando desde inicios del 2013, y nació con un capital de USD 31 millones, Giancarlo Botteri Mc Farlane Gerente de Fondos de Inversión Acreencias y Arrendamiento Operativo Luis Caballero Vizconde Subgerente de Fondos de Inversión Compass Group monto que podría ir incrementándose en el futuro, conforme se consolide el crecimiento de la cartera. Entre sus ventajas, podemos mencionar que este fondo podrá adquirir acreencias del exterior, mediante la compra de facturas y otras cuentas por pagar a empresas domiciliadas fuera del país y que, a su vez, son proveedoras de estas corporaciones locales. Empresas como Backus, Alicorp, Quimpac, entre otras firmas de gran envergadura, tienen dentro de sus proveedores a grandes y medianas empresas del exterior, las cuales suministran insumos y/o materias primas a estas corporaciones, y que representan volúmenes importantes en cuanto a facturación y pagos. A través del fondo, estas grandes empresas locales tienen la posibilidad de liberar sus cuentas por pagar al exterior a tasas muy competitivas sin constituir mayor deuda financiera. De esta manera, las empresas clientes del fondo cuentan ahora con una excelente alternativa de financiamiento que les permite no exceder sus límites o covenants de deuda financiera y otros. Fondo de Inversión para PYMES Compass Group SAFI S.A. administra desde hace más de nueve años el fondo de inversión denominado Compass Fondo de Inversión para Pymes, fondo de emisión pública, integrado por aportes de inversionistas institucionales (AFP y otros), donde ya se cuenta con más de 3,000 proveedores afiliados y se tienen incorporados a 32 clientes corporativos. Este Fondo ha experimentado una reciente variación en la política de inversiones, modificando su clasificación de riesgo promedio de AA- a A. De esta forma, se logra ampliar considerablemente el abanico de empresas que pueden incorporarse al fondo y que a su vez, más proveedores, en su mayoría pymes y mypes, puedan acceder a mejores condiciones de financiamiento a través de la cesión de sus facturas y letras al Fondo PYMES. Es importante destacar que a fines del 2012 se concretó la ampliación del capital del Fondo PYMES de PEN 314 millones a PEN millones. Precisamente, el nivel de inversiones ha ido incrementando año a año, tal como se puede apreciar en el siguiente gráfico: Evolución de inversiones del Fondo PYMES (en millones de PEN) Fuente: Compass Group SAFI S.A. 12

14 Colocación de Valores y Datos PiP COLOCACIÓN DE VALORES Mayo - junio de 2013 Monto colocado (MM) Emisor Tipo de valor Programa Emisión Serie/ Fecha de Clase colocación USD PEN Plazo Tasa de interés (%) BANCO INTERAMERICANO DE FINANZAS BAF 1er. 1ra. A 23-may años TINA EMPRESA FINANCIERA EDYFICAR SA BC 3er. 1ra. A 23-may años TINA BANCO FINANCIERO DEL PERU BAF 1er. 1ra. A 29-may años TINA AGRÍCOLA Y GANADERA CHAVÍN DE HUÁNTAR SA ICP 1er. 1ra. B 29-may días RI FINANCIERA EFECTIVA SA ICP 1er. 2da. G 31-may días RI BANCO RIPLEY PERÚ SA BC 3er. 2da. Única 04-jun años TINA BANCO DE CRÉDITO DEL PERÚ CDN 3er. 1ra. D 25-jun días RI BANCO INTERAMERICANO DE FINANZAS BS 1er. 2da. A 25-jun años TINA Fuente: SMV TOTAL Tasa de colocación (%) Nomenclatura: BAF: Bono de Arrendamiento Financiero / BC: Bono Corporativo / BS: Bono Subordinado / CDN: Certificado de Depósito Negociable / ICP: Instrumento de Corto Plazo /RI: Rendimiento implícito; TINA:Tasa de interés nominal anual. Tipo de Tasa Curvas de Bonos Globales Curvas de Bonos Soberanos R e n d i m i e n t o 6.000% 4.000% 2.000% 0.000% may 28-jun Años R e n d i m i e n t o 7.00% 5.50% 4.00% 2.50% 1.00% may 28-jun Años Duración Duración Las curvas de rendimiento de los bonos globales y los bonos soberanos en el Perú han mostrado un desplazamiento hacia arriba durante el mes de junio, luego de la Reunión del Comité Abierto de la Reserva Federal de Estados Unidos. Debido a los buenos resultados del mercado laboral, la Reserva Federal estima elevar la tasa de interés de referencia a partir del año Es por ello que se observa una elevación de la curva de los bonos globales a partir del segundo año." Christian Gutiérrez-BNB Valores Spread de emisión de instrumentos privados de largo plazo a tasa fija Mayo - junio de 2013 Emisor Nemónico Fecha de emisión Moneda Clasificación de riesgo (1) Duración (años) Yield de emisión % (2) Curva de referencia % (3) Spread de emisión (pbs) BIF BIF1BA1A 24/05/2013 USD AA FINANCIERA EDYFICAR EDYFI3BC1A 24/05/2013 PEN AA CHAVÍN DE HUANTAR CHAVI1CP1B 30/05/2013 USD BANCO FINANCIERO BFINA1BA1A 30/05/2013 USD AA FINANCIERA EFECTIVA EFECT1CP2G 03/06/2013 PEN BANCO RIPLEY BRIPL3BC2U 05/06/2013 PEN A BANCO DE CRÉDITO CREDI3CD1D 26/06/2013 PEN Nota: (1) Corresponde a la menor clasificación de riesgo al momento de la emisión. (2) Tasa interna de retorno. (3) Corresponde a la curva yield - duración de bonos soberanos o globales según sea la moneda de emisión del instrumento, en el dia de la emisión. Fuente: PiP Perú 13

15 Evolución de Mercados Renta fija Fernando Iberico Analista Senior Inteligo SAB Renta variable Juan José Guzmán Calderón Analista Senior de Equity Research Scotia Bolsa En el mes de junio, el mercado de renta fija experimentó una alta volatilidad en un contexto de ajuste de expectativas en torno a la curva de bonos del Tesoro de Estados Unidos. El catalizador principal para el aumento generalizado de los rendimientos fue la reunión del Comité de Mercado Abierto (FOMC) de la Reserva Federal (FED) donde se confirmaron las especulaciones de los inversionistas en torno a una disminución en el ritmo de compra de activos por parte de la FED ante la mejor evolución de la actividad económica. Más aún, considerando que cierta parte del mercado estimaba que el estímulo monetario (QE3) comenzaría a reducirse recién el próximo año, las declaraciones del presidente de la FED sorprendieron negativamente al mercado de renta fija, generando presiones adicionales sobre los precios ya castigados de los bonos ante un nuevo incremento abrupto en las tasas de interés. Así, la tasa de los bonos del Tesoro a 10 años pasó de 2.13% a 2.49% al final del mes (+36pbs), mostrando una alta volatilidad por segundo mes consecutivo (con un máximo de 2.61%). Cabe resaltar que no se veía un aumento tan drástico desde mediados de La curva de bonos soberanos continuó desvalorizándose en junio por cuarto mes consecutivo, en línea con la corrección al alza de la curva de los bonos del Tesoro en Estados Unidos ya mencionada. En este escenario, los inversionistas no residentes, los cuales representan una porción relevante de tenedores dentro del mercado, decidieron tomar ganancias y/o liquidar sus posiciones, afectando fuertemente los rendimientos de la curva, en especial en la parte corta. Dado que las tasas en los mercados internacionales comenzaron a reajustarse por el nuevo lineamiento suministrado por la FED, la caída de los precios de los bonos soberanos excedió el retroceso registrado por la deuda soberana de otros países de la región, explicado fundamentalmente por la estructura actual de tenencias (mayoritariamente en manos de inversionistas extranjeros) y el poco atractivo por la moneda local frente al dólar norteamericano. Así, las tasas en la parte corta subieron 158pbs, revirtiendo el comportamiento a inicios de año donde dichas tasas se revalorizaron producto de una mayor demanda por estos papeles. En la parte media, las tasas también aumentaron, aunque en menor magnitud (64pbs), sobresaliendo el Bono 12SEP23. Por su parte, los puntos más largos reportaron una variación promedio de 81pbs, siendo el desempeño muy similar entre los bonos 12AGO31, 12AGO37 y 12FEB42. El Índice General de la Bolsa de Valores de Lima (IGBVL) acumuló una caída de 4.37% durante junio y de 24.62% durante la primera mitad de Durante el mes, el sentimiento del mercado ha estado fuertemente condicionado por las expectativas de que la Reserva Federal (FED) de los Estados Unidos recorte progresivamente su programa de recompra de instrumentos de deuda ante promisorias señales de mejora en los indicadores de empleo, diluyendo así una de las medidas de estímulo más controversiales de la época posterior a la última gran recesión. Otro factor importante incide en las expectativas sobre la salud económica de China, el principal demandante de materias primas del mundo. Estos eventos se transmiten hacia nuestro mercado por múltiples vías, todas ellas basadas en las expectativas de los inversionistas respecto del desempeño futuro de los distintos instrumentos financieros disponibles. Inicialmente, el condicionamiento hacia los precios de metales implica que, por una parte, las señales de mejora en la economía norteamericana desplacen a los metales preciosos como instrumentos de refugio, haciendo que los capitales apuesten por rentabilidad superior en los mercados de Estados Unidos, posiblemente más saludables actualmente que hace algunos meses atrás. Por otra parte, los indicadores de China siguen mostrando una ralentización de su economía, poniendo en riesgo la demanda futura por metales básicos y preciosos. Ambos eventos han impactado fuertemente sobre los precios de los metales, con pérdidas mensuales remarcables (el cobre cayó 7.67%, mientras el oro lo hizo 10.59%). Lo anterior impacta sobre nuestro mercado dada la fuerte correlación entre el índice benchmark local y los precios de los metales. Cabe mencionar que el subíndice de acciones mineras retrocedió 9.43% durante Junio. Un factor adicional a tener en cuenta es el destino de los flujos de capitales: el balance riesgo-retorno se muestra menos llamativo para instrumentos financieros en mercados emergentes por su fuerte correlación con los precios de commodities y la estabilización de mercados más profundos, lo que viene generando rebalanceos de portafolios y liquidación de posiciones largas en mercados regionales. Al cierre del mes, las acciones industriales de la plaza local mantuvieron el ritmo de ganancias, creciendo 5.11%, seguidas por aquellas ligadas al sector eléctrico (+2.16%) y servicios (+1.50%), así, las acciones vinculadas a los fundamentos de la economía peruana mantienen el atractivo. A la caída de las acciones mineras le siguieron las de los sectores de alimentos y bebidas (-4.95%) y financiero (-4.39%). Comparación de Desempeño (01-Ene-2013 = 100) Fuente: Bloomberg 14

16 Opinión L A R E V I S TA D E P R O C A P I TA L E S Bruno Kresevic Analista NCF Bolsa SAB Un panorama poco alentador: POSIBILIDADES DE REPUNTE PARA LAS ACCIONES MINERAS En contraste a lo que se pensaba a inicios de 2013, cuando las proyecciones de los precios de los metales apuntaban a la continuación del comportamiento alcista, la realidad viene siendo muy distinta. Las acciones mineras han registrado, en promedio, pérdidas superiores a 40% en lo que va del año, como consecuencia de una abrupta caída en los precios de los metales pero también debido a un incremento generalizado en los costos de producción de la industria, a lo que se suman los mayores riesgos sociales como resultado del endurecimiento de la postura de las comunidades en contra de la minería. El precio del oro ha caído más de 25% (35% desde el máximo histórico alcanzado en setiembre de 2011), mientras que la plata ha perdido casi 40% de su valor (62% desde su máximo de abril de 2011). Este comportamiento se explica principalmente por una menor necesidad de un refugio contra la inflación y los riesgos financieros extremos, debido a que los precios continúan aumentando a tasas bajas a nivel global, mientras que los riesgos de una desintegración de la Eurozona o una rebaja de la calificación crediticia de Estados Unidos se han disipado. A esto se suman las expectativas por una pronta desaceleración de las compras mensuales de activos por parte de la Reserva Federal de Estados Unidos (FED), lo que a su vez ha impulsado las tasas de interés (incrementando el costo de oportunidad de invertir en oro y plata) y la cotización del dólar (que encarece los precios de los metales a los tenedores de otras monedas). Por su parte, el comportamiento de los metales industriales se encuentra más ligado al efecto conjunto de una débil demanda global y un alto nivel de oferta. En particular China, que representa alrededor del 40% de la demanda mundial, está mostrando mayores signos de desaceleración. Por otro lado, la oferta en los mercados del cobre, el zinc, entre otros metales, ha crecido más que la demanda durante los primeros meses del año. Otro factor importante en la disminución de la rentabilidad de las empresas mineras es el alza en los costos de producción, puesto que las empresas enfrentan mayores costos de mano de obra, suministros, servicios, energía, así como retos técnicos y leyes decrecientes. Todo lo anterior ha impactado negativamente sobre el valor fundamental de las empresas, elevando en gran medida los riesgos de invertir en el sector, y desplazando la demanda hacia activos que vienen registrando mayores retornos, principalmente en los mercados internacionales. Además, otro factor que ha contribuido al incremento en el riesgo es la fuerte oposición de las comunidades al desarrollo de proyectos mineros. Entonces, qué podemos esperar para lo que resta del año? En primer lugar, las perspectivas para los precios de los metales no son optimistas. Mientras nos acercamos al segundo semestre, los indicadores económicos de China muestran mayores signos de debilidad, generando preocupaciones en medio de la renuencia del gobierno chino de brindar estímulos para prevenir una mayor desaceleración. Esto, junto con las proyecciones de excesos de oferta para la mayoría de mercados de metales base, sugiere una mayor presión a la baja sobre sus precios. Cabe mencionar que las estimaciones del Fondo Monetario Internacional (FMI) con respecto a la recuperación económica global para el presente año no son alentadoras, y hacen prever que la tendencia de un lento crecimiento continuará para el resto de En cuanto a los metales preciosos, los temores sobre una pronta reducción de los estímulos monetarios en Estados Unidos continuarán pesando sobre los precios. La demanda de inversión continúa reduciéndose, como se refleja en la disminución en más de 20% de las tenencias de oro de los ETF en el año. Asimismo, hay signos de un debilitamiento de la demanda física con respecto a lo visto en abril, cuando se produjo un desplome de los precios seguido de un incremento sin precedentes en el consumo de joyería, barras y monedas que permitió revertir parcialmente la caída inicial. Pese a que los precios de varios metales se encuentran cercanos a sus costos marginales de producción, esto no asegura que no puedan caer por debajo de dichos costos en el corto plazo, como ha sucedido en el pasado. Por otro lado, es probable que los costos de producción permanezcan altos, al menos durante este año, y los esfuerzos que las empresas emprendan para enfrentar el nuevo escenario de precios se reflejen notoriamente más adelante. Si bien históricamente los costos de producción no han sido estáticos, un ajuste significativo no se daría de inmediato. Dicho esto, es probable que la actual depreciación de la moneda local contribuya favorablemente, ya que un componente considerable de los costos de las mineras se encuentra denominado en moneda local. En conclusión, para el presente año, una recuperación significativa en el precio de las acciones mineras no parece realista, como consecuencia de los bajos precios de los metales y la presión alcista de los costos. Sin embargo, existen varias empresas con la capacidad para poder afrontar las nuevas condiciones de la industria, y la recuperación de la confianza de las inversiones en el sector dependerá de su respuesta al nuevo escenario que enfrentan. 15

17 Novedades Normativas Milagros Villanueva Analista Legal de Procapitales APRUEBAN REGLAMENTO PARA RECONOCER TITULARIDAD SOBRE ACCIONES Y DIVIDENDOS La Superintendencia del Mercado de Valores (SMV) aprobó el Reglamento para el reconocimiento de la titularidad sobre acciones, dividendos y demás derechos en las sociedades anónimas abiertas, que además contempla los criterios aplicables al reconocimiento de la titularidad sobre aquellos en los procedimientos de solicitud o reclamación, así como la modificatoria al Anexo XV del Reglamento de Sanciones, aprobado por Resolución Conasev Nº EF/ La INCORPORAN NORMAS CONTABLES DE LAS ICLV norma busca mejorar la eficiencia para que los accionistas minoritarios de las sociedades anónimas abiertas puedan acceder a las acciones, dividendos y demás derechos que les corresponden, así como incentivar a las sociedades a que cumplan con sus obligaciones de informar y entregar beneficios. [Resolución SMV Nº SMV/01, 17 de junio de 2013.] La SMV aprobó la creación e incorporación a las Normas Contables de las Instituciones de Compensación y Liquidación de Valores (ICLV) de un nuevo plan de cuentas denominado Plan de Cuentas de Orden de Fondos de Servicios, y su respectivo Manual. Dicha norma busca asegurar que las ICLV tengan una contabilidad que diferencie los bienes, activos y obligaciones propios, de aquellos que corresponden a terceros. [Resolución SMV Nº SMV/01, 17 de junio de 2013.] MODIFICAN REGLAMENTO DEL MAV La SMV aprobó la modificación al Reglamento del Mercado Alternativo de Valores (MAV) aprobado por Resolución SMV Nº SMV/01, a fin de promover que nuevas empresas obtengan financiamiento a través de la emisión por oferta pública primaria de instrumentos de corto plazo que cuenten con garantías específicas adicionales a la garantía genérica de su patrimonio. La referida norma modifica los artículos 5º, 6º y 24º del Reglamento, relativos a las Consideraciones Generales, Trámite de Inscripción y Presentación de Información Financiera, respectivamente. [Resolución SMV Nº SMV/02, 17 de junio de 2013.] APRUEBAN MANUAL PARA EMISIONES EN EL MAV La SMV dispuso la aprobación de los manuales para el Cumplimiento de Requisitos Aplicables a las Ofertas Públicas de Bonos y de Instrumentos de Corto Plazo emitidos por Empresas en el Mercado Alternativo de Valores (MAV), a fin de promover el ingreso de nuevas empresas a dicho segmento y permitir que estas obtengan financiamiento a través de la emisión por oferta pública primaria. El manual también incluye modificaciones a diversos anexos del Reglamento del MAV. [Resolución SMV Nº SMV/02, 17 de junio de 2013.] DIFUNDEN PROYECTO DE MODIFICACIÓN DEL MANUAL PARA OFERTAS PÚBLICAS La SMV autorizó la difusión del proyecto de modificación del Manual para el Cumplimiento de los Requisitos Aplicables a las Ofertas Públicas de Valores Mobiliarios, según la Resolución Gerencia General Nº EF/ Con él se busca hacer viables las emisiones simultáneas en el mercado local y el extranjero, en especial las registradas ante la Comisión Nacional de Valores de Estados PROMULGAN LEY DE PROMOCIÓN DEL MERCADO DE VALORES El Congreso de la República aprobó la Ley Nº 30050, que contiene diversas disposiciones que buscan dinamizar el mercado de valores e impulsar su competitividad. Entre sus principales medidas, se promueve la flexibilización de requisitos y requerimientos aplicables a las ofertas públicas dirigidas a inversionistas institucionales, y se deja abierta la posibilidad de que la SMV pueda aprobar un régimen especial de oferta pública, el cual, al igual que en el mercado de inversionistas institucionales, contenga menores requisitos y requerimientos de información, para promover el ingreso de medianas y pequeñas empresas. Además, introduce modificaciones a la Ley Orgánica de la SMV para el fortalecimiento de la supervisión. Asimismo, se precisan las circunstancias en las que se atribuirá responsabilidad a PROMULGAN LEY DE LAS OPERACIONES DE REPORTE El Congreso de la República aprobó la Ley Nº 30052, la cual establece un marco regulatorio aplicable a las operaciones financieras de reporte denominadas Venta con compromiso de recompra, Venta y compra simultánea de valores y Transferencia temporal de valores que se Unidos (SEC por sus siglas en inglés), incorporando un inciso 5 al literal b) del acápite IV.2 A. Emisores con valores inscritos en el Registro y un inciso 5 al literal b) del acápite IV.2 B. Emisores con Valores no inscritos en el Registro, del numeral IV de la Sección Segunda del Manual. [Resolución SMV Nº SMV/01, 25 de junio de 2013.] los directores de las sociedades. También introduce medidas prudenciales, como el aumento de capital mínimo, para las sociedades agente de bolsa, y se fortalece la protección de accionistas minoritarios a través de modificaciones introducidas en la Ley General de Sociedades. En materia tributaria, destaca la inafectación del impuesto a la renta sobre los ingresos provenientes de las letras del Tesoro público u obligaciones del Banco Central de Reserva del Perú (BCRP), entre otros. Y en materia penal, se modifican los artículos del Código Penal referidos a los delitos de falsedad de información presentada por un emisor del mercado de valores y el uso indebido de información privilegiada. [Ley Nº 30050, 26 de junio de 2013.] efectúan en los mecanismos centralizados de negociación regulados por la Ley del Mercado de Valores (LMV), o fuera de ellos, siendo también aplicable a las operaciones similares incorporadas por la SBS, la SMV, el BCRP o el MEF. [Ley Nº 30052, 27 de junio de 2013.] 16

18 Zoom Empresarial L A R E V I S TA D E P R O C A P I TA L E S Reuniones de Gobierno Corporativo en Quito El impacto del gobierno corporativo sobre el crecimiento de los mercados de renta variable en América Latina fue el tema central de la Reunión 2013 de la Mesa Redonda Latinoamericana de Gobierno Corporativo, realizada por la Organización para la Cooperación y Desarrollo Económicos (OCDE) en Quito, Ecuador, los días 20 y 21 de junio. Previamente, el 19 de junio, tuvo lugar la reunión anual de la Red Latinoamericana de Institutos de Gobierno Corporativo (IGCLA), a la cual pertenece Procapitales. En ambas reuniones, la Asociación estuvo representada por Gerardo Herrera y Gerardo M. Gonzales, presidente del Comité de Buen Gobierno Corporativo y gerente general, respectivamente. Seminario de difusión de inperú La Asociación inperú desarrolló, el 21 de junio, un seminario-desayuno donde informó sobre el reciente roadshow realizado en Emiratos Árabes Unidos y Europa, así como anunció la organización del próximo roadshow que abarcará a los países de la Alianza del Pacífico (Chile, Colombia y México). El evento contó con la participación del ministro de Economía y Finanzas, Luis Miguel Castilla. Representó a Procapitales el entonces presidente del Consejo Directivo, Marco Antonio Zaldívar. COMPASS realizó seminario de inversiones Compass Group, grupo financiero cuya SAFI es miembro de Procapitales, realizó el Seminario Internacional de Inversiones 2013 De la incertidumbre a los fundamentos, en Lima, el 19 de junio. Entre otros temas discutidos se analizó la evolución de los mercados cambiarios y de materias primas, la reforma del mercado de capitales peruano, y el rol empresarial en el ámbito del crecimiento económico. Asistió en representación de Procapitales la jefa del Departamento Legal y Estudios Económicos, Milagros Villanueva. SUMMA celebra vigésimo aniversario Summa, grupo de asesoría financiera cuya SAFI es miembro de Procapitales, celebró su vigésimo aniversario de vida institucional con un cóctel realizado en el Museo de Arte Contemporáneo el 20 de junio. Asistió en representación de Procapitales el actual presidente del Consejo Directivo, Rafael Alcázar, así como el entonces presidente, Marco Antonio Zaldívar. Reconocimiento para el estudio Echecopar Por segundo año consecutivo el Estudio Echecopar, firma asociada a Baker & McKenzie y miembro de Procapitales, fue reconocido por Euromoney Legal Media Group como la mejor firma peruana en los premios Americas Women in Business Law 2013, por sus mejores iniciativas en diversidad de género y su aporte al desarrollo de las abogadas en el país. KPMG organizó seminarios KPMG, firma miembro de Procapitales, organizó, conjuntamente con la Bolsa de Valores de Toronto, el Seminario Mining Roadshow in Latin America, a fin de analizar las regulaciones y principales procedimientos para acceder a dicho mercado de capitales, uno de los mayores a nivel mundial en el sector minero. Asimismo, celebró el seminario-desayuno Precios de transferencia: modificaciones en las obligaciones formales y nuevo formato de Declaración Jurada Informativa, donde se explicó la manera en la que las empresas deben responder a las nuevas exigencias. 17

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