PROPUESTA DE META DE INFLACION ANUAL PARA LOS PAISES DE LA CAN*
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- María Isabel Gallego Macías
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1 PROPUESTA DE META DE INFLACION ANUAL PARA LOS PAISES DE LA CAN* Alicia Chuecos** José Mora** Mérida, Venezuela, 23 de septiembre de 2003 ** Profesores de la Facultad de Ciencias Económicas y Sociales de la Universidad de Los Andes, Mérida, Venezuela.
2 1. INTRODUCCION Una economía sana se distingue principalmente por presentar estabilidad macroeconómica, es decir, por tener una inflación baja y estable, un déficit público bajo y sostenible, una baja razón de deuda pública a PIB, fácil acceso al financiamiento externo y bajo déficit en cuenta corriente. La estabilidad macroeconómica de un país es el pilar fundamental que puede garantizar un crecimiento económico estable y continuo en el tiempo así como su integración tanto mundial como regional. Asimismo, el crecimiento económico sostenido de un país no sólo depende de la estabilidad de sus principales agregados macroeconómicos sino también de la estabilidad de aquellos países con los que mantiene relaciones comerciales. Por esta razón, el Consejo Asesor de Ministros de Hacienda-Finanzas, Bancos Centrales y Responsables de Planeación Económica de los países miembros de la Comunidad Andina (CAN) realiza esfuerzos para definir criterios de convergencia en políticas monetaria, fiscal, cambiaria y crédito público. Durante la III Reunión del Consejo Asesor celebrada en mayo de 1999, se aprobó el primer criterio de convergencia: reducir la tasa de inflación anual a un dígito. En este sentido, Bolivia, Colombia, Ecuador y Perú han logrado reducir sustancialmente sus tasas de inflación desde el establecimiento de este criterio. No obstante, aún cuando el banco central 1 de Venezuela, conjuntamente con los Ministerios de Finanzas y Planificación han venido realizando esfuerzos por reducir la tasa de inflación, la tendencia de ésta se ha revertido a partir de principios del 2002 como consecuencia de la fuerte depreciación del Bolívar. En la V y VI Reunión del Consejo Asesor celebradas en junio de 2001 y 2003 respectivamente, se convino en revisar la meta de inflación. Con este fin, los objetivos del presente estudio preparatorio son los siguientes: a. Determinar, desde el punto de vista técnico, la meta de inflación anual a la cual sería óptimo que converjan los países miembros de la CAN a partir de Esta meta debe determinarse de tal forma que permita disminuir el nivel de la tasa de inflación, su volatilidad y la dispersión entre los países. b. Determinar el plazo ideal y técnicamente factible para la convergencia de la tasa de inflación y sus metas intermedias a partir de 2004, particularmente para Venezuela, dado el hecho de ser el único país con tasas de inflación relativamente elevadas. Para determinar la meta de inflación para los países de la CAN y el plazo de convergencia, se siguen los siguientes pasos: a. Definición de un rango inicial de inflación anual aceptable. b. Determinación del plazo de convergencia hacia el rango inicial de inflación anual aceptable. c. Estimación de los costos y beneficios de disminuir la tasa de inflación al rango y plazos definidos en los pasos anteriores para Venezuela. d. Propuesta de la meta de inflación anual para Venezuela. e. Propuesta de la meta de inflación anual para la CAN como un todo. Este estudio está organizado de la siguiente manera: la sección 2 muestra los antecedentes de los países de la CAN en términos de los objetivos e independencia de los bancos centrales, situación macroeconómica y persistencia inflacionaria; en la sección 3 se desarrollan los pasos para la definición de la meta de inflación y el plazo de convergencia, y en la sección 4 se presentan las conclusiones y recomendaciones derivadas del presente documento. 2. ANTECEDENTES El establecimiento de una meta de inflación exitosa, es decir, que logre la estabilidad de precios (una baja y estable tasa de inflación), depende principalmente de la credibilidad que tenga el banco central o la autoridad 1. El uso que se haga de este término se refiere al banco central como autoridad monetaria de cada país, sin referirse a su nombre particular.
3 monetaria en cuanto al alcance de los objetivos de su política monetaria. La credibilidad permite que los agentes económicos incorporen en sus expectativas la inflación que el banco central estima ocurrirá en el período (expectativas del tipo forward-looking o que miran hacia adelante), evitando así la inercia inflacionaria que se genera tanto por las expectativas futuras de tasas de inflación superiores a las del banco central como por las expectativas del tipo backward-looking o que miran hacia atrás. Asimismo, la credibilidad requiere de la estabilidad macroeconómica. Todos estos aspectos se evalúan a continuación. 2.1 Condiciones necesarias para establecer una meta de inflación Entre las condiciones para establecer una meta de inflación usualmente se hace referencia a la estabilidad de precios como objetivo principal del Banco Central, independencia del mismo 2 y ausencia de dominancia fiscal (Mishkin, 2000; Agenor, 2002; Corbo, Landerretche y Schmidt-Hebbel, 2002; Mishkin y Schmidt-Hebbel, 2002) 3. La importancia de la primera condición se debe a que otros objetivos pueden entrar en conflicto con la estabilidad de precios y por tanto impedir la consecución de la meta de inflación. Respecto a la independencia, ésta es deseable en cualquier régimen monetario, pero es esencial para la meta de inflación, dado que en este esquema existe mayor discreción 4. La importancia de la última condición se debe a que implica mayor independencia del Banco Central. Para evaluar estas condiciones en los países de la CAN en el cuadro 1 se muestran los objetivos de los Bancos Centrales, así como también los criterios que definen su independencia y la ausencia de dominancia fiscal (sugeridos en Corbo, Elberg y Tessada, 1999; Cukierman, Webb y Neyapti, 1992). Adicionalmente, una forma de confirmar si los bancos centrales persiguen los objetivos planteados en sus leyes es a través de la descomposición de varianza del error de pronóstico de la liquidez monetaria (M2) 5, ya que esta descomposición muestra cuáles variables provocan reacciones de M2. Estos resultados son presentados en el cuadro 2. Sobre la base de la comparación de estos antecedentes se podría concluir que el banco central de Bolivia es el que posee la mayor credibilidad, seguido por Perú, Venezuela y Colombia. Aún cuando la ley del banco central de Perú indica la estabilidad de precios como objetivo principal, la descomposición de varianza de M2 nos permite interpretar que el objetivo principal es el tipo de cambio, al igual que en Venezuela (este último también considera la producción). En el caso de Colombia, la descomposición de varianza indica que los objetivos principales son el producto real y el tipo de cambio. Además, su banco central es relativamente menos independiente, ya que tiene como presidente del directorio al Ministro de Hacienda, no formula plenamente la política cambiaria 6 (igual que en Venezuela) y está autorizado para financiar al gobierno. Ecuador no se incluye en este cuadro ya que su banco central no posee control sobre los instrumentos monetarios y en consecuencia no puede usar la política monetaria como mecanismo para alcanzar sus objetivos. 2. La independencia se refiere a la libertad que tiene el banco central de ajustar sus instrumentos de política monetaria con el fin de lograr sus objetivos. 3. Otras condiciones importantes son: transparencia en la conducción de la política monetaria, accountability o rendición de cuentas del banco central y sistema financiero sano. 4. Desde principios de los 90s, los países de la CAN reformularon las leyes de sus bancos centrales con el fin, entre otras cosas, de otorgar más autonomía a la institución. 5. Esta descomposición surge de estimar un modelo de vectores autorregresivos, VAR (para más detalles sobre la estimación del VAR ver sección 1 del anexo metodológico). 6. Corbo, Elberg y Tessada, 1999.
4 Cuadro 1. Principales características de los Bancos Centrales Bolivia Colombia Perú Venezuela Año de la Ley del Banco Central Objetivos legales del Banco Central Estabilidad de precios Estabilidad de precios Estabilidad de precios Estabilidad de precios y contribuir al desarrollo económico El ejecutivo designa al presidente y Sí, pero bajo la aprobación Sí Sí, pero bajo la aprobación Sí, pero bajo la aprobación directores del Banco Central? del congreso del congreso de la asamblea nacional Es el Ministro de Hacienda/Finanzas No Sí, y además es el No No, pero sí un ministro del miembro del directorio? presidente área económica La duración del presidente y directores Sí No, es la misma No, es la misma Sí del Banco Central es mayor al período presidencial? Tiene el Banco Central la autoridad final Sí Sí Sí Sí para formular la política monetaria? Tiene el Banco Central la autoridad final Sí Parcialmente, ya que lo Sí Parcialmente, ya que lo para formular la política cambiaria? hace conjuntamente con hace conjuntamente con el Ministerio de Hacienda el Ministerio de Finanzas Está el Banco Central autorizado para No, excepto en ciertas Sí, bajo ciertas condiciones No No financiar al gobierno? situaciones a Fuente: Elaboración propia basada en las Leyes de los Bancos Centrales. a. Para atender necesidades derivadas de calamidades públicas, conmoción nacional o extranjera y para atender necesidades transitorias de liquidez. Cuadro 2. Descomposición de la varianza del error de pronóstico de M2 Bolivia a Colombia b Perú c Venezuela d Períodos Inflación DF/PIB M2 Inflación PIB TCN M2 Inflación TCN M2 Inflación TCN PIB M a. Período 1993:2-2002:4. b. Período 1980:4-2002:4. c. Período 1992:1-2002:4. d. Período 1983:1-2002: Breve descripción de la situación macroeconómica En el cuadro 3 se presentan las principales variables macroeconómicas de los países de la CAN para los períodos previo y posterior a la aprobación del primer criterio de convergencia macroeconómica sobre la reducción de la tasa de inflación anual a un dígito. De acuerdo con este cuadro se puede apreciar que la estabilidad macroeconómica de los países de la CAN es moderada, ya que existen aspectos positivos y negativos. Los aspectos positivos podrían ser resumidos en los siguientes: a. En general, los países de la CAN han logrado bajar la inflación y estabilizarla (con excepción de Ecuador, dado el período utilizado). A pesar de esta ventaja, la CAN mantiene en promedio una inflación de dos dígitos, generada por Ecuador y Venezuela. De estas dos economías la más preocupante es Venezuela ya que muestra una tendencia al alza en la tasa de inflación, particularmente desde principios de b. Estos países exhiben una tendencia a reducir la razón déficit en cuenta corriente a PIB. Sin embargo, Bolivia presenta una limitación potencial, dado que esa razón aún permanece relativamente alta.
5 Cuadro 3. Promedio y Volatilidad de las principales variables macroeconómicas, y a Inflación Crecimiento Desempleo Países P95-98 V95-98 P99-02 V99-02 P95-98 V95-98 P99-02 V99-02 P95-98 V95-98 P99-02 V99-02 Bolivia b 0.5 b Colombia Ecuador Perú Venezuela CAN Tipo de cambio Déficit/PIB CC/PIB Países P95-98 V95-98 P99-02 V99-02 P95-98 V95-98 P99-02 V99-02 P95-98 V95-98 P99-02 V99-02 Bolivia Colombia Ecuador b Perú Venezuela CAN Fuente: Elaboración propia basada en las Estadísticas Financieras Internacionales, FMI; Anuario Estadístico de América Latina y el Caribe, CEPAL; Programas de Acciones de Convergencia y páginas web de los Bancos Centrales. a. P indica el promedio y V la volatilidad, ésta última medida a través de la desviación estándar. b. Hasta el Con relación a los aspectos negativos se podrían mencionar los siguientes: a. Menor ritmo y mayor volatilidad del crecimiento (Perú no presenta la última característica). Incluso la CAN mantiene en promedio un desempleo de dos dígitos, generado principalmente por Colombia y Venezuela. b. Mayor déficit fiscal como fracción del PIB (excepto Ecuador), siendo Bolivia y Colombia los casos más preocupantes. c. Mayor volatilidad del tipo de cambio, con excepción de Perú. Estos aspectos negativos podrían representar una amenaza a la credibilidad de los bancos centrales, ya que éstos podrían desviarse del objetivo de alcanzar la estabilidad de precios. 2.3 Persistencia inflacionaria La persistencia inflacionaria se produce cuando los agentes económicos al formar sus expectativas de inflación futura toman en consideración las tasas de inflación ocurridas en el pasado inmediato y así, al negociar los nuevos contratos de precios y salarios, introducen inercia sobre la tasa de inflación. Entre las principales razones a las que se les atribuye la inercia inflacionaria están la falta de credibilidad del banco central y la indexación de precios y salarios. La persistencia inflacionaria se puede identificar por medio de la función de autocorrelación de la tasa de inflación y de la descomposición de varianza del error de predicción de la misma. Mediante la función de autocorrelación se puede apreciar el tiempo promedio en que la memoria inflacionaria es eliminada y de la descomposición de varianza se puede apreciar la importancia relativa de la inflación para explicar su propia variabilidad. En el gráfico 1 se presentan las funciones de autocorrelación de la inflación para los países de la CAN y en el cuadro 4 se muestra el porcentaje de la varianza de la inflación atribuible a la inflación.
6 Sobre la base de este antecedente se podría concluir que el país que presenta la menor persistencia inflacionaria es Ecuador ya que la inflación actual depende principalmente de la inflación del año anterior. Seguidamente, Bolivia, Perú y Venezuela, donde la tasa de inflación actual depende mayormente de la inflación de los dos años anteriores; y por último Colombia que muestra la mayor inercia inflacionaria dado que la inflación actual depende fundamentalmente de la inflación de los tres años previos. Gráfico 1. Función de autocorrelación de la inflación Bolivia (1990:1-2002:4) Colombia (1990:1-2002:4) Ecuador (1990:1-2002:4) Perú (1992:1-2002:4) Venezuela (1990:1-2002:4)
7 Cuadro 4. Porcentaje de la varianza del error de pronóstico de la inflación atribuible a la inflación Períodos Bolivia a Colombia b Ecuador c Perú d Venezuela e a. Período 1993:2-2002:4. b. Período 1980:4-2002:4. c. Período 1983:3-2000:3. d. Período 1992:1-2002:4. e. Período 1983:1-2002: DETERMINACION DE LA META DE INFLACION Y EL PLAZO DE CONVERGENCIA Para determinar la meta de inflación y el plazo de convergencia para los países de la CAN se consideran una serie de pasos que se desarrollan a continuación. 3.1 Definición de un rango inicial de inflación anual aceptable Al diseñar la meta de inflación se deben tener en cuenta algunos aspectos, tales como la definición de la meta de inflación, la elección del índice de precios, la amplitud de la banda y el horizonte de tiempo, entre otros (Agenor, 2002). Un buen diseño de la meta de inflación incrementa la credibilidad del banco central y con ello la probabilidad de alcanzar la estabilidad de precios. En esta sección se considera la definición de la meta de inflación. La amplitud de la banda y el horizonte de tiempo se analizan en la sección 3.5. La búsqueda de la estabilización de precios no significa que el objetivo de inflación sea de cero por ciento, por el contrario es recomendable que la tasa de inflación sea baja y positiva por las siguientes razones 7 : a. Reduce la probabilidad de que ocurran períodos de deflación, que podrían ocasionar fuertes recesiones e incluso depresiones (Mishkin, 2000). b. El incremento del índice de precios al consumidor, como medida de la inflación, presenta un sesgo hacia arriba con respecto al verdadero aumento del costo de vida (De Gregorio, 1999). c. Dada la rigidez de salarios, una inflación positiva ayuda a enfrentar shocks adversos a través de disminuciones de los salarios reales (Akerlof, Dickens y Perry, 1996; De Gregorio, 1999). d. Un mayor diferencial de productividad entre el sector transable y no transable es una de las razones por las cuales los países presentan inflación positiva (inflación estructural). 7. Estas razones son las utilizadas para argumentar contra una inflación igual a cero por ciento en Estados Unidos. Por tanto, toman mayor relevancia en países pequeños (De Gregorio, 1999).
8 Las razones anteriores permiten definir un rango inicial de inflación para los países de la CAN. El límite inferior del rango toma en cuenta el riesgo de la deflación y el problema de la sobreestimación del verdadero costo de vida. Dado que no se tiene una estimación del sesgo para los países de la CAN, se podría considerar un nivel mínimo igual al 2%, basado en los cálculos del sesgo en Estados Unidos, el cual se ubica en ese mismo orden (De Gregorio, 1999). El límite máximo del rango toma en cuenta el crecimiento del diferencial de productividad y el beneficio de una inflación positiva para contrarrestar shocks adversos. Este último se denomina efecto lubricación y es especialmente importante en países como los de la CAN, ya que la volatilidad del crecimiento de estos países ha aumentado (debido a shocks petroleros, políticos, sociales y el fenómeno de El Niño) requiriendo mayores ajustes en los precios relativos. En países con tipo de cambio flexible, los shocks adversos son absorbidos por el tipo de cambio; sin embargo, hay países cuya producción se ve poco alterada por cambios en esta variable. Por ejemplo, los países de la CAN poseen una base exportadora poco diversificada y por tanto, depreciaciones reales, debido a aumentos en el tipo de cambio nominal, no generan grandes ganancias de competitividad. Para confirmar este hecho, el cuadro 5 presenta la descomposición de varianza del error de pronóstico del producto explicada por el tipo de cambio, es decir, qué porcentaje de la variabilidad del producto es atribuible al tipo de cambio. Con excepción de Colombia, el tipo de cambio no juega un rol importante en la explicación de las variaciones del producto real; sin embargo, la importancia relativa del tipo de cambio en el comportamiento del PIB en Colombia aumenta en la medida en que aumenta el horizonte de tiempo. Dado que no se tiene ninguna estimación en cuanto a la inflación necesaria para enfrentar shocks adversos y al crecimiento del diferencial de productividad se considera un nivel máximo igual al 4%, ya que una inflación de 5% o más tiene costos importantes en términos del nivel de producción, tasa de crecimiento y variabilidad de la inflación (Corbo, 1999). En consecuencia, el rango inicial de inflación anual aceptable podría definirse entre el 2% y el 4%. Cuadro 5. Porcentaje de la varianza del error de pronóstico del PIB real atribuible al tipo de cambio nominal Períodos Bolivia a Colombia b Ecuador c Perú d Venezuela e a. Período 1993:2-2002:4. b. Período 1980:4-2002:4. c. Período 1983:3-2000:3. d. Período 1992:1-2002:4. e. Período 1983:1-2002: Determinación del plazo de convergencia hacia el rango inicial de inflación anual aceptable En principio, en el cuadro 3 se puede observar que todos los países de la CAN, con excepción de Venezuela, están o tenderán a estar dentro del rango inicial de inflación aceptable. Bolivia y Perú son los países que se encuentran más cercanos o dentro del rango inicial de inflación; Colombia y Ecuador muestran una tendencia a obtener tasas de inflación dentro del rango inicial entre el corto y mediano plazo. En Colombia se están realizando grandes esfuerzos por seguir disminuyendo su inflación y en Ecuador la inflación tenderá a converger hacia la de Estados Unidos o la de sus principales socios comerciales debido a la dolarización de su economía. No obstante, es necesario conocer la probabilidad de que cada uno de esos países mantenga su
9 inflación en el rango inicial de 2% - 4%. Para ello, se proyecta la inflación a partir del primer trimestre de 2003 para cada país de la CAN, utilizando el mismo VAR de la sección de los antecedentes y con las condiciones económicas prevalecientes hasta el 2002 (para más detalles ver sección 2 del anexo metodológico). Las conclusiones que se derivan de tal simulación son las siguientes: a. Bolivia: Desde mediados de 1991, la inflación de Bolivia refleja una tendencia hacia la baja y en 1999 y 2002 se mantuvo dentro del rango inicial. Esa tendencia se mantiene hasta el primer trimestre de 2005, período que coincide con el de la inercia inflacionaria (ver gráfico 2). A partir del segundo trimestre de ese año, se revierte ligeramente dicha tendencia, debido al aumento del déficit fiscal como fracción del PIB y del tipo de cambio (comportamientos similares a los ocurridos en años anteriores). Como se mencionó en la parte de antecedentes, Bolivia tiene una limitante para el mantenimiento de una baja tasa de inflación ya que presenta elevadas razones de déficits fiscales y de cuenta corriente a PIB. Por tanto, Bolivia tendría una alta probabilidad de mantener la inflación dentro del rango 2% - 4% si se apliquan políticas tempranas pertinentes a evitar el alza de precios. Gráfico 2. Proyección de las principales variables macroeconómicas para Bolivia, 2003:1-2006:4 4% 3% Inflación 0% -4% Déficit/PIB 2% -8% 1% -12% -16% 0% -20% 12 Tipo de cambio b. Colombia: Desde mediados de 1998 la inflación en Colombia viene exhibiendo una tendencia decreciente. Como se observa en el gráfico 3, esta tendencia inmediatamente se revierte por el aumento del tipo de cambio (comportamiento similar a lo ocurrido en años anteriores) y por la alta inercia inflacionaria (ver gráfico 1 y cuadro 4). Por tanto, Colombia tendría una moderada probabilidad de mantener la inflación dentro del rango aceptable siempre que exista el compromiso del banco central por seguir disminuyendo la inflación. c. Ecuador: A partir de la dolarización, la inflación de Ecuador ha venido disminuyendo y debería llegar a ser similar a la de Estados Unidos o la de sus principales socios comerciales, debido fundamentalmente a la convergencia en el precio de los bienes transables. Sin embargo, la velocidad de ajuste será lenta dada la inercia inflacionaria, la acelerada depreciación de la moneda y la estructura de mercado oligopólica de esta economía, entre otros factores (Segovia, 2002).
10 Gráfico 3. Proyección de las principales variables macroeconómicas para Colombia, 2003:1-2006:4 40% Inflación 4000 Tipo de cambio 30% % % % 0 d. Perú: Desde finales de 1991, Perú ha mantenido una tasa de inflación decreciente y más particularmente en 1999, 2000 y 2002 se ha ubicado dentro del rango inicial. Esta tendencia se sigue manteniendo a partir de 2003 (ver gráfico 4), debido a que el déficit fiscal como fracción del PIB y el tipo de cambio no sufren grandes variaciones, consistente con los comportamientos ocurridos en años anteriores y a partir del último trimestre de 2005 se proyecta una ligera deflación. Por consiguiente, Perú tendría una alta probabilidad de mantener su inflación dentro del rango inicial si se aplican medidas correctivas tempranas con el fin de evitar la deflación. Gráfico 4. Proyección de las principales variables macroeconómicas para Perú, 2003:1-2006:4 6% 4% Inflación 2% 0% -2% Déficit/PIB 2% -4% 0% -2% -6% -8% 6 Tipo de cambio e. Venezuela: Desde 1997, Venezuela logró disminuir la inflación gracias al establecimiento de la banda cambiaria y a un mejor control de las finanzas públicas; sin embargo, no alcanzó a obtener una inflación por debajo del 12%. Una vez que se liberó el tipo de cambio en febrero de 2002 la inflación aumentó nuevamente. Esa tendencia se mantiene a partir del 2003 (ver gráfico 5) debido a un ligero aumento en el déficit fiscal y en el tipo de cambio (comportamientos similares a los observados en años anteriores). Por tanto, Venezuela tiene una baja probabilidad de registrar inflaciones dentro del rango inicial Para Bolivia y Colombia también se proyecta un aumento de la inflación, pero al menos, en Bolivia durante los dos primeros años ésta continúa disminuyendo, y en Colombia existe el fuerte compromiso del banco central.
11 Gráfico 5. Proyección de las principales variables macroeconómicas para Venezuela, 2003:1-2006:4 60% 40% Inflación 1% 0% -1% Déficit/PIB 20% -2% -3% 0% -4% 6000 Tipo de cambio Del análisis precedente, el plazo de convergencia hacia el rango inicial de inflación anual se determina sólo para Venezuela, considerando el grado de credibilidad de su banco central (descrito en los antecedentes) y las sugerencias hechas por las autoridades venezolanas (Ministerio de Planificación y Banco Central de Venezuela). El banco central de Venezuela cuenta aparentemente con una credibilidad relativamente baja debido a que, primero, persigue como objetivo principal el tipo de cambio y la producción y segundo, posee menor independencia. Esta credibilidad se ve amenazada por la inestabilidad macroeconómica generada por una inflación de dos dígitos, menor ritmo de crecimiento, desempleo de dos dígitos, volatilidad del tipo de cambio y también por una moderada inercia inflacionaria. Asimismo, amenazan la credibilidad del banco central la dificultad para coordinar las políticas fiscal y monetaria y la baja sostenibilidad de las finanzas públicas debido principalmente a los shocks en el mercado petrolero, la inestabilidad política y las futuras reformas a los sistemas de seguridad social y laboral. Por lo antes expuesto, la baja credibilidad del banco central de Venezuela implica altos costos de reducir la inflación y en consecuencia es necesario bajarla en forma gradual. Específicamente se contemplan dos alternativas. En la primera alternativa se simulan dos escenarios para tasas de inflación del 2%, 3% y 4%, con plazos iguales a 7, 6 y 5 años, respectivamente. En ambos escenarios se supone una disminución fuerte de inflación para el 2004 y y a partir del 2006 la disminución es gradual, una en forma lineal y otra en forma exponencial. Otro escenario que podría plantearse es uno que contemple total graduación (bien sea lineal o exponencial). Sin embargo, utilizando los mismos plazos de 7, 6 y 5 años para las tasas de inflación de 2%, 3% y 4%, respectivamente, la inflación se mantiene por mucho más tiempo en dos dígitos que en un dígito. Este escenario contrasta con la experiencia de desinflación de Colombia, un país con historia de inflación moderada similar a la de Venezuela, que ha mantenido inflación de un dígito a partir de 1999 sin 9. Dado que una inflación moderada no es fácil controlarla (lo cual perjudica la credibilidad del banco central), una opción para bajarla fuertemente en los dos primeros años es estableciendo un ancla cambiaria, como por ejemplo la banda cambiaria (dado el éxito en términos de desinflación registrado durante su implementación), y luego flexibilizar el tipo de camb io con el fin de adoptar una meta de inflación. Como lo señala Mishkin (2000), lo mejor es adoptar una meta de inflación sólo después de haber logrado un proceso exitoso de desinflación.
12 poder obtener aún tasas de inflación inferiores al 4%. El cuadro 6 muestra los escenarios de desinflación para la alternativa 1. Cuadro 6. Escenarios de desinflación para Venezuela bajo la alternativa V Inf a Meta = 2% 34.0% 15.0% 10.0% 8.4% 6.8% 5.2% 3.6% 2.0% 4.36 Meta = 3% 34.0% 15.0% 10.0% 8.3% 6.5% 4.8% 3.0% 4.26 Meta = 4% 34.0% 15.0% 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% V Inf a Meta = 2% 34.0% 15.0% 10.0% 7.2% 5.3% 3.8% 2.8% 2.0% 4.61 Meta = 3% 34.0% 15.0% 10.0% 7.4% 5.5% 4.1% 3.0% 4.43 Meta = 4% 34.0% 15.0% 10.0% 7.4% 5.4% 4.0% 4.34 Escenario 1: choque y graduación lineal Escenario 2: choque y graduación exponencial a. V indica la volatilidad de la inflación a partir de 2004 medida a través de la desviación estándar. En la segunda alternativa se toman en cuenta las recomendaciones conjuntas del Ministerio de Planificación y Banco Central de Venezuela, luego de plantearles la alternativa anterior: del rango inicial de inflación anual aceptable, es más factible considerar la del 4% (incluso como límite mínimo), debe ampliarse el plazo de convergencia y debe disminuirse la inflación en forma escalonada. Por tal razón, se simulan tres escenarios para una meta de inflación anual del 4% a ser alcanzada en el El escenario 1 supone una disminución lineal, el escenario 2 una exponencial y el escenario 3 una en forma escalonada. Este último contempla tres grandes escalones: uno con una inflación promedio de 30% entre 2003 y 2005, otro con una tasa de inflación promedio de 17% entre 2006 y 2008 y el último escalón con 7% para el período restante. El cuadro 7 muestra los escenarios de desinflación para la alternativa 2. Cuadro 7. Escenarios de desinflación para Venezuela bajo la alternativa 2 Escenarios V Inf a 1 = Lineal 34.0% 30.7% 27.3% 24.0% 20.7% 17.3% 14.0% 10.7% 7.3% 4.0% = Exponencial 34.0% 26.8% 21.1% 16.7% 13.1% 10.4% 8.2% 6.4% 5.1% 4.0% = Por escalones 34.0% 30.0% 26.0% 20.0% 17.0% 14.0% 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 9.0 a. V indica la volatilidad de la inflación a partir de 2004 medida a través de la desviación estándar. Comparando las dos alternativas se puede apreciar que la alternativa 1 presenta menor variabilidad de la inflación y además esta variabilidad también es inferior a la observada durante Estimación de los costos y beneficios de desinflar hacia el rango inicial de inflación anual aceptable para Venezuela Esta sección tiene como fin la determinación de los costos y beneficios de reducir la tasa de inflación para Venezuela. El costo está representado en términos de producto ya que existe una relación positiva entre inflación y nivel de la actividad económica, dada por la curva de Phillips de corto plazo; es decir, la disminución de la tasa de inflación implica un sacrificio por los efectos negativos sobre el nivel de producto real y su ritmo de crecimiento. Este costo se estima a través del coeficiente de sacrificio, el cual mide la pérdida del producto real en términos porcentuales al reducir la inflación en un punto porcentual. Los beneficios están dados por la menor variabilidad de la inflación y el mayor crecimiento económico en el largo plazo (curva de Phillips positiva). A su vez, una menor variabilidad de la inflación puede generar mayor
13 volatilidad del producto, dada la existencia de una curva de Phillips en los segundos momentos (Taylor, 1999), tal y como se observó en los antecedentes 10. Los costos y beneficios de desinflar bajo las alternativas 1 y 2 se presentan en los cuadros 8 y 9, respectivamente. Estos resultados surgen de proyectar las variables incluidas en el VAR bajo las distintas alternativas de desinflación presentadas en los cuadros 6 y 7 (para más detalles ver sección 3 del anexo metodológico). Cuadro 8. Proyección de los costos y beneficios de desinflación para Venezuela bajo la alternativa 1 a Escenario 1: choque y graduación lineal Meta = 2%, ( ) Meta = 3%, ( ) Meta = 4%, ( ) CS V Crec Crec lp V TC CS V Crec Crec lp V TC CS V Crec Crec lp V TC (0.091, 1.100) (0.115, 1.149) (0.100, 1.229) Escenario 2: choque y graduación exponencial Meta = 2%, ( ) Meta = 3%, ( ) Meta = 4%, ( ) CS V Crec Crec lp V TC CS V Crec Crec lp V TC CS V Crec Crec lp V TC (0.060, 1.082) (0.095, 1.139) (0.084, 1.224) a. CS indica el coeficiente de sacrificio, V indica la volatilidad del crecimiento y del tipo de cambio a partir de 2004 medidas a través de la desviación estándar y Crec lp indica el crecimiento en el largo plazo. Los valores entre paréntesis se refieren a los intervalos de confianza calculados al 95%. Cuadro 9. Proyección de los costos y beneficios de desinflación para Venezuela bajo la alternativa 2 a Escenarios CS V Crec Crec lp V TC 1 = Lineal (-3.193, 6.456) 2 = Exponencial (-1.105, 2.796) 3 = Por escalones (-2.575, 5.135) a. CS indica el coeficiente de sacrificio, V indica la volatilidad del crecimiento y del tipo de cambio a partir de 2004 medidas a través de la desviación estándar y Crec lp indica el crecimiento en el largo plazo. Los valores entre paréntesis se refieren a los intervalos de confianza calculados al 95%. 3.4 Propuesta de la meta de inflación anual para Venezuela La meta de inflación anual que se propone para Venezuela es aquélla que permite por un lado minimizar el coeficiente de sacrificio y las variabilidades del crecimiento y tipo de cambio, y por el otro maximizar el crecimiento a largo plazo cuidando de no producir inestabilidad macroeconómica. En el cuadro 8 se observa que los costos y beneficios de desinflar son muy similares bajo los dos escenarios e incluso entre las distintas tasas de inflación. En ambos escenarios, la meta de inflación del 2% es preferible en términos de minimizar el coeficiente de sacrificio y la volatilidad del crecimiento, mientras que la meta de inflación del 4% es superior en términos de maximizar el crecimiento de largo plazo y disminuir la volatilidad del tipo de cambio. Con una tasa de inflación de 4%, a pesar de tener un costo de sacrificio alto, se obtienen dos beneficios al comparar con las cifras del cuadro 3: mayor crecimiento económico en el largo plazo y menor volatilidad del mismo. 10. Hay que tener cuidado con esta conclusión, ya que, como lo señala Ayala (2001), la relación entre estas dos variables no es concluyente.
14 En el cuadro 9 se aprecia que el escenario 3 es superior en términos de menor coeficiente de sacrificio; no obstante, es importante resaltar que este resultado no es robusto dado que el intervalo no permite definir claramente los costos o beneficios de desinflar. El escenario 2 supera a los otros escenarios con relación a la menor volatilidad del crecimiento y del tipo de cambio, y finalmente el escenario 1 es preferido en términos de mayor crecimiento de largo plazo. Al comparar las alternativas propuestas podríamos concluir que la alternativa 1 es superior a la 2 en términos de menor volatilidad del crecimiento y del tipo de cambio y mayor crecimiento económico en el largo plazo. En consecuencia, se concluye que Venezuela podría llegar a registrar tasas de inflación dentro del rango inicial de inflación aceptable del 2% al 4%. 3.5 Propuesta de la meta de inflación anual para la CAN como un todo Con las conclusiones de la sección 3.2 y la propuesta de la meta de inflación anual para Venezuela, es factible que los países de la CAN se mantengan dentro del rango inicial de inflación aceptable. Por tanto, la propuesta de la meta de inflación anual para la CAN como un todo es una banda de inflación anual entre el 2% y el 4% a partir de Inicialmente Bolivia y Perú cumplirían con este rango, luego entre el corto y mediano plazo la obtendrían Colombia y Ecuador y Venezuela en el largo plazo. En vista de que las tasas de inflación de Bolivia y Perú oscilan alrededor del 2%, esta propuesta podría hacerse más flexible mediante la eliminación del límite mínimo. Es importante hacer énfasis en que la propuesta está en términos de banda y no como una meta puntual, dada la desventaja de ésta última. Una meta de inflación puntual pudiera ocasionar problemas de control e inestabilidad de los instrumentos de política y con ello provocar volatilidad en la producción y desestabilizar el sistema financiero, perjudicar la credibilidad del banco central y disminuir la efectividad del ancla (Mishkin, 2000), mientras que la meta de inflación en términos de banda no sólo reconoce la dificultad en pronosticar el comportamiento económico, sino también los rezagos de la política monetaria (Agenor, 2002). De la misma manera, la banda permite cierto grado de flexibilidad de la política monetaria, necesaria para enfrentar shocks transitorios (Agenor, 2002). Sin embargo, para evitar una pérdida de credibilidad del banco central la banda no debería ser muy amplia. Una guía para determinar la amplitud de la banda es la variabilidad de la inflación (Agenor, 2002). La variabilidad de la inflación de la CAN para el período es de casi 2 puntos, excluyendo a Ecuador y Venezuela. No obstante, una banda de 2 puntos es muy amplia, así que se propone como punto medio 3% con una amplitud de más o menos 1 punto porcentual. Por otra parte, la meta de inflación propuesta tiene un horizonte de tiempo igual a un año. No obstante, para determinar el horizonte de tiempo óptimo es necesario calcular el rezago de la política monetaria y una manera de medirlo es mediante la función impulso-respuesta de la inflación ante una disminución en una desviación estándar en M2. En el gráfico 6 se presentan las funciones impulso-respuesta de la inflación ante un aumento en una desviación estándar en M2. Por ende, utilizando la información contenida en el gráfico 6 para determinar el rezago de la política monetaria habría que observar las funciones como si éstas estuvieran invertidas. Como se puede apreciar en el gráfico 6, el tiempo medio de efectividad de la política monetaria para estabilizar precios es de casi tres años para los países de la CAN, con excepción de Perú que es de un año. En vista de esta situación, sería más realista definir un horizonte de tiempo más lejano, por ejemplo, de dos años. Cuando la inflación se define para un horizonte demasiado corto, puede ocasionar los mismos problemas de control e inestabilidad de los instrumentos de política generados por una banda estrecha (Mishkin, 2000).
15 Gráfico 6. Funciones impulso-respuesta de la inflación debido a un aumento en una desviación estándar en M2 Bolivia Colombia Perú Venezuela La propuesta de la meta de inflación anual también podría ser implementada mediante el uso de metas relativas, que permiten disminuir la dispersión de tasas de inflación entre países y en el tiempo, con el fin de evitar pérdidas de competitividad y aminorar la volatilidad de la inflación. Por consiguiente, se sugiere como meta relativa que la inflación de un país no sea superior en dos puntos a la inflación promedio de los dos países con más baja inflación o en su defecto que no sea superior al 4%. De la misma manera, es recomendable que los países traten de mantener tasas de inflación superiores o iguales al 2% como medida de mantenerse alejados de los riesgos de caer en una deflación. Por último, la tasa de inflación de un país no debe ser superior en dos puntos porcentuales a su tasa de inflación promedio de los últimos tres años. 4. CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES Este documento tiene como objetivo entregar una base de discusión técnica para determinar la meta de inflación anual a la cual deben converger los países miembros de la CAN a partir de 2004 y el plazo de convergencia, particularmente para Venezuela. Se propone una meta de inflación anual para los países de la CAN entre el 2% y el 4%. El límite inferior permite aminorar los riesgos de deflación y el problema de la sobreestimación del verdadero costo de vida, mientras que el límite superior evita los costos que conlleva la inflación en términos del nivel de producción, tasa de crecimiento y variabilidad de la inflación. Además, la evidencia empírica arrojó que los países de la CAN, con excepción de Venezuela, tienen una alta probabilidad de alcanzar tasas de inflación dentro del rango propuesto en el corto y mediano plazo. Esta meta se caracteriza por (a) ser flexible dada la amplitud de la banda, (b) ser gradual, particularmente para Venezuela ya que minimiza los costos en términos de producto real generados por la desinflación, y (c) ser de simple aplicación. La propuesta de la meta de inflación anual también podría ser implementada mediante el uso de metas relativas, que permiten disminuir la dispersión de tasas de inflación entre países y en el tiempo. Por
16 consiguiente, se sugiere como meta relativa que la inflación de un país no sea superior en dos puntos a la inflación promedio de los dos países con más baja inflación o en su defecto que no sea superior al 4%. Igualmente, es recomendable que los países traten de mantener tasas de inflación superiores o iguales al 2% como medida de mantenerse alejados de los riesgos de caer en una deflación. Por último, la tasa de inflación de un país no debe ser superior en dos puntos porcentuales a su tasa de inflación promedio de los últimos tres años. Finalmente, es recomendable que los países no sólo se autocompromentan a cumplir con la meta de inflación, sino también a crear una fórmula de seguimiento, monitoreo y disciplina mutuos. En este sentido se propone, primero, que los países consulten al Grupo Técnico Permanente (GTP) con informe al Consejo Asesor cuando la autoridad monetaria del país evidencia la presencia de riesgos que puedan impedir el alcance de tasas de inflación dentro de la banda propuesta. Segundo, el Consejo Asesor, a iniciativa de la Secretaría General, debe fijar posición por mayoría simple y emitir un comunicado en un plazo máximo de 30 días después de la entrega del informe del GTP. Tercero, en un plazo máximo de 30 días, las autoridades monetarias del país que solicite la consulta deben anunciar medidas concretas con relación al retorno a la banda de inflación. ANEXO METODOLOGICO 1. Estimación del VAR La parte empírica del presente estudio se basa en la estimación de un modelo VAR para cada país de la CAN utilizando información trimestral extraídas de las Estadísticas Financieras Internacionales del FMI, Anuario Estadístico de América Latina y el Caribe de la CEPAL, Programas de Acciones de Convergencia y páginas web de los Bancos Centrales de los respectivos países. En el cuadro A1 se presentan las características correspondientes a cada uno de los modelos. Cuadro A1. Características de los modelos VAR estimados Período de Número de Países estimación Variables exógenas Variables endógenas a rezagos b Bolivia 1993:2-2002:4 Constante, dummies estacionales M2, tipo de cambio nominal, inflación, 1 y tendencia déficit fiscal/pib, PIB real Colombia 1980:4-2002:4 Constante, dummies estacionales Tipo de cambio nominal, déficit fiscal/pib, 3 M2, inflación, PIB real Ecuador 1983:3-2000:3 Constante, dummies estacionales Precios del petróleo, tipo de cambio nominal, 2 inflación, M2, PIB real c Perú 1992:1-2002:4 Constante, dummies estacionales M2, inflación, déficit fiscal/pib, 3 tipo de cambio nominal, PIB real Venezuela 1983:1-2002:4 Constante, dummies estacionales, Déficit fiscal/pib, tipo de cambio nominal, 2 tendencia y precios del petróleo inflación, M2, PIB real a. El orden de las variables endógenas es particular para cada país, ya que obedecen fundamentalmente a la manera en que las variables de política económica reaccionan ante los diferentes shocks. b. Se consideran los criterios de Schwarz y el test de razón de verosimilitud ajustado de Sims. c. No se considera el déficit fiscal/pib debido a carencia de información para el período considerado. Dada la dificultad al interpretar los coeficientes estimados del componente autorregresivo, se requiere estimar la representación de medias móviles y así interpretar las respuestas del sistema a cada shock estructural (funciones impulso-respuesta) y la descomposición de varianza de cada una de las variables, la cual mide el porcentaje de la varianza en el error de predicción de una variable atribuible a cada una de las variables del sistema. Específicamente, el error de predicción surge de la diferencia entre el valor observado de la variable en un momento t y su valor estimado para el mismo momento t con la información disponible hasta el momento t - k (para k = 1, 2...).
17 2. Proyección no condicional utilizando el VAR de la sección 1 El modelo VAR estimado se utiliza en la predicción de los valores futuros de las variables del sistema desde 2003:1 hasta el 2006:4. Para la proyección de las variables de Venezuela se considera que los precios del petróleo se mantendrán relativamente estables durante los próximos cuatro años. Específicamente se utiliza un promedio móvil de los precios del petróleo correspondientes a los últimos ocho trimestres. 3. Proyección condicional utilizando el VAR de la sección 1 y cálculo del coeficiente de sacrificio Con el fin de estimar los costos y beneficios de desinflar para Venezuela, se proyectan las variables del sistema con la condición de que la tasa de inflación desde 2004:4 hasta 2012:4 sea la descrita en los cuadros 6 y 7. Es importante agregar que las tasas de inflación correspondientes al primer y segundo trimestres de 2003, así como la tasa de crecimiento del PIB real para el primer trimestre del mismo año, provenientes de la página web del banco central de Venezuela, son consideradas a los efectos de realizar la proyección condicional. El coeficiente de sacrificio se calcula como la razón entre la brecha del producto real y el cambio en la tasa de inflación entre el punto más alto (una estimación igual al 34% para el 2003) y el punto más bajo (4% para el 2012). Para el cálculo de la brecha del producto real, la tendencia del producto se obtiene a través del filtro de Hodrick-Prescott desde REFERENCIAS Agenor, P.R ?Monetary Policy under Flexible Exchange Rates: An Introduction to Inflation Targeting?. En Inflation Targeting: Design, Performance, Challenges, editado por N. Loayza y R. Soto. Santiago: Banco Central de Chile. Akerlof, G., W. Dickens y G. Perry ?The Macroeconomics of Low Inflation?. Brookings Papers on Economic Activity 1: Ayala, R ?Evaluación de los criterios de convergencia de inflación entre los países de la Comunidad Andina?. Documento de Trabajo. Bogotá, Colombia: Fondo Latinoamericano de Reservas. Corbo, V., A. Elberg y J. Tessada ?Monetary Policy in Latin America: Underpinnings and Procedures?. Cuadernos de Economía 36 (diciembre): Corbo, V., O. Landerretche y K. Schmidt-Hebbel ?Does Inflation Targeting Make a Difference??. En Inflation Targeting: Design, Performance, Challenges, editado por N. Loayza y R. Soto. Santiago: Banco Central de Chile. Cukierman, A., S. Webb y B. Neyapti ?Measuring the Independence of Central Banks and its effect on Policy Outcomes?. World Bank Economic Review 6 (septiembre): De Gregorio, J ?Sobre los determinantes de la inflación y sus costos?. Economía Chilena 1(abril): Mishkin, F ?Inflation Targeting for Emerging Market Economies?. American Economic Review 10 (mayo, Papers and Proceedings, 1999): Mishkin, F ?De metas monetarias a metas de inflación: Lecciones de los países industrializados?. Documento preparado para la Conferencia del Banco de México sobre Estabilización y Política Monetaria: La Experiencia Internacional. Banco de México, noviembre Mishkin, F. y K. Schmidt-Hebbel ?A Decade of Inflation Targeting in the World: What Do We Know and What Do We Need to Know??. En Inflation Targeting: Design, Performance, Challenges, editado por N. Loayza y R. Soto. Santiago: Banco Central de Chile. Segovia, S ?Ecuador: Inflación y alineación internacional de precios?. Notas Técnicas 67. Quito, Ecuador: Banco Central del Ecuador. Taylor, J ?On the Relation between the Variability of Inflation and the Average Inflation Rate?. Carnegie Rochester Conference Series on Public Policy 15:
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