Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.1

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1 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.1 TEMA 13: EL COSTE DE CAPITAL ESQUEMA DEL TEMA: El coste de capital en general El coste de préstamos y empréstitos El efecto de los impuestos El efecto de la inflación El coste del crédito comercial El coste del capital obtenido mediante la emisión de acciones El coste medio ponderado del capital.

2 Administración de Empresas. 13 El coste de capital EL COSTE DE CAPITAL EN GENERAL Conocer el coste de capital o de la financiación es fundamental por varias razones: Porque la rentabilidad requerida de una inversión no puede ser nunca inferior al coste de su financiación. Porque conocer el coste de capital es importante debido a que la mejor forma de financiación será la más barata (suponiendo que no existen otras diferencias entre distintas fuentes), y a menudo no es inmediato dicho cálculo.

3 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.3 En general, el coste del capital se calcula siempre mediante una ecuación semejante al cálculo de la TIR. Supongamos que un banco concede un préstamo a un cliente, con ello realiza una inversión que tendrá cierta rentabilidad anual. Para el cliente esa operación es una financiación que tendrá un coste anual. Cuando no existen costes de intermediación entre quien financia y quien es financiado, ni impuestos, la rentabilidad de aquél tendrá que coincidir con el coste de éste.

4 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.4 Ejemplo: Si el préstamo es de 100 u.m., al 10% anual a tres años, con cuotas constantes, los flujos de caja que originan dicho proyecto de inversión para el banco en los tres años son los siguientes: -100 / 40,21 / 40,21 / 40,21 Es decir, en el período inicial realiza un desembolso de 100 u.m. y recibe en los tres años siguientes las cuotas que el cliente le irá pagando puntualmente. Desde el punto de vista del cliente, sus flujos de caja serán los siguientes: 100 / -40,21 / -40,21 / -40,21. Es decir, exactamente los mismos que para el banco con el signo opuesto, dado que lo que es un cobro para el banco es un pago para el cliente.

5 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.5 El banco calcularía la rentabilidad de su inversión con la ecuación típica con la que calculábamos la TIR, es decir, 0 = ,21 40,21 40, r + ( 1 + r) 2 ( 1 r) 3 y concluiría, evidentemente, que la rentabilidad anual es el 10%. El cliente, por su parte, para calcular el coste anual de su capital plantearía la ecuación del siguiente modo: 0 = ,21 40,21 40, k + ( 1 + k) 2 ( 1 k) 3 y concluiría, evidentemente, que dicho coste anual es el 10%. Por tanto, vamos a calcular el coste de cualquier fuente de financiación planteando ecuaciones de la forma expuesta, en la que se incluyen todos los pagos y cobros directos e indirectos.

6 Administración de Empresas. 13 El coste de capital EL COSTE DE PRÉSTAMOS Y EMPRÉSTITOS El cálculo del coste en este caso no difiere de lo dicho anteriormente. EJEMPLO: supongamos una empresa que emite un empréstito de obligaciones de u.m. cada una, siendo su tipo de interés anual del 15% durante dos años. El sindicato bancario encargado de colocar la emisión entre sus clientes cobra a la empresa un 5% de comisión sobre el importe emitido. En este caso, aunque la emisión tiene un importe de 100 millones (que será lo que la empresa tenga que devolver al final de la vida del empréstito), sólo va a recibir neto los 100 millones menos la comisión que cobra el sindicato bancario, es decir 95 millones. Además la empresa tiene que devolver cada año los intereses y en el último año devolver el principal, junto con los intereses correspondientes a ese año. De esta forma, los flujos de caja son los siguientes:

7 Administración de Empresas. 13 El coste de capital / -15 / -115 y el coste se calcularía con la siguiente expresión: 0 = k + k ( 1 ) 2 Resolviendo la ecuación se concluye que el coste es del 18,2% anual. Es decir este empréstito sería equivalente (por lo que al coste de capital se refiere) a otro empréstito del mismo importe y plazo que no tuviera comisión de intermediación, pero que el interés anual fuera del 18,2%.

8 Administración de Empresas. 13 El coste de capital EL EFECTO DE LOS IMPUESTOS Los intereses de los préstamos y empréstitos, así como los demás gastos que comportan (comisiones, por ejemplo) son deducibles del impuesto sobre el beneficio o sobre la renta en diversas modalidades. De esta forma, esa reducción en la cantidad a pagar de impuestos puede considerarse un ahorro fiscal que afecta al coste de capital de dicha financiación, sin que repercuta en la rentabilidad de la entidad financiera que presta los fondos. Debe tenerse en cuenta lo siguiente: El efecto del impuesto es muy diferente, dependiendo de que los costes financieros se puedan utilizar para reducir la base imponible o bien deducir de la cuota del impuesto.

9 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.9 En el primer caso el ahorro fiscal sería la cuantía en que reduce la base imponible multiplicada por el tipo impositivo, mientras que en el segundo no es necesaria la multiplicación, puesto que toda la deducción es ahorro fiscal. Esta reducción del coste depende exclusivamente de la legislación fiscal y no tiene nada que ver con la entidad financiera que nos aporta los fondos ni con el préstamo en cuestión. En algunas ocasiones sólo los intereses pueden deducirse de la base o de la cuota del impuesto, mientras que en otras ocasiones son las cuotas completas las que se pueden deducir. De esta forma, el efecto que tengan los impuestos sobre el coste de capital varía de unas fuentes de financiación a otras, e incluso cambia en el tiempo.

10 Administración de Empresas. 13 El coste de capital EJEMPLO: supongamos una empresa que solicita un préstamo de 100 millones durante tres años, al 15% anual. La cuota anual en ese caso es de 43,8 millones y el coste sin considerar los impuestos será, obviamente, el 15% dado que no hay gastos adicionales. Cuál es el coste de capital para la empresa? Cuál es la rentabilidad de esta operación para la entidad financiera? La ecuación para la rentabilidad de la entidad financiera es la siguiente: 43,8 43,8 43,8 0 = k + ( 1 + k) 2 ( 1 k) 3 Si el gravamen del impuesto de sociedades es el 33% y sólo los intereses correspondientes a cada año se pueden utilizar para reducir la base imponible (no la amortización del capital).

11 Administración de Empresas. 13 El coste de capital La ecuación para calcular el coste de capital es la siguiente: 0 = 100 en la que k '= 10,05%. 43,8 0,33*15 43,8 0,33*10,68 43,8 0,33*5, k ' + ( 1 + k' ) 2 ( 1 k' ) 3 Los numeradores (cuotas del préstamo) se ven reducidos por el ahorro fiscal de cada año (el 33% de los intereses pagados por el préstamo). El cálculo de dichos intereses se ve mediante la tabla de amortización del préstamo. En el caso descrito el coste de capital considerando los impuestos se puede calcular de la siguiente forma: k' = k1 ( t) donde t es el tipo impositivo del impuesto. Aplicando esta fórmula se obtiene el mismo resultado que antes, es decir, 0,151 [ 0,33] = 0, 1005 (10,05%).

12 Administración de Empresas. 13 El coste de capital EL EFECTO DE LA INFLACIÓN La inflación favorece a los deudores y perjudica a los acreedores. Si un banco concede a un cliente un crédito al 10% anual de rentabilidad efectiva y la tasa de inflación anual de inflación durante la vida del préstamo es también el 10%, la rentabilidad real del banco será nula (y también será nulo el coste real para el cliente). La relación entre el coste aparente (o nominal), el coste real (libre de inflación) y la inflación es la siguiente: ( 1 + k ) = ( 1 + k )( 1 g) R + donde k, k R y g son el coste de capital nominal; el coste real y la tasa de inflación, respectivamente.

13 Administración de Empresas. 13 El coste de capital En otros términos, si la rentabilidad esperada de una inversión en términos nominales es k, un determinado capital C se convertiría en C ( 1 + k ) al cabo de un año. Ese capital debe ser equivalente al mismo puesto a una tasa de rentabilidad real k R y al que hay que añadirle la tasa de inflación g. De la expresión anterior se puede despejar la tasa real k R k g = 1 + g

14 Administración de Empresas. 13 El coste de capital EL COSTE DEL CRÉDITO COMERCIAL. El crédito comercial es el concedido a la empresa por sus proveedores, permitiendo el pago aplazado de sus adquisiciones. Es habitual que los proveedores permitan a la empresa aplazar los pagos un cierto número de días, D, y que le hagan un descuento si le paga al contado. Supongamos que el precio de cada unidad física es C u.m. y el descuento por pronto pago es del s por 1, de modo que si abona las compras al contado la empresa sólo tiene que pagar C sc = C1 ( s) Muchos empresarios y comerciantes entienden que el proveedor no les cobra ningún interés si pagan a plazo, y perciben un ahorro en el pago al contado, como si aquél les regalara el descuento.

15 Administración de Empresas. 13 El coste de capital En realidad, el planteamiento correcto es el inverso. El verdadero precio es el precio al contado, C( 1 s), y cuando se paga a plazo el proveedor carga unos intereses iguales a sc, lo cual significa que cada D días aplica un tipo de interés, h, igual a h = C sc = s ( 1 s) 1 s 13.6 EL COSTE DE CAPITAL OBTENIDO MEDIANTE LA EMISIÓN DE ACCIONES. A los accionistas se les remunera mediante el pago de dividendos, por ello, para establecer la cotización de la acción (o lo que estarían dispuestos a pagar por la adquisición de acciones) los accionistas actualizan los dividendos que esperan obtener y como tipo de actualización aplican la tasa de rentabilidad esperada que exigen.

16 Administración de Empresas. 13 El coste de capital Habitualmente las acciones no tienen plazo de amortización, por lo que su duración se considera ilimitada. Denominando d t al dividendo del t-ésimo período, el precio de la acción calculado por el accionista sería d1 d2 d3 P = k k 2 ( 1 + k) ( 1 + ) +L Puede parecer a simple vista que la emisión de acciones es una fuente de financiación barata. Sin embargo, es más cara que el crédito porque los accionistas soportan mayores riesgos que las entidades financieras que prestan a terceros. Tres razones de ello son las siguientes: La financiación ajena obliga a devolver lo acordado en los plazos previstos, sin embargo la empresa no tiene ninguna obligación legal de repartir dividendos. Esto quiere decir que la probabilidad de que una entidad financiera cobre el dinero prestado será mayor que la

17 Administración de Empresas. 13 El coste de capital probabilidad de que los accionistas reciban dividendos. Los accionistas invierten en las empresas con la esperanza de percibir dividendos, pero no tienen la seguridad de cobrarlos en la práctica. Si quiebra una empresa, los primeros en cobrar son los acreedores y los últimos los propietarios. Generalmente, quien adquiere acciones lo hace con la esperanza de poder venderlas a un precio superior al de adquisición, sin embargo no existe ninguna garantía de que esto se pueda dar en la realidad. Los precios de las acciones varían mucho más que el de otras fuentes de financiación, por lo que conllevan un riesgo muy superior. Junto a estos motivos concernientes al riesgo no ha de olvidarse que los intereses de las deudas ajenas son gastos deducibles del impuesto sobre sociedades, mientras que los dividendos no, hecho que viene a abaratar la financiación ajena, en contra de la emisión de acciones.

18 Administración de Empresas. 13 El coste de capital EL COSTE MEDIO PONDERADO DEL CAPITAL A menudo resulta importante conocer el coste medio que tienen globalmente todas las fuentes financieras que consigue una empresa. Este promedio se suele calcular como una media aritmética ponderada de los costes de las diversas fuentes, utilizando como ponderaciones el volumen de cada una de las fuentes respecto al total. Por ejemplo, en el caso agregado en el que hacemos la única distinción entre recursos propios (que importan S u.m. y cuyo coste anual es k ) y e los ajenos (cuyo importe es B u.m., siendo su coste anual neto de impuestos k i), el coste medio ponderado, será k = k e S S + + k i B B

19 Administración de Empresas. 13 El coste de capital Ejemplo: Supongamos una empresa que cuenta con dos fuentes financieras: unas deudas cuyo valor de mercado totaliza 70 millones de u.m., y unos recursos propios de 200 millones. Los costes anuales antes de tener en cuenta la inflación y los impuestos son el 10% para los créditos y el 14% para los recursos propios. El tipo de gravamen del impuesto de sociedades es el 35% y la tasa de inflación media anual esperada es el 6%. Como los intereses de las deudas son deducibles del impuesto de sociedades, el coste de dichas deudas teniendo en cuenta el beneficio fiscal será. k i ( 0,35) 6,5% = 0,11 =

20 Administración de Empresas. 13 El coste de capital El coste medio del capital para esta empresa será 0,065*70 + 0,14*200 k = = 12,056% Tras tener en cuenta la existencia de inflación, el coste medio ponderado real será k R k g = 1 + g 12,056 0,06 = 1 + 0,06 5,71%

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