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2 PRESENTACIÓN Parte fundamental de nuestra excelencia académica es el compromiso con el permanente desarrollo de nuestros profesionales brindándoles herramientas de especialización, perfeccionamiento y actualización en las diferentes áreas de nuestra competencia. En este sentido, el intercambio con los más destacados profesionales del Perú y del mundo nutre nuestra labor a fin de estar siempre a la vanguardia y garantizar la mejor educación para los profesionales y futuros profesionales del país. Con este propósito, el Departamento Académico de Ciencias Administrativas realiza permanentemente una serie de actividades como conferencias y conversatorios destinados a complementar, actualizar, ampliar y profundizar el conocimiento de los temas académicos que nos competen. Dentro del marco de celebración de los 40 años de creación del Departamento Académico, se ha llevado a cabo una serie de conversatorios a cargo de profesionales especialistas en los temas tratados. La Unidad Académica presenta con satisfacción la edición de dichos conversatorios, que se detallan a continuación. El primer conversatorio titulado Estados Financieros de conformidad con el Manual de Preparación de Información Financiera de la Comisión Nacional Supervisora de Empresas y Valores-CONASEV estuvo a cargo de la Prof. Amalia Valencia Medina. Se trataron temas referidos a la adopción de las Normas Internacionales de Información Financiera (NIIF o International Financial Reporting Standards - IFRS en el país), el rol de CONASEV (Reglamento y Manual de preparación de Información Financiera), así como algunas divergencias que se observan en la presentación de Estados Financieros de empresas emisoras. El segundo conversatorio, Análisis comparativo de los rendimientos anuales de la Bolsa de Valores de Lima y la Bolsa de Valores de Nueva York para los períodos 1994 al 2009, expuesto por el Prof. Aldo Quintana Meza, se refirió al riesgo de invertir en la BVL y en la NYSE (New York Stock Exchange). Asimismo, se discutió acerca de la evolución de los índices IGVBL (Índice General de la Bolsa de Valores de Lima) y el S&P500 (Standard &

3 Poor's 500), la cuantificación de los rendimientos y la tendencia de la correlación de ambas. La Prof. Yorllelina Márquez Farfán llevó a cabo el tercer conversatorio: El Nuevo Plan Contable Gubernamental. El tema tratado abarcó el análisis y la aplicación del Plan Contable Gubernamental en las entidades del Sector Público para el registro de sus transacciones. Se presentaron casos prácticos basados en Normas Internacionales de Contabilidad para el sector público NICSP. El contador corporativo de Protecta S.A. Compañía de Seguros C.P.C. Julio Neglia Ramos, presentó el conversatorio Implicancias de la aplicación de las NIIF en la Contabilidad y en la Gestión Corporativa. Se cuestionó qué consecuencias trae la utilización de las NIIF en la contabilidad corporativa de nuestro país, aclarando que estas normas establecen los requisitos de reconocimiento, medición, presentación e información a revelar, referidos a las transacciones y sucesos económicos importantes en los Estados Financieros con propósitos generales así como en algunas situaciones en sectores específicos. En el quinto conversatorio, el C.P. Ronald Díaz desarrolló el tema Plan Contable General Empresarial haciendo referencia a su aplicación en el país como herramienta para la presentación de información contable útil y de conformidad con las NIIF. Finalmente, el último conversatorio tuvo como expositor al Dr. Luís Duran Rojo, profesor de nuestra casa de estudio, y el tema presentado fue Principios contables aplicables en el Impuesto a la Renta empresarial - Tratamiento por la Doctrina y el Tribunal Fiscal. Abordó temas de importancia como es el devengado, la empresa en marcha y el principio de causalidad y su tratamiento en la jurisprudencia del Tribunal Fiscal. Todos los conversatorios se llevaron a cabo en las distintas instalaciones de esta distinguida universidad y tuvieron como propósito brindarle a cada profesional un marco teórico más amplio y a la vez actualizado acerca de temas del quehacer diario en administración, contabilidad, finanzas y economía. Este objetivo, por ser parte de la misión que compromete a nuestro Departamento, se mantendrá a lo largo de los siguientes años con la finalidad de conformar un cuerpo docente de primer nivel en constante actualización académica y pedagógica, así como de asegurar la formación integral del alumno y la investigación como fuente generadora de conocimiento.

4 ESTADOS FINANCIEROS DE CONFORMIDAD CON EL MANUAL DE PREPARACIÓN DE INFORMACIÓN FINANCIERA DE CONASEV Por: Amalia Valencia Medina Los temas que vamos a desarrollar estarán referidos a la adopción de las Normas Internacionales de Información Financiera (NIIF o IFRS, por sus siglas en inglés) en el país. En ese sentido, veremos el rol de la Comisión Nacional Supervisora de Empresas y Valores (CONASEV) y comentaremos el contenido y los aspectos más importantes del Reglamento de información financiera y del Manual de preparación de información financiera, así como también algunas divergencias que observamos en la presentación de Estados Financieros de empresas emisoras. Entorno En primer lugar, podemos ver que los grandes cambios ocurridos en la preparación de información financiera obedecen a la forma de hacer los negocios propiciada a partir de la globalización de los mercados, lo que ha permitido un sinnúmero de beneficios, pero también algunos importantes riesgos que se comprobaron a partir del año 2001 con los grandes escándalos financieros ocurridos en empresas como Enron, Worldcom y Parmalat, entre y otras. Estos hechos lamentables pusieron al descubierto la fragilidad de los inversores y de los stakeholders y otros grupos de interés por no contar con información financiera que sea oportuna, precisa y clara, que les permitiera conocer la situación financiera real de las empresas y poder tomar las debidas precauciones en sus decisiones de inversión, ya sea de mantener o vender las acciones que poseían. También es cierto que estas crisis motivaron que se emitieran algunas regulaciones en Estados Unidos, siendo una de las más importantes el acta referida a la reforma de la contabilidad pública y la protección al inversionista, conocida como ley Sarbanes Oxley, cuyo propósito es velar por que las empresas que cotizan en bolsa revelen la información de los hechos y transacciones que corresponden, y evitar así información errónea y riesgos de quiebra. Esto último es responsabilidad de los que preparan y revisan la información financiera, contadores y auditores respectivamente.

5 El Banco Mundial, así como el Fondo Monetario Internacional, han estado revisando durante los últimos cinco años el sector financiero en más de 100 países, advirtiéndose su preocupación por la estructura de gobierno corporativo, la calidad de la información financiera que deben emitir las empresas, la periodicidad y las normas que de alguna manera protegen a los usuarios y obligan la presentación de información de calidad y confiabilidad. La crisis financiera internacional que afecta a la economía mundial en estos momentos es otro ejemplo de que hay que proveer de mayor confianza a los inversionistas y otros stakeholders. El fortalecimiento de la transparencia en la información determinará que mantengan e incrementen su participación en el mercado de capitales. Hoy en día, la confianza de los inversionistas se ha visto afectada, y uno de los propósitos del G-20 (grupo compuesto por los países más desarrollados y los emergentes que se reunieron este 2 de abril en Londres) tiene el propósito de restablecer un sistema financiero que sea transparente, seguro, eficaz y confiable. Adopción de las NIIF en el Perú Las Normas Internacionales de Información Financiera (NIIF) son normas cuyo objetivo es suministrar mayor información a aquellos inversionistas y otros grupos de interés que no tienen acceso directo a la información de las empresas. Estas normas hoy en día son aceptadas por más de cien países europeos, americanos y asiáticos, y cada vez se va incrementando este número. La Unión Europea tiene adoptadas las NIIF desde 2005; asimismo, Chile, Brasil, México y Venezuela las van a adoptar a partir de 2010, Argentina en 2011 y Colombia en En nuestro país, el gremio profesional (Federación de Colegios de Contadores Públicos) fue la primera institución en adoptar la aplicación de las Normas Internacionales de Contabilidad (NIC, posteriormente NIIF). Con la creación del Consejo Normativo de Contabilidad se regularizó y oficializó dichos acuerdos en el registro contable de todas las empresas nacionales. Pero es en 1998, a partir de la Ley General de Sociedades, que se establece la obligación legal de las empresas a preparar sus Estados Financieros de acuerdo con las NIC. En realidad, la ley requiere que se preparen y presenten de acuerdo con principios de contabilidad generalmente aceptados en el país; por ello el Consejo Normativo, a través

6 de la Resolución Nº EF/93.01, precisó que estos principios de contabilidad estaban conformados sustancialmente por las NIC, pero también señala que incluye a las normas establecidas por los órganos de supervisión y control. Estos órganos de supervisión y control están referidos a la Superintendencia de Banca, Seguros y AFP y la, CONASEV, instituciones que por sus leyes orgánicas están facultadas para emitir las normas de contabilidad y normas para la preparación y presentación de los entes que están bajo su supervisión. En este marco, la CONASEV, a través de la Resolución CONASEV Nº EF/94.10, estableció que la información financiera de los entes supervisados debe ser preparada de acuerdo a las NIC, y con Resolución CONASEV Nº EF/94.10 del año 2005, dispuso que todas las empresas que se encontraban bajo su supervisión deben sujetarse estrictamente a la aplicación de las NIIF vigentes, y derogó todas las otras normas emitidas que se contrapongan a las Normas Internacionales de Información Financiera. El rol de la CONASEV como ente regulador del mercado de valores es, entre otros, promover la transparencia de las operaciones y de la información financiera, de manera que los riesgos que corran los inversionistas estén relacionados con los que corresponden a su propia decisión. En consecuencia, normar la presentación y elaboración de Estados Financieros, así como la preparación de los informes de auditoría, es otra de sus funciones importantes, promoviendo la aplicación de las NIIF vigentes internacionalmente. Estas facultades están contenidas dentro de la Ley Orgánica de CONASEV, la Ley del Mercado de Valores y la Resolución de CONASEV Nº EF/94.10 que aprueba el Reglamento de información financiera y el Manual para la preparación de información financiera (en adelante Manual ). Reglamento y manual de la CONASEV El reglamento recoge los aspectos relevantes e importantes contenidos en el marco conceptual de las NIIF como el objetivo de los Estados Financieros, sus bases fundamentales, sus políticas contables y componentes, como el que refleja la situación financiera de la empresa, su desempeño y los flujos de efectivo que se genera para el cumplimiento de las obligaciones. Los componentes principales de los Estados Financieros son el balance general, el estado de flujos de efectivo y el estado de cambios en el patrimonio. Asimismo, las características cualitativas de los Estados Financieros, el

7 reconocimiento y valoración, son los aspectos que están incluidos dentro del Reglamento de información financiera. El Manual tiene por objeto facilitar la preparación y la presentación de la información financiera de acuerdo con las NIIF. Se destaca aspectos importantes en cuanto al reconocimiento, la valoración o medición de cada uno de los elementos de los Estados Financieros, describiendo las políticas contables en el reconocimiento inicial y posterior, así como revelando el detalle y composición de los montos de los Estados Financieros. Esta información se presenta a través de las notas que han sido separadas en dos grupos: las notas de carácter general y específico. En cuanto a la estructura del Manual, este contiene las definiciones de los elementos, las notas de carácter general que abarcan la identificación de la empresa, la declaración sobre el cumplimiento de las NIIF y las políticas contables. En las notas de carácter específico se incluye la desagregación en los aspectos significativos de los elementos de los Estados Financieros, las descripciones y cualquier otra información financiera o no financiera que la empresa considere relevante para los usuarios de dicha información, accionistas, trabajadores, proveedores, clientes, etcétera. En lo que se refiere a la denominación de títulos y cuentas, se ha adoptado la terminología de las NIIF. En cuanto a la presentación de Estados Financieros de periodos intermedios de las empresas supervisadas por la CONASEV, deben ir acompañados del informe de gerencia. Este informe consiste en una declaración de responsabilidad de la gerencia general y del contador público de la empresa, así como en un análisis y discusión de la administración. Finalmente, se incluyen los modelos de Estados Financieros y un glosario de los términos referidos en el reglamento y el manual. Una de las primeras notas está referida a la identificación de la empresa, y la actividad está requerida por la NIC 1: Presentación de Estados Financieros. También se requiere revelar el nombre de la matriz directa o inmediata y la matriz última del grupo económico consolidable. En caso que ninguna de estas matrices prepare Estados Financieros de uso público, se revelará el nombre de la matriz intermedia. Según se establece en el numeral del Manual y la NIC 24: Información a revelar sobre partes relacionadas, esta norma trata sobre la empresa y su grupo económico. Por ejemplo, a través del gráfico siguiente, la matriz inmediata de la empresa C es la empresa B, y la matriz última es la

8 empresa A, la que presenta Estados Financieros en un mercado organizado, donde se encuentran disponibles para el uso público. Sobre la declaración de cumplimiento de las NIIF, esta debe expresar de manera explícita y sin reservas que la empresa ha observado el cumplimiento de dichas NIIF de conformidad con lo requerido en la NIC1: Presentación de Estados Financieros, y el numeral del Manual. Además, la CONASEV permite la aplicación anticipada de aquellas NIIF vigentes internacionalmente cuyo uso se encuentra pendiente de ser oficializado por el CNC, para lo cual debe hacerse una referencia explícita de este hecho.

9 Se afirma que los Estados Financieros están de acuerdo con las NIIF si se expresan de acuerdo con su moneda funcional, es decir la moneda del entorno económico principal en el que opera la empresa, donde genera y emplea el efectivo (NIC 21). En lo que se refiere a los instrumentos financieros, de acuerdo con la NIC 32: Instrumentos financieros: presentación, y la NIC 39: Instrumentos financieros: reconocimiento y medición, se clasifican los activos financieros y pasivos financieros, a base de lo cual se determina la forma de valorización. Los activos financieros se miden a valor razonable y su variación, ganancia o pérdida afectará al estado de ganancias y pérdidas o al patrimonio. En el primer caso están los activos financieros a valor razonable con cambios en resultados ; este tipo de activo financiero comprende a los valores negociables y a aquellos que la gerencia los clasifica como tal. Igualmente, se encuentran los activos financieros disponibles para la venta, medidos también a valor razonable, pero la diferencia está en que su variación afecta al patrimonio, a la cuenta denominada resultados no realizados. Las variaciones de estos activos, sean ganancias o pérdidas, afectan a dicha cuenta patrimonial. En relación con los activos financieros mantenidos hasta el vencimiento, su base de valuación es el costo amortizado, y afecta al estado de ganancias y pérdidas del ejercicio. Cuando se habla de activos financieros mantenidos a vencimiento es necesario señalar que los únicos instrumentos financieros que califican como tales son aquellos que tienen un plazo de redención, cancelación y amortización, por tanto corresponden solo a instrumentos de deuda u obligaciones. En cambio, en las otras categorías, sí califican los instrumentos de patrimonio o instrumentos de deuda. En lo que se refiere a cuentas por cobrar o por pagar, van a medirse al costo amortizado, y su afectación también es a ganancias y pérdidas del ejercicio.

10 Los pasivos financieros van a ser a valor razonable y su medición afecta a ganancias y pérdidas del ejercicio. Los activos biológicos Los activos biológicos son aplicados por las empresas agrarias. Este tema está desarrollado en la NIC 41: Agricultura, que define al activo biológico como las plantas o animales y precisa que los activos biológicos, en su momento inicial como en la fecha en que se prepare cada estado financiero, se reconocen a su valor razonable menos los costos estimados hasta el punto de venta, excepto si existe imposibilidad de medir de forma confiable dicho valor razonable. En este caso, estos activos biológicos deben ser medidos a su costo menos la depreciación acumulada y cualquier pérdida por deterioro de valor acumulada. En el caso de instrumentos financieros, el valor razonable puede resultar fácil: en la determinación de un valor con precio de mercado, el valor razonable lo constituye la cotización determinada en rueda de bolsa. En cambio, para un activo biológico como la caña de azúcar o espárragos, por ejemplo, no tienen precios disponibles para el público definidos por un mercado activo (a base de lo señalado por las NIIF); por lo tanto, resulta poco confiable la determinación de estos. Las empresas estarán en capacidad de obtener el valor razonable menos los costos estimados en el punto de venta de sus activos biológicos cuando los activos biológicos, una vez cosechados o recolectados, se transformen en productos agrícolas. El importe será el costo de dichos productos agrícolas como parte de las existencias en esa fecha y posteriormente serán valuados como existencias de acuerdo con la NIC 2 (numeral del Manual).

11 Cambios en las políticas contables y corrección de errores En aquellos casos de corrección de errores, la empresa debe revelar la información que correspondería por la mala aplicación de una norma o interpretación, la naturaleza del error y el importe del ajuste para el periodo corriente, y para cada uno de los periodos anteriores presentados, el importe del ajuste del principio del periodo anterior; y si la aplicación relativa fuera impracticable, tendría que hacer una declaración en ese sentido. Conciliación de las normas aplicada por la empresa y las NIIF La CONASEV requiere que se informe acerca del impacto de las nuevas normas que están vigentes internacionalmente y no sean aplicadas por la empresa por no haber sido oficializadas en el país, basado en lo establecido en la NIC 8, debiendo revelar el tipo de norma o interpretación, la naturaleza del cambio en la política contable, la fecha en la que ha sido obligatoria, la explicación del impacto de la explicación de esta posible norma y una declaración para tal efecto en caso que también no pudiera reconocerse. Este requerimiento tiene por objeto que las empresas anticipen el análisis e identificación del impacto o cambio que pueda producirse en los Estados Financieros que se elaboren de acuerdo a dicha norma. Es importante la anticipación de los cambios, desde un punto de vista técnico y de protección al inversionista, referida a la revelación de información, a fin de que los riesgos que asuma un inversionista correspondan a los de su propia decisión y no por riesgos ocultos. Transacciones con partes relacionadas Acerca de las transacciones con partes relacionadas debe exponerse una descripción de las principales transacciones: las remuneraciones recibidas por el personal clave que tiene la responsabilidad para planificar, dirigir y controlar a la empresa en su totalidad; los beneficios a corto plazo, los beneficios post-empleo y otros beneficios a largo plazo; el importe de las transacciones y de los saldos pendientes, sus plazos y condiciones, garantías, entre otros aspectos.

12 Provisiones Debe hacerse el reconocimiento de las provisiones y presentación en el balance cuando y solo cuando se dan las siguientes circunstancias: cuando la empresa tiene una obligación presente (de carácter legal o implícito) como resultado de un suceso pasado; cuando es probable que la empresa tenga que desprenderse de recursos que incorporan beneficios económicos para cancelar la obligación; y, además, cuando puede estimarse de manera confiable el importe de la deuda correspondiente, como por ejemplo las garantías concedidas sobre productos vendidos, reclamaciones contra la empresa o litigios, procesos judiciales pendientes, garantías directas o indirectas, etcétera. A manera de conclusión Las acciones de la CONASEV están orientadas a promover la transparencia en las operaciones y la información del mercado a través de la adopción de las NIIF. Permite que la captación transfronteriza de capitales por las empresas sea más eficiente y a menor costo del capital. Facilita a los inversionistas la lectura de los EEFF en la toma de decisiones. Requiere de aquellos que elegimos ser contadores la capacitación continua.

13 ANÁLISIS COMPARATIVO DE LOS RENDIMIENTOS ANUALES DE LA BOLSA DE VALORES DE LIMA Y LA BOLSA DE VALORES DE NUEVA YORK PARA LOS PERIODOS DE 1994 A 2009 Expositor: Profesor Aldo Quintana En este conversatorio hablaremos de lo que ha estado ocurriendo con las principales bolsas del mundo a raíz de la crisis, para lo cual analizaremos en perspectiva tres temas en particular. En primer lugar, veremos cuál es la forma en que se desenvuelven las bolsas -básicamente las inversiones en acciones- y para eso vamos a tomar dos referentes: la Bolsa de Valores de Lima y la Bolsa de Valores de Nueva York. El segundo componente que es importante analizar se relaciona con el principio de diversificaciones, es decir, cuán relacionados están estos dos mercados. El tercer tema viene por el lado de la estrategia: saber cuál es la mejor manera para invertir en acciones o en valores en una bolsa o en un mercado, es decir cuál es la forma más eficiente en que nos dará el mayor retorno al menor costo posible. Un problema para muchos -el dolor de cabeza de siempre- es el tema del riesgo. Hay varias formas de entender el riesgo. Probablemente, la más sencilla de todas, si nos enfocamos desde un punto de vista económico financiero, es el nivel de fluctuación, o sea cuán alta es la fluctuación de una variable económica financiera o cuán baja es. Básicamente, lo que se usa hoy en día son técnicas estadísticas; una de ellas es la desviación estándar, otra el coeficiente de variación. Sin embargo, bajo una lógica muy racional, bajo una perspectiva muy sencilla, ante una igualdad de situaciones o resultados probables todos nosotros vamos a preferir aquellos que fluctúen menos, es decir, aquellos que sean más fáciles de predecir. Sin embargo, a pesar de tener ese enfoque, vamos a seguir usando técnicas cuantitativas. En realidad, una manera más fácil de entender es ver el riesgo como en la simbología china: como una oportunidad. Esto nos puede llamar la atención pues, cuando analizamos el riesgo en el idioma castellano, tácitamente el término riesgo ya tiene una connotación negativa, cuando en realidad no es así. Un riesgo bien analizado representa una oportunidad. Si entendemos y conocemos bien el riesgo, cómo funciona y qué variables puede afectar

14 ese riesgo se puede convertir en una oportunidad y, en realidad, ese es el tema clave para entender el mundo de las inversiones, sobre todo el mundo de las bolsas. Un riesgo bien analizado se convierte en una oportunidad. En la simbología china la palabra riesgo no existe por sí sola, es una combinación de dos íconos, de dos símbolos: el símbolo de peligro y el símbolo de oportunidad. Entonces, entender el riesgo como un escenario poco favorable pero que, bien analizado, se puede convertir en oportunidad es la manera de empezar a entender cómo se comportan los mercados mundiales. Vamos a ver dos casos puntuales: el de la Bolsa de Valores de Lima y la Bolsa de Valores de Nueva York. Para ambos casos usaremos una serie de tiempo que parte del año 1991 hasta este año. Un pequeño comentario previo con respecto al análisis: considerando que los cierres de ambas bolsas son al día 11 de Junio, asumiremos que las variaciones porcentuales de este año serán las reportadas hasta este último 11 de junio. La alternativa hubiese sido trabajar con cifras al cierre del 2008, pero creo que es más relevante incorporar cifras actuales dado que el primer semestre del año está a punto de concluir. La Bolsa de Valores de Lima Cuál es el riesgo de invertir en la Bolsa de Valores de Lima? Por qué habría que preocuparse cuando nos dicen que fluctúa la rentabilidad de hecho (no la rentabilidad en dólares) si en lo que va del año está casi alrededor de 100%? Hay un paralelo que alguna vez le escuché en una conferencia: hay que mirar los rendimientos anuales de la bolsa como los ROE anuales de las compañías. Que una compañía reporte un ROE de dos dígitos de 12%, 15%, 20%, 25% es algo normal. En épocas de bajo crecimiento económico, la rentabilidad o los ROE (Return on equity) tienden a ser de un dígito, de 7% u 8%, pero si una compañía reporta un ROE de más de 100% o de 90%, 80% hay que preocuparse por dos razones: va a tener un apalancamiento operativo muy alto y probablemente también un alto apalancamiento financiero. Entonces, estos resultados de tres dígitos, más que ponernos contentos deben preocuparnos y vamos a ver por qué. Entonces Cuál es el riesgo de invertir en la Bolsa? Cuando hablamos de la bolsa, en realidad hablamos de los índices de la Bolsa. Yo me acuerdo que alguna vez escuché a alguien decir que no conocía mucho de los mercados y preguntaba cómo es eso que la bolsa sube, que el edificio de la bolsa se eleva de piso Son índices, son indicadores.

15 Cuando vemos en el diario Gestión o El Comercio que la bolsa sube 3% o 5%, que cae 1% o 2%, a lo que se refieren los periodistas económico-financieros es a la variación del índice. Algo muy parecido sucede con la inflación: el índice de precios al consumidor, el IPC, la variación de esa canasta de productos en realidad es un portafolio y la variación de ese índice es la inflación. Lo mismo es con la bolsa: es un portafolio, es una cartera de acciones, de empresas. Entonces este es el riesgo de invertir en la Bolsa de Valores de Lima, esa es la cartera actual, del índice general que en realidad está conformada por acciones de 37 compañías. O sea, el riesgo de invertir en la bolsa hoy en día es que de una inversión cien, mil o un millón de soles, parte de esa inversión se destina a esas compañías. Más del 50% -si mal no recuerdo 53%- del índice general (que es el índice que se usa para medir la rentabilidad de la bolsa,) está representado por compañías mineras. Son compañías mineras de las más eficientes del mundo. Está la compañía Southern Cooper, por ejemplo, que opera en la parte sur del país, en Moquegua y parte de Tacna; las minas de Cuajone y Toquepala, de las que muchos de nosotros hemos escuchado hablar siempre como Buenaventura, que es socio con Newmont, una de las compañías más grandes de oro del mundo; la mina Yanacocha que está en Cajamarca, Milpo, Volcán, que está en Cerro de Pasco. Son compañías muy rentables, muy eficientes. Entonces, la pregunta es Estas compañías tienen riesgos? Sí, los tienen. Cuál es ese riesgo? La manera como fluctúan sus flujos de efectivo porque el inversionista, al final, lo que va a esperar recibir son dividendos y ganancias de capital pero, para que haya dividendos y ganancias de capital, estas compañías tienen que facturar, tienen que vender y la naturaleza de los flujos de la mitad de estas compañías mineras es riesgosa. Riesgosa no por un componente negativo, sino que los flujos, los ingresos de las compañías mineras son volátiles porque dependen del precio de los minerales. El negocio de la minería es un negocio de costos. Las compañías mineras solamente toman los precios. Entonces por qué la industria minera peruana es tan eficiente? Porque es muy eficiente en costos, en el sentido que tiene vetas con alta ley y que gran parte de la minería es de tajo abierto, tiene alta rentabilidad. A pesar de ello, la fluctuación de los precios de los minerales afecta sus flujos de efectivo. Recuerdo que fue a finales del año 2001, la acción de Southern, lo que era antes Southern Peru Cooper Corporation y ahora se llama Southern Cooper, se cotizaba en la bolsa de valores de Lima a un precio de apenas 2.00 ó 3.00 dólares. En términos del

16 valor, del 100 % de las acciones en la bolsa de valores de Lima esta compañía apenas superaba los 1,000 millones de dólares. Hoy vale aproximadamente 20,000 millones de dólares en términos de capital, o sea, de un valor de 1,000 millones pasó a 20,000 millones de dólares. Y esto por qué? Porque, si a finales del año 2001 el precio del cobre estaba en 0.60 centavos la libra, luego subió hasta 4.00 dólares la libra y ahora creo que están en Eso de qué manera va a repercutir? Va a repercutir en la rentabilidad de la empresa y por tanto en la rentabilidad de la acción, va a ser fluctuante pero con alta rentabilidad. Otro sector que también está representado, aunque no de manera tan exagerada, es el sector financiero. Está el grupo Credicorp que engloba todo lo que es el negocio del Banco de Crédito como AFP Prima y Pacífico; también está el equivalente a Credicorp en el caso del grupo Interbank que es IFS, es el Holding del grupo Interbank que no solamente incorpora al banco sino todo lo que es el negocio de seguros y el negocio de supermercados; otro banco que también forma parte de la cartera del índice es el Continental que pertenece al grupo financiero internacional BBVA, y también el Scotiabank que es un banco vinculado al primero o segundo banco más grande del Canadá. El sistema financiero también está representado. También lo están otros sectores como, por ejemplo, el sector construcción a través de Aceros Arequipa. También aparecen Repsol (en realidad es refinería la Pampilla), Telefónica y otras compañías líderes como Alicorp y J. R. Lindley que hoy en día es parte del grupo Coca Cola, que años atrás compró la marca Inca Kola. También aparecen las dos compañías de cemento más importantes que son Cementos Lima y Cementos Pacasmayo. La crítica sana a este índice de la bolsa es la siguiente: no cuadra con la estructura del PBI peruano, hay cómo decirlo, no un divorcio pero digamos que la estructura del PBI no es ésta. Todo índice tiene su propia metodología. En el caso del índice de la bolsa de valores de Lima, la metodología se basa mucho en la popularidad, en las carteras; los pesos, como veremos más adelante, se mantienen fijos semestralmente, o sea, cada semestre cambia la cartera, hay empresas que saldrán de la lista, hay empresas que ganarán peso, hay otras que se mantendrán. Y de qué depende eso? Depende de cuánto se negocian las acciones de las compañías. Es una metodología válida? Sí, y se usa en muchas partes del mundo pero, a diferencia de muchas metodologías, ésta es muy estadística, está basada en factores de frecuencia de negociación, de monto negociado. No incluye factores como la situación financiera de las empresas, el rating de

17 la compañía, la calidad del accionista, o incorpora otro índice como el índice Standard and Poor s (S&P 500). Si retrocediéramos en el tiempo hacia 10 años atrás, a principios del siglo XXI, a finales del siglo XX o a principios de la década de los 90, nos sorprenderíamos todos porque la estructura del índice sería completamente diferente. Volcán, por ejemplo, esta compañía que hoy en día es la compañía que tiene mayor peso o ponderación en el índice bursátil no formaba parte del índice hace 10 años ni tampoco a principios de la década del 90. Por qué forma parte del índice ahora? Porque es la acción más representativa, ha tenido una revaluación importante, básicamente ha sido una mina muy eficiente y la subida del precio de los minerales ha repercutido en ella de manera favorable. La Bolsa de Valores de Nueva York Ahora vamos a pasar de la Bolsa de Valores de Lima a la Bolsa de Valores de Nueva York y para eso vamos a mirar un poco una muestra del índice que más se usa allá, el Standard and Poor s (S&P 500). El tema de los índices hay que ponerlo en perspectiva. En el Perú, por ejemplo, se calculan como diez índices y el que más se usa es el índice general. En un mercado grande como el mercado americano debe haber, si no me equivoco, más o menos unos 3000 índices. Los más importantes son tres. El más importante hoy en día es el S&P 500 (aunque también hay un S&P100, un S&P 1,500, un S&P 1000). El segundo índice, muy conocido también y que mucha gente usa, es el Dow Jones 30 (DJIA). Dow Jones también fabrica una serie de índices. Luego está el índice NASDAQ Entonces, todo va a depender de qué métrica, qué herramienta o qué indicador queramos utilizar para medir los rendimientos. Hoy en día el estándar es el S&P 500 porque la mayoría de los fondos que invierten en la a Bolsa de los Estados Unidos tienen por objetivo de inversiones obtener, como mínimo, un rendimiento igual al de este índice, se usa como un benchmark. Por qué 500? Porque está conformado por las 500 compañías más importantes, por las 500 empresas que mejor funcionan en la economía americana. Hace poco, General Motors, uno de los íconos de la economía americana, se declaró en bancarrota. General Motors ya no está en este índice, pero en el pasado sí estuvo. Google, que ustedes la conocen muy bien, forma parte del índice recién hace 4 ó 5 años, es un sector nuevo. También lo es Apple. Microsoft ya tiene tiempo, antes era una

18 compañía de alta tecnología, hoy en día cada vez se parece más a Coca Cola. Las empresas van cambiando. El índice es un portafolio de inversiones. En el concepto del S&P 500, el índice es un portafolio: hay un comité de inversiones, es decir el ranking de las compañías que van a formar parte del índice o que van a salir del índice. No solamente es popularidad o transacciones, sino también es rating, situación financiera, perspectivas, calidad del accionista, política de reparto de dividendos, todos los temas que muchos hemos analizado en un curso de finanzas como estructura de capital, etcétera. En otras palabras, tiene un componente cuantitativo y cualitativo. Es interesante ver que el sector que acabamos de comentar, poniendo a empresas como Google, Microsoft o Apple, no existe en el Perú. Esto no significa que estemos mal sino todo lo contrario: tenemos un enorme potencial porque ese sector todavía no es representativo en la economía doméstica y en algún momento lo va a ser. Este mercado tiene mucho que dar. Otro sector interesante de comentar es el del entretenimiento, como el de los dibujos animados. Todos hemos sido niños y tenemos nuestros fans no? Las acciones de Walt Disney representan a la industria del entretenimiento, un sector en crecimiento en el mundo hoy en día. La industria del entretenimiento es otro de los sectores que en el Perú no está. También integran este índice compañías de supermercados como Wallgreens, Target y Walmart. Fíjense la diversidad, esto representa la economía americana. La gran pregunta es Cuál es el riesgo de invertir en la Bolsa de Valores de Nueva York? Hay riesgo de invertir en estas compañías? Obviamente, las compañías que lo hagan mal saldrán del índice: serán depuradas, serán corregidas. Si una compañía no cambia en el tiempo, no innova, no lanza nuevos productos, deja de ser eficiente; si no empieza a diversificarse, deja de crecer, el inversionista la va a dejar de comprar y, por lo tanto, será menos popular y saldrá del índice. Hay riesgo en invertir en la bolsa de valores de Nueva York? Siempre va a ver riesgo, pero ese riesgo tiene que ser entendido de la siguiente manera: cada sector que está representado en este índice tiene un comportamiento diferente, sus flujos de efectivo, sus ventas fluctúan de forma distinta. Los flujos de efectivo de Coca Cola son más estables, es por eso que es una acción más aburrida, pero los flujos de Google o los flujos de Apple son más volátiles. El riesgo va en términos de fluctuación, de incertidumbre, no en que la compañía vaya a desaparecer. El riesgo está en la volatilidad de la bolsa, en cómo fluctúan las ventas de una compañía, cuán estables

19 o inestables son, cuán predecibles o poco predecibles o inciertas son las ventas de una compañía. Por ejemplo, el sector Biofarma: Fitzer o Merck, estos fabricantes de medicamentos tienen acciones muy volátiles porque sus flujos de venta no son muy volátiles, el Roe también es alto. En cambio, en una compañía como Pepsi Co., que se está transformando, que quiere cambiar, que quiere diferenciarse de Coca Cola, (hasta ya cambió de logo) tiene flujos muy estables y al ser más estable tiene menos rendimientos, menos riesgos. Y ya hemos visto que cuando hay riesgo, hay oportunidad. Hay sectores en el índice de compañías de mercados más desarrollados que actualmente no están representados en la economía local. Por lo tanto, este mercado, esta economía tiene muchísimo potencial. Historia reciente del índice general Veamos un poco la historia del índice general del año 91 al año 2009, en términos del valor del índice. Esto va a llamar mucho la atención y va a explicar por qué hay gente que ha hecho dinero en este país. El año base del nuevo índice post es el 91 porque antes de eso la economía era hiperinflacionaria, todos éramos millonarios a fines de los años 80: cuando yo era estudiante, del año 86 al año 90, una cajetilla de cigarros me costaba 5 millones de soles, una coca cola tres millones de soles, éramos millonarios. Entonces, para evitar esos temas de la inflación que generaban distorsiones, el índice cambió de base en el año 91 y la base del índice, del 31 de Diciembre del 91, es base 100. La última fecha, el dato más reciente, el índice general ha llegado a puntos, o sea, de 100 puntos de un valor de 100 se ha ido a 14,000 en un lapso de 18 años aproximadamente. La década de los 90 y la presente década son dos etapas muy marcadas. La primera mitad de los 90 es una etapa muy marcada por las reformas estructurales que se dieron en el Perú: la nueva ley del mercado de valores, La ley del sistema privado de pensiones, la nueva ley de banca, la nueva ley de minería, en fin, reformas que se dieron y que generaron un jalón en la economía. En cambio, la segunda mitad de los 90 se vio muy afectada por las crisis: la crisis del 98, la crisis asiática, el default de Rusia y la burbuja financiera que se dieron en las acciones o en las compañías de Internet. A pesar de ello, ya el índice había llegado cerca a los 2,000 puntos; de 100 puntos se había ido a 2,000 puntos, una revalorización muy importante.

20 Los primeros años de la presente década han sido de bajo crecimiento. Sin embargo, hay alguien que se acuerda del Perú, un señor que cada veinte o treinta años se acuerda de nosotros y hace que suban los precios de los minerales, el precio del cobre, el precio del oro Todos los metales que conocemos tuvieron una subida muy importante y eso al Perú lo beneficia; beneficia básicamente a las empresas pero impacta a nivel macro económico porque, dado que la industria minera del Perú es muy eficiente, eso genera retornos, una mejora en los márgenes muy importante. Eso explica la subida que tuvo el índice general a partir del año 2004, 2005; esa repercusión, ese incremento en el precio de los commodities, básicamente en los minerales, generó una revalorización importante en todo el mercado y ya sabemos por qué: por el alto componente de las compañías mineras en el índice. Pero no solamente por eso, también por el fenómeno del crecimiento de la economía que en esta década, a diferencia de siglos pasados, ha sido un crecimiento descentralizado. El PBI fuera de Lima, en provincias, ha crecido más que el PBI en Lima. También por el fenómeno de las cajas, la ampliación de la cobertura del crédito, por todos esos fenómenos que no se daban antes y se han dado esta vez. Y si bien es cierto que el resto de la economía no ha crecido al ritmo de la minería, Todos esos factores han generado un crecimiento diversificado. La historia del índice del año 1992 al año 2009, (ojo que la rentabilidad al año 2009 es al primer semestre, es al 11 de Junio), esta película de la bolsa ha tenido, en términos de rentabilidad, básicamente 3 partes: la primera parte de los 90, un período de estancamiento, y la presente década. Hay dos períodos de rentabilidades, de variaciones positivas y de variaciones negativas. Tomando la media podemos determinar que las variaciones positivas superan de lejos a las negativas. Es decir, es una buena película; claro, con partes que son medio aburridas pero es una buena película. La media aritmética, que es la forma como se estiman tradicionalmente los rendimientos anuales del índice, es cercana al 49%. Ese es el rendimiento anual promedio. Una manera bien interesante de entender esto es asumir que esos rendimientos son ROE. Rendimientos de 80%, de 70%, de 150% son insostenibles, pero ROE de 20% o 30% sí son reales. Esto es como si fuese una gran empresa y estuviésemos viendo de manera gráfica cómo ha evolucionado el ROE de la compañía.

21 Hay varios trabajos de investigación que se han hecho a nivel global sobre este ejercicio de ver las rentabilidades históricas y tomar la media. Hay estudios para el caso americano, para el caso europeo, para el caso asiático y está demostrado que, en el largo plazo, la rentabilidad de las acciones tiende a ser alta. Para que ese fenómeno se dé hay que considerar las inversiones en la bolsa o lo que son acciones con un enfoque de largo plazo. La estrategia para alcanzar retornos importantes o retornos de 2 dígitos, como algunos la llaman, es invertir a largo plazo; no a 5 ni a 10 años, sino a un plazo mayor de 10 años. Es un tema un poco más estadístico para ver cómo se centra el fenómeno del rendimiento promedio con respecto a la desviación estándar. Y hay que tener cuidado porque este rendimiento anual promedio de casi 50% viene acompañado de un riesgo muy importante que es de casi 100%, o sea no es gratuito, tiene una variabilidad muy importante. Una manera interesante de ver la desviación estándar o el nivel de fluctuación de los rendimientos es, como alguna vez escuché a alguien en una reunión, como la gripe. A algunos nos da gripe una vez al año; a otros, tres veces al año. Y si nos da gripe hay que cuidarnos porque si no nos cuidamos la podemos pasar mal. La desviación estándar hay que verla de esa manera, como una suerte de gripe de las inversiones, con un enfoque de largo plazo. Si jugamos con los números, en esta primera parte de la presentación que estamos viendo la Bolsa de Valores de Lima -y luego haremos lo mismo con la Bolsa de Valores de Nueva York- hay cifras que nos van a llamar la atención. Por ejemplo, si hubiésemos puesto un sol en la Bolsa de Valores de Lima el 31 de Diciembre del 91, por cada sol invertido en el índice de la bolsa de Valores de Lima el 31 de Diciembre del 91 base 100 al 11 de Junio de este año tendríamos 139 soles. Si nuestro padre o abuelo, siendo bastante conservador, nos hubiese puesto 10 soles en la bolsa el 31 de diciembre del 91, esos 10 soles se hubiesen convertido en 1,394 soles. No está mal pero, oye, un sol, diez soles no son nada, por qué no nos pusieron 100 soles el 31 de diciembre del 91?, Si nos hubiesen puesto un billete de 100 soles, por cada cien soles tendríamos 13,944 soles en términos nominales. Esta cifra, que está calculada con información real de la bolsa, no incluye los dividendos, o sea que adicionalmente a esta apreciación de capital hay un flujo de dividendos que, tomaría varios meses calcular pero yo estimo que debe ser más o menos un 15 ó 20% más. Es decir que faltan los dividendos, porque las compañías pagan dividendos, y si alguno de nuestros padres, o la mamá o el abuelo o la madrina o el

22 padrino nos hubiese puesto 1,000 soles en la bolsa, invertido en el índice, (algo nada sofisticado) habría comprado la cartera del índice con 1,000 soles el 31 de Diciembre del 91. Si hubiesen sido 10,000 soles, en este momento probablemente estaríamos en París, o en otra parte, no estaríamos enseñando todos, dictando clases o, cuando termine el ciclo nos iríamos a París a Máncora, no sé, a donde nos guste: por cada 10,000 soles tendríamos casi 1 400,000 soles. Sí, pero esta ganancia no es gratuita. Hay una frase en la economía que a mí no me convence mucho: no hay merienda gratis. No hay merienda gratis pero a largo plazo hay un desayuno y para ese desayuno gratis, para obtener este rendimiento, debemos haber mantenido la inversión durante 18 años y ser tolerantes al riesgo, conocer cómo es esta película de la bolsa. Es una película que fluctúa. Eso explica por qué hay gente que no le gusta subirse a la montaña rusa. Una persona a la que no le gusta subirse a las montañas rusas, esas que son de tres vueltas de 180 ó 360 grados, no va invertir en bolsa porque su personalidad, su manera de ser no cuadra. Y eso es cierto, hay mucha gente que no invierte en bolsa porque su perfil, su personalidad no cuadra. Pero si eres un poquito tolerante al riesgo, si eres más tolerante al riesgo, probablemente seas mejor remunerado, esta inversión te va a dar un resultado muy positivo, las cifras son contundentes. Qué se nos pide? En este ejemplo se nos piden 18 años. Si se colocaron los 10,000 soles y no se han tocado durante 18 años, se obtiene ese beneficio. El paralelo a este ejemplo es lo que se dice que va a vivir el Perú de aquí a 10 ó 15 años es el sistema privado de pensiones. Se dice que de aquí a un lapso más o menos de 10 a 15 años, hay personas que se podrían estar recibiendo pensiones de entre 15,000 a 20,000 soles mensuales. Hay gente que se va a poder prejubilar a los 50 años con pensiones de 15,000 a 20,000 soles. Van a ser unos privilegiados, obviamente. Hoy en día, los fondos de pensiones tipo 2, que es el fondo más grande, tiene la mitad de su portafolio en acciones, hecho que era muy criticado en el pasado por el resto de AFP, salvo el caso Chileno. Era un fenómeno muy criticado pero gracias a eso el sistema privado de pensiones hoy en día tiene un fondo de casi 60,000 millones de soles y de aquí a 15 años ese fondo ya será el 100% del PBI. Hoy en día creo que es el 30% o menos de un tercio del PBI. Por ejemplo Chile ha hecho de manera anticipada las reformas porque el sistema privado de pensiones ya pesa más del 100% del producto. En el caso peruano es apenas un tercio, pero al ritmo como va la economía, al ritmo como lo están haciendo las compañías que cotizan en la bolsa, vamos a llegar al 100%. Esa es la parte bonita. La parte negativa es que, cuando a la economía le va bien y cuando se genera riqueza, el país se pone más caro. Basta con citar nombres de ciudades

23 importantes en el mundo: Nueva York, Londres, París, son ciudades carísimas. Tendremos más riqueza pero Lima se va a hacer más cara. El ejemplo es Cuzco: un sitio caro por el flujo de turistas. Fíjense lo que pasó, en la década de los 90, con el índice SP 500. Más o menos de un valor de 330 puntos se fue a un valor de 1500 puntos y ese estirón de la segunda parte de los 90 está explicado por el sector de tecnología: Microsoft, Intel, Nokia, Sony, las marcas que ustedes conocen mejor que yo. El sector tecnología le generó un importante jalón a la bolsa, fue un crecimiento importante. Sin embargo, parte de esa apreciación o revalorización de los índices fue acompañado de una burbuja y esa burbuja fue ocasionada por la era del Internet. Yo nunca voy a olvidar que la revista The Economist, en el año 99, estaba plagada de artículos con discusiones de economistas, administradores, contadores, gente de todas las profesiones y me acuerdo que había como una división: El viejo mundo y el nuevo mundo. El viejo mundo era el mundo de los ladrillos el mundo de los bricks y el nuevo mundo iba a ser el mundo de los clicks. Eso generó una burbuja financiera. Por ejemplo, una acción de Qualcomm, una compañía que fabrica equipos de telefonía móvil y todo lo que es internet, a principios del año 99 se cotizaba a dos dólares por acción. Su precio de cierre el año 1999 fue de 80 dólares, subió 2600%. Sus ventas subieron 2600%? No, las ventas subieron 200%, o sea triplicó ventas pero hubo una burbuja financiera y eso explotó en esta década. La era de Internet ha aportado mucho en la economía pero generó una burbuja financiera. Quiénes han sobrevivido con éxito a la era de Internet? Muy pocos, y esos pocos casos de éxito que han sobrevivido a la era de Internet que hoy en día participan del índice S&P 500 son aquellos negocios que funcionan montados en la industria de la tecnología de Internet pero que son copia de negocios del pasado. Por ejemplo, Amazon forma parte del SP500 es un supermercado virtual. Está amazon.com en Estados Unidos, amazon.gob.uk en Inglaterra, Amazon Francia, Amazon Alemania, Amazon Japón y dos países más. Qué tiene de innovador este supermercado? Simplemente que el sistema de distribución es vía Internet, pero es un supermercado tipo Wong, tipo Saga Falabella, pero virtual. Como verán, de nuevo no tiene mucho, simplemente la forma de distribuir. El otro modelo de negocio son los buscadores, un negocio muy competitivo. Yo recuerdo que cuando empezaron los buscadores, la compañía líder era Yahoo. Mi primera cuenta de correo fue de Yahoo. Hoy en día ya casi nadie usa Yahoo, todos usamos Google o Hotmail.

24 Un segundo negocio de éxito que se mantiene en el tiempo es el negocio de los buscadores, cuyo líder hoy en día es Google. Otro negocio importante es algo así como la cachina. Eso en Internet es ebay. En ebay se compran y se venden artículos de dudosa procedencia o sea que, si nos damos cuenta, son negocios que en el pasado siempre han estado pero lo que ha cambiado es la forma de distribuir, la forma de hacer la transacción. Qué paso? Por qué fue una burbuja lo de finales de la década de los 90? Y por qué reventó en la siguiente década? Básicamente porque las compañías que ya existían, por ejemplo los bancos, empezaron a desarrollar su propia plataforma de distribución vía Internet. Se hablaba, por ejemplo, de bancos virtuales, se crearon incluso bancos virtuales que ya no existen, los propios bancos empezaron a crear su plataforma de distribución vía Internet. Si hoy en día entramos a la página de Internet de cualquier banco, prácticamente vamos a poder comprar o adquirir o contratar casi la mayoría de servicios tal y como se hace en una oficina o a través de un cajero. Esa es la tendencia. Entonces, cuando las compañías tradicionales, la de los ladrillos, se dieron cuenta de que el tema del click era básicamente un tema tecnológico de inversión, vino este revés en la bolsa. Esto es en relación a la parte inicial de la actual década. Este bajón actual no es parte del conversatorio de hoy pero podemos comentarlo rápidamente. Este bajón de hoy no es culpa del anterior presidente americano George Bush. Mucha gente dice que en su gobierno se dio el problema de la crisis financiera, pero esta crisis que ha habido en Estados Unidos es un problema regulatorio porque los derivados en Estados Unidos, a nivel global, se desregularon en el año Los derivados son pólizas de seguro financiera. Qué pasó el año 2000? Siempre aparecen modas. En una etapa de esta década se dio el postulado de que los mercados tienen que auto regularse porque los mercados ya están grandes y son capaces de auto regularse. Así se desregularon los mercados de derivados. En el año 2000 se hizo una reforma al acta de valores en Estados Unidos y se desreguló el mercado de derivados. Y eso qué es? Así como las compañías de seguros en el Perú y en cualquier parte del mundo emiten pólizas de seguro que tienen que tener respaldo, de un día para otro apareció una ley en la cual decía que, a partir de esa fecha, cualquiera podía emitir pólizas de seguro independientemente de si tienen respaldo o no. Desde el año 2000 hasta el año 2006 se empezaron a emitir pólizas de seguro financieras mejor conocidas como derivados, sin saber quién los compraba. Obviamente nadie obligaba a comprar pero lo hicieron sin

25 saber si es que tenían o no tenían respaldo. Cuando los inversionistas quisieron usar sus derivados se dieron con la sorpresa que no había respaldo y ese ha sido el origen de la crisis de la caída de los mercados y de la quiebra de muchas compañías. Entonces, esta caída en el índice bursátil ha coincidido con parte del ciclo económico, con la parte de la desaceleración de la economía global. Sin embargo, habría que separarla del fenómeno del efecto de los derivados que ha sido por un problema básicamente de desregulación de los derivados. Ahora van a volver a ser regulados En teoría habría que separar esta caída de la bolsa que está, digamos, exacerbada por un tema de la crisis de los derivados a nivel global. El último año y medio, sobre todo el año pasado, fue la fiesta de las pérdidas. El Banco X con pérdidas, en el tercer trimestre, de 30,000 millones de dólares, pérdidas de 50,000 millones de dólares, era una fiesta, era como si hoy nos dijeran que desaparece el Perú, porque el PBI peruano creo que está en 100,000 millones. O sea, si sumamos las pérdidas, prácticamente hubiera desaparecido América del Sur porque han sido pérdidas cuantiosas. Insisto, esas pérdidas cuantiosas han sido básicamente por las pólizas de seguro financiero, de derivados sin respaldo. Es más, a la fecha se desconoce la cantidad de derivados que circulan en el mundo; como la gran mayoría son contratos privados y no han sido regulados, no hay una cifra exacta del monto de derivados que circulan en el mundo. Ya han explotado bombitas, pero todavía hay bombitas por explotar a menos que las desactiven. Con la entrada de Basilea 2, estos problemas se van a detectar porque Basilea 2 ha sido la excusa también para limpiar los balances o los estados financieros de las compañías del sector. Si comparamos la película de la Bolsa de Valores de Lima con la película de la Bolsa de Valores de Nueva York, pues aquí hay una gran diferencia. En el caso de la Bolsa de Valores de Lima es un 49% nominal; aquí es un 8%, y aquí la desviación estándar no llega a 20%. Hay un dato estadístico que va llamar mucho la atención: el coeficiente de variación, utilizado como medición de riesgo, indica que para el período la bolsa de Valores de Nueva York ha sido más riesgosa que la bolsa de Valores de Lima. Hay, pues, un dato contradictorio desde un punto de vista estadístico y llama muchísimo la atención, probablemente porque este período ha sido un período de mayor riesgo y de bajo retorno en el caso de la bolsa americana.

26 Hemos hablado de los índices, hemos hablado de las bolsas. El mensaje a largo plazo es que el índice de la Bolsa de Valores de Lima, hoy muy sesgado a la minería, va a cambiar, va a cambiar, va a cambiar, va a cambiar. Se va comenzar a desinflar. Hasta hace un año, la minería no pesaba el 56% pesaba casi el 70%. La composición del índice va cambiando y va a tender a normalizarse. Por qué? Porque hay otros sectores que están creciendo. El sector construcción, por ejemplo. Lo vemos ni bien salimos a la calle: edificios por allí, edificios por allá, rompen la pista, inversiones en energía Entonces el índice se va recomponer, tiene que ir cambiando la economía y lo más importante es que el crecimiento debe continuar fuera de Lima, debe haber un mayor crecimiento en provincia, más inversión fuera de Lima, diversificación del producto, geográficamente y por segmentos. El fenómeno de las cajas va a ser muy importante en lo que es la ampliación de la cobertura del PBI. Hay sectores que sí están más o menos bien representados con respecto a la estructura del PBI. Construcción representa aproximadamente un 11%, el sistema financiero un 10% y debería estar más representado. Lo que ocurre es que hay acciones de bancos que no cotizan en bolsa o no hay acciones disponibles. El sector energía 8%, el agro 6%, alimentos y bebidas está representado pero con un componente muy bajo, apenas de 2.5%. Hay un sector que debería estar pero, por un tema básicamente técnico, no hay acciones: el sector de servicios públicos, básicamente lo que es telefonía fija y móvil. Lo que ocurrió fue que, hace unos 10 años aproximadamente, se emitió la acción de Telefónica que era la acción líder -como hoy es la minería- y que estaba representada solamente por una empresa, Telefónica del Perú, cuya acción se llegó a cotizar a la Bolsa de Valores de Nueva York. Entonces, hay un sector que en la economía está y que es importante, pero que en la Bolsa no está representado, no porque los inversionistas no quieran invertir en ese sector sino porque no hay acciones disponibles para comprar. El índice selectivo El índice selectivo es una buena alternativa al general. La cartera del general son 37 acciones (no siempre son 37 antes era 32, después subió a 50) dependiendo del criterio de la bolsa. Acá hay una ventaja, un tema del costo de oportunidad, del tiempo. Si quiero un producto, un portafolio y si la bolsa sube 5% y yo quiero que mi portafolio suba 5%, y si este año sube 15% y quiero ese retorno, la manera más simple de hacerlo, la manera técnica, la más barata, es indexar. Hay que replicar o indexar la cartera de la bolsa porque es una cartera que es pública. O sea, invertimos en una cartera que es la misma cartera

27 que hizo la bolsa para medir su retorno, la cartera del índice general. El problema es que son 37 acciones, una sola persona no lo va a poder hacer. Entonces, hay una cartera cuyos resultados, aunque no son exactamente iguales a los del índice general, son muy parecidos: es la cartera del selectivo. La ventaja del selectivo es que solamente compromete 15 acciones; entonces, salta a la vista que es más fácil manejar 15 acciones que 37. Si los resultados van a ser parecidos, no exactamente iguales pero parecidos, usamos el selectivo. Mucha gente en este país usa este índice para clonar los rendimientos de la bolsa porque es más barato, más eficiente, más fácil de hacerle el seguimiento. Por ejemplo, si alguien quisiera invertir en el índice de la bolsa, si tiene, digamos, un millón de soles, habría que poner 8.5% en acciones de bolsa, es decir 85,000 soles. Del monto invertido simplemente se asigna un porcentaje a la cartera y se le hace un seguimiento. Los índices S&P, ya lo hemos visto, están representados por diferentes sectores. En el caso de la bolsa americana no hay concentración, está diversificado. Probablemente el sector con mayor participación no llega al 20% y eso también va cambiando. Por ejemplo, en ese sector de Information Technology, tecnología de la información, están los Google, está toda la era de Internet que antes no existía, un sector nuevo. Ya sabemos entonces que la bolsa es para el largo plazo, que siempre va a fluctuar, es la naturaleza de la bolsa, es la naturaleza de las empresas. Los ROE no permanecen fijos, los Roe fluctúan. Está el componente del flujo de las ventas, un flujo predecible, no predecible, estable, inestable Está también el apalancamiento operativo: cuanto mayor apalancamiento operativo más volátil va a ser el ROE y si al apalancamiento operativo le sumamos el apalancamiento financiero el ROE va a ser más volátil aún. Por ejemplo, por que las empresas japonesas son tan rentables? Porque las empresas japonesas usan niveles de apalancamiento operativo y apalancamiento financiero muy altos. Entonces, el negocio puede ser un negocio de alto margen pero, si adicionalmente insertamos más apalancamiento operativo, más apalancamiento financiero, los ROE van a fluctuar más. La correlación Hasta hace 10 años los rendimientos de la Bolsa no estaban relacionados con los rendimientos de la bolsa de Nueva York. Es más, a principios de la década de los 90, cuando se acuñó el término de mercados emergentes en el mundo, Perú era un mercado

28 emergente porque los rendimientos de la bolsa en Perú estaban correlacionados negativamente con las bolsas de los países grandes. Pero lo que ha estado sucediendo es que la Bolsa de Valores de Lima se ha empezado a correlacionar no fuertemente pero de manera importante con la Bolsa de Valores de Nueva York. Es decir que no va a bastar con mirar a los mercados, sino que va a haber que rebuscar cuáles son los sectores más correlacionados y menos correlacionados. El mensaje es que hay que tener cuidado si vamos a diversificar con inversiones en Estados Unidos porque la correlación se está incrementando. Vamos a ver esto en un ejemplo. Hemos tomado la serie del año 92 al año Hemos dolarizado los retornos y hemos creado un portafolio, una frontera eficiente conformada por los rendimientos de la Bolsa de Valores de Lima a través del índice general y los rendimientos de la Bolsa de Valores de Nueva York. Aquí está la historia de ambos índices: Combinando la BVL con la NYSE: Rendimientos anuales S&P500 IGBVL 189% 131% 90% 78% 61% 51% 34% 27% 26% 24% 20% 31% 23% 19% 20% 16% 4% 7% 9% 14% 3% 3% 0% -2% -10% -17% -13% -23% -35% -35% 107% 46% 4% 5% -38% -62%

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