INFORMACIÓN COMPLEMENTARIA Y ACTUALIZADA CON POSTERIORIDAD AL ÚLTIMO INFORME PUBLICADO SOBRE LA COMPAÑÍA.-
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- Carmen Rivero Torres
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1 INFORMACIÓN COMPLEMENTARIA Y ACTUALIZADA CON POSTERIORIDAD AL ÚLTIMO INFORME PUBLICADO SOBRE LA COMPAÑÍA.- Resumen.- A continuación se ofrecen los comentarios más relevantes y recientes publicados por el Equipo de Análisis de Bankinter sobre Telefónica con posterioridad a la publicación de la última nota completa sobre la compañía, la cual se adjunta al final de este documento si su publicación ha sido reciente. El objetivo es reunir en un único documento la perspectiva más actualizada, con las modificaciones que haya sido preciso realizar en base a la información más reciente y públicamente disponible. La primera información ofrecida es la más reciente en términos cronológicos y es la que debe ser tenida en cuenta de manera prioritaria sobre la anteriormente publicada, ya sea en relación a la recomendación sobre el valor, el precio objetivo o cualquier otro aspecto relevante afectado. TELEFÓNICA (Neutral, Cierre: 13,71 ; Var. Día: -0,62%).- Bruselas podría imponer más condiciones a la venta de O2.- La nueva comisaria de competencia de la UE Margrethe Vestager ha declarado que las fusiones entre compañías de telecomunicaciones no deben poner en peligro que haya precios asequibles para los consumidores y que no se ha demostrado que compañías más grandes como resultado de un proceso de consolidación aumenten sus inversiones. OPINIÓN: Esta actitud de vigilancia más estrecha por parte de la Comisión Europea puede implicar mayores trabas para las operaciones de compra y venta en las que están inmersas Telefónica (venta de O2 a Hutchinson Whampoa) y Jazztel (objeto de una OPA por parte de Orange), por lo que la cotización de ambas compañías podría sufrir un leve retroceso hoy. TELEFÓNICA (Neutral, Cierre: 13,57 ; Var. Día: +1,08%): Presenta resultados inferiores a las expectativas.- Cifras principales comparadas con el consenso de mercado (Reuters): Ingresos M (-11,7%) vs M estimado; Oibda M (-18,7%) vs M estimado. Beneficio neto atribuible M (-34,7%) vs M estimado. Los ingresos registran retrocesos en los principales mercados de la compañía: España (-7,2%, por la presión competitiva del sector y la pérdida de accesos móviles); Brasil (-8,1%) y LatAm (-22,0%, debido al efecto negativo de los tipos de cambio) y sólo registran crecimiento en Reino Unido (+5,5%) y Alemania (+12,%, impulsado por la adquisición de E-Plus). La deuda neta se sitúa en M (equivalente a 2,9x Ebitda) vs M fijado como objetivo para finales de 2014, debido en parte al impacto negativo de la devaluación en Venezuela, que supone un aumento de deuda de M. Por ultimo, la compañía ha anunciado un dividendo de 0,75 en 2015 y 2016, que volverá a pagar en efectivo en 2016 con cargo a los resultados de OPINIÓN: Estos resultados deberían tener un impacto negativo en la cotización de Telefónica, que se verá penalizada por los siguientes factores: (i) Las magnitudes operativas de la cuenta de resultados son inferiores a las estimaciones del consenso. (ii) El apalancamiento operativo continúa siendo negativo puesto que se aprecia una caída de los ingresos de -11,7% y del OIBDA de -18,7% (tomando el 4T aisladamente: -14,1% y -35,9% respectivamente, por lo que el problema operativo se ha acentuado por el impacto negativo de la devaluación del bolívar en Venezuela, uno de los mercados más rentables en anteriores períodos). Además, el deterioro del margen OIBDA se acelera: cae hasta 30,8% en el conjunto de 2014 frente a 33,4% en 2013 y en el 4T 14 desciende hasta 25,7% frente a 32,8% en 3T14. (iii) El mercado continuará descontando el impacto negativo de una posible ampliación de capital por importe de M para financiar la compra de GVT en Brasil, única vía estratégica para mejorar márgenes en un mercado cuyos ingresos pierden momentum. (iv) El guidance de la compañía no supondrá un factor de respaldo, ya que el incremento de ingresos previsto (+7% en 2015 y +5% en 2016) se calcula sobre unos ingresos de 2014 sin la contribución de Reino Unido (que en 2014 generó un 14% de los ingresos totales) y que la reducción del endeudamiento hasta un nivel inferior a 2,35x Ebitda se debe a la venta de O2 en el Reino Unido, una operación que ya está descontada en el precio. El
2 aspecto más positivo es el anuncio del pago de un dividendo. Aunque los resultados operativos sean débiles y la companía continúe asumiendo un riesgo derivado de su exposición a Argentina, una rentabilidad por dividend estimada en el entorno del 5% puede ofrecer soporte a la acción a medio plazo en un entorno sin inflación y con tipos de interés de la deuda muy cercanos a 0%. 20/02/2015 TELEFÓNICA (Neutral, Cierre: 13,27 ; Var. Día: +0,91%): Avanza hacia la compra de la operadora GVT en Brasil y refinancia deuda por importe de M.- Los servicios técnicos del Consejo Administrativo de Defensa Económica de Brasil han emitido un informe a favor de la compra de GVT, aplicando ciertas condiciones, a falta de que se pronuncie el órgano político de este tribunal. Por otra parte, Telefónica ha refinanciado M de deuda, con un nuevo préstamos sindicado de M a 5 años con opción de extensión a 7 años y una modificación de una línea de crédito de M ampliando el plazo de vencimiento y mejorando las condiciones financieras. OPINIÓN: El impacto conjunto de estas noticias es levemente positivo. La compra de GVT por M (equivalente a 10,8x Ebitda estimado de 2014, en línea con otras operaciones del sector) permitirá a Telefónica liderar el mercado brasileño de banda ancha con un 30,7% de cuota de mercado y hacer ofertas convergentes de banda ancha + móvil a sus clientes. Sin embargo, el escenario más probable es que Telefónica lance una ampliación de capital por un importe cercano a M para financiar los M en efectivo que Telefónica deberá desembolsar, lo que podría tener un efecto dilutivo cercano a -2% en términos de Ebitda. Por último, el acuerdo de refinanciación de la deuda es positivo porque contribuirá a reducir los costes financieros, aunque la compañía no ha comunicado los diferenciales aplicables a los nuevos préstamos, por lo que no se puede cuantificar con precisión el ahorro en costes financieros. 17/02/2015 TELEFÓNICA (Neutral, Cierre: 13,14 ; Var. Día: -0,27%): La devaluación del bolívar venezolano reduce en -400M el BNA 14 y el quebranto patrimonial de 2.840M no pasa por resultados (se carga directamente contra FF.PP.).- La compañía aplicará en sus estados financieros de 2014 un tipo de cambio de 50 bolívares fuertes por USD en lugar de los 6,3 bolívares anteriores, lo que tendrá los siguientes impactos negativos: (i) Disminución del valor de su inversión en Venezuela por M, que se cargan directamente contra patrimonio del consolidado y que la compañía evita cargar contra resultados. (ii) Disminución del OIBDA 14 en 915 M (-5,4% del total, que estimamos en M ). (iii) Disminución del BNA 14 en 399 M (-10% del total, que estimamos en 3.500M ). OPINIÓN: Este menor valor de los activos y los resultados impactarán negativamente sobre la cotización de Telefónica en la jornada de hoy (estimamos una caída en el rango -2%/-2,5%), debido al impacto negativo sobre el patrimonio neto, los resultados de Por último, la deuda neta ( M al cierre de 9M14) se incrementaría en M como consecuencia del menor valor de los activos financieros en Venezuela, por lo que el ratio Deuda Neta / Ebitda se incrementaría desde 2,4x hasta 2,6x. 11/02/2015 TELEFÓNICA (Neutral, Cierre: 13,15 ; Var. Día: +1,12%): Afronta mayor competencia en México tras la entrada de AT&T.- Telefónica es el segundo operador móvil mexicano con una cuota del 20%, muy inferior al 70% de Telcel, la operadora de Carlos Slim. El tercer operador, que es Iusacell con una cuota del 8%, se ha reforzado tras ser adquirido por AT&T y ha comprado DirecTV y Nextel (4º operador con un 3% de cuota de mercado). OPINIÓN: La entrada de AT&T supone una amenaza para Telefónica en México, que es el segundo mayor mercado de la compañía en Latinoamérica tras
3 Brasil y aporta el 3,1% de los ingresos y el 1,8% del OIBDA total de Telefónica. Además, el OIBDA en México creció +18% en términos acumulados hasta 9M14. La cotización podría sufrir una leve corrección a la baja debido a que Telefónica se podría ver obligada a invertir en la adquisición de algún operador de cable para reforzar su posición competitiva, mientras sigue inmersa en la venta de O2 a Hutchinson Whampoa y todavía debe completar la adquisición de GVT en Brasil, lo que puede implicar una ampliación de capital por un importe máximo de M. 02/02/2015 TELEFÓNICA (Neutral, Cierre: 13,20 ; Var. Día: -0,30%): El Gobierno solicita a la CNMC que no obligue a Telefónica a compartir su fibra óptica.- La Comisión Nacional de los Mercados y la Competencia había presentado una propuesta de marco regulatorio que obligaba a Telefónica a ceder parte de su nueva red de fibra óptica a sus competidores a un precio regulado. OPINIÓN: En el caso de que la CNMC rectificara esta normativa, el impacto para Telefónica sería positivo ya que la compañía podría retomar sus planes de inversión en el despliegue de fibra óptica, que había reducido en un 35% tras la presentación de la nueva normativa de la CNMC. El liderazgo en el despliegue de fibra óptica es esencial para Telefónica, al ser el elemento clave para captar y retener más clientes de alto valor añadido que contratan una oferta convergente con la compañía (combinación de fijo + fibra óptica + TV de pago + móvil), por lo que una modificación de la normativa que no le obligue a ceder su red de fibra óptica a competidores como Vodafone y Orange sería favorable. 02/02/2015 TELEFÓNICA (Neutral, Cierre: 12,95 ; Var. Día: -2,67%): El director financiero confirma que se podría producir una ampliación de capital no superior a M..- Esta ampliación de capital podría realizarse para financiar la compra de GVT en Brasil, que debería materializarse antes de que la venta de O2 a Hutchinson se confirme y sea aprobada por las autoridades de competencia. OPINIÓN: En el caso de que esta ampliación de M. se realizara con un descuento de -5% sobre el cierre de ayer, se emitirían 276 millones de nuevas acciones, lo que supondría un aumento de +5,9% en el número de acciones en circulación. Telefónica compra el 100% de GVT y teniendo en cuenta el Ebitda estimado de Telefónica en 2014 asciende a M. y el de GVT a 688 M, la operación sería dilutiva en un -1,8% en términos de Ebitda, por lo que la cotización de Telefónica debería reducirse en un importe similar en las próximas sesiones. 22/01/2015 TELEFÓNICA (Neutral, Cierre: 12,76 ; Var. Día: +2,24%): Comienza la fase final de las negociaciones para la venta de O2 a Hutchinson Whampoa por unos M.- Hutchinson Whampoa ha iniciado negociaciones exclusivas para la compra de O2 a Telefónica por M.GBP en efectivo y otros M. GBP adicionales una vez que se complete la transacción, por lo que la venta se cerraría por un importe cercano a M. al cambio actual. Asumiendo que todo el negocio de Telefónica en el Reino Unido es móvil y datos a través de O2 (sólo un 1,6% de sus accesos son de telefonía fija), el múltiplo pagado en esta operación se situaría en el rango 7,5x / 7,8x Ebitda. La operación podría completarse en 2016, una vez que sea examinada por las autoridades de competencia. En nuestra opinión, el escenario más probable es que la operación se cierre en los próximos días, ya que ambas compañías ya acordaron la venta de la filial irlandesa de Telefónica y la venta de O2 es beneficiosa para ambas partes y debería permitir que Telefónica mantuviera el repunte de las últimas jornadas por las siguientes razones: (i) Hutchinson se convertiría en el líder
4 del negocio de Telefonía móvil en el Reino Unido con una cuota de mercado del 40% (superior al 32% del que dispone EE, adquirida por BT y del 24% de Vodafone. (ii) Telefónica podría reducir su deuda a niveles inferiores a los M. que se había marcado como objetivo para (ii) la oferta actual de Hutchinson es más elevada que los M. que se planteaban inicialmente gracias a las sinergias que se pueden alcanzar. (iii) La venta de la compañía permitiría a Telefónica abandonar o al menos reducir su presencia en el Reino Unido, un mercado menos interesante ya que Telefónica no dispone de líneas fijas con las que poder realizar ofertas convergentes (fijo + banda ancha o fibra óptica + TV + móvil) y además los márgenes son decrecientes (25,0% de margen Oibda en 3T 14 frente a 26,7% en 2T 14) e inferiores a los de otros mercados (45,9% en España y 31,2% en Brasil). (iv) La venta le permite a Telefónica obtener recursos con los que financiar su expansión en Brasil sin necesidad de realizar una ampliación de capital. Impacto: Positivo. 22/01/2015 TELEFÓNICA. (Neutral, Cierre: 12,42 ; Var. Día: +1,6%): Posible toma de una participación en la operadora por parte de QIA.- Rumores de mercado apuntan a que Telefónica podría haber negociado la venta de una participación en la compañía a Qatar Investment Authority (QIA), fondo soberano de Catar. El porcentaje oscilaría entre el 5% y el 10%. Un 3% (valor mercado: 1.750M ) provendría de la autocartera de Telefónica y el resto, hasta el 7% para alcanzar el 10%, mediante la emisión de un bonos convertibles en acciones. Sin embargo, estas negociaciones se habrían aparcado una vez comenzó el proceso de consolidación del sector telecos en el Reino Unido. Las negociaciones podrían retomarse en caso de que no se alcanzara un acuerdo para la venta de O2 a Hutchinson. Desde un punto de vista de reducción de deuda, el impacto por la venta de la autocartera es reducido. Destacar que en las últimas semanas hay muchas noticias relacionadas con la operadora tendentes a reducir su endeudamiento. De no materializarse, no descartamos una posible ampliación de capital a medio plazo. Impacto: Positivo. TELEFÓNICA (Neutral, Cierre: 12,42 ; Var. Día: +1,6%): Sky negocia una alianza con O2.- La compañía de medios de comunicación Sky podría estar negociando con O2 una alianza para ofrecer sus contenidos a través de la red de telefonía móvil de O2. La probabilidad de que Telefónica pueda vender O2 a Sky es muy reducida, pero estas estas negociaciones para formar una posible alianza son una buena noticia porque permiten que Telefónica pueda mejorar los servicios que ofrece a través de la red de O2 y disponga de una alternativa estratégica adicional en el Reino Unido si las negociaciones para vender la compañía a Hutchinson no se concretan. Impacto: Positivo. 19/01/2015 TELEFÓNICA (Neutral, Cierre: 11,94 ; Var. Día: +1,31%): Negocia la venta de O2 a Hutchinson.- La operadora española ha iniciado las negociaciones para la venta de su filial británica O2 a Hutchinson, por la que podría obtener un importe cercano a M., que Telefónica destinaría a reducir su endeudamiento hasta un nivel inferior a M. de deuda que tiene como objetivo. Hutchinson es el propietario de Three, el 4º operador de telefonía móvil en el Reino Unido, por lo que estaría interesada en comprar O2, que es el segundo operador con 22 millones de clientes. Por su parte, Telefónica tiene como objetivo vender O2 porque considera que el mercado británico es demasiado competitivo y maduro, lo que limita su rentabilidad. Además, O2 ha quedado en una posición competitiva débil, por 2 razones: (i) BT se convertirá en líder del mercado tras la compra de EE (compañía vendida por Orange y Deutsche Telekom) y dispondrá de una mayor cuota en móvil 4g. (ii) O2 no dispone de un negocio de telefonía fija, por lo que no podrá ofrecer a sus clientes
5 ofertas convergentes de telefonía fija, banda ancha o fibra óptica, televisión y telefonía móvil. En consecuencia, las alternativas para Telefónica se limitan a la negociación con Hutchinson para la venta de O2, que todavía están en una fase inicial, y la salida de O2 a bolsa, para que posteriormente sus acciones se puedan usar como moneda de cambio en una fusión. En el caso de que estas negociaciones no se concretaran, Telefónica se podría ver obligada a ampliar capital para financiar sus planes de expansión en Brasil, por lo que la cotización podría verse penalizada si las negociaciones no se concretan. Impacto: Neutral. 14/01/2015 TELEFÓNICA (Neutral, Cierre: 11,70 ; Var. Día: +2,05%): Ha cerrado un acuerdo Mediaset Italia para la compra del 11,1% de su negocio de televisión de pago.- La operadora española entrará en el mercado de televisión de pago italiano a través de su filial de contenidos y pagará 100M por el 11,1% del capital de Mediaset Premium. El capital total de la compañía ha sido valorada por la matriz en 900M. La operación no ha sorprendido al mercado ya que fue anunciada el pasado julio y finalmente, ayer se hizo efectiva. Esta operación no es la única que han realizado las dos empresas que, también en julio del año pasado, cerraron la compra por parte de Telefónica del 22% de Distribuidora de Televisión Digital a Mediaset por un precio de 295M. Impacto: Neutral. 13/01/2015 TELEFÓNICA (Neutral, Cierre: 11,47 ; Var. Día: +1,01%): Reducirá un 35% su plan de despliegue de fibra óptica.- La Comisión Nacional de los Mercados y la Competencia (CNMC) obligará a la operadora a ceder sus redes a sus competidores a un precio regulado. Tras esta decisión de la CNMC, Telefónica ha fijado como nuevo objetivo de forma cautelar desplegar fibra óptica en 3,6 millones de hogares en lugar de los 5,5 millones previstos anteriormente, lo que puede afectar negativamente a las perspectivas de Telefónica en España y, por lo tanto, a la cotización de la compañía. La compañía había centrado su estrategia española en el despliegue de fibra óptica para intentar retener a clientes de alto valor añadido (aquellos que combinan servicios de fibra óptica y televisión) ante la pérdida de clientes de su negocio móvil, ya que clientes de móvil de Movistar optaron por la portabilidad a otros operadores a lo largo de Impacto: Negativo. 16/12/2014 TELEFÓNICA (Neutral, Cierre: 12,07 ; Var. Día: -3,09%): No venderá su filial O2 a British Telecom, que ha decidido adquirir su competidor EE.- British Telecom ha anunciado que está iniciando un período de negociaciones en exclusiva para la adquisición del operador móvil EE por un precio de M.GBP, con un pago que se realizará en una combinación al 50% entre efectivo y acciones. Esta decisión de British Telecom, que también había negociado con Telefónica para comprar O2, tendrá un impacto negativo sobre la cotización de Telefónica en la sesión de hoy, ya que la compañía española aspiraba a vender su filial británica, lo que le habría permitido recibir a cambio efectivo con el que reducir su endeudamiento y además adquirir una participación en el capital de BT, por lo que seguiría beneficiando de la evolución positiva que está teniendo el mercado británico. Tras la decisión de BT comprar EE, O2 se queda en una posición competitiva más débil, ya que su cuota de mercado actual en el negocio móvil en el Reino Unido es 24,9%, inferior a la de Vodafone (27,9%) y EE (31,9%). Además, O2 no dispone de líneas fijas, lo que limita su capacidad de crecimiento al no poder proporcionar a los clientes ofertas integradas de telefonía fija, móvil, banda ancha y contenidos. En consecuencia, las opciones estratégicas para Telefónica en el Reino unido se limitan prácticamente a una hipotética alianza otros operadores como H3G (Three) o Virgin, por lo que la
6 cotización de Telefónica podría sufrir un retroceso en la sesión de hoy en el entorno de -2%/-3%. El hecho de que las posibilidades de crecimiento en el Reino Unido sean más escasas para Telefónica, junto con la tendencia descendente de los ingresos en España y las débiles perspectivas de algunos mercados latinoamericanos como Brasil nos llevarán a plantearnos en las próximas jornadas un cambio en la recomendación sobre Telefónica desde Neutral a Vender. Por el contrario, la noticia debería tener un impacto positivo tanto para British Telecom como para Orange y Deutsche Telekom (propietarias de EE con un 50% de participación cada una). Por una parte, British Telecom paga un precio de M.GBP por EE, equivalente a 7,8x el Ebitda de la compañía adquirida, un ratio que consideramos atractivo si tenemos en cuenta que en otras transacciones similares de este año (adquisición de ONO por parte de Vodafone y compra de Jazztel por parte de Orange) se han pagado múltiplos superiores. Además BT, que hasta ahora sólo disponía de un negocio de telefonía fija, banda ancha y contenidos, podrá complementar su oferta con telefonía móvil, ya que EE dispone de 24,5 millones de clientes, de los cuales 6 millones son usuarios de su red 4G, que cubre prácticamente un 75% del territorio del Reino Unido. Por último, BT podrá reducir costes mediante la optimización de sus infraestructuras y redes comerciales. Por otra parte, Deutshe Telekom y Orange se pueden ver beneficiadas al conseguir vender una compañía que dispone de la mayor cuota de mercado en el negocio móvil pero no tiene líneas fijas ni fibra óptica. Deutsche Telekom recibirá efectivo y una participación del 12% en BT, lo que le proporcionará un puesto en el Consejo de Administración, mientras que Orange limitará su participación al 4% y recibirá un mayor volumen en efectivo con el objetivo de reducir su endeudamiento. La transacción se debería materializar en las próximas semanas, una vez que BT complete el proceso de due dilligence y las autoridades de competencia del Reino Unido den su visto bueno a la operación. Impacto: Negativo.
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