Graña y Montero S.A.A.

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1 ago12 sep12 oct12 nov12 dic12 ene13 feb13 mar13 abr13 may13 jun13 jul13 ago13 EQUITY RESEARCH Actualización 23 de Agosto de 2013 Alberto Arispe Marco Contreras Jefe de Research Analista (511) (511) Sector Construcción Valor Fundamental Graña y Montero S.A.A. S/ NEUTRAL Graña y Montero S.A.A. Valor Fundamental del Equity (S/. MM) Valor Fundamental por Acción (S/.) Anterior Valor Fundamental (S/.) Recomendación Capitalización Bursátil (S/. MM) Precio de Mercado por Acción (S/.) Acciones en Circulación (MM) Potencial de Apreciación ADTV LTM (S/. MM) Rango 52 semanas Variación YTD Dividend Yield LTM Negociación Fuente: Bloomberg, Kallpa SAB Ratios Financieros P / E P / BV EV / EBITDA (AC Inventarios) / PC Deuda / EBITDA EBITDA / Gast. Fin. UPA (S/.) ROE ROA Backlog (US$ MM) Fuente: Bloomberg (BVL: GRAMONC1) 7, Neutral 7, ADTV: Volumen promedio negociado diario ("Average daily traded volume") LTM: Últimos 12 meses ("Last Twelve Months") Fuente: SMV, Kallpa SAB e 2014e Mejoras en márgenes y adquisición de chilena DSD agregan valor a la compañía Kallpa Securities SAB actualiza el modelo de valorización de Graña y Montero S.A.A. (Graña y Montero) recomendando mantener las acciones dentro de un portafolio benchmark para el mercado peruano. Nuestro nuevo valor fundamental por acción de GRAMONC1 de S/ (mayor a nuestro VF anterior de S/ ) se encuentra 2.9% por debajo del precio 2.9% de mercado de S/ del 22 de agosto de % 1.3% NYSE, BVL % 13.7% 12.7% 7.2% 5.0% 5.0% 4,573 5,015 5,365 Nota: AC y PC corresponden a Activo y Pasivo Corriente, respectivamente. Gráfico Nº 1: GRAMONC1 vs. INCA S/ GRAMONC1 INCA Pts Actualizamos nuestra valorización para incorporar los resultados de la compañía del segundo trimestre del año y la reciente adquisición de la empresa chilena DSD. Valorizamos Graña y Montero utilizando un modelo de Flujo de Caja Descontado a la Firma en un horizonte de 5 años, a una tasa de descuento de 10.87%. Qué cambió en nuestro modelo? Mejora en los márgenes financieros de la compañía ante mejoras en el segmento de ingeniería y construcción (mejores márgenes en servicios mineros) y servicios técnicos (cierre de un negocio poco rentable para CAM). Adquisición de chilena DSD agrega valor al holding a través de mayores ventas y EBITDA futuros. El financiamiento será a través de los fondos recaudados de la colocación de acciones en la bolsa de Nueva York. Incorporamos la emisión del segundo tramo de la Oferta Pública Inicial de la compañía en la bolsa de Nueva York por 4.10 MM de acciones. El efecto es positivo dado que el precio de colocación (S/ por acción) es mayor a nuestro valor fundamental. Ajustamos ligeramente el crecimiento de ventas para este año de 20.7% a 17.6%, dado que GMP ha mostrado un desempeño menor al esperado y luego del cierre de una línea de negocio en CAM. Si bien hemos ajustado ligeramente nuestro crecimiento esperado para el 2013, destaca la mejora en los márgenes de la empresa en esta primera mitad del año, lo cual ha sido la razón principal del incremento en nuestro valor fundamental. Además con la adquisición de DSD por US$ 41 MM, la compañía ya está comenzado a utilizar los US$ MM de fondos recaudados en la emisión de acciones en la bolsa de Nueva York. No obstante, aún creemos que las buenas perspectivas del sector construcción y sobre la compañía se encuentran internalizadas en el precio de mercado. En consecuencia, reiteramos nuestra recomendación neutral.

2 Resumen financiero de la compañía ESTADO DE RESULTADOS (S/. MM) Ventas netas Costo de ventas Utilidad bruta Gastos administrativos Otros gastos Utilidad operativa Ingresos financieros Gastos financieros Diferencia de cambio Participación en asociadas Utilidad antes de impuestos Impuesto a la renta Utilidad neta Interés minoritario Atribuible a Graña y Montero Acciones en circulación Utilidad por acción UPA (S/.) Depreciación y amortización EBITDA e 2014e BALANCE GENERAL (S/. MM) e 2014e 5,232 6,154 6,898 Efectivo y equivalentes 780 2,324 2,561 4,520 5,208 5,829 Cuentas por cobrar 1,456 1,753 2, ,068 Existencias , Otros activos de CP Activo corriente 3,011 5,056 5, Activo fijo, neto 938 1,160 1, Intangibles, neto Otros activos de LP Activo no corriente 1,981 2,269 2, Total Activo 4,993 7,325 8, Deuda CP Cuentas por pagar 1,995 2,462 2, Otros pasivos CP Pasivo corriente 2,618 3,079 3, Deuda LP Otros pasivos LP Pasivo no corriente 598 1,033 1, Patrimonio neto atribuible 1,392 2,787 3, ,089 Interés minoritario Pasivo + Patrimonio 4,993 7,325 8,305 MÁRGENES Y CRECIMIENTO (%) Margen bruto Margen operativo Margen EBITDA Margen neto Crecimiento ventas Crecimiento utilidad operativa Crecimiento EBITDA Crecimiento utilidad neta e 2014e FLUJO DE CAJA (S/. MM) e 2014e 13.6% 15.4% 15.5% Utilidad neta % 10.3% 10.4% Depreciación y amortización % 15.7% 15.8% Cambio en Capital de Trabajo % 4.7% 5.4% Otros ajustes % 17.6% 12.1% Flujo de caja operativo % 20.2% 12.3% Flujo de caja de inversión % 21.4% 12.8% Flujo de caja de financiamiento 349 1, % 1.2% 29.6% Flujo de caja libre 122 1, RATIOS FINANCIEROS Activo corriente / Pasivo corriente Días de inventario Deuda / Patrimonio Deuda / EBITDA EBITDA / Gastos financieros Payout ratio Dividendos por acción (S/.) ROE ROA ROIC e 2014e GRÁFICO N 2: ACCIONISTAS % 32% % 30.0% 30.0% % 22.5% 13.7% 12.7% 7.2% 5.0% 5.0% 15% 18% 18.9% 14.3% 11.8% Fondos de pensiones GH Holding Group Programa de ADR Bethel Enterprises S.A. Otros VALORIZACIÓN P / Ventas P / E EV / EBIT EV / EBITDA P / BV e 2014e GRÁFICO N 3: BACKLOG 2T2013 POR UNIDAD DE NEGOCIO % % 20% Proyectos Mineros Op. Mineras % Electricidad Transporte GERENCIA Mario Alvarado Mónica Miloslavich Gerente General Gerente de Finanzas 18% 34% Inmobiliaria Otros Antonio Rodríguez Gerente de Inversiones Claudia Drago Gerente Legal Dennis Gray Gerente de Fin. Corp. y Relac. Con Inv., SMV, Kallpa SAB Actualización 2

3 Gráfico Nº 4: Ventas por unidad de negocio 2T % 9.8% 6.3% TOTAL PEN 1,414 MM Resultados 2T2013: Mejora de márgenes es opacada por pérdida en diferencia de cambio Graña y Montero reportó en el 2T2013 una utilidad por acción (UPA) de S/ , por debajo de nuestro estimado de S/ y menor a la UPA del mismo trimestre del año anterior de S/ La causa principal de este desfase fue la pérdida por tipo de cambio registrada en el trimestre. Ingeniería & Construcción Infraestructura 65.9% Servicios Técnicos Inmobiliaria Entre los puntos mas resaltantes destacan: i) la mejora sostenida que han tenido los márgenes financieros en los que va del año, como resultado de mejores márgenes en servicios mineros y disposición de un negocio poco rentable para CAM; ii) pérdida por tipo de cambio, causado por la depreciación de 7.5% de la moneda local en el 2T2013. Gráfico Nº 5: EBITDA por unidad de negocio 2T13 A continuación los puntos más resaltantes de los resultados del 2T2013 (ver detalle en la página 5): 12.1% Las ventas se ubicaron 13.3% debajo de nuestros estimados, y crecieron 15.0% YoY, debido a: 21.3% TOTAL PEN 262 MM 57.1% i. Un fuerte crecimiento de la unidad de ingeniería & construcción (+13.3% YoY), ante la mayor actividad en servicios mineros y obras civiles. 9.5% Ingeniería y Construcción Infraestructura Servicios Técnicos Inmobiliaria ii. Un incremento de 9.5% YoY en la unidad de infraestructura sustentada en los mayores ingresos de GyM Ferrovías, que contrarrestaron las menores ventas de GMP. Estas últimas fueron impactadas por el menor precio internacional del petróleo y menores ventas de la planta de gas. Gráfico Nº 6: EBITDA vs. Margen EBITDA S/. MM EBITDA Margen EBITDA % 16.7% 16.9% % % 15% 10% iii. Un aumento de 2.7% YoY en el negocio de servicios técnicos. GMD y Concar registraron mayores ventas ante nuevos proyectos ganados y la obtención de nuevos contratos de mantenimiento de carreteras a fines del 2012, respectivamente. No obstante, esto fue parcialmente contrarrestado por la caída en las ventas de CAM, subsidiaria que se vio afectada por el cierre de una de sus líneas de negocio T12 3T12 4T12 1T13 2T13 Gráfico Nº 7: Backlog vs. Backlog/Ventas US$ MM Backlog Backlog/Ventas 5, x 2.2x 4, x 4,000 3, x 2.0x 3,000 2,500 2,000 1,500 1, T12 3T12 4T12 1T13 2T13 5% 0% iv. Un avance significativo en el segmento inmobiliario (+89.7% YoY) por la entrega de 582 departamentos, mayor a los 191 entregados en el mismo trimestre del año anterior. La utilidad bruta estuvo 10.7% por encima de nuestro estimado y se incrementó 28.8% YoY. El avance fue causado por el incremento en las ventas y por una mejora en los márgenes de contratos de servicios mineros del área de ingeniería & construcción y en la unidad de servicios técnicos. La utilidad operativa se ubicó 7.2% por encima de lo esperado y aumentó 9.8% YoY dado que el avance en la utilidad bruta se vio parcialmente contrarrestado por un aumento de 61.7% en los gastos administrativos. La utilidad neta estuvo 45% debajo de nuestros estimados y retrocedió 21.1% YoY, principalmente por una pérdida por diferencia de cambio de S/ MM, cifra mayor a la pérdida de S/. 5.2 MM obtenida en el 2T Actualización 3

4 El EBITDA superó en 12.1% a nuestro estimado y creció 10.0% YoY. Esto se debió a la mayor utilidad operativa y a una depreciación y amortización por encima de lo esperado. El backlog de la empresa alcanzó los US$ 4,177 MM. Si se consideran los negocios recurrentes, este hubiera alcanzado US$ 4,574 MM, 37.4% mayor al registrado el año anterior. Comienza el uso de fondos de la colocación: adquisición de chilena DSD El 13 de agosto de 2013 Graña y Montero comunicó mediante una nota de prensa la adquisición del 100% de la empresa chilena DSD Construcciones y Montajes S.A. por un monto de US$ 41 MM. DSD es una empresa chilena que opera en el segmento ingeniería y construcción, y se especializa en proveer servicios a los sectores, energía, petróleo y gas, y minería. Ha participado en importantes proyectos de construcción y ensamblaje de plantas en Chile, Venezuela y Perú. A junio de este año sus actividades en los últimos 12 meses totalizaron US$ 65.6 MM. En nuestro modelo asumimos este nivel de actividad como las ventas de la compañía para el 2013 (prorrateadas por el tiempo de operación que queda del año) y para el Asimismo, esperamos que se generen sinergias con las otras subsidiarias de Graña y Montero en Chile (Vial y Vives, y CAM). Además, cabe resaltar que la empresa ha informado su incursión en varios proyectos que aún no forman parte del backlog (ni de nuestro VF) y que una vez concluidas las negociaciones de los mismos, serán el sustento del crecimiento futuro de la compañía. Entre estos proyectos se encuentran: i) la construcción y operación de la Vía Expresa Sur por US$ 230 MM (contrato adjudicado); ii) la construcción de la Vía Expresa Javier Prado por casi US$ 800 MM; iii) la construcción de un centro comercial, edificios de oficinas y viviendas en el Cuartel San Martín con una inversión de casi US$ 700 MM; iv) la compra de una participación adicional de 13% en Stracon GyM por US$ 25 MM; y v) la obtención de dos contratos del segmento infraestructura en Colombia. Actualización 4

5 Estado de resultados 2T2013 ESTADO DE RESULTADOS (S/. MM) 2T2013 2T2012 YoY 1T2013 QoQ Acum Acum YoY Ventas netas Costo de ventas Utilidad bruta Margen Bruto Gastos administrativos Otros gastos, neto Utilidad operativa Margen Operativo Ingresos financieros Gastos financieros Diferencia de cambio Participación en asociadas Utilidad antes de impuestos Impuesto a la renta Utilidad neta Interés minoritario Atribuible a Graña y Montero Margen Neto Acciones promedio en circulación (MM) Utilidad por acción UPA (S/.) Depreciación y amortización EBITDA Margen EBITDA 1, , % % , , % % % % 15.0% 12.2% 28.8% 61.7% 40.0% 9.9% 27.0% 10.8% 890.1% % 19.9% 8.1% 24.6% 34.3% 21.1% 21.1% 15.2% 10.0% 1, , % % % % 11.5% 7.8% 31.1% 22.9% 140.6% 39.6% 336.0% 96.1% 289.2% 83.2% 3.5% 3.1% 3.8% 5.7% 3.2% 3.2% 4.1% 22.4% 2, , % % % % 2, , % % % % 15.6% 12.8% 31.7% 43.9% 22.5% 22.0% 10.3% 16.5% 0.1% 5.3% 2.3% 16.1% 6.8% 6.8% 23.1% 26.1% Resultados 2T2013 y estimados de Kallpa SAB ESTADO DE RESULTADOS (S/. MM) 2T2013 2T2013e Var. % 2013e A 2013e N 2014e A 2014e N Ventas netas Costo de ventas Utilidad bruta Margen Bruto Gastos administrativos Otros gastos, neto Utilidad operativa Margen Operativo Ingresos financieros Gastos financieros Diferencia de cambio Participación en asociadas Utilidad antes de impuestos Impuesto a la renta Utilidad neta Interés minoritario Atribuible a Graña y Montero Margen Neto Acciones promedio en circulación (MM) Utilidad por acción UPA (S/.) Depreciación y amortización EBITDA Margen EBITDA A: Estimados anteriores N: Estimados nuevos, Kallpa SAB 1, , % % , , % % % % 13.3% 17.3% 10.7% 33.4% 7.2% 147.5% 40.3% 23.9% 13.8% 28.1% 17.6% 30.8% 30.8% 11.1% 12.1% 6, , % % % % 6, , % % % 6, , , % % % , % 6, , , % % % , % Actualización 5

6 Análisis de múltiplos Empresa Graña y Montero S.A.A. Perú 2, Fuente: Bloomberg, Kallpa SAB País Cap. Burs. (US$ MM) P/E 12M P/E 2013 EV/EBITDA 12M EV/EBITDA 2013 P/BV ROE ROA Dividend Yield % 6.7% 1.3% Grupo Carso SAB México 12, % 9.8% 1.0% Promotora y Oper de Infraes. México 3, Mills Estruturas e Serviços Brasil 1, Empresas ICA S.A.B México 1,332 n.d Grupo Odinsa SA Colombia n.d. Conconcreto SA Colombia n.d. Besalco SA Chile Construcciones El Cóndor Colombia n.d. Salfacorp SA Chile % 12.8% n.d % 10.8% 1.2% Promedio 2, n.d % 0.1% n.d. n.d % 13.5% 2.5% n.d % 7.1% 1.5% % 5.2% 3.6% n.d n.d. n.d. 1.7% % 2.6% 3.4% % 7.6% 2.0% Gráfico Nº 8: P/E 2013 vs. EV/EBITDA 2013 EV/EBITDA Cap. Burs. Gráfico Nº 9: ROE vs. ROA ROA 14% Cap. Burs Carso PINFRA 12% 10% 8% Carso Mills PINFRA 12 6% 10 8 ICA Salfacorp Mills Besalco Graña y Montero 4% 2% 0% ICA Salfacorp Besalco Graña y Montero Fuente: Bloomberg, Kallpa SAB P/E % 5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% Fuente: Bloomberg, Kallpa SAB ROE Análisis de sensibilidad Tabla N 1: Sensibilidad del VF al WACC y al crecimiento de largo plazo (g) WACC \ g 3.50% 4.00% 4.50% 5.00% 5.50% 6.00% 6.50% 11.37% % % % % Fuente: Kallpa SAB Actualización 6

7 Apéndice: Declaraciones de Responsabilidad Certificación del analista El analista que preparó el presente reporte certifica que: i) las opiniones expresadas en el presente reporte de valorización, en relación con el emisor y panorama de la empresa, reflejan su opinión personal y ii) ninguna parte de su compensación salarial fue, es o estará relacionada directa o indirectamente a las recomendaciones expresadas en el presente reporte. Las compensaciones económicas del analista que preparó este reporte están basadas en diversos factores, incluyendo pero no limitadas a las rentabilidades de Kallpa Securities SAB y las ganancias generadas por sus distintas áreas, incluyendo banca de inversión. Además, el analista no recibe compensación alguna por las empresas que cubre. El reporte de valorización fue preparado por trabajadores de Kallpa Securities SAB, que mantienen el título de Analista. Las personas involucradas en la elaboración del presente reporte están autorizadas a mantener acciones. Los precios de las acciones en el presente reporte están basados sobre el precio de mercado al cierre del día anterior a la publicación del presente reporte, al menos que sea explícitamente señalado. Generales Este documento es exclusivamente para fines informativos. Bajo ninguna circunstancia debe ser usado o considerado como una oferta de venta o solicitud de compra de acciones u otros valores mencionados en él. La información en este documento ha sido obtenida de fuentes que se creen confiables, pero Kallpa Securities SAB no garantiza la veracidad o certeza del contenido de este reporte, o de los futuros valores de mercado de las acciones u otros valores mencionados. Las opiniones expresadas en este documento constituyen nuestra opinión a la fecha de esta publicación y están sujetas a cambios sin previo aviso. Kallpa Securities SAB no garantiza que realizará actualizaciones del análisis ante cualquier cambio en las circunstancias de mercado. Los productos mencionados en este documento podrían no estar disponibles para su compra en algunos países. Kallpa Securities SAB tiene políticas razonablemente diseñadas para prevenir o controlar el intercambio de información nopública empleada por áreas como Research e Inversiones, Mercado de Capitales, entre otras. Definición de rangos de calificación Kallpa Securities SAB cuenta con 5 rangos de valorización: Sobreponderar+, Sobreponderar, Neutral, Subponderar y Subponderar. El analista asignará uno de estos rangos a su cobertura. Subponderar < 30% > + 30% Sobreponderar + Subponderar 30% a 15% +15% a +30% Sobreponderar Neutral 15% a 0% 0% a +15% Neutral El rango asignado a cada empresa cubierta por el analista en estos reportes se basa en el análisis/seguimiento que Kallpa Securities SAB ha venido realizándole a la empresa. En algunos casos el analista puede expresar su punto de vista en el corto plazo a traders, vendedores, ciertos clientes de Kallpa Securities SAB pero dicho punto de vista puede diferir en el tiempo por la volatilidad del mercado y otros factores. El valor fundamental calculado por Kallpa Securities SAB se realiza sobre la base de una o más metodologías de valorización comúnmente utilizadas entre analistas financieros, incluyendo, pero no limitadas a flujos de caja descontados, comparables, valorización In Situ o cualquier otra metodología aplicable. Cabe destacar que la publicación de un valor fundamental no implica garantía alguna que este sea alcanzado. Actualización 7

8 KALLPA SECURITIES SOCIEDAD AGENTE DE BOLSA GERENCIA GENERAL Alberto Arispe Gerente (511) TRADING Enrique Hernández Eduardo Fernandini Javier Frisancho Jorge Rodríguez Gerente Head Trader Trader Trader (51 1) (51 1) (51 1) (51 1) MERCADO DE CAPITALES Ricardo Carrión Gerente (51 1) FINANZAS CORPORATIVAS Andrés Robles Gerente (51 1) EQUITY RESEARCH Marco Contreras Edder Castro Humberto León Juan Franco Lazo Analista Analista Analista Asistente (51 1) (51 1) (51 1) (51 1) OPERACIONES Elizabeth Cueva Alan Noa Mariano Bazán Ramiro Misari Gerente Jefe de Operaciones Analista Tesorería Jefe de Sistemas (51 1) (51 1) (51 1) (51 1) OFICINA CHACARILLA Hernando Pastor Daniel Berger Representante Representante (51 1) (51 1) OFICINA AREQUIPA OFICINA TACNA Jesús Molina Gerson del Pozo Representante Representante (51 54) (51 52) Actualización 8