Programa de Maestría en Administración de Negocios Énfasis: Finanzas Universidad Interamericana

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1 HEDGING: CONTRATOS POR DIFERENCIAS (CONTRACT FOR DIFFERENCES CFD S) 1. Introducción ADRIANA MENA SÁNCHEZ JOSÉ ANDRÉS IZQUIERDO FLORES Programa de Maestría en Administración de Negocios Énfasis: Finanzas Universidad Interamericana Resumen Los Fondos de Inversión Libre, cuya denominación original es hedge funds son un instrumento financiero de inversión. El término "hedge fund" se aplicó por primera vez a un fondo gestionado por Alfred Winslow Jones que combinaba posiciones en valores cortas y largas con el fin de realizar una cobertura de la cartera frente a los movimientos del mercado. Los Contratos por Diferencias o CFD s (contract for differences, por sus siglas en inglés), son operaciones financieras llevadas a cabo sobre acciones o índices bursátiles en los que la liquidación de los mismos se realiza por la diferencia entre el precio de compra y el de venta, y todo esto, sin necesidad de llevar a cabo la entrega física del activo subyacente (títulos físicos o índices). Palabras claves: Finanzas, Contratos por Diferencias, Hedging Casificación JEL: M2, M20 El primer Hedge Fund fue fundado por Alfred Winslow Jones en Jones quería eliminar parte del riesgo beta (o sistemático del mercado) inherente a sus posiciones largas en acciones mediante la venta a corto de otras acciones de las que no disponía en su cartera. Por consiguiente, pretendía desplazar su exposición al riesgo desde el Momento del Mercado (market timing) a la Selección de Acciones (stock picking). En ese momento, la idea de Jones rompía moldes por dos motivos: a) El paradigma de Williams estaba siendo desbancado por Markowitz, y no parecía haber lugar para innovaciones basadas en la selección de acciones individuales, y b) pretendía cubrir el riesgo emanado de posiciones largas mediante la venta a corto de acciones de las que no disponía. Sin embargo, la auténtica genialidad de la idea de Jones consistía en que había encontrado el modo de diversificar riesgos (como enseñaría Markowitz poco después) mediante la selección de acciones (técnica que anteriormente era utilizada para concentrar riesgos). Con ello había dado nacimiento a la primera

2 Estrategia de Inversión Mercado-Neutral. Dicho de otro modo, cuando el mercado no era perfecto y la Teoría de Carteras de Markowitz no era capaz de aportar suficiente diversificación, la idea de Jones completaba esta carencia. Efectivamente, Alfred W. Jones fue el primero en utilizar la venta a corto, apalancamiento y primas de incentivo en combinación, elementos característicos de todo Hedge Fund. En 1952, convirtió su sociedad de inversiones en un holding de sociedades de responsabilidad limitada independientes con diferentes gestores de cartera, en lo que vino a ser el primer Hedge Fund multi-gestor. A mediados de los 50, otros fondos empezaron a utilizar la venta a corto de acciones, aunque para la mayoría de estos fondos la cobertura del riesgo sistemático de mercado no era el objetivo central de su estrategia de inversión. Hasta hace 10 años los gestores de Hedge Funds eran totalmente desconocidos para el gran público, pero en la última década cada una de las crisis financieras ocurridas ha sido atribuida a los Hedge Funds. Por su parte, los contratos por diferencias fueron creados hace años por los Hedge Funds (fondo de inversión libre) para tener acceso a la negociación de operaciones con mucho apalancamiento. Es un producto que se ha ofrecido tardíamente al pequeño inversionista. No se había trasladado sus beneficios al sector de particulares; sin embargo, en el Reino Unido, donde la distribución al cliente particular ya lleva funcionando desde hace 4-5 años, siendo hoy sumamente popular. Como ejemplo se pueden observar los siguientes datos referidos a la Bolsa de Londres: 1. La contratación de contratos por diferencias ha crecido en los últimos años un 57% anual. 2. Un 35% de la contratación total actual de la Bolsa de Londres tiene su origen en contratos por diferencias, siendo el pequeño inversionista protagonista de un 20% de los contratos por diferencias ejecutados. 2. Definición Hedge Funds El término Hedge Fund ha venido a convertirse en un totum revolutum que comprende al conjunto de vehículos de Inversión Alternativa que posibilita el mayor grado de libertad en la gestión del patrimonio, sea dicha libertad empleada para cubrirse de riesgos o para concentrarlos. Una definición generalmente aceptada es la siguiente: Hedge Funds son sociedades privadas con un número reducido de partícipes en las cuales el gestor tiene una significativa participación personal en el capital social, es libre de operar en una amplia variedad de mercados y de utilizar estrategias mercado-neutrales mediante diferentes grados de apalancamiento.

3 Aparte de las características citadas anteriormente, la mayoría de los Hedge Funds comparten otras tales como: a) constituirse como sociedades de responsabilidad limitada, b) restringir el número de socios a un máximo de 100, c) estar domiciliadas en paraísos financieros tanto por razones fiscales como normativas. Paradójicamente, los Hedge Funds logran esta protección frente al riesgo de mercado mediante la adopción de elevados niveles de apalancamiento, entre 10 y 20 (excepcionalmente más de 100) veces el de las Inversiones Tradicionales (como los Fondos de Inversión). Esta política de inversiones no contribuye a la reducción de riesgos totales asumidos (que pueden ser muy superiores a los de las Inversiones Tradicionales), sino a la concentración de dichos riesgos totales en factores con reducida exposición al mercado Características Hedge Funds En ausencia de una definición precisa de Instituciones de Inversión Alternativa, se enumeran las características que diversas instituciones públicas y privadas han asociado a estas instituciones a lo largo de los últimos años: Vehículo de inversión colectiva que esté organizado de forma privada, gestionado por sociedades profesionales que cobran comisiones sobre resultados obtenidos y no disponible para el público de forma general dado que requiere importes mínimos de inversión muy elevados. Persiguen rendimientos absolutos en lugar de rendimientos relativos basados en un índice de referencia. Utilizan técnicas de inversión financieras no permitidas para los fondos tradicionales: venta al descubierto, uso de productos derivados y comprar valores mediante apalancamiento agresivo. Sometidos a reducida regulación. Sujetas a escasas obligaciones de información y no deben dar liquidez de forma diaria. 3. Definición de Contratos por Diferencias Los Contratos por Diferencias o CFD s (contract for differences, por sus siglas en inglés), son operaciones financieras llevadas a cabo sobre acciones o índices bursátiles en los que la liquidación de los mismos se realiza por la diferencia entre el precio de compra y el de venta, y todo ello, además, sin necesidad de llevar a cabo la entrega física del activo subyacente (títulos físicos o índices). Las

4 dos partes acuerdan intercambiar la diferencia entre el precio de compra y el precio de venta de un activo financiero. Es decir, un contrato por diferencia no es más que un contrato entre el inversionista y una entidad financiera (normalmente un broker o banco emisor) por el que esta compra los títulos en Bolsa y financia la adquisición, de modo que el inversionista sólo tiene que adelantar una pequeña parte de la inversión total. El contrato por diferencia (CFD) se liquida cuando el inversionista lo desee, obteniendo este último como beneficio la diferencia entre el precio de compra y el de venta, igual que si hubiese comprado directamente las acciones Características Principales de los Contratos por Diferencias Posibilidad de operar con expectativas ante el cambio de precios. Se compra un contrato por diferencia cuando se considera que el activo subyacente presenta expectativas hacia el alza: el objetivo es ingresar la diferencia entre su precio actual y un posible precio superior en el futuro. Por tanto, se obtendrán ganancias cuando el precio del activo subyacente sea superior al precio al que se ha abierto la posición y se obtendrán pérdidas en el caso contrario. Con la venta de un CFD se busca ingresar la diferencia entre el precio actual del subyacente y un precio que se prevé será inferior en el futuro, es decir, se obtendrían ganancias en caso de que baje la cotización del subyacente y pérdidas si ésta fuera superior. Vencimiento. Los contratos por diferencia se liquidan diariamente pero puede prorrogarse la posición abierta los días que se desee, por lo cual suele decirse que no tienen vencimiento. Cuando se da esto, lo usual es que la entidad exija el pago de intereses por concepto de financiación. Además existe la posibilidad que las posiciones vendidas que se mantengan de un día para otro produzcan ingresos. Garantías. Para abrir posiciones en contratos por diferencia solo se debe depositar un determinado porcentaje del importe, como concepto de garantía; por lo que no es necesario desembolsar el 100% del capital que se necesita para comprar o vender el subyacente en el mercado. Esta garantía, varía dependiendo de la entidad y puede verse aumentada en caso de una evolución desfavorable de los precios en el mercado. Apalancamiento. Un contrato por diferencia requiere de un capital inferior al necesario para realizar la misma operación en el mercado, lo que trae como consecuencia que el inversionista asuma un riesgo dependiendo del comportamiento de los precios en el mercado. Entre mayor sea el apalancamiento, mayores serán las pérdidas en caso que la tendencia de los precios no haya sido acertada.

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6 Operaciones Financieras del Subyacente. Los contratos por diferencia reflejan en su precio todos los derechos económicos que afectan al subyacente. Es decir, si se vende un contrato por diferencia sobre una acción que paga un dividendo, la entidad bancaria le depositará al inversionista dicho importe en su cuenta Tipos Existen dos tipos de contratos por diferencias: 1. Contratos por diferencias con horquilla de contratación fijada por el emisor: el emisor fija la horquilla de precios de compra-venta y el cliente la tiene que aceptar si quiere abrir una posición. No hay profundidad de mercado, sólo un precio de oferta y un precio de demanda con un diferencial entre ambos siempre superior al de la Bolsa. El emisor obtiene su beneficio del diferencial entre el precio de su horquilla y el precio real de la Bolsa con el que puede cubrirse instantáneamente. El inversionista paga más que en Bolsa si quiere comprar, y obtiene menos si quiere vender. En la mayor parte de los casos los brokers (es un intermediario financiero cuya función es poner de acuerdo al comprador y vendedor. Su beneficio es un porcentaje (comisión) de cada operación que realiza) que ofrecen este tipo de contratos por diferencias no dan un mensaje claro, al decir que no cobran comisiones. Es cierto, porque obtienen su beneficio con los precios de ejecución. 2. Contratos por diferencias con acceso directo al mercado (transparente): Una operación de este tipo provoca una operación real en la Bolsa. La profundidad de mercado que se utiliza para contratar es la misma que para la negociación en acciones, es decir, el libro de órdenes de Bolsa. El inversionista puede ver sus órdenes y ejecuciones en la Bolsa. Al introducir una orden de este tipo, esta irá directamente al mercado a nombre del emisor, que convierte la operación en liquidaciones por diferencias Comparación con Otros Productos Bursátiles Los Contratos por diferencias no son futuros, ni warrants, ni tampoco opciones, sin embargo si comparten algunas de las características de éstos. Con los futuros, los warrants y las opciones comparten su alto grado de apalancamiento financiero, la posibilidad de apertura de posiciones cortas y la liquidación diaria de las operaciones. Sin embargo, son productos más líquidos que aquellos y están exentos de vencimiento. Asimismo es un producto más líquido que la inversión en acciones con crédito al mercado. La garantía que se exige a los contratos por diferencias (4 % o 10 %

7 dependiendo del tipo de inversión) es menor que la que se exige a la venta a crédito de acciones Ventajas Permiten apalancamiento: esto permite obtener mucha más rentabilidad a sus inversiones en bolsa. Al operar con contratos por diferencias no es necesario desembolsar el valor íntegro de las acciones que se están comprando o vendiendo, sino únicamente el importe exigido como garantía. Generalmente los contratos por diferencias requieren un 10% del valor efectivo de la operación como deposito de garantía. Sin embargo, es muy importante tener en cuenta que en caso de operar con un producto apalancado el grado de apalancamiento se obtiene igualmente con las pérdidas en caso de que el resultado de la operación sea negativo. La utilización de estos productos sólo es apta para inversionistas que tengan un profundo conocimiento del funcionamiento de los mercados y de los riesgos que conlleva esta operativa. Tienen la misma liquidez que las acciones puesto que las operaciones de compra-venta se realizan sobre las horquillas del contado. Al igual que los futuros tienen liquidaciones diarias. Una liquidación diaria significa que al cierre de cada sesión se la abonarán o cargarán en su cuenta los beneficios o pérdidas de su posición abierta. Por decirlo de otra manera nos "pondremos al día" con el precio de cierre oficial del mercado. Se pueden abrir posiciones cortas, obteniendo de este modo beneficios en las tendencias bajistas del mercado. No tienen vencimientos, por lo tanto no necesita renovaciones para mantener su inversión Desventajas El apalancamiento y las liquidaciones diarias son armas de doble filo. Ante una disminución repentina de las bolsas puede provocar que el apalancamiento obtenido produzca pagar mucho más dinero del que en realidad se posee, provocando que se deban asumir costos que el inversionista no pueda confrontar. O puede provocar que el inversionista se quede sin liquidez, por lo tanto, lo obligarían a salir del mercado y seguramente en el peor momento. Además sin ninguna posibilidad de poder permanecer hasta que sus acciones vuelvan a subir.

8 Otro de los inconvenientes son los intereses diarios que hay que pagar por mantener abierta una posición. Esto puede provocar que los intereses sean mayores que las ganancias o sean muy similares, provocando de esta manera, que la inversión neta sea inferior a la esperada. Finalmente, cabe resaltar que este tipo de producto es un derivado y está indicado para inversionistas que tengan un profundo conocimiento del mercado, puesto que si la compra o venta sale mal el inversionista puede llegar a perder mucho dinero Consideraciones Son productos apalancados con alto riesgo, ya que se pueden dar pérdidas superiores al capital inicial desembolsado. Lo anterior hace referencia al concepto de: a mayor apalancamiento, mayor riesgo. Requieren de un constante seguimiento y análisis de las posiciones, ya que este tipo de productos son complejos y demandan gran cantidad de tiempo. Se debe analizar cómo afecta el resultado final de una inversión el mantener posiciones largas de un día para otro, ya que existen costos derivados que pueden disminuir la rentabilidad. Mantener posiciones abiertas de un día para otro pueden provocar pérdidas importantes, ya que el precio de apertura del día siguiente puede ser totalmente distinto a las expectativas planteadas. Este tipo de operaciones pueden generar grandes ganancias, pero también se debe evaluar la capacidad de enfrentar pérdidas ocasionadas por un comportamiento adverso de los precios. Este tipo de productos no son estandarizados, por lo que el inversionista debe considerar los detalles específicos de cada uno, tales como el riesgo, comportamiento del mercado, entre otros. 4. Ejemplo A modo de ejemplo se va a comparar una operación de compra de 100 acciones comprando acciones o contratando contratos por diferencias (CFD s). En el presente supuesto, hemos comprado en el día de hoy a 1.000,00 colones y dentro de varios días vendemos dichas acciones a 1.200,00 colones.

9 Ejemplo con acciones Precio de compra 100,00 colones Precio de venta 120,00 colones Ganancia 20 colones multiplicado por 100 acciones = 2.000,00 colones Inversión inicial 100 colones multiplicado por 100 acciones = ,00 colones Rentabilidad sobre inversión 20% Ejemplo con contratos por diferencia Precio de compra 100,00 colones Precio de venta 120,00 colones Ganancia 20 colones multiplicado por 100 acciones = 2.000,00 colones Inversión inicial 100 colones multiplicado por 100 acciones multiplicado por 10 por ciento de garantía = 1.000,00 colones Rentabilidad sobre inversión 200% De dicho supuesto se puede comprobar como gracias al efecto de apalancamiento financiero de los Contratos por Diferencias (CFD s) se ha obtenido una rentabilidad diez veces mayor con este activo que si se hubiera efectuado la compra del mismo número de acciones. Al comprar Contratos por Diferencias (CFD s), como se produce una operación real en el Mercado Bursátil, el emisor del CFD s está pagando a la Bolsa el importe íntegro de la compra de acciones y, en el mismo momento en el que se lleva a cabo la operación, emite un contrato de CFD s a favor del inversionista y comienza a liquidarle diariamente las diferencias en su cuenta. 5. Conclusiones Tal y como se fue analizando a través de la presente investigación, el hedging ha tenido un gran auge en los últimos años, ya que cada vez una mayor cantidad de empresas e inversionistas deciden utilizarlo como una herramienta ágil y de fácil acceso para la generación de ganancias. Dentro de ellos, están los contratos por diferencias los cuáles son instrumentos que ofrecen gran cantidad de ventajas como liquidez, permiten apalancamiento, no tienen vencimientos y se pueden abrir posiciones cortas. Tal y como lo demostró el ejemplo, la rentabilidad para este tipo de instrumento financiero puede ser muy alta, en comparación con las inversiones usuales, a tal punto que hasta llega a invertirse mucho menos dinero para obtener una mayor rentabilidad. Sin embargo, este es uno de los cuidados que debe tenerse a la hora de realizar una de estas inversiones, ya que si se llega a dar una pérdida, en vez de una ganancia, la empresa o el inversionista podrían no tener la capacidad de hacerle frente a la misma.

10 Referencia Bibliográfica Los Contratos por Diferencia López de Prado, Marcos Mailoc. Invertir en Hedge Funds Contratos por Diferencias. Manual de Formación sobre mercados CFD s. s.labolsa.com/manual-cfd/ventajas/ Adriana Mena Sánchez Programa de Maestría en Administración de Negocios con Énfasis en Finanzas Universidad Interamericana Licenciada en Contaduría Pública Contadora de Compensación y Beneficios Intel Service Center Costa Rica S.A. José Andrés Izquierdo Flores Programa de Maestría en Administración de Negocios con Énfasis en Finanzas Universidad Interamericana Licenciado en Contaduría Pública Analista Financiero Intel Service Center Costa Rica S.A.

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