Cartera modelo: Selección de valores Españoles. Revisión Noviembre: seguimos defensivos. SAN, GRF y EVA sustituyen a BBVA, GAM y CDR

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1 Merchant Banking Equity Research INVESTMENT RESEARCH Cartera modelo: Selección de valores Españoles noviembre 2008 Revisión Noviembre: seguimos defensivos. SAN, GRF y EVA sustituyen a BBVA, GAM y CDR Carteras modelo Fortis: Rentabilidad Desde Ultimos Año 01/10 3 meses 2008 Fortis Selección Ibex Rentabilidad por precio % % % Rentabilidad dividendo 0.33% 0.31% 2.17% Rentabilidad total % % % Ibex % % % Diferencial -0.12% 1.46% 5.46% Fortis España MSC Rentabilidad por precio % % % Rentabilidad dividendo 0.00% 0.00% 0.40% Rentabilidad total % % % Ibex Medium Cap % % % Diferencial 2.18% % -8.29% 31/10/08 Ibex 35 9, Ibex Medium Cap 10,003.6 Fuente: FactSet, Fortis Equity Research En la revisión de la cartera Fortis Selección Ibex (-17.15% en el mes de Octubre vs % del Ibex 35), mantenemos un perfil defensivo, incrementando el peso Telecom vs Energía y rotamos ideas de inversión. En la cartera Fortis España Mid&Small Caps incluimos EVA por CDR. Cartera Fortis Selección Ibex (-17.15% desde 1/10) En nuestra selección de valores españoles, cuyo objetivo es batir al Ibex35, mantenemos un sesgo defensivo. A nivel sectorial el mayor cambio radica en el mayor peso de Telecoms (Sobreponderar), con Telefonica (26% vs 23% previo) vs Energía (Neutral), con Repsol (6% vs 9% previo). En Bancos (Neutral) rotamos a nuestro favorito con Santander (27%) vs BBVA, mientras que Bolsas y Mercados se mantiene (6%). Seguimos Neutrales en Utilities, con Iberdrola (12%) y Unión Fenosa (6%), e Infraponderados en Construcción, ACS (5%). Completan la cartera Cintra (7%) y Grifols (5%) que reemplaza a Gamesa. Cartera Fortis España Mid & Small Caps (-11.23% desde 1/10) En nuestra cartera de compañías de pequeña y mediana capitalización, basada en un pura selección de ideas, incluimos Ebro Puleva (solidez de resultados y venta negocio azúcar), que sustituye a Codere. Abengoa, Aguas de Barcelona, Indra y Vidrala completan la cartera. Todos los valores con el mismo peso (20%). Carteras modelo Fortis: Composición Fortis Selección Ibex Fortis España MSC Sector Peso en Ponderación Valor Peso Peso Valor Peso Peso Ibex 35 actual anterior actual anterior Financieros 34.3% Neutral Banco Santander 27.0% 0.0% Abengoa 20.0% 20.0% Bolsas y Mercados 6.0% 6.0% Aguas de Barcelona 20.0% 20.0% BBVA 0.0% 27.0% Ebro Puleva 20.0% 0.0% Telecoms 21.7% Sobreponderar Telefónica 26.0% 23.0% Indra 20.0% 20.0% Utilities 18.7% Neutral Iberdrola 12.0% 12.0% Vidrala 20.0% 20.0% Unión Fenosa 6.0% 6.0% Codere, S.A. 0.0% 20.0% Energía 5.8% Neutral Repsol YPF 6.0% 9.0% Construcción 5.8% Infraponderar ACS 5.0% 5.0% Varios (*) 10.5% Sobreponderar Grifols S.A. 5.0% 0.0% Cintra 7.0% 7.0% Gamesa 0.0% 5.0% Consumo no cíclico 3.2% Infraponderar Altas Altas Santander, Grifols Ebro Puleva Bajas Bajas BBVA, Gamesa Codere (*) Infraponderar Media, Sobreponderar Autopistas y Otros

2 2 Cartera modelo: Selección de valores Españoles 3 noviembre 2008 Fortis Fortis Selección Ibex: Evolución bursátil desde 01/10/2008 Fortis España MSC: Evolución bursátil desde 01/10/2008 Evol. Peso Contribución al diferencial Evol. Peso Contribución al diferencial Bolsas y Mercados Espanoles SA 5.60% 6.00% 1.27% Aguas de Barcelona SA (Ordinary) 2.11% 20.00% 3.10% Acs Activid. De Constru S. 1.72% 5.00% 0.56% Vidrala SA -2.77% 20.00% 2.13% Union Fenosa SA -3.71% 6.00% 0.35% Indra Sistemas SA (Ordinary) -9.54% 20.00% 0.78% Telefonica % 23.00% 0.06% Abengoa SA % 20.00% -1.29% Cintra % 7.00% 0.06% Codere S.A % 20.00% -2.54% Iberdrola SA % 12.00% -0.10% BBVA (Banco Bilbao) (ES Listing) % 27.00% -0.70% Repsol % 9.00% -0.26% Gamesa % 5.00% -1.03% Impacto resto IBEX -0.65% Total cartera % % -0.45% Total cartera % % 2.18% Fortis Selección Ibex: Evolución en el último mes Fortis España MSC: Evolución en el último mes Fortis Selección Ibex 35 Ibex 35 (ES) Fortis España SM C Ibex M edium Cap (ES) Fortis Selección Ibex: Evolución desde principio de año 100 Fortis España MSC: Evolución desde principio de año Fortis Selección Ibex 35 Ibex 35 (ES) Fortis España SM C Ibex M edium Cap (ES)

3 Fortis 3 noviembre 2008 Cartera modelo: Selección de valores Españoles 3 Fortis Selección Ibex Cartera actual β 1.00 Altas Santander, Grifols Bajas BBVA, Gamesa Composición cartera Peso Comentario Banco Santander 27.0% Comprar. EUR Creemos que el castigo de la acción es claramente excesivo. Aunque creemos que el crecimiento futuro se verá mermado por la desaceleración global, a 5.5x PER08E y 0.9x P/BV esto ya está más que descontado. Esperamos que el management dé un mensaje tranquilizador en su próximo investors day en Brasil Bolsas y Mercados 6.0% Comprar. EUR Tras el débil comportamiento de la acción, creemos que el peor escenario posible ya está descontado. Aunque reconocemos que los volúmenes en bolsa seguirán débiles, la comparativa mejorará fuertemente en el 4T08. BME cotiza 6x PER08E ajustado caja y con un DY de 10.7% Telefónica 26.0% Comprar. EUR Resultados 2T08 alejan temores de incumplimiento de Guidance 08 sobre todo en TdE, que se beneficiará de una mejor comparativa interanual durante el segundo semestre. LatAm sigue sorprendiendo al alza no sólo en crecimiento sino en mejora de rentabilidad. TEF sigue mostrando un perfil de crecimiento superior al sector no recogido en los múltiplos a los que cotiza. Remuneración al accionista atractiva y prioritaria para el mgmt Iberdrola 12.0% Comprar. EUR Acción favorecida por el anuncio de incremento accionarial progresivo por ACS hasta niveles del 15% en el corto/medio plazo y superior al 20% a mayor plazo. Fuerte potencial de revalorización. Crecimiento resultados doble dígito Unión Fenosa 6.0% Mantener. EUR OPA de GAS a EUR por acción a ser completada a finales de Abril El precio actual ofrece una rentabilidad anualizada de doble dígito muy interesante. En nuestra opinión, las aprobaciones de la operación y la finalización de la misma pueden adelantarse con respecto a lo estimado lo que multiplicaría esa tasa anualizada Repsol YPF 6.0% Comprar. EUR Los resultados de la compañía reflejarán una mejora del negocio en Argentina por las subidas de precios así como los altos precios del crudo y márgenes de refino. Sin embargo, en el corto plazo el comportamiento estará limitado por la reciente debilidad del crudo así como el aumento de la percepción de riesgo en Latinoamérica Cintra 7.0% Comprar. EUR Seguimos apostando por Cintra dado el carácter defensivo de su actividad, su limitada dependencia del mercado español, la ausencia de riesgo de refinanciación de deuda, los menores precios del petróleo y el entorno de tipos de interés ACS 5.0% Comprar. EUR La reciente venta de UNF da más razones de compra: 57% de plusvalías, reduce su apalancamiento a 3.0x Deuda/EBITDA, mantiene su crecimiento operativo de doble digito y le sitúa en posición de entrada en el consejo de IBE. Además continúa el valor oculto en los negocios core: cotizan a 3.5X EV/EBITDA y en Hotchief: Valor ex-leighton EUR 2.7/acc. COMPRAR Grifols S.A. 5.0% Comprar. EUR Los resultados de 9M08 confirman las fuertes perspectivas de crecimiento de Grifols, dentro de un mercado defensivo y con pocos proveedores a nivel mundial. La reciente caída de la acción ofrece niveles atractivos de entrada Fortis España MSC Cartera actual β 0.64 Altas Ebro Puleva Bajas Codere Composición cartera Peso Comentario Abengoa 20.0% Comprar. EUR Los resultados siguen confirmando la fortaleza operativa de los negocios tradicionales (Ingeniería, Befesa y Telvent), y unos niveles razonables de márgenes en biocombustibles. Este último negocio supone menos de EUR 2 (en equity) por acción. La compañía mantiene un claro perfil de crecimiento orgánico (CAGR del 15.0% orgánico), sin riesgo de financiación Aguas de Barcelona 20.0% Comprar. EUR Consideramos la caída de más del 50% injustificada. La compañía presenta un claro perfil defensivo (2/3 negocio en contratos de agua a perpetuidad), con crecimientos a tres años por encima del 10% en EBIT, y un claro argumento de valoración: EV/EBITDA <5x. El mayor riesgo: la exposición a CLP, aunque no vemos riesgo concesional Ebro Puleva 20.0% Comprar. EUR Los resultados 9M08 marcan el inicio de un periodo de recuperación fundamentada en un escenario de commodities más bajo, ganancias de cuota y dólar más fortalecido. Esperamos en breve la venta de la división azucarera, que permitirá también reducir los ratios de endeudamiento por debajo de 2x EBITDA. PER09 10x Indra 20.0% Comprar. EUR La visibilidad de resultados de la compañía, las buenas perspectivas de su negocio internacional y el potencial, aunque reducido, de mejora de márgenes, refuerzan su perfil defensivo. Está cotizando a 11.8x P/E09, en mínimos de los últimos 10 años Vidrala 20.0% Comprar. EUR El excelente momento de la oferta en Europa está permitiendo crecimientos de doble dígito en ventas y fuertes mejoras de rentabilidad. Los resultados 9M08 muestran un prometedor 2009, con fuertes incremento de producción, precios >5%, oferta de la industria debilitada y un precio del crudo sensiblemente menor

4 4 Cartera modelo: Selección de valores Españoles 3 noviembre 2008 Fortis Selección de compañías España Compañia Recomen- Cap. Precio Precio Potencial EV/ EV/ EV/ EV/ P/E P/E Rent. Div. dación Bursátil Objectivo Ultimo (%) EBITDA EBITDA EBIT EBIT 2008e 2009e 2008e (EUR m) (EUR) (EUR) 2008e 2009e 2008e 2009e (%) Abengoa Buy 1, Abertis Hold 7, Acciona Hold 4, Acerinox Reduce 2, ACS Buy 10, Aguas Barna Buy 2, Almirall Buy 1, Amper Buy Antena 3 Reduce (8.87) ArcelorMittal Hold 29, Avanzit Buy Azkoyen S.A. Buy B. Riojanas Sell Banco Pastor Reduce 1, nmf nmf nmf nmf Banco Popular Hold 8, (11.60) nmf nmf nmf nmf Banco Sabadell Reduce 6, (24.81) nmf nmf nmf nmf Banco Santander Buy 52, nmf nmf nmf nmf Banesto Hold 6, nmf nmf nmf nmf Bankinter Reduce 3, (22.43) nmf nmf nmf nmf Barón de Ley Reduce BBVA Buy 31, nmf nmf nmf nmf Bolsas y Mercados Buy 1, C.F. Alba Buy 1, Campofrío Buy Cementos Portland Hold Cintra Buy 3, nmf nmf 1.73 Clínica Baviera Buy Codere, S.A. Buy Corp. Dermoestética Reduce nmf nmf nmf CVNE Reduce (0.32) Ebro Puleva Buy 1, Enagas Buy 3, Ence Buy Endesa Buy 27, Europac Buy F. Paternina Sell nmf nmf nmf 0.00 FCC Buy 4, Ferrovial Buy 3, Gamesa Buy 3, Gas Natural Buy 10, Grifols Buy 3, Grupo SOS Reduce 1, (8.42) Iberdrola Buy 28, Iberia Buy 1, Inditex Buy 16, Indra Buy 2, Inmobiliaria Colonial Hold Jazztel Reduce nmf nmf nmf nmf 0.00 La Seda de Barcelon Buy Mapfre Buy 6, Martinsa-Fadesa Under Review 7.3 Mecalux Under Review Metrovacesa Under Review 3, Natra Reduce Natraceutical Hold NH Hoteles Reduce OHL Buy Pescanova Buy Prisa Buy Prosegur Buy 1, Realia Hold REE Buy 4, Renta Corporación Sell (0.36) nmf nmf nmf nmf 0.00 Repsol YPF Buy 18, Reyal Urbis Under Review 6.3

5 Fortis 3 noviembre 2008 Cartera modelo: Selección de valores Españoles 5 Selección de compañías España (Continuación) Compañia Recomen- Cap. Precio Precio Potencial EV/ EV/ EV/ EV/ P/E P/E Rent. Div. dación Bursátil Objectivo Ultimo (%) EBITDA EBITDA EBIT EBIT 2008e 2009e 2008e (EUR m) (EUR) (EUR) 2008e 2009e 2008e 2009e (%) Rovi Buy Sol Meliá Buy Solaria Buy Tecnicas Reunidas Buy 1, Tecnocom Buy Telecinco Hold 1, Telefónica Buy 68, Tubacex Buy Unión Fenosa Hold 15, Uralita SA Reduce Vallehermoso Under Review 1, Vertice 360 Buy Vidrala Buy Viscofan Buy Vocento Reduce nmf Zardoya Otis Hold Zeltia Reduce nmf nmf nmf nmf nmf 0.13 Selección FB 421, IBEX 35 15, ,

6 Ventas Mercados Globales - Lista de Contactos Productos de Renta Fija Ventas de Forex y Productos de Tesoreria Paul Wagner (Director de Ventas de Productos de Serge van Loenhout (Director para Europa de Ventas Forex Renta Fija) y Tesoreria) Institucionales Corporate Bélgica Marc Sollie Matthias Locker (Director) Luxemburgo Paul Wagner Bélgica Francia François Girod Luxemburgo Manfred Hawelka Reino Unido-Irlanda Steven Harnie Francia David Alfandari Italia Franco Mora Italia Francesco Scotto España Jean-Louis Degand España Louis Veldman Reino Unido Tim Kirkham Banca Privada y Minorista Noruega Bjorn Kaaber Bélgica Alain Cadron Luxemburgo André Wagner Instituciones Financieras Laurent Leveque (Director) Bélgica Alex Devroye Fiduciarias Ventas Renta Variable Institucionales y Bancos Institucionales Luxemburgo Dominique Chaumaz Philippe Barroso (Director) Italia Francesco Scotto Bélgica Koen Devos Francia Philippe Barroso Mediana capitalización Luxemburgo André Wagner Bélgica Conrad Fieremans España (Ventas Nacionales) Manuel Torres O/W Vlaanderen Gerrit Bauwens España (Ventas Internacionales) Luis Broto Sur Stéphane Christiaens Estados Unidos Francis Grevers Bruselas/Público Filip Moens VL Brabante/Limburg Herwig Jaspers Amberes/Kempen Jef Van Camp Luxemburgo Thomas Kraemer Renta Fija/Nuevas Emisiones Alemania Reinhold Beisler Katherine Dior (Directora) Austria Alfred Buder Sindicación Stefaan Van Langendonck (Director) Resto de Europa Geert Blancke Francia Muriel Flasse Originación Corporate Olivier Tasnier (Director) España Jose Bravo Galisteo Originación Financials Jacques Massin (Director) Portugal Rui Lopes Mesa Mid-Term Note (effectos a medio plazo) Italia Marco Toja Jacques Massin (Director) Polonia Titulización Kristof Moens (Director) Hungria Attila Toth Efectos comerciales Marie-Jose Rodriguez (Director) Republic Checa Tomas Blazejovsky Dinamarca Flemming Warhoi-Rasmussen Suecia Mats Cardemo Grecia Marinos Danalatos Productos Estructurados Suiza Patrick Schaerer Ludovic Plas (Director) Turquia Bahar Bezmez Reino Unido Tim Kirkham Desarrollo de Soluciones de Cliente Dirk Baestaens (Director) Ventas de Forex y Productos de Tesoreria - Estados Unidos Forex Richard Vullo Derivados de Tipos de Interes Mercados Monetarios Maurice Fiol Bernard Van Gils (Director) Derivados de Tipos de Interes Emanuel Sanz Derivados Forex Automated Trade and Service Desk Johann Barchéchath (Director) Marc Vidts ATS Desk Estructurados de Equity Service Desk Fabian de Prey (Director) Trading y Energia Estructurados de Derivados de Crédito Philippe Arickx (Director) Trading y Energia, Bruselas Servicios de Productos Estructurados Emmanuel Grimée (Director)

7 Análisis de Mercados Globales - Lista de Contactos Peter Cauwels (Jefe de Análisis) Estrategia Análisis de Renta Variable Françoise Bernard (Directora) Bélgica Arnaud Bornet (Forex & Mercados Monetarios Cuant) Bart Jooris, CFA (Director) Lucian Briciu (Forex & Mercados Monetarios) Kurt De Baenst (Bancos/Distribución) Frank Claus (Renta Fija) Mark Gevens (Sector Industrial) Alexandre Dieudonné (Forex & Mercados Monetarios) Tim Heirwegh (Mid & Small Caps) Sébastien Gilis (Renta Fija) David Vagman (Holding) Helios Padilla Mayer, Ph.D. (Commodities) Bart Robenek (Forex & Mercados Monetarios) Francia Philippe Ezeghian (Director) Thomas Alzuyeta (Ocio y Servicios) Análisis Técnico Séverine Blé (Alimentación) Françoise Bernard (Directora) Claire Deray (Transportes, Bienes de Consumo y al Por Karel De Bie (Renta Fija/Forex/Commodities) Menor) Stephan Debruyne (Renta variable) Lazare Hounhouayenou (Medios) Marc Huberty (Sector Industrial) Bertrand Laport (IT Hardware) Modelos Cuantitativos Olivier Macquet (Sector Industrial y Servicios) Peter Cauwels, Ph.D. (Director) Philippe Brimmel España Stéphane Couteaux Antonio López (Director/Utilities) Alain Cram Diego Barrón (Bancos/Seguros) Amjed Younis Fernando Cordero (Mid & Small Caps/Tecnología/Medios) Luis Padrón (Telecoms/Medios) Rafael Rico, CFA (Petróleo/Materias primas/mid & Análisis Crediticio Small Caps) Hélène Séré (Directora/Utilities & Energia) / Emilio Rotondo (Construcción/Inmobiliarias) Frédéric Atlan (Estrategia crédito) / Francisco Ruiz (Mid & Small Caps/Distribución) Jim Cheng (Titulizaciones) Manuel Zayas (Mid & Small Caps) Benoit Feliho (Bancos/Seguros) Santosh K.C. (Titulizaciones) Estefanía Ponte (Directora/Análisis Macroeconómico) Cyril Loiry (Telecomunicaciones/Productos Químicos) Diego Fernández (Análisis Macroeconómico) Christine Passieux (Bancos) Karine Petitjean (Consumo no-cíclico) EEUU Bertrand Rocher (Automobiles) Patrick Moriarty, Ph.D. (Biotecnología) Alexandra Wentzinger (Estrategia crédito) Olga Zubkova (Materiales de Construcción/Utilities & Energia) Análisis Banca Minorista y Banca Privada Koen Van de Steene (Director/Healthcare) Laurent Bailly (Tecnología/Consumo cíclico) Christel Bosch (Energía/Compañías Industriales/Utilities) Rudy De Groodt (Financia) Geert Ruysschaert (Co-ordinador Top-Down/ Telecoms/Medios) Alain Servais (Redactor) Kristof Wauters (Renta Fija/Forex) Análisis Económico, Renta Fija, Forex & Mercados Monetarios Bloomberg: FMRS Análisis de Renta Variable Bloomberg: FINV Rogamos envíen un a customercare.forpro@fortis.com solicitando su clave de acceso a Bloomberg o al sitio web de Fortis

8 Fortis Bank SA/NV Fortis Bank Austria Fortis Bank Czech Republic Fortis Bank Denmark Montagne du Parc 3 Euro Plaza/D Myslbek Building Gothersgade B-1000 Bruselas Wienerbergstrasse 41 Ovocny Trh Copenhagen Bélgica 1120 Viena Praga 1 Dinamarca Tel: Austria República Checa Tel: Tel: Tel: Fortis Bank, Succursale en France Fortis Bank Germany Fortis Bank Greece Fortis Bank Hong Kong 30, quai de Dion Bouton Christophstrasse Sygrou Ave /F, Fortis Bank Tower F Puteaux Cedex Colonia Atenas Gloucester Road Francia Alemania Grecia Hong Kong Tel: Tel: Tel: Tel: Fortis Bank Hungary Fortis Bank Italy Fortis Banque Luxembourg Fortis Bank Norway Deak Ferenc 15 Via Cornaggia 10 50, avenue J.F. Kennedy Haakon VII's gate Budapest I Milán L-2951 Luxemburgo 0161 Oslo Hungría Italia Luxemburgo Noruega Tel: Tel: Tel: Tel: Fortis Bank Polska S.A. Fortis Bank Portugal Fortis Bank SA/NV, Singapore Branch Fortis Bank S.A., Sucursal en España P.O. Box 15 Rua Alexandre Herculano 50-6 Andar 63 Market Street #21-01 Serrano Varsovia Lisboa Singapur Madrid Polonia Portugal Tel: España Tel: Tel: Tel: Fortis Bank Romania Fortis Bank Sweden Fortis Bank Switzerland Fortis Bank Turkey Tipografilor Birger Jarlsgatan 25 Rennweg 57 Yildiz Posta Caddesi Bucharest Stockholm 8021 Zurich No: 54 Gayrettepe Rumania Suecia Suiza Estambul Tel: Tel: Tel: Turquía Tel: Fortis Bank SA/NV, UK Branch Fortis Bank USA Fortis Securities LLC 5 Aldermanbury Square 520 Madison Avenue, 3rd Floor 520 Madison Avenue, 3rd Floor EC2V 7HR Londres Nueva York, NY Nueva York, NY Reino Unido EE UU EE UU Tel: Tel: Tel: Cada analista de renta variable que ostenta la responsabilidad principal del contenido de este informe de análisis certifica con respeto de cada valor u emisor cubierto por dicho informe que: 1) todos los puntos de vista aquí recogidos reflejan fielmente sus opiniones personales sobre dichos valores u emisores y 2) que ninguna parte de su remuneración estaba, es o será directamente o indirectamente relacionada con la recomendación específica u opiniones que contiene este informe. 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