RELACIÓN ENTRE RESULTADO EMPRESARIAL Y VALORACIÓN BURSÁTIL DE LAS EMPRESAS QUE CONFORMAN EL IBEX Mónica Villanueva Villar

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1 144b RELACIÓN ENTRE RESULTADO EMPRESARIAL Y VALORACIÓN BURSÁTIL DE LAS EMPRESAS QUE CONFORMAN EL IBEX 35 1 Mónica Villanueva Villar Profesora contratada doctora. Facultad de CC Empresariales y Turismo, Universidad de Vigo. Alexandrino Manuel Oliveira Ribeiro Assistente Escola Superior de Gestão - Instituto Politécnico do Cávado e do Ave Mª Teresa Fernández Rodríguez Profesora Asociada Facultad de CC Empresariales y Turismo, Universidad de Vigo. Área temática: b) Valoración y Finanzas Palabras clave: Resultado empresarial, Valor de mercado, IBEX 35, Análisis Fundamental. 1 Un análisis preliminar para el mercado bursátil portugués fue defendido por Oliveira Ribeiro en el XIV Encuentro AECA desarrollado en Coimbra en septiembre de

2 RELACIÓN ENTRE RESULTADO EMPRESARIAL Y VALORACIÓN BURSÁTIL DE LAS EMPRESAS QUE CONFORMAN EL IBEX 35 Resumen El objetivo de este trabajo es alcanzar conclusiones acerca de si existe relación entre los resultados empresariales, medidos a través de ratios tanto de tipo económicofinancieros como bursátiles, y el precio de mercado de las acciones de las empresas que conforman el Ibex 35, como índice que recoge la evolución diaria de los 35 valores más importantes del mercado español. La conclusión fundamental es que las variables rentabilidad económica, valor contable y ratio PER son consideradas estadísticamente significativas en la explicación del precio de mercado de las acciones del Ibex Introducción En la literatura existen factores que se referencian de forma habitual como capaces de explicitar el precio de mercado de las acciones de una empresa. No obstante, el análisis de cuánta información y en qué momento está disponible en el mercado para la explicación de la formación de dichas cotizaciones bursátiles está intrínsecamente unido a la Teoría de los Mercados Eficientes (Fama, 1970) así como al análisis fundamental donde, según Fama (1965, p.75), en cualquier momento todo título tiene un valor intrínseco que depende del potencial de ganancia del título. Ese potencial dependerá de diversos factores como la calidad de la administración, el estado del sector económico y de la economía, etc (Hyme, 2003, p.10). El objetivo de este trabajo es alcanzar conclusiones acerca de si existe relación entre los resultados empresariales, medidos a través de ratios tanto de tipo económicofinancieros como bursátiles, y el precio de mercado de las acciones de las empresas que conforman el Ibex 35, como índice que recoge la evolución diaria de los 35 valores más importantes del mercado español. La razón de elegir como objetivo la explicación del precio de las empresas que conforman el Ibex 35, viene dada justamente porque son los 35 valores cotizados en el Sistema de Interconexión Bursátil de las cuatro Bolsas Españolas, que son los más líquidos durante el período de control, entendiendo como factores de liquidez tanto el 2

3 volumen de contratación en el mercado de órdenes como la calidad de dicho volumen (Bolsa de Madrid, 2010). Nos parece interesante hacer un análisis detallado del mercado español pues aún cuando en otros países cercanos como Portugal sí se han desarrollado estudios empíricos que analizan el índice PSI 20 como Vieira (1999), Martins et al (2002), Miralles y Miralles (2002), Wilton (2002), Duarte e Fonseca (2003), Marcelo e Quirós (2003), Serra (2003), Caiado (2004), Duque e Madeira (2004) e Romacho e Cidrais (2007) enumerados en el trabajo de Oliveira (2010b), no observamos estudios que analicen el objetivo de nuestro trabajo, similar al desarrollado por Oliveira (2010b) para el PSI 20 pero para el IBEX 35. No obstante, a nivel español, sí se han realizado trabajos relativos a la valoración de empresas en el mercado bursátil como la determinación de cuáles son los factores que afectan a la valoración de las Cajas de Ahorro siendo entidades no cotizadas a partir de empresas, los bancos, que sí cotizan en Bolsa (Moyá, 1996); determinar los indicadores que, dentro del análisis fundamental, permiten determinar los precios en el mercado bursátil (Gisbert e Inchausti, 1997); el estudio del procedimiento de selección de variables para la valoración de empresas no financieras que cotizan en la Bolsa de Madrid, (Guijarro y Moyá, 2009). Para alcanzar el objetivo fijado, se estructura el trabajo en tres partes: En primer lugar, realizamos una revisión de la literatura. En segundo lugar, establecemos cuál va a ser la metodología a seguir y planteamos un modelo de regresión lineal simple que nos permita alcanzar un conjunto de conclusiones, que conforman la tercera parte del trabajo, las cuales enumeramos al final del estudio realizado. 2. Revisión de la literatura. La temática del precio de mercado de las acciones de una empresa y cómo éste se encuentra relacionado con los resultados evidenciados en las demostraciones financieras de la empresa surge asociada a la teoría de los mercados eficientes, que encuentra en Eugene Fama su principal autor. En la literatura, la clasificación más referida y conocida es de Fama (1970), que destaca que un determinado mercado de capitales es eficiente cuando los precios de las acciones de las empresas incorporan constantemente la información disponible relativa a esas empresas, siendo las 3

4 acciones valoradas de forma que pueden suministrar un rendimiento normal para el riesgo a ellas asociado. Fama (1970) clasifica los mercados en tres grados de eficiencia, flaca, semi-fuerte y fuerte, teniendo en consideración las informaciones que se encuentran incorporadas en el precio de mercado de las acciones de las empresas. La velocidad con que el precio de mercado de las acciones de las empresas se ajusta a la llegada de información relevante al mercado de capitales debe ser también considerada en la clasificación de la eficiencia del mercado, como indican Romacho y Cidrais (2007). El análisis fundamental asume una gran importancia en el estudio de la relación entre el precio de mercado de las acciones de la empresa y sus resultados económicos y financieros. Para Schumaher et al. (2008) el análisis fundamental de las acciones de la empresa consiste en una importante herramienta de análisis de mercado que busca explicar los factores a considerar en la valorización de una empresa. Asimismo, "se trata de una escuela de análisis que admite existir una lógica entre el valor económico de una empresa y su valor de mercado" (Schumaher et al., 2008:184). Los estudios empíricos que versan sobre la problemática objeto del presente estudio, están asociados a varias plazas financieras mundiales, no obstante, iniciamos la revisión por los que versan sobre el mercado de capitales español. Asimismo, el estudio empírico de Moya (1996) presenta como objetivo lograr una ecuación explicativa del valor de una empresa en el mercado de capitales con base en su información económica y financiera y aplicar esa ecuación en el cálculo del valor analógico-bursátil de otra entidad, que no se encuentra cotizada en el mercado de capitales. En la explicación del precio de mercado de las acciones utiliza veintitrés variables, agrupadas en cinco grandes factores homogéneos como la dimensión, la rentabilidad, el riesgo, la estructura de las cuentas anuales y la capacidad de gestión. Los resultados logrados por Moya (1996) parecen sugerir que el factor dimensión de la empresa es el que se muestra más significativo en la explicación del precio de mercado de las acciones siendo la rentabilidad el segundo factor. Por otro lado, los factores riesgo, estructura de las cuentas anuales y capacidad de gestión no parecen ejercer una elevada influencia en la explicación del precio de mercado de las acciones de la empresa. El principal objetivo del estudio empírico de Cuéllar y Lainez (1999) consiste en el análisis de la relación entre la rentabilidad lograda por un conjunto de acciones de 4

5 empresas anotadas en el mercado de capitales español y cuatro variables incluidas en un análisis fundamental de la empresa. Estas cuatro variables fundamentales se traducen en la dimensión, ratio book-to-market, ratio Earnings to Price y en el ratio flujos de caja sobre el valor de mercado de las acciones de la empresa. Los resultados logrados por Cuéllar y Lainez (1999) sugieren la existencia de una relación transversal significativa entre las variables fundamentales incluidas en el estudio y la rentabilidad de las acciones de la empresa en el mercado de capitales. El estudio empírico de Requejo (2000) presenta como objetivo principal averiguar la relevancia de variables fundamentales de la empresa, conjugadas con el riesgo sistemático, en la rentabilidad anual de las acciones de las empresas anotadas en el mercado de capitales español. Los resultados logrados por Requejo (2000) parecen indicar que el riesgo sistemático, el ratio book-to-market y la dimensión de la empresa presentan un efecto positivo y estadísticamente significativo en la explicación de la rentabilidad anual de las acciones de la empresa. Parecen también sugerir que, cuando se utiliza el riesgo sistemático y las variables encuadradas en un análisis fundamental simultáneamente, la explicación de la rentabilidad anual de las acciones es más elevada. Estudios idénticos a los anteriormente presentados para el mercado de capitales español han sido efectuados también con aplicación a otras plazas financieras. Entre esas plazas financieras destaca la americana, sobre a cual versa el estudio empírico de Ball y Brown (1968) que presenta como objetivo analizar la relación existente entre el resultado empresarial y el precio de mercado de las acciones de la empresa. Los resultados logrados por Ball y Brown (1968) parecen sugerir que el mercado de capitales anticipa ampliamente la divulgación de los resultados de la empresa en los meses anteriores a los de esa misma divulgación al mercado. El estudio empírico de Pontiff y Schall (1998) tiene como principal objetivo averiguar el efecto de un conjunto de indicadores integrados en el análisis fundamental de la empresa en la explicación de los retornos futuros de las acciones de las empresas que componen el índice industrial de la New York Stock Exchange (NYSE). Los resultados logrados sugieren que el ratio book-to-market parece ser una variable capaz de explicar los retornos futuros de las acciones conjugado con otras variables como el rendimiento en dividendos. 5

6 La NYSE es también objeto del estudio de Gallizo et al. (2006) que presenta como finalidad analizar la relación entre el precio de las acciones de la empresa en el mercado de capitales y los indicadores de resultado empresarial. Los resultados logrados por Gallizo et al. (2006) parecen sugerir que el precio de mercado de las acciones de las empresas de menor dimensión es influenciado en mayor proporción por su cash-flow de lo que las empresas de dimensión más elevada. Por otro lado, en las empresas de dimensión más elevada el precio de mercado de sus acciones parece ser influenciado en grande medida por su valor contable. El estudio empírico de Gonçalves y Godoy (2007) investiga la relevancia de la contabilidad en la explicación del precio de las acciones de las empresas petrolíferas anotadas en la NYSE. Los resultados logrados por Gonçalves y Godoy (2007) evidencian que la evaluación de la empresa por el método de los dividendos futuros presenta un mayor poder explicativo de las variables contables. Sugieren también que el resultado contable de las empresas incorpora su resultado económico. El mercado de capitales portugués también ha sido objeto de varios estudios empíricos análogos a los anteriormente presentados. En ese sentido, el estudio empírico de Marcelo y Quirós (2002) presenta como principal objetivo determinar los indicadores de resultado empresarial que afectan de forma más significativa el valor bursátil de la empresa, dividiendo esos indicadores en cuatro grandes grupos, como la dimensión, la rentabilidad, el riesgo y los indicadores de cariz bursátil. Los resultados logrados por Marcelo y Quirós (2002) sugieren que los factores dimensión y riesgo son los que se presentan más significativos en la explicación del valor bursátil de las empresas anotadas en la plaza financiera portuguesa. Sin embargo, los resultados también parecen demostrar que en los períodos temporales donde la actividad económica portuguesa y mundial sufre un estancamiento, el factor rentabilidad de la empresa aumenta su importancia, situándose a continuación el factor dimensión de la empresa. El principal objetivo del estudio empírico de Oliveira y Lopes (2008) consiste en averiguar si el precio de mercado de las acciones de las empresas reacciona más a la información contable, divulgada en las cuentas financieras de las empresas, o a las expectativas creadas en el mercado, incidiendo sobre la plaza financiera portuguesa. Los resultados logrados por Oliveira y Lopes (2008) apuntan en el sentido de que las variables contables se presentan como más relevantes en la explicación del precio de 6

7 mercado de las acciones de la empresa respecto a las variables relativas al mercado. Entre las variables contables merece realce la variable relativa a la rentabilidad de la empresa como variable explicativa del precio de mercado de las acciones de la empresa. El estudio empírico de Oliveira (2010a) presenta como objetivo analizar el efecto de los indicadores de resultado empresarial en la explicación del precio por el cual las acciones de las empresas son negociadas en la plaza financiera portuguesa. A través de la utilización de un análisis fundamental, los indicadores de desempeño empresarial son divididos en dos grandes grupos, uno con indicadores de cariz económico y financiero y otro con indicadores bursátiles. Los resultados logrados por Oliveira (2010a) sugieren que tanto los indicadores de cariz económico y financiero como los indicadores de cariz bursátil se presentan significativos en la explicación del precio de mercado de las acciones de las empresas anotadas en la plaza financiera portuguesa. Respecto a los indicadores de cariz económico y financiero destaca el efecto significativamente positivo del crecimiento de las ventas y el efecto significativamente negativo de la autonomía financiera. En cuanto a los indicadores de cariz bursátil destaca el efecto significativamente positivo del payout ratio. Con la finalidad de encontrar un precio medio de las acciones de las empresas superior al valor medio contable de las acciones de esas mismas empresas, los resultados de Oliveira (2010a) parecen sugerir la existencia de una expectativa positiva respecto al desempeño futuro de la generalidad de las empresas anotadas en la plaza financiera portuguesa. El estudio empírico de Oliveira (2010b) se traduce en una variante del efectuado por Oliveira (2010a) en la medida en la que su principal objetivo consiste en el análisis del efecto de los indicadores de desempeño empresarial en la explicación del precio por el cual las acciones de las empresas son negociadas en la plaza financiera portuguesa, en las empresas que integran el índice bursátil PSI 20. Los resultados logrados por Oliveira (2010b) sugieren que existen indicadores de desempeño empresarial de cariz económico y financiero y de cariz bursátil que se presentan significativos en la explicación del precio de mercado de las acciones de las empresas que integran el índice bursátil PSI 20. Entre los indicadores que presentan un efecto positivo, y estadísticamente significativo, en la explicación del precio de mercado de las acciones de las empresas que integran el PSI 20 se encuentra el resultado líquido y el valor contable de las acciones. Por otro lado, el cash-flow se reveló un indicador que presenta un efecto negativo, y estadísticamente significativo, en la explicación del 7

8 precio de mercado de las acciones de las empresas que integran el PSI 20. Se destaca el hecho de que los resultados logrados en Oliveira (2010b) sugieran la existencia de una expectativa positiva relativa al desempeño futuro de las empresas que integran el PSI 20. El estudio empírico de Sonza y Kloeckner (2009), aplicado al mercado de capitales brasileño, evalúa la relación entre el resultado líquido y el precio de mercado de las acciones de la empresa. Los resultados sugieren la existencia de una relación significativa entre éstas dos variables, así como el hecho de que el resultado líquido influye considerablemente sobre el precio de mercado de las acciones a largo plazo. Versando también sobre el mercado de capitales brasileño, el estudio de Santos y Lustosa (2010) constata que el resultado líquido es la variable presente en la demostración de resultados de la empresa que mejor se asocia con la variación de los precios de mercado de sus acciones. Con el objetivo de averiguar si existe una relación de largo plazo y de causalidad entre el resultado líquido y el precio de mercado de las acciones de la empresa, Galdi y Lopes (2008) desarrollan un estudio empírico que incide sobre cinco plazas financieras de América Latina, que son Argentina, Brasil, Chile, México y Perú. Los resultados logrados por Galdi y Lopes (2008) sugieren la existencia de una relación de largo plazo entre el resultado líquido logrado por la empresa y el precio por el cual sus acciones son negociadas en el mercado de capitales. Por otro lado, a pesar de existir co-integración, no se registra causalidad entre las variables resultado líquido y precio de mercado de las acciones analizadas. Al analiza el mercado de capitales de Grecia, el estudio empírico de Dimitropoulos y Asteriou (2009) estudia la influencia de un conjunto de indicadores económicos y financieros específicos a la empresa en la explicación del precio de mercado de sus acciones. Los resultados logrados parecen indicar la existencia de indicadores económicos y financieros específicos a la empresa que son significativos en la explicación del precio por el cual sus acciones son negociadas en el mercado de capitales. 8

9 3. Metodología 3.1. Muestra elegida y definición de variables analizadas. Utilizamos como muestra las 35 empresas que conforman el IBEX 35 a fecha 31 de diciembre de No obstante, debemos depurar dicha muestra y eliminar las empresas financieras, que utilizan su propia estructura de cuentas y dificultan la homogeneización de cálculo de las ratios económico-financieras así como la empresa ArceloMital, que en la fecha de realización del estudio, no tenía publicadas las cuentas anuales del ejercicio De esta forma, la muestra final queda reducida a 27 entidades (tabla 1). Tabla 1: Muestra de entidades objeto de estudio Entidades no financieras que forman el IBEX 35 Abengoa, Abertis Infraestructuras Serie A, Acciona, Acerinox, ACS, Bolsas y Mercados Españoles, Ferrovial, Criteria Caixacorp, Ebropuleva, Enagas, Endesa, FCC, Gamesa Corporación Tecnológica, Gas Natural SDG, Gestevision Telecinco, Grifols, Iberdrola, Iberdrola Renovables, Inditex, Ingra Seire A, IAG, OHL, Red Eléctrica de España, Respol YPF, Sacyr Vallehermoso, Técnicas Reunidas y Teléfonica. Fuente: Elaboración propia. Definimos como variable dependiente el precio de cierre de las acciones de las empresas objeto de la muestra a fecha 31 de diciembre de 2010, que ya ha sido objeto de estudio en trabajos anteriores (Oliveira e Lopes, 2008 y Oliveira, 2010), y a la que denotaremos como Precio-mercado. Como variables explicativas del precio de mercado de las acciones de las empresas que conforman el Ibex 35, pendientes de contrastar su significación en el modelo de regresión lineal, aplicamos las analizadas por Oliveira (2010) para el caso portugués que ya han sido refutadas en estudios previos como Marcelo e Quirós (2002), Gallizo et al (2006), Mendes e Rodrigues (2006) y Oliveira e Lopes (2008). Son indicadores de dos tipos (tabla 2): de carácter económico-financiero y bursátiles. 9

10 Indicadores económico-financieros 1. La Rentabilidad Económica, medida a través del beneficio neto obtenido por la empresa entre el activo total. 2. Cash flow, como la capacidad de generar liquidez. En la actualidad, tras la aprobación del nuevo PGC español las grandes empresas están obligadas a presentar el Estado de Flujos de Efectivo 2. Utilizaremos como dato de Cash Flow el Efectivo o equivalentes al final de ejercicio que se obtiene del EFE. 3. Crecimiento de las ventas, medido a través de la tasa de crecimiento de los ingresos de explotación del año 2010 respecto al año Beneficio neto obtenido en el año Ratio de Autonomía financiera, calculado como el peso de los recursos propios sobre el total de activo. Indicadores bursátiles 1. El ratio PER, medido a través del cociente entre precio de mercado y beneficio neto obtenido al final del año El ratio Pay-Out como cociente entre el volumen de dividendos aprobado en Junta General de Accionistas y el resultado neto del año Valor contable medido como el volumen total de los recursos propios de cada empresa sobre el total de acciones a 31 de diciembre de Realizando un estudio descriptivo básico (tabla 2) se obtiene que la media de la variable precio de mercado es muy superior a la media de la variable valor contable, lo que sugiere que el mercado de capitales español tiene una expectativa positiva respecto al resultado futuro de las empresas que integra el índice Ibex 35, tal y como sucede con el PSI 20 según el estudio de Oliveira (2010b). 2 En adelante, EFE. 10

11 Tabla 2: Estadísticos descriptivos Media Desviación típica N precio mercado 20, , VALOR CONTABLE 9, , Rentabecon, , CASH FLOW 2,68E8 4,283E8 26 CRECIMIENTO VENTAS, , BENEFICIO NETO 6,32E8 8,845E8 26 AUTONOMÍA FINANCIERA, RATIO PER 155, RATIO PAY-OUT 2, , , , Modelo estadístico aplicado Al igual que Oliveira (2010b) aplicaremos una regresión lineal múltiple mediante el método de mínimos cuadrados ordinarios. Debido a la falta de normalidad de las variables Rentabilidad Económica, ratio PER y ratio PayOut se hace preciso una transformación logarítmica. Finalmente el modelo a estimar sería el siguiente: Precio mercado = β 0 + β 1* LogRentabEconómica + β 2* Cashflow + β 3* Crecimientoventas +β 4* BeneficioNeto + β 5* AutonomíaFinanciera + β 6* logper + β 7* logpayout + β 8* Valorcontable +e t Tras la aplicación del método de selección de variables pasos sucesivos, las variables Crecimiento de las ventas, Beneficio neto, Logpayout, Cash Flow y Autonomía Financiera no han sido incluidas en el modelo. En efecto, si se hubiese realizado un análisis de regresión lineal con todas las variables, los coeficientes β s 11

12 asociados a estas variables resultan no significativos. Lo cual supone una diferencia respecto al estudio de Oliveira (2010b) donde el Cash Flow y el Resultado neto se obtienen como variables estadísticamente significativas. Por tanto, la ecuación planteada que mejor se adecúa al objetivo de nuestro trabajo es: Precio mercado = β 0 + β 1* LogRentabEconómica + β 2* logper + β 3* Valorcontable +e t Tal y como se observa en la tabla 3, se obtiene un buen porcentaje de explicación de la muestra con un R 2 corregida del 71,5%. Tabla 3: Resumen del modelo b Estadísticos de cambio R Error típ. de Cambio Sig. Mod cuadra R cuadrado la en R Cambio Cambi Durbin- elo R do corregida estimación cuadrado en F gl1 gl2 o en F Watson 1,865 a,748,715 10,43708,748 22, ,000 1,816 a. Variables predictoras: (Constante), VALOR CONTABLE, Log RENTAB ECONOMICA, logper b. Variable dependiente: precio mercado Además, el modelo lineal es adecuado como muestra la tabla del Análisis de la Varianza (tabla 4). Tabla 4: ANOVA b Suma de Media Modelo cuadrados Gl cuadrática F Sig. 1 Regresión 7423, ,375 22,715,000 a Residual 2505, ,933 Total 9928, a. Variables predictoras: (Constante), VALOR CONTABLE, Log RENTAB ECONOMICA, logper b. Variable dependiente: precio mercado Respecto al efecto de las variables explicativas sobre la variable dependiente se observa (tabla 5) que en cuanto a la variable de carácter ecónomico-financiera, la rentabilidad económica, tiene un efecto estadísticamente significativo y positivo, lo que difiere de Oliveira (2010b) donde no se presentaba este factor como estadísticamente 12

13 significativo. Respecto a las variables bursátiles tanto el valor contable por acción, igual que el estudio de Gallizo et al. (2006) y Oliveira (2010b), como el ratio PER tienen un efecto estadísticamente significativo y positivo. En definitiva, parece que una empresa que obtenga una buena rentabilidad económica, que su valoración patrimonial sea alta y alcance un ratio per alto redundará de forma positiva en su valor de cotización. Tabla 5: Coeficientes a Coeficientes Coeficientes no estandarizados tipificados Modelo B Error típ. Beta t Sig. 1 (Constante) 10,411 6,119 1,702,102 Log RENTAB ECONOMICA 17,434 4,992,487 3,493,002 logper 6,598 1,566,603 4,214,000 VALOR CONTABLE 1,260,164,830 7,663,000 a. Variable dependiente: precio mercado De esta forma, la ecuación será la siguiente: Precio mercado = 10, ,434 * Log Rentab Económica + 6,598 * Logper + 1,260 * Valor Contable. 4. Conclusiones En este trabajo se ha fijado como objetivo analizar los factores que, bien de carácter económico-financiero bien de carácter bursátil, podían influir en el precio de cotización de las acciones de las empresas que conforman el Ibex 35, como principal índice de la Bolsa española. Se trataba también de establecer, secundariamente y por ello partimos del mismo modelo de regresión, si se alcanzan las mismas conclusiones que para el índice de referencia PSI 20 de Euronext Lisboa para el que Oliveira (2010b) había realizado un análisis previo donde se obtenían como resultados que para las empresas que forman parten de dicho índice las variables que resultaban estadísticamente significativas eran el resultado neto, el valor contable, ambas con signo positivo y el cash flow con signo negativo. No obstante, las conclusiones que se alcanzan en este trabajo son 13

14 diferentes, pendientes de un futuro estudio, fruto posiblemente de las diferencias entre las empresas que conforman el PSI 20 y el IBEX 35. Los resultados del estudio empírico realizado destacan que el precio de mercado de una empresa del Ibex 35 puede ser explicado a través de su rentabilidad económica, su ratio PER y su valor contable. Es decir, que tanto factores de carácter económico como bursátiles pueden ser explicativos de la cotización de estas empresas. Al igual que Oliveira (2010b) para las empresas que integran el índice PSI 20, en este trabajo también se observa que el mercado de capitales español tiene una expectativa positiva respecto al resultado futuro de las empresas que integra el índice Ibex 35. Bibliografía BALL, Ray, BROWN, Philip (1968), An empirical evaluation of accounting income numbers, Journal of Accounting Research, 6 (2), BOLSA DE MADRID (2010): Normas técnicas para la composición y cálculo de los Índices de Sociedad de Bolsas, S.A, marzo. CAIADO, Jorge (2004), Modelling and forecasting the volatility of the Portuguese stock index PSI-20, Portuguese Journal of Management Studies, IX (1), CUÉLLAR, Beatriz, LAINEZ, José (1999), Relación de las variables fundamentales con la rentabilidad de los títulos, X Congreso AECA, 23 a 25 de Septiembre, Zaragoza. DIMITROPOULOS, Panagiotis, ASTERIOU, Dimitrios (2009), The value relevance of financial statements and their impact on stock prices. Evidence from Greece, Managerial Auditing Journal, 24 (3), DUARTE, Elisabete, FONSECA, José (2003), A análise da volatilidade do índice PSI- 20 baseada em modelos ARCH e GARCH, Portuguese Journal of Management Studies, VII (1), DUQUE, João, MADEIRA, Gustavo (2004), Effects associated with index composition change: evidence from the Euronext Lisbon Stock Exchange, Working Papper 5/2004, Instituto Superior de Economia e Gestão, Universidade Técnica de Lisboa, Lisboa. 14

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