Noticias del mundo de los Derivados

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1 BCR NEWS/ Noticias del mundo de los derivados Nº 768 Noticias del mundo de los Derivados Año XVII Nº de Diciembre de 2014 Investigación aplicada: Herramientas para la valuación de un derivado de tasas para el mercado de créditos hipotecarios. 1. Créditos hipotecarios del sistema bancario: dificultades presentes: Uno de los problemas observables en el mercado de crediticio local es la renuencia por parte de los bancos comerciales a ofrecer créditos hipotecarios a largo plazo a una tasa fija, mientas que las familias son reacias a endeudarse a largo plazo a una tasa variable. En aras de incentivar el mercado hipotecario local, se propone estructurar un derivado financiero el cual asuma una parte del riesgo de tasa y así se ayudaría en la armonización de la oferta y de la demanda en este segmento de crédito. Se propone al Gobierno Nacional como el agente a subsidiar el otorgamiento de este derivado financiero a los bancos que demuestren el otorgamiento de créditos hipotecarios de las características buscadas. 2. Estructura del derivado y estímulos a participar: La estructura del derivado planteado establece que, por ejemplo, el Ministerio de Economía (Mecon) subsidie la entrega de una cobertura de tasa interés a los bancos que otorguen nuevas hipotecas. En este caso se definió que la cobertura fuese en relación a la tasa BADLAR, por medio de la cual se cubriría el diferencial de tasa a partir de cierto valor (ejemplo: si el piso es 13% y la tasa Badlar fuese del 15%, se cubriría la parte de interés de la cuota en 2% por el valor residual del crédito). En fórmulas, los pagos del derivado en el momento t estaría relacionado con el capital residual del crédito hipotecario y si se gatilla el pago del derivado: Pago(t) = Max(0; Badlar Privada(t) Tasa de cobertura) x Capital Residual(t) Dicha cobertura permitiría: A los bancos comerciales: - Anular el riesgo de tasa por encima de cierto nivel. - Una mejor aceptación a la comercialización posterior de los créditos hipotecarios. A las familias: - Animarse a endeudarse a largo plazo al tener la certeza que la cuota implica un cierto porcentaje fijo de sus ingresos. Al gobierno nacional (Mecon): - Principal objetivo: el desarrollo del mercado de viviendas local, permitiendo a una mayor parte de la población obtener el acceso a su vivienda. En este sentido, la emisión del 1

2 derivado financiero produciría el aumento del volumen de oferta y demanda de créditos hipotecarios. - Pérdidas potenciales: en el supuesto que la tasa Badlar se incrementase por encima del valor establecido en el derivado financiero, y a fin de evitar escenarios de pagos ilimitados se podría incluir un techo a la cobertura, como por ejemplo del orden del 25% / 30%. Si bien esta limitación redundaría en que los bancos volverían a asumir este riesgo al superar la tasa el máximo del rango cubierto, la reducida probabilidad de ocurrencia durante un extenso plazo implicaría que les vuelve el riesgo sensiblemente disminuido. - Ganancias: se estaría activando un sector clave de la economía como es el de la construcción de viviendas. La construcción es el sector que más mano de obra genera, ya sea en forma directa como en forma indirecta. - Prorratear el pago en varios años: si el derivado financiero fuese emitido por el Gobierno Nacional, el mismo sería capaz de prorratear el pago en varios años (en los cuales efectivamente se gatille la condición pre-establecida) Valuación del derivado: simulación de Montecarlo Aunque sería dable estimar un valor teórico del derivado financiero, habría que esperar el paso del tiempo y la evolución de las variables macroeconómicas que influyen en los desembolsos para conocer el costo real en las arcas públicas. Existen varios caminos para evaluar un derivado financiero, dentro de los cuales se pueden diferenciar básicamente dos enfoques. Uno de ellos consiste en un acercamiento más analítico, que se resume en la aplicación de una fórmula sintética, como es el caso de la fórmula de Black and Scholes para evaluar opciones. En el segundo de estos enfoques, que se utiliza cuando en el primero se encuentran dificultades para encontrar expresiones analíticas cerradas, se busca arribar al resultado empleando un método de repetición de los resultados posibles y fue este segundo enfoque el empleado para arribar a un precio. Si bien se esbozó un rango de precio para el derivado propuesto (principalmente entre 4% y 12%), queda en claro que el valor dependerá de las condiciones financieras asumidas al momento de su valuación, como así también de las proyecciones que el mercado asigne a su desenvolvimiento en el futuro. Además deberán ser tenidos en cuenta otros factores influyentes en su precio como la liquidez o la novedad de la estructura propuesta. Por último, siempre resulta esclarecedor realizar un análisis de sensibilidad de los resultados obtenidos ante variaciones de los elementos componentes del valor del derivado financiero propuesto. 4. Involucrando al mercado de capitales En una segunda etapa, a medida que se vaya alcanzando cierto volumen en el otorgamiento de créditos y también en la medida en que este derivado financiero haya sido aceptado por el mercado, los bancos tendrían la posibilidad de evaluar la conveniencia de descargar en terceros inversores los préstamos hipotecarios con sus respectivos instrumentos derivados por medio de Fideicomisos Financieros. Esta acción tendría el beneficio de liberar a los bancos de ciertas exigencias de capitales mínimos y, al mismo tiempo, ofrecería a los inversores privados una alternativa con rendimientos superiores a los de un plazo fijo minorista. La generación del Fideicomiso permitiría a los bancos recuperar la liquidez vertida en el otorgamiento de hipotecas y así recuperar fortaleza financiera para continuar con la emisión de nuevas hipotecas. Asimismo, los bancos continuarían con la administración de los préstamos, sin ceder las comisiones y seguros que se generan con la administración de la cartera, así como también de todo el paquete de negocios creado a su alrededor. 2

3 5. Conclusión BCR NEWS/ Noticias del mundo de los derivados Nº 806 Por las características intrínsecas de la operación, y en particular por el volumen nominal de la cobertura, parecería que el emisor natural de este derivado financiero sería el propio Gobierno Nacional. En este caso, las autoridades nacionales no tendrían que afrontar erogación de dinero en efectivo al inicio de esta operación, si bien podría afrontar importantes potenciales pagos futuros. Se estima que se incentivaría el desarrollo del mercado hipotecario local y se cubriría así parte de la potencial demanda de las familias de adquirir su primera vivienda por medio de un financiamiento certero a tasa fija. Pese a que la solución planteada para incentivar el mercado hipotecario local sería bastante novedosa -pues no se conocen experiencias similares en otros mercados o países-, los probables beneficios a generar podrían hacer atractiva su implementación. Resulta difícil estimar el valor de un derivado tan complejo, pues sumado lo delicado de seleccionar el modelo adecuado para su valuación como de los valores a asignar a las constantes, resta todavía definir tanto la liquidez que podría llegar a conseguir como la aceptación por los agentes financieros. Fuente: PICHETTO, Juan Manuel Investigación aplicada: Herramientas para la valuación de un derivado de tasas para el mercado de créditos hipotecarios en línea. Mercado a Término de Rosario SA ROFEX. ROFEXNews. Agosto-Septiembre. Año 9, número 48 < NOTICIAS DESTACADAS Portafolio 09/12/2014 A nivel internacional, organismos multilaterales como el Banco de Pagos Internacionales (BIS) y la Organización Internacional de Comisiones de Valores (IOSCO) recomiendan la creación de Entidades Centralizadoras de Información Financiera o Repositorios de Transacciones (RT) (extracto) 3

4 Luego de la crisis financiera mundial de 2008 y 2009 las entidades regulatorias mundiales se dieron cuenta de que la causa principal fueron los derivados OTC (Over The Counter). Es decir, las negociaciones de derivados que se hacen directamente entre las partes por fuera del mercado bursátil y con poco control de los entes reguladores. En palabras sencillas, el mercado de derivados OTC es por debajo de cuerdas. Para mejorar la transparencia y minimizar el riesgo sistémico que el mercado de derivados OTC tenía, los líderes del Grupo de los Veinte (G20) se pusieron de acuerdo para implementar una serie de medidas que impactaron significativamente el modelo de negocios de estos derivados, su rentabilidad, la estructura de las entidades reguladoras, además de las operaciones, la información y la tecnología de las intermediarios financieros que negocian con derivados. Estas reformas plantearon cambios profundos en las instituciones financieras. En Estados Unidos se creó el Acto de reforma Dodd-Frank para regular a Wall Street y proteger al consumidor. En Europa se creó la Directiva Regulatoria sobre mercados de instrumentos financieros (MiFID II/ MiFIR), así como el Reglamento de la Infraestructura del Mercado Europeo (EMIR por su sigla en inglés). Lo que se busca con las reformas, tanto en Estados Unidos como en Europa, es la transparencia en las negociaciones de los derivados OTC; es decir, que los entes reguladores tengan información verdadera y en tiempo real sobre lo que se negocia, que se sepa quiénes negocian, las cantidades que negocian y el momento exacto de la negociación. Economía y Negocios 09/12/2014 El Mila se dirige a completar casi cuatro años de débil actividad bursátil El Mercado Integrado Latinoamericano -que componen Chile, Perú, Colombia y ahora Méxicono ha tenido hasta el momento los resultados esperados desde su creación en La falta de "profundidad" de estas plazas regionales es la principal traba. La semana pasada, México concretó su entrada al "Mila", el Mercado Integrado Latinoamericano que compone además Chile, Perú y Colombia. Pero pese al inmenso aporte que entrega el país norteamericano a las cifras bursátiles del bloque, la noticia casi ni generó ruido en la industria. La razón es que los volúmenes transados de estos mercados no han repuntado como se esperaba desde la puesta en marcha del Mila en mayo de 2011 (ver infografía). Claro ejemplo es que la Bolsa de Comercio de Santiago (BCS) registra actualmente su menor actividad desde el Y para el futuro, el panorama no se ve muy alentador si es que no se generan cambios importantes en la operatividad del bloque, cuya capitalización bursátil bordea los US$ millones, mucho más que los US$ millones del Bovespa brasileño. El vicepresidente del directorio de la BCS, Eduardo Muñoz, explica que es cierto que las cifras del Mila se han visto opacadas por el mal momento de los mercados de la región, afectados por una caída en los precios de las materias primas y un menor apetito de los inversionistas extranjeros por los activos de los países emergentes. Sin embargo, señala que mientras estas plazas bursátiles no tengan mayor profundidad, nunca aportarán mayor dinamismo a los montos transados. "Como son mercados pequeños con monedas únicas de cada país, y débiles frente a las monedas duras del mundo, difícilmente habrá profundidad mientras no existan productos derivados. Para que el retail y el mercado masivo ingresen se deben ofrecer alternativas para que ese tipo de inversionistas entre de forma cubierta de riesgos, como fluctuaciones del tipo de cambio o tasas de interés. Y eso lo dan los derivados", explica Muñoz. Actualmente, la Bolsa está esperando que la Superintendencia de Valores y Seguros (SVS) apruebe una normativa que permita en el mercado local transar este tipo de productos derivados, pero no ha habido señales de cuándo el regulador dará luz verde a la regla. El impacto de tener un mercado de derivados generaría un alza importante en la liquidez de las bolsas. En Wall Street, por ejemplo, los volúmenes de transacciones de derivados y opciones 4

5 casi duplican al de las acciones. No obstante, parte del mercado cree que se deben hacer más cambios para que el Mila despegue. Un asesor de la firma financiera Ameris Capital, el peruano Milko Ibáñez, indica que se deben generar "las mismas reglas de juego impositivas, regulatorias, de acceso a la información, de transnacionalidad, esto evidentemente excede los ámbitos de las Bolsas de Valores y de las Cajas de Liquidación y Custodia y pasa por una acción integradora más de nivel gubernamental, por una visión de largo plazo". Si bien es evidente la falta de dinamismo de las transacciones del bloque, Nicolás Almazán, líder del comité comercial del Mila, destaca: "Más allá de ser un canal importante para realizar transacciones de un país a otro, Mila se ha posicionado como una importante plataforma de integración, potenciando los negocios financieros de los tres países y acompañando a empresas e intermediarios locales en sus procesos de internacionalización regional". Ejemplos de esta integración son el foco regional de varias firmas financieras, con presencia en Perú, Colombia y Chile. En ese grupo destacan los brasileños de BTG Pactual, LarrainVial y Credicorp Capital. Hispanidad 10/12/2014 Tasa Tobin. Europa se atasca en el más especulativo de los mercados, el de derivados. La idea de aplicar un impuesto a las transacciones financieras en Europa es buena, porque reduciría las operaciones especulativas aumentando los ingresos públicos, pero tarda en concretarse. La propuesta de la Comisión Europea sobre la también llamada Tasa Tobin -que toma el nombre del economista que propuso precisamente gravar los flujos de capitales con una tasa para frenar la especulación- consistiría en gravar con 0,1% las transacciones de acciones y bonos y con un 0,01% las de derivados. Pero la realidad es que ni los países partidarios se ponen de acuerdo. Llegaron a un consenso de mínimos en mayo, pero las diferencias siguen donde estaban. Conclusión, se va aplazando sine die, aunque el nuevo comisario europeo de Fiscalidad, Pierre Moscovici, se atrevió a ponerle, el 1 de enero de No deja de ser una declaración de intenciones. Este martes se volvieron a constatar las diferencias entre los once países europeos partidarios, entre ellos España. Además de nuestro país, los países partidarios de la tasa son Alemania, Francia, Italia, Portugal, Grecia, Eslovenia, Austria, Bélgica, Estonia y Eslovaquia. En el otro bando, entre los que se oponen, están Gran Bretaña, Suecia, Dinamarca, Hungría, Holanda, Luxemburgo y Malta. Los países que rechazan la tasa temen una fuga de capitales hacia plazas más especulativas. El caso de Londres es especial. El Reino Unido teme que cualquier cortapisa afecte a la actividad financiera en la City, aunque estaría encantado con otros países que aplicaran la tasa para que la City aumentara todavía más su actividad. Bruselas calcula que la aplicación de la tasa en los 11 países permitiría recaudar, si se gravan todos los instrumentos, entre y millones anuales, de ellos unos millones sólo en España. No son pocos ingresos para las arcas públicas con el fin loable de frenar la especulación. El ministro de Finanzas francés, Michel Sapin, que actuó como portavoz de los 11 países partidarios de la Tasa Tobin, fue bastante explícito sobre las dificultades de un acuerdo, aunque insistió en que siguen trabajando para encontrar soluciones (que no llegarán, en ningún caso, antes de finales de año). Revista BME 19/12/2014 Hoy viviremos la Triple Hora Bruja en Bolsa En qué consiste? Hoy se producirá en los mercados financieros de todo el mundo, una vez más, la ya denominada Triple Hora Bruja (Triple Witching Day). El término se ha ido haciendo muy popular entre inversores y operadores debido a la intensidad, tensión y hasta emoción con que se espera y vive ese momento y sus, a veces, notables consecuencias. Tradicionalmente se utiliza el término Triple Hora Bruja para designar al tercer viernes de marzo, junio, septiembre y diciembre; meses en los que vencen los contratos trimestrales de 5

6 Opciones y Futuros sobre índices y las Opciones sobre acciones. Realmente, tras el lanzamiento de los Futuros sobre acciones la famosa hora bruja podría pasar a denominarse cuádruple. Hoy en día, además, los vencimientos mensuales también acumulan posición abierta y, por tanto, también el tercer viernes de cada mes tiene su hora bruja. La razón para adjudicarle el calificativo de bruja a esa hora o día no es otra que el supuesto extra de volatilidad que, durante un periodo corto de tiempo, se produce en los precios de los valores cotizados. Esto pasa como consecuencia de que las carteras de estos valores que estaban cubriendo los derivados se han de deshacer cuando los contratos de futuros y opciones vencen. Por ejemplo, en el mercado español, el Precio de Liquidación del futuro IBEX 35 se calcula como la media aritmética del índice IBEX 35 entre las 16:15 y las 16:45 de la fecha de vencimiento, tomando un valor por minuto. Durante este periodo, los operadores que arbitran entre contado y derivados tienen que deshacer su posición en el mercado de contado a razón de una trigésima parte de la cartera por minuto durante 30 minutos. El motivo de hacerlo así es para replicar lo más posible el precio de liquidación del futuro. Su objetivo es lograr que su posición de contado se deshaga al mismo precio que MEFF liquida los futuros y lograr así un arbitraje perfecto en el que el precio de futuro es igual al precio de contado en el día de vencimiento. Esta operativa trae como consecuencia, en general, un extra de volumen negociado en el mercado de contado en los valores subyacentes de derivados y de volatilidad en sus precios especialmente durante esa media hora. Los cuatro últimos vencimientos trimestrales en el mercado español reflejan claramente un aumento significativo de volumen respecto a la media diaria de ese mes pero es menos claro el aumento de volatilidad medida como oscilación entre el máximo y el mínimo del IBEX 35 ese día respecto a la oscilación diario media. Únicamente el caso del vencimiento del 19 septiembre de 2008, solo unos pocos días después de la quiebra del banco de inversión Lehman Brothers, se observa una oscilación excepcionalmente alta del IBEX 35, reflejando la que probablemente fue una de las sesiones más espectaculares de los mercados financieros mundiales en toda su historia. Otros contratos sobre otros índices en Europa, ejercen sus consecuencias sobre sus mercados de contado en otros momentos de la sesión del tercer viernes; así el E-STOXX calcula su índice de liquidación de 11:50 a 12:00, y el DAX en subasta intradía a las 13:00 horas. Es común en todos los contratos diluir el efecto de la liquidación a vencimiento en un periodo de tiempo y luego promediar los índices de ese periodo para evitar potenciales manipulaciones en el precio de liquidación. El procedimiento Los futuros y las opciones sobre acciones se liquidan a vencimiento por entrega física o por diferencias. En los contratos por entrega, es el gestor del mercado español de opciones y futuros (MEFF, perteneciente a BME), quien determina qué compradores y vendedores resultan de la posición abierta (las posiciones largas de futuros y de opciones call in the money y las cortas de put in the Money, se convierten en posiciones compradoras de las acciones correspondientes y las posiciones inversas en vendedoras). Las obligaciones de los contratos de futuros y opciones se materializan en obligaciones de compra o venta del contado. El precio de las operaciones de entrega es, para los futuros, el precio de cierre del día de vencimiento de la acción correspondiente. Para las opciones es su precio de ejercicio. MEFF envía esa tarde al SIBE las operaciones resultantes del vencimiento de los contratos por entrega. Para que las obligaciones de entrega sean atendidas, los participantes, si no tienen los títulos, deberán acudir al mercado de contado y es este hecho el que contribuye también ese día a incrementar el volumen negociado en el mercado de acciones. En suma, la Triple Hora Bruja, el día de vencimiento, escenifica un momento de extrema y vital conexión entre los mercados de contado y derivados. En España, de las plataformas SIBE y MEFF. 6

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