Boletín Semanal. Banorte-Ixe Análisis y Estrategia. 28 de agosto 2015

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1 Banorte-Ixe Análisis y Estrategia Boletín Semanal Análisis Económico En México, estaremos atentos al mensaje del Presidente Peña Nieto con motivo de su Tercer Informe de Gobierno. Adicionalmente se publicarán las encuestas mensuales de expectativas y sentimiento económico. En el entorno internacional, la preocupación en torno a una desaceleración de la economía de China ha provocado volatilidad en los mercados y fuertes caídas en los precios del petróleo, lo que ha incrementado la incertidumbre en torno a las próximas acciones de política monetaria de diferentes bancos centrales, y el impacto sobre crecimiento e inflación de los diversos países. Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio Fuerte volatilidad en bonos locales y el peso mexicano, que se aminoró hacia el cierre de la semana, con ambos revirtiendo gran parte de las pérdidas. En promedio el mercado de renta fija local finalizó sin cambios; sin embargo, continuó el mejor desempeño de la parte larga de la curva respecto a nodos de baja duración. Seguimos anticipando un mayor aplanamiento de la curva a pesar de la mejoría en la valuación en los instrumentos de corto plazo. En el cambiario, el peso alcanzó un nuevo mínimo histórico en el intradía de por dólar pero logró finalizar con una apreciación de 1.4% en por dólar, la tercera mejor en EM. A pesar del rally observado seguimos sugiriendo una postura defensiva en el MXN ante la posibilidad de un nuevo incremento de la volatilidad, con la atención esta semana centrada en las expectativas e incertidumbre sobre el próximo movimiento del Fed. Análisis y Estrategia Bursátil Concluyó una semana de fuerte volatilidad en los mercados accionarios, incluso observamos algunos movimientos irracionales. Estos fueron causados por la incertidumbre sobre el crecimiento económico de China y su impacto en la actividad económica global. El apetito por activos riesgosos regresó apoyado en medidas de estímulo e intervenciones del PBoC así como datos económicos que sorprendieron en EE.UU. Ante un entorno complejo y mayor aversión al riesgo hacia mercados emergentes hemos revisado a la baja el nivel de referencia para el IPC al cierre de 2015 a 45,900pts. Este considera un crecimiento de EBITDA de 10.3% y una valuación con un múltiplo FV/EBITDA 2015e de 9.2x. Análisis de Deuda Corporativa El mercado de deuda corporativa de LP finalizó la semana y preliminarmente el mes de agosto, con 1,068,600mdp, incluyendo la segunda colocación del Fovissste en el año, TFOVICB 15-2U por $5,763mdp. Con lo anterior, el monto colocado en el mes de agosto asciende a $25,313mdp lo cual supera en 61.8% a lo emitido en agosto de Dentro de nuestro pipeline de próximas emisiones corporativas, para el mes de septiembre esperamos que se mantenga el dinamismo en el mercado iniciando la semana con las participaciones de FEFA y Daimler, y hacia adelante con el Infonavit (en colaboración con Fhipo), el Fonacot, Unifin, Aeroméxico, además de esperar mayores detalles sobre las emisiones del Gobierno del Distrito Federal. No obstante lo anterior, resultará difícil superar el monto emitido en septiembre de 2014 (36,375mdp). Índice 28 de agosto 2015 Volatilidad: China y el Fed 3 Estrategia de Mercados 9 México 15 Estados Unidos 17 Eurozona y Reino Unido 19 Notas y reportes de la semana Entorno Bursátil: Revisión del IPC ante la complejidad del entorno 21 Walmex:: VMT en agosto mantendrían dinamismo (+6.0%e) 24 Anexos 27 Gabriel Casillas Director General Adjunto Análisis Económico y Bursátil Delia Paredes Director Ejecutivo Análisis Económico Alejandro Padilla Director Estrategia Renta Fija y FX Manuel Jiménez Director Análisis Bursátil Tania Abdul Massih Director Análisis Deuda Corporativa Documento destinado al público en general

2 Vie 4 Jue 3 Mié 2 Mar 1 Lun 31 Calendario Información Económica Global Semana del 31 de agosto al 4 de septiembre 2015 Hora Evento Período Unidad Banorte-Ixe Consenso Previo 04:00 EUR Precios al consumidor ago (P) %a/a :00 EUR Subyacente ago (P) %a/a :45 EUA PMI de Chicago ago índice :00 MEX Crédito bancario jul %a/a :00 CHI PMI manufacturero ago Índice :00 CHI PMI no manufacturero ago Índice :45 CHI PMI manufacturero (Caixin) ago (F) Índice :55 ALE Tasa de desempleo ago % :55 ALE PMI manufacturero (Markit) ago (F) Índice :00 EUR PMI manufacturero (Markit) ago (F) Índice :30 GRB PMI manufacturero ago Índice :00 EUR Tasa de desempleo jul % :00 BRA PMI manufacturero ago Índice :45 EUA PMI manufacturero (Markit) ago (F) Índice :00 EUA ISM Manufacturero ago Índice :00 MEX Reservas internacionales 28 ago US$bn :00 MEX Remesas familiares jul US$mn 2,056 2,120 2,168 09:00 MEX Encuesta de expectativas (Banxico) 11:30 MEX Subasta de valores gubernamentales - Cetes 1, 3 y 6m, Bonos M Dic'24(10a) y Bondes D(5a) 12:00 MEX PMI manufacturero (IMEF) ago Índice :00 MEX PMI no manufacturero (IMEF) ago Índece :10 EUA Eric Rosengren del Fed de Boston habla sobre Perspectivas Económicas EUA Venta de vehículos ago Miles :00 BRA Producción industrial jul %a/a :15 EUA Empleo ADP ago Miles :00 EUA Ordenes de fábrica jul %m/m :00 EUA Beige Book 20:45 CHI PMI servicios (Caixin) ago índice BRA Decisión de política monetaria (COPOM) 2 sep % :55 ALE PMI servicios (Markit) ago (F) índice :00 EUR PMI servicios (Markit) ago (F) índice :00 EUR PMI compuesto (Markit) ago (F) índice :30 GRB PMI servicios ago índice :00 EUR Ventas al menudeo jul %m/m :45 EUR Decisión de política monetaria (ECB) 3 sep % 07:00 BRA Tasa de desempleo jul % :30 EUA Solicitudes de seguro por desempleo 29 ago miles :30 EUA Balanza comercial* jul mmd :00 MEX Inversión fija bruta jun %a/a :00 EUA ISM no manufacturero ago índice :10 EUA Jeffrey Lacker del Fed de Richmond habla sobre Conferencia "El caso en contra de más retraso" 07:30 EUA Nómina no agrícola ago miles :30 EUA Tasa de desempleo ago % :00 MEX Confianza del consumidor ago índice EUR Reunión de ministros de finanzas y banqueros centrales del G20 en Ankara Fuente: Bloomberg y Banorte-Ixe. (P) dato preliminar; (R) dato revisado; (F) dato final; * Cifras ajustadas por estacionalidad; *Miembros con voto en 2015.

3 Volatilidad: China y el Fed Las preocupaciones sobre el escenario en China provoca otro episodio de turbulencia en los mercados financieros internacionales La volatilidad de las últimas semanas podría hacer que algunos bancos centrales replanteen sus estrategias de política monetaria La economía brasileña se contrajo 2.6% en 2T15 El Presidente Peña-Nieto anuncia cambios en su gabinete Gabriel Casillas Director General Análisis Económico Delia Paredes Director Ejecutivo Análisis y Estrategia Otra semana más que inició con gran turbulencia en los mercados financieros internacionales. Los índices bursátiles en China arrastraron al resto de los mercados internacionales, aunque al cierre de la semana recuperaron parte del terreno perdido. Este mismo comportamiento se reflejó en los mercados de divisas con fuertes pérdidas durante la primera mitad de la semana, aunque monedas como el won coreano (+1.8%) y el peso mexicano (+1.5%) terminaron en terreno positivo, en particular ante la recuperación de los mercados accionarios y de materias primas. Una parte importante detrás de esta oleada de volatilidad, que inició con un lunes negro, está en las preocupaciones sobre el crecimiento en China. En nuestra opinión, el escenario de aterrizaje forzoso que están temiendo los mercados globales está todavía lejos de materializarse. No obstante, una fuerte desaceleración de la principal economía asiática podría derivar en una combinación tóxica para los inversionistas, ante los efectos que tendría en los precios de las materias primas, que a su vez generarían menores presiones inflacionarias, particularmente en países desarrollados, así como mayor debilidad en el crecimiento a nivel global. En este contexto, algunos bancos centrales podrían tener que replantear sus estrategias de política monetaria. En particular, la atención está puesta en el Fed, que hasta hace poco tiempo parecía estar más que listo para iniciar la normalización de las condiciones monetarias, pero que dada la coyuntura actual considera que el caso a favor de un aumento en septiembre se ha vuelto menos atractivo, como lo expresó William Dudley, del Fed de Nueva York y con voto permanente en el FOMC, en una intervención durante la semana. En nuestra opinión, las condiciones internas para que el Fed suba en su reunión de septiembre siguen dadas. En particular, la semana que entra estaremos atentos al reporte de la nómina no agrícola de agosto (a publicarse el 4 de septiembre), que esperamos muestre una creación de 220 mil plazas y la tasa de desempleo en 5.3%. No obstante, también es cierto que el FOMC dará un peso importante a su análisis sobre las condiciones financieras internacionales, mientras que los riesgos de menores presiones inflacionarias se han incrementado sustancialmente. En este contexto, caber destacar que la decisión, que tendrá lugar el 17 de septiembre, está todavía muy lejos desde la perspectiva de los participantes de mercado con lo que la evaluación del FOMC podría cambiar a medida que nos acercamos a la fecha de la reunión. Cabe recordar que el Fed ha dicho en repetidas ocasiones que es totalmente dependiente de los datos, por lo que es muy probable que la decisión de retrasar el alza no esté del todo tomada. De hecho, el propio vicepresidente del Fed ha dicho que todavía es pronto para tomar una decisión. 3

4 Gabriel Casillas (55) Delia Paredes (55) La volatilidad de las últimas semanas podría hacer que algunos bancos centrales replanteen sus estrategias de política monetaria Otra de las autoridades monetarias que podrían tener que replantear su política monetaria, es el Banco Central Europeo (ECB), cuya próxima reunión es el próximo 3 de septiembre. Si bien no esperamos cambios en la postura monetaria en esta ocasión consideramos que los recientes eventos en torno a China y su impacto en los mercados podrían llevar al presidente Mario Draghi a dejar claro que, de ser necesario, el banco central está abierto a tomar medidas adicionales de estímulo. La preocupación en torno a China ha provocado una renovada caída en los precios del petróleo y un fortalecimiento del euro. En un entorno de crecimiento económico todavía débil, la apreciación de la moneda no es bienvenida. Al mismo tiempo, esta apreciación del euro junto con la baja en el precio del petróleo tiene un impacto a la baja sobre la inflación que de por si se encuentra en niveles bajos. Aunque por ahora no vemos acciones adicionales por parte del ECB cabe destacar cuales son las posibles herramientas que podría utilizar el banco central: (1) Una nueva baja en la tasa de depósitos, misma que ya se ubica en terreno negativo; (2) incrementar las compras de activos; (3) extender el QE más allá de septiembre de Vemos más probables las dos últimas. Finalmente, por lo que respecta al Banco de México, seguimos previendo que su próximo movimiento será de alza, inmediatamente después de que el Fed haga lo propio. No obstante, dada la volatilidad del tipo de cambio, así como la posibilidad de que el Fed retrase el inicio de la normalización de la política monetaria más allá de septiembre, no podemos descartar que la autoridad monetaria mexicana tome alguna acción antes de la tan ansiada subida de tasas por parte del Fed. La economía brasileña se contrajo 2.6% en 2T15 Según el reporte publicado durante la semana esta caída se explica por una contracción de 2.7% anual en el consumo privado, una fuerte baja de 11.9% en la inversión, una baja de 1.1% en el gasto del gobierno. Consideramos que las políticas monetaria y fiscal restrictivas aunadas a los escándalos de corrupción y la incertidumbre política han mermado la confianza de los consumidores y empresas. Por su parte, la demanda externa tuvo una significativa contribución al crecimiento del PIB en el segundo trimestre del año, con un crecimiento anual de las exportaciones de 7.5% a la vez que las importaciones se contrajeron en 11.7%. Sin embargo, esto no fue suficiente para contrarrestar la pronunciada contribución negativa proveniente de la demanda interna. El reporte confirma un escenario de fuerte debilidad de la actividad económica en un entorno donde a la vez permanecen las presiones inflacionarias. El reporte apoya el fin del ciclo de alza en tasas y esperamos que la tasa Selic se mantenga en niveles de 14.25% en la reunión del COPOM del 2 de septiembre. El Presidente Peña-Nieto anuncia cambios en su gabinete Esta semana destacó en México la modificación que hizo el Presidente Enrique Peña Nieto a su gabinete, con el objetivo de hacer frente a las nuevas circunstancias y desafíos que enfrenta el país. Este anuncio se da en la víspera de su Tercer Informe de Gobierno (1 de septiembre), así como previo a la entrega del Paquete Económico 2016, el cual debe enviarse al Congreso, a más tardar el 8 de septiembre. Respecto a los cambios hechos en el Gabinete, destacamos que no se realizaron modificaciones en la Secretaría de Hacienda y Crédito Público, ni en la Secretaría de Economía. Los cambios incluyen: (1) El nombramiento de Aurelio Nuño como Secretario de Educación Pública (SEP), mientras que Claudia Ruiz Massieu se integra a la Secretaría de Relaciones Exteriores (SER), José Antonio Meade ocupará la Secretaría de Desarrollo Social (Sedesol) y Rosario Robles será la titular de la Secretaría de Desarrollo Agrario, Territorial y Urbano (Sedatu). Adicionalmente, Rafael Pacchiano llegará a la Secretaría de Medio Ambiente y Recursos Naturales (Semarnat) y Enrique de la Madrid se convierte en el titular de la Secretaría de Turismo (Sectur), para más detalles referirse a la nota Cambios en el Gabinete del Presidente Enrique Peña Nieto [Aquí]. Gabriel Casillas Delia Paredes 4

5 Pronósticos Crecimiento Global %, var. anual p 2016p 3T 4T 1T 2Tp 3Tp 4Tp 1Tp 2Tp Global EU Eurozona Reino Unido China Japón India Rusia Brasil México Fuente: Banorte-Ixe Pronósticos Economía de Estados Unidos % trimestral anualizado 2014p 2015p 2016p 3T 4T 1T 2T p 3T p 4T p 1T p 2T p PIB Real Consumo Privado Inversión Fija Inversión no Residencial (IC**) Inversión Residencial Gasto de Gobierno Exportaciones de Bienes y Servicios Importaciones de Bienes y Servicios Precios al Consumidor (% anual) Subyacente (% anual) Tasa de Desempleo (%, fin de período) NNA (cambio promedio mensual en miles)*** Estimaciones Política Monetaria América Nivel Ultimo Cambio en puntos base en los últimos: Próxima Próximo cambio estimado Estimado para fines de: País Instrumento Actual Cambio 3m 6m 12m junta Fecha Puntos base 1T15 2T15 3T15 4T15 Brasil Tasa de referencia pb (Jul15) Sep Estados Unidos Fondeo FED pb(dic08) Sep Sep pb México Tasa de referencia pb (jun14) Sep Sep pb Europa Asia Inglaterra Tasa Repo pb (mar09) Sep Nov pb Q Eurozona Tasa Refi pb (may15) Sep 4T17 +25pb China Tasa de Préstamos pb (feb15) Japón Tasa Repo 0.1-5pb (oct10) Sep Fuente: Bancos Centrales, Banorte-Ixe 5

6 Pronósticos Economía de México Crecimiento (% anual) T 4T 1T 2T 3T 4T 1T 2T (% anual) PIB Real Consumo privado Consumo de gobierno Inversión fija bruta Exportaciones Importaciones Producción Industrial Servicios Mercado Laboral Tasa de Desempleo (ajustada por estacionalidad) Tasa de Subempleo (ajustada por estacionalidad) Creación de empleos formales (miles) Precios al Consumidor (% anual) General (fin de período) Subyacente Balanza de Pagos Balanza comercial (mmd) Exportaciones mercancías (mmd) Importaciones mercancías (mmd) Ingreso por servicios (mmd) Egresos por servicios (mmd) Ingreso por rentas (mmd) Egresos por rentas (mmd) Transferencias netas (mmd) Cuenta Corriente (mmd) % del PIB Inversión extranjera directa (mmd) Política fiscal Balance público (mmp) % del PIB Balance primario (mmp) % del PIB Requerimientos financieros (mmp) 1/ % del PIB Perfil de Deuda Reservas internacionales (mmd) Deuda del sector público (mmp) 2/ 6, , , , , , ,723.1 Interna (mmp) 4, , , , , , ,827.0 Externa (mmd) Deuda del sector público (% del PIB) 2/ Interna Externa *mmd = miles de millones de dólares mmp = miles de millone de pesos 1/Acumulado del año 2/ Deuda bruta 6

7 Pronósticos Variables Financieras Pronósticos de tasas % Instrumento T 2T 3T p 4T p 1T 2T 3T p 4T p Cetes 28 días Promedio Fin de periodo TIIE 28 días Promedio Fin de periodo Bono México 10 años Promedio Fin de periodo Bono EE.UU. 10 años Promedio Fin de periodo Diferencial 10 años México vs. EE.UU. Promedio Fin de periodo Fuente: Bloomberg y Valmer para cifras observadas, Banorte-Ixe para pronósticos P = Pronósticos Pronósticos de tipo de cambio 2015 % Instrumento T15 2T15 3T15 p 4T15 p 2016 p USD/MXN Promedio Fin de periodo Fuente: Bloomberg para cifras observadas, Banorte-Ixe para pronósticos P = Pronósticos 7

8 Mercados Financieros Internacionales MERCADO DE CAPITALES Índice Cambio % acumulado* Últimos* En la semana En el mes En el año 30 días 12 meses NACIONALES IPC 43, INTERNACIONAL IBOVESPA 47, IPSA (Chile) 3, Dow Jones (EE.UU.) 16, NASDAQ (EE.UU) 4, S&P 500 (EE.UU) 1, TSE 300 (Canada) 13, EuroStoxxx50 (Europa) 3, CAC 40 (Francia) 4, DAX (Alemania) 10, FT-100 (Londres) 6, Hang Seng (Hong Kong) 21, Shenzhen (China) 3, Nikkei225 (Japón) 19, MERCADO DE DIVISAS (divisa por dólar, excepto en el caso de la libra y el euro) Peso mexicano Dólar canadiense Euro Libra esterlina Yen japonés Real brasileño MERCADO DE METALES (dólares por onza) Oro-Londres 1, Plata-Londres 1, Petróleo (dólares por barril) Barril de Brent Barril de WTI MERCADO DE DINERO Nivel Cambio en pbs Últimos (%) En la semana En el mes En el año 30 días 12 meses LIBOR 3 meses Treasury 2 años Treasury 5 años Treasury 10 años NACIONAL Cetes 28d Bono M Dic Bono M Jun Bono M Nov MERCADO DE DEUDA Índice Cambio % acumulado* Últimos En la semana En el mes En el año 30 días 12 meses NACIONALES VLMR Corporativo % 0.4% 3.9% 0.5% 6.8% VLMR Corporativo AAA Variable % 0.3% 2.4% 0.3% 3.8% VLMR Corporativo AAA Fija % 0.2% 3.3% 0.6% 5.2% VLMR Corporativo AAA Fija Real % -0.1% 0.2% 0.1% 2.7% INTERNACIONALES USD Corp. Bond Index IG (1-5 años) % 0.1% 1.2% 0.1% 1.4% USD USD Corp. Corp. Bond Bond Index Index IG EM (1-5 (1-5 años) años) % -0.5% 2.4% -0.3% 2.9% USD Corp. Bond Index IG (5-10 años) % -0.4% -0.1% -0.5% 0.7% USD Corp. Bond Index EM (5-10 años) % -1.5% 0.8% -1.1% 1.6% * En moneda local Fuente: Valmer/Bloomberg/Banorte-Ixe 8

9 Estrategia de Mercados En la semana, los inversionistas estarán atentos a la nómina no agrícola y a la tasa de desempleo de agosto siendo datos relevantes para la próxima reunión del FOMC Renta Fija y Tipo de Cambio Alejandro Padilla Director de Estrategia En renta fija, seguimos anticipando un mayor aplanamiento de la curva de rendimientos en México; continuamos defensivos en el peso a pesar del respiro en la semana debido a la incertidumbre sobre el Fed Los mercados accionarios experimentaron una elevada volatilidad debido a la incertidumbre sobre el crecimiento de China. Revisamos el nivel de referencia para el IPC ante un entorno complejo Para la siguiente semana esperamos colocaciones por $8,500mdp a través de COMPART 15 / FEFA 15-4 / 15-5 / DAIMLER 15-2 Finalizó una semana de fuerte volatilidad en los mercados financieros. Los inversionistas mostraron aversión hacia activos riesgosos ante la incertidumbre sobre el crecimiento de China y su impacto sobre el desempeño de la actividad económica global. Las medidas de estímulo implementadas por el PBoC y el sorpresivo dato de crecimiento económico en EE.UU. atenuaron las preocupaciones de los mercados permitiendo un regreso de flujos en búsqueda de mejores rendimientos. En este sentido, el peso se apreció 1.4%, los bonos de largo plazo lograron ligeras ganancias y el IPC avanzó 2.67% (nominal). El fin de semana miembros del Fed y del ECB cerrarán el Simposio del Fed de Kansas en Jackson Hole. La atención de los inversionistas se centrará en la agenda económica de EE.UU. que incluye cifras de empleo, encuestas ISM y PMIs de manufactura, órdenes de fábrica así como la publicación del Beige Book. La publicación de la nómina no agrícola cobra relevancia al ser un dato duro antes de la próxima reunión del Fed. En México, tendremos datos de inversión fija bruta (junio), confianza del consumidor (agosto) y la Encuesta de Expectativas de Banxico así como el Tercer Informe de Gobierno. Próximas Colocaciones de Deuda Privada Monto Fecha Emisión Est. Tasa Ref. Calif. $mdp Emisión COMPART 15 2,000 1-sep-15 No TIIE28 AA+ FEFA sep-15 No TIIE28 AAA 5,000 FEFA sep-15 No Fija AAA DAIMLER 15 1,500 2-sep-15 No TIIE28 AAA TOTAL 8,500 Fuente: Banorte - Ixe / VALMER, BMV. Al 28 de agosto de Monto en millones de pesos. Calificación en escala nacional. *Reapertura 9 Juan Carlos Alderete, CFA Subdirector de Estrategia Análisis Bursátil Manuel Jiménez Director de Análisis Bursátil Marissa Garza Subdirector Análisis Bursátil Víctor Hugo Cortés Subdirector Análisis Técnico Deuda Corporativa Tania Abdul Massih Director Deuda Corporativa Idalia Céspedes Gerente de Análisis Variación semanal en precios y estructura del portafolio Emisora Variación Estructura Estructura Cambio Estructura Semanal* 19-Ago 26-Ago Propues Propuesta ALFAA -2.26% 4.00% 4.02% to 4.02% ALSEA* -4.77% 4.65% 4.56% 4.56% AMXL -3.60% 15.99% 15.87% -1.00% 14.87% ASURB 0.31% 5.79% 5.98% 5.98% BIMBOA -2.15% 2.94% 2.96% 2.96% CEMEXCPO -7.48% 5.81% 5.54% 5.54% GAPB -1.33% 4.00% 4.07% 4.07% GENTERA* -5.41% 4.49% 4.37% -1.00% 3.37% FEMSAUBD 0.40% 13.12% 13.57% 13.57% GMEXICOB -4.21% 4.99% 4.92% 4.92% IENOVA* -5.17% 4.99% 4.87% 4.87% LALAB -2.36% 3.00% 3.00% MEGACPO -2.36% 5.34% 5.37% -1.00% 4.37% PINFRA* -4.16% 2.08% 2.05% 2.05% TLEVICPO -5.13% 11.90% 11.63% 11.63% WALMEX* -0.95% 9.91% 10.22% 10.22% 100.0% 100.0% 100.0% Fuente: Banorte-Ixe.

10 RENTA FIJA Y TIPO DE CAMBIO: Agenda económica importante en EE.UU. en la mira Esta semana la volatilidad fue el común denominador en los mercados, con la atención de los inversionistas todavía sobre China y las preocupaciones sobre dinamismo económico en la región. El inicio de semana registró un lunes negro con la aversión al riesgo dominando el sentimiento de los inversionistas, materializándose en fuertes pérdidas en acciones, presión de divisas de EM frente al dólar y un desplome en los commodities. No obstante, los mercados fueron encontrando estabilidad tras el anuncio de estímulo del PBoC (reduciendo 25pb tasas de préstamos y depósitos junto a un recorte de 50pb a requerimientos de reservas), así como comentarios de corte dovish por parte de miembros del Fed y una revisión al PIB del 2T15 en EE.UU. superando las expectativas. En este contexto, los bonos locales tuvieron movimientos marginales en promedio pero mejor en la parte larga, mientras el peso cerró 1.4% más fuerte en por dólar. La semana que entra aportará un importante conjunto de datos en EE.UU. incluyendo los reportes de empleo de agosto (miércoles ADP y viernes BLS), ISM y PMIs de manufactura, así como el Beige Book. También estaremos atentos a la decisión del ECB, así como al dato revisado de PIB en la Eurozona, la inflación y las confianzas regionales. En Asia, destacan los PMI de manufactura en China y Japón. Para México, lo más relevante vendrá con las encuestas de Banxico y del IMEF, la inversión fija bruta de junio, confianza del consumidor de agosto y el 3 er informe de gobierno del Presidente Peña Nieto. la zona de 3 años cerraron con pérdidas de 1pb en promedio. Consideramos que la valuación en la parte corta ha mejorado, lo que pudiera ayudar a aminorar las presiones. Sin embargo, la volatilidad (sobre todo en el cambiario, ver abajo) en un contexto en que las tasas en EE.UU. aun no reflejan una muy fuerte convicción sobre un alza del Fed en septiembre (que seguimos pensando será seguido del inicio de la normalización por Banxico) y la agenda de datos en EE.UU. (con recientes sorpresas positivas) continúa sugiriendo cautela a pesar del mayor atractivo de esta zona tras el ajuste de las últimas semanas. Ligero aplanamiento de la curva pero pérdidas también en plazos más largos Por su parte, los bonos de largo plazo lograron muy ligeras ganancias en un contexto de elevada aversión al riesgo que aminoró hacia el viernes. El bono M Dic 24 perdió solo 1pb a 6.05% tras alcanzar hasta 6.12% al cierre del miércoles. Seguimos creyendo que el apetito por este bono podría aumentar alrededor de 6.15% y que el aplanamiento de la curva continuará. Correlación entre bonos de 10 años de México y EE.UU. Correlación móvil de tres meses Alta correlación positiva Baja correlación Alta correlación negativa -1.0 abr-10 dic-10 ago-11 abr-12 dic-12 ago-13 abr-14 dic-14 ago-15 Fuente: Banorte-Ixe con información de Bloomberg Presión en tasas de corto plazo aumenta atractivo de valuación pero aun con posibilidad de ajustes En el mercado de renta fija y en línea con nuestras expectativas, las tasas de corto plazo continuaron presionadas inclusive tras las ganancias del peso ante la especulación de una posible alza de tasas más agresiva por parte de Banxico. En la tradicional subasta semanal de valores, los Cetes de uno, tres y seis meses fueron colocados en máximos no observados desde mayo 2014, previo al último recorte de Banxico. Por su parte, los bonos M hasta 10 Por otro lado, si se mantiene la estabilización en China la correlación de los bonos mexicanos con sus similares de EE.UU. podría volver a aumentar. En específico, el uso de los Treasuries como activo de refugio, que se exacerbó con la devaluación china, redujo esta medida y aumentó las primas de riesgo. En el primer caso, del 10 de agosto a la fecha la correlación de tres meses (en niveles) pasó de a (ver gráfica); en el segundo y en el mismo periodo, el diferencial con el UST de 10 años aumentó de 384 a un máximo de 406pb aunque cerró

11 en 387pb el viernes. Esta última se encuentra todavía por encima de su promedio de los últimos doce meses en 370pb. En este contexto, el valor relativo a las tasas en EE.UU. es más favorable, en especial alrededor o por encima de 405pb. Sin embargo, la coyuntura de muy corto plazo y la gran cantidad de catalizadores de la semana nos mantiene defensivos al no poder descartar una toma adicional de utilidades. La elevada volatilidad en el peso podría continuar, limitando un fuerte cambio de tendencia Luego de tres semanas consecutivas de pérdidas el peso tomó un respiro, cerrando con una apreciación de 1.4% en por dólar. La estabilización de los mercados accionarios en China tuvo un impacto favorable, con el índice VIX alcanzando hasta 40pts el lunes pero revirtiendo toda el alza al viernes a 26.7pts. A pesar de este movimiento la volatilidad intradía continúo muy elevada, con el USD/MXN logrando un nuevo máximo histórico de pesos por dólar. El promedio móvil de treinta días del rango de operación diario respecto al precio medio ha pasado de 0.8% a finales de mes a 1.1%. Por su parte, las vols implícitas de uno y tres meses han subido 243pb y 182pb a 13% y 12.7% durante el mismo periodo, respectivamente (ver gráfica). Creemos que esta mayor volatilidad continuará y que sería una limitante para que nuestra divisa revierta fuertemente su tendencia de depreciación. No obstante, la dinámica intradía sugiere que algunos participantes ven mayor valor en el MXN por encima de por dólar, que podría funcionar como una resistencia importante. Esta expectativa se debe a la potencial interacción entre dos de los temas más relevantes para el apetito al riesgo. En primer lugar, los mercados accionarios en China lograron estabilizarse y se tradujo en ganancias en la mayoría de índices del mundo que empujó a otros activos de riesgo. Aunque es incierto si las medidas del PBoC serán suficientes, de continuar este entorno el nerviosismo global tendería a disminuir. En conjunto con una mayor ventaja en los diferenciales de tasas de interés de corto plazo en el peso frente al dólar, una caída adicional de la volatilidad y ganancias del petróleo, la divisa podría beneficiarse de la mano de otros emergentes. Rango de operación intradía* y volatilidad implícita de un mes % Rango (izq.) Vol. Implícita 1M (der.) feb-14 may-14 ago-14 nov-14 feb-15 may-15 ago-15 * Calculado como el PM de 30 días del diferencial entre el máximo y mínimo intradía entre el precio promedio Fuente: Bloomberg, Banorte-Ixe Sin embargo, pensamos que dicho respiro podría ser de corta duración. De materializarse este escenario la incertidumbre acerca de las perspectivas sobre el Fed y otros bancos centrales probablemente regrese a la mira de los inversionistas. En particular, uno de los miembros con mayor influencia en el FOMC, Dudley del Fed de Nueva York, mencionó que contaba con menor convicción del inicio del proceso de normalización en septiembre que hace un par de semanas..." aludiendo a los eventos externos y su efecto en los mercados, el dólar y las perspectivas de inflación, entre otros factores. Por lo tanto, si el nerviosismo por China continúa disipándose e induce ganancias en los commodities y pérdidas del dólar es probable que las dudas sobre el Fed lo remplacen como factor de incertidumbre. Con una probabilidad positiva y baja de una primera alza de tasas en septiembre pero buenas cifras en EE.UU. (sobresaliendo el PIB del 2T15) no es posible descartar una sorpresa que nuevamente debilite al MXN. Esta interacción (que podría darse en ambos sentidos) sugiere que el peso no tiene el camino libre de obstáculos para continuar con las ganancias observadas en la última semana. Por lo tanto, seguimos defensivos en nuestra moneda a pesar del regreso de esta semana, sugiriendo comprar USD en bajas sin descartar renovadas presiones en el corto plazo, con soporte principal en 16.45/50 y resistencias en y pesos por dólar, principalmente

12 ANALISIS BURSÁTIL: Volatilidad extrema en las bolsas por incertidumbre sobre China Concluyó una semana de intensa volatilidad en los mercados accionarios. Arrancamos la semana con una fuerte aversión al riesgo entre los inversionistas como resultado de la incertidumbre sobre la desaceleración de la actividad económica en China y su impacto sobre el desempeño global. Ante esto, los índices accionarios chinos acumularon una baja de 15.5% en los dos primeros días de la semana lo que influyó en el resto de las bolsas. El Banco Popular de China (PBoC) reaccionó con un recorte de tasas de interés, una disminución en los requerimientos de reservas de capital para los bancos e intervenciones directas en el mercado de capitales. Aunado a esto, el viernes, el gobierno incrementó los requerimientos de margen de 20% a 30% en los futuros de índices para frenar la especulación de los inversionistas. A media semana, los mercados accionarios se recuperaron impulsados principalmente por la publicación de la segunda revisión del PIB al 2T15 en EE.UU (de 2.3% a 3.7%). Este dato aminoró los temores de los mercados sobre el crecimiento global permitiendo un regreso hacia activos de riesgo. Tomando en consideración la incertidumbre que rodea a los mercados accionarios, consideramos prudente revisar nuestro nivel de referencia del IPC para finales del 2015 ya que las emisoras no necesariamente están reflejando el valor de sus fundamentos. Es por esto que estamos utilizando una valuación por múltiplos para calcular el potencial del IPC asumiendo una valuación más conservadora a través de un múltiplo FV/EBITDA 2015e de 9.2x y un crecimiento en el EBITDA de 10.3%. Es importante mencionar que este crecimiento está basado en nuestros estimados de las empresas que tenemos bajo cobertura y en los estimados de Bloomberg para aquellas que no cubrimos. Así, establecemos un nivel de referencia de 45,900pts que representaría un potencial de apreciación de 6% sobre los niveles actuales. El nivel que habíamos estimado previamente (49,400pts) implica un nivel de valuación (FV/EBITDA 9.8x) que en este momento vemos difícil que el mercado esté dispuesto a pagar. No obstante, el mercado debería de reflejar este valor en el largo plazo una vez que la incertidumbre disminuya. Variables en el Mercado de Valores Nivel Actual 43, Nivel Objetivo 45,900 Rend. Potencial 6.0% Máximo 12m (8/9/2014) 46, Mínimo 12m (24/8/2014) 39, IPC Evolución 12m (IPC nominal, volumen en millones de pesos) 46,000 44,000 42,000 40,000 38,000 ago sep oct nov dic ene feb mar abr may jun jul IPC Comparativo Internacional Variación Semanal IPC S&P500 Dow Nasdaq Eurostoxx Bovespa Índice 43, , , , , , Nominal 2.67% 0.91% 1.11% 2.60% 1.21% 3.14% US$ 4.08% 0.91% 1.11% 2.60% -0.37% 0.63% IPC Los últimos cinco días (Evolución Semanal, datos ajustados base US$) 106% 104% 102% 100% 98% 96% 94% Acciones en Movimiento (semanal) Ganadoras Perdedoras Operatividad 1/ Var. % Var. % Valor (m) AXTELCPO 13.4 POCHTECB (7.4) GFNORTEO 1,006.6 CEMEXCPO 7.4 TMMA (6.5) CEMEXCPO KUOB 6.8 CMOCTEZ* (6.0) AMXL GAPB 5.8 FINDEP* (5.5) WALMEX* GCARSOA1 5.5 ALPEKA (5.1) GMEXICOB OHLMEX* 5.4 PAPPEL* (5.0) ALFAA SPORTS 5.1 GFAMSAA (4.6) FEMSAUBD WALMEX* 4.7 HERDEZ* (3.5) TLEVICPO GMD* 4.5 GBMO (3.4) FUNO GMEXICOB 4.1 C* (3.2) KIMBERA / Promedio diario de 5 días IPC BOVESPA 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 92% 21 ago 24 ago 25 ago 26 ago 27 ago 28 ago 0 S&P500 12

13 ANÁLISIS TÉCNICO: La volatilidad fue el ingrediente principal en los mercados financieros El IPC mantiene la tendencia bajista de corto plazo, recientemente observamos un recuperación después de encontrar piso en los 39,257 enteros. La línea de precios se aproximó a una resistencia relevante que se sitúa en los 43,880 puntos. Creemos que si respeta este terreno deja la puerta abierta para bajar a validar nuevos niveles de soporte. En este sentido el terreno de apoyo a reconocer está en los 42,300 enteros. Si llegara a romper este terreno extendería la toma de utilidades. Por su parte, la resistencia a vencer para continuar con el ascenso está en los 43,880 enteros. El IPC medido en dólares generó un pull back al tocar la zona de los 2,282 puntos. Ahora intentará recuperar la resistencia ubicada en los 2,600 enteros. Si concreta este movimiento tomaría rumbo hacia los 2,670 puntos. Por otra parte, si respeta los 2,600 enteros corre el riesgo de bajar a validar el apoyo que situamos en los 2,460 puntos. El S&P 500 desacelera el ajuste al encontrar apoyo en los 1,870 enteros. En la recuperación está alcanzando la resistencia inmediata que se localiza en los 2,000 enteros. Creemos que si no supera este terreno deja la puerta abierta para bajar a validar el soporte inmediato que identificamos en los 1,930 puntos. La tendencia se conserva a la baja. El Dow Jones reaccionó positivamente al alcanzar el piso ubicado en los 15,370 enteros. Este movimiento empujó a la línea de precios hacia la resistencia clave que se localiza en los 16,730 puntos. Si no recupera este terreno corre el riesgo de generar una toma de utilidades. En este sentido el apoyo a reconocer está en los 16,200 enteros. Es clave que respete este nivel para evitar un ajuste con mayores implicaciones. El Nasdaq generó un rebote en V al encontrar piso en los 4,290 enteros. Este movimiento impulsó a la línea de precios a presionar la resistencia intermedia que se localiza en los 4,875 puntos. Si no supera este nivel corre el riesgo de regresar a validar nueva zona de apoyo. En este sentido el apoyo a respetar está en los 4,650 enteros. Por otra parte, si supera los 4,875 puntos el siguiente objetivo a buscar está en los 5,000 enteros. IPC nominal (Puntos) 47,000 45,000 43,000 41,000 39,000 ago-14 oct-14 dic-14 feb-15 abr-15 jun-15 ago-15 Fuente: Thomson Reuters, Banorte-Ixe S&P 500 (Puntos) 2,150 2,100 2,050 2,000 1,950 1,900 Fuente: Thomson Reuters, Banorte-Ixe DOW JONES (Puntos) Fuente: Thomson Reuters, Banorte-Ixe Promedio Móvil 30 días Promedio Móvil 30 días 1,850 ago-14 oct-14 dic-14 feb-15 abr-15 jun-15 ago-15 18,500 18,000 17,500 17,000 16,500 16,000 Promedio Móvil 30 días 15,500 ago-14 oct-14 dic-14 feb-15 abr-15 jun-15 ago-15 13

14 DEUDA CORPORATIVA El monto en circulación del mercado de Deuda Corporativa de LP ascendió a 1,068,600mdp y el de CP se ubicó en 51,793mdp. Resumen de mercado. El mercado de deuda corporativa de LP finalizó la semana y preliminarmente el mes de agosto, con 1,068,600mdp, incluyendo la segunda colocación del Fovissste en el año, TFOVICB 15-2U por 5,763mdp. Con lo anterior, el monto colocado en el mes de agosto asciende a 25,313mdp lo cual supera en 61.8% a lo emitido en agosto de Dentro de nuestro pipeline de próximas emisiones corporativas, para el mes de septiembre esperamos que se mantenga el dinamismo en el mercado iniciando la semana con las participaciones de FEFA y Daimler, y hacia adelante con el Infonavit (en colaboración con Fhipo), el Fonacot, Unifin, Aeroméxico, además de esperar mayores detalles sobre las emisiones del Gobierno del Distrito Federal. No obstante lo anterior, resultará difícil superar el monto emitido en septiembre de 2014 (36,375mdp). En el mercado bancario, se liquidaron las reaperturas de Nacional Financiera por 7,000mdp y para la siguiente semana esperamos la participación de Compartamos con 2,000mdp. Nuevas Colocaciones Emisión: COMPART 15. Es la primera emisión del programa de CBs autorizado (por hasta 9,000mdp) por un monto de hasta 2,000mdp a un plazo de 5 años, aproximadamente, a tasa referenciada con la TIIE28. El banco utilizará la mayor parte de los recursos de la emisión para refinanciar deuda de mercado en circulación, y, en menor medida, para impulsar el crecimiento de la cartera de crédito. Emisión: FEFA 15-4 / Serán emitidas en conjunto por hasta 5,000mdp a través de vasos comunicantes. La serie 15-4 estará referenciada a la TIIE 28 a un plazo de 3 años con vencimiento en FEFA 15-5 será a tasa fija a un plazo de 10 años con vencimiento en Ambas emisiones serán amortizadas a vencimiento. Emisión: DAIMLER Es la quinta emisión bajo el programa (por 15,000mdp) por un monto de 1,500mdp. DAIMLER 15 tendrá un plazo de 2 años 14 y amortizará en un solo pago al vencimiento. El bono cuenta con una garantía irrevocable e incondicional de Daimler AG y la tasa de referencia para los certificados bursátiles será TIIE 28. COMPART 15 (TIIE28) - Relative Value Sobretasa vs. AxV TIIE28 + Spread Fuente: Banorte-Ixe con información de la BMV y Valmer.* Datos tentativos. Viñeta Negra: COMPART 15; Viñetas Grises AA+ ; Viñetas Negras: AAA. FEFA 15-4 (TIIE28) - Relative Value Sobretasa vs. AxV Fuente: Banorte-Ixe con información de la BMV y Valmer.* Datos tentativos. Viñeta Negra: FEFA 15-4; Viñetas Grises: AAA. DAIMLER 15-2 (TIIE28) - Relative Value Sobretasa vs. AxV COMPART AxV FEFA Sobretasa vs TIIE Años por Vencer DAIMLER Años por vencer Fuente: Banorte-Ixe con información de la BMV y Valmer.* Datos tentativos. Viñeta Negra: DAIMLER 15-2; Viñetas Grises: AAA. Nota: La información mostrada en esta sección no representa recomendación de compra o venta. Los datos presentados son obtenidos con información pública de la BMV, son completamente descriptivos y sujetos a cambios sin previo aviso.

15 México El Presidente Enrique Peña Nieto anunció cambios en su Gabinete La inflación vuelve a alcanzar mínimos históricos La balanza comercial en julio mostró un déficit de 2,266.9 millones de dólares Esta semana se caracterizó por diversos cambios dentro de la política mexicana, tanto en las dirigencias y coordinaciones de los partidos políticos como a nivel federal. En especial lo más relevante concluyó el jueves pasado en donde el Presidente Enrique Peña Nieto decidió modificar su gabinete, con el objetivo de hacer frente a las nuevas circunstancias y desafíos que enfrenta el país. Este anuncio se da en el marco de los preparativos tanto del Tercer Informe de Gobierno (1 de septiembre), como del Paquete Económico 2016, el cual debe enviarse al Congreso, a más tardar el 8 de septiembre. Respecto a los cambios hechos en el Gabinete, destacamos que no se realizaron modificaciones en la Secretaría de Hacienda y Crédito Público, ni en la Secretaría de Economía. Los cambios incluyen: (1) El nombramiento de Aurelio Nuño como Secretario de Educación Pública (SEP), mientras que Claudia Ruiz Massieu se integra a la Secretaría de Relaciones Exteriores (SER), José Antonio Meade ocupará la Secretaría de Desarrollo Social (Sedesol) y Rosario Robles será la titular de la Secretaría de Desarrollo Agrario, Territorial y Urbano (Sedatu). Adicionalmente, Rafael Pacchiano llegará a la Secretaría de Medio Ambiente y Recursos Naturales (Semarnat) y Enrique de la Madrid se convierte en el titular de la Secretaría de Turismo (Sectur), para más detalles referirse a la nota Cambios en el Gabinete del Presidente Enrique Peña Nieto [Aquí]. Delia Paredes Director Ejecutivo Análisis y Estrategia Alejandro Cervantes Economista Senior, México Saúl Torres Analista, Economía Nacional En este contexto, la semana que entra estaremos atentos al mensaje del Presidente Peña-Nieto con motivo de la entrega del Tercer Informe de Gobierno. Consideramos que el mensaje del Presidente Peña Nieto destacará los siguientes temas: (1) La desaceleración de la economía global y el impacto que ha tenido sobre los precios del petróleo. En este aspecto, será interesante analizar los mecanismos adicionales que implementará la SHCP para poder reaccionar ante la disminución en los ingresos petroleros del sector público, como un mayor recorte en el gasto público del próximo año; (2) el menor dinamismo de la economía mexicana; y (3) los planes de infraestructura y las metas del gobierno federal para combatir la desigualdad en nuestro país. 15

16 Delia Paredes (55) Alejandro Cervantes (55) La inflación vuelve a alcanzar un mínimo histórico Durante la semana (lunes 24 de agosto), el INEGI dio a conocer su reporte de inflación, donde los precios al consumidor crecieron 0.12% 2s/2s en la primera quincena de agosto, ligeramente por debajo de nuestro pronóstico y del consenso de 0.16% 2s/2s. Por su parte, la inflación subyacente presentó una variación de 0.12%, también por debajo de nuestro estimado de 0.15% quincenal. La principal desviación con respecto a nuestro estimado se explicó por: (1) Una sobre estimación del índice de precios de los servicios (-0.2pbs vs. nuestro 5.9pbs); (2) una menor contribución de los precios de los bienes agrícolas (-1.3pbs vs. nuestro 3pbs); (3) una mayor contribución del precio de tarifas del gobierno (2.1pbs vs. nuestro 0.4pbs); y (4) una mayor contribución del precio de mercancías (9.5pbs vs. nuestro 5.5pbs). Al interior, los precios de las mercancías se incrementaron 0.27% 2s/2s, como resultado del aumento de 0.15% 2s/2s en los precios de los alimentos, bebidas y tabaco. Por su parte, las mercancías no alimenticias registraron un avance de 0.38%, lo cual implica que el traspaso (passthrough) del tipo de cambio hacia la inflación continúa siendo relativamente contenido. Dentro de los servicios, se observó una caída de 0.37 en el subíndice de otros servicios generado por la disminución de 8% 2s/2s en el precio de los servicios turísticos en paquete y por la reducción de 10.8% 2s/2s en las tarifas de transporte aéreo. Por su parte, el rubro de educación registró un alza de 0.94% 2s/2s derivado del inicio del ciclo escolar en las preparatorias y universidades. Dentro del subíndice no subyacente, los precios de los bienes agrícolas se redujeron 0.14% 2s/2s generado por una caída de 0.65% 2s/2s en los precios de las frutas y verduras, y un incremento de 0.13% en los precios de los bienes pecuarios. Al interior del primer rubro, el INEGI destacó la disminución que presentaron los precios de ciertos productos como el jitomate (-6.4% 2s/2s), la cebolla (-4% 2s/2s) y la papa (-2.6% 2s/2s) y el aumento en los precios de ciertos productos pecuarios como la carne de res (1% 2s/2s). Con estos datos, la inflación anual se ubica en 2.64% vs. 2.72% en el mes anterior. Con ello, la inflación vuelva a alcanzar su nivel mínimo histórico. Por su parte, la subyacente se ubicó en 2.29% anual de 2.31% en julio. La balanza comercial en julio mostró un déficit de 2,266.9 millones de dólares Banxico y el INEGI dieron a conocer su reporte preliminar de balanza comercial para el mes de julio. De acuerdo con el reporte, la balanza comercial presentó un déficit de 2,266.9 millones de dólares y con ello sumó un déficit de 6,319.2mdd en lo que va del año. Dentro del reporte se observó que las exportaciones totales presentaron una disminución de 2.6% anual. A su interior, las exportaciones petroleras cayeron 36.8% anual dada la fuerte disminución que presentó tanto la plataforma para exportación como el precio de la mezcla mexicana. No obstante, cabe mencionar que esta tasa de contracción es menor que el promedio de 43.2% en lo que va del año. Por su parte, las exportaciones no petroleras se incrementaron 1.3% anual. En particular, las exportaciones manufactureras crecieron 2% anual durante el período en cuestión impulsadas por la expansión de 5.3% de las exportaciones del sector automotriz, mientras que el resto de las exportaciones manufactureras crecieron 0.5% anual. Por su parte, las importaciones aumentaron 1.1% anual, dentro de las cuales, las importaciones de bienes de consumo no petroleras - asociadas al gasto privado-, disminuyeron 2.1% en términos anuales. Lo más importante a destacar es que con cifras ajustadas por estacionalidad, las exportaciones manufactureras crecieron 6.5% mensual. Al interior, las exportaciones automotrices registraron un avance de 4.3% m/m, mientras que las exportaciones de otros productos manufactureros se expandieron 7.7% m/m. Consideramos que la fuerte depreciación que aún mantiene la divisa mexicana motivará un mayor crecimiento tanto de la producción como de las exportaciones manufactureras mexicanas, lo cual se verá reflejado en una mayor dinámica de crecimiento para la economía mexicana en su conjunto. 16

17 Estados Unidos La volatilidad generada por la desaceleración de la economía en China ha incrementado la especulación en torno al efecto en Estados Unidos, en particular, las acciones del Fed El crecimiento de 2T15 resultó superior al estimado (3.7% de 2.3% previamente) La volatilidad que hemos visto en los mercados ante la preocupación de que la economía de China tenga una fuerte desaceleración se agudizó durante la semana generando especulación sobre el impacto que esto podría tener sobre la economía de EE.UU. y las decisiones del Fed, sobre todo ante la proximidad de la reunión del FOMC en septiembre. Delia Paredes Director Ejecutivo Análisis y Estrategia Katia Goya Economista Senior, Global Juan Carlos García Analista, Economía Internacional El impacto de lo que está ocurriendo hoy en China sobre la economía de Estados Unidos se puede observar por dos canales: (1) El impacto sobre el crecimiento económico y la inflación; y (2) la volatilidad generada en los mercados financieros. En el primer caso, si bien hasta ahora hay señales de una desaceleración de la economía de China, no hay evidencia de un escenario de aterrizaje forzoso (hard landing). Una desaceleración de la economía de China se refleja en una menor demanda a nivel global de commodities y también de otros bienes. Teniendo en cuenta que el 9% de las exportaciones de EE.UU. están dirigidas a China, el efecto sobre el crecimiento económico vía este canal es relativamente limitado. Sin embargo, un freno de la economía de China también afecta a otros socios comerciales importantes de EE.UU. aumentando el impacto, aunque aun así consideramos que el efecto es relativamente limitado. Lo anterior derivado principalmente de que el crecimiento económico se sustenta en la demanda interna, mientras que la contribución de la demanda externa es reducida. Por su parte, hay un impacto también en la inflación debido a la baja en el precio de los commodities ante una menor demanda por parte de China, pero también ante la simple especulación de que China tendrá una desaceleración más profunda. La renovada baja en los precios del petróleo tiene un impacto a la baja en el precio de la gasolina generando mayor ingreso disponible para las familias e incentivando así el consumo. Sin embargo, la volatilidad que el tema de China está teniendo en los mercados accionarios afecta la riqueza de las familias. Por lo tanto, existen presiones a la baja en la inflación, que de por sí ya se encuentra por debajo del objetivo. En este contexto, si bien hasta ahora no hemos visto un deterioro importante de la inflación subyacente, la renovada baja en los precios del petróleo en las últimas semanas ha vuelto a generar incertidumbre, sobre todo ante las preocupaciones que mostraron los miembros del Fed en las últimas minutas del FOMC. En este entorno surge la pregunta de si la volatilidad de los mercados podría cambiar las decisiones del Fed en torno a la normalización de la política monetaria (ver discusión abajo). 17

18 Delia Paredes (55) Katia Goya (55) Juan Carlos García (55) La volatilidad actual podría cambiar las decisiones del Fed? Si bien se podría argumentar que, desde el punto de vista económico, el Fed estaría listo para subir tasas en septiembre, los elevados niveles de volatilidad podrían influir en la decisión, que como hemos dicho, es dependiente de los datos y de la coyuntura en el momento de la reunión. En este contexto, no hay duda que las consideraciones de mercado son importantes para el FOMC. En particular, en sus comunicados, el Fed destaca que su evaluación sobre las condiciones económicas tendrá en cuenta una amplia gama de información, incluidas las medidas de las condiciones del mercado laboral, indicadores de presiones inflacionarias y las expectativas de inflación, así como la evolución financiera e internacional. Incluso a mediados de la semana, William Dudley del Fed de Nueva York, y con derecho a voto dentro del FOMC, dijo que desde su perspectiva en este momento, la decisión de iniciar el proceso de normalización en la reunión de septiembre parece menos irresistible para él de lo que era hace algunas semanas. En nuestra opinión, las condiciones en cuanto a la mejoría que se requería en el mercado laboral para poder iniciar el proceso de normalización de la política monetaria ya están dadas, a la vez que las cifras de actividad económica siguen confirmando un sólido ritmo de avance. En este sentido estaremos atentos al reporte de la nómina no agrícola de agosto que se publicará el viernes el que esperamos muestre una generación de 220 mil plazas y la tasa de desempleo en 5.3%. Sin embargo, del lado de la inflación, los niveles permanecen por abajo del objetivo de mediano plazo y los riesgos a la baja se han incrementado con la renovada caída en los precios del petróleo. Consideramos que la volatilidad generada en los mercados por la preocupación en torno a China incrementa los riesgos de un retraso en el inicio de la normalización de la política monetaria, pero los argumentos a favor y en contra de un alza de la tasa de Fed Funds en la reunión de septiembre parecen muy balanceados. 18 Sólido avance de la economía en 2T15 La economía creció 3.7% trimestral anualizado en el segundo trimestre del año, por encima del 2.3% anunciado preliminarmente. La revisión al alza se explica por (1) Un mayor dinamismo del consumo personal, que contribuyó con 2.1pp al crecimiento de la economía, creciendo a una tasa de 3.1% desde 2.9% anunciado de forma preliminar; (2) un mayor crecimiento de la inversión no residencial que contribuyó con 0.41pp, mientras que en la cifra preliminar la contribución había sido negativa; (3) un ajuste al alza en el cambio de inventarios con la contribución pasando de terreno negativo en la cifra preliminar a 0.22pp en esta primera revisión; (4) las exportaciones netas tuvieron también una mayor contribución de la reportada de manera preliminar; y (5) una mayor contribución del gasto del gobierno. Las cifras de 3T15 publicadas recientemente mandan señales positivas La confianza del consumidor del Conference Board mostró un aumento en agosto. El índice de confianza de los consumidores creció en el octavo mes del año a niveles de 101.5pts después de la caída que registró en julio, misma que lo ubicó en niveles de 91pts. Cabe destacar que el promedio de los últimos tres meses es elevado y se ubica en los 97.4pts. El alza en el índice general fue el resultado de un crecimiento en el índice de expectativas de 82.3pts previo a 92.5pts y del indicador de condiciones actuales de 104pts a 115.1pts. Por su parte, en julio las órdenes de bienes duraderos aumentaron 2%m/m, luego de que el mes previo se revisara al alza de 3.4%m/m a 4.1%m/m. Favorecidas por un efecto de una sola vez, las ordenes dentro del sector automotriz tuvieron un incremento de 4%m/m. Por su parte, las órdenes de bienes duraderos excluyendo transporte avanzaron 0.6%m/m, por arriba de lo esperado y después de un crecimiento de 0.8%m/m revisado igualmente al alza hasta 1%m/m en junio. Por su parte, los envíos de bienes de capital excluyendo defensa, un buen aproximado del desempeño de la inversión en equipo, tuvieron un avance de 0.6%m/m en julio, lo que ubica la variación trimestral anualizada en 3.5%, apuntando a un ritmo de crecimiento relativamente sólido en 3T15.

19 Eurozona y Reino Unido La atención estará en la reunión del ECB el 3 de septiembre No esperamos cambios en la postura monetaria, pero la volatilidad generada por la preocupación en torno a China ha generado presiones a la baja sobre el crecimiento y la inflación Consideramos que es muy probable que Draghi envíe señales de que están preparados para tomar medidas adicionales en caso de ser necesario Katia Goya Economista Senior, Global Juan Carlos García Analista, Economía Internacional La atención en la semana estará en la reunión de política monetaria del ECB el 3 de septiembre. Si bien no esperamos cambios en la postura monetaria consideramos que los recientes eventos en torno a China y su impacto en los mercados podrían llevar al presidente Mario Draghi a dejar claro que de ser necesario, el banco central está abierto a tomar medidas adicionales de estímulo. La preocupación en torno a China ha provocado una renovada caída en los precios del petróleo y un fortalecimiento del euro. En un entorno de crecimiento económico todavía débil, la apreciación de la moneda no es bienvenida. Al mismo tiempo, esta apreciación del euro junto con la baja en el precio del petróleo tiene un impacto a la baja sobre la inflación que de por si se encuentra en niveles bajos. Por el lado del crecimiento, cabe recordar que la economía de la región tuvo un crecimiento trimestral de 0.3% en 2T15 después de un crecimiento de 0.4% en los dos trimestres previos y las señales en 3T15 son mixtas. Los indicadores PMI apuntan a un avance moderado, mientras que las cifras de crédito muestran que el crédito al sector privado creció 1.4% anual en julio, por arriba del 0.9% observado en junio, lo que confirma un efecto positivo de las medidas tomadas por el ECB, pero el avance aun es modesto. Adicionalmente, esperamos que la renovada baja en los precios del petróleo, impacte nuevamente las cifras de inflación y es muy probable que la inflación general vuelva a ubicarse en terreno negativo. Cabe destacar que el componente energético de la canasta utilizada en el cálculo de la inflación de la región incluye una serie de elementos que son muy sensibles a los cambios en los precios del petróleo. Esperamos que el ECB revise a la baja su estimado de inflación para el año a alrededor de 0%. Aunque por ahora no vemos acciones adicionales por parte del ECB cabe destacar cuales son las posibles herramientas que podría utilizar el banco central: (1) Una nueva baja en la tasa de depósitos, misma que ya se ubica en terreno negativo; (2) incrementar las compras de activos; (3) extender el QE más allá de septiembre de Vemos más probables las dos últimas. 19

20 Katia Goya (55) Juan Carlos García (55) Agenda semanal 31-ago 04:00 Eurozona: Precios al consumidor (Ago P) 02:55 Alemania: Tasa de desempleo (Ago) 01-sep 03-sep 04-sep Fuente: Banorte-Ixe 02:55 Alemania: PMI manuf (Ago F) 03:00 Eurozona: PMI manuf (Ago F) 03:30 Reino Unido: PMI manuf (Ago) 04:00 Eurozona: Tasa de desempleo (Jul) 02:55 Alemania: PMI serv/comp (Ago F) 03:00 Eurozona: PMI serv/comp (Ago F) 03:30 Reino Unido: PMI serv/comp (Ago) 04:00 Eurozona: Ventas minoristas (Jul) 06:45 ECB: Decisión de política monetaria 07:30 ECB: Conferencia de Mario Draghi 01:00 Alemania: Pedidos de fábrica (Jul) 04:00 Eurozona: Producto Interno Bruto (2T15 R) Grecia: Pago de 1.4mme de letras del Tesoro Grecia: Pago de 0.3mme al FMI Portugal: Revisión de la calificación por Moody's Señales mixtas de confianza en la región De lado positivo, la confianza de los empresarios en la Eurozona avanzó por segundo mes consecutivo a 104.2pts en agosto desde 104pts previo para encontrar su máximo nivel desde junio de El alza en el índice general estuvo impulsada por una mejoría en el sentimiento en la mayoría de los sectores, especialmente en el de servicios. Mientras que se observó una baja de la confianza en el sector industrial, que la ubica en niveles mínimos de seis meses. En este mismo sentido, el clima de negocios en Alemania mejoró inesperadamente. El índice Ifo mostró un sólido crecimiento para ubicarse en 108.3pts en agosto desde 108pts previo. Sin embargo, cabe destacar que el componente de expectativas cayó por cuarta ocasión en los últimos 5 meses lo que confirma el mensaje del índice ZEW de que la economía podría moderar su ritmo de expansión próximamente. Por último, el componente de condiciones presentes tuvo un alza para llegar a su máximo nivel desde abril del año pasado. Por su parte, los niveles de confianza de los consumidores en la Eurozona se mantuvieron prácticamente sin cambios en -6.9pts en agosto, luego de una lectura de -6.8pts en julio. Mejoría sólo moderada del crédito Los datos de crédito muestran un crecimiento de 5.3% del M3 en julio en su comparación anual, por arriba de lo esperado, acelerando su ritmo de avance por primera vez en tres meses. El aumento de M3 se debió a un crecimiento en M1 de 12.1% desde 11.7% previo. La aceleración en estos indicadores monetarios apunta a posibles avances en el consumo y la inflación. Por su parte, las cifras del crédito al sector privado también fueron positivas mostrando un crecimiento de 1.4% anual por arriba del 0.9% observado en junio, mostrando una recuperación del crédito personal y corporativo. Esperamos una inflación estable y en niveles bajos Esta semana se publicará el dato preliminar de inflación de agosto en la Eurozona, el que esperamos se ubique en niveles de 0.1%a/a desde 0.2%a/a del mes previo. Los reportes de precios ya conocidos en Alemania y España mostraron cambios marginales. En el primer caso, los precios al consumidor tuvieron en variación nula en el mes, con lo que la inflación anual se mantuvo en 0.1% igual que el mes previo. Mientras que la inflación subyacente subió ligeramente de 0.9%a/a a 1%a/a. Por su parte, en España la inflación se ubicó en terreno negativo en -0.5%a/a desde 0%a/a previo. Dada la renovada caída en los precios del petróleo, creemos que es muy probable que la inflación de la Eurozona caiga a terreno negativo en los próximos meses. Eurozona, Inflación por países (%a/a) 6.0 Alemania 5.0 Italia Francia España Meta del ECB: 2% -2.0 ago-12 ago-13 ago-14 ago-15 Fuente: Bloomberg 20

21 Entorno Bursátil Reporte Especial 28 de Agosto 2015 Revisión del IPC ante la complejidad del entorno Incertidumbre por la magnitud de la desaceleración en China, la baja en los commodities, y el inicio en la normalización de la política monetaria en EE.UU. han incrementado el sentimiento de aversión al riesgo sobre los mercados accionarios En el año, el IPC acumula un alza del 0.7% en términos nominales, pero una disminución del 11.8% en dólares. Los parámetros de valuación se ubican en un FV/EBITDA de 9.6x y un P/U de 29.8x Asumiendo un múltiplo FV/EBITDA de 9.2x y un crecimiento del 10.3% en el EBITDA, el IPC debería ubicarse aproximadamente en 45,900 puntos al cierre de 2015 (+5.6% sobre los niveles actuales) Ajustamos a la baja el nivel de referencia para el IPC ante un entorno complejo. En las últimas semanas el sentimiento de aversión al riesgo se ha incrementado, generando elevada volatilidad en los mercados accionarios, principalmente en las economías emergentes. Los inversionistas se mantienen preocupados ante la magnitud de la desaceleración que pudiera darse en China, y sobre todo el impacto que pudiera tener en la economía global. A esto se ha unido una baja importante en los precios de los commodities, principalmente del petróleo que ha tocado niveles mínimos de precios en los últimos seis años. Asimismo, se mantiene vigente la incertidumbre respecto de cuándo pudiera comenzar el Fed el inicio de la normalización de la política monetaria. En ese sentido el índice de volatilidad (VIX), que cotiza en la bolsa de Chicago y que refleja el sentimiento de aversión al riesgo, llegó a tocar niveles de puntos en días recientes, regresando ahora a niveles cercanos a 26, máximos del año no vistos desde Las bolsas a su vez, lograron revertir las ganancias acumuladas en el año, aunque poco a poco comienzan a recuperarse. En particular en EE.UU. el S&P500 acumula una baja de 3.46%, el Dow de 6.55% y el Nasdaq un alza de 1.62%. Manuel Jiménez Director Análisis Bursátil Marissa Garza Subdirector Financiero/Minería/Químico Valentín III Mendoza Balderas Autopartes IPC Evolución 12m (volumen en millones de acciones) Expectativa para el IPC 2015 (FV/EBITDA) 10 Empresas con mayor crecimiento en Ebitda al 2T15 Emisora Sector Ventas Ebitda Alpek Química 1.9% 82.9% Alsea Comercio Esp. 49.2% 61.4% Hotel Servicios 35.2% 57.9% Alfa Conglomerados 23.4% 51.4% Gap Aeropuertos 51.7% 45.1% Pinfra Construcción 81.4% 39.6% Herdez Alimentos 18.9% 35.7% Asur Aeropuertos 58.2% 29.2% Cultiba Bebidas 3.9% 28.9% FIHO Fibras 32.1% 28.9% Fuente: Bloomberg, Banorte Ixe Fuente: Banorte-Ixe Fuente: Bloomberg, Banorte Ixe 21

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