MERCADOS DE DERIVADOS Y ESPECULACIÓN FINANCIERA

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1 MERCADOS DE DERIVADOS Y ESPECULACIÓN FINANCIERA OLIVIER CHANTRY, PAU MIRÓ, XAVI MASSA Y MÓNICA VARGAS. Observatorio de la Deuda en la Globalización. Julio de Qué entendemos por especulación? La especulación consiste en el conjunto de operaciones comerciales o financieras que tienen por objeto la obtención de un beneficio económico, basado en la fluctuación de los precios. Se trata de una maximización de los beneficios apostando sobre la subida o bajada del precio de un producto 1. En sentido extenso, toda forma de inversión es especulativa, pero si se aceptan las teorías liberales del funcionamiento del mercado se suele acotar el término. Así, considerando que los consumidores y vendedores pueden ser racionales y que buscando sus propios beneficios en un mercado libre descubren o encuentran el precio justo o real, consideraríamos entonces como especulación únicamente a las acciones que manipulan o distorsionan el mercado. Dicho de otra manera, se considera especulación las acciones sobre la oferta o la demanda de un producto, cuya única meta es la de manipular los precios. Nos referiremos, por ejemplo, a la compra especulativa de un producto cuando tiene por objetivo provocar que el precio suba haciendo aumentar la demanda del producto de manera artificial. De manera análoga, la venta especulativa de un producto provoca una caída artificial del precio. Hasta la creación al final del siglo XIX de instrumentos financieros (los futuros), la especulación se lograba actuando en el ámbito de la economía real, por ejemplo mediante el acaparamiento directo, comprando o almacenando los bienes. Se determinó que los especuladores eran aquellos que no tenían compromiso con la gestión de los bienes reales. Ello fue así dado que los que tienen, compran o venden en el mercado real y a la vez, están presentes en el mercado de los instrumentos financieros. Su presencia en este mercado se explica porque buscan cubrirse de los riesgos de la fluctuación de los precios del mercado real. No obstante, de acuerdo con Hieronymus (PSIUSS, 2009), los futuros no son un seguro, sino más bien permiten la especulación sobre la variación de los precios en los mercados financieros y en los mercados de la economía real. No hay diferencia entre los que pretenden cubrirse y los que se denominan especuladores, puesto que ambos intentan maximizar sus beneficios. 2. Origen y funcionamiento de los mercados de derivados La historia de la especulación financiera en los mercados de futuros se origina al expandirse la producción agrícola en los Estados Unidos y abrirse en 1848 la Bolsa de Chicago ( Chicago Board of Trade CBOT), una suerte de club privado en el que no participa cualquiera. Los socios de la CBOT deben demostrar la suficiente solvencia económica y pagar una cuota. Allí se intercambian contratos de futuros o futuros que son una forma de lo que hoy 1 Fuente: Enciclopedia Wikipedia, consultada el 9 de julio

2 denominamos derivados financieros. Los futuros consisten en acuerdos que obligan a las partes contratantes a comprar o a vender un número determinado de bienes o valores en una fecha futura determinada. Otros instrumentos financieros que se intercambian en la Bolsa son las opciones financieras. El comprador de la opción obtiene el derecho, pero no la obligación, de comprar el producto al cual se refiere la opción a un precio predeterminado 2. Con el tiempo, se han ido elaborando futuros y opciones sobre: hipotecas, bonos, tipos de interés, divisas, acciones, índices bursátiles y no solamente commodities 3. En el mercado de futuros, lo que se compra y se vende son los contratos y no los productos en sí. El precio del contrato cambia según su oferta y su demanda y su valor se refiere al precio del bien, valor o mercancía 4. Se logra así especular con la subida o la bajada del precio del futuro actuando únicamente en estos mercados financieros. Puesto que esto afecta al precio real del producto, los que actúan en ambos mercados, el real y el financiero, tienen más capacidades de sacar beneficios de las fluctuaciones en ambos escenarios. Todos estos derivados financieros se negocian hoy día en dos espacios: en las Bolsas de futuros (como CBOT), también denominadas mercados regulados o mercados organizados 5 y en el espacio de las transacciones entre particulares (OTC, Over-the- Counter ). En este ámbito, los gobiernos no tienen ninguna autoridad y ni tan siquiera información verificada (Suppan, 2008). En el siguiente Gráfico se aprecia el tipo de productos que se comercian en el OTC. Gráfico 1. Repartición de los derivados OTC (cifra total: 582 millones de millones de dólares estadounidenses) Porcentajes a junio de 2010 Elaboración propia a partir de BIS (2010) 2 El que sí tiene una obligación, es el vendedor de la opción: se compromete a ejecutar la transacción si el comprador así lo solicita. Aquí se ubica la diferencia con los contratos de futuros, que implican una obligación de compra y no un derecho de compra (véase: consultada el 9 de julio de 2011) 3 Un commodity es un producto básico, una materia prima homogeneizada y tipificada, a la cual se le atribuye un precio vigente a nivel internacional. Se convierte en bien cuyo precio no varía en función de su calidad, ni de dónde o cómo se produce. Existen tres categorías de commodities: a) los productos agropecuarios (esencialmente trigo, maíz, azúcar, algodón, soja, café, cacao y concentrado de jugo de naranja), b) los metales; c) los energéticos (ante todo petróleo y gas). 4 En términos financieros, la mercancía o el bien al cual se refiere el contrato de futuro es el activo subyacente del contrato. 5 Por ejemplo, en lo que atañe a las commodities alimentarias, entre las principales bolsas de este tipo se ubican actualmente: Chicago Mercantile Exchange CME, NYSE Euronext (Londres y París), RMX (Hannover), Tokyo Commodity Exchange, Dalian Commodity Exchange (China), el Mercado a Término de Buenos Aires, Multi Commodity Exchange (Mumbai), South African Futures Exchange SAFEX. 2

3 Especulación financiera moderna: importancia del OTC En el OTC, se mueven sumas colosales que representan más de 10 veces el valor de las opciones y los contratos de futuros comercializados en los mercados organizados (véase Gráfico 2). A modo de comparación, el OTC equivale aproximadamente a 10 veces el PIB mundial actual Total OTC Total Mercados organizados Dic.1993 Jun.1995 Dic.1996 Jun.1998 Dic.1999 Jun.2001 Dic.2002 Jun.2004 Dic.2005 Jun.2007 Dic.2008 Jun.2010 Mar.1993 Sep.1994 Mar.1996 Sep.1997 Mar.1999 Sep.2000 Mar.2002 Sep.2003 Mar.2005 Sep.2006 Mar.2008 Sep.2009 Gráfico 2. Volumen financiero total de los mercados organizados y en OTC (En millones de millones de dólares estadounidenses) Elaboración propia a partir de BIS (2011) En el OTC, uno de los instrumentos derivados más usuales es el canje ( swap ). Se trata de un acuerdo entre dos partes en el que el vendedor se compromete en remunerar a su cliente según las variaciones de los precios de uno o más activos. A pesar de que la venta consista en un canje que apuesta a la subida, por ejemplo, del precio de las materias primas, el vendedor del canje tiene varias posibilidades. Puede invertir el dinero comprado futuros o acciones de dicha empresa como se ilustra en el siguiente esquema, en el que se muestra cómo se invierte el dinero en los mercados organizados de futuros de dichas materias primas. Pero también, puede apostar a la subida del precio de otros productos, o incluso, a la caída de los precios de las materias primas, si así obtiene mayores beneficios. En todo caso, el vendedor invierte buscando obtener un beneficio mayor a la suma que tiene que retribuir al cliente. 3

4 Quién opera en el OTC? Se estima que entidades financieras como Goldman Sachs, J.P. Morgan, Bank of America, Citigroup y Morgan Stanley controlan 96% de los 293 millones de millones de dólares de derivados OTC, que fueron negociados por 25 bancos estadounidenses en En la Unión Europea, los principales actores de estos mercados son: Credit Suisse, Deutsche Bank, HSBC, Rabobank y UBS (SOMO, 2010; 5). La amplitud de la crisis económica de se vinculó con el impago de los contratos de productos derivados en este espacio. Lehman Brothers constituye un ejemplo extremo: la empresa era contraparte de derivados de muy diferentes tipos, pero no tenía la capacidad financiera para asumirlos o asegurarlos en el momento de su colapso en septiembre de 2008 (WDM, 2010). 3. Primera ilustración: Especulación con los precios de los alimentos. Desde 1990, las regulaciones vigentes en el mercado de futuros fueron debilitadas a partir de las presiones ejercidas por bancos como Goldman Sachs, que comenzaban a invertir en los productos básicos 6. En un contexto de plena expansión económica y demográfica, se veía como muy improbable que la demanda de materias primas, y sobre todo de alimentos, pudiera disminuir (PSIUSS, 2009; 90). El capital especulativo llegó al mercado de los productos básicos alimentarios tras la explosión de la burbuja punto com (2000), y sobre todo de la burbuja inmobiliaria y crediticia (2007). En este ámbito, los especuladores suelen basar su inversión en índices de productos básicos ( Commodity index ). Estos mezclan materias primas muy distintas. Podemos imaginarlos como una suerte de lasaña o cesta donde cada capa o ingrediente se refiere a un contrato de futuro de un producto básico (petróleo, metales, trigo, etc.). El índice en sí, consiste en un valor calculado matemáticamente a partir de los beneficios que generen los contratos de futuros de cada producto que lo integra. Estos índices suele ser gestionados y operados por fondos especulativos ( hedge funds 7 ) o vendedores de canjes ( Commodity Index Swaps ). En el siguiente cuadro se consideran las proporciones por commodity en los índices más conocido a nivel global. 6 Este banco creó en 1991 un fondo para poder invertir en el precio de las materias primas, tal y como si se tratasen de las acciones de cualquier empresa que cotizara en la bolsa. Ese mismo año, el fondo fue eximido de las limitaciones aplicadas a los especuladores (WDM, 2010a; 8). La reducción de las limitaciones no se detuvo en aquella época, sino que ha seguido ocurriendo. En el mercado del trigo de la Bolsa de Chicago, hasta 2006 se ampliaron los límites de posición de seis entidades financieras. Éstas pasaron de un número máximo tolerado de contratos (equivalentes a 5,3 millones de toneladas) a (17,5 millones de toneladas) (PSIUSS, 2009; 105). Se trata de una proporción no desdeñable en un mercado que representa 60 millones de toneladas (Véase: 7 Los fondos de cobertura (Hedge Funds), que muchos denominan fondos especulativos, están abiertos a un número limitado de socios (frecuentemente grandes fortunas) que pagan una participación al gestor del fondo. Como su nombre lo indica, buscan cubrir riesgos inherentes a sus inversiones mediante la diversificación de los sectores en los cuales toman posición, y por ello están presentes en un muy amplio número de sectores. Estos fondos están eximidos de un gran número de regulaciones que usualmente se aplican a los fondos de inversión. A pesar de su nombre, estos Fondos no cubren riesgos. Al contrario, realizan las apuestas más arriesgadas que pueden y buscan obtener un beneficio máximo en un mínimo de tiempo. Suelen prestarse grandes cantidades de dinero e invertirlo en productos derivados (WDM, 2010b). 4

5 Índices de productos básicos más conocidos Índice Deutsche Bank Liquid Commodity Dow Jones Union de Banques Thomson Reuters Jefferies RICI S&P GSCI (Goldman Sachs) Producto básico Index Suisses Energía 55% 33% 39% 44% 70.2% Metales 13% 18.8% 13% 14% 8% industriales Metales 10% 12.4% 7% 7% 3.2% preciosos Agricultura 23% 30.2% 34% 32% 14.1% Ganadería - 5.7% 7% 3% 4.5% Fuente: Lines (2010, 8) Las grandes multinacionales agroalimentarias (el Agribusiness) facilitaron la entrada del capital financiero en los mercados alimentarios. Así por ejemplo, Cargill propone a los fondos de pensión y a los hedge funds, en el apartado de gestión del riesgo de su página web, el abrirles las puertas de los mercados financieros mediante una serie de instrumentos especulativos. Anuncia al respecto, que cuenta con una experiencia de más de 10 años replicando índices de commodities en los mercados no regulados (OTC) 8. Ofrece productos financieros de especulación pasiva y activa 9. Entre ellos, canjes en referencia a las siguientes cestas de materias primas o índice: S&P Goldman Sachs Commodity Index, Dow Jones - USB Commodity Index, Custom Index Swaps, Enhanced Beta Index Swaps y Beta + Alpha Index Swaps Véase: 9 Las inversiones pasivas siguen la evolución de los índices de productos básicos, mientras que las activas permiten al inversor el definir y cambiar continuamente de estrategia. 10 A pesar de ser menos transparente en su participación en los mercados financieros, el Grupo Louis Dreyfus también anuncia en su página web que invierte en estos mercados (véase: 5

6 La situación privilegiada que tienen estas multinacionales (ver recuadro) en términos de la determinación de los precios y del acceso a la información les ha permitido constituirse en socias prioritarias para el capital financiero. Además, son las que más se benefician con el incremento de la especulación y del consecuente aumento de la volatilidad de los precios. Estas empresas son los únicos operadores de cobertura de buena fe que pueden apostar masivamente a la subida o a la caída de los precios de los futuros. Tienen un margen de acción determinante en la variación de estos precios. Básicamente: compran más barato y venden más caro, tanto productos básicos, como futuros. De hecho, la especulación fortalece su control sobre la cadena productiva. A lo largo de 2008, un ejército de fondos de inversión, fondos de capitales privados, fondos de cobertura y otros por el estilo han estado comprando ávidamente tierras agrícolas en todo el mundo, tal como lo señala GRAIN (2008b) 11. En este nuevo movimiento del capital financiero hacia la especulación sobre la tierra, el Agribusiness no se queda atrás, tal como lo ilustra la creación por Cargill de la empresa Black Rivers 12. Empresas que controlan el mercado real En 1999, se estimaba que Cargill controlaba 45% del comercio mundial de grano y ADM 30% (Uk Food Group 2003, 39). Si a estos dos grupos añadimos a Louis Dreyfus, Bunge y Glencore, tenemos a los actores dominantes del sector. Una sola de estas multinacionales, aumentando o disminuyendo la demanda de sus propias filiales, genera impactos considerables. Sin embargo, las empresas no necesitan encontrarse y conspirar para manipular los mercados. Les basta con concentrar la información y saber interpretar las acciones de sus competidores, para que inicie el baile de los elefantes (Schubert, 2002). Otro ejemplo radica en el apoyo del Banco mundial a una subsidiaria de Louis Dreyfus, Calyx Agro, una empresa que adquiere las tierras agrícolas en América Latina en nombre de los inversionistas extranjeros Segunda ilustración: La especulación financiera sobre los bonos de la Deuda de los Estados Un Estado emite bonos de deuda que son comprados por entidades financieras. Se compromete a pagar periódicamente un interés hasta la fecha de vencimiento del bono cuando reembolsa la totalidad de la suma comprometida 14. Los Estados emiten continuamente nuevos bonos para pagar los bonos que llegan a su fecha de vencimiento, y para compensar un posible déficit público. De esa manera, se asumen nuevas deudas para refinanciar las antiguas. Las tasas de interés que el Estado necesita proponer para que se compren los nuevos bonos de deuda es crucial ya que determina el equilibrio de financiación por la deuda del presupuesto del Estado. El coste de esta fuente de refinanciación (la tasa de interés de los nuevos bonos) es tan importante que cabe cuestionarse qué o quién lo determina. Cómo suben las tasas de interés de los nuevos bonos? Son dos los criterios principales que entran en juego a la hora de juzgar qué bonos son los más interesantes: la remuneración de la tasa de interés y la seguridad del reembolso. Quien califica la calidad y la solidez financiera de los bonos públicos son las agencias de notación 11 Véase también: 12 Véase: o 13 Véase: Instan al Banco Mundial a que deje de financiar a acaparadores de tierra 10 julio A modo de ejemplo, en el Estado español, el Tesoro emite bonos a 3, 5, 10, 15 o 30 años de Euros ( Para más información sobre los mercados de futuros y opciones o el precio de los bonos en el Estado español, véase:

7 como Standard & Poors, Fitch o Moody s 15. Dicha clasificación es la que influencia a los mercados financieros, que son los que tienen la última palabra. Por otra parte, los bonos de la deuda se intercambian en el mercado secundario, en el cual sus valores varían como cualquier activo según la oferta y la demanda que existe. En los mercados organizados existen futuros y opciones sobre los bonos de deudas de Estados. Así se puede especular con los bonos, como con cualquier derivado financiero, tomando posiciones de compra o de venta futura, apostando a la subida o a la bajada. Asimismo, en el OTC, una entidad puede comprar seguros sobre posibles fallidos de pago de los bonos a través de instrumentos denominados Credit Default SWAP (CDS). A modo de ilustración: una entidad financiera compra bonos emitidos por un Estado, por un valor de 100. En el mercado de futuros, la entidad especula haciendo subir los precios de los futuros de dichos bonos, hasta que estos alcancen 150. Simultáneamente, toma un seguro comprando un CDS por un precio de 2,5%/año sobre el valor de los bonos asegurados. Puesto que el precio del bono (150) es superior a aquel de su emisión (100), el mercado considera que no es un bono arriesgado. La entidad vende los bonos, apostando a la caída de su precio en el mercado de futuros. Con esta maniobra especulativa gana, mientras que el precio se reduce a 80 y el bono es considerado como más arriesgado. Desde ese momento, el mercado estima que el Estado emisor de los bonos es un deudor arriesgado. Por tanto, cuando este Estado aspira a emitir nuevos bonos para refinanciar su deuda, tiene que subir la tasa de interés que propone. En gran medida, es mediante este tipo de proceso que un país como Grecia pasó en tan sólo un año (de mayo de 2010 a mayo de 2011) de emitir bonos a 10 años a un interés del 5% a más del 18% (Moreno, 2011). Por si ello fuera poco, la entidad bancaria tiene además la posibilidad de seguir especulando. Esta vez vende un nuevo CDS por un precio mayor (10%/año). Al hacerlo, no corre riesgos, puesto que sigue estando asegurada ante el riesgo de fallido de pago mediante la compra del primer CDS que sólo le cuesta 2,5%/año. A manera de conclusión El desarrollo del sistema financiero actual se sustenta en un gran número de derivados financieros que son intercambiados en dos espacios: los mercados organizados (o Bolsas) y el OTC. Los sectores de inversión son cada vez más diversos, pero es evidente que el capital financiero mediante la especulación va migrando de un sector a otro a medida que se crean y explotan las burbujas especulativas. Tal como hemos podido verlo, en realidad los mercados de derivados no hacen sino fomentar la especulación y el acaparamiento del capital en unas pocas manos. Los diferentes intentos de regulación no han funcionado debido principalmente a tres razones. En primer lugar, las medidas regulatorias aplicadas a los mercados organizados o Bolsas no se aplican a todos los actores que especulan, dejando total libertad a un gran número de estos. Tal es el caso del Agribusiness en el área de las materias primas alimentarias. En segundo lugar, estas medidas han sido históricamente sorteadas por entidades financieras mediante una fuerte presión o lobby. En tercer lugar, las elites cuentan con un mercado financiero OTC donde especular a su antojo que está totalmente desregulado. Este mercado, por su gran volumen, tiene una clara influencia sobre los mercados financieros más regulados. Por tanto, nos encontramos ante un sistema financiero fuera de control. Por otra parte, el desarrollo de los derivados financieros se ha realizado bajo la asunción de que permiten mejorar el funcionamiento del mercado. Así se pretende que aportando una cobertura ante los riesgos generados por la fluctuación de los precios, traen mayor liquidez al mercado, ayudan a descubrir los precios de manera más acertada y que por lo tanto incentivan mayores inversiones en los sectores convenientes. Sin embargo, no podemos obviar que este 15 Para más información véase Zacharie (2011). 7

8 sistema financiero se basa en relaciones de poder inherentes al capitalismo. Tal y como lo plantea Hildyard (2011), un buen funcionamiento del mercado es en realidad el funcionamiento de un sistema puesto al servicio del interés privado, que legaliza y legitima que uno pueda acumular riqueza a expensas de otras personas. El mercado no es el lugar ni el medio para recuperar fondos que sirvan el interés público. Los derivados financieros constituyen mecanismos que no hacen sino profundizar el carácter nefasto y antidemocrático del mercado. Estas herramientas especulativas agudizan el proceso de erosión de la soberanía de los Estados, tal y como pudimos verlo al considerar la especulación con la Deuda Pública; y amenazan la seguridad y la soberanía de los pueblos al actuar en el sector alimentario. Por tanto, no se trata de hacer este sistema un poco más justo, sino de desmantelarlo. Bibliografía BIS Bank of International Settlements. Quarterly Review [En línea]. Desembre de 2010 [Consulta: 5 de marzo de 2011]. Disponible en: Quarterly Review [En línea]. Març de 2011 [Consulta: 28 de abril de 2011]. Disponible en: CFTC Commodity Futures Trading Commission. Staff Report on Commodity Swap Dealers & Index Traderswith Commission Recommendations [En línea] [Consulta: 3 de marzo de 2011]. Disponible en: ealers09.pdf Base de dades Commodity Index Trader Supplement [En línea] [Consulta: 19 de marzo de 2011]. Disponible en: Chantry, O. y Vargas, M. Navegando por los meandros de la especulación alimentaria [En línea]. Marzo 2011, Informe GRAIN-MUNDUBAT-ODG [Consulta: 4 de abril 2011]. Disponible en: FAO Organització de les Nacions Unides per a l Agricultura i l Alimentació. Perspectivas Alimentarias. Análisis de los Mercados Mundiales [En línea]. Noviembre de 2010 [Consulta: 14 de marzo de 2011]. Disponible en: García, F., Rivera, M. y Ortega, M. Precios en aumento. Cuando los árboles no dejan ver el bosque [En línea] [Consulta: 27 de febrero de 2011]. Disponible en: GRAIN. Se adueñan de la tierra! El proceso de acaparamiento agrario por seguridad alimentaria y de negocios en 2008 [En línea]. Octubre de 2008 [Consulta: 1 de marzo de 2011]. Disponible en: Hildyard, N. Presentation to Food Speculation Workshop. The Corner House. Documento mecanografiado. Brussel les: 20 de septiembre de The Truth Behind Market Systems, a: Afternoon Despatch & Courier, 28 de febrero de Lines, T. Speculation in food commodity markets [En línea]. Abril de 2010 [Consulta: 2 de marzo de 2011]. Disponible en: _04.10.pdf 8

9 Moreno, M. Las opciones para resolver el caos financiero: quien debe salir de la eurozona? [En línea]. 21 de junio de 2011 [Consulta: 2 de julio de 2011]. Disponible en: PSIUSS Permanent Subcommittee on Investigations of the Unided States Senate. Excessive Speculation in the Wheat Market. Majority and Minority. Staff Report [En línea]. Junio de 2009 [Consulta: 14 de febrero de 2011]. Disponible en: ibitschartsjune2409.pdf Schubert, R. Bunge seeks bigness [En línea]. Crop Choice, 3 de septiembre de 2002 [Consulta: 5 de marzo de 2011]. Disponible en: SOMO Centre for Research on Multinational Corporations. Financing Food. Financialisation and Financial Actors in Agriculture Commodity Markets [En línea]. Abril de 2010 [Consulta: 2 de marzo de 2011]. Disponible en: Suppan, S. Especulación en las bolsas de materias primas: riesgos a la seguridad alimentaria y la agricultura [En línea]. Institute for Agriculture and Trade Policy, diciembre de 2008 [Consulta: 20 de marzo de 2011]. Disponible en: %20materias%20primas.pdf UK Food Group. Food Inc. Corporate Concentration from Farm to Consumer [En línea]. Octubre de 2003 [Consulta: 5 de marzo de 2011]. Disponible en: WDM - World Development Movement. Food speculation campaign: Questions and answers [En línea] [Consulta: 21 de febrero de 2011]. Disponible en: WDM - World Development Movement. The great Hunger lottery: How banking speculation causes food crises [En línea]. 2010a [Consulta: 18 febrero 2011]. Disponible en: Food speculation: Glossary of financial jargon [En línea]. 2010b [Consulta: 18 febrero 2011]. Disponible en: Zacharie, A. Les agences de notation ont perdu le Nord [En línea] [Consulta: 9 de julio de 2011]. Disponible en: 9