MEMORIA ANUAL 2013 ANNUAL REPORT

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1 25 ANIVERSARIO MEMORIA ANUAL 2013 ANNUAL REPORT

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3 25 ANIVERSARIO MEMORIA ANUAL ANNUAL REPORT 2013

4 Datos del grupo EDM Figures of EDM group Datos expresados en millones de Figures expressed in million Número de clientes Number of clients Número de empleados Number of employees Activos bajo gestión Assets under management Ingresos totales Total income ,6 10,0 9,3 9,9 8,2 EBITDA 5,2 3,5 3,2 3,7 2,2 BDI EAT Fondos Propios (*) Shareholders equity (*) 3,3 2,1 2,0 3,3 2,1 10,5 10,7 11,7 11,6 11,3 ROE 31,3% 19,5% 26,1% 28,2% 18,5% Ratio de Eficiencia Cost to Income Ratio 57% 64% 67% 62% 75% (*) Post dividendo / After dividend

5 Sumario Summary ÓRGANOS DE ADMINISTRACIÓN Y DIRECCIÓN 3 GOVERNING BODIES AND MANAGEMENT TEAM CARTA DEL PRESIDENTE 5 LETTER FROM THE CHAIRMAN 25 ANIVERSARIO: LO QUE NOS DISTINGUE 11 25TH ANNIVERSARY: WHAT MAKES US DIFFERENT LOS MERCADOS EN 2013: CARA Y CRUZ, BOLSA Y DEUDA 17 THE MARKETS IN 2013: TWO SIDES OF THE SAME COIN, STOCK MARKET AND DEBT LOS GRANDES TEMAS DE INVERSIÓN EN THE KEY INVESTMENT ISSUES IN 2013 La economía mundial mejora, pero lentamente 27 The global economy improves, but slowly Ahorradores o inversores? 28 Savers or investors? Están caras las acciones cotizadas? 29 Are listed shares expensive? Entender la renta fija 31 Understanding bonds El retorno de los hedge funds 32 The return of the hedge funds Los mercados emergentes: una oportunidad 33 The emerging markets: an opportunity DATOS DE LA GESTIÓN DE INVERSIONES DE EDM 37 EDM INVESTMENT MANAGEMENT FIGURES EL GRUPO EDM EN EDM GROUP IN 2013 Fusión de EDM Servicios Financieros, S.A. AV y EDM Gestión, S.A. SGIIC 47 Merger of EDM Servicios Financieros, S.A. AV and EDM Gestión, S.A. SGIIC Estructura corporativa 48 Corporate structure Nuevos fondos en Luxemburgo y España 49 New funds in Luxembourg and Spain Incorporaciones 49 New joiners Datos financieros de EDM 51 EDM s financial data Los fondos EDM: un año excepcional y un quinquenio glorioso 52 EDM s funds: an exceptional year and a fantastic five-year period FONDOS DE INVERSIÓN EDM 55 EDM INVESTMENT FUNDS LOS SEMINARIOS DE INVERSIÓN DE EDM 71 EDM INVESTMENT SEMINARS DATOS DE REFERENCIA LEGALMENTE EXIGIDOS 75 REFERENCE DATA REQUIRED BY LAW EDM 1 MEMORIA ANUAL 2013 SUMARIO ANNUAL REPORT 2013 SUMMARY

6 Eusebio Díaz-Morera Presidente / Chairman Antonio Sagnier Vicepresidente / Vice-Chairman Antonio Estabanell Consejero Delegado / CEO Juan Grau Gabriel Fabián Ricardo Iglesias Felipe Oriol Juan Torras

7 Órganos de administración y dirección Governing bodies and management team CONSEJO DE ADMINISTRACIÓN BOARD OF DIRECTORS Presidente / Chairman Vicepresidente / Vice-Chairman Consejero Delegado / CEO Vocales / Members Secretario / Secretary Eusebio Díaz-Morera * Antonio Sagnier Antonio Estabanell * Juan Grau * Gabriel Fabián * Ricardo Iglesias Felipe Oriol Juan Torras Juan Díaz-Morera * Consejeros Ejecutivos / Executive Directors SOCIEDADES DEL GRUPO GROUP COMPANIES EDM HOLDING, S.A. EDM GESTIÓN, S.A.U. SGIIC EDM FUND MANAGEMENT (Luxemburgo) EDM ASSET MANAGEMENT (Dublín) Eusebio Díaz-Morera Presidente / Chairman Javier de Prada Presidente / Chairman Antonio Estabanell Presidente / Chairman Eusebio Díaz-Morera Presidente / Chairman EDM 3 MEMORIA ANUAL 2013 ÓRGANOS DE ADMINISTRACIÓN Y DIRECCIÓN ANNUAL REPORT 2013 GOVERNING BODIES AND MANAGEMENT TEAM

8 Los socios de EDM EDM Partners Eusebio Díaz-Morera Antonio Estabanell Javier de Prada Javier Abelló Gonzalo Cuadrado María Díaz-Morera Gabriel Fabián Albert Fayos Lluís Fortuny Juan Grau Beatriz López Adolfo Monclús Jordi Pascual Manuel Pfaff Gloria Rodríguez Karina Sirkia Fernando Vega Ricardo Vidal Sergio Villalvilla EDM 4 MEMORIA ANUAL 2013 LOS SOCIOS DE EDM ANNUAL REPORT 2013 EDM PARTNERS

9 Carta del presidente Letter from the chairman

10 Eusebio Díaz-Morera EDM 6 MEMORIA ANUAL 2013 CARTA DEL PRESIDENTE ANNUAL REPORT 2013 LETTER FROM THE CHAIRMAN

11 Carta del presidente Letter from the chairman El año 2013 ha sido para nuestros clientes uno de los mejores de las últimas décadas al confirmarse la esperada mejoría de la economía mundial, la continua inundación de liquidez por la mayoría de los bancos centrales y el mantenimiento de tipos de interés oficiales a niveles inusualmente bajos. En este contexto, los inversores han decidido invertir en renta variable, en renta fija de alto rendimiento (HY) y en deuda periférica europea (España, Italia, Portugal, Grecia, Irlanda). Por el contrario, la Deuda pública norteamericana y alemana cierran el año con pérdidas, iniciando un esperado proceso de normalización (alza) de rendimientos y caída de sus precios cuyo ritmo e intensidad desconocemos pero que ya habíamos anticipado desde Estos movimientos han beneficiado grandemente a EDM al haber estructurado tradicionalmente las carteras de inversión en torno a los segmentos más favorecidos por el mercado. La revalorización de las inversiones ha aportado 201 millones de euros, aunque han sido sobre todo las entradas netas de recursos por un importe de 307 millones de euros quienes han impulsado el mayor incremento anual de recursos gestionados de nuestra historia (+508 millones de euros) totalizando a fin de ejercicio millones de euros (+37%). Esta evolución pone las bases para la continuidad del crecimiento en La gestión del esperado crecimiento de EDM va a marcar nuestro esfuerzo en los años próximos en los que, concluida la fase fundacional, deseamos impulsar el desarrollo de nuestro grupo y, para ello, hemos adoptado en 2013 decisiones tendentes a fortalecer y estructurar el grupo de cara al futuro. Así, en noviembre ha tenido lugar la fusión de nuestras dos sociedades españolas asumiendo EDM Gestión, S.A. SGIIC los contratos de gestión discrecional inicialmente desarrollados por EDM Servicios Financieros, S.A. AV. Confiamos que esa operación, sin trascendencia alguna para nuestros For our clients, 2013 has been one of the best years seen over the last few decades, with the arrival of the long-awaited improvement in the global economy, the continued injection of liquidity by most of the central banks and the maintenance of the official interest rates at unusually low levels. In this context, investors have decided to invest in equity, in high-yield bonds (HY) and in peripheral European debt (Spain, Italy, Portugal, Greece and Ireland). In contrast, US and German public debt closed the year with losses, starting an anticipated process of normalisation (upwards) of yields and falling prices. While we are unclear about the rate and intensity of this, we have been forecasting it since These movements have been of great benefit to EDM since it has traditionally structured investment portfolios around the segments most favoured by the market. The revaluation of investments has contributed 201 million, although above all it has been the net inflows of funds, for a sum of 307 million, that have led to the largest annual increase in funds managed in our history (+ 508 million), leading to a year-end total of 1,872 million (+37%). This development establishes the foundations for our continued growth in The management of EDM s expected growth is going to be the focus of our efforts over the next few years, during which time, now the phase of establishing the foundations has been completed, we want to drive the development of our group. As a result, in 2013 we have adopted decisions designed to strengthen and structure the group for the future. So, in November there was a merger between our two Spanish companies, with EDM Gestión, S.A. SGIIC taking over the discretionary management contracts initially belonging to EDM Servicios Financieros, S.A. AV. We trust that this transaction, which has no effect on our clients, will result EDM 7 MEMORIA ANUAL 2013 CARTA DEL PRESIDENTE ANNUAL REPORT 2013 LETTER FROM THE CHAIRMAN

12 clientes, redunde en una mayor claridad organizativa y, en definitiva, mejore nuestra eficiencia. Asimismo, el Consejo de Administración de la matriz del Grupo aprobó la creación en su seno de una Comisión de Auditoría y Control Interno al cual reportan la Unidad de Control, la Auditoría Interna y el Cumplimiento Normativo. Dicha comisión estará presidida por un consejero independiente alineándose EDM de esta forma con las mejores prácticas de gobierno corporativo. En este capítulo societario saludar el incremento del número de socios, actualmente ya 19, así como el incremento de sus porcentajes individuales de participación. La presencia creciente de un grupo de socios jóvenes en el accionariado confirma su compromiso a largo plazo con el proyecto empresarial. Continúa el fortalecimiento de nuestro equipo de profesionales destacando la incorporación de 3 personas a las diferentes unidades organizativas por lo que, a fin de 2013, el equipo profesional de EDM asciende a 51 personas. Esta tendencia, ya anunciada el año pasado, proseguirá en Presentamos esta Memoria como la de nuestro 25 Aniversario pues en el momento de su publicación se cumplirán casi día por día los 25 años del nacimiento de nuestra sociedad en Este hecho nos llena de orgullo y satisfacción pues hemos podido sobrevivir exitosamente en un periodo en el que nuestra actividad ha tenido que hacer frente a un aumento impensable de las obligaciones regulatorias, un importante endurecimiento de la competencia y, como consecuencia, una concentración significativa de nuestro sector. EDM ha registrado en 25 años un crecimiento anual acumulativo de los recursos gestionados del 18% (TAE) y el Resultado Neto consolidado sobre los fondos propios (ROE) ha sido del 31% en En esta Memoria el lector hallará una reflexión sobre in greater organisational clarity and ultimately, improve our efficiency. Similarly, the Board of Directors of the Group s parent company approved the creation within that company of an Audit and Internal Control Committee, to which the Control, Internal Audit and Regulatory Compliance Units will report. This Committee will be chaired by an independent director and as a result EDM is following the best practices on corporate governance. In this corporate chapter I would like to welcome the increase in the number of partners, currently nineteen, as well as the increase in their individual percentage holdings. The growing presence of a group of young partners in the shareholding confirms their long-term commitment to the business. We have continued to strengthen our team of professionals with the addition of three people to the different organisational units. This means that, at the end of 2013, EDM s team of professionals had increased to fifty-one people. This trend, already announced last year, will continue in We are publishing this Report as our 25th Anniversary report, since on the day it is published the company will have been operating for almost 25 years, having been founded in This makes us very proud since we have been able to successfully survive over a period in which our business has had to deal with an unthinkable increase in regulatory obligations, a significant strengthening of the competition and, as a result, a serious concentration of our sector. Over its 25 years, EDM has seen cumulative annual growth of the funds managed of 18% (CAGR) and the consolidated return on equity (ROE) was 31% in In this report, the reader will find a discussion of this period and our areas for future growth. However, above all, I would like to EDM 8 MEMORIA ANUAL 2013 CARTA DEL PRESIDENTE ANNUAL REPORT 2013 LETTER FROM THE CHAIRMAN

13 este periodo y nuestros vectores de crecimiento futuro. Pero, sobre todo, me gustaría destacar nuestro prudente y razonado optimismo. Mantenemos intacta nuestra ambición por situarnos en un plano de excelencia tanto en la gestión de los recursos que nos han confiado nuestros clientes como en la prestación de atención personalizada. Aunque llevamos 25 años agradeciéndoles a ellos la confianza que nos otorgan, este año quisiera, con más énfasis si cabe, darles las gracias por su fidelidad a lo largo de estos años que han transcurrido casi como un soplo. A nuestros clientes dedicamos especialmente esta Memoria. highlight our prudent and justified optimism. We retain our ambition to achieve excellence in both the management of the funds entrusted to us by our clients and in the personalised service provided to them. Although we have been thanking them for their trust in us for the last 25 years, this year I would like to thank our clients even more, if that is possible, for the loyalty they have shown us over the years, which have passed so quickly. This report is dedicated to all our clients. E. Díaz-Morera Presidente Ejecutivo Chief Executive EDM 9 MEMORIA ANUAL 2013 CARTA DEL PRESIDENTE ANNUAL REPORT 2013 LETTER FROM THE CHAIRMAN

14 EDM 10 MEMORIA ANUAL 2013 CARTA DEL PRESIDENTE ANNUAL REPORT 2013 LETTER FROM THE CHAIRMAN

15 25 Aniversario: lo que nos distingue 25th Anniversary: what makes us different?

16 EDM 12 MEMORIA ANUAL ANIVERSARIO: LO QUE NOS DISTINGUE ANNUAL REPORT TH ANNIVERSARY: WHAT MAKES US DIFFERENT?

17 25 Aniversario: lo que nos distingue 25th Anniversary: what makes us different? EDM ha completado su primer ciclo, el fundacional. Nos definimos como una boutique de gestión europea independiente con un estilo de gestión, basado en el análisis intensivo de las inversiones. EDM has completed its first cycle, that of its foundation. We define ourselves as a boutique European asset management company with a management style, based on the extensive research of the investments. 1. GESTIÓN DE CONVICCIÓN Nos caracterizamos por ser una compañía en que sus socios comparten una elevada convicción sobre dónde invertir los recursos que nos confían nuestros clientes. Insistimos en el mantenimiento disciplinado de nuestras convicciones como elemento clave del éxito de la inversión a largo plazo. Ello exige por parte de los socios una sostenida capacidad de atención y explicación razonada a nuestros clientes. Para estos es un valor añadido la baja rotación de personal, fortaleciéndose así la confianza entre EDM y la clientela. 2. GESTIÓN PROPIA: EUROPA Y LATAM Hace ya algunos años, nos centramos en el ámbito europeo invirtiendo en renta fija y variable europea con un equipo de inversión propio. En 2013 hemos creado otro para analizar y gestionar la cartera de acciones latinoamericanas. Ambos grupos contarán con 10 personas a finales del 2014 siendo uno de los conjuntos más potentes del sector. Producen para exclusivo uso interno el análisis de las empresas, a las que visitan varias veces al año. Fuera de este perímetro, que agrupa 2/3 de nuestras inversiones, EDM ha seleccionado otras boutiques similares para invertir en mercados donde no podemos ofrecer, por distancia y/o especialización, la calidad de resultados a la que aspiramos. Este modelo híbrido, de gestión propia y de terceros, nos otorga gran flexibilidad y permite construir carteras globales con un elevado grado de conocimiento y confianza en la calidad de las inversiones. 1. MANAGEMENT WITH BELIEF We characterise ourselves as a company where the partners share a strong belief in where the funds entrusted to us by our clients should be invested. We insist on rigorously sticking to our beliefs as a key element for the long-term success of the investment. That requires the partners to have a sustained ability to pay attention and provide reasoned arguments to our clients. Our clients have the additional advantage of our low staff turnover, increasing the level of trust between EDM and the clientele. 2. OWN MANAGEMENT: EUROPE AND LATAM For the last few years we have been focussing on the European market, investing in European bond and equity products through our own investment team. In 2013 we have created another team to analyse and manage the portfolio of Latin American shares. Both groups will have ten members by the end of 2014, and form one of the strongest teams in the spanish sector. They produce, exclusively for internal use, an analysis of the companies, which they visit several times a year. Outside this area, which covers two thirds of our investments, EDM has selected other similar boutiques to invest in markets where, due to distance and/or specialisation, we cannot deliver the quality of results to which we aspire. This hybrid model, involving in house management and that of third parties, gives us great flexibility EDM 13 MEMORIA ANUAL ANIVERSARIO: LO QUE NOS DISTINGUE ANNUAL REPORT TH ANNIVERSARY: WHAT MAKES US DIFFERENT?

18 3. INDEPENDENCIA SIN CONFLICTOS DE INTERÉS En nuestra opinión, sólo es independiente quien construye las carteras y selecciona activos con el objetivo exclusivo de alcanzar los objetivos de inversión de los clientes sin anteponer a ello otros objetivos. La prestación adicional de otros servicios que EDM no ofrece, como la intermediación, la banca de inversión y comercial es un incentivo al conflicto de interés. EDM sólo percibe, en consecuencia, comisiones de gestión. 4. INVERSORES VS. ESPECULADORES Nuestro estilo de inversión ha ido madurando a lo largo de los años. Consiste en concentrarse en los fundamentos del negocio y en la valoración de las inversiones resistiendo el oportunismo a corto plazo con el que habitualmente se invierte en los mercados. Estamos convencidos de que los mercados no son eficientes y que, por tanto, existen oportunidades para obtener resultados basados en la selección de compañías. Manifestamos desconocer el comportamiento a corto plazo de los mercados pero confiamos en que las compañías en las que invertimos prosperen en el futuro y el mercado lo reconozca con el tiempo. 5. SELECCIÓN DE CARTERAS Y GESTIÓN DE ACTIVOS: IGNORAR LAS MODAS EDM es un gestor de patrimonios (Wealth Manager) y un gestor de activos (Asset Manager). Esta doble condición, habitual en el pasado, se ha ido perdiendo progresivamente debido a la potencia de la distribución en detrimento de la gestión. Dicho posicionamiento tiene, en nuestra opinión, ventajas decisivas. La actividad de Wealth Management (banca privada) nos permite conocer a and allows us to construct global portfolios with a high degree of knowledge and confidence in the quality of the investments. 3. INDEPENDENCE WITHOUT CONFLICTS OF INTEREST In our opinion, an organisation is only independent if it constructs the portfolios and selects the shares with the sole objective of meeting the investment targets of the clients, without putting other objectives ahead of that. The provision of other services, which is not the case for EDM, such as brokerage or investment and retail banking, can lead to a conflict of interest. As a result, EDM only receives management fees. 4. INVESTORS VS. SPECULATORS Our investment style has been maturing over the years. It involves focussing on the fundamentals of the business and in the valuation of the investments, resisting the temptation to become involved in the short-term opportunism normally behind investments in the markets. We are convinced that markets are not efficient and, therefore, there are opportunities to obtain results based on picking companies. We do not know how the markets will perform in the shortterm, but we are confident that the companies in which we invest will prosper in the future and that this will be reflected in the market over the time. 5. PORTFOLIO SELECTION AND ASSET MANAGEMENT: IGNORING FADS EDM is a Wealth Manager and an Asset Manager. This dual role, common in the past, has gradually been lost due to the interest in distribution rather than investment management. EDM 14 MEMORIA ANUAL ANIVERSARIO: LO QUE NOS DISTINGUE ANNUAL REPORT TH ANNIVERSARY: WHAT MAKES US DIFFERENT?

19 los clientes finales y desarrollar relaciones a largo plazo basadas en la confianza personal. La actividad de Asset Management nos obliga a competir duramente con otros gestores en términos de rentabilidad y riesgo, aumentando así la exigencia de resultados. This positioning has, in our opinion, decisive advantages. The Wealth Management activity (private banking) allows us to be introduced to the final clients and create long-term relationships based on personal trust. The Asset Management activity forces us to compete strongly with other managers on the basis of return and risk, therefore increasing performance requirements. EDM 15 MEMORIA ANUAL ANIVERSARIO: LO QUE NOS DISTINGUE ANNUAL REPORT TH ANNIVERSARY: WHAT MAKES US DIFFERENT?

20 EDM 16 MEMORIA ANUAL 2013 LOS MERCADOS EN 2013: CARA Y CRUZ, BOLSA Y DEUDA ANNUAL REPORT 2013 THE MARKETS IN 2013: TWO SIDES OF THE SAME COIN, STOCK MARKET AND DEBT

21 Los mercados en 2013: cara y cruz, bolsa y deuda The markets in 2013: two sides of the same coin, stock market and debt EDM 17 MEMORIA ANUAL 2013 LOS MERCADOS EN 2013: CARA Y CRUZ, BOLSA Y DEUDA ANNUAL REPORT 2013 THE MARKETS IN 2013: TWO SIDES OF THE SAME COIN, STOCK MARKET AND DEBT

22 EDM 18 MEMORIA ANUAL 2013 LOS MERCADOS EN 2013: CARA Y CRUZ, BOLSA Y DEUDA ANNUAL REPORT 2013 THE MARKETS IN 2013: TWO SIDES OF THE SAME COIN, STOCK MARKET AND DEBT

23 Los mercados en 2013: cara y cruz, bolsa y deuda The markets in 2013: two sides of the same coin, stock market and debt De nuevo en 2013, al igual que en 2012, la actuación de los bancos centrales de los países desarrollados ha presidido los mercados. Esta vez no fueron sólo declaraciones verbales sino inyecciones de liquidez básicamente en EEUU donde la Reserva Federal ha contrarrestado la política fiscal contractiva ( 1,8% PIB) con su controvertida compra mensual de millones de dólares de Deuda pública y bonos hipotecarios. Esta liquidez se ha redirigido allá donde se percibía mayor oportunidad (crédito HY y acciones) impulsando los índices de los respectivos mercados. El cuadro 1 muestra el resultado anual en 2013 de diferentes clases de activos. As in 2012, in 2013 the actions of the central banks in the developed countries have dominated the markets. This time it was not just the statements made, but the injections of liquidity, largely in the US where the Federal Reserve has offset the contractionary fiscal policy ( 1.8% of GDP) with its controversial monthly purchase of 85,000 million dollars of government debt and mortgage bonds. This liquidity has been directed at the areas of greatest perceived opportunity (HY credit and world equities), driving up the indices for the respective markets. Table 1 shows the annual returns in 2013 for the different asset classes. LOS MERCADOS EN 2013 THE MARKETS IN 2013 Mercado / Market Índice / Benchmark index Resultado 2013 / 2013 Return M. monetario / Monetary market Bonos / Bonds Renta Fija IG / IG Bond US Treasury 1-5 años / US Treasury 1-5 years 0,19% Euro Gov 1-5 años / Euro Gov 1-5 years 2,44% Euro Corp 1-5 años / Euro Corp 1-5 years 2,95% Renta Fija HY / HY Bond Euro HY BB-B / Euro HY BB-B 9,68% US HY BB-B / US HY BB-B 6,29% Global HY BB-B Short Duration / Global HY BB-B Short Duration 6,86% Acciones (Moneda local) / Equity (local currency) Mercado mundial / World market MSCI AC World Local / MSCI AC World Local 22,91% MSCI World Local / MSCI World Local 26,25% España / Spain IBEX Medium Cap / IBEX medium Cap 52,02% IBEX 35 / IBEX 35 21,42% Europa / Europe Stoxx 50 / Stoxx 50 13,26% MSCI Europe Local / MSCI Europe Local 18,11% EEUU / USA S&P 500 / S&P ,60% Emergentes / Emerging MSCI Emerging Markets / MSCI Emerging markets 6,81% América Latina (dólar)/ Latin America (dollar) MSCI EM Latin America / MSCI EM Latin America 15,72% Japón / Japan Nikkei 225 / Nikkei ,72% Alternativo / Alternative CUADRO 1 / TABLE 1 Hedge Funds / Hedge Funds Dow Jones Credit Suisse AllHedge / Dow Jones Credit Suisse AllHedge 6,61% HFRI Fund of Funds Composite / HFRI Fund of Funds Composite 8,72% EDM 19 MEMORIA ANUAL 2013 LOS MERCADOS EN 2013: CARA Y CRUZ, BOLSA Y DEUDA ANNUAL REPORT 2013 THE MARKETS IN 2013: TWO SIDES OF THE SAME COIN, STOCK MARKET AND DEBT

24 Los índices de acciones norteamericanas y los representativos de US Treasuries constituyen la cara y la cruz del año. Quienes, siguiendo una opinión negativa (bears), se mantuvieron en los bonos gubernamentales (US Treasuries) cierran un año miserable mientras los optimistas (bulls) han cosechado un año magnífico. Quiere eso decir que la anunciada rotación de la Deuda pública hacia la Bolsa ha comenzado? En ciertos mercados como el norteamericano es posible, aunque el grueso del dinero que ha acudido a las bolsas procede de los depósitos bancarios, letras del Tesoro, pagarés u otros instrumentos del mercado monetario. Y, sin embargo, la normalización iniciada de las rentabilidades de la Deuda pública a ritmos e intensidad variable durará varios años. Para que ello no ocurriera debiéramos asistir a choques externos que introdujeran de nuevo el miedo y la precaución entre los inversores: crisis políticas, nuevos riesgos percibidos en la zona euro, etc. Por otra parte, la búsqueda de rendimiento (search for yield) en un entorno de tipos de interés tan bajos en el mercado monetario ha vuelto a favorecer la renta fija corporativa IG y High Yield. Es preciso llamar la atención sobre el hecho de que, en el caso de las emisiones de bonos IG, las rentabilidades ofrecidas están por debajo de la inflación histórica y por debajo de los compromisos contractuales de las compañías de seguros y fondos de pensión. Tememos que la regulación esté generando inadvertidamente una verdadera burbuja cuyas consecuencias negativas se pondrán de manifiesto en el futuro. Como viene siendo frecuente últimamente, el año arrancó fortísimo hasta el mes de mayo para luego registrar un periodo de corrección significativo cuando la Reserva Federal anticipó que, de proseguir la recuperación, reduciría el volumen mensual de compras de Treasuries y bonos hipotecarios The indices for North American shares and those representing US Treasuries show the two different aspects of the year. Those who had a negative opinion (bears) and therefore held government bonds (US Treasuries) had a miserable year while the optimists (bulls) had a great year. Does that mean that the announced rotation out of public debt and into equity has begun? In certain markets, such as the North American one, this is possible, although the bulk of the money flowing into the stock markets came from bank deposits, treasury bills, notes and other money market instruments. However, the normalisation of the yields on government debt beginning to be seen, but with a variable speed and intensity, will last for several years. For that not to happen, we would need to see external shocks again introducing fear and caution in investor attitudes, such as political crises, new perceived risks in the Euro zone, etc. In addition, the search for yield in an environment of such low interest rates in the money market has once again favoured IG and High Yield corporate bonds. We should draw attention to the fact that, in the case of emissions of IG bonds, the yields offered are below historical inflation and below the contractual commitments of the insurance companies and pension funds. We fear that regulation is inadvertently creating a true bubble whose negative consequences will become apparent in the future. As has become common lately, the year started very strongly, until May, to be followed by a significant period of correction when the Federal Reserve announced that, were the recovery to continue, it would reduce the monthly volume of purchases of Treasuries and mortgage bonds EDM 20 MEMORIA ANUAL 2013 LOS MERCADOS EN 2013: CARA Y CRUZ, BOLSA Y DEUDA ANNUAL REPORT 2013 THE MARKETS IN 2013: TWO SIDES OF THE SAME COIN, STOCK MARKET AND DEBT

25 GRÁFICO 1 (MBS). El gráfico 1 ilustra el diferente comportamiento por meses. (MBS). Graph 1 shows the performance by month. 2º SEMESTRE DE LA BOLSA ESPAÑOLA 2ND HALF YEAR IN THE SPANISH STOCK MARKET US Treasuries / US Treasuries HY Bonds / HY Bonds S&P 500 / S&P 500 IBEX 35 / IBEX 35 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 5% Enero Febrero Marzo Abril Mayo Junio Julio Agosto Septiembre Octubre Noviembre Diciembre GRÁFICO 1 / GRAPH 1 30% 25% En particular, el índice español IBEX 35 ha tenido una revalorización espectacular desde julio a diciembre (+17,59%) a caballo de una expectativa favorable de las magnitudes macroeconómicas. Un reflejo de este cambio de actitud puede también observarse en el gráfico 2, que recoge la evolución de la prima de riesgo entre el bono español y el bund alemán. In particular, the Spanish IBEX 35 index saw a spectacular revaluation from July to December (+17.59%) on the back of favourable forecasts for macroeconomic data. A reflection of this change in attitude can also be seen in graph 2, which shows the changes in the difference in the risk premium between Spanish bonds and the German bund. 20% 15% 10% 5% 0% -5% Enero Febrero Marzo Abril Mayo Junio Julio Agosto Septiembre Octubre Noviembre Diciembre US Treasuries HY Bonds S&P 500 Ibex 35 EDM 21 MEMORIA ANUAL 2013 LOS MERCADOS EN 2013: CARA Y CRUZ, BOLSA Y DEUDA ANNUAL REPORT 2013 THE MARKETS IN 2013: TWO SIDES OF THE SAME COIN, STOCK MARKET AND DEBT

26 GRÁFICO 2 DIFERENCIAL ESPAÑA VS. ALEMANIA DIFFERENTIAL SPAIN VS. GERMANY pb Diferencial España vs Alemania Los mercados rebosan liquidez que, ansiosa, salta de un mercado 150 a otro en una actitud especulativa que sólo se relajará cuando las economías con EDM 22 MEMORIA ANUAL 2013 LOS MERCADOS EN 2013: CARA Y CRUZ, BOLSA Y DEUDA ANNUAL REPORT 2013 THE MARKETS IN 2013: TWO SIDES OF THE SAME COIN, STOCK MARKET AND DEBT c-12 n-13 b-13 ar-13 r-13 y-13 n-13 ul-13 g-13 p-13 ct-13 v-13 c Ene. 13 Feb. 13 Mar. 13 Abr. 13 May. 13 Jun. 13 Jul. 13 Ago. 13 Sep. 13 Oct. 13 Nov GRÁFICO 2 / GRAPH 2 GRÁFICO 3 Contrario a esta evolución favorable de las bolsas de los países desarrollados, la de los países emergentes ha registrado sustanciales correcciones movidas por la retirada súbita de fondos que habían buscado allá rentabilidades que no se ofrecían en el mundo desarrollado. La perspectiva de un aumento de las rentabilidades de los Treasuries norteamericanos supuso en verano una estampida de repatriación de fondos principalmente hacia EEUU (véase gráfico 3). In contrast to this positive evolution of the stock markets in the developed countries, those in the emerging countries registered substantial corrections caused by the sudden withdrawal of funds that had sought yields that were not being offered in the developed world. The prospect of an increase in the yields on U.S. Treasuries meant that in summer there was a stampede to repatriate funds, primarily to the U.S. (see graph 3). CORRECCIÓN DE LOS MERCADOS EMERGENTES CORRECTION OF THE EMERGING MARKETS Equities / Equities Bonds / Bonds Fuente: The Economist Source: The Economist 50 GRÁFICO 3 / GRAPH The markets are overflowing with liquidity which, anxiously, leaps from one market to another, fuelled by speculation, and this will only end

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