El rol de los hedge funds en el mercado financiero: Mitos y realidades

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1 18 Crónica del Ciclo CIIA del 21 de julio pasado. El rol de los hedge funds en el mercado financiero: Mitos y realidades Combinando la iniciativa de los analistas de inversiones que participaron en el Curso CIIA 2004 primer grupo de egresados, con la premisa del IAEF de seguir brindando ciclos gratuitos para los socios y la sociedad, se ha formalizado este Ciclo, que comenzó el 21 de julio pasado. El éxito de la convocatoria obligó a los organizadores a buscar un auditorio más amplio, para dar cabida a la gran cantidad de interesados. Sergio Garibian Orígenes y auge Cosas buenas y malas han sucedido con los hedge funds. Es un nuevo tipo de inversión, aunque no tan nuevo, ya que su historia se remonta a 50 años atrás. En la década del 60 hubo un boom de este tipo de activos. Y hacia fines de esa década, muchos habrían quebrado. Sergio Garibian Director, Área de Servicios Financieros del Departamento. de Ratings de Fondos y Evaluaciones, Standard & Poor s de Brasil. El auge comienza en los 90. Empieza a crecer la industria, los fondos de pensión americanos, los de las universidades americanas, empiezan a diversificarse y comienzan a probar sus portafolios en pequeñas participaciones en estos activos. Dónde estamos hoy, en activos administrados? A partir de la década del 90, a fines de 2004 estamos en un trillón de dólares. El flujo de dinero tiene altas y bajas, pero tiende también a ser creciente, acompañando la ola de hedge funds en el mundo. Se ha visto un crecimiento de fondos de fondos : un manager que no toma él las posiciones, sino que selecciona diferentes managers con diferentes estrategias, buscando Javier Montero Portfolio Manager, Galileo Argentina SG de FCI.

2 19 tal vez una multiestrategia, disminuir los riesgos, tener un hedge natural en su propia cartera comprando cuotas de otros fondos. El número de funds of funds está creciendo más que proporcionalmente. Uno de los problemas del segmento es que el ticket del fondo es muy alto, no cualquiera puede entrar en este tipo de activos, y no pueden salir rápidamente del asset class muchos quedan detenidos por un año de lock up, o más. Qué es un hedge fund? Es un producto en el que el marco regulatorio prácticamente no existe, si bien a partir de febrero de 2006 ciertos hedges tendrán que registrarse para identificar prácticas y políticas que hasta ahora no tenían ningún control. El hedge fund es un tipo de fondo que busca tener bajas o negativas correlaciones con los demás activos. No está buscando los mismos retornos que los mercados tradicionales de acciones o de renta fija: busca diferenciarse. Los hedge funds tienen grandes problemas en la valuación de los activos, en problemas operacionales. Por la falta de regulación, el riesgo fiduciario es altísimo. Es un sector sin transparencia, con miles de fondos, nadie sabe quién los maneja y nadie acompaña portafolios y valuaciones. Esto debería modificarse, aunque el sector está en contra de la regulación, para que no se caiga en el mismo tipo de regulación que hoy existe para los manage funds los fondos tradicionales, que impide el desarrollo de las habilidades de gestión del fund manager. El hedge fund es un tipo de fondo que busca tener bajas o negativas correlaciones con los demás activos. No está buscando los mismos retornos que los mercados tradicionales de acciones o de renta fija: busca diferenciarse. Cómo? A través de uso de derivados y apalancando el fondo. Una definición rápida del hedge fund diría que no está regulado, que utiliza instrumentos no incluidos en los demás fondos y que busca diferenciarse de los activos tradicionales en los mercados. No entrar sin información Una de las estrategias macro ha tenido 54% de retorno en dólares: nada mal. Pero año a año no son siempre las mismas estrategias. La pregunta es: hay estrategias ganadoras, a lo largo del tiempo? Dentro de cada una de las mismas hay miles de fondos: es un sector bastante complicado para identificar en qué fondo invertir. Entrar sin tener información puede ser un error grave. Se puede identificar estrategias ganadoras a lo largo del tiempo. En 12 años encontramos que estrategias como equity hedge o distress son ganadoras, aunque dentro de ellas nuevamente hay muchos fondos. La selección del fondo o de la estrategia es muy complicada: tiene que estar en manos de gente que conozca mucho el tema. De todos modos vemos que a lo largo del tiempo superan a las inversiones tradicionales. Tres sub-índices conforman el índice madre: el de arbitraje, el de eventos y el de posiciones direccionales. Arbitraje: aquellos que tratan de explotar diferencias de precios entre activos; en muchos de los casos utilizan posiciones compradas y vendidas para disminuir el riesgo de mercado de los propios activos. Eventos: aquellos que tratan de identificar eventos puntuales, como una fusión, para posicionarse en ese tipo de empresas, o eventos negativos, como empresas que están entrando en quiebra o default. Posiciones direccionales: tienen una correlación mayor con los indicadores de equity.

3 20 Javier Montero Crecimiento de los hedge funds Es un hecho la alta tasa de crecimiento que han tenido los hedge funds en el mundo, principalmente en los últimos años. Ha sido del 100% en los últimos cinco años. Aunque desde el punto de vista relativo, los activos bajo manejo de la industria a nivel global, es menor al 1% de los activos financieros mundiales. Eso da la pauta de que los fondos en tal contexto son insignificantes. Los hedge funds se pueden endeudar, pueden usar leverage. Y si tenemos en cuenta el máximo leverage potencial no el actual de cerca de fondos, que manejan un trillón de dólares, los activos bajo manejo son inferiores al 3% de los activos financieros mundiales. La tasa de mortalidad de los fondos en esta industria también es elevada. Porque las barreras de entrada son casi inexistentes, cualquiera puede administrar fondos... Claro que hay que tener experiencia y capacidad de manejo. La demanda de los fondos es aún mayor a la oferta. Las bancas privadas de los bancos de inversión más grandes del mundo les están solicitando a los bancos invertir en fondos no tradicionales. Es el caso de JP Morgan, que el año pasado decidió comprar una de las administradoras de fondos no tradicionales más grandes de los Estados Unidos, para ofrecérsela a su masa de clientes. Por el contrario, City Bank decidió crear los fondos no tradicionales. Un cambio estructural Esta migración de inversores a fondos no tradicionales se puede explicar porque, en la última década, los hedge funds han producido un retorno relativo al riesgo mucho más grande que la mayoría de los demás activos: 16% de retorno, con desvío standard de casi 9%, contra 12% de otro fondo de la competencia (con un riesgo mucho más alto). Lo que se está viendo es un cambio estructural en la forma de invertir el dinero. El crecimiento vertiginoso de los hedge funds nos lleva a preguntarnos si no estarán erosionando el retorno de los activos que manejan. Para responder esto hay que tener en cuenta tres puntos: los mercados donde invierten, el management team y el tamaño de esos fondos. En los mercados más desarrollados, así como hay eficiencia e información, también hay mayor cantidad de fondos no tradicionales. Por supuesto, es probable que al mismo tiempo vayan erosionando los rendimientos. En mercados no desarrollados los llamamos no congestionados, donde la información es escasa y hay mayor ineficiencia, hay todavía mucho retorno por obtener. Managers comprometidos Un punto no menor en la industria de los hedge funds es el compromiso de los portfolio managers y de las firmas, de tratar de estar alineados con el inversor. En la mayoría de los fondos tradicionales, el administrador es simplemente eso: un administrador. En los no tradicionales, los portfolio managers están invertidos en los mismos vehículos que el inversor. Otro factor para ver si el crecimiento de los fondos erosiona los retornos es su tamaño. Lo básico es determinar que el portfolio manager esté invertido en los mismos fondos que promueven: que si el inversor gana, nosotros también ganemos. Diferentes, según estrategias Dentro de los hedge funds hay fondos que se diferencian de acuerdo a su estrategia. Algunos están más correlacionados a las variaciones que otros, según sus categorías. Las estrategias de momentum tienen mayor volatilidad que el resto. Las que no dependen de la dirección de los mercados son más fáciles de predecir.

4 21 La elección del portfolio manager o del administrador es muy importante. Qué características deberían tener los managers, para tener éxito? Primero, tener habilidad para generar retornos positivos, tanto en mercados alcistas como en mercados a la baja. Tener un manejo apropiado del riesgo. Habilidad para identificar oportunidades bajo diferentes condiciones de mercado. Gran disciplina en el proceso de toma de decisiones y seguimiento de cada inversión. Por último, experiencia probada en el manejo de más de una estrategia. Un management exitoso debería manejar estrategias que incluyan baja volatilidad en Latinoamérica, volatilidades del 8% son bajas, reducida correlación con los principales mercados que el portfolio no sea afectado por movimientos exógenos y, muy importante, estar invertidos en regiones poco congestionadas. Los administradores deben ser locales en cada región en la que inviertan. Hay pocos hedge funds que invierten en Latinoamérica. Hay inversores locales, que invierten en cada uno de los países: los grandes inversores mexicanos invierten en México, los chilenos en Chile... pero no hay una rotación de esos inversores. No hay mexicanos invirtiendo en Brasil, no hay brasileños en la Argentina ni argentinos invirtiendo en Chile. Por otro lado, los inversores fuertes de la región están basados en Nueva York: no tienen un profundo conocimiento de la región. Se habla mucho de la generación de alfa, en la industria de los hedge funds. Qué es el alfa? Es la generación de retorno por sobre el benchmark. Los hedge funds no suelen tener un benchmark, son fondos de retorno absoluto. Quieren retornos positivos constantes, mes a mes, año a año. Porque el benchmark es el cash, es no perder plata. Para la gran mayoría de los hedge funds, el benchmark es el money market o el no perder plata. Mercados menos eficientes tienen la potencialidad de generar mayor valor agregado. Allí donde se generan negocios corporativos extraordinarios, instrumentos financieros complejos, bonos convertibles, etc. Ahí es donde invierten los fondos no tradicionales, en donde se puede generar mayor alfa. Por eso es muy importante la selección del management. Importancia de la flexibilidad Para explotar las ineficiencias en los mercados hay que tener vehículos y estrategias flexibles, mandatos bien amplios para que el administrador no se encasille. De este modo, el administrador tiene la posibilidad de moverse hacia donde hay mayor retorno. Los hedge funds pueden usar leverage o endeudamiento. Es un posible potencializador del alfa. Hay hedge funds que están incursionando en el negocio bancario o en el negocio de los private equity. Los bancos son estructuras grandes, burocráticas: los hedge funds están entrando cada vez más en este sector. Prestan a las compañías que el sector bancario deja de lado. Otra posibilidad es invertir en diferentes partes de la compañía. Se trata de hacer uso de todas las posibilidades de inversión. Una relación activa La naturaleza de los hedge funds es tomar cobertura: poder hacer uso de algunos de los productos del mercado para neutralizar riesgos. Cada administrador puede elegir los riesgos que quiere cubrir: macroeconómicos, de tipo de cambio, de crédito, etc. La gran mayoría de los hedge funds usan el leverage o los derivados para cubrir y mitigar riesgos, y hacer menos volátil su portafolios. Frente a una suba de la tasa de interés internacional, por ejemplo, los hedge funds pueden mitigar ese riesgo y hasta obtener retornos positivos. Claro, si la tasa sube, esa suba pasa a competir con los portafolios. Pero como la amplitud de los administradores es muy grande, sucedería un decantamiento de los malos administradores. Imprescindible: mantener una relación activa con los administradores. Saber qué hacen, qué estrategia están utilizando, qué están viendo en el mercado. No se trata de comprar el fondo y olvidarse.

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13 34 PRESENTACIÓN JAVIER MONTERO Figura 1 Figura 2 Figura 3

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15 36 PRESENTACIÓN JAVIER MONTERO Figura 7 Figura 8 Figura 9

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