Informe de Evaluador Independiente Directorio de Enersis S.A. 24 de Octubre de 2012

Transcripción

1 Informe de Evaluador Independiente Directorio de Enersis S.A. 24 de Octubre de 2012

2 Información Importante El presente documento (en adelante, el Informe ) ha sido preparado por IM Trust Asesorías Financieras S.A. (en adelante IM Trust ) como evaluador independiente por parte del Directorio de Enersis S.A. para los efectos previstos en el art. 147 de la Ley Las recomendaciones y conclusiones del presente Informe, constituyen el mejor parecer u opinión de IM Trust respecto de la Operación Propuesta y la valorización de las Participaciones (según uno y otro término que se definen más adelante) al tiempo de emisión de este Informe, considerando la metodología utilizada para tal efecto, la información que se tuvo a disposición, y las proyecciones, estimaciones y supuestos que sirven de base a las mismas. Las conclusiones de este Informe podrían variar si se dispusieran de otros antecedentes o información o se utilizaren otros criterios de valorización. IM Trust no tendrá obligación alguna de comunicar dichas variaciones como así tampoco cuando las opiniones o información contenidas en el documento se modificaren. En la elaboración del presente Informe, únicamente se ha utilizado información entregada por Enersis S.A. e información pública, ninguna de las cuales ha sido verificada independientemente por IM Trust y, por tanto, este no tiene responsabilidad alguna respecto de las mismas ni por las conclusiones que puedan derivarse de cualquier información falsa, errónea o incompleta. Asimismo, las conclusiones del Informe pueden basarse en supuestos que pueden estar sujetos a significativas incertidumbres y contingencias económicas y de mercado, tales como flujos, proyecciones, estimaciones y apreciaciones, cuya ocurrencia puede ser difícil de predecir y muchos de ellos podrían incluso estar fuera del alcance de la respectiva empresa, de modo que no existe certeza alguna acerca del grado de cumplimiento de tales supuestos. Bajo ninguna circunstancia la utilización o incorporación de tales flujos, proyecciones o estimaciones podrán ser consideradas como una representación, garantía o predicción de IM Trust con respecto a su ocurrencia, como así tampoco el de los supuestos subyacentes a los mismos. 2

3 Contenidos Conclusiones del Informe I. Resumen Ejecutivo A. Antecedentes y Operación Propuesta B. Consideraciones Generales y Metodología Utilizada C. Conclusiones II. Análisis Realizado A. Descripción de las Participaciones B. Sentido Estratégico de la Operación Propuesta C. Valorización de Conosur 1. Valorización por Flujos de Caja Descontados 2. Valorización por Múltiplos de Mercado 3. Valorización por Consenso de Mercado 4. Resumen Valorización de las Participaciones D. Impacto de la Operación Propuesta en los Resultados de Enersis 1. Uso de Fondos del Aumento de Capital en Dinero 2. Impacto de la Operación Propuesta en la Utilidad por Acción III. Respuesta a Preguntas Realizadas por Director Señor Rafael Fernández M. 64 3

4 Conclusiones del Informe 1 La Operación Propuesta tiene sentido estratégico para Enersis y en general produciría efectos positivos para la Compañía. Genera tamaño a ésta y le resuelve un potencial conflicto respecto de la expansión futura del accionista controlador en la región. Sin embargo, la no existencia de sinergias relevantes en la combinación de Enersis y las Participaciones, hace difícil justificar pagar premios o valores sobre su valor de mercado para absorber / adquirir dichas Participaciones (reunidas en Conosur) Estimamos que el valor de mercado del aporte de Conosur en el marco de la Operación Propuesta es equivalente a una participación en Enersis en el rango de 30,9% a 32,5% de su capitalización de mercado, calculado previo al aumento de capital, usando el precio por acción al que se suscriba el mismo A la fecha de emisión del presente Informe y utilizando el precio de cierre de Enersis al martes 23 de Octubre de 2012 (CLP 162,2 / Acción) el valor de mercado de Conosur estaría entre USD millones y USD millones Las valorizaciones por flujos de caja descontados de Conosur y Enersis calculadas con criterios consistentes y que determinan el punto medio de la relación de intercambio antes mencionada, se ubican en USD millones y USD millones respectivamente Asumiendo que parte del aporte en dinero se invierte en compras de accionistas minoritarios por un monto de entre USD millones y USD millones, y el remanente se mantiene en caja, la Operación Propuesta sería aproximadamente neutra en 2013, y aditiva en 2014 y 2015 en términos de la utilidad por acción de Enersis Adicionalmente, en nuestro análisis hemos supuesto que la Operación Propuesta establecería las siguientes consideraciones: Se ejecutaría de una manera tal que ELE, en ningún momento excedería el 65% de propiedad en Enersis. Esto también aplicaría para el caso de Endesa Chile (de ocurrir la compra de accionistas minoritarios) Los controladores de Enersis se comprometerían a canalizar a través de la Compañía su crecimiento en el sector eléctrico en la región (con la excepción de Enel Green Power) Enersis invertiría recursos adicionales en Argentina, sí y solo cuando la regulación y el entorno de negocios en ese mercado permita proyectar una rentabilidad adecuada y acceso por parte de Enersis a los flujos de caja provenientes de dichas inversiones ELE otorgaría representaciones y garantías respecto a Central Dock Sud, Yacilec y Eléctrica de Piura, las cuales no son administradas ni están en la propiedad de Enersis Asumiendo que se respetan sustancialmente los aspectos estratégicos, económicos y las equivalencias expuestas anteriormente, consideramos que la Operación Propuesta: Contribuiría al interés social de Enersis y de sus accionistas; Se ajustaría a los precios, términos y condiciones que prevalecen en el mercado; El aporte en especies y en dinero estaría dentro de un rango de equivalencia (1) La Operación Propuesta, la Compañía, las Participaciones, Conosur y ELE según se definen más adelante en el cuerpo del Informe 4

5 I. Resumen Ejecutivo

6 I.A. Antecedentes y Operación Propuesta

7 I.A. Antecedentes En sesión celebrada el 25 de Julio de 2012, el Directorio de Enersis S.A. acordó convocar a Junta Extraordinaria de Accionistas de la compañía con el objeto de tratar, entre otras materias, la aprobación de un aumento del capital social por el equivalente en pesos chilenos de hasta la suma de USD millones o la suma que determinara la misma Junta, mediante la emisión del número de acciones de pago que decidiera la Junta, para ser pagadas en dinero y/o con el aporte en dominio de bienes no dinerarios (en adelante la Operación Propuesta ) Los bienes no dinerarios susceptibles de aportarse en pago de las acciones de Enersis S.A. (en adelante, Enersis o la Compañía ) que se emitirían con cargo al referido aumento de capital, consistirían en las participaciones que directa y/o indirectamente Endesa S.A. (Endesa España, en adelante ELE ) posee en las siguientes 13 sociedades (en adelante las Participaciones ): Ampla Energía e Serviços S.A., Ampla Investimentos e Serviços S.A., Empresa Eléctrica Cabo Blanco S.A.C. (ELECSA), Endesa Cemsa S.A., Codensa S.A. ESP, Inversiones Distrilima S.A.C., Empresa Distribuidora Sur S.A. (EDESUR), Emgesa S.A. ESP, Endesa Brasil S.A., Generalima SAC S.A., Inversora Dock Sud S.A., Compañía Eléctrica San Isidro S.A. y Yacylec S.A. El 3 de Agosto de 2012, mediante Oficio Ordinario No , la Superintendencia de Valores y Seguros (en adelante la SVS ) determinó que la operación planteada debía considerarse como una operación con partes relacionadas regida por el Título XVI de la Ley No y ordenó que, a fin de llevar a efecto dicha operación, el Directorio de Enersis debe dar estricto cumplimiento a las disposiciones de los artículos 15, 67 y Título XVI de la Ley No Para dar cumplimiento a las normas del Título XVI de la Ley No , y en especial a su artículo 147, la SVS señaló que el Directorio de Enersis debía designar a lo menos un evaluador independiente para informar a los accionistas respecto de las condiciones de la operación, sus efectos y su potencial impacto para la sociedad, agregando que en su informe los evaluadores independientes deberán también pronunciarse acerca de los puntos que el comité de directores, en su caso, haya solicitado expresamente que sean evaluados El 3 de Septiembre de 2012 y en cumplimiento de lo acordado por el Directorio de Enersis en sesión celebrada el 31 de Agosto de 2012, en el sentido de proceder a la búsqueda de un evaluador independiente, Enersis, consecuentemente, invitó a IM Trust a presentar una propuesta para obrar como tal, la cual fue presentada el 4 de Septiembre de 2012 Para los efectos previstos en el art. 147 de la Ley No , Enersis contrató a IM Trust el 5 de Septiembre de 2012 como evaluador independiente, de modo que informe a los accionistas respecto de la Operación Propuesta 7

8 I.A. Alcance de la Evaluación Independiente De acuerdo a la solicitud de Enersis y para dar cumplimiento a lo requerido por la SVS en el Oficio Ordinario No , en su calidad de evaluador independiente, IM Trust preparó este Informe que contiene entre otros los siguientes elementos: Una descripción de la Operación Propuesta Un análisis de los efectos y potencial impacto de la Operación Propuesta para Enersis, incluyendo: Si la Operación Propuesta contribuye al interés social, y Si la Operación Propuesta se ajusta en precio, términos y condiciones a aquellas que prevalecen en el mercado Otros puntos específicos respecto de la Operación Propuesta que los Directores y/o el Comité de Directores de Enersis ha requerido expresamente que sean evaluados Como parte del análisis, IM Trust ha incluido en el Informe lo siguiente: Una estimación del rango de valor de mercado de las Participaciones Un análisis de cómo se compara el aporte en bienes por parte de algunos accionistas en relación al aporte en dinero de los restantes accionistas, y Un análisis sobre la finalidad y uso de los aportes en dinero de los accionistas distintos a aquellos que aporten las Participaciones Cabe destacar que por no haberse requerido por parte de Enersis ni estar dentro del alcance de esta asesoría, este Informe excluye: Un análisis de las ventajas y desventajas de estructuras alternativas a la Operación Propuesta para llevar a cabo la transacción que aquí se evalúa Un análisis o asesoría a Enersis respecto de la posición negociadora frente a la Operación Propuesta, ni los alcances y efectos que tiene para ELE o Enel S.p.A. (en adelante Enel ) Un análisis sobre la factibilidad técnica o comercial de ejecución de la Operación Propuesta en el mercado 8

9 I.A. Descripción de la Operación Propuesta El accionista controlador de Enersis, ELE, tiene a través de Endesa Latinoamérica S.A. (en adelante ELA ) participaciones en algunas sociedades en el sector eléctrico en Latinoamérica. El 100% de dichas participaciones se agruparían en una nueva compañía española (en adelante Conosur ), la cual no tendría pasivos ni contingencias ELE ha propuesto a Enersis realizar un aumento de capital en la Compañía por un monto que sea igual al valor de las acciones de Conosur dividido por el porcentaje de propiedad que esta posee en Enersis (~60,62%) El valor de Conosur y por ende el tamaño definitivo del aumento de capital sería determinado por la Junta General de Accionistas que apruebe la Operación Propuesta De ser aprobado el aumento de capital, las nuevas acciones se ofrecerán primero a los actuales accionistas a través de derechos de opción preferente Enel S.p.A. (Italia) Endesa S.A. (España) Fig. 1: Actual Estructura de Propiedad de Enersis 2 ENEL ELE ELA 92.06% 100% Endesa Latinoamérica S.A. (España) 60.62% ENI Enersis S.A. (Chile) 13.62% 11.26% 14.50% AFPs ADRs Otros Fig. 2: Propuesta de Suscripción de Aumento de Capital 3 ELE pagaría por su ~60,62% de las nuevas acciones emitidas aportando con el 100% de sus acciones en Conosur Accionistas minoritarios podrían suscribir su participación en efectivo o, eventualmente, vender sus opciones al mercado En la Figura 1 se presenta la actual estructura de propiedad de Enersis resumida, mientras que en la Figura 2 se presenta un resumen del posible esquema de la Operación Propuesta, que ELE ha presentado a inversionistas Entendemos que la Operación Propuesta contemplaría algún mecanismo que condicione el éxito del aumento de capital, a que ELE no supere el umbral de 65% del capital con derecho a voto de la Compañía 1 (1) Enersis adhirió, a través de sus Estatutos Sociales, a las disposiciones del Título XII del DL 3500 (2) Fuente: EEFF respectivas compañías, Bloomberg y Superintendencia de Pensiones (datos a Sept-2012) y Enersis (3) Fuente: Enersis, ELE "Presentación para roadshow" Septiembre

10 I.A. Descripción de la Operación Propuesta (Cont.) La integración de Conosur a Enersis se materializaría a través del aporte del 100% de sus acciones en el aumento de capital propuesto (Figura 3) Fig. 3: Integración de Conosur a Enersis 1 Posteriormente se procedería a disolver Conosur quedando las 1. División de ELA 2. Aportación de Conosur 3. Disolución de Conosur Participaciones en propiedad directa de Enersis ELE ELE ELE Actualmente, Enersis posee propiedad en la mayoría de las Participaciones involucradas, con excepción de ELECSA (Eléctrica de Piura), Inversora Dock Sud (Central Dock Sud) y Yacylec Conosur ELA ENI ELA ENI Conosur ELA ENI En la Figura 4 se presenta un resumen de la propiedad directa e indirecta de Enersis y ELE en las Participaciones operativas y el resultado de la propiedad directa e indirecta de Enersis de realizarse la Operación Propuesta. Se resaltan aquellas Participaciones que no son consolidadas por Enersis actualmente En términos de la estructura de la Operación Propuesta, sólo se analizaron los impactos y valorizaciones según la estructura propuesta por ELE y no se han realizado análisis alternativos respecto de otras estructuras posibles País Participaciones Fig. 4: Propiedad Actual y Post Operación de las Participaciones 2 Participación Participaciones Propiedad Actual ELE Enersis Participaciones Propiedad de Enersis Post Operación Propuesta Argentina Edesur 6,22% 65,39% 71,61% Argentina Central Dock Sud 40,00% 0,00% 40,00% Argentina Yacylec 22,22% 0,00% 22,22% Argentina Cemsa 55,00% 26,99% 81,99% Brasil Ampla Energía 21,05% 70,22% 91,27% Brasil Ampla Investimentos 21,05% 70,22% 91,27% Brasil Endesa Brasil 28,48% 54,30% 82,79% Chile San Isidro 4,39% 57,34% 61,72% Colombia Codensa 26,66% 21,73% 48,40% Colombia Emgesa 21,61% 16,12% 37,73% Perú Edelnor 18,00% 57,54% 75,54% Perú Piura 96,49% 0,00% 96,49% (1) Fuente: Enersis "Instrumentalización del aporte: Conosur" 4 Octubre 2012 (2) Fuente: EEFF respectivas compañías, Enersis 10

11 I.B. Consideraciones Generales y Metodología Utilizada

12 I.B. Información Utilizada 1. Enersis dispuso de un Data Room virtual donde se entregó: Estados Financieros (en adelante EEFF ) de las Participaciones a la última fecha disponible: auditados al 31/12/2011 y no auditados al 30/6/2012 (1) Presentaciones realizadas al Directorio por parte de la administración de Enersis con respecto a la Operación Propuesta Proyecciones para el período para las Participaciones, Enersis, y sus filiales, las cuales, según Enersis: Fueron preparadas con anterioridad al conocimiento de la Operación Propuesta Son las mismas que se entregan a auditores, clasificadoras de riesgo y otras entidades, y son las que sirven de base para la fijación de metas e incentivos de los ejecutivos de Enersis y sus filiales Son conocidas por el Directorio de Enersis, el cual formalmente, sólo aprueba la proyección correspondiente a 2012 que se transforma en el presupuesto de la Compañía Última estimación de resultados para el año 2012 actualizada al mes de Junio (en adelante UPA 6 ) 2. Reuniones y visitas con la administración y equipos técnicos de Enersis Se sostuvieron reuniones de trabajo con los gerentes de la mayoría de las Participaciones, la administración de Enersis y sus directores Se realizó una visita a las instalaciones en Colombia y Brasil IM Trust realizó preguntas a Enersis, las que sumadas a las preguntas del evaluador independiente designado por el Comité de Directores, fueron contestadas a través del Data Room por la Compañía 3. Información pública disponible en el mercado: servicios de información financiera y de mercados, reportes de analistas, etc Cabe destacar que: Enersis es una compañía abierta en la Bolsa de Comercio de Santiago y en la New York Stock Exchange (NYSE), por lo que se encuentra supervisada por entes regulatorios nacionales e internacionales, entre ellos, la SVS, la Securities and Exchange Commission (SEC) y otros organismos regulatorios locales en los países donde opera El análisis realizado por IM Trust no contempló un due diligence de Enersis o de las Participaciones. Respecto de los temas contables, legales, tributarios y regulatorios, se solicitó a Enersis su mejor estimación, opinión o proyección respecto de los impactos de la Operación Propuesta para Enersis y/o Conosur. Estas estimaciones, opiniones o proyecciones no han sido independientemente verificadas por expertos distintos a los que asistieron a Enersis en la formulación de las respuestas y no han sido verificadas independientemente por IM Trust (1) Algunas Participaciones cuentan con auditoría limitada de los EEFF al 30/06/

13 I.B. Consideraciones Generales Utilizadas en la Evaluación Independiente De acuerdo a las estimaciones y opiniones contenidas en las respuestas proporcionadas por Enersis a IM Trust y de la información disponible en el Data Room, hemos asumido para este análisis que la Operación Propuesta: Se trata de un aumento de capital que se enterará con aportes en especies y en dinero, lo cual está permitido por la legislación chilena y no contraviene ninguna norma en ninguna jurisdicción aplicable a Enersis y/o las Participaciones No genera efectos regulatorios, medioambientales, ni de libre competencia adversos para Enersis y/o las Participaciones No afecta ni contraviene acuerdos con socios, proveedores, clientes, o cualquier otra contraparte de Enersis o alguna de sus compañías relacionadas No conlleva efectos contables que pudieran impactar negativamente los resultados de Enersis más allá de la simple consolidación de la sociedad aportada o de las Participaciones No conlleva efectos tributarios que pudieran impactar los resultados de Enersis más allá de la simple consolidación de la sociedad aportada o de las Participaciones, con la excepción de aproximadamente USD 9 millones contemplados en Enersis por Endesa Brasil S.A. Se asume que la estructura societaria definitiva se completa en un plazo razonable, antes de recibir dividendos desde las Participaciones No genera nuevas contingencias para Enersis y/o las Participaciones No genera pérdida ni afecta negativamente derechos políticos y económicos, producto de la transferencia de propiedad de las Participaciones No afecta o contraviene acuerdos en contratos de crédito o acreedores de Enersis y/o filiales Su ejecución se realizará de tal manera que ELE, en ningún momento, pueda exceder el 65% de propiedad en Enersis En términos estratégicos, y de acuerdo a lo manifestado por ELE en sus presentaciones al mercado, hemos asumido que de realizarse la Operación Propuesta, en el futuro Enersis sería el único vehículo de crecimiento y expansión del grupo Enel en Latinoamérica con la excepción de Enel Green Power (en los segmentos de negocio que son su especialidad) Considera representaciones y garantías de ELE para las Participaciones que hoy no son parte del portafolio de Enersis (Central Dock Sud, Yacilec y Eléctrica de Piura, y sus sociedades relacionadas) De no ser llevada a cabo la Operación Propuesta, se mantendría la situación actual en Enersis, en términos de la consolidación y administración de las Participaciones involucradas Enersis invertirá recursos adicionales en Argentina, sí y solo cuando la regulación y el entorno de negocios en ese mercado permita proyectar una rentabilidad adecuada y acceso por parte de Enersis a los flujos de caja provenientes de dichas inversiones Supuestos provienen de respuestas entregadas por la administración de Enersis con respecto a preguntas realizadas por IM Trust 13

14 I.B. Metodología de Análisis (1 de 2) Las conclusiones respecto de las preguntas planteadas en este Informe dependen del análisis y la respuesta que se le dé a los siguientes cuestionamientos: Sentido Estratégico de la Operación Propuesta La Operación Propuesta tiene sentido desde el punto de vista de la estrategia de Enersis? Esta pregunta debe ser despejada antes de entrar al análisis de impactos económicos de la Operación Propuesta Valorización de Mercado de Conosur Cuál es el valor de mercado que haría atractivo para un accionista / inversionista de Enersis absorber las Participaciones o las acciones de Conosur? Valorizaciones deben obedecer a condiciones que prevalezcan en el mercado al momento de la aprobación de la Operación Propuesta Valorización debe ser consistente en términos relativos con la valorización de Enersis Impacto de la Operación Propuesta en los Resultados de Enersis Cuál es el impacto de la Operación Propuesta en las futuras utilidades de Enersis? Considerando escenarios para el uso del aporte del aumento de capital en dinero, la Operación Propuesta, es dilutiva o aditiva para los accionistas de Enersis? 14

15 I.B. Metodología de Análisis (2 de 2) A continuación se presenta un cuadro resumen de los principales puntos que fueron analizados para analizar el sentido estratégico de la Operación Propuesta: Sentido Estratégico de la Operación Propuesta Calce de negocios entre las Participaciones y Enersis, y su potencial valor estratégico Potencial fortalecimiento de Enersis como vehículo de crecimiento en el sector de energía en Latinoamérica Posible mejora en el atractivo bursátil de Enersis por mayor tamaño y liquidez (volumen transado) Valorización por flujos de caja descontados (en adelante FCD ) para las Participaciones / Conosur Valorización de Conosur en términos relativos al valor por FCD de Enersis Valorización de Mercado de Conosur Valorización por FCD de Enersis realizada en términos consistentes con los criterios de la valorización de las Participaciones Análisis del valor de mercado de Enersis respecto de su valorización por FCD (Premio / Descuento) Pruebas de consistencia con respecto a los valores obtenidos: Valorización de Conosur por múltiplos de empresas comparables Valorización de Conosur según consenso de mercado y opiniones de analistas financieros Impacto de la Operación Propuesta en la Utilidad por Acción de Enersis La Operación Propuesta es dilutiva / aditiva en términos de utilidad por acción (en adelante UpA ) y en qué plazos Sensibilización del número de acciones a ser emitidas en el potencial aumento de capital y su precio de emisión Análisis de usos de fondos provenientes del aumento de capital en dinero Aporte e impacto a la UpA provenientes de Conosur y por el uso de fondos en dinero 15

16 I.B. Metodología Utilizada para la Valorización de Mercado de Conosur Flujos de Caja Descontados Se valorizaron las Participaciones así como también las demás filiales de Enersis con criterios de evaluación consistentes, llegando a una valorización de Enersis y Conosur por suma de partes a través de un enfoque de FCD Se utilizaron proyecciones de Enersis hasta 2021 ajustadas por IM Trust según criterios explicados en la Sección II del Informe, entre los cuales destacan las siguientes: Se consideraron las proyecciones macroeconómicas de Enersis (chequeado con Consensus Economics 1 ), y los escenarios operativos y comerciales de la Compañía en base a hidrología media Se supone que todos los proyectos de generación que no estuvieran ya en construcción, y que se pudieren hacer en el futuro, tendrían un valor presente igual a la inversión inicial requerida, por lo que no han sido considerados en la proyección Ajustes de tarifas en distribuidoras según convergencia a retornos regulatorios Activos en Argentina, tanto para las Participaciones como para Enersis y sus filiales, no aportan hoy valor ni por FCD, ni por valores de mercado El cálculo del valor terminal se realizó de la siguiente manera: En base a flujo perpetuo ajustado (capex, márgenes, capital de trabajo), sin crecimiento real Para Brasil, se limitó la proyección al plazo contractual de las concesiones, asumiendo que éstas se entregan a cambio del valor del activo neto proyectado según se estima de la regulación vigente Criterios de tasas de descuento o costo de capital promedio ponderado (WACC), impuestos y valores terminales, calculados por IM Trust Deuda neta y contingencias según EEFF al 30 de Junio de 2012 Se ajustaron contingencias según criterio de IM Trust Múltiplos de Empresas Comparables Valorización de cada Participación utilizando múltiplos de empresas comparables en cada industria y mercado División por negocio: Distribución / Transmisión y Generación División por mercados: MILA 2 (Chile, Colombia y Perú) y Brasil. Adicionalmente se utilizó una muestra de Mercados Emergentes para medir consistencia con el MILA Consenso de Mercado Estimaciones y proyecciones de analistas de mercado Recopilación de informes publicados por analistas nacionales e internacionales para Enel, ELE, Enersis y las Participaciones En total se usaron 19 informes publicados en el periodo Enero - Septiembre 2012, de los cuales 10 fueron publicados antes del anuncio de la Operación Propuesta (1) Consensus Economics, Latin America Consensus Forecasts (April-2012 survey) (2) Mercado Integrado Latinoamericano: compuesto por Chile, Colombia y Perú 16

17 I.B. Metodología Utilizada para el Uso del Aporte de Capital en Dinero Compra de Accionistas Minoritarios ELE ha anunciado su intención de incrementar a través de Enersis la participación en algunas empresas que ya son parte de su portafolio y en las que habría una posibilidad de comprar acciones en el mercado En este análisis hemos considerado cuatro compañías que cumplen con ciertos criterios que las hacen elegibles. Estas son: Coelce, Edegel, Edelnor y Endesa Chile Para estas compañías hemos asumido criterios de precio, probabilidad de éxito y aporte a las utilidades de Enersis, las cuales podemos estimar desde el ejercicio de valorización por FCD Monto estimado USD mm Proyectos de Desarrollo Orgánico Si bien Enersis y sus filiales cuentan con un conjunto relevante de proyectos de inversión orgánicos, para los fines de este análisis no se han considerado debido a: Dificultad para estimar parámetros objetivos de rentabilidad y timing de los proyectos asociados a resultados y riesgos de ejecución de los mismos Enersis y sus filiales tendrían hoy capacidad de autofinanciar dichos proyectos sin necesidad de un aumento de capital No considerado en el análisis Oportunidades de Fusiones y Adquisiciones Entendemos y asumimos que existen y aparecerán en el corto plazo oportunidades de M&A para Enersis, sin embargo no se han considerado dado que: La probabilidad de que se concreten a favor de Enersis es indefinida Los montos involucrados así como también la rentabilidad implícita son de ocurrencia incierta y de difícil estimación No considerado en el análisis Uso de la Caja Remanente del Aporte de Capital en Dinero Para los efectos de la proyección de FCD, se ha supuesto que el remanente que no se utilice en compra de minoritarios se mantiene en caja rentando anualmente un 1% antes de impuestos Entendemos que no hay en el corto plazo oportunidades de prepago o amortización de otros pasivos que pudieren tener una rentabilidad alternativa mejor que la de un depósito Monto Remanente de la Compra de Accionistas Minoritarios 17

18 I.C. Conclusiones

19 I.C. Sentido Estratégico de la Operación Propuesta La Operación Propuesta tiene sentido estratégico para Enersis y en general produciría efectos positivos para la Compañía. Genera tamaño a ésta y le resuelve un conflicto potencial respecto de la expansión futura del accionista controlador en la región. Sin embargo, la no existencia de sinergias relevantes en la combinación de Enersis y las Participaciones, hace difícil justificar pagar premios o valores sobre su valor de mercado para absorber / adquirir Conosur Por último, la eventual puesta en valor producto del sentido estratégico de la Operación Propuesta, de ocurrir en el futuro, sería recibida por todos y cada uno de los accionistas, en proporción a las acciones que cada uno posea A continuación se presenta un resumen de los principales conclusiones del sentido estratégico de la Operación Propuesta Existencia de un Calce de Negocios y Potencial Valor Estratégico de las Participaciones La Operación Propuesta posee un calce de negocios con las operaciones de Enersis, incrementando la propiedad en activos conocidos y ubicados principalmente en mercados objetivo para Enersis La Operación Propuesta tiene un sentido estratégico, sin embargo el valor estratégico adicional para Enersis sería equivalente a la inversión inicial requerida dado que no implica una entrada a nuevos mercados, no contempla la ocurrencia de sinergias significativas, no implica un cambio de control o de gestión de los activos, ni tampoco obedece a una respuesta defensiva requerida ante una amenaza de un tercero Potencial Fortalecimiento de Enersis como Vehículo de Crecimiento en Latinoamérica Posible Mejora en Atractivo Bursátil por Mayor Tamaño, Liquidez y Visibilidad de Flujos La Operación Propuesta posiciona a Enersis como el principal vehículo de expansión de sus controladores en Latinoamérica (con la excepción de Enel Green Power) y disminuye los potenciales conflictos de interés que hasta ahora se han resuelto a través de acuerdos estratégicos renovables La Operación Propuesta fortalece la estructura de capital de Enersis para enfrentar eventuales oportunidades de crecimiento de tamaño relevante. Sin embargo, Enersis cuenta hoy con una situación financiera sólida y acceso fluido al mercado de capitales y a la banca La Operación Propuesta podría aumentar la liquidez de la acción de Enersis. Esto va en la dirección correcta, pero no cambia materialmente su actual condición de empresa grande (large cap) y líquida en el ámbito Latinoamericano La Operación Propuesta no cambia sustancialmente la estructura ni tampoco simplifica la malla de propiedad de filiales de Enersis 19

20 I.C. USD millones USD millones Valorización de Enersis y Conosur A continuación se presentan los resultados de la valorización por FCD de Enersis y Conosur bajo supuestos consistentes En la Figura 5, se muestra el valor por FCD de Enersis y el diferencial que posee respecto de su capitalización bursátil al cierre del día del anuncio de la Operación Propuesta (25 de Julio de 2012) y al día martes 23 de Octubre de 2012 En la Figura 6, se comparó el valor de Conosur utilizando el mismo descuento que presenta Enersis con respecto a su valor por FCD y se presenta, a modo de referencia, la valorización de Conosur por múltiplos de empresas comparables y según el consenso de los analistas del mercado Fig. 5: Valorización por FCD de Enersis 1 Fig. 6: Valorización por FCD de Conosur ,0% ,5% Descuento 25,0% Descuento 13,5% Descuento respecto valorizacion promedio de Enersis por FCD de entre 13,5% y 25,0% Valorización por FCD (Septiembre CLP 216 p.a. Capitalización de Mercado (Precio Enersis al 23 de Octubre de CLP 162 p.a. Capitalización de Mercado (Precio Enersis al Día del CLP 187 p.a. 0 Valorización por FCD (Septiembre 2012) Valor Conosur (Precio Enersis al 23 de Octubre de CLP 162 p.a. Valor Conosur (Precio Enersis al Día del CLP 187 p.a. Valorización por Múltiplos Comparables Consenso de Mercado (1) Fuente: IM Trust. Tipo de cambio USDCLP: 475,7 20