Mantener INDITEX SA Última cotización 75,1 Sector distribución Precio Objetivo 81,0 Rentabilidad esperada 8% 14 de junio de 2012

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1 Mantener INDITEX SA Última cotización 75,1 Sector distribución Precio Objetivo 81,0 Rentabilidad esperada 8% 14 de junio de 2012 Datos básicos (mln eur) E 2013E 2014E Ratios bursátiles E 2013E 2014E Ingresos Market cap Crec. Ingresos 14,1% 12,2% 8,0% Valor empresa EBITDA Crec. EBITDA 20,0% 11,8% 8,0% VE / Ventas 2,9x 2,7x 2,3x 2,1x Mg. EBITDA 23,6% 24,9% 24,8% 24,8% VE / EBITDA 12,1x 10,8x 9,4x 8,5x EBIT VE / EBIT 15,7x 13,7x 12,1x 10,9x Crec. EBIT 21,6% 11,0% 8,0% Mg. EBIT 18,3% 19,5% 19,3% 19,3% PER 22,5x 20,1x 18,4x 17,1x Beneficio Neto P/FCF 28,9x 21,7x 19,7x 18,2x Crec. Bº Neto 20,2% 9,1% 7,9% P/VC 5,9x 6,7x 6,7x 6,7x Mg. neto 14,0% 14,8% 14,3% 14,3% Free Cash Flow RPD 2,3% 2,4% 2,9% 3,3% Crec. CF 43,1% 10,1% 7,9% Deuda Fin. Neta (caja) Evolución de la cotización 1 día 1 mes 2012 Crec DFN (caja) 14,6% 22,7% 18,8% INDITEX SA -0,1% 11,6% 19,0% DFN / EBITDA -1,2x -1,1x -1,3x -1,4x Total Ibex 1,4% -5,4% -22,8% ROE 26% 31% 34% 37% INDITEX SA vs Ibex -1,5% 17,1% 41,8% Datos por acción (eur) E 2013E 2014E BPA 3,11 3,74 4,08 4,40 Crecto BPA 20,2% 9,1% 7,9% Pay-out 41,9% 52,5% 50,0% 50,0% DPA 1,80 2,17 2,45 2,64 Crecto DPA 20,6% 12,8% 7,9% DPA: con cargo a ese año (pago efectivo año siguiente) Datos bursátiles Rango de cotización: máx 52 semanas 75,40 Número acciones 620,9 mín 52 semanas 52,20 Beta 0,72 Vol med diario 6 meses: Mln acciones 2,36 Mln euros 177,11 Comprar Mantener Vender Recomendación consenso 49% 41% 11% Datos Inditex y estimaciones Renta 4 TESIS DE INVERSIÓN Los resultados de 1T 12 han superado nuestras previsiones en todas las magnitudes y las del consenso y muestran que las tasas de crecimiento se aceleran con respecto a las de los últimos trimestres. La tasa de crecimiento de ingresos es la más elevada desde 3T 10 y el margen bruto uno de los mayores de la historia: Ingresos mln eur (+3% vs R4e y +15,4% vs 1T 11), margen bruto mln eur o 60,2% (+0,9% vs R4e y +1,4 pp vs 1T 11), EBITDA 764 mln eur (+7% vs R4e y +27% vs 1T 11) al mantener los costes operativos en +13,5% vs 1T 11 (-1,9 pp vs crecimiento de los ingresos), EBIT 577 mln eur (+11% vs R4e y +34% vs 1T 11), beneficio antes impuestos 578 mln eur (+10% vs R4e y +32% vs 1T 11), beneficio neto 432 mln eur (+9% vs R4e y +30% vs 1T 11) con tasa fiscal 25% (24% R4e) y BPA 0,70 eur (vs 0,64 eur R4e y desde 0,53 eur en 1T 11). Free float 28% Chase Nominees 6% Rosalía Mera 7% ACCIONARIADO Amancio Ortega 59% Tras haber superado nuestras previsiones y después de un inicio de las ventas 2T 12 que mantienen el ritmo de crecimiento de 1T, elevamos nuestras estimaciones para el resto del año y Consideramos que 2012 será un año de mayor crecimiento de lo previsto anteriormente. Elevamos nuestras previsiones de crecimiento de ventas comparables +1,3 pp hasta +4,3% y la aportación de internet +1 pp hasta +2%. Aunque Inditex continúa sin ofrecer cifras sobre el negocio de internet, consideramos que su contribución ya se deja notar en las cuentas del grupo. En este sentido, la directiva ha confirmado sus planes para iniciar la venta online en China en septiembre Estos cambios mejoran nuestra previsión de ingresos +2,7pp hasta +14% vs Elevamos nuestras estimaciones de margen bruto +0,5 pp hasta 60% y las de gastos operativos (+2,5 pp hasta +12,3% vs 2011). Estos cambios se traducen en una mejora del EBITDA +5,2%, beneficio antes impuestos +7,7% y beneficio neto y BPA +8,1%. El crecimiento del BPA que descontamos alcanza +20% vs 2011 hasta 3,74 eur. Para 2013 prevemos que la aportación del negocio por internet será de 2 pp. Esto aumenta nuestra previsión ingresos +4,5%. Elevamos el margen bruto +0,5 pp hasta 59,5% y los gastos de explotación +4,7% vs Estos cambios elevan nuestra previsión crecimiento EBITDA +6,4%, beneficio antes impuestos +6,9% y beneficio neto y BPA +7%. La tasa de crecimiento del BPA se ralentizaría hasta +9% vs Tras elevar previsiones nuestro precio objetivo pasa de 74,7 a 81 eur/acción. Si los resultados han superado nuestras previsiones y las de consenso, más aún nos ha sorprendido una reacción de los títulos tan espectacular (ayer +11,5% en la sesión). Tras esta subida, Inditex cotiza con tan sólo un descuento de 8% vs nuestro precio objetivo de 81 eur. Reiteramos nuestra idea de que Inditex supere en rentabilidad al Ibex al menos hasta que se resuelva la crisis de deuda soberana europea al seguir actuando como valor refugio. Sin embargo, el menor potencial de revalorización nos lleva a revisar a la baja nuestra recomendación de sobreponderar a mantener.

2 RESULTADOS 1T 12 SUPERAN NUESTRAS PREVISIONES Y LAS DE CONSENSO. BUEN COMIENZO 2T 12. ELEVAMOS ESTIMACIONES 2012 y PRECIO OBJETIVO SE REVISA DE 74,7 A 81 EUR. POTENCIAL REVALORIZACION SE REDUCE SIGNIFICATIVAMENTE TRAS LA ESPECTACULAR RESPUESTA A LOS RESULTADOS. REVISAMOS A LA BAJA LA RECOMENDACION DE SOBREPONDERAR A MANTENER. Cambio estimaciones 2012 y Tras haber superado nuestras previsiones en 1T 12 y después de un inicio de las ventas 2T 12 que mantienen el ritmo de crecimiento de 1T, elevamos nuestras estimaciones para el resto del año y Consideramos que 2012 será un año de mayor crecimiento de lo previsto anteriormente. Elevamos nuestras previsiones de crecimiento de ventas comparables +1,3 pp hasta +4,3% y la aportación de internet +1 pp hasta +2%. Estos cambios mejoran nuestra previsión de ingresos +2,7pp hasta +14% vs Elevamos nuestras estimaciones de margen bruto +0,5 pp hasta 60% y las de gastos operativos (+2,5 pp hasta +12,3% vs 2011). Estos cambios se traducen en una mejora del EBITDA +5,2%, beneficio antes impuestos +7,7% y beneficio neto y BPA +8,1%. El crecimiento del BPA que descontamos alcanza +20% vs 2011 hasta 3,74 eur. Para 2013 prevemos que la aportación del negocio por internet será de 2 pp. Esto aumenta nuestra previsión ingresos +4,5%. Elevamos el margen bruto +0,5 pp hasta 59,5% y los gastos de explotación +4,7% vs Estos cambios elevan nuestra previsión crecimiento EBITDA +6,4%, beneficio antes impuestos +6,9% y beneficio neto y BPA +7%. La tasa de crecimiento del BPA se ralentizaría hasta +9% vs En la siguiente tabla podemos ver los cambios de estimaciones 2012 y 2013 en las principales magnitudes: Inditex Ahora Antes Ahora Antes Estimaciones (mln eur) 2012e 2012e % cambio 2013e 2013e % cambio Ventas Comparables 4,3% 3,0% 3,0% 3,0% Crec. Espacio en Tienda 9,3% 9,3% 9,0% 9,0% Crec. Ingresos Espacio en Tienda 7,4% 7,4% 7,2% 7,2% Internet 2,0% 1,0% 2,0% 1,0% Divisa 1% 1% 0% 0% Cambio Perímetro 0% 0% 0% 0% Ingresos ,7% ,5% Crec. a/a 14,1% 11,1% 12,2% 10,3% Coste de Ventas ,3% ,2% Crec. a/a 12,2% 10,8% 13,5% 11,4% Margen Bruto ,6% ,4% Margen % 60,0% 59,4% 59,5% 59,0% Crec. a/a 15,3% 11,3% 11,3% 9,5% Gtos. Explotación ,5% ,7% Crec. a/a 12,3% 9,5% 11,0% 8,8% EBITDA ,2% ,4% Margen % 24,9% 24,3% 24,8% 24,3% Crec. a/a 20,0% 14,1% 11,8% 10,6% Amort. Inmov % ingresos -5,4% -5,5% -5,5% -5,5% EBIT ,6% ,9% Margen % 19,5% 18,8% 19,3% 18,8% Crec. a/a 21,6% 14,0% 11,0% 10,7% Result. Financieros Result. Participaciones BAI ,7% ,9% Imptos Tasa Imptos. 25,0% 25,0% 25% 25% Socios Externos BN ,1% ,0% Margen % 14,8% 14,0% 14,3% 14,0% Crec. a/a 20,2% 11,3% 9,1% 10,2% BPA (eur) 3,74 3,46 8,1% 4,08 3,81 7,0% Crec. a/a 20,2% 11,3% 9,1% 10,2% Nº acciones (mln.) Datos Inditex y estimaciones Renta 4.

3 Elevamos el precio objetivo de Inditex de 74,7 a 81 eur. Valoramos Inditex utilizando el método de descuento de flujos de caja (2012/21e) y le damos un crecimiento terminal del 2% anual a partir de esta fecha. Descontamos los flujos de caja a un WACC del 8,9% (tasa libre de riesgo 6%, beta 0,8 y prima de mercado 5,5%). En cuanto al capex, fijamos su crecimiento a la mitad del crecimiento del espacio en tienda. No obstante, en 2013 y 2014 esperamos que esta correlación se rompa ya que esperamos que Inditex refuerce su nivel de inversión para aumentar su capacidad logística. En estos años esperamos crecimientos de la inversión de +12% y +8%, respectivamente. En todo caso, esperamos que el porcentaje de capex/ingresos vaya moderando desde 6,1% en 2012e hasta 5,1% en Para ser conservadores, fijamos la tasa de inversión en circulante a 0,5% de los ingresos durante este periodo. VALORACIÓN INDITEX (mln eur) 2011a 2012e 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e Ingresos Crec. Ingresos 10,1% 14,1% 12,2% 8,0% 8,0% 7,0% 7,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% Mg. Bruto 59,3% 60,0% 59,5% 59,5% 59,5% 60,0% 60,0% 60,0% 60,0% 60,0% 60,0% Gastos Operativos Crec. Gastos Operativos 10,5% 12,2% 11,0% 8,0% 8,0% 8,0% 8,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% EBIT Crec. EBIT 32,4% 10,1% 21,6% 11,0% 8,0% 9,1% 8,0% 5,8% 3,2% 3,7% 3,1% % Ingresos 18,3% 18,3% 19,5% 19,3% 19,3% 19,5% 19,6% 19,4% 19,1% 18,8% 18,5% Tasa Impuestos 24,0% 24,6% 25,0% 25,0% 25,0% 25,0% 25,0% 25,0% 25,0% 25,0% 25,0% Impuestos (EBIT x t) NOPAT Amortización % Ingresos 5,3% 5,4% 5,5% 5,5% 5,3% 5,3% 5,2% 5,2% 5,1% 5,1% 5,0% Cash Flow de Operaciones Inversión en activo circulante Inversión en Inmovilizado % Ingresos 9,0% 6,1% 6,0% 6,0% 5,8% 5,7% 5,5% 5,4% 5,3% 5,2% 5,1% Crec. Inversión Inmovilizado 65,0% -23,4% 12,0% 8,0% 4,0% 4,0% 4,0% 3,0% 3,0% 3,0% 3,0% Cash Flow Libre Días a flujo Factor descuento 1,04 0,95 0,88 0,81 0,74 0,68 0,62 0,57 0,53 0,48 0,45 Cash Flow descontado Valor residual Valor residual descontado Estimaciones Renta 4 Valoración de los fondos propios Valor actual flujos e Valor actual residual VALOR DE EMPRESA Deuda financiera neta Minoritarios 37 Valor de los recursos propios Nº acciones 621 Autocartera Nº acciones efectivas 621 Valor objetivo (eur/acción) 81,0 Cotización Actual 75,10 Descuento(+) / Prima(-) s/ valor In 8% Estimaciones Renta 4

4 Conclusión Los resultados 1T 12 han superado nuestras previsiones y las del consenso. Además, las tasas de crecimiento de las principales magnitudes se aceleran significativamente frente a los últimos trimestres y habría que trasladarse hasta 2010 para observar tasas de crecimiento tan elevadas. El inicio de las ventas en 2T 12 mantiene el ritmo de crecimiento de 1T (+14% excluyendo divisa), con lo que, unido al esperado mantenimiento del control de costes operativos (que crecen menos que los ingresos), garantizan una evolución de los resultados de 2T 12 muy favorables. Destacamos positivamente los planes de apertura del negocio de internet en China, uno de los principales mercados del grupo y el país en el que van a abrir un mayor número de tiendas en los próximos años (130 en 2012e). Hemos elevado nuestras previsiones para 2012 y 2013 y nuestro precio objetivo pasa de 74,7 a 81 eur/acción. Si los resultados han superado nuestras previsiones y las de consenso, más aún nos ha sorprendido una reacción de los títulos tan espectacular (ayer +11,5% en la sesión). Tras esta subida, Inditex cotiza con tan sólo un descuento de 8% vs nuestro precio objetivo de 81 eur. Reiteramos nuestra idea de que Inditex supere en rentabilidad al Ibex al menos hasta que se resuelva la crisis de deuda soberana europea al seguir actuando como valor refugio. Sin embargo, el menor potencial de revalorización nos lleva a revisar a la baja nuestra recomendación de sobreponderar a mantener.

5 DEBILIDADES Elevada exposición al mercado doméstico, si bien se va reduciendo (25% total ingresos en 2011) que se está comportando por debajo de la media del grupo. AMENAZAS Desaceleración económica más acusada y larga de lo previsto, especialmente en España / Retrasos o cancelaciones de nuevas aperturas / Riesgo de no saber captar los gustos de los consumidores y/o fracaso de alguna de sus colecciones (climatología) / Mayor competencia en caso de que otras firmas imiten el estilo de negocio de Inditex / Creciente exposición a economías con divisas más volátiles. FORTALEZAS Elevadas tasas de crecimiento y buena visibilidad de resultados / Gran resistencia del modelo de negocio incluso en economías en crisis / Rapidez en captación de nuevas tendencias, diseño, fabricación y distribución de las prendas / Localización de las tiendas muy acertada, apostando por alquilar locales en las zonas comerciales más exclusivas de las principales ciudades / Fortaleza financiera que le permite financiar la expansión del grupo con con la caja y cash flow generado / Efectiva cobertura natural del USD / Aunque no han publicado cifras de venta por internet, creemos que la respuesta está siendo muy favorable. OPORTUNIDADES Buen comienzo de las ventas excluyendo divisa en 2T 12 / Las grandes oportunidades de crecimiento en el extranjero (Asia y Europa Occidental y del Este, principalmente) se mantienen intactas / Entrada venta Online a otros países (China en Septiembre 2012) y todos los formatos de tiendas / Amplio margen para mejorar la rentabilidad por dividendo. COMPARATIVA SECTORIAL COMPAÑÍA MLN PRECIOCAP. BURSÁTIL RECOMEND,P.O. CONSENSO DTO (+) RPD ACCS (EUR/ACC) (MLN EUR) CONSENSO (EUR/ACC) PRIMA (-) 12E INDITEX SA 620,9 75, ,86 Buy 78,00 3,4% 2,4% HENNES & MAURITZ AB 1.460,7 24, ,77 Hold 25,44 2,6% 4,2% NEXT 165,3 38, ,36 Hold 37,34-2,3% 2,2% BURBERRY GROUP PLC 438,8 16, ,22 Buy 19,92 19,3% 1,1% PROMEDIO 5,8% 2,5% Estimaciones de consenso de mercado COMPAÑÍA PER PER CREC BPA PEG PEG ROE P/VC 12E 13E 12-14E 12E 13E 12E 12E INDITEX SA 20,9x 18,7x 10,9% 1,9x 1,7x 27,4% 5,7x HENNES & MAURITZ AB 20,7x 18,3x 13,0% 1,6x 1,4x 39,7% 0,9x NEXT 11,4x 10,5x 9,3% 1,2x 1,1x 167,2% 15,5x BURBERRY GROUP PLC 18,6x 15,9x 16,4% 1,1x 1,0x 30,9% 5,5x PROMEDIO 17,9x 15,8x 12,4% 1,5x 1,3x 66% 6,9x Estimaciones de consenso de mercado COMPAÑÍA EV/ EV/ CREC EBITDA MARGEN EVG EVG DFN/EBITDA EBITDA 12E EBITDA 13E 12-14E EBITDA 12E 12E 13E 12E INDITEX SA 11,3x 10,0x 9,6% 24,3% 1,2x 1,0x -1,1x HENNES & MAURITZ AB 11,2x 9,9x 12,6% 21,5% 0,9x 0,8x -0,7x NEXT 7,6x 7,2x 3,6% 21,0% 2,1x 2,0x 0,7x BURBERRY GROUP PLC 10,1x 8,4x 17,4% 25,6% 0,6x 0,5x -1,0x PROMEDIO 10,0x 8,9x 10,8% 23,1% 1,2x 1,1x -0,5x Estimaciones de consenso de mercado COMPAÑÍA Revalorización en... 1 DIA 5 DIAS 1 MES 3 MESES AÑO AÑO INDITEX SA -0,1% 11,8% 11,6% 7,9% 19,0% 22,3% HENNES & MAURITZ AB -1,1% 0,6% -3,4% -11,0% -1,9% -3,0% NEXT -0,2% 1,4% 2,7% 8,4% 12,0% 36,8% BURBERRY GROUP PLC -2,5% -6,0% -9,5% -15,4% 10,4% -0,9% PROMEDIO -1,0% 2,0% 0,4% -2,5% 9,9% 13,8%

6 EVOLUCIÓN COTIZACIÓN ÚLTIMOS 12 MESES (EUR/ACC) GLOSARIO EBITDA: beneficio antes de intereses, impuestos y amortizaciones EBIT: beneficio antes de intereses e impuestos DN/EBITDA: deuda neta sobre EBITDA ROE: Bº neto / Fondos propios BPA: beneficio por acción Payout: porcentaje de beneficios destinados a dividendo DPA: dividendo por acción CFPA: cash flow por acción Market cap: capitalización bursátil (nº acciones x cotización) Valor de empresa: capitalización bursátil + deuda neta PER: cotización/bpa P/CF: cotización/cfpa P/VC: cotización/valor contable por acción RPD: rentabilidad por dividendo (DPA/cotización) Ventas Comparables (LFL); Ventas en las mismas tiendas abiertas en dos periodos distintos (excluye nuevas aperturas y cierres) Factor de conversión; Porcentaje del espacio en tienda efectivo para la venta. Media histórica 75%-85% El presente informe de análisis no presta asesoramiento financiero personalizado. Ha sido elaborado con independencia de las circunstancias y objetivos financieros particulares de las personas que lo reciben. El inversor que tenga acceso al presente informe debe ser consciente de que los valores, instrumentos o inversiones a que el mismo se refiere pueden no ser adecuados para sus objetivos específicos de inversión, su posición financiera o su perfil de riesgo ya que éstos no han sido tomados en cuenta para la elaboración del presente informe, por lo que debe adoptar sus propias decisiones de inversión teniendo en cuenta dichas circunstancias y procurándose el asesoramiento específico y especializado que pueda ser necesario. El contenido del presente documento así como los datos, opiniones, estimaciones, previsiones y recomendaciones contenidas en el mismo, han sido elaboradas por el Departamento de Análisis de Renta 4 S.V., S.A., con la finalidad de proporcionar a sus clientes información general a la fecha de emisión del informe y está sujeto a cambios sin previo aviso. Este documento está basado en informaciones de carácter público y en fuentes que se consideran fiables, pero dichas informaciones no han sido objeto de verificación independiente por Renta 4 S.V., S.A., por lo que no se ofrece ninguna garantía, expresa o implícita en cuanto a su precisión, integridad o corrección. Renta 4 S.V., S.A., no asume compromiso alguno de comunicar dichos cambios ni de actualizar el contenido del presente documento. 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De hecho, en ciertas inversiones, las pérdidas pueden ser superiores a la inversión inicial, siendo necesario en estos casos hacer aportaciones adicionales para cubrir la totalidad de dichas pérdidas. Por ello, con carácter previo a realizar transacciones en estos instrumentos, los inversores deben ser conscientes de su funcionamiento, de los derechos, obligaciones y riesgos que incorporan, así como los propios de los valores subyacentes de los mismos. Podría no existir mercado secundario para dichos instrumentos. 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Del total de recomendaciones elaboradas por el Departamento de Análisis de RENTA 4 S.V., S.A.: 45% Sobreponderar, 37% Mantener y 18% Infraponderar. Renta 4 S.V., S.A., es una entidad regulada y supervisada por la CNMV. Renta 4 S.V., S.A. Paseo de la Habana, Madrid Tel: Fax analisis@renta4.es