Valorización In Situ : Estimando un punto medio para mitigar la volatilidad en los valores fundamentales

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1 ene-13 ene-13 feb-13 mar-13 mar-13 abr-13 may-13 may-13 jun-13 jul-13 jul-13 EQUITY RESEARCH Reporte Especial 9 de agosto de 2013 Valorización : Estimando un punto medio para mitigar la volatilidad en los valores fundamentales En el 2013, el sector minería en la Bolsa de Valores de Lima (BVL) ha rendido -45%. Durante este periodo de tiempo, el subsector minería junior ha caído -34% y el TSX-V, principal índice del mercado junior canadiense, -25%. En este reporte realizamos un análisis histórico de los precios del oro y cobre (spot e in situ ), identificando los principales picos y caídas de los últimos 5 años. Como resultado, definimos valores de US$/Oz y US$/lb para el oro y cobre, respectivamente, dado que están en línea con el promedio histórico de estos indicadores. Este criterio se utilizará en las valorizaciones para restar volatilidad en el comportamiento de los valores fundamentales de las empresas bajo cobertura. Valor : Es una de las metodologías utilizada para valorizar compañías mineras juniors que se encuentran en etapas tempranas de desarrollo. Es decir, no cuentan con estudios preliminares, ni con estudios de pre factibilidad o factibilidad (no se evidencia un plan de minado), pero que si tienen un estimado de recursos. El valor es el valor del mineral bajo tierra. Se obtiene del cociente de dividir la capitalización bursátil entre el total recursos de una muestra de mineras consideradas comparables a la empresa analizada. El criterio de comparabilidad se puede dar por metales a producir, recursos e inclusive por el nivel de desarrollo de sus proyectos. Evolución del precio del oro vs valor : últimos 10 años Alberto Arispe Jefe de Research (511) aarispe@kallpasab.com Humberto León Analista (511) hleon@kallpasab.com Gráfico N 1: Índice juniors BVL vs. Índice TSX-V Índice Juniors BVL Índice Juniors BVL TSX-V TSX-V 1,400 1, El siguiente gráfico muestra la evolución del precio del oro en los últimos 10 años. Identificamos el piso en la crisis del , y el techo en el boom de los metales en el En estos puntos, calculamos el valor in situ del oro, según nuestra lista de comparables. Fuente: Bloomberg Gráfico N 2: Evolución del precio del oro vs. valor in situ ( ) US$/Oz 2,000 1,800 1,600 1,400 1, Fuente: Bloomberg, Kallpa SAB Nov US$/Oz 712 US$/Oz (1.4% spot) Feb US$/Oz 1,900 US$/Oz (5.6% spot) Promedio 2013 Kallpa SAB US$/Oz 1,380 US$/Oz (2.9% spot) Crisis de : El oro llegó a cotizar a US$ 712 la onza en el piso de la crisis norteamericana. El valor in situ del oro en esos momentos llegó a la cifra de US$ la onza, representando un 1.4% del precio spot. Esto fue consecuencia de la drástica caída de la capitalización bursátil de las empresas. Tabla N 1: Valores utilizados y de auríferas Rio Alto Luna Gold Minera IRL Sulliden (US$/Oz) Tabla N 2: Valores utilizados y de cupríferas Panoro Candente (cents US$/lb) (US$) (US$) Boom de : El oro subió hasta US$ 1,900 la onza en febrero de En esa fecha, el valor in situ del oro llegó a US$ la onza, o un 5.6% del precio spot.

2 Equity Research Valorización Evolución del precio del cobre vs valor : últimos 10 años En el siguiente gráfico vemos la evolución del precio del cobre en los últimos 10 años. El piso se dio, al igual que en el caso del oro, en la crisis del y el techo, en febrero De manera similar, identificamos el valor in situ del cobre, según nuestra lista de comparables: Gráfico N 3: Evolución del precio del cobre vs. valor in situ ( ) US$/Lb Feb US$/lb 4.62 US$/lb (1.2% spot) Dic US$/lb 1.29 US$/lb (0.2% spot) Promedio 2013 Kallpa SAB US$/lb 3.30 US$/lb (0.8% spot) Fuente: Bloomberg, Kallpa SAB Crisis de : El cobre llegó a US$ 1.29 la libra en la crisis norteamericana de Por su parte, el valor in situ del cobre, en diciembre de 2008, llegó a la cifra de US$ por libra, representando un 0.2% del precio spot. Al igual que en el caso del oro, esta caída fue ocasionada por el drástico recorte de la capitalización bursátil de las empresas que se reflejó en una mayor aversión al riesgo de los inversionistas en las empresas en general, y en particular, al segmento de minería junior. Boom de : En febrero de 2011, el cobre alcanzó un precio de US$/lb 4.62, mientras que el valor in situ del cobre llegó a US$/lb (1.2% del precio spot). Análisis de sensibilidad: Cambio en los ante variaciones en el valor de las empresas mineras juniors En las tablas N 1 y N 2 (ver página 1), presentamos los valores fundamentales de las empresas mineras juniors bajo cobertura, que tienen un componente importante de la valorización in situ. Nuestro escenario base considera valores in situ de US$ la onza de oro y US$ la libra de cobre. A continuación presentamos un análisis de sensibilidad de nuestros valores fundamentales a distintos valores in situ : Tabla N 3: Análisis de sensibilidad de las mineras auríferas bajo cobertura % Valor In Situ en el Rio Alto 26.3 Luna Gold 34.2 Minera IRL 30.9 Sulliden Promedio Valores Fundamentales diversos valores in situ del oro (US$/Oz) % -11% -7% -4% 0% 4% 7% 11% 14% Reporte Especial 2

3 Equity Research Valorización Tabla N 4: Análisis de sensibilidad de las mineras cupríferas bajo cobertura % Valor In Situ en el Panoro Candente 8.1 Promedio % -6% -3% -2% Valores Fundamentales diversos valores in situ del cobre (US$/lb centavos) % 2% 3% 5% 7% La sensibilidad de los valores fundamentales frente a distintos valores in situ, depende del componente in situ en los mismos. En el caso de las mineras auríferas, este componente es en promedio 28%, mientras que en las mineras cupríferas en cobertura es de 54%. Como vemos en las tablas 3 y 4, los valores fundamentales de las auríferas tienden a caer en promedio hasta 14% en el escenario más pesimista, y subir en la misma proporción en el escenario más optimista. Por el lado de las cupríferas, el umbral de sensibilidad va desde un -8% hasta un +7%. Conclusiones El valor in situ es dinámico: cuando los precios suben, se incrementan las capitalizaciones bursátiles de las comparables y con ello aumenta el valor in situ y con éste el valor fundamental. Por lo tanto, el valor in situ puede ser un catalizador del cuando el valor de mercado de las comparables sube, pero también puede perjudicar al cuando el valor de mercado baja, pues se refuerza el momento de mercado. Considerando la volatilidad en el precio de los metales, a través de los ciclos económicos, los valores in situ que utilizamos son un promedio entre el boom de los metales que tuvo como pico el 2011 y la depresión de la crisis financiera del Por lo tanto, los valores in situ aplicados en los valores fundamentales eliminan la volatilidad del componente en los mismos. En el escenario actual, consideramos que es un buen momento para aprovechar momentos de debilidad para comprar acciones ligadas a los commodities, pero con buenos fundamentos y con un horizonte de mediano a largo plazo. Creemos que al final, el mercado responderá a los fundamentos. Reporte Especial 3

4 Índice TSX-V Equity Research Valorización Anexo: Evolución del mercado junior en Canadá ( ) Las 18 mineras juniors que cotizan en la BVL también lo hacen en la Bolsa de Toronto (TSX). Dada esa relación, mostramos dos gráficos que muestran la evolución de los índices junior canadienses, cuantificando los picos y caídas: Gráfico N 4: Índices VSE, CDNX y TSX-V ( ) 4,000 3,500-75% Índice VSE Índice CDNX Índice TSX-V -79% 3,000 2,500-45% -40% -73% +257% +252% -63% 2,000 1, % +21% +91% +88% +23% +84% -34% Fuente: Canaccord Genuity Gráfico N 5: Índice TSX-V en los periodos , y ,500 May-96 a Nov-99 Abr-07 a Dic-08 Feb-11 a Jul-13 3,000 2,500 2, , ? Meses Fuente: Canaccord Genuity Crisis de : Desde el pico más alto en mayo de 1996, se dio una caída del TSX-V entre 70-75%. Esta caída duró 43 meses y fue generada por varias razones subsecuentes: i) la crisis asiática ( ) que incluyó Tailandia, Indonesia y Corea del Sur, ii) la burbuja de internet (dot-com bubble ) de 1997 a 2001, iii) la crisis rusa (1998), iv) la crisis brasilera ( ) y, adicionalmente, el caso de Bre-X Minerals ( ), el cual mermó la confianza en las juniors. Crisis de : Se aprecia que desde el punto más alto en abril de 2007, el índice TSX-V cayó un 79% en tan sólo 23 meses. Esta caída se debió a la crisis financiera internacional, originada por el colapso financiero en EE.UU. Esta fue la caída más abrupta que hubo. Crisis de a la fecha: El índice TSX-V lleva una caída de aproximadamente 65% y con 30 meses a la baja. Las causas que se observan son variadas: i) mayor aversión al riesgo por parte de los inversionistas hacia las empresas mineras, ii) mejora económica en EE.UU., iii) incertidumbre sobre el crecimiento de China y iv) difícil acceso al mercado de capitales (principal fuente de financiamiento para las mineras junior ). La pregunta clave es: hemos llegado al fondo? Con la coyuntura actual, los inversionistas están tomando ganancias (o asumiendo pérdidas) saliendo de posiciones con buen upside, pero, alto riesgo, como la minería y commodities en general. El mayor riesgo se debe a la incertidumbre sobre la generación de caja de las empresas mineras, generación que depende del precio de los metales. Reporte Especial 4

5 Equity Research Valorización Apéndice: Declaraciones de Responsabilidad Certificación del analista El analista que preparó el presente reporte certifica que: i) las opiniones expresadas en el presente reporte de valorización, en relación con el emisor y panorama de la empresa, reflejan su opinión personal y ii) ninguna parte de su compensación salarial fue, es o estará relacionada directa o indirectamente a las recomendaciones expresadas en el presente reporte. Las compensaciones económicas del analista que preparó este reporte están basadas en diversos factores, incluyendo pero no limitadas a las rentabilidades de Kallpa Securities SAB y las ganancias generadas por sus distintas áreas, incluyendo banca de inversión. Además, el analista no recibe compensación alguna por las empresas que cubre. El reporte de valorización fue preparado por trabajadores de Kallpa Securities SAB, que mantienen el título de Analista. Las personas involucradas en la elaboración del presente reporte están autorizadas a mantener acciones. Los precios de las acciones en el presente reporte están basados sobre el precio de mercado al cierre del día anterior a la publicación del presente reporte, al menos que sea explícitamente señalado. Generales Este documento es exclusivamente para fines informativos. Bajo ninguna circunstancia debe ser usado o considerado como una oferta de venta o solicitud de compra de acciones u otros valores mencionados en él. La información en este documento ha sido obtenida de fuentes que se creen confiables, pero Kallpa Securities SAB no garantiza la veracidad o certeza del contenido de este reporte, o de los futuros valores de mercado de las acciones u otros valores mencionados. Las opiniones expresadas en este documento constituyen nuestra opinión a la fecha de esta publicación y están sujetas a cambios sin previo aviso. Kallpa Securities SAB no garantiza que realizará actualizaciones del análisis ante cualquier cambio en las circunstancias de mercado. Los productos mencionados en este documento podrían no estar disponibles para su compra en algunos países. Kallpa Securities SAB tiene políticas razonablemente diseñadas para prevenir o controlar el intercambio de información no-pública empleada por áreas como Research e Inversiones, Mercado de Capitales, entre otras. Definición de rangos de calificación Kallpa Securities SAB cuenta con 5 rangos de valorización: Sobreponderar +, Sobreponderar, Neutral, Subponderar y Subponderar -. El analista asignará uno de estos rangos a su cobertura. Subponderar - < - 30% > + 30% Sobreponderar + Subponderar -30% a -15% +15% a +30% Sobreponderar Neutral -15% a 0% 0% a +15% Neutral El rango asignado a cada empresa cubierta por el analista en estos reportes se basa en el análisis/seguimiento que Kallpa Securities SAB ha venido realizándole a la empresa. En algunos casos el analista puede expresar su punto de vista en el corto plazo a traders, vendedores, ciertos clientes de Kallpa Securities SAB pero dicho punto de vista puede diferir en el tiempo por la volatilidad del mercado y otros factores. El valor fundamental calculado por Kallpa Securities SAB se realiza sobre la base de una o más metodologías de valorización comúnmente utilizadas entre analistas financieros, incluyendo, pero no limitadas a flujos de caja descontados, comparables, valorización o cualquier otra metodología aplicable. Cabe destacar que la publicación de un valor fundamental no implica garantía alguna que este sea alcanzado. Reporte Especial 5

6 Equity Research Valorización KALLPA SECURITIES SOCIEDAD AGENTE DE BOLSA GERENCIA GENERAL Alberto Arispe Gerente (511) TRADING Enrique Hernández Eduardo Fernandini Javier Frisancho Jorge Rodríguez Gerente Head Trader Trader Trader (51 1) (51 1) (51 1) (51 1) MERCADO DE CAPITALES Ricardo Carrión Gerente (51 1) FINANZAS CORPORATIVAS Andrés Robles Gerente (51 1) EQUITY RESEARCH Marco Contreras Edder Castro Humberto León Juan Franco Lazo Analista Analista Analista Asistente (51 1) (51 1) (51 1) (51 1) OPERACIONES Elizabeth Cueva Alan Noa Mariano Bazán Ramiro Misari Gerente Jefe de Operaciones Analista - Tesorería Jefe de Sistemas (51 1) (51 1) (51 1) (51 1) ecueva@kallpasab.com anoa@kallpasab.com mbazan@kallpasab.com rmisari@kallpasab.com OFICINA - CHACARILLA Hernando Pastor Daniel Berger (51 1) (51 1) hpastor@kallpasab.com dberger@kallpasab.com OFICINA - AREQUIPA OFICINA - TACNA Jesús Molina Gerson Del Pozo (51 54) (51 52) jmolina@kallpasab.com gdelpozo@kallpasab.com Reporte Especial 6