Economics & Regulation: Continúa la recuperación global. Newsletter económico mensual - Julio 2014

Transcripción

1 Economics & Regulation: Continúa la recuperación global Newsletter económico mensual - Julio 2014

2 Resumen ejecutivo El entorno económico global durante el mes de junio ha continuado mostrando una senda positiva. Los Bancos Centrales continúan siendo los principales protagonistas de los mercados financieros, con un elemento potencialmente novedoso para los próximos meses: mientras la FED y el Banco de Inglaterra están ya en fase de retirada de estímulos, los riesgos de inflación demasiado baja en el área euro fuerzan a nuevas actuaciones por parte del BCE. Escenario macro general Actividad económica mundial relativamente robusta, con crecimientos en el entorno del 3,5% a nivel global: Crecimientos robustos en EEUU, gracias entre otras cosas al menor efecto negativo de la política fiscal en comparación con Continuidad en la recuperación y fin definitivo de la deflación en Japón. Mejor comportamiento también en el área euro, siempre que se consigan atajar los riesgos deflacionistas y que el euro corrija su trayectoria de apreciación. Desaceleración económica controlada en China, con las autoridades mostrando un cierto éxito en el control de los desequilibrios. Dentro de las economías emergentes, buen comportamiento en aquéllas con mejores fundamentos macro y de política económica y más problemas para las que cuentan con marcos institucionales más débiles. Inflación bajo control: La retirada de estímulos monetarios en EEUU se va a hacer con el suficiente cuidado como para no ser un problema ni para la economía americana ni para la actividad global. En Europa los riesgos para la inflación siguen siendo a la baja, lo cual debería hacer reaccionar más activamente al BCE. La actuación del BCE debe ser bienvenida y España puede ser uno de los mayores beneficiarios. En todo caso, quizás sea necesario algo más para que el euro se deprecie y no reste al sector exterior, apuntalando la recuperación económica en la eurozona. Álvaro Sanmartín Socio de Consultoría de Grant Thornton y fundador de Alinea Global Principales riesgos a medio plazo a nivel global: Situación no resuelta de alta deuda pública y de bajo crecimiento potencial en Europa. Posible desaceleración económica abrupta en China. Aceleración de precios mayor de lo que se espera en EEUU, lo que podría obligar a la FED a ser más agresiva en su política monetaria y provocar una subida más fuerte de lo esperado en los tipos a largo en todo el mundo. 1 Economics & Regulation

3 Comentario del mes En el área euro la recuperación continúa, aunque a un ritmo todavía moderado y con nuevos tipos de asimetrías. Frente a la tradicional dicotomía entre núcleo y periferia, ahora los países que dan mejores señales, además de Alemania, son algunos de los que más han sufrido durante la crisis. Esto no es casual: estas últimas economías, incluida la española, han hecho fuertes ajustes de competitividad, que contrastan con los nulos esfuerzos en este sentido por parte de países como Francia o Finlandia. Aún así, los retos para el conjunto del área siguen siendo importantes y la excesiva fortaleza del euro está haciendo que el sector exterior, incluso en los países que han hecho más ajustes, esté pasando a convertirse en un lastre para el crecimiento. Teniendo en cuenta lo que queda por delante en términos de desapalancamiento, esta evolución no parece especialmente conveniente. El BCE se ha visto obligado a reaccionar ante los riesgos de inflación demasiado baja y de excesiva fortaleza del euro. En nuestra opinión el paquete de medidas ha sido significativo, pero le ha faltado la guinda final: extensión más explícita del forward guidance. En EEUU los datos de los últimos meses confirman un repunte significativo de la actividad (salvo, quizás, por la parte del consumo). El crecimiento en el Q2 podría situarse en tasas anualizadas del 3-4%. Y, lo que es más importante, los fundamentos de la economía americana parecen lo suficientemente sólidos como para promover ritmos de crecimiento en el entorno del 3% tanto en lo que queda de este año como en el que viene. La inflación sigue bajo control, aunque claramente están apareciendo los primeros signos (saludables) de repunte de precios y, en menor medida, de salarios. El mercado está yendo demasiado lejos tanto a la hora de alejar en el tiempo la primera subida de tipos en EEUU, como de reducir las perspectivas sobre el tipo de equilibrio a largo plazo. La asimetría previsible entre políticas monetarias y perspectivas de crecimiento a ambos lados del Atlántico debería también contribuir a una significativa apreciación del dólar frente al euro. Mientras tanto la deuda periférica europea continúa en estado de gracia, con un último tirón al alza provocado por las nuevas actuaciones por parte del BCE. Nosotros seguimos pensando que se trata de una situación poco sostenible. Si la actuación del BCE contribuye a más crecimiento y algo más de inflación, las rentabilidades de los bonos a largo plazo deberían terminar por subir. Y, si llegaran a consolidarse los riesgos deflacionistas, se trataría de una noticia muy mala para la sostenibilidad de la deuda de muchos países; esto, de nuevo, debería contribuir a una ampliación de spreads. En Japón, los datos de actividad siguen siendo razonablemente positivos y la inflación se mantiene en máximos de varios años incluso cuando se eliminan los efectos de la subida del IVA. La reacción de la economía japonesa a la subida del IVA parece que está en línea con lo esperado. Además, los bajos niveles de paro y un output gap casi inexistente deberían generar aumentos salariales en los próximos trimestres, consolidando los que ya fueron aprobados en las negociaciones salariales de abril. Se reducen este mes un poco los ruidos sobre China. A base de pequeñas Economics & Regulation 2

4 (pero cada vez más numerosas) medidas de estímulo, el Gobierno está consiguiendo contener los riesgos de desaceleración. Además, parece cada vez más claro que China está cómoda con una cierta depreciación del yuan, lo cual favorecerá el comportamiento del sector exterior chino. Así las cosas, y pese a la evidente desaceleración del sector inmobiliario, las autoridades chinas han mostrado este mes con más fuerza de lo habitual su confianza en que el país conseguirá cumplir con su objetivo de crecer este año un 7,5%. En Rusia los fundamentos macro siguen siendo débiles, aunque a corto plazo está compensando los riesgos geopolíticos con la depreciación del rublo y el aumento del precio del crudo. En Brasil, la buena noticia que supone la caída incipiente de la (todavía elevada) inflación se ve empañada por los signos cada vez más evidentes de desaceleración económica significativa y posiblemente duradera. A la espera de las elecciones presidenciales de octubre, el margen fiscal es muy bajo y el riesgo de stagflation evidente. En India el nuevo Gobierno parece estar dando pasos en la dirección correcta, aunque no se puede olvidar que los retos siguen siendo importantes. Por lo demás, sigue habiendo un buen grupo de economías emergentes con favorables perspectivas macro y buen desempeño de política económica (México, Colombia, Chile, Indonesia ). 3 Economics & Regulation

5 Europa: recuperación cada vez más evidente con un BCE que empieza a reaccionar Los datos de actividad conocidos durante junio siguen apuntando a recuperación, aunque ésta es todavía moderada. Alemania sigue fuerte. Aun así, los últimos datos muestran una cierta moderación en el ritmo de crecimiento de la actividad respecto de lo observado en el primer trimestre. También son varios los países de la periferia que están dando buenas noticias, gracias a los enormes esfuerzos de ajuste de competitividad y gracias, también, a una apreciable ralentización de los ritmos de consolidación presupuestaria. En sentido contrario, los países que no han hecho ajustes de competitividad muestran señales negativas. Finlandia y, sobre todo, Francia son especiales elementos de preocupación. Italia tampoco acaba de dar señales positivas. La excesiva fortaleza del euro está haciendo que la aportación del sector exterior al crecimiento se esté volviendo negativa en muchos países. Esto es una situación poco sostenible, en la medida en que el proceso de desapalancamiento que queda por delante en muchos países es todavía grande. Esto hace que sea arriesgado confiar toda la recuperación europea al impulso de la demanda interna. En este sentido, la reacción del BCE es positiva, aunque habrá que ver si es suficiente. Fuera de al Eurozona, la recuperación del Reino Unido continúa mostrando signos de indudable fortaleza. Tan es así, que el BOE se ha visto obligado a recordar al mercado que la primera subida de tipos podría tener lugar ya en 2014, aunque (en palabras del propio Carney) las eventuales subidas de tipos serán graduales y limitadas. Los signos Recuperación en la eurozona Economics & Regulation 4

6 Nuevas asimetrías (PMIs de España, Irlanda y Francia) Riesgo de desacoplamiento de expectativas de inflación crecientes de sobrecalentamiento en el mercado inmobiliario británico han llevado también al BOE a tomar algunas medidas, tímidas, de contención del crédito hipotecario. El euro continúa demasiado fuerte, la inflación es demasiado baja y los tipos de interés reales en muchas de las economías del área continúan siendo demasiado elevados como para facilitar un crecimiento robusto a medio y largo plazo. Así las cosas, las nuevas medidas aprobadas en junio por el BCE deben de ser bienvenidas: constituyen un paquete significativo para atajar los riesgos de deflación y para intentar corregir las presiones apreciatorias que ha venido sufriendo el euro. Si no se hubiera producido acción alguna, es muy probable que el euro cotizara ahora mismo claramente por encima de la cota de 1,40, con todo lo que eso habría significado en términos de riesgos deflacionistas y de parón en la recuperación. Dicho esto, quizás el BCE debería haber dado aún un paso más y haber dicho claramente que la primera subida de tipos en el área euro vendrá mucho más tarde que en EE.UU. o Rusia. Estaría muy bien que, en línea con lo comentado por los propios Draghi o Couré, el BCE se pronunciara de un modo explícito sobre esta cuestión en su próxima reunión. Esto podría desencadenar una significativa depreciación del euro y reducir sensiblemente la probabilidad de tener que recurrir al QE (algo que, sobre todo en lo que se refiere a la compra de deuda pública, nosotros seguimos viendo como poco probable). 5 Economics & Regulation

7 España: Mejora de la demanda interna y empleo pero dudas en precios y sector exterior Los datos conocidos recientemente apuntan a una mejora adicional de la actividad, sobre todo en lo que a afiliación y a demanda interna se refiere. También se viene observando una recuperación significativa de la confianza, tanto empresarial como de consumidores. Y son crecientes los signos de mayor disposición a la concesión de crédito por parte de los bancos. Durante los próximos meses habrá que seguir de cerca la evolución del déficit comercial y por cuenta corriente. En el último período se ha detenido bruscamente la mejora de esta variable, algo que en parte se debe a la recuperación de la demanda interna pero que también viene influido (y parece que bastante) por la fortaleza del euro. Esta evolución es potencialmente preocupante pues, con todo lo que queda por delante en términos de desapalancamiento público y privado, resulta difícil pensar que España puede crecer a medio plazo de forma dinámica sin aportaciones positivas del sector exterior. Relacionado con lo anterior, habrá que ver si los ritmos más recientes de crecimiento de la demanda interna son sostenibles o si, por el contrario, suponen un salto temporal por parte de unos consumidores y unas empresas que se habían visto muy restringidos durante años. Tampoco es positivo que la inflación siga en tasas tan reducidas. Un potencial escenario deflacionista sería perjudicial para las perspectivas de sostenibilidad de nuestra deuda pública. Creemos que para que la recuperación en España gane pulso definitivamente será esencial que el BCE continúe Ventas minoristas y déficit comercial Economics & Regulation 6

8 flexibilizando su postura y promueva una cierta depreciación del euro. Por otro lado, y pese a que evidentemente tendrá un efecto positivo sobre la actividad en el corto plazo, nos parece un poco arriesgada la decisión del Gobierno de aprobar una rebaja de impuestos en un contexto en que el déficit público sigue siendo todavía elevado. Riesgos de deflacción? 7 Economics & Regulation

9 Estados Unidos: Afectado por el mal tiempo en el primer trimestre pero con perspectivas favorables Los datos macroeconómicos conocidos durante junio han sido en general positivos y estarían apuntando a una recuperación significativa de la actividad. Incluso el sector inmobiliario, que había mostrado algún síntoma de debilidad, mejora con la información conocida el último mes. Por el lado del empleo, el número de puestos de trabajo creado en los últimos cuatro meses es el mayor desde el año Y también se vienen observando mejores apreciables tanto en la tasa de paro como en los principales indicadores estructurales relativos a la salud del mercado de trabajo estadounidense. La lenta evolución del gasto de consumo en los dos últimos meses ha levantado algunas dudas sobre la fortaleza de la economía estadounidense. En nuestra opinión, dada la evolución del empleo, de la confianza de los consumidores y de los ingresos familiares, es muy probable que el consumo repunte en los próximos meses. En general, continuamos pensando que los fundamentos para un crecimiento durante 2014 y 2015 son sólidos. Después de un Q2 que probablemente será fuerte por efecto rebote respecto del Q1, EE.UU. parece en disposición de crecer a ritmos del 3% tanto en la segunda mitad de 2014 como a lo largo de En el campo de la inflación, los últimos datos revelan aumentos en las tasas interanuales. Al mismo tiempo, podrían estar apareciendo ya los primeros signos de repunte (todavía leve y desde luego saludable) de los salarios. La Fed comienza a acercarse a sus objetivos de empleo e inflación y, en ese sentido, pensamos que el fin del QE y la primera subida de tipos en EE.UU. podrían producirse antes de lo que descuenta el mercado. En concreto, es posible que el final de las compras de activos se produzca en octubre y que, a su vez, la primera subida de tipos tenga lugar en el Q1 de 2015 (cuanto antes empiece la subida de tipos, más gradual y pausada podrá ser ésta). En este sentido, creemos que el mercado está siendo demasiado complaciente. Una reconsideración de estas perspectivas durante los próximos meses podría provocar un repunte de las rentabilidades de los bonos americanos y una apreciación del dólar. Dicho todo lo anterior, no cabe duda de que la Fed seguirá siendo muy cuidadosa con la recuperación americana. Economics & Regulation 8

10 PMI manufacturero y confianza consumidores La inflación comienza a repuntar suavemente 9 Economics & Regulation

11 Países emergentes: Los últimos datos reducen el riesgo de desaceleración abrupta en China Los datos macro conocidos durante junio han sido más bien positivos (PMI, exportaciones, ventas minoristas ). En sentido contrario, parece que gana impulso la desaceleración del mercado inmobiliario. En nuestra opinión, la desaceleración económica es evidente pero se mantiene dentro de rangos razonables. Si fuera más allá, el Gobierno chino seguirá respondiendo como hasta ahora, con estímulos fiscales y monetarios medidos. Durante el mes de junio, varias autoridades chinas se han mostrado especialmente confiadas con poder cumplir el objetivo de crecimiento del 7,5%. También es positivo que los signos de sostenimiento de la actividad se estén produciendo en un contexto de corrección de desequilibrios: los precios inmobiliarios están moderando muy significativamente, como lo está haciendo también el crecimiento de la deuda de los gobiernos locales. No debe olvidarse la buena situación de balance del país (activos menos pasivos) para enfrentarse a los riesgos de sobre-inversión en ciertos sectores, de rápido crecimiento del crédito y de sobre-endeudamiento por parte de los gobiernos locales. También resulta interesante que en los últimos meses el banco central chino haya aumentado las bandas de fluctuación del yuan y haya favorecido una cierta depreciación de la divisa desde comienzo del año. Esto ayudará a controlar los flujos especulativos hacia China y, de paso, no le vendrá nada mal al sector exportador. PMI manufacturero y de servicios en China Economics & Regulation 10

12 Evolución de las divisas emergentes Mirando hacia adelante, estaremos atentos a signos de caída del crecimiento potencial chino. Hay que reconocer que el intento de ir hacia un modelo de crecimiento más basado en el consumo y menos en la deuda y en la inversión no es algo especialmente sencillo. También seguiremos detenidamente la evolución de la morosidad en el sector financiero chino, el ritmo de desaceleración en el sector inmobiliario y el crecimiento general de la deuda. En relación a esto último, es positivo el hecho de que se venga observando una desaceleración apreciable en la deuda de gobiernos locales. Fuera de China, el conflicto en Irak ha generado un significativo repunte del crudo. Al mismo tiempo, el problema de Ucrania sigue sin acabar de resolverse. En Brasil, los signos de caída de la (todavía elevada) inflación se ven empañados por una desaceleración económica cada vez más significativa y que potencialmente podría convertirse en duradera. El margen fiscal es muy escaso y existe riesgo de stagflation. 11 Economics & Regulation

13 Contacto Álvaro Sanmartín Socio de Consultoría de Grant Thornton y fundador de Alinea Global T Síguenos en: Sobre nosotros En España, Grant Thornton proporciona a las empresas auditoría, consultoría y asesoramiento fiscal, legal y financiero. Grant Thornton es una de las organizaciones mundiales líderes en servicios profesionales y está presente en más de 100 países. Los profesionales de Grant Thornton en el mundo proporcionan un asesoramiento con valor añadido y práctico para ayudar a las empresas dinámicas ya sean cotizadas, multinacionales o familiares a hacer frente a los desafíos y retos de su negocio y liberar su potencial de crecimiento. Grant Thornton SLP. Grant Thornton SLP es una firma miembro de Grant Thornton International Ltd (GTIL). GTIL y sus firmas miembro no forman una sociedad internacional, los servicios son prestados por las firmas miembro. GTIL y sus firmas miembro no se representan ni obligan entre sí y no son responsables de los actos u omisiones de las demás.