Finanzas Corporativas

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1 ISAGEN S.A. E.S.P Energía / Colombia Informe Integral Calificaciones Instrumentos Calificación Nacional Corto Plazo Calificación Nacional Largo Plazo Primera Emisión de Bonos por COP$ millones F1+ (col) AA+ (col) AA+(col) Factores Relevantes de la Calificación Señalización Positiva. La perspectiva positiva refleja los positivos resultados financieros de ISAGEN en los últimos dos años, caracterizados por una generación de flujos de caja creciente que le ha permitido tener una mayor holgura frente a las importantes inversiones del proyecto hidroeléctrico Sogamoso. La perspectiva considera también la expectativa de un menor apalancamiento financiero comparado al inicialmente esperado, así como el avance en la construcción del proyecto Sogamoso, el cual se ha llevado a cabo sin mayores contratiempos. Perspectiva Calificación Nacional de Largo Plazo Positiva Primera Emisión de Bonos por COP$ millones Positiva Resumen Financiero ISAGEN. SA 12m Mar.12 Dic.11 Ingresos ($miles) $ $ EBITDA ($ Miles) $ $ Margen EBITDA (%) 41.7% 42.6% Deuda Total $ $ Deuda/EBITDA 2.1x 2.1x Intereses $ $ EBITDA/Intereses 15.3x 15.5x Deuda Neta/EBITDA 1.5X 1.3X FCO/Inversiones de Capital 0.5x 0.7x Analistas Lucas Aristizbal Lucas.Aristizabal@fitchratings.com Maria Pia Medrano Ext Maria.Medrano@fitchratings.com Mario Irreño Ext Mario.irreno@fitchratings.com Fuerte Posición Competitiva. ISAGEN es la tercera compañía de generación de energía en Colombia, con una participación de 15% en la capacidad instalada nacional y cerca de 17% en la generación total del sistema. Su posición competitiva está soportada en sus bajos costos de generación y activos de generación robustos. A pesar de ser principalmente hidráulica, ISAGEN mantiene una sana diversificación geográfica de sus plantas, que operan en dos cuencas distintas y hacen que la compañía esté menos expuesta a las variaciones en la hidrología. Resultados Favorables disminuyen la presión sobre las Métricas Crediticias. El proyecto más importante que viene realizando la empresa es la construcción de la central hidroeléctrica Sogamoso, de 820 MW de capacidad y una inversión estimada de $4,2 billones. La estrategia de expansión de Isagen comprende inversiones por aproximadamente $4,7 billones, que se vienen financiando con una combinación de generación interna de flujos y deuda. El EBITDA generado por la empresa en los doce meses finalizados en marzo 2012 fue de $ millones, que se compara positivamente con el EBITDA presentado en el 2010 ($ millones de EBITDA) y se encuentran por encima de lo esperado por la calificadora. A marzo 2012, el indicador de apalancamiento de la empresa, medido como la relación Deuda / EBITDA fue de 2,1 veces (x) y el ratio de EBITDA / Intereses Financieros, de 15,3x, ambos considerados sólidos para la calificación de la compañía. De mantenerse la favorable evolución de resultados y luego de desembolsar la totalidad de la deuda, Fitch esperaría que el indicador de apalancamiento (Deuda Financiera / EBITDA) alcance un máximo de alrededor las 3,2x, para luego retornar a los niveles actuales una vez que Sogamoso inicie operación comercial, lo cual se espera sea en el La liquidez de Isagen es robusta. Fitch considera que los requerimientos de fondos de Isagen para el avance de su plan de inversiones se apoyan en su sólida generación de flujos operativos, caja disponible y el acceso a fuentes de financiamiento a través de los créditos disponibles ya aprobados con la banca local por cerca de $1,6 billones. A marzo de 2012, la caja y valores líquidos de Isagen ascendieron a $ millones, lo que, junto con las líneas de crédito disponibles ($1,6 billones), le permitirían cumplir con su deuda de corto plazo de $ millones y el capex del año, estimado en aproximadamente $1,0 billón. Factores que Podrían Derivar en un Cambio de Calificación Una mejora en la calificación podría darse en caso la ejecución de Sogamoso continúe sin contratiempos mayores, la generación de caja siga evolucionando de forma positiva y la evolución de los niveles de deuda se mantengan acordes con las expectativas. Por otro lado, una baja en la calificación podría derivarse de resultados financieros por debajo de lo esperado, elevadas métricas de apalancamiento o problemas que afecten la ejecución y viabilidad de Sogamoso, entre otros factores.

2 Eventos Recientes Asignación cargo por confiabilidad. En enero de 2012, Isagen obtuvo el 38% restante del cargo por confiabilidad para el Proyecto Sogamoso para los periodos comprendidos entre 2016 a Con esta asignación, Sogamoso colocaría el 100% de su capacidad firme en el mercado y recibiría pagos por confiabilidad de aproximadamente USD55 millones por año desde su entrada en operación. Avanzan Estudios de Prefactibilidad de proyectos de generación. En octubre de 2011, Isagen firmó un acuerdo con el BID para el desarrollo de estudios de prefactibilidad de una planta geotérmica de 50 MW. De llevarse a cabo, el proyecto se fondearía mediante recursos aportados por el BID, la UPME e Isagen. Perfil de Vencimientos Isagen (M illones) Vencimientos Vencimientos Fuente: Isagen y Siguientes Estructura de Deuda Perfil de Deuda Desconcentrado Leasing 3% Club Deal 10% PFTL 31% Liquidez y Estructura de la Deuda Isagen presenta una sólida posición de liquidez soportada por elevados niveles de caja, creciente generación de efectivo, un perfil de amortizaciones adecuado y líneas comprometidas para el financiamiento de su plan de expansión. A marzo 2012, la empresa presentó caja por $ millones y líneas de crédito comprometidas por cerca de $1,4 billones con bancos locales. A marzo de 2012, la deuda financiera de Isagen fue de $1,53 billones, similar a la presentada a finales de 2010 a pesar de haber iniciado ya las inversiones en su principal proyecto de expansión. A la fecha, Isagen ha financiado con recursos propios cerca del 50% de las inversiones ya realizadas en Sogamoso, La totalidad de la deuda de Isagen está denominada en pesos: un 87% se encuentra indexada al IPC y el 13% restante a la DTF. El cronograma de s de deuda de la compañía es manejable, dado que las amortizaciones están distribuidas entre los años 2013 a Bonos Deuda 56% Perfil de Deuda Isagen Diciembre de 2011 Power Finance Trust Limited Bonos Deuda Valor Emisión $ Millones Club Deal Bancario Leasig Financiero Leasig Financiero Fuente: Isagen Valor $ $ $ $ $ $ $ Plazo 20 años 7 años 10 años 15 años 10 años Gracia 5 años años 5 años 5 años Vencimiento Tasa Interes IPC +5,25 sv IPC+5,93 sv IPC+6,48 sv IPC+6,99 sv DTF+4,9 ta DTF+4,4 ta DTF+4,4 ta Amortización 30 cuotas semestrales - 24 canones semestrales Garantia Nación canones semestrales Fuente: ISAGEN Metodologías Relacionadas Metodología de Calificación de Empresas no Financieras. Agosto 12, Flujo de Caja e Indicadores Crediticios Durante el 2011, ISAGEN registró una generación de EBITDA de $ millones, equivalentes a un margen de 42%, superando en 2,6% los resultados obtenidos en Para el 2012 se espera una leve contracción respecto al año anterior, debido a la diferencia entre el volumen de precipitaciones entre los periodos, se esperan márgenes del 40%, considerado fuertes y en línea con su generación histórica. En el mediano plazo, Fitch espera que exista una presión sobre el flujo de caja de la empresa, consecuencia de las inversiones para la construcción de la central Sogamoso; sin embargo, ISAGEN S.A. E.S.P 2

3 los buenos resultados obtenidos y los fondos comprometidos por parte de la banca aliviarían en gran medida esta situación. A marzo de 2012, la deuda de largo plazo de la compañía ascendió a $1,53 billones, denominada en pesos colombianos con s uniformes y repartidos entre los años 2012 a A marzo 2012, el indicador de Deuda Financiera / EBITDA fue de 2,1 veces (x) y el ratio de EBITDA / Intereses Financieros, de 15,3x, ambos considerados sólidos para la calificación de la compañía. De mantenerse la favorable evolución de resultados y luego de desembolsar la totalidad de la deuda, Fitch esperaría que el indicador de apalancamiento (Deuda Financiera / EBITDA) alcance un máximo de alrededor las 3,2x, para luego retornar a los niveles actuales una vez que Sogamoso inicie operación comercial, lo cual se espera sea en el Los favorables resultados financieros obtenidos durante 2010 y 2011, le han permitido a Isagen reinvertir parte de sus utilidades en su plan de inversión, lo cual ha llevado a que el incremento en la deuda financiera de la empresa se encuentre muy por debajo de lo inicialmente estimado. Isagen cuenta con una política de dividendos flexible en función a sus necesidades de liquidez. Así, durante el 2012, la empresa repartió el 44% de su utilidad neta del 2011, destinando gran parte de sus flujos operativos a las inversiones en su proyecto principal. Fitch esperaría que esta situación continúe durante la fase de construcción de Sogamoso. Apalancamiento Apalancamiento con tendencia a estabilzarse a futuro 3,20 2,40 1,60 0,80 0,00 Isagen MEDIANA AAA MEDIANA AA Calculos Fitch Ratings Colombia Cobertura de Intereses Fuerte cobertura de Intereses 15,0 10,0 5,0 0,0 Isagen MEDIANA AAA MEDIANA AA Calculos Fitch Ratings Colombia Perfil Isagen es la tercera generadora de energía del país, participa con el 15,3% del total de la capacidad instalada del país y 16,8% de la generación eléctrica del sistema nacional. Cuenta con una capacidad instalada de MW, compuesta en un 86% por generación hidroeléctrica y 14% térmica, adicionalmente, la compañía tiene un contrato de transferencia de energía con Venezuela de hasta 150 MW,. Estructura Accionaria Isagen S.A. ESP Ministerio de Hacienda y Crédito 57,66% EPM 12,95% Fondos de Pensiones 13,72% Otros 15,67% Luego de que en el 2009 la Nación, a través del Ministerio de Hacienda y Crédito Público, manifestó su intención de vender total o parcialmente el 57,66% de las acciones que posee en Isagen; en mayo de 2010 el Gobierno decidió ceder la decisión de la venta de las acciones de la empresa a la siguiente administración presidencial. La estructura de ingresos de Isagen incluye la comercialización de gas comprado para su unidad de generación termoeléctrica (entre el 3% y 5% del total de los ingresos) y el ofrecimiento de soluciones integrales de energía para grandes consumidores (1% del total de los ingresos). Aunque estos negocios ofrecen cierta cantidad de diversificación, el grueso (aproximadamente 95%) proviene de la generación y comercialización de electricidad. Isagen mantiene una estrategia de comercialización de energía de bajo riesgo, poco expuesta al mercado spot. Históricamente ha vendido el 85% de su energía en contratos de largo plazo, el restante 20% en bolsa. La política de la compañía es no especular, y si mantener la firmeza ISAGEN S.A. E.S.P 3

4 de sus ingresos en el largo plazo. Consecuencia de esto para los periodos 2012 y 2013 se tiene contratado en contratos el 80% de la energía, lo cual hace predecible y estable su generación de ingresos. Características de las Emisiones de Valores Primera Emisión de Bonos de Deuda Pública Interna Estos bonos fueron emitidos en dos lotes, el primero en septiembre de 2009 ($ millones) y el segundo en noviembre de 2010 ($ millones). Los fondos recaudados de ambas emisiones se utilizaron para el desarrollo del proyecto Sogamoso. Primera Emisión Bonos de Deuda Publica Interna Monto Total Saldo Vigente Lote Series A A A A A A Sub-Series A-7 A-10 A-15 A-7 A-10 A-15 Monto emitido $ MM $ MM $ MM $ MM $ MM $ MM Plazo 7 años 10 años 15 años 7 años 10 años 15 años Fecha colocación Sep-09 Sep-09 Sep-09 Nov-10 Nov-10 Nov-10 Tasa de Interés IPC + 5,93% IPC + 6,48% IPC + 6,99% IPC + 3,68% IPC + 4,3% IPC + 4,83% Amortización $ MM $ MM $ MM Primero Segundo ISAGEN S.A. E.S.P 4

5 Resumen Financiero - Isagen S.A. ESP. (Cifras en COL$ millones) 12m Mar.11 dic-10 dic-09 dic-08 dic-07 Rentabilidad (%) EBITDA Operativo LTM ,0 Margen de EBITDA (%) LTM 49,2% 47,6% 45,2% 41,6% 41,1% Retorno del FGO / Capitalización Ajustada (%) LTM n.d. 14,9% 14,3% 12,4% 11,0% Margen del Flujo de Caja Libre (%) LTM n.d. -29,8% 11,1% 10,1% 6,8% Retorno sobre el Patrimonio Promedio (%) LTM 14,5% 12,6% 11,9% 8,4% 7,2% Coberturas (x) FGO / Intereses Financieros Brutos LTM n.d. 7,8 13,7 7,2 6,3 EBITDA Operativo/ Intereses Financieros Brutos 8,3 7,8 14,2 8,1 6,9 EBITDA Operativo/ Servicio de Deuda LTM 6,2 6,1 9,4 5,8 5,0 FGO / Cargos Fijos LTM n.d. 7,8 13,7 7,2 6,3 FCL / Servicio de Deuda LTM n.d. (3,0) 3,0 2,1 1,6 (FCL + Caja e Inversiones Corrientes) / Servicio de Deuda LTM n.d. 6,0 16,3 6,1 4,4 FCO / Inversiones de Capital LTM n.d. 0,7 2,2 3,1 2,6 Estructura de Capital y Endeudamiento (x) Deuda Total Ajustada / FGO LTM n.d. 2,2 1,6 1,2 1,4 Deuda Total / EBITDA Operativo LTM 2,1 2,2 1,5 1,1 1,3 Deuda Neta Total / EBITDA Operativo LTM 0,8 0,7 0,1 0,4 0,7 Costo de Financiamiento Estimado (%) LTM 7,2% 7,3% 6,0% 11,5% 10,6% Deuda Corto Plazo / Deuda Total 1,9% 1,6% 2,4% 4,6% 4,4% Balance Total Activos Caja e Inversiones Corrientes Deuda Corto Plazo Deuda Largo Plazo Deuda Total Total Patrimonio Total Capital Ajustado Flujo de Caja (LTM) Flujo generado por las Operaciones (FGO) n.d Variación del Capital de Trabajo n.d (18.854) (4.684) (41.146) Flujo de Caja Operativo (FCO) n.d Inversiones de Capital n.d. ( ) ( ) ( ) ( ) Dividendos n.d. ( ) ( ) ( ) ( ) Flujo de Caja Libre (FCL) n.d. ( ) Adquisiciones y Ventas de Activos Fijos, Neto n.d Otras Inversiones, Neto n.d. (32.588) (30.014) (1.667) (1.129) Variación Neta de Deuda n.d (22.956) (70.030) Variación Neta del Capital n.d Otros (Inversión y Financiación) n.d Variación de Caja n.d Estado de Resultados (LTM) Ventas Netas Variación de Ventas (%) 12,5% 3,9% 14,5% 15,1% 20,1% EBIT Operativo Intereses Financieros Brutos Resultado Neto EBITDA = utilidad operativa + depreciación y amortización. EBIT = utilidad operativa. FFO = Utilidad Neta + Depreciación y Amortización + Resultado en Venta de Activos + Castigos y Provisiones + Resultado Inversión en Empresas Relacionadas + Otros Ajustes al Resultado Neto + Variación Otros Activos + Variación Otros Pasivos Dividendos Preferentes. CFO = FFO + Variación Capital de Trabajo. FCF = CFO + Flujo de Caja No Operativo y Flujo de Caja No Recurrente + Inversión en Activos Fijos + Dividendos Comunes. Cargos Fijos = Gastos Financieros + Dividendos Preferentes + Arriendos. LTM = Últimos doce meses (Last Twelve Months) ISAGEN S.A. E.S.P 5

6 Relación con los medios: María Consuelo Perez, Bogotá, Tel Ext. 1460, maria.perez@fitchratings.com Las calificaciones antes señaladas fueron solicitadas por el emisor, o en su nombre, y por lo tanto, Fitch ha recibido los honorarios correspondientes por la prestación de sus servicios de calificación. Fecha del Comité Técnico de Calificación: 25 de Mayo de Acta Número: 2632 Objeto del Comité: Revisión anual Definición de la Calificación: La calificaciones ubicadas en AA+ (col) representa muy alta calidad crediticia. Implica una muy sólida calidad crediticia respecto de otros emisores o emisiones del país. El riesgo crediticio inherente a estas obligaciones financieras difiere levemente de los emisores o emisiones domésticas mejor calificadas. Definición de Perspectiva: Con la asignación de una perspectiva positiva, Fitch indica la dirección en que una determinada calificación tiene probabilidad de moverse dentro de un periodo entre uno y dos años. Una perspectiva no tiene como implicación que una modificación a la calificación es inevitable. Definición de la Calificación Corto plazo. Las calificación situada en F1+(col) indican la más sólida capacidad de pago oportuno de los compromisos financieros respecto de otros emisores o emisiones domésticas. Bajo la escala de calificaciones domésticas de Fitch Ratings Colombia, esta categoría se asigna a la mejor calidad crediticia respecto de todo otro riesgo en el país. Cuando las características de la emisión o emisor son particularmente sólidas, se agrega un signo + a la categoría. Dentro del análisis realizado para la asignación de la presente calificación, Fitch Ratings consideró los aspectos a que alude el artículo 4 del Decreto 610 de 2002, de conformidad con el artículo 6 del mismo Decreto. La calificación de riesgo crediticio de Fitch Ratings Colombia S.A. Sociedad Calificadora de Valores constituye una opinión profesional y en ningún momento implica una recomendación para comprar, vender o mantener un valor, ni constituye garantía de cumplimiento de las obligaciones del calificado. La información ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por consiguiente la firma no se hace responsable por errores, omisiones o por los resultados obtenidos del uso de esta información. Miembros del Comité Técnico de Calificación que participaron en la reunión en la cual se asignó la(s) presente(s) calificación(es)*: Glaucia Calp, Carlos Ramirez y Jorge Yanes., *Las hojas de vida de los miembros del Comité Técnico podrán consultarse en la página web de la Sociedad Calificadora TODAS LAS CALIFICACIONES CREDITICIAS DE FITCH ESTAN SUJETAS A CIERTAS LIMITACIONES Y ESTIPULACIONES. POR FAVOR LEA ESTAS LIMITACIONES Y ESTIPULACIONES SIGUIENDO ESTE ENLACE: HTTP: / / FITCHRATINGS.COM. / UNDERSTANDINGCREDITRATINGS. ADEMÁS, LAS DEFINICIONES DE CALIFICACIÓN Y LAS CONDICIONES DE USO DE TALES CALIFICACIONES ESTÁN DISPONIBLES EN NUESTRO SITIO WEB LAS CALIFICACIONES PUBLICAS, CRITERIOS Y METODOLOGÍAS ESTÁN DISPONIBLES EN ESTE SITIO EN TODO MOMENTO. EL CÓDIGO DE CONDUCTA DE FITCH, Y LAS POLITICAS SOBRE CONFIDENCIALIDAD, CONFLICTOS DE INTERESES, BARRERAS PARA LA INFORMACION PARA CON SUS AFILIADAS, CUMPLIMIENTO, Y DEMÁS POLÍTICAS Y PROCEDIMIENTOS ESTÁN TAMBIÉN DISPONIBLES EN LA SECCIÓN DE CÓDIGO DE CONDUCTA DE ESTE SITIO. Derechos de autor 2011 por Fitch, Inc. y Fitch Ratings, Ltd. y sus subsidiarias. One State Street Plaza, NY, NY Teléfono: , (212) Fax: (212) La reproducción o distribución total o parcial está prohibida, salvo que se cuente con el consentimiento de Fitch. Todos los derechos son reservados. En la asignación y el mantenimiento de sus calificaciones, Fitch se basa en información que recibe de los emisores y sus agentes y de otras fuentes que Fitch considera creíbles. 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La forma en que Fitch lleve a cabo la investigación y el alcance de la verificación por parte de terceros que se obtenga variará dependiendo de la naturaleza de la emisión calificada y el emisor, los requisitos y prácticas en la jurisdicción en que se ofrece y coloca la emisión y/o donde el emisor se encuentra, la disponibilidad y la naturaleza de la información pública relevante, el acceso a representantes de la administración del emisor y sus asesores, la disponibilidad de verificaciones preexistentes de terceros tales como los informes de auditoria, cartas de procedimientos acordadas, evaluaciones, informes actuariales, informes técnicos, dictámenes legales y otros informes proporcionados por terceros, la disponibilidad de fuentes de verificación independiente y competentes de terceros con respecto a la emisión en particular o en la jurisdicción del emisor, y una variedad de otros factores. 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