Supuestos de obligatoriedad de la prima de emisión - [ED, ]

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1 Supuestos de obligatoriedad de la prima de emisión - [ED, ] Por Garat, Matías E. y Gené, Martín I Introducción Como principio general, en el momento del nacimiento de toda sociedad, el capital social será igual o muy similar al importe de su patrimonio y, consecuentemente, habrá paridad entre el valor nominal y el valor patrimonial proporcional por acción. Naturalmente, a medida que la sociedad comience a desarrollar su actividad comercial en cumplimiento del objeto para el cual ha sido creada, su patrimonio variará según la suerte y prosperidad de los negocios que celebre. En cambio, la cifra del capital social, entendida como aquella representativa del valor de los aportes realizados por todos los socios, permanecerá estática e invariable durante la gestión social. Ello así, pues el capital social es una cifra nominal que, de conformidad con el principio de intangibilidad que la rige, sólo podrá modificarse cumpliendo con los requisitos exigidos al efecto por la ley [ED, ; EDLA, ] (en adelante "LS"). La realidad de muchas de las sociedades anónimas que operan en el mercado muestra que, por lo general, existe una considerable desproporción entre la cifra capital social y el patrimonio del ente. Esta circunstancia permite introducirse en el análisis de aquellos supuestos en que la asamblea de accionistas recurre al aumento de capital como medio para licuar o aguar la participación de los accionistas minoritarios y, de esta manera, limitarlos en el ejercicio de sus derechos políticos y patrimoniales. Uno de los remedios previstos por el legislador para prevenir la situación antes descripta y tutelar el derecho de los accionistas a mantener la consistencia patrimonial de su participación es la denominada prima de emisión o emisión de acciones con sobreprecio. Sin embargo, resulta deficiente la forma en que este instituto se encuentra legislado ya que, a partir de una interpretación literal del texto del párr. 2º del art. 202 de la LS(1), parecería que la prima de emisión es sólo una posibilidad de la que puede disponer la asamblea de accionistas. A partir de allí, la doctrina y jurisprudencia de nuestro país se encuentra compelida a recurrir a otros textos normativos y a la elaboración de distintas teorías, a fin de lograr

2 imponer este sobreprecio como obligatorio en determinadas situaciones particulares que así lo justifiquen. II Prima de emisión de acciones. Definición y finalidad El art. 202 de la LS regula la emisión de acciones con prima, que implica la realización de un aporte adicional por parte del suscriptor de las nuevas acciones, en exceso al valor nominal de las mismas. Autorizada doctrina sostiene que la prima de emisión corresponde al mayor valor de la acción en relación a su valor nominal, sea por su valor de cotización, por las perspectivas de la explotación social, por el valor del patrimonio neto, etcétera, y tiene por función conservar para los accionistas preexistentes ese mayor valor real, en el que, caso contrario, participarían gratuitamente los nuevos suscriptores(2). Por su parte, la Corte Suprema de Justicia de la Nación sostuvo que "(...) la "prima de emisión" o "sobreprecio" representa la diferencia en dinero entre el valor real de las acciones en relación con el patrimonio social neto y el valor nominal de las mismas. La exigencia de esta prima como parte del precio de colocación a los suscriptores de nuevas acciones, en caso de aumento de capital, constituye la contrapartida del derecho que éstos adquirirán sobre las reservas formadas con anterioridad a su ingreso a la sociedad, con lo cual se cumple la finalidad de neutralizar el perjuicio que la suscripción a la par irrogaría a los actuales accionistas, que de otra manera verían necesariamente disminuida su cuota en esas mismas reservas"(3). De acuerdo con la definición antes transcripta, la prima de emisión tendría por finalidad equiparar la situación de los accionistas que se incorporan a la sociedad a partir de la nueva emisión con la de los antiguos socios, compensando a estos últimos el mayor valor patrimonial de sus acciones. Si bien esto es correcto, no se deberían restringir sus alcances a este único supuesto, ya que no es indispensable el ingreso de nuevos accionistas a la sociedad para que se justifique la emisión de nuevas acciones con sobreprecio. En efecto, puede ocurrir que no haya alteraciones en el elenco de socios y, sin embargo, algunos de ellos no suscriban preferentemente o lo hagan por un porcentaje inferior al de su participación, permitiendo que los restantes socios acrezcan a prorrata e incrementen

3 su porcentaje accionario. También hay que considerar que el hecho de que quienes suscriban las nuevas acciones sean accionistas preexistentes no altera el perjuicio sufrido por los socios que se abstienen de suscribir preferentemente o lo hacen en menor medida a la permitida. Por ello, se podría interpretar que la prima de emisión se justifica en todos aquellos casos en que exista una modificación en las proporciones de uno o más accionistas preexistentes, haya o no cambios en el elenco de socios, y siempre que medie disparidad entre el valor nominal y el valor patrimonial de la acción(4). Por otra parte, en determinados supuestos, la prima de emisión puede ser establecida en exceso a los aportes necesarios para compensar el mayor valor patrimonial de cada acción. Esta situación podría presentarse cuando la sociedad, a los fines de obtener financiamiento, recurriera al aumento de capital para la incorporación de un nuevo accionista y le exigiera a este último el pago de una prima como precio de entrada a una sociedad en marcha, con buenas perspectivas de crecimiento y rentabilidad para su inversión. En la hipótesis planteada, la prima no sólo conserva, sino que además mejora el valor patrimonial proporcional de cada acción. Esta prima en exceso, por denominarla de algún modo, nada cambiará respecto a la reducción de la proporcionalidad de la participación de los antiguos accionistas, que será inevitable a partir de la falta de ejercicio del derecho de suscripción preferente por parte de éstos. III Aumento de capital y prima de emisión Al introducirse en el análisis de este instituto, debe tenerse siempre presente que el mayor valor alcanzado por el patrimonio social es el resultado del sacrificio de los accionistas primitivos, quienes asumieron los riesgos de su inversión en un determinado emprendimiento mercantil. Por otra parte, aun en el caso que no existiera disociación cuantitativa entre capital y patrimonio, es posible que la sociedad cuente con buenas perspectivas de crecimiento e importantes utilidades futuras, ventajas que también estarán representadas por el mayor valor de la acción(5). Frente a este estado de situación, cualquier emisión de acciones a la par determinará inevitablemente la desvalorización de las acciones anteriores.

4 Por lo tanto, ante una decisión de la asamblea de aumentar el capital social, existen dos derechos de los accionistas que requieren de una adecuada tutela: a) el derecho a conservar la proporcionalidad de su participación respecto del capital social; y b) el derecho a mantener la representación patrimonial de sus acciones emitidas con anterioridad. Al respecto, resulta esclarecedor el voto del Dr. Anaya en autos "Augur S.A. s/quiebra c. Sumampa S.A.", quien destacó el rol trascendental de la prima de emisión frente a un aumento de capital. Sostuvo en su voto que "El aumento de capital pone en juego dos legítimos intereses de los accionistas. Por una parte compromete el relacionado con la conservación de la proporcionalidad de las participaciones, interés que esquemáticamente pueda atribuirse a grupos mayoritarios o de control. Pero por otra parte, atañe al interés en el mantenimiento de la consistencia patrimonial de la participación; es decir que no disminuya el valor de las acciones, que podría perjudicarse por el aumento del capital consiguiente a un aumento con emisión de nuevas acciones a la par. Este es el interés de los accionistas minoritarios o inversores que no quieren o no pueden suscribir las nuevas emisiones. El primero de estos intereses queda adecuadamente protegido con el derecho inderogable a la suscripción preferente, que de la manera más enfática consagra nuestra legislación (art. 194, ley ). El segundo no encuentra adecuada tutela fuera de la emisión con prima que, en cambio, la ley contempla como una mera posibilidad y no como un derecho (art. 202, ley )"(6). La problemática que se plantea es que, mientras el art. 194 in fine de la LS(7) prevé el derecho de suscripción preferente como esencial e inderogable -con las limitaciones del art. 197, LS(8)-, la prima de emisión aparece regulada en el párr. 2º del art. 202 de la LS como una mera facultad de la asamblea. A partir de allí, se generó un amplio debate en el ámbito de la doctrina nacional en relación al carácter facultativo u obligatorio de la prima de emisión. La tesis mayoritaria sostiene que, no obstante la locución "se podrá" del art. 202 de la LS, la obligatoriedad de la prima de emisión resulta, en muchos casos, impuesta por la coherencia del sistema y por la aplicación de los principios primigenios del derecho privado(9). Existen argumentos sólidos para sostener que, a los fines de proteger a los socios minoritarios que no ejercen el derecho de suscripción preferente y siempre que exista una brecha significativa entre el valor nominal y el valor patrimonial proporcional por acción, resulta imperativo el establecimiento de una prima en las nuevas emisiones. La preferencia en la suscripción de las nuevas acciones constituye un derecho que, llegado el momento, el accionista puede resolver no ejercerlo. Por ello, no parece razonable que, a raíz de este "no ejercicio" pueda resultar un perjuicio patrimonial real y concreto que sobrevendrá inexorablemente con una emisión a la par y el cual estará representado por la reducción del mayor valor patrimonial de las acciones con anterioridad al aumento. Como contrapartida, el suscriptor de las nuevas acciones se estará enriqueciendo mediante la adquisición de acciones emitidas a la par, cuyo valor

5 será muy inferior al verdadero valor de tales títulos. Se exceptúan de lo expuesto precedentemente, aquellos casos en que los accionistas originarios ejerzan el derecho de suscripción preferente hasta el máximo que sus tenencias les permitan, de modo que se impida el ingreso de nuevos accionistas, así como el nacimiento del derecho a acrecer. En esta hipótesis, si bien el valor patrimonial de la acción disminuirá en virtud del mayor número de éstas, la prima de emisión será innecesaria ya que la consistencia patrimonial de la participación de los antiguos accionistas no se verá afectada. No habrá beneficiados ni perjudicados. IV Compatibilidad de la prima y el derecho de suscripción preferente Señala Verón que, si se entendiera que el motivo principal para emitir acciones con prima es la existencia de reservas significativas pertenecientes a los antiguos accionistas, parecería razonable concluir que ello no se justifica cuando los suscriptores de las nuevas acciones sean los propietarios de las antiguas acciones(10). Lo expuesto por el citado autor, plantea la problemática que consiste en determinar si la prima de emisión puede ser exigida a los accionistas anteriores o preexistentes al aumento del capital social, o si el pago de este sobreprecio sólo corresponde a los nuevos suscriptores -no accionistas con anterioridad al aumento-. Mucho se ha debatido al respecto, ya que alguna doctrina entiende que la fijación de un sobreprecio sobre el valor nominal de las nuevas acciones lesiona el derecho esencial de los accionistas a suscribir preferentemente dichas acciones. Sobre este punto y a los fines expositivos, se pueden distinguir tres corrientes de opinión bien diferenciadas: A) En primer lugar, se ubican aquellos que se inclinan por su incompatibilidad.

6 Básicamente, argumentan que exigir el pago de una prima a los accionistas preexistentes por la suscripción de las nuevas acciones implicaría imponerles el pago de un precio por las reservas que ya les pertenecían y a las que han contribuido a formar en la misma medida en que lo hicieron los socios que no suscriben el aumento(11). Según esta tesis, la justificación de la prima se funda en la existencia de reservas importantes que, en parte, serán adquiridas por los nuevos accionistas que se incorporan a la sociedad. En este orden de ideas, el derecho de suscripción preferente excluiría la prima de emisión y, en consecuencia, si la asamblea resolviera emitir nuevas acciones con prima, los antiguos accionistas estarían exentos del pago de la misma. Al respecto, cabe destacar que la LS no admite la emisión de acciones con prima diferenciada o parcial, por lo que se excluye toda posibilidad de eximir del pago de la misma a los antiguos accionistas que participen del aumento. El párr. 2º del art. 202 de la LS expresamente dispone que: "Se podrá emitir con prima, (...) conservando la igualdad en cada emisión (...)". Por lo tanto, en un mismo aumento de capital no podrán emitirse acciones con prima y otras sin ella(12). Por otra parte, desde el punto de vista del antiguo accionista, que no puede o no quiere participar del aumento de capital, resulta indistinto si quien suscribe las nuevas acciones es un tercero o un accionista que acrece su participación. En ambos casos, si existiera disparidad entre el valor nominal y el valor patrimonial de sus acciones y en la medida que no se hubiera establecido el pago de una prima, sufriría idéntico perjuicio patrimonial(13). B) Otros autores directamente propugnan la falta de eficacia de la prima de emisión, pues entienden que los accionistas preexistentes encuentran adecuada tutela en el ejercicio del derecho de suscripción preferente previsto en el art. 194 de la LS. Se suma a ello la facultad de negociar la transferencia de este derecho por parte del accionista que no se encuentre en condiciones de suscribir(14). Esta tesis es criticable por distintos motivos, entre ellos: (i) porque no se advierte que el derecho de suscripción preferente es una facultad que dispone el accionista y, ante su falta de ejercicio, no podría resultar un perjuicio patrimonial para aquél(15); y (ii) porque no se tiene en consideración que, según las estadísticas ofrecidas por el Registro Público de Comercio, la gran mayoría de las sociedades que actúan en nuestro país son sociedades de las denominadas cerradas o de familia, para las cuales, en general, no existe un mercado dónde negociar el derecho de preferencia(16). Diferente es el caso de las sociedades que hacen oferta pública de sus acciones, en las que, en principio(17), el accionista tiene esa posibilidad. Igualmente, también en esta hipótesis se producirá una merma del valor patrimonial de la acción que, de todos modos, estaría compensada por el precio obtenido a través de la transferencia del derecho de preferencia. C) Por último, se encuentran aquellos que defienden la compatibilidad de la prima de

7 emisión y el derecho de suscripción preferente. En este sentido, Verón sostiene que, cuando el antiguo accionista desembolsa la prima de emisión sólo paga por las reservas que nutren a las nuevas acciones, con lo cual, posibilita que las reservas pertenecientes a las acciones antiguas permanezcan intactas(18). Aquí se plantea una clara distinción entre la persona del antiguo accionista y las nuevas acciones. El antiguo accionista paga un sobreprecio como compensación del mayor valor patrimonial que representan las nuevas acciones que suscribe(19). El hecho de que la prima de emisión sea también exigida a los accionistas antiguos en nada afecta los derechos adquiridos por éstos sobre las reservas formadas con anterioridad al aumento; por el contrario, el desembolso de la prima les permite la preservación del valor económico de sus antiguas acciones. Otros autores arriban a la misma conclusión pero a partir de distintos presupuestos. Entienden que lo que se intenta con esta plusvalía es imponer un principio de equidad que evite el perjuicio a los accionistas que no hicieran uso del derecho de suscripción preferente(20). De esta forma, la prima aparece como un medio de tutela de los accionistas minoritarios, quienes no estarían forzados a participar del aumento para preservar la consistencia patrimonial de su participación. En definitiva y más allá de la posición que se adopte, la compatibilidad de la prima de emisión y el derecho de suscripción preferente resulta justificada a partir de la distinta finalidad perseguida por ambos institutos. El derecho previsto en el art. 194 de la LS se funda en la necesidad de proteger el porcentaje de la participación de los accionistas y, en cambio, la prima de emisión tiene por finalidad la tutela del mayor valor patrimonial de la participación, manteniendo el valor que ésta tenía con anterioridad al aumento(21). V La interpretación de la locución "se podrá" del art. 202 de la LS. Antecedentes jurisprudenciales El legislador dispuso en el art. 202 de la LS que "se podrá" emitir con prima. Una interpretación literal de la norma no parece dejar mayor margen de duda en cuanto al carácter facultativo de la misma. Sin embargo, se podría sostener con razón, que aún bajo el régimen de la ley en vigencia y frente a determinados supuestos, la prima de emisión puede ser impuesta como obligatoria.

8 En el fallo "Augur" antes citado se indicó que, en supuestos especiales, el accionista minoritario que se encuentre impedido de suscribir nuevas acciones a prorrata de sus tenencias puede exigir que la emisión se haga con prima. A estos fines, el accionista deberá probar que el aumento que se realiza carece de razonabilidad, pudiendo presumirse en tal caso que se intenta romper el equilibrio entre accionistas(22). No parece lógico restringir la facultad para exigir la prima de emisión a la falta de razonabilidad del aumento, pues tal tesitura contraría los fines del instituto. Por otra parte, si el aumento de capital fuera irrazonable y tuviera por única finalidad licuar la participación de accionistas minoritarios, éste podría ser objeto de impugnación en los términos del art. 251 de la LS(23) sin necesidad de recurrir a la exigencia de la prima. Siguiendo la enseñanza de Butty, ante el desfasaje frecuente entre el valor nominal de las acciones preexistentes y su contravalor patrimonial, la suscripción de nuevas acciones por su valor nominal implicaría una confiscación del mayor valor patrimonial que corresponde a las acciones anteriores, alterando de este modo la ecuación conmutativa correspondiente al factor contractual que puede visualizarse aún en la anónima(24). Con una interpretación amplia, el citado autor sostiene que la frase "se podrá" del art. 202 de la LS parece aludir a la licitud genérica del instituto, y que la prima de emisión puede resultar obligatoria cuando se configuren las situaciones descriptas en el párrafo anterior(25). Estos mismos argumentos fueron utilizados por la sala B en el fallo "Lurie", en el que, a partir del voto de la Sra. jueza Gómez Alonso de Díaz Cordero, al que naturalmente adhirió Butty, se sienta una importante doctrina en relación a este instituto: "(...) la locución "se podrá" no tiende, en mi parecer, a denotar alternatividad o facultad para elegir libremente el acudir al mecanismo de emisión con primas o sin ellas; más bien tiende a subrayar la legitimidad de la emisión con primas, que fuera cuestionado en antiguas interpretaciones (...) el carácter forzoso, quizá no universal, puede venir impuesto en ciertos casos -como el de la especie- porque la ausencia de sobreprecio vulnere respecto de las acciones anteriores al aumento, la ecuación conmutativa que es esencia de las relaciones de naturaleza contractual como lo es la societaria, al menos para esta clase de temas y aunque se trate de la anónima: se configuraría una hipótesis leonina comprendida en el campo conceptual del art. 13 de la LS (...)"(26). De acuerdo al criterio de esta sala, el carácter obligatorio de la prima de emisión no surge de la letra de la ley, sino que aparece impuesto por la coherencia del sistema y por operatividad de los principios primigenios del derecho privado(27). Paralelamente, no debe perderse de vista que el art. 13, inc. 5 de la LS(28) fulmina de nulidad toda estipulación que permita la determinación de un precio para la adquisición de la parte de un socio por otro que se aparte notablemente de su valor real. Ello permite afirmar que la

9 ley recepta el derecho a la consistencia patrimonial de la participación social, en una norma que se encuentra ubicada en el capítulo primero de la LS, correspondiente a disposiciones de tipo general y que, como tal, se proyecta sobre toda la normativa societaria(29). VI La resolución general 9/06 de la Inspección General de Justicia Con fecha 6 de octubre de 2006 (B.O., ), la Inspección General de Justicia dictó la resolución general 9/06 (en adelante "RG 9/06"), que reglamentó ciertos aspectos relativos a la prima de emisión, siguiendo la tendencia mayoritaria de la jurisprudencia y doctrina sobre el tema. El art. 1º de la RG 9/06(30) establece la obligatoriedad de la emisión de acciones con prima para aquellos aumentos de capital de carácter efectivo o con aplicación del art. 197 de la LS (aportes en especie o en pago de obligaciones preexistentes), en los cuales el valor patrimonial de las acciones emitidas con anterioridad al aumento sea superior a su valor nominal. El mayor valor de las acciones deberá resultar del último balance general correspondiente a los estados contables aprobados del último ejercicio económico cerrado antes de la asamblea que resolvió el aumento, siempre que no hubieran transcurrido más de 180 días entre el cierre de ejercicio y la fecha de dicha asamblea. En su defecto, deberá confeccionarse un balance especial cuyo cierre no exceda de 90 días a la fecha de la asamblea y que deberá contar con un informe de auditoría conteniendo opinión (art. 2º, RG 9/06[31]). Si el valor fijado a la prima fuera distinto del que surja del balance, la asamblea deberá justificar los fundamentos de dicha determinación. La RG 9/06, que será aplicable a todas las asambleas convocadas a partir del 1º de enero de 2007, establece como excepciones al cumplimiento de los mencionados recaudos, los siguientes supuestos:

10 a) aumentos de capital y emisión de acciones a su valor nominal que hayan sido adoptados en asamblea unánimes; b) los casos en que se acredite documentadamente que todos los accionistas ejercieron en forma total su derecho de suscripción preferente; o bien, si se tratare de un aumento comprendido en el primer párrafo del art. 245 de la LS, que todos los accionistas que votaron en contra o estuvieron ausentes hayan ejercido su derecho de receso; c) si los estatutos sociales contuvieren estipulaciones especiales referidas a la prima de emisión, en cuyo caso el dictamen de precalificación deberá transcribirlas y expedirse sobre su correcta aplicación, incluyendo, cuando corresponda, los cálculos numéricos respectivos. Es evidente que la RG 9/06 viene a plasmar, en el ámbito de la Ciudad de Buenos Aires, una solución que desde hace algún tiempo venía siendo insinuada por los operadores jurídicos. Preferimos esta solución a la incluida en el Anteproyecto de Reforma a la ley (32), que, a diferencia de otras propuestas anteriores de modificación del art. 202 de la LS(33), limita el carácter obligatorio de la prima de emisión a los casos en que exista una disparidad entre el valor nominal y el valor patrimonial proporcional por acción que exceda el 30% y prevé la facultad de la asamblea para dispensar la exigencia de emitir con prima siempre que no medie oposición del 5% del capital social(34). VII A modo de conclusión Tal como quedó expresado en este breve estudio, el aumento de capital social impone la necesidad de tutelar los derechos de los accionistas que no participan del mismo o que, si lo hacen, suscriben las nuevas acciones en una proporción menor a la que su participación les permite. Frente a un aumento de capital, siempre que existiera desproporción entre el capital social y el patrimonio de la sociedad, la prima de emisión debería cubrir tal diferencia en salvaguarda de los derechos del accionista. Lo contrario, implicaría un enriquecimiento por parte de los suscriptores de las nuevas acciones sin una verdadera causa que la justifique.

11 Entendemos que la posición adoptada por la Inspección General de Justicia en la RG 9/06 es coherente con la finalidad de la prima de emisión, aun considerando que la citada resolución resulta de una interpretación amplia que no deriva necesariamente de la letra del art. 202 de la LS. Esta circunstancia avala la necesidad de reforma legislativa en esta materia(35), a partir de la cual se establezca como obligatoria la emisión con sobreprecio en todos los casos en que el valor patrimonial de la acción supere su valor nominal, exceptuando la hipótesis en que todos los accionistas preexistentes al aumento ejerzan el derecho de suscripción preferente hasta el máximo que su participación les permita. Por último, también cabe concluir que, a partir de la distinta finalidad perseguida por el derecho de suscripción preferente y el instituto de la prima de emisión, éstos son perfectamente compatibles. Tan es así que, como fuera señalado en este trabajo, la prima de emisión puede resultar obligatoria aun en aquellos casos en que, frente a un aumento de capital, no haya incorporación de nuevos accionistas. voces: sociedad - sociedad anónima - inspección general de justicia 1 - Art. 202, párr. 2º: "Se podrá emitir con prima, que fijará la asamblea extraordinaria, conservando la igualdad en cada emisión. En las sociedades autorizadas para hacer oferta pública de sus acciones, la decisión será adoptada por la asamblea ordinaria, la que podrá delegar en el directorio la facultad de fijar la prima, dentro de los límites que deberá establecer". 2 - Conf. Halperin, Isaac y Otaegui, Julio C., Sociedades Anónimas, Buenos Aires, Depalma, 1998, pág CS, , "Sociedad Comercial del Plata S.A. c. Gobierno Nacional", LL, Conf. Rodríguez, Leonardo G., La prima de emisión de acciones, Buenos Aires, Depalma, 2001, pág La prima también puede justificarse en ventajas que se espera que la sociedad obtenga en el futuro y que terminarán manifestándose en su patrimonio, como puede ser, por ejemplo, el otorgamiento reciente de una concesión para la

12 explotación de un determinado servicio público. Ídem, pág CNCom., sala C, , "Augur S.A. s/quiebra c. Sumampa S.A.", ED, Art. 194, in fine: "[Limitación. Extensión] - Los derechos que este artículo reconoce no pueden ser suprimidos o condicionados, salvo lo dispuesto en el art. 197, y pueden ser extendidos por el estatuto o la resolución de la asamblea que disponga la emisión a las acciones preferidas". 8 - Art. 197: "[Limitación al derecho de preferencia. Condiciones] - La asamblea extraordinaria, con las mayorías del último párrafo del art. 244, puede resolver en casos particulares y excepcionales, cuando el interés de la sociedad lo exija, la limitación o suspensión de derecho de preferencia en la suscripción de nuevas acciones, bajo las condiciones siguientes: 1º Que su consideración se incluya en el orden del día; 2º Que se trate de acciones a integrarse con aportes en especie o que se den en pago de obligaciones preexistentes". 9 - Entre otros, Butty, Enrique M., Aumento de capital y prima de emisión, ponencia a las Quintas Jornadas de Institutos de Derecho Comercial, inédito; Nissen, Ricardo A., Curso de derecho societario, Buenos Aires, Ad-Hoc, 2003, págs. 407/8; García Cuerva, Héctor M., Prima de emisión?derecho u obligación?, LL, 1985-E-13; Dighero, Juan M., Emisión con prima: su obligatoriedad en ciertos supuestos de aumento de capital cuando hubieren diferencias notables entre el valor nominal y "real" de las acciones, en "Revista del Derecho Comercial y de las Obligaciones", vol. 30, nº , 1980, pág. 73; Duloup, Atilio C. (h.), Prima de emisión y derecho de suscripción preferente, ED, ; Sáenz Valiente, Luciano, La prima de emisión de acciones de sociedades que no hacen oferta pública?es facultativa?, LL, 1996-E-832; Manóvil, Rafael M., El derecho a la integridad de la participación del socio, ponencia al II Congreso de Derecho Societario, Comisión II, Ed. de la Cámara de Sociedades Anónimas, pág. 82; Barrau, María, La prima de emisión como herramienta para evitar el abuso de la mayoría, en "Derechos Patrimoniales", t. II, Buenos Aires, Ad-Hoc, pág. 725; CNCom., sala B, , "Lurie, Jorge A. c. Ponieman Hnos. S.A. s/sumario", Errepar DSE, nº 117, agosto 1997, t. IX, pág Conf. Verón, Alberto V., Manual de sociedades comerciales, Buenos Aires, Errepar, 1998, t. II, pág Conf. Percerou, Jean, La prima de emisión de acciones en el aumento de capital social, LL,

13 12 - Conf. Duloup, Atilio C. (h), Prima de emisión..., cit., pág Como ejemplo del perjuicio que sufre el accionista que no participa del aumento cuando otro accionista acrece su participación, puede tomarse a una sociedad integrada por dos accionistas (A y B) dotada de un capital social de $ representado por acciones de $1 y cuyo patrimonio asciende a la suma de $ La asamblea resuelve aumentar el capital al doble, mediante la emisión a la par de nuevas acciones de $ 1. El accionista A, titular de acciones, no se encuentra en condiciones de suscribir la nueva emisión. Por su parte, el accionista B, titular de las restantes acciones (60.000), suscribe preferentemente y acrece por la totalidad de las acciones no suscriptas por A. Frente a este estado de situación, se pueden obtener las siguientes conclusiones: (i) luego del aumento, la proporcionalidad de la participación de A se redujo de un 40% a un 20% y el valor patrimonial de su participación inicial ( acciones) se redujo de $ a $ (ii) contrariamente, el accionista B, luego del aumento, incrementó el porcentaje de su participación de un 60% a un 80% y el valor patrimonial de la misma subió de $ a $ Desde el punto de vista patrimonial, el accionista B se benefició en $ habiendo abonado sólo el precio a la par de la totalidad de las nuevas acciones; es decir, la suma de $ Evidentemente, B se enriqueció en la suma de $ y, como contrapartida, A sufrió un perjuicio directamente proporcional al enriquecimiento de B. Desde el lado de A, el perjuicio sería idéntico si quien suscribe las nuevas acciones es un tercero que se incorpora a la sociedad a partir del aumento de capital Conf. Sasot Betes, Miguel A. y Sasot, Miguel P., Sociedades Anónimas. Acciones, Bonos, debentures y obligaciones negociables, Buenos Aires, Ábaco, 1985, pág Ver ejemplo de la nota Conf. García Cuerva, Héctor M., Prima de emisión..., cit., pág Se dice "en principio" porque puede ocurrir que, aún en estos casos, no exista un mercado con liquidez y formación objetiva de precios dónde negociar los cupones para ejercer el derecho de suscripción preferente. Ver texto del art. 202 del proyecto de reforma a la LS que se transcribe en la nota Conf. Verón, Víctor A., Sociedades comerciales. Ley y modificatorias.

14 Comentada, anotada y concordada, Buenos Aires, Astrea, 1986, t. 3, págs. 367/ En este mismo sentido, se ha dicho que "(...) con el pago de esa prima, las nuevas acciones -no los antiguos accionistas- integran reservas equivalentes a las que ya se encuentran en el patrimonio social al tiempo de emitirse, para que se coloquen en igualdad con las existentes antes del aumento y no conculquen la consistencia de éstas con el aguamiento del capital". CNCom., sala C, , "Augur S.A. s/quiebra c. Sumampa S.A.", ED, (del voto del Dr. Anaya) Conf. Nissen, Ricardo A. y Gulminelli, Ricardo L., La emisión con prima como obligación para evitar la licuación de la parte del socio que no participa en el aumento de capital. Propuesta de reforma, ponencia al VI Congreso Argentino de Derecho Societario, en "Derecho Societario Argentino e Iberoamericano", t. II, Buenos Aires, Ad-Hoc, 1995, pág Conf. Rodríguez, Leonardo G., La prima de emisión..., cit., pág CNCom., sala C, , "Augur S.A. s/quiebra c. Sumampa S.A.", ED, (del voto del Dr. Caviglione Fraga) Art. 251: "[Impugnación de la decisión asamblearia] - Toda resolución de la asamblea adoptada en violación de la ley, el estatuto o el reglamento, puede ser impugnada de nulidad por los accionistas que no hubieren votado favorablemente en la respectiva decisión y por los ausentes que acrediten la calidad de accionistas a la fecha de la decisión impugnada. Los accionistas que votaron favorablemente pueden impugnarla si su voto es anulable por vicio de la voluntad. También pueden impugnarla los directores, síndicos, miembros del consejo de vigilancia o la autoridad de contralor. [Promoción de la acción] - La acción se promoverá contra la sociedad, por ante el juez de su domicilio, dentro de los tres (3) meses de clausurada la asamblea" Conf. Butty, Enrique M., Aumento de capital..., cit. Allí distingue claramente entre acciones antiguas (no accionistas antiguos) y nuevas acciones. En este sentido, sostiene que el desfasaje entre el valor nominal de las acciones preexistentes al aumento y su valor patrimonial puede producirse "(...) como consecuencia de la plusvalía o avviamento que enriquezca a la hacienda empresaria de la que fuese titular el sujeto de derecho societario, a consecuencia de la conducción o management directa o indirectamente imputable a las acciones anteriores, en función de gobierno primario, o del ejercicio de un control eficaz".

15 25 - Ibídem CNCom., sala B, , "Lurie, Jorge A. c. Ponieman Hnos. S.A. s/sumario", Errepar DSE, n 117, agosto 1997, t. IX, pág Estos mismos argumentos fueron citados en el fallo "Block, Susana Helena c. Frigorífico Block S.A. s/sumario", CNCom., sala C, (del voto del Dr. Caviglione Fraga). Cabe aclarar que, en este fallo, la sala C no impuso la emisión con prima sino que terminó por confirmar la sentencia apelada que decretó la nulidad del aumento de capital por tratarse de un acto simulado con fines fraudulentos Art. 13, inc. 5 de la LS: "[Estipulaciones nulas] - Son nulas las estipulaciones siguientes: (...) 5. Que permitan la determinación de un precio para la adquisición de la parte de un socio por otro, que se aparte notablemente de su valor real al tiempo de hacerla efectiva" Conf. Manóvil, Rafael M., El derecho a la integridad..., cit., pág Art. 1º, RG 9/06: "Para la inscripción en el Registro Público de Comercio de resoluciones asamblearias de sociedades por acciones por las cuales se dispongan aumentos de capital de carácter efectivo o con aplicación del art. 197 de la ley , la Inspección General de Justicia requerirá que el valor de suscripción de las acciones incluya una prima de emisión en aquellos casos en los cuales el valor de las acciones emitidas con anterioridad al aumento sujeto a inscripción sea superior a su valor nominal" Art. 2, RG 9/06: "A los fines de lo dispuesto en el artículo anterior y de las funciones registrales de la Inspección General de Justicia: I. El mayor valor de las acciones anteriores deberá resultar de: 1. El balance general correspondiente a los estados contables aprobados del último ejercicio económico cerrado antes de la asamblea que haya resuelto el aumento del capital, si el lapso comprendido entre la fecha de cierre de los mismos y la de dicha asamblea no superare los ciento ochenta (180) días. 2. En su defecto, un balance especial cuya fecha de cierre no exceda de noventa (90) días a la fecha de la asamblea, el cual deberá contar con informe de auditoría conteniendo opinión. Si el directorio estimare la existencia de factores incidentes sobre un valor de las acciones superior al que arroje el balance que corresponda conforme a los incisos anteriores, también deberá someter a

16 consideración de los accionistas una valuación especializada con las formalidades del art. 4, Anexo "A", Resolución General IGJ 7/05 [EDLA, 2005-B-369]. "Normas de la Inspección General de Justicia", a una fecha estimada que no exceda el plazo previsto en el inc. 2º y con indicación de los criterios utilizados para determinar el valor que de ella surja. II. Del acta de la asamblea de accionistas deberán resultar los fundamentos que justifiquen la determinación de la prima de emisión, cuando se reconozca un valor de las acciones distinto del que surja del balance a que se refieren los incisos del apartado anterior. III. Deberá acompañarse dictamen de precalificación suscripto por graduado en ciencias económicas consignando el libro -con sus datos de rúbrica- y folios donde esté transcripto el balance que se haya considerado y expidiéndose sobre el cálculo de la prima de emisión si la misma fue aprobada conforme al mismo" Por Resolución del Ministerio de Justicia y Derechos Humanos 112/02, se designó la denominada Comisión de Estudios del Régimen Legal de las Sociedades Comerciales integrada por los Sres. Jaime Anaya, Julio C. Otaegui, Salvador D. Bergel y Raúl A. Etcheverri, que redactó el anteproyecto que luego fuera presentado ante la Cámara de Diputados de la Nación por el diputado Jorge R. Vanossi (Proyecto de ley 6234-D-2003, expte. nº 1066-D-05, trámite parlamentario nº 16). Esta comisión propone sustituir el art. 202 por el siguiente texto: "[Emisión bajo la par. Prohibición. Emisión con prima] Es nula la emisión de acciones bajo la par, excepto en el supuesto de la ley Se podrá emitir con prima que fijará la asamblea extraordinaria, conservando la igualdad en cada emisión. En las sociedades autorizadas para hacer oferta pública de sus acciones la decisión será adoptada por la asamblea ordinaria, la que podrá delegar en el directorio la facultad de fijar la prima, dentro de los límites que deberá establecer. Cuando exista una disparidad entre el valor nominal y el valor patrimonial proporcional por acción que exceda el treinta por ciento (30%), será obligatoria la emisión con prima cuyo monto compense razonablemente la diferencia de valores. La asamblea podrá dispensar esta exigencia si no media oposición de accionistas que representen el cinco por ciento (5%) del capital social. Lo dispuesto en el párrafo anterior no regirá en las sociedades autorizadas para hacer oferta pública de sus acciones, en tanto los cupones para ejercer los derechos de suscripción se negocien efectivamente en un mercado con liquidez y formación objetiva de precios. El saldo que arroje el importe de la prima, descontados los gastos de emisión, integra una reserva especial. Es distribuible si queda a cubierta la reserva legal" El senador Julio A. San Millán presentó un proyecto de ley de reforma del art. 202 de la LS, en el que propuso la obligatoriedad de la emisión con prima para las sociedades que no hagan oferta pública de sus acciones, con excepción de la emisión a la par decidida por asamblea unánime. La particularidad de este proyecto es que no hace ninguna referencia al mayor valor patrimonial de la participación, sino que exige la prima en cualquier caso (Expte. n , Diario de asuntos entrados nº 179, 1996). Por su parte, los Sres. Ricardo A. Nissen y Ricardo L. Gulminelli, en una ponencia, propusieron establecer la prima como obligatoria agregando como tercer párrafo del art. 202, el siguiente texto: "Será obligatorio emitir con prima cuando el patrimonio de la sociedad, incluyendo el valor de la empresa en marcha, sea superior al capital social. La prima deberá cubrir la

17 diferencia y el saldo que arroje el importe de la misma, descontados los gastos de emisión, integra una reserva especial. Es distribuible con los requisitos de los arts. 203 y 204". Nissen, Ricardo A. y Gulminelli, Ricardo L., La emisión con prima..., cit., pág No convencen las razones por las cuales el Anteproyecto restringe la obligatoriedad de la prima a la existencia de una disparidad superior a un 30% toda vez que, en tales casos, el accionista que no participara del aumento estaría obligado a soportar un perjuicio patrimonial que, aunque limitado a un 30%, no deja de ser muy significativo. Por otra parte, cabe advertir que en el citado anteproyecto se deja sin protección al accionista cuya participación sea inferior al 5% del capital social, quien no podría oponerse eficazmente a la dispensa de que pudiera disponer la asamblea. Tal solución no se compadece con los fines perseguidos por el legislador en el art. 13, inc. 5 de la LS y, de este modo, el texto proyectado no termina de solucionar la problemática planteada en torno a la prima de emisión Lo dispuesto por la resolución IGJ 9/06 será aplicable en el ámbito de la Ciudad de Buenos Aires.

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