TV AZTECA MANTENER. Encender (Medios)/Apagar (Unefón)

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1 Latin American Equity Research México Medios y Entretenimiento Ciudad de México, Noviembre 8, 2001 TV AZTECA Encender (Medios)/Apagar (Unefón) MANTENER Francisco Rivero Rogelio Urrutia (525) (525) PRECIO ACTUAL: US$5.33 PRECIO OBJETIVO: US$7.00 Resumen de Valuación Reuters.Ric TZA Precio (ADR=16:1) (Noviembre 6, 2001) US$5.33 Rango 52 Semanas US$3.78-US$ E P/U Rel al IPC 1.5x 2002E P/U Rel a la Industria 1.2x IPC (Noviembre 6, 2001) TCAC UPADR Tres Años ( E) 30.5% Acciones en Circulación (Mn) Float 38% Capitalización de Mercado (Mn) US$1,009 Deuda como Pct del Cap Total 55.1% Operatividad Diaria Promedio (Mn) US$3.0 Valor en Libros Por ADR US$2.69 Fuentes: Bloomberg y Santander Central Hispano Investment. Estimaciones y Razones Principales E 2002E Utilidad Neta a UPADR Actual UPADR Antigua P/U FV/EBITDA FEADR P/FE Rend Div (Yield) 0.3% 0.4% 0.4% 0.4% Div por ADR a Millones. Fuentes: Reportes de la compañía y Santander Central Hispano Investment. Reiteramos recomendación de Mantener TV Azteca, debido principalmente a los riesgos que rodean a Unefón, y en menor grado, a los riesgos relacionados con su nueva asociación estratégica en el mercado hispano de E.U, Azteca America Network. Seguimos creyendo que mientras exista el riesgo potencial de financiar la expansión de Unefón, los fuertes fundamentos del principal negocio de la compañía, el negocio de medios, no se verán totalmente reflejados en el precio de la acción. Adicionalmente, desde nuestro punto de vista, TV Azteca se eliminó por si misma de la lista de posibles proveedores de contenido para Telemundo y Univisión (UVN) al crear su propio canal, dándole a Televisa una mejor posición negociadora para cerrar acuerdos de provisión de contenido con dichos canales. Por lo tanto, el aprovechamiento de la programación de TV Azteca podría disminuir aún más en el Introducimos nuestro precio objetivo para finales del 2002 de US$7.00 por ADR (de US$8.00 para diciembre 2001), implicando un rendimiento potencial de 31% a partir de los niveles actuales. TV Azteca cotiza a un múltiplo FV/EBITDA estimado para el 2002 de 5.4x, que se compara con un descuento de 38% respecto al múltiplo que estimamos para Televisa. Este descuento es consistente con la diferencia de 35% entre los múltiplos actuales de Televisa y TV Azteca. No vemos catalizadores para la compañía que puedan reducir este descuento en el corto plazo. Revisamos nuestras estimaciones para incorporar los resultados mejores a lo esperado reportados por TV Azteca en el tercer trimestre 2001, así como para reflejar los recientes cambios en nuestro escenario macroeconómico de México. Como resultado, incrementamos nuestra estimación de UPADR de US$0.42 a US$0.53 para el 2001, y reducimos nuestra estimación de US$0.53 a US$0.31 para el En este reporte, introducimos nuestras estimaciones para el 2003, las cuales reflejan la esperada mejoría de la economía mexicana en ese año. U.S. investors inquiries should be directed to Santander Central Hispano Investment at (212)

2 TV Azteca RESUMEN DE DATOS: TV AZTECA Oportunidades y riesgos de Inversión Oportunidades Las bajas tarifas publicitarias en comparación con el promedio de Latinoamérica permitirán mayores incrementos en los próximos años. Riesgos Financiamiento de su afiliada Unefón, (capital intensivo) a menos que ésta última sea vendida pronto. Atractiva valuación del negocio de medios de la compañía. Mayores tarifas publicitarias, pero menores tasas de utilización. Estructura de costos y gastos flexible. Incertidumbre con relación al canal Azteca America en los E.U. Ratings y Participación de audiencia sostenibles en el futuro. Menores ingresos y márgenes de la Copa Mundial Estado de Resultados, E (Millones de Dólares a ) Ventas Utilidad Bruta Utilidad de Operación EBITDA Utilidad Neta Utilidad Normalizada Por Acción UPA UOPA Por ADR (16:1) UPADR UOPADR Razones y Márgenes ROE (%) -3.9% 8.6% 21.3% 10.3% 13.2% Bruto (%) 52.4% 55.2% 58.5% 58.1% 59.5% Operativo (%) 21.6% 29.1% 31.8% 30.5% 31.4% Margen EBITDA (%) 34.6% 39.5% 42.2% 41.8% 43.2% Neto (%) -3.4% 6.5% 17.0% 9.2% 12.1% Balance (Millones de Dólares) Utilidades Estimadas por ADR (En Dólares) SCHI First Call AC/PC T01 Estimado Activo Circulante E Deuda Neta/Capital 118.8% 120.5% 81.2% 68.7% 48.4% 2002E Deuda Total E Deuda LP No de Estimaciones 12 Acciones Evolución del precio del ADR con relación al IPC, Últimos Dos Años (En Dólares) Oct 99 Dic 99 Ene 00 Feb 00 Mar 00 Abr 00 May 00 Jun 00 Jul 00 Ago 00 Sep 00 Oct 00 Nov 00 Dic 00 Ene 01 Feb 01 Mar 01 Abr 01 May 01 Jul 01 Ago 01 Sep 01 Oct 01 Tvaztca IPC a Excepto datos por acción. ND No disponible. NS No significativo. Fuentes: Reportes de la compañía, Economática, First Call y Santander Central Hispano Investment. 2

3 RESUMEN EJECUTIVO No creemos que el precio de la acción de TV Azteca tenga un desempeño significativamente superior al del IPC en el 2002, mientras la nube de Unefón permanezca en el horizonte. Aunque reconocemos que el negocio de medios está pasando por un momento fuerte en términos de ratings y audiencia comercial, creemos que el riesgo potencial de tener que financiar la expansión de Unefón no permitirá que los factores positivos se reflejen totalmente en el precio de la acción en el futuro. Desde nuestro punto de vista, la generación de efectivo de Unefón no será suficiente para pagar los vencimientos de su deuda a corto plazo. El flujo de efectivo de Unefón podría tornarse positivo hacia finales del año, pero a expensas de un menor grado de expansión. Debido al adverso entorno económico, la dirección de Unefón decidió reducir su objetivo de suscriptores para finales del año de 950,000 a 850,000. Este crecimiento menor al esperado podría traducirse en menores costos de adquisición, así como en menores requerimientos de inversiones de capital para infraestructura. Sin embargo, desde nuestro punto de vista, obligar a la compañía a tener un flujo de efectivo positivo limitando su expansión no le permitirá generar sinergías operativas provenientes de mayores volúmenes (sobre todo en lo que se refiere al costo de los equipos y al uso de capacidad instalada) en el futuro. Adicionalmente, si Unefón detiene el proceso de expansión hacia ciudades que aún no han sido cubiertas por la compañía, su crecimiento futuro podría verse afectado, especialmente considerando que el objetivo de Telcel, líder indiscutible en el mercado móvil de México, es incrementar rápidamente la penetración de los teléfonos celulares en México. Seguimos creyendo que la generación de flujo de efectivo de Unefón será insuficiente para pagar el crédito por US$160 millones que vence en el segundo trimestre Aún asumiendo que la compañía logre que su flujo de efectivo se vuelva positivo a finales del 2001, creemos que el nivel de flujo de efectivo generado no será suficiente para absorber los vencimientos de su deuda a corto plazo. De acuerdo con nuestras estimaciones, Unefón necesitará recursos en efectivo adicionales de US$100 millones en el 2002 para cubrir sus requerimientos de inversiones de capital y costos financieros, sin considerar el pago de la deuda a corto plazo de US$160 millones o los requerimientos de financiamiento necesarios del 2003 en adelante. Por lo tanto, seguimos asumiendo en nuestras estimaciones que TV Azteca tendrá que capitalizar su garantía de 50% del crédito (US$80 millones) al vencimiento. Creemos que TV Azteca logrará incrementar ligeramente su participación a 30% del total de depósitos por adelantado que pagan los anunciantes a las compañías de medios mexicanas. Desde nuestro punto de vista, las mayores ganancias de ratings y participación de audiencia que la programación de TV Azteca ha logrado en el curso de los últimos seis meses a expensas de Televisa, le permitirán a la compañía incrementar su participación en los depósitos por adelantado totales de México en 100 puntos base. De acuerdo con nuestras estimaciones, las pre ventas de TV Azteca en el 2002, ascenderán a US$385 millones, siendo 8% inferiores a las obtenidas el año anterior en términos de dólares. Esta disminución se compara positivamente con la contracción de 10% en pre ventas esperada para Televisa. En este reporte, introducimos nuestras estimaciones para el Esperamos que los ingresos de TV Azteca aumenten 10.1% en términos de pesos reales a P$6.6 billones (US$676 millones) en 2003, como resultado de la recuperación de la economía mexicana en general. Creemos que 2003 será el primer año en el que los fuertes incrementos de tarifas reportados en 2000 y 2001 se verán finalmente reflejados en mayores ingresos. De acuerdo 3

4 TV Azteca con nuestras estimaciones, la compañía podría reportar un margen EBITDA de 43.2% en 2003, 140 puntos base superior a nuestras estimaciones revisadas para el 2002, debido principalmente a que una parte importante de los mayores ingresos (mayores tasas de utilización) no estarán directamente correlacionadas con los costos de programación y producción. 4

5 VALUACIÓN Establecimos un precio objetivo de US$7.00 por ADR con base a nuestra valuación de SDLP. Con base en nuestras estimaciones revisadas, llegamos a un precio objetivo para finales del 2002 de US$7.00 por ADR, con un incremento potencial de 31.3% a partir de los niveles actuales. Nuestro precio objetivo implica que las acciones de TV Azteca superarán al IPC en 1.3% a finales del Por lo tanto, reiteramos recomendación de Mantener la acción. Desde nuestro punto de vista, la acción no logrará tener un desempeño significativamente superior al del IPC mientras la compañía no venda su participación de 46.5% en Unefón, lo cual no se espera que suceda pronto. Nuestro precio objetivo asume que TV Azteca cotizará a un múltiplo de 6.6x a finales del 2002, ligeramente superior al múltiplo objetivo estimado para el IPC. Basamos nuestro precio objetivo para el 2002 en nuestra valuación de la Suma De Las Partes (SDLP). Determinamos un valor neto de activos (VNA) estimado para el 2002 de US$1.15 billones para el negocio de medios de TV Azteca, con base en un múltiplo FV/EBITDA de 5.9x, que equivale al múltiplo de Televisa ajustado por un descuento de 38%. Adicionalmente, asignamos un valor de US$180 millones a la participación de TV Azteca en Unefón, el cual corresponde al precio original que TV Azteca pagó por la participación. Finalmente, determinamos un VNA de US$0.50 millones para la inversión de TV Azteca en Todito.com, el cual se basa en el firm value de Dataflux. TV Azteca cotiza a un múltiplo FV/EBITDA estimado para el 2002 de 5.4x, que se compara con un descuento de 38% con relación a nuestro múltiplo FV/EBITDA estimado para el 2002 de Televisa. Desde nuestro punto de vista, los riesgos relacionados con la inversión de TV Azteca en Unefón, así como el incierto futuro de la asociación estratégica de la compañía en el mercado hispano de E.U., justifican este descuento, el cual es consistente con el actual descuento de 35%. Adicionalmente, TV Azteca cotiza en la actualidad a un descuento de 2.9% con relación al múltiplo FV/EBITDA del IPC, a pesar de los buenos resultados reportados por la compañía en el tercer trimestre El premio al cual TV Azteca acostumbraba cotizar en comparación con el IPC (un promedio de 37% de 1998 a mayo 2001) prácticamente se desvaneció cuando la dirección anunció que TV Azteca sostendría la expansión de Unefón si la compañía no se vendía a un socio estratégico a mediano plazo. Si Unefón se vende en los próximos meses, utilizaríamos otro enfoque para valuar a TV Azteca, como el modelo de flujo de efectivo descontado (FED). Por ejemplo, nuestra valuación de FED revisada implica un premio de 26% sobre el precio determinado por el método de SDLP. 5

6 TV Azteca Figura 1. TV Azteca Desempeño del Múltiplo FV/EBITDA de TV Azteca, Televisa y del IPC Jul-98 Sep-98 Oct-98 Dic-98 Feb-99 Abr-99 May-99 Jul-99 Sep-99 Oct-99 Dic-99 Feb-00 Abr-00 May-00 Jul-00 Sep-00 Oct-00 Dic-00 Feb-01 Abr-01 May-01 Jul-01 Sep-01 Nov-01 0 TZA TV IPC RESULTADOS ESTIMADOS La esperada desaceleración de la economía mexicana podría afectar el gasto en publicidad en Revisamos nuestras estimaciones de TV Azteca para el 2001 y 2002 con el objeto de reflejar los recientes cambios en nuestro escenario macroeconómico de México y su consecuente impacto en el negocio de medios mexicano. El equipo económico de Santander Central Hispano Investment recientemente bajó sus expectativas de crecimiento del PIB en México, de 1.5% a una tasa de crecimiento negativa de 0.2% para 2001 y de 4.2% a 1.4% para En el caso del consumo privado, nuestros economistas redujeron sus expectativas de crecimiento para el 2002, de 4.4% a 3.0%. En respuesta a esos ajustes, hemos reducido nuestra estimación de gasto publicitario en México para el 2002 de US$3.0 billones a US$2.69 billones, y como resultado también ajustamos nuestras estimaciones para TV Azteca. Figura 2. TV Azteca Cambios en las Estimaciones (Millones de Pesos Constantes a Dic, 2001 a ) 2001E 2002E Antigua Actual %Cam Antigua Actual %Cam Ventas 5,530 5, % 6,839 5, % EBITDA 2,197 2, % 2,839 2, % Margen EBITDA 39.7% 42.2% 250 pb 41.5% 41.8% 30 pb Utilidad de Op 1,582 1, % 2,103 1, % Margen de Op 28.6% 31.8% 320 pb 30.8% 30.5% -30 pb Utilidad Neta % % UPA % % UPADR (US$) % % Efectivo & Equiv. 1,944 1, % 2,260 2, % Deuda Neta 3,791 4, % 3,458 3, % Flujo Efectivo Libre 1,277 1, % Excepto datos por acción/adr. E Estimación de Santander Central Hispano Investment % Fuente: Reportes de la compañía y Santander Central Hispano Investment. Incrementamos nuestra estimación de ventas para el 2001, debido a que TV Azteca ha tenido un desempeño mejor a lo esperado en los últimos dos trimestres. A pesar de la alta base de comparación producida por las ventas no recurrentes del 2000, las ventas netas 6

7 de la compañía disminuyeron sólo 3.9% durante los primeros nueve meses del 2001, en comparación de las registradas en el mismo periodo del año pasado, 100 puntos base inferiores a la tasa de crecimiento negativa de 4.9% de Televisa. Consideramos que el desempeño de la compañía ha sido positivo, especialmente si tomamos en cuenta que para TV Azteca es más difícil compensar el efecto de las ventas no recurrentes debido a su fuerte ponderación como porcentaje de las ventas totales (Televisa tiene otras divisiones de negocios como publicaciones, programación de televisión pagada y radio, entre otras). Desde nuestro punto de vista, este desempeño mejor al esperado es el resultado del incremento general en los niveles de rating y participación de audiencia de la compañía de los últimos seis meses. Incrementamos nuestras estimaciones de ventas para el 2001, de P$5.53 billones (US$576 millones) a P$5.70 billones (US$594 millones), implicando una disminución año a año de sólo 0.4% en términos de pesos reales. Con base en la desaceleración económica esperada para la primera mitad del próximo año, reducimos nuestras estimaciones de ventas netas para todo el año De acuerdo con nuestras estimaciones revisadas, TV Azteca generará ventas netas por P$5.99 billones (US$629 millones) en el 2002, 12.4% menores que los de nuestra estimación anterior en términos de pesos reales, pero 5% superiores a los estimados para el Esperábamos que en el 2002, las compañías de medios mexicanas se beneficiarían de los fuertes incrementos en las tarifas publicitarias que aplicaron a los anunciantes en el curso de los últimos dos años, así como de los ingresos no recurrentes derivados de la transmisión de la Copa Mundial Sin embargo, un menor crecimiento de la economía podría implicar una contracción adicional en las tasas de utilización o la ausencia de un incremento en las tarifas en términos de pesos reales; implicando por consiguiente, un menor crecimiento de ventas publicitarias en el Debido a que TV Azteca declaró que las negociaciones de las pre ventas 2002 incluyen un incremento nominal de 25% en sus tarifas publicitarias, hemos reducido la tasa de utilización para reflejar que no habrá más crecimiento en ventas que el relacionado con la Copa Mundial. TV Azteca podría obtener US$35 millones de la transmisión de la Copa Mundial De acuerdo con nuestras estimaciones, el incremento de ingresos en el 2002 provendrá de la transmisión de la Copa Mundial 2002 (US$35 millones, de acuerdo con nuestras estimaciones), más que de un incremento en las tarifas o de una recuperación de las tasas de utilización. Sin embargo, aún no queda claro si la compañía pagará los derechos para transmitir este evento no recurrente. TV Azteca y Televisa comentaron que están negociando conjuntamente, a través de la OTI, la adquisición de los derechos para transmitir el evento. Sin embargo, desde su punto de vista, DirecTV, propietario de los derechos de transmisión en Latinoamérica, está pidiendo un precio muy alto. Dado que México aún no ha calificado para la Copa Mundial, su calificación podría implicar que DirecTV pida precios aún más altos, haciendo más difícil la decisión para las transmisoras mexicanas. La ventaja de transmitir este evento es que genera ingresos de aproximadamente US$50 millones, con un margen EBITDA superior a 50%. Sin embargo, en esta Copa mundial, en particular, que se llevará a cabo en Japón y Corea del Sur, hay dos factores que nos hacen creer que no será tan rentable como lo ha sido tradicionalmente. Primero, la diferencia de horarios entre México y dichos países podría implicar una menor audiencia en México, ya que la transmisión en vivo de los partidos se llevará a cabo en las primeras horas de la mañana. Segundo, las bajas audiencias en la mayor parte de los partidos no serán atractivas para los anunciantes. Consecuentemente, será más difícil absorber los derechos de transmisión de mayor costo. Por lo tanto, asumimos que TV Azteca sólo obtendrá ingresos por US$35 millones de la transmisión de la Copa Mundial, con un menor margen EBITDA, pero sólo en caso de que decida adquirir los derechos de transmisión de DirecTV. Revisamos al alza nuestra estimación de EBITDA para el 2001, con base en el éxito de 7

8 TV Azteca las medidas de control de costos implementadas por la compañía a principios del año. De acuerdo con nuestras estimaciones, el EBITDA 2001 de TV Azteca podría llegar a P$2.4 billones (US$250 millones), 9.3% superior a nuestra proyección previa y 6.1% superior a los niveles del TV Azteca logró reducir sus costos de programación, producción y transmisión (PP&T) 10.7% en términos de pesos reales en los primeros nueve meses del año, reduciendo el número de horas producidas internamente. De acuerdo con nuestras estimaciones, la compañía producirá 8,230 horas de programación interna en 2001, 13.6% menos que en el año anterior. Como resultado, esperamos que los costos de PP&T disminuyan 7.8% año a año, permitiendo un margen EBITDA de 42.2%, 250 puntos base superior al de nuestra estimación previa. Desde nuestro punto de vista, los costos relacionados con la transmisión de la Copa Mundial sugieren un margen EBITDA ligeramente inferior en el Esperamos que la compañía reporte un margen EBITDA de 41.8% en 2002, 40 puntos base inferior a nuestra proyección para el 2001 y sólo 30 puntos base superior a nuestra estimación anterior. De acuerdo con nuestras estimaciones, TV Azteca producirá 9,150 horas de programación interna en el 2002, 11% más año a año, como resultado de los programas especiales sobre la Copa Mundial. Como resultado, esperamos que los costos de producción y transmisión aumenten 6.1% en términos de pesos reales, un punto porcentual por encima de la tasa de crecimiento que estimamos para el renglón de ventas de TV Azteca en el Incrementamos nuestra estimación de UPADR para el 2001, de US$0.42 a US$0.53, ya que esperamos que TV Azteca logre una mayor generación de EBITDA este año. Sin embargo, reducimos nuestra estimación de UPADR para el 2002 de US$0.53 a US$0.31 debido a los efectos de la esperada desaceleración económica en México, la cual se traducirá en menores ventas de publicidad para las compañías de medios mexicanas. ANEXO A ESTADOS FINANCIEROS Figura A1. TV Azteca Pronósticos Macroeconómicos, E Inflación 12.3% 9.0% 5.5% 5.0% 4.5% Tipo de Cambio Fin de Año Tasa de Interés Fin de Año 17.0% 16.9% 9.8% 8.9% 9.4% Crecimiento PIB México 3.8% 6.9% -0.2% 1.4% 5.5% Figura A2. TV Azteca Estado de Resultados, E (Millones de Dólares) Ventas Netas Costos de Program, Producc y Trans Gastos de Venta y Administrativos EBITDA Depreciación Utilidad de Operación Otros Ingresos (Gastos) CIF Total Utilidad Antes de Impuestos Impuestos Utilidades Subs No Consolidadas

9 Partidas Extraordinarias Utilidades Consolidadas Participación Minoritaria Utilidad Neta Mayoritaria UPADR Utilidad Normalizada por ADR Figura A3. TV Azteca Resumen de Razones Financieras, E (Millones de Dólares) Flujo de Efectivo Libre Flujo de Efectivo Bruto Utilidad Normalizada Deuda Neta Millones US$ Deuda a Capital 142.4% 149.4% 116.5% 105.8% 96.1% Deuda Neta a Capital 118.8% 120.5% 81.2% 68.7% 48.4% Activo Total a Ventas EBITDA a Intereses Pagados Cobertura de Intereses Rotación de Cuentas por Cobrar Rotación de Cuentas por Pagar

10 TV Azteca Figura A4. TV Azteca Flujo de Efectivo, E (Millones de Dólares) Operación Utilidad Neta Mayoritaria Partidas No Monetarias Cambios en Capital de Trabajo Efectivo Generado por Operación Financiamiento Cambios en Financiamiento Recursos por Financiamiento Inversiones Cambios en Inversiones Flujo de Efectivo por Inversiones Flujo de Efectivo Neto Efectivo al Inicio del Periodo Efectivo al Final del Periodo Figura A5. TV Azteca Balance, E (Millones de Dólares) Efectivo e Inversiones Corto Plazo Cuentas por Cobrar Inventarios Otros Activos Circulantes Activo Fijo Neto Otros Activos 879 1,006 1,051 1,064 1,031 Activo Total 1,722 1,938 1,975 2,049 2,133 Pasivo Corto Plazo Cuentas Por Pagar Deuda Corto Plazo Otros Pasivos Corto Plazo Pasivos Largo Plazo 1,090 1,363 1,267 1,290 1,337 Préstamos Bancarios Largo Plazo Otros Pasivos Pasivo Total 1,288 1,523 1,440 1,460 1,487 Participación Minoritaria Participación Mayoritaria Capital Contable Total Pasivo + Capital 1,722 1,938 1,975 2,049 2,133 10

11 Figura A6. TV Azteca Estado de Resultados, E (Millones de Pesos Constantes a Diciembre 2001) Ventas Netas 4,727 5,723 5,699 5,989 6,592 Costos Program, Producc y Trans 2,244 2,562 2,365 2,511 2,667 Gastos de Venta y Administrativos ,078 EBITDA 1,637 2,263 2,403 2,502 2,847 Depreciación Utilidad de Operación 1,024 1,664 1,814 1,828 2,071 Otros Ingresos (Gastos) CIF Total Utilidad Antes de Impuestos , ,030 Impuestos Utilidades Subs No Consolidadas Partidas Extraordinarias Utilidad Consolidada Participación Minoritaria Utilidad Neta Mayoritaria Ut por Acción Ordinaria Utilidad Normalizada por Acción Figura A7. TV Azteca Flujo de Efectivo E (Millones de Pesos Constantes a Diciembre 2001) Operaciones Utilidad Neta Mayoritaria Partidas No Monetarias Cambios en Capital de Trabajo Efectivo Generado por Operación -48 1, ,124 1,521 Financiamiento Cambios en Financiamiento 1, Recursos por Financiamiento 1, Inversiones Cambios en Inversiones -2,248-1, Flujo de Efectivo por Inversiones -2,248-1, Flujo de Efectivo Neto Efectivo al Inicio del Periodo 1,456 1,118 1,214 1,817 2,081 Efectivo al Final del Periodo 1,118 1,214 1,817 2,081 3,005 11

12 TV Azteca Figure A8. TV Azteca Balance, E (Millones de Pesos Constantes a Diciembre 2001) Efectivo e Inversiones Corto Plazo 1,118 1,214 1,817 2,081 3,005 Cuentas por Cobrar 3,326 3,819 3,114 3,472 3,980 Inventarios 1, Otros Activos Circulantes 822 1,012 1,106 1,096 1,173 Activo Fijo Neto 2,930 2,560 2,282 2,182 1,987 Otros Activos 9,594 10,195 10,087 10,138 10,051 Activo Total 18,805 19,641 18,960 19,517 20,803 Pasivo Corto Plazo 2,166 1,628 1,662 1,625 1,458 Cuentas por Cobrar Deuda Corto Plazo Otros Pasivos Corto Plazo Pasivo Largo Plazo 11,901 13,813 12,160 12,283 13,043 Préstamos Bancarios Largo Plazo 5,873 6,007 5,596 5,532 5,894 Otros Pasivos 6,027 7,807 6,564 6,751 7,149 Pasivo Total 14,067 15,441 13,822 13,908 14,501 Participación Minoritaria Participación Mayoritaria 4,700 4,187 5,129 5,601 6,293 Capital Contable Total 4,738 4,200 5,138 5,610 6,302 Pasivo + Capital 18,805 19,641 18,960 19,517 20,803 12

13 LOCAL OFFICES New York Bogotá Buenos Aires Caracas Tel: Tel: Tel: Tel: Fax: Fax: Fax: Fax: Lima Mexico City Santiago São Paulo Tel: Tel: Tel: Tel: Fax: Fax: Fax: Fax: Madrid Lisbon London Milan Tel: Tel: Tel: Tel: Fax: Fax: Fax: Fax: Hong Kong Manila Tokyo Sydney Tel: Tel: Tel: Tel: Fax: Fax: Fax: Fax: Key to Investment Codes (12- to 18-Month Horizon) Strong Buy Expected to outperform the market by more than 15%. Buy Expected to outperform the market by 5%-15%. Hold Expected to perform within a range of 5% above or below the local market. Underperform Expected to underperform the market by 5%-15%. Sell Expected to underperform the market by more than 15%. Within the last three years, Santander Central Hispano Investment Securities Inc. (a subsidiary of Santander Central Hispano Investment S.A., which is wholly owned by Banco Santander Central Hispano) and/or their affiliates managed or co-managed a public offering of the securities of Banco Santander Chile; ONO Finance Plc.; Cablevision, S.A. (Argentina); Petroleos Mexicanos (Mexico); Telefonos de Mexico, S.A. de C.V. (Mexico); Lehman Brothers Holdings, Inc.; Empresa Brasileira de Aeronautica, S.A.; Grupo Televisa, S.A.; MetLife, Inc.; Banco Santander Puerto Rico; Banco Santander Central Hispano, S.A.; Argentaria, S.A.; and Endesa, S.A. This report has been prepared by Santander Central Hispano Investment Securities Inc. (Santander) (a subsidiary of Santander Central Hispano Investment S.A., which is wholly owned by Banco Santander Central Hispano [BSCH]), on behalf of itself and its affiliates (collectively, Grupo Santander Central Hispano) and is provided for information purposes only. This document must not be considered as an offer to sell or a solicitation of an offer to buy any relevant securities (i.e., securities mentioned herein or of the same issuer and/or options, warrants, or rights with respect to or interests in any such securities). Any decision by the recipient to buy or to sell should be based on publicly available information on the related security and, where appropriate, should take into account the content of the related prospectus filed with and available from the entity governing the related market and the company issuing the security. This report does not take into account the particular investment objectives, financial situation or needs of individual clients. This report is issued in the United States by Santander Central Hispano Investment Securities Inc. In Spain it s issued by Santander Central Hispano Bolsa, Sociedad de Valores, S.A. (SCH Bolsa), supervised by the Spanish Securities Markets Commission (CNMV). 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