Ecopetrol Recomendación de SUBPONDERAR y P.J. $4.800

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1 Jan-11 Mar-11 May-11 Jul-11 Sep-11 Nov-11 Jan-12 Mar-12 Recomendación de SUBPONDERAR y P.J. $4.800 presentó resultados financieros sólidos para el primer trimestre de 2012, explicados principalmente por la coyuntura positiva de precios de venta, así como un incremento moderado en producción. La compañía reafirmó su plan estratégico de producir barriles en promedio en 2012, así como alcanzar 1 millón de barriles diarios en 2015 y 1,3 millones en Así mismo, planea incorporar millones de barriles de reservas a Resumen de resultados consolidados primer trimestre 2012 Núm. Acciones (MM) Cap. Mercado (MM) Precio actual (May-2-12) Precio justo (2012) Máx. (52 semanas) Fuente: Bloomberg, Cálculos SERFINCO Actualización de precio justo En SERFINCO realizamos una actualización del precio justo de para diciembre de 2012, con base en la publicación de los resultados para el primer trimestre del año y la información operacional contenida en el informe anual para el año 2011, radicado recientemente ante la Securities and Exchange Comission (SEC). En esta línea, el precio justo para es $4.800, e incorpora los siguientes aspectos para el periodo : Cifras $billones 1T2012 1T2011 Var. % Ingresos 17,9 14,38 24% EBITDA 8,72 6,87 27% Utilidad Neta 4,27 3,11 37% Utilidad por acción* 105,63 84,12 26% Margen EBITDA % 48,7% 47,8% Margen Neto % 23,9% 21,6% *Cifras de individual - Número de acciones difiere entre 2012 y 2011 por emisión de acciones Cumplimiento en las metas de producción fijadas por la compañía. Incorporación de millones de barriles de reservas. A diciembre de 2011 las reservas ascienden a millones de barriles. Plan de inversión por US$ millones. Precios internacionales del petróleo de referencia superiores a los US$100 por barril, con base a estimaciones de analistas y la curva forward. Para el 2012, la estimación para el WTI es US$106*, según la Agencia de Energía de Estados Unidos. Ampliación de la refinería de Cartagena de barriles diarios actualmente, a a partir de Márgenes superiores, en línea con los observados durante el 2011 y primer trimestre de * Fuente: EIA (U.S. Energy Information Administration) 1 Gráfico 1. v.s. IGBC IGBC INDEX Base 100 = Enero 1 de 2011 Fuente: Boomberg Cálculos SERFINCO Investigaciones Económicas Ricardo Bernal Gerente de Investigaciones Economicas rbernal@serfinco.com.co Daniel Lozano Analista de Renta Fija dlozano@serfinco.com.co Catalina Ricaurte Analista Senior de cricaurte@serfinco.com.co Nelsha Howard Analista de nhoward@serfinco.com.co Sebastián Gallego Analista Internacional sgallego@serfinco.com.co ECOPETL CB EQUITY Alejandro Salamanca Estratega institucional de Renta Fija asalamanca@serfinco.com.co

2 Jan-2011 Feb-2011 Mar-2011 Apr-2011 May-2011 Jun-2011 Jul-2011 Aug-2011 Sep-2011 Oct-2011 Nov-2011 Dec-2011 Jan-2012 Feb-2012 Mar-2012 Apr-2012 Principales aspectos del negocio La producción de petróleo y gas de y sus filiales presentó un comportamiento positivo en el primer trimestre de 2012, pero el crecimiento de 8,3% estuvo por debajo de las estimaciones de SERFINCO. Lo anterior se explica por restricciones en la infraestructura de transporte durante el trimestre, que afectaron la producción de cerca de barriles por día. Al respecto, la compañía mencionó que esta situación ya fue superada, por lo que los próximos trimestres se esperan mayores tasas de crecimiento en producción, con el fin de alcanzar la meta para el En el trimestre que terminó, el 51% de la producción de individual estuvo compuesta por crudo pesado, mientras que el crudo medio presentó una disminución de 3,9% debido a las restricciones de transporte. Por su parte, los campos productores con mayor aporte fueron Castilla y Chichimene (22,9%) seguido por Rubiales y Quifa (17,7%), en asociación con Pacific Rubiales. Gráfico 2 - Operación en IT2012 Cifras y Filiales 1T2012 1T2011 Var. % Producción y Filiales (barriles / día) Volumen de crudo transportado (crudo y refinados) miles barriles / día Carga a refinerías miles barriles/día Fuente: ,3% ,7% ,0% Inversiones US$ millones ,3% El incremento observado en la producción en el primer trimestre está en línea con las inversiones realizadas por en el periodo, por US$1.107 millones. El 63% de estos recursos se destinaron al programa de producción, seguido por las inversiones en subordinadas (15%) y en tercer lugar se encuentran las inversiones en la infraestructura de transporte (11,4%). Durante el primer trimestre del año, los precios de venta de crudo, gas y productos refinados presentaron un comportamiento positivo, continuando con la tendencia de 2011 (Gráfico 3). Al respecto destacamos los siguientes aspectos: En 2012 continúa la desconexión entre la referencia de precios del WTI y otros crudos como el BRENT, Castilla y Maya. Estrategia implementada por para indexar sus ventas a referencias diferentes al WTI, y maximizar el valor de las exportaciones. En el primer trimestre el 74% de las ventas estuvieron atadas a la referencia BRENT, que presentó un mejor comportamiento (Gráfico 4). La menor oferta mundial de crudos medianos y pesados por menor producción de países como México, Venezuela e Irán han beneficiado la demanda por los crudos pesados colombianos, permitiéndole a comercializar sus productos con primas frente a los precios internacionales de referencia. Como se mencionó anteriormente, la buena coyuntura de precios y la estrategia comercial implementada por han beneficiado de manera importante los resultados financieros de la compañía. Sin embargo, consideramos que esta tendencia positiva de precios podría no estar presente en los próximos años. En materia de exploración, y Hocol perforaron en Colombia un total de 5 pozos exploratorios (A3/A2), con una estadística de pozos exitosos frente a pozos perforados del 40%. Adicionalmente, resaltamos que durante el trimestre arribó a Cartagena la plataforma de exploración con la cual inicia la perforación offshore (costa afuera) en el Caribe colombiano a través de su filial Equión Gráfico 3. Precios de venta US$ WTI Promedio IT BRENT Promedio Gráfico 4 - Precios del petróleo WTI y BRENT WTI 106 Fuente: BRENT Fuente: Bloomberg Canasta de Canasta de exportación de exportación de crudos productos refinados IT2011 2

3 Principales aspectos del negocio A nivel internacional, durante el trimestre le fueron asignados a América Inc. (filial de ), 5 bloques de exploración costa afuera en el Golfo de México, hecho que fortalece el portafolio de activos internacionales de la petrolera. Gráfico 5. Fuentes financiación Plan de Inversiones US$7.200 En refinación, las cifras operativas y los resultados del segmento se vieron impactados durante el trimestre por: la menor disponibilidad de crudos relacionada con las restricciones en transporte, así como por mantenimientos programados en la refinería de Cartagena y Barrancabermeja. Se espera una normalización de esta situación para los próximos trimestres. US$ % 16% 75% US$ Principales Proyectos Generación interna Endeudamiento Oleoducto Bicentenario: la primera fase del proyecto, que va desde Araguaney (en los Llanos) hasta Banadía y se conecta con el oleoducto Caño Limón, entrará en operación durante el cuarto trimestre de Este proyecto adicionará una capacidad de transporte total al país de barriles diarios, y en su primera fase la capacidad se verá incrementada en barriles diarios. El costo total de este proyecto es US$4.200 millones, y consideramos que es estratégico para el desarrollo del sector petrolero en Colombia y para el cumplimiento de las metas de producción de. Recuperación secundaria y terciaria: mencionó que adelanta 40 proyectos de este tipo en sus campos, con el objetivo de incrementar su producción y reservas. Estos proyectos tienen periodos de pruebas hasta de 3 años, por lo que consideramos que sus resultados se comenzarán a ver en el mediano plazo. Consideramos que este hecho es relevante, y representa una oportunidad para, en la medida en que el 85% de los campos de la petrolera utilizan aún técnicas de recuperación primaria. Recomendación Consideramos que se encuentra en uno de los sectores más atractivos para invertir en Colombia por sus perspectivas de crecimiento y los niveles de inversión extranjera que éste atrae. Así mismo, resaltamos la solidez de sus fundamentales y consideramos que esta compañía ofrece uno de los dividendos más atractivos del mercado en 2012 ($300 por acción). Sin embargo, en los últimos meses el precio de la acción ha estado consistentemente por encima del precio justo estimado por SERFINCO, por $ Así mismo, no se descarta que la compañía lleve a cabo la tercera ronda de la colocación de acciones, al considerar que ésta es constituye una fuente de financiación para su plan de inversión (Gráfico 5), así como el vencimiento del plazo para la colocación de acciones por parte de la Superintendencia Financiera, que finaliza en agosto de Adicionalmente, consideramos que en la ausencia de un pronunciamiento oficial por parte de y el Gobierno, aún persiste la posibilidad de un proceso de venta de una participación de la Nación en la compañía. En línea con estos factores, sugerimos tomar entre un 30% y un 50% de las ganancias generadas por las recientes valorizaciones. *Según resolución 1557, la Superfinanciera renovó el plazo del programa de emisión por tres años a partir del 6 de agosto de podría emitir hasta millones de acciones. 3 Emisión de acciones Catalizadores al alza Resultados históricamente altos en Dividendo atractivo ($300 por acción en 2012, con un dividend yield cercano al 5,5%. Resultados positivos en la implementación de técnicas de recuperación secundaria. Éxito exploratorio a nivel local e internacional. Continuación de la dinámica de precios internacionales del petróleo. Catalizadores a la baja Se transa a múltiplos superiores que sus pares internacionales en relación con las reservas, utilidades y EBITDA. Precio de mercado muy por encima del precio justo estimado por SERFINCO por $ Reducción en los precios del petróleo en el escenario económico mundial actual, de menor crecimiento en economías desarrolladas. Cambio en la tendencia de oferta de crudo mundial, que generara menor apetito por los crudos pesados colombianos. Posibilidad de emisión de acciones para financiar crecimiento. Ruido temporal ante proceso de enajenación por parte de la Nación.

4 Factor Perpetuidad Nominal Precio WTI Precio WTI Análisis de Sensibilidades Sensibilidad precio del petróleo y tasa de cambio Tasa de Cambio En el escenario base, el precio internacional del petróleo de referencia es US$105 por barril, con una tasa de cambio de COP$ A mayor precio del petróleo y mayor tasa de cambio, aumenta el precio justo de para Máximo en este escenario de sensibilidad es $5.112 y el mínimo es $ Sensibilidad precio del petróleo y cumplimiento en meta de adición de reservas Adición de reservas a En el escenario base, el precio internacional del petróleo de referencia es US$105 por barril, con una meta de adición de reservas de millones de barriles a El escenario asume un cumplimiento de la meta de adición de reservas al 95% y 105%. Máximo en este escenario es $5.346 y mínimo es $ Sensibilidad WACC y gradiente a perpetuidad nominal % 10,45% 10,95% 11,45% 11,95% 12,45% 1,0% ,5% ,0% ,5% ,0%

5 Resumen cifras financieras Anual Trimestral P&G (COP MM) COP MM 1T 11 1T 12 Nacionales Nacionales Exterior Exterior Servicios Servicios Ingresos operacionales Ingresos operacionales Costo de ventas Costo de ventas Utilidad Bruta Utilidad Bruta Margen Bruto 38,1% 44,2% Margen Bruto 45,9% 45,9% Utilidad Operacional Utilidad Operacional Margen Operacional 30,7% 39,1% Margen Operacional 39,5% 41,6% Utilidad antes de impuestos Utilidad antes de impuestos Impuestos Impuestos Interés minoritario Interés minoritario Utilidad Neta Utilidad Neta Margen Neto 19,4% 23,5% Margen Neto 21,6% 23,8% Crecimiento 58,7% 89,7% EBITDA EBITDA Margen EBITDA 39,8% 45,7% Margen EBITDA 47,8% 48,5% Balance (COP MM) Balance (COP MM) 1T 11 1T 12 Activos Activos Pasivos Pasivos Interes minoritario Interes minoritario Patrimonio Patrimonio Deuda Financiera Deuda Financiera Caja e inversiones Caja e inversiones Deuda Neta Deuda Neta Deuda Neta / EBITDA 0,3x 0,1x Ratios Ratios 1T 11 1T 12 Producción barriles (KBPED) Producción barriles (KBPED) 686,3 743,4 Reservas 1P Netas (MBOE) Reservas 1P Netas (MBOE) # Acciones (MM) # Acciones (MM) Precio / Accion (promedio añ Precio / Accion (promedio tri Mkt Cap (MM) Mkt Cap (MM) EV / EBITDA 8,1x 5,5x EV / EBITDA (últimos 12 mese 8,5x 6,5x P / U 15,8x 10,4x P / U (últimos 12 meses) 17,1x 12,2x P / VL 3,1x 2,9x P / VL 4,1x 4,3x Utilidad / acción ( individual) Utilidad / acción ( individual) 84,12 105,63 ROE 19,7% 28,3% ROE 24,0% 20,1% ROA 11,8% 16,7% ROA 11,9% 9,1% 5

6 El presente documento ha sido elaborado para efectos meramente informativos e ilustrativos a partir de información pública, y no refleja un interés específico de Serfinco S.A. Comisionistas de Bolsa. Igualmente, se entiende que las decisiones que sean adoptadas con base en esta información, por los destinatarios de este documento, han sido adoptadas con base en criterios y análisis propios y en ningún momento constituye ni constituirá, responsabilidad alguna para los funcionarios, empleados, representantes, accionistas, asesores, directivos y en general personas vinculadas a Serfinco S.A. Comisionistas de Bolsa. En consecuencia, ni Serfinco S.A. Comisionistas de Bolsa, ni sus accionistas, ni los asesores de estos, ni ninguno de sus respectivos directores, funcionarios, empleados, representantes, hacen declaración de garantía alguna, explícita o implícita, con respecto a la veracidad, exactitud, confiabilidad o integridad de la información presentada en este documento. Finalmente la información suministrada no constituye para Serfinco S.A. Comisionistas de Bolsa, ni para sus funcionarios, directivos o accionistas una garantía de cumplimiento de los resultados esperados ó que se obtengan en el futuro y constituyen meras opiniones de quienes la emiten. Preparado Por: Investigaciones Económicas Serfinco Ricardo Bernal Gerente de Investigaciones Económicas rbernal@serfinco.com.co ext Daniel Fernando Lozano Herrera Analista de Renta Fija dlozano@serfinco.com.co (1) Ext Alejandro Salamanca Estratega institucional de Renta Fija asalamanca@serfinco.com.co (1) Ext Catalina Ricaurte Analista Senior de cricaurte@serfinco.com.co (1) ext Nelsha Howard Analista de nhoward@serfinco.com.co (1) ext Sebastián Gallego Analista Internacional sgallego@serfinco.com.co (1) ext Bogotá Centro de Negocios Andino Carrera 11 No Piso 6 Tel: (571) Medellín San Fernando Plaza Torre 1 Carrera 43A No Piso 10 Tel: (574) Cali Av 9 Norte Calle 13 Norte Esquina Local 203 Tel: (572) Barranquilla Centro Empresarial Las Américas Calle 77B No Tel: (575) Bucaramanga Carrera 29 # Metropolitan Bussiness Park of 910 Tel: (57) Cartagena Edificio Torre Protección Cra 3 No oficina 801 Tel: (575)