Actualización Precios Objetivo

Transcripción

1 Sector Bebidas Actualización Precios Objetivo Coca Cola Andina CCU 22 de julio de 2014 Sector: Bebidas T: En este reporte actualizamos el precio objetivo de Coca Cola Andina y CCU, analizando las perspectivas en el futuro del mercado de bebidas y alimentos. Precios Objetivo A continuación mostramos un resumen de nuestros precios objetivo para fines de Bebestibles ANDINA-B CCU Precio objetivo Dic Precio actual* Potencial Up-side 10,7% 3,9% Dividend Yield 3,0% 2,5% Retorno total 13,7% 6,4% Recomendación Comprar Mantener Riesgo Medio Medio * 21 de julio de 2014 Perspectivas de la industria Esperamos que Latinoamérica mantenga tasas de crecimiento de demanda en torno al 4% para los próximos 3 años. Esta estimación parece atractiva en comparación a las de Europa y Estados Unidos, mercados en que se encuentran los grandes actores mundiales de cervezas y bebidas, lo que entrega un alto potencial de crecimiento para el desarrollo de la industria. Tanto Chile como Brasil están llevando a cabo alzas de impuestos específicos a las bebidas con azúcar. En Brasil se esperaba para junio una subida del impuesto a las bebidas frías en un rango de 25%-30%, la cual se pospuso para septiembre, después del mundial. Además, el alza no será de una sola vez sino que se aplicará de forma gradual, siendo informado más adelante como serán los detalles de la implementación. El inicio de del nuevo impuesto generará alzas en los precios el cual coincidirá con el verano, estación en la que se ve un alza normal en estos por lo que efectos significativos los volúmenes de venta no debieses presentarse. El propósito de este documento es sólo informativo y, por consiguiente, no puede entenderse, bajo ninguna circunstancia, que CorpResearch S.A. asuma responsabilidad alguna en relación a cualquier tipo de operación que un inversionista realice o pretenda realizar respecto de los instrumentos o valores de que se tratan, o en los mercados

2 Chile Impuesto actual Impuesto con reforma Bebidas Gaseosas 13,0% 18,0% Cerveza 15,0% 22,5% Vino 15,0% 22,5% Pisco 27,0% 35,5% Whisky 27,0% 38,0% Otros Alcoholes 27,0% 38,0% Fuente: Propuesta reforma,corpresearch. Estimaciones macroeconómicas PIB per cápita a PPP (miles USD) e 2015e 2016e Argentina Brasil Chile Bolivia Paraguay Uruguay Fuente: FMI. El volumen de ventas de bebidas está muy correlacionado con el crecimiento del PIB en cada país, por lo que buenas tasas de crecimiento en el Consumo y Demanda Interna impactan significativamente nuestras estimaciones. En la categoría de productos carbonatados (gaseosas), estimamos un crecimiento en línea con el PIB, obteniendo un crecimiento anual de 3%, mientras que en otras categorías los crecimientos son más altos debido a la baja penetración relativa. Latinoamérica presenta un fuerte de potencial de consumo para la industria de bebestibles, como se observa en el gráfico, según las proyecciones del FMI, el PIB per cápita de las principales economías de la región van a crecer entorno al 5% durante los próximos años, destacando Colombia Perú y Chile dentro de los países con mayor potencial de crecimiento a diferencia de Brasil y Argentina, económicas en las que se espera que su PIB per cápita crezcan entorno al 3% y 2% respectivamente. El bajo consumo per cápita de bebestibles en gran parte de los latinoamericanos en relación a los países desarrollados significa un tremendo potencial de crecimiento para la Industria de bebestibles. En la medida que sus economías crezcan, deberíamos observar crecimientos de demanda significativos en todas las categorías de productos gracias a un mayor ingreso disponible. Esperamos que países como Bolivia, Chile, Uruguay y Paraguay presenten tasas de crecimiento del PIB de 5,0%, 3,0%, 3,6% y 3,6% respectivamente para el 2014, además de presentar niveles en ingresos per cápita (medidos en dólares) superiores a los promedios de la región para el caso de Chile y Uruguay. Mientras que para Brasil y Argentina el crecimiento en el PIB esperamos que se sitúe en torno al 2,3% y 1,7% respectivamente.

3 mar-10 ago-10 ene-11 jun-11 nov-11 abr-12 sep-12 feb-13 jul-13 dic-13 USD mar-10 ago-10 ene-11 jun-11 nov-11 abr-12 sep-12 feb-13 jul-13 dic-13 mar-10 jun-10 sep-10 dic-10 mar-11 jun-11 sep-11 dic-11 mar-12 jun-12 sep-12 dic-12 mar-13 jun-13 sep-13 dic-13 mar-14 jun-14 USD mar-10 jul-10 nov-10 mar-11 jul-11 nov-11 mar-12 jul-12 nov-12 mar-13 jul-13 nov-13 mar Tipo de cambio (CLP/USD) Fuente: Banco Central de Chile. Crecimiento PIB 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% e 2015e 2016e Fuente: FMI Argentina Bolivia Brasil Chile Paraguay Uruguay Azúcar (USD/MT) Var% a/a Paridades de monedas extranjeras (moneda local/usd) 60% 45% 30% 15% 0% -15% -30% Fuente: Bloomberg BS/USD AR/USD UY/USD PY/USD CLP/USD BS/USD Alumninio (USD/MT) Fuente: Banco Central de Chile. Materias Primas El precio de las materias primas influye significativamente en los márgenes de las compañías, ya que para algunas compañías estas representan en promedio más del 40% del costo de producción, por lo que cambios en sus precios impactan positiva o negativamente los resultados. El tipo de cambio muestra un crecimiento sostenido, mientras que el precio del azúcar y el aluminio muestran bajas por lo que el impacto neto dependerá de cuan expuestos se encuentran sus resultados al precio del dólar. Fuente: Bloomberg

4 Perspectivas de crecimiento Nuestra hipótesis para la industria de bebidas en América Latina se basa en estrategias de crecimientos inorgánicas en mercados con bajo nivel de penetración y bajo consumo per cápita, como son Uruguay, Paraguay, Bolivia y Perú. En Brasil la existencia de numerosas franquicias familiares de Coca Cola resultan muy atractivas para Coca Cola Femsa y Coca Cola Andina, compañías que el 2013 ya realizaron este tipo de adquisiciones, por lo que esta estrategia de crecimiento inorgánico ya se ha implementado y no se descartan en el mediano plazo. A esto debemos sumarle el ingreso de CCU al mercado paraguayo a través Bebidas del Paraguay y a Bolivia a través de Bebidas Bolivianas lo que avala nuestra hipótesis de crecimiento y creemos que existe espacio para que sigan ocurriendo compras en mercados menos maduros y con alto potencial de crecimiento. Un mercado en el que aún no vemos presencia de los tres grandes actores de la región es Perú, país con buenas tasas de crecimiento interno y proyecciones optimistas con respecto a su crecimiento económico, haciéndolo un mercado muy atractivo. La franquicia Coca-Cola la posee la embotelladora familiar Lindley y según estimaciones de Coca-Cola, su consumo per cápita alcanza los 49 litros, por lo que existirían oportunidades de crecimiento. Los beneficios y sinergias que vemos para estas compañías tienen relación con el aprovechamiento de su canal de distribución y ventas, además del know-how de estas compañías acerca del comportamiento de sus mercados y clientes, por lo que agregar productos nuevos y más rentables a su cadena de distribución es un camino viable. La diferenciación de estos nuevos productos vendrá por el lado de ofrecer productos premium. Litros per cápita Leche 5 22 Espumantes 3 4 Perú Vino 2 12 Chile Agua Jugos Gaseosas Cerveza Fuente: CorpResearch Litros per cápita Chile Paraguay Uruguay Bolivia Argentina USA Cerveza Gaseosas Jugos Agua Vino Espumantes Leche Otros Total Fuente: CorpReserach

5 Coca-Cola Andina Precio Objetivo: CLP Recomendación: Comprar Riesgo: Medio Sector: Bebidas & Alimentos T: Información Compañía Ticker: ANDINAB CI Equity Precio cierre (CLP por acción): Rango 12M (CLP por acción): Acciones (millones): 946,5 Capitalización de Mercado (USD millones): 3.139,5 Acciones / ADR: 6 acciones por ADR Precio Acción Precio Acción Andina vs IPSA Base Actualización Precio Objetivo Recomendación y Tesis de Inversión Actualizamos precio objetivo de Coca-Cola Andina, serie B, para fines del 2014, a un precio de CLP por acción. Nuestra valoración, dado el precio actual de CLP por acción, incluye un alza potencial de 10,7% más un retorno esperado por dividendos de 3,0%, lo que nos da un retorno total de 13,7%. Esto nos lleva a mantener nuestra recomendación de comprar con riesgo asociado medio. Las principales razones que apoyan nuestra tesis se encuentran a continuación. Esperamos un crecimiento del volumen de venta en torno al 3,7% para el 2014, tasas que al ser comparadas con años anteriores no muestra el mismo dinamismo debido a que la base de comparación es más alta después de la fusión con Coca-Cola Polar y a la desaceleración de la economía en los principales mercados en los que opera Proyectamos un margen EBITDA DE 16,8% para Coca-Cola Andina gracias a la mejora en la eficiencia de sus costos. La planta de azúcar líquida en Argentina le permite a la compañía rebajar los costos asociados a este insumo, mientras que la duplicidad de costos y disminución del stock en Chile generado por el cambio hacia la planta nueva no se presenta el El desempeño de las operacionales en Brasil mejora gracias a la incorporación de Ipiranga e introducción de formatos más rentables a ese mercado. Consideramos una tasa de impuesto de 25% en Chile para el cálculo del WACC, mientras que para el impuesto ajustado en los flujos hemos asumido un aumento paulatino desde 21% hasta 24% el 2016 y a contar del 2017 incluimos la eliminación del FUT asumiendo un impuesto de 35% ANDINA-B ANDINA-A IPSA Index Nuestra percepción es que el precio actual de la serie B ya tiene incorporado factores exógenos al desempeñó de la compañía, como lo son la incertidumbre que genera la nueva reforma tributaria que se pretende implementar en Chile y la exposición a países con menor estabilidad a la acostumbrada por el mercado chileno. Riesgo asociado medio. Inestabilidad política y macroeconómica en los países en que opera, condiciona un escenario con menor dinamismo del consumo, alta inflación, fuerte depreciación del peso y políticas unilaterales restrictivas por parte de la autoridad. Fuente: Bloomberg Efecto tipo de cambio puede generar impactos negativos en el resultado de la compañía. La depreciación frente al dólar de las monedas de Brasil, Argentina y Paraguay versus apreciación del peso chileno han generado un impacto negativo en el resultado financiero de la compañía, lo que no impide a que en el futuro estas monedas de aprecien generando resultados positivos.

6 Coca-Cola Andina Precio Objetivo (CLP): Recomendación: Comprar Descripción Compañía Estado de Resultado (CLP mn) e 2015e 2016e Ventas Margent Bruto Margen Bruto % 40,4% 39,9% 39,5% 39,7% 40,2% Resultado Operacional Operating Margin % 12,7% 10,9% 11,6% 12,1% 13,0% EBITDA EBITDA Margin % 18,8% 16,6% 16,9% 17,6% 18,5% Gastos Financieros Netos (8.445) (23.971) (46.056) (47.054) (47.421) Resultado No Operacional (27.390) (58.051) (83.160) (82.082) (84.835) Utilidad Utilidad Controladora Margen Neto (Controlador) % 7,5% 5,8% 4,9% 5,2% 5,8% UPA (CLP) 115, , , , , Estructura Propiedad Balance (CLP mn) e 2015e 2016e Coca-Cola Andina nace de la fusión entre Embotelladora Andina y Embotelladoras Coca-Cola Polar. Está dentro de los siete mayores embotelladores de Coca-Cola en el mundo, segundo embotellador de Coca-Cola en Sudamérica y tercer embotellador más grande en Latinoamérica en términos de volumen. Atiende territorios franquiciados para producir y comercializar los productos Coca-Cola en Argentina, Brasil, Chile y Paraguay. Sus acciones se negocian en las bolsas de valores de Chile y Nueva York. AFP s 7% Efectivo & Equivalentes ADRs 7% Otros activos corrientes Propiedades, Plantas & Equipos Coca Otros activos no corrientes G. controlador Cola Total Activos % 50% Deuda Financiera Otros Total Pasivos % Total Patrimonio Interes Minoritario EBITDA breakdown (12M) Flujo de Caja (CLP mn) e 2015e 2016e Brasil 39% Paraguay 10% Chile 33% Argentina 18% Resultado Operacional Impuestos (29.857) (33.262) (58.607) (65.647) (73.891) Depreciacion & Amortizacion Capex ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) Δ Capital de trabajo (81.311) Free Cash Flow Aumento de capital Dividendos (71.437) (71.163) (74.402) (68.712) (79.004) Nueva Deuda (20.191) (5.000) Comparables P / E EV/EBITDA Ratios e 2015e 2016e FEMSA 25,7 12,5 Precio accion (CLP) ARCA-CONTAL 22,5 11,6 P / U 19,7 32,0 35,4 31,6 27,2 CCU 20,2 9,5 Pasivos / patrimonio 0,7 1,4 1,3 1,3 1,3 HEINEKEN 9,5 10,6 EV / EBITDA 6,1 7,7 7,0 6,3 5,9 AMATIL 20,6 9,5 EBITDA / Gastos Financieros 19,8 8,7 5,5 5,9 6,4 ABInBev 25,5 15,8 Deuda financiera neta / EBITDA 1,02 2,51 2,34 2,22 1,99 MODELO 10,6 5,7 ROA 5,7% 4,3% 4,0% 4,3% 4,9% β (vs IPSA): 0,80 ROE 9,8% 10,1% 9,1% 9,9% 11,1% WACC Promedio: 12,1% Dividend Yield 3,1% 3,1% 3,3% 3,0% 3,5% Source: CorpResearch, Bloomberg and Company Reports.

7 mar-09 ago-09 ene-10 jun-10 nov-10 abr-11 sep-11 feb-12 jul-12 dic-12 may-13 oct-13 mar-14 Volúmenes por país (millones CU) e 2015e 2016e Chile Brasil Argentina Paraguay Para el año 2014 proyectamos que los volúmenes de ventas consolidados presenten un crecimiento de 3,7%, lo que representa una caída de 700 puntos base en comparación a nuestra estimación de volúmenes realizada a finales del 2013, en donde proyectábamos un crecimiento de 4,4% a/a. Este recorte se debe a un menor dinamismo esperado para lo que resta de este año. Esperamos que el 2014, lo volúmenes de venta consolidados mejoren alcanzando un crecimiento de 5,3%, alza que sigue siendo moderada en relación a años anteriores, ya que seguimos proyectando para el 2015 una moderación en el crecimiento de demanda interna y consumo privado dentro de los países en los que participa. Para el segmento de gaseosas, el cual representa aproximadamente el 80% de su volumen de venta, estimamos un crecimiento de 2,6% para fines del 2014, mientras que en los segmentos de Aguas esperamos crecimientos de 10% y en el de jugos un alza de 8,6%. Proyectamos que los niveles de crecimientos para Aguas y Jugos se repitan un par de años debido a su baja base de comparación. Fuente: CorpResearch, Coca Cola Andina. Brasil (CLP mn) Volumen Chile vs Consumo total Chile % 80% % 16% 60% 40% Fusión con Coca Cola Polar % 8% 4% 20% 0% -20% Volumen Consumo total e 2015e 2016e 0% EBITDA Brasil Mg. EBITDA Fuente: Banco Central de Chile, Corpresearch y reportes de la compañía. Fuente: CorpResearch, Coca Cola Andina. Chile (CLP mn) e 2015e 2016e EBITDA Chile Mg. EBITDA Fuente: CorpResearch, Coca Cola Andina. 25% 20% 15% 10% 5% 0% Descripción por área geográfica. La franquicia en Brasil representa cerca del 36% del volumen de venta total. Esperamos un crecimiento de 4,7% en su volumen de venta, debido principalmente a los segmentos de gaseosas y jugos, en los cuales esperamos alzas de 5,2% a/a y 6,4% a/a respectivamente, gracias a la incorporación de Ipiranga a sus operaciones. Nuestras proyecciones de crecimiento para el volumen este año son moderadas a pesar de la estrategia de la compañía de explotar el formato retornable PET, el cual es de menor costo, y de la paulatina incorporación de flotas de camiones propias para mejorar el proceso de distribución. La moderación en el crecimiento de las tasas se debe más a un efecto económico e inestabilidad social del país. En Chile, cuyo volumen es el 29% del volumen total, esperamos un alza de 3,3% influenciado principalmente por los segmentos de aguas y jugos, cuyas estimaciones en sus crecimientos para el 2014 son 11,8% y 8,9% respectivamente. Por su parte para el segmento gaseosas esperamos una leve alza de 0,8%, crecimiento moderado si lo comparamos con los otros sectores, pero en la composición del mix las gaseosas representan aproximadamente el 73% del volumen de ventas total.

8 Argentina (CLP mn) 20% 15% 10% En Argentina, mercado que representa 28% del volumen total, proyectamos un crecimiento de 2,7% para el 2014 explicado por los crecimientos de los segmentos aguas y jugos, los cuales al presentar una baja base comparativa muestra alzas sobre el 10%. En el segmento gaseosas esperamos un crecimiento de 1,2%. Esperamos que a pesar del escenario de menor dinamismo de su economía, alta inflación, fuerte depreciación del peso y políticas unilaterales restrictivas por parte de la autoridad, el desarrollo nuevos formatos y canales de ventas aminorarán estos efectos negativos situando sus crecimiento en torno al 3,5% para los próximos años e 2015e 2016e 5% 0% Finalmente Paraguay, franquicia que representa el 7% del volumen total, esperamos una tasa de crecimiento del 2,9%, en un mercado en el cual desde fines del 2011 comenzaron a tener competencia con el ingreso de Pepsi disminuyendo su participación de mercado. EBITDA Argentina Mg. EBITDA Fuente: CorpResearch, Coca Cola Andina. Paraguay (CLP mn) % % 18% % % 0 0% e 2015e 2016e EBITDA Paraguay Mg. EBITDA Fuente: CorpResearch, Coca Cola Andina. A principios de año esperábamos una recuperación del Margen EBITDA para 2014, situándolo en 18,4%, pero la desaceleración está experimentado la demanda interna y consumo privado en los mercados en los que opera sumado a la incertidumbre que genera la implementación de la reforma tributaria en Chile, la cual aumentará el impuesto que se le aplica a las bebidas azucaras de un 13% a 18%; ha modificado nuestros supuestos actualizando nuestro Margen EBITDA 2014 a 16,1%. Estimamos un crecimiento en sus ingresos de 6,4% y un alza de su resultado operacional de 4,1% incorporando el alza en los costos producto del nuevo impuesto en Chile. En Chile, esperamos una caída de 4%a/a en EBITDA, lo que nos da un 19,3% de margen EBITDA, lo que representa una caída de 120 puntos base con respecto al 2013, ya que incorporamos que la reforma tributaria entrara en vigencia el cuarto trimestre de Para el 2015, con la reforma afectando los resultados todo el año esperamos que el margen EBITDA caiga a 18,3%, ya que junto a este efecto se espera que la economía aun presente desaceleración en su consumo impactando los volúmenes de venta. En Brasil, proyectamos un crecimiento de 12,7% a/a en EBITDA, con un margen EBITDA de 17,0% para 2014 impulsado por un alza en sus volúmenes de venta gracias a la consolidación de las operaciones de Ipiranga. Esta mejora en márgenes se verá beneficiado por la mejora en sus canales de distribución, ya que se espera que para fines de año cerca de 40% de la flota sea propia, por lo que los márgenes no serán repartidos a terceros. Esperamos que sus márgenes EBITDA para los próximos años se mantengan en torno al 18% dado el continuo esfuerzo de Andina por incrementar su participación de mercado y mejora en la eficacia de sus costos gracias a l introducción de formatos con mayor margen para le empresa como lo son los hechos con resina PET. Se esperaba un alza en los impuestos para las bebidas azucaras, pero esta se pospuso para el tercer trimestre y no se aplicará de una sola vez como era la intención inicial. Esta alza no está incorporada en nuestro modelo debido a la falta de información con respecto a esta y a como se implementará finalmente. En Argentina el margen EBITDA debiese situarse en 13,4% gracias a los esfuerzos de la compañía por mantener controlados sus costos y la alta inflación. Este esfuerzo lo vemos reflejado en la planta de azúcar líquida que construyeron en Argentina. Además debemos sumarle las sinergias de la fusión con Coca Cola Polar, ya que cerca del 60% de estas proviene de este país.

9 Finalmente en la operación de Paraguay, estimamos mejoras paulatinas en su margen EBITDA, para el 2014 esperamos que sea entorno al 22,8% con un alza en EBITDA de 11,6% gracias a los esfuerzos disminuir sus costos de materias primas, en especial el costo del azúcar, debido a que se trata de un mercado cerrado, donde la compañía no puede acceder a los precios del mercado internacional de azúcar. Valorización Para estimar el precio objetivo de Andina -B utilizamos un modelo de flujo de caja descontado (DCF), donde calculamos por separado los volúmenes, ingresos y costos de cada país en los que tiene presencia (Chile, Brasil, Argentina y Paraguay). A partir de esta estimación calculamos los flujos de caja libre hasta 2024, momento en el cual esperamos que todos los proyectos considerados en el plan de inversiones operen a su capacidad de largo plazo. Descontamos estos flujos a un WACC de 12,1% consolidado con un beta (β) de 0,8. Andina - Ratio Precio Utilidad Utilidad por acción / Precio Acción Fuente: Bloomberg

10 CCU Precio Objetivo: CLP Recomendación: Mantener Riesgo: Medio Sector: Bebidas & Alimentos T: Información Compañía Ticker: CCU CI Equity Precio cierre (CLP por acción): Rango 12M (CLP por acción): Acciones (millones): 368,4 Capitalización de Mercado (USD millones): 4.170,3 Acciones / ADR: 2 acciones por ADR Precio Acción (12M) Precio Acción CCU vs IPSA Base Actualización Precio Objetivo Recomendación y Tesis de Inversión Actualizamos nuestro precio objetivo de CCU para fines del 2014, a un precio de CLP por acción. Nuestra valoración, dado el precio actual de CLP por acción, incluye un alza potencial de 3,9% más un retorno esperado por dividendos de 2,5%, lo que nos da un retorno total de 6,4%, esto nos lleva a cambiar nuestra recomendación desde comprar a mantener con riesgo asociado medio. Las principales razones que apoyan nuestra tesis se encuentran a continuación. Esperamos una tasa de crecimiento del volumen de venta en torno al 6,4% durante 2014, impactado por la consolidación del negocio de Manantial (Chile) y la operación de Uruguay y Paraguay. Esperamos que las tasas de crecimiento promedio se sitúen en torno al 5% debido a una mayor tasa comparativa y esperamos que estos crecimientos aumenten una vez que se ponga en marcha la nueva planta en Chile. Proyectamos un margen operacional de 16,3% y un margen EBITDA de 21,7% para el 2014, que representan una leve aumento con respecto al 2013 debido a que estamos incorporando un efecto en los precios y costos producto de la reforma tributaria la cual asumimos que se implementara el último trimestre de este año. Creemos que CCU seguirá enfrentando presiones sobre gastos de distribución y ventas, asociadas a alzas salariales y un mayor entorno competitivo en la industria de cervezas tanto en Chile como en Argentina. Plan de inversiones enfocado en mejoras operacionales y crecimiento orgánico e inorgánico. La compañía proyecta un plan de inversiones de USD millones durante , y un plan de USD millones en el periodo , con el objetivo de apoyar el crecimiento de la compañía, a través de nuevas plantas de producción, aumento de capacidad y nuevos centros de distribución CCU IPSA Index Oportunidades de crecimiento inorgánico en la región. Una de las principales tendencias, tanto a nivel mundial como latinoamericano, es el alto nivel de concentración alcanzado por la industria de bebestibles. La posibilidad de adquirir activos con participaciones de mercado relevantes son escasas, ante lo cual, las oportunidades de crecimiento inorgánico están dadas por adquisiciones de operaciones en mercados pequeños y que no tengan fuerte presencia de los grandes actores del sector. Esperamos que parte de lo reunido en el aumento de capital del 2013 vaya dirigido a una adquisición relevante y que se sume a los ingresos de la compañía a los mercados de Paraguay y Bolivia. Fuente: Bloomberg Riesgo asociado medio. Inestabilidad política y macroeconómica en países donde opera, condiciona un escenario con menor dinamismo del consumo, alta inflación en Argentina, fuerte depreciación del peso y políticas unilaterales restrictivas por parte de la autoridad, lo cual podría generar una repercusión negativa en el valor de la compañía.

11 CCU Precio Objetivo (CLP): Recomendación: Mantener Descripcion Compañía Estado de Resultado (CLP mn) e 2015e 2016e Produce y distribuye bebidas alcohólicas y no Ventas alcohólicas en Chile, Argentina y Uruguay. Es Margent Bruto el mayor cervecero en Chile y el segundo en Margen Bruto % 54,2% 55,2% 54,7% 56,1% 54,8% Argentina, además es el segundo productor de Resultado Operacional bebidas no alcohólicas en Chile, el segundo Margen Operacional % 16,8% 15,7% 16,3% 15,0% 14,7% EBITDA productor de vinos en Chile, el mayor Margen EBITDA % 21,9% 21,1% 21,7% 20,9% 20,9% embotellador de agua mineral y néctares en Gastos Financieros Netos (9.362) (15.830) (8.367) (7.745) (7.512) Chile y uno de los mayores fabricantes de Resultado No Operacional (20.078) (20.656) (15.268) (13.609) (13.895) pisco en Chile. Sus acciones se negocian en Utilidad las bolsas de valores de Chile y Nueva York. Utilidad Controladora Margen Neto (Controlador)% 92,3% 92,6% 91,2% 92,1% 91,7% UPA (CLP) 359, , , , ,2 370 Estructura Propiedad (Mar-12) Balance (CLP mn) e 2015e 2016e Float ADRs 13,6% 24,8% IRSA 4,1% Inversiones y Rentas 57,5% Efectivo & Equivalentes Otros activos corrientes Propiedades, Plantas & Equipos Otros activos no corrientes Total Activos Deuda Financiera Total Pasivos Total Patrimonio Interes Minoritario Ventas Breakdown (12M) Flujo de Caja (CLP mn) e 2015e 2016e Resultado Operacional Vinos Impuestos (40.346) (41.375) (55.202) (49.432) (51.876) 12,7% Depreciacion & Amortizacion Chile Capex ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) Argentina Δ Capital de trabajo (78.506) ,5% Free Cash Flow ,5% Aumento de capital Dividendos (66.117) (63.681) (60.067) (68.861) (64.627) Nueva Deuda Comparables P / U EV/EBITDA Ratios e 2015e 2016e MODELO 10,6 5,7 Precio accion (CLP) FEMSA 25,7 12,5 P / U 21,0 16,3 17,4 18,5 18,6 AMBEV 25,5 15,8 Pasivos / patrimonio 1,0 0,7 0,5 0,5 0,5 ARCA-CONTAL 22,5 11,6 EV / EBITDA 9,5 8,5 9,3 9,0 8,9 ANDINA 31,5 9,5 EBITDA / Gastos Financieros 13,8 10,5 13,7 13,9 14,1 SAB Miller 23,1 16,7 Deuda financiera neta / EBITDA 0,69-0,58-0,60-0,44-0,51 ABInBev 12,5 13,5 ROA 8,6% 7,1% 8,0% 7,2% 7,0% β (vs IPSA): 0,80 ROE 18,7% 12,4% 13,1% 11,6% 10,9% Wacc Promedio: 10,8% Dividend Yield 2,8% 3,2% 2,5% 2,9% 2,7% Fuente: CorpResearch, Bloomberg y Reportes de la compañía.

12 A contar del 2014 la compañía ya no presentará la información financiera por segmentos de operación, sino que estos los reunirá en tres segmentos de negocios definidos por área geográfica. Para el año 2014 proyectamos que los volúmenes de ventas consolidados presenten un crecimiento de 6,4% a/a, influenciado principalmente, por el segmento de Chile que representa el 71% del volumen consolidado, mientras que para el segmento Río de la Plata esperamos un crecimiento de 7,0% en sus volúmenes. Por último proyectamos un leve crecimiento de 1,6% en los volúmenes de venta del segmento Vinos. Estas alzas se beneficiaran de la consolidación del negocio HOD (Aguas Manantial) en Chile y por las operaciones de Paraguay y Uruguay. Volumen por segmento de negocios Segmento Río de la Plata 23% Vinos 6% Fuente: CorpResearch, CCU. Río de la Plata 14% Vinos 8% Otros 5% Segmento Chile 71% EBITDA por Segemto de Negocios Fuente: CorpResearch, CCU. Chile 73% Volúmenes por segmento de negocios (millones de HL) Segment o Chile Segmento Río de la Plata Vinos e 2014e 2015e Fuente: CorpResearch, CCU. En relación al segmento de Chile, la caída del crecimiento en los volúmenes con respecto a los años anteriores se debe principalmente a la desaceleración de la economía local, entrada de AB-Inbev y SABMiller al mercado de las cervezas y efectos incorporados de la reforma tributaria a partir del cuarto trimestre. Esta nueva reforma golpea a gran parte del stock ofrecido por la compañía (bebidas azucaradas, alcoholes), los cuales en términos de volumen total del segmento Chile, representan más del 50%. El mayor impacto en los volúmenes e ingresos esperamos que ocurra el 2015, año en que proyectamos un crecimiento de 5,9% en su volumen total del segmento el En el segmento de negocios de Río de la Plata (Argentina, Uruguay y Paraguay) proyectamos un crecimiento de 7,0% en sus volúmenes de venta impulsado por las operaciones de Uruguay y Paraguay, ya que para las operaciones de Argentina esperamos una caída de 1,7% en sus volúmenes. Para el 2015 debido al salto en la base comparativa y desaceleración esperada en la economía argentina esperamos que el crecimiento sea de 1,7%. Con respecto a los ingresos traídos a pesos chilenos, para el 2014 esperamos una caída de 6,2% y para el 2015 una baja de 4,0% debido principalmente a la depreciación del tipo de cambio en Argentina y Uruguay. Por último, con respecto a los volúmenes de venta en el segmento de Vinos esperamos incrementos de 1,6% en el volumen total para el 2014 y 2,7% el 2015, impulsada principalmente por una mejora en el mercado externo de exportaciones de Chile. Con relación al EBITDA, esperamos para el 2014 un alza de 4,1% a/a junto a un margen EBITDA de 21,0%. Esta mejora se debe a mayores ingresos esperados en sus distintos

13 segmentos. A nivel consolidado esperamos un alza de 4,7% a/a en sus ingresos, mientras que para sus costos totales (costos de ventas más GAV) proyectamos un alza de 4,8% influenciado principalmente los reajustes salariales por efecto de la alta inflación en Argentina, la situación de pleno empleo Chile, alzas en los precios de la energía, combustibles e impuestos. En el segmento de negocios de Río de la Plata estimamos que el año 2014 su EBITDA en expresado en CLP caiga 16,8% principalmente por las presiones salariales en Argentina a causa de una inflación muy alta, bajas perspectivas de crecimiento económicos y depreciación de su moneda. La incorporación de las operaciones de Uruguay y Paraguay mejoraran los márgenes a fines del Fuente: CorpResearch, CCU. Estimamos para efectos de este reporte que la operación de Bolivia es cero. Existe poca información con respecto a ella y el tamaño de sus operaciones es pequeño con respecto al consolidado de la compañía. Con respecto al plan de inversiones, incorporamos la totalidad del plan informado por la compañía, ya que este plan adquiere un rol importante en la generación de mayores eficiencias en la producción que permitan amortizar los efectos negativos de cambios negativos en los precios de ventas, inflaciones altas y mayores costos. La estimación de los volúmenes de la compañía no tienen considerado a la planta en Paine, cuya construcción está siendo tramita en los tribunales de justicia respectivos, por lo que el retraso de su construcción no impacta en los volúmenes proyectados. Esperamos que presiones sobre los gastos de distribución y ventas, producto de alzas salariales continúen en Argentina en el mediano plazo. Valorización Fuente: CorpResearch, CCU. Para estimar el precio objetivo de CCU utilizamos un modelo de flujo de caja descontado (DCF), donde calculamos por separado los volúmenes, ingresos y costos de cada país en los que tiene presencia (Chile, Argentina y Uruguay). A partir de esta estimación calculamos los flujos de caja libre hasta 2024, momento en el cual esperamos que todos los proyectos considerados en el plan de inversiones operen a su capacidad de largo plazo. Descontamos estos flujos a un WACC de 10,8% consolidado con un beta (β) de 0,8. CCU - Ratio Precio Utilidad Utilidad por acción / Precio Acción 30 Fuente: CorpResearch, CCU Fuente: Bloomberg

14 Glosario Término Definición / Traducción Cálculo EBITDA EBITDAR Utilidad antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización (Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization) EBITDA más arriendo de activos fijos (Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation, Amortization and Rents) Resultado Operacional más Depreciación más amortización EBITDA más arriendos de activo fijo. Se usa en las industrias aeronáutica y marítima y se reversa el arriendo de aviones o buques EV Valor de los Activos de la Empresa (Enterprise Value) Patrimonio Bursátil más Deuda Financiera Neta más Interés Minoritario EV/EBITDA Múltiplo de valorización. Mientras mayor sea, más cara está la acción EV dividido por Ebitda EVA Valor Económico Agregado (Economic Value Added) Resultado Operacional neto de impuestos sobre capital empleado FCL Flujo de Caja Libre EBITDA menos impuestos menos inversiones más (menos) variación del capital de trabajo Free-float Margen Operacional Ebitda Neto Porcentaje de las acciones que puede transarse libremente en el mercado Porcentaje de las ventas Porcentaje de las acciones que no pertenece a los controladores Resultado Operacional / Ventas Ebitda / Ventas Utilidad / Ventas P/U Relación Precio / Utilidad Precio de la acción dividido por la UPA P/VL Relación Precio a Valor Libro Precio de mercado de la acción dividido por el valor contable de la acción Retorno de Dividendos Retorno FCL Rentabilidad que entrega una acción por concepto de dividendos Rentabilidad del Flujo de Caja Libre que genera la empresa Dividendos repartidos en un año dividido por el precio de la acción FCL / Precio de la acción ROA Retorno de los Activos (Return on Assets) Utilidad del ejercicio / Activo Total ROE Retorno del Patrimonio (Return on Equity) Utilidad del ejercicio / Patrimonio contable UPA Utilidad por acción Utilidad del ejercicio / Número de acciones x Veces YtD Año a la fecha (Year to Date) Variación porcentual en lo que va del año Recomendaciones sobre acciones: se establecen de acuerdo al retorno relativo respecto del IPSA. Se recomienda Mantener cuando se espera que la acción tenga un retorno total similar al del IPSA; Comprar, cuando el retorno esperado para la acción es superior al esperado para el IPSA; y Vender, cuando el retorno esperado para la acción es inferior al esperado para el IPSA. Se define como Retorno similar al del IPSA al que esté dentro de un rango con una amplitud equivalente a un tercio de la variación esperada para el índice, con un mínimo de 5%.

15 CorpResearch Álvaro Donoso Director CorpResearch Estudios Económicos Sebastián Cerda Director Ejecutivo CorpResearch y Estudios Económicos scerda@corpgroup.cl Nicolás Birkner Jefe de Análisis Macro y Financiero nicolas.birkner@corpgroup.cl Karla Flores Economista Senior karla.flores@corpgroup.cl Estudios de Renta Variable Vicente Meschi SubDirector de Renta Variable cristobal.lyon@corpgroup.cl Sergio Zapata Analista Senior Sector: Eléctrico sergio.zapata@corpgroup.cl Cristóbal Casassus Analista Senior Sector Banca y Transporte cristobal.casassus@corpgroup.cl Patricio Acuña Analista Patricio.acuna@corpgroup.cl Martín Antúnez Analista Sector Construcción y Telecomunicaciones martin.antunez@corpgroup.cl Rosario Norte 660 Piso 17, Las Condes, Santiago. Teléfono

16 IMPORTANT US REGULATORY DISCLOSURES ON SUBJECT COMPANIES This material was produced by CorpResearch, solely for information purposes and for the use of the recipient. It is not to be reproduced under any circumstances and is not to be copied or made available to any person other than the recipient. It is distributed in the United States of America by Enclave Capital LLC (19 West 44th Street, Suite 1700, New York, NY 10036). Enclave is a broker-dealer registered with the SEC and a member of FINRA and the Securities Investor Protection Corporation, only to major U.S. institutional investors, as defined under Rule 15a-6 (a) (2) promulgated under the US Securities Exchange Act of 1934, as amended, and as interpreted by the staff of the US Securities and Exchange Commission. This document does not constitute an offer of, or an invitation by or on behalf of CorpResearch or its Head Office, Corpbanca or any other company to any person, to buy or sell any security. The information contained herein has been obtained from published information and other sources, which CorpResearch consider to be reliable. None of CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, accepts any liability or responsibility whatsoever for the accuracy or completeness of any such information. All estimates, expressions of opinion and other subjective judgments contained herein are made as of the date of this document. Emerging securities markets may be subject to risks significantly higher than more established markets. In particular, the political and economic environment, company practices and market prices and volumes may be subject to significant variations. The ability to assess such risks may also be limited due to significantly lower information quantity and quality. By accepting this document, you agree to be bound by all the foregoing provisions. 1. CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, may or may not have been beneficial owners of the securities mentioned in this report. 2. CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, may have or not managed or co-managed a public offering of the securities mentioned in the report in the past 12 months. 3. CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, may have or not received compensation for investment banking services from the issuer of these securities in the past 12 months and do not expect to receive compensation for investment banking services from the issuer of these securities within the next three months. 4. However, one or more of CorpResearch or its Head Office, Corpbanca may, from time to time, have a long or short position in any of the securities mentioned herein and may buy or sell those securities or options thereon either on their own account or on behalf of their clients. 5. As of the publication of this report CorpResearch does not make a market in the subject securities. 6. CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, may or may not, to the extent permitted by law, act upon or use the above material or the conclusions stated above or the research or analysis on which they are based before the material is published to recipients and from time to time provide investment banking, investment management or other services for or solicit to seek to obtain investment banking, or other securities business from, any entity referred to in this report. Enclave Capital LLC is distributing this document in the United States of America. CorpResearch accepts responsibility for its contents. Any US customer wishing to effect transactions in any securities referred to herein or options thereon should do so only by contacting a representative of Enclave Capital LLC. This investment research is not intended for use by any person or entity that is not a major U.S institutional investor. If you have received a copy of this research and are not a major U.S institutional investor, you are instructed not to read, rely on or reproduce the contents hereof, and to destroy this research or return it to CorpResearch or to Enclave. Analyst(s) preparing this report are employees of CorpResearch who are resident outside the United States and are not associated persons or employees of any US registered broker-dealer. Therefore, the analyst(s) are not be subject to Rule 2711 of the Financial Industry Regulatory Authority (FINRA) or to Regulation AC adopted by the U.S Securities and Exchange Commission (SEC) which among other things, restrict communications with a subject company, public appearances and personal trading in securities by a research analyst. Any major U.S Institutional investor wishing to effect transactions in any securities referred to herein or options thereon should do so by contacting a representative of Enclave Capital LLC.