En términos generales existen dos maneras de atraer el dinero de los inversores: pidiendo préstamos o emitiendo más acciones ordinarias.

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1 LA VALORACIÓN DE LAS OBLIGACIONES. En términos generales existen dos maneras de atraer el dinero de los inversores: pidiendo préstamos o emitiendo más acciones ordinarias. Las empresas cuando tienen que hacer inversiones a largo plazo, por lo general emiten bonos, que son simplemente préstamos a largo plazo. Cuando las empresas emiten obligaciones, prometen efectuar una serie de pagos a interés fijo y después devolver el principal solicitado. Para valorar las obligaciones sólo hay que hacer sencillos cálculos teniendo en cuenta el valor del dinero en el tiempo. El Estado y las Administraciones Locales también obtienen dinero de la venta de las obligaciones. Los inversores en títulos del Tesoro pueden estar seguros de que el Gobierno hará los pagos prometidos. 6.1 Las características de las Obligaciones. Obligación: títulos que obligan al emisor a realizar pagos específicos al poseedor del mismo. Cupón: Los pagos por intereses que se abonan a los poseedores de la obligación. Valor nominal: pago que se hace al vencimiento de la obligación. También se denomina valor al vencimiento. Tipo del cupón: pago anual de intereses expresado como porcentaje del valor nominal. Los Estados o Gobiernos y s empresas consiguen dinero vendiendo obligaciones a los inversores. El dinero que obtienen cuando se emiten las obligaciones, esto es, cuando se venden al público, constituye el principal de la deuda. A cambio de ello, se comprometen a realizar unos pagos específicos a los poseedores de los bonos, que son los prestamistas. Este pago se denomina cupón. Al vencimiento de la deuda, se produce el pago: el prestatario paga al prestamista el valor a la par (valor nominal) Cómo leer las páginas financieras: Los precios a los que se pueden comprar y vender obligaciones aparecen todos los días en la prensa financiera. El precio de oferta o bid es el precio que los inversores reciben cuando venden las obligaciones al intermediario. Los intermediarios que comercian con obligaciones cobran un diferencial entre el precio de compra (precio ask) y el precio de oferta (bid). La columna Ask/Yld significa rentabilidad al vencimiento para un comprador, y mide la rentabilidad que recibirán los inversores si adquieren el bono al precio de compra (precio ask) y lo conservan hasta su vencimiento.

2 6.2 Los precios y los tipos de interés. El valor de una obligación es el valor actual de los flujos de caja que el emisor paga a sus propietarios. Para calcular este valor, debemos descontar cada pago futuro por el tipo de interés que los inversores esperaban ganar sobre sus obligaciones. Los precios de las obligaciones se expresan normalmente como porcentajes de su valor nominal. Para valorar los cupones se puede emplear la fórmula de las anualidades, y luego sumar el valor actual del pago final del valor nominal. VA= VA (cupones) + VA (valor nominal)= (cupón x factor de anualidad) + (valor nominal x factor de descuento). Si necesita valorar una obligación cuyo vencimiento se produce dentro de un número considerable de años, generalmente resulta más fácil valorar los pagos por cupón como anualidades, y luego añadir el valor actual del pago final. Cómo varía el precio de las obligaciones según los tipos de interés: A medida que los tipos de interés cambian, lo mismo sucede con el precio de las obligaciones. Cuando el tipo de interés es igual al tipo del cupón, el bono se vende a su valor nominal. Cuando el tipo de interés de mercado supera el tipo del cupón, los bonos se venden por debajo del valor nominal. Cuando el tipo de interés de mercado es inferior al tipo del cupón, el bono se vende por encima del valor nominal. A veces, la gente confunde el interés, o cupón, pagado sobre el bono, con el tipo de interés o tasa de valoración es, la rentabilidad que buscan los inversores. Los pagos por cupón de nuestro bono del Tesoro ya están fijados cuando se emite el bono. El tipo del cupón, mide los pagos por cupón como porcentaje del valor nominal del cupón, y en consecuencia también es fijo. Sin embargo, el tipo de interés cambia de un día a otro. Estos cambios afectan al valor actual de los pagos del cupón, pero no a los pagos en sí mismos. 6.3 La rentabilidad al vencimiento y la rentabilidad actual. Rentabilidad actual: pagos anuales de los cupones divididos por el precio de la obligación. La rentabilidad total depende tanto de los ingresos por intereses como de las ganancias o las pérdidas de capital. Se dice que las obligaciones con precio superior a su valor nominal se venden con prima. Los inversores que compran obligaciones con prima afrontan pérdidas de capital durante la vida de las mismas, de modo que la rentabilidad de estos bonos es siempre inferior a su rentabilidad actual. Las obligaciones con precios inferiores a su valor nominal se venden con descuento. Los inversores en obligaciones con descuento se benefician con ganancias de capital durante la vida de las mismas; la rentabilidad de estos bonos es mayor que la rentabilidad actual: como la rentabilidad actual sólo atiende al ingreso corriente e ignora los posibles aumentos o disminuciones de los precios, la rentabilidad actual no evalúa adecuadamente la tasa de rentabilidad de las obligaciones con prima, y subestima la de los bonos con descuento.

3 Necesitamos disponer de una medida de la rentabilidad que tenga en cuenta tanto la rentabilidad actual como los cambios del precio de los bonos a lo largo de su vida. La medida estándar se denomina rentabilidad al vencimiento, y constituye la respuesta a la siguiente pregunta: a que tipo de interés se valora correctamente la obligación? La rentabilidad al vencimiento se define como la tasa de descuento que hace que el valor actual de los pagos de la obligación sea igual a su precio. La rentabilidad al vencimiento es una medida de la rentabilidad total de lso bonos, incluyendo tanto los ingresos por los cupones como las ganancias de capital. Si un inversor compra un bono hoy y lo conserva hasta el vencimiento, la rentabilidad será la rentabilidad al vencimiento. Los inversores suelen referirse a la rentabilidad de forma imprecisa. Lo más seguro es que se refieran a la rentabilidad al vencimiento, y no a la rentabilidad actual. El único procedimiento general para calcular la rentabilidad al vencimiento es mediante ensayo y error. Imaginamos un tipo de interés y calculamos el valor actual de los pagos de la obligación. Si el valor actual es mayor que el precio actual, la tasa de descuento debe haber sido demasiado baja, de modo que hay que probar con un tipo de interés superior. Si el VA es menor que el precio, entonces debe reducir el tipo de interés. 6.4 La Tasa de Rentabilidad Tasa de rentabilidad: Ingresos totales por período, por dólar invertido. Cuando invertimos en bonos, recibimos pagos regulares de cupones. Según cambien los precios de los bonos, podemos obtener ganancias o pérdidas de capital. Tasa de rentabilidad= ingresospo relcupón + cambioenelprecio inversión Como los precios de los bonos caen cuando aumentan los tipos de interés del mercado, la tasa de rentabilidad que usted gana sobre un bono también fluctúa según los tipos de interés de mercado. Por esto se dice que los bonos están sujetos al riesgo de tipo de interés. La rentabilidad al vencimiento se define como la tasa de descuento que iguala el precio del bono con el valor actual de todos sus flujos de caja prometidos. La tasa de rentabilidad se puede calcular para cualquier período, y se basa en el ingreso actual y la ganancia o la pérdida de capital sobre el bono durante ese período. El Riesgo de tipo de interés: Se deben a las fluctuaciones de los tipos de interés. Los bonos están sometidos al riesgo de tipo de interés. Los inversores en bonos cruzan los dedos y esperan que los tipos de interés de mercado caigan, para que el precio de sus bonos aumente. Si no tienen suerte, y los tipos de interés de mercado aumentan, el valor de sus inversiones se reduce. Cuanto más se prolonga el préstamo, más ingresos se pierden aceptando algo que termina siendo un tipo de cupón bajo. Cuando los tipos de interés caen, los bonos a largo plazo responden con mayores aumentos de sus precios.

4 6.5 La Curva de Rentabilidad. Es el gráfico que recoge la relación entre la fecha de vencimiento y la rentabilidad al vencimiento. A veces los bonos a largo plazo ofrecen rendimientos menores. Además de mostrar la rentabilidad de cada bono, el Wall Street Journal publica también un gráfico diario de las relaciones que existen entre la rentabilidad de los bonos y el vencimiento. Este gráfico se denomina curva de rentabilidad. Incluso cuando la curva de rentabilidad es creciente, los inversores pueden rechazar los bonos a largo plazo por dos razones: - Los precios de los bonos a largo plazo oscilan mucho más que los precios de los bonos a corto plazo. Un gran aumento de los tipos de interés puede disminuir el precio de los bonos a largo plazo un 20 o un 30 por ciento. Si a los inversores no les satisfacen las fluctuaciones de los precios, invierten sus fondos en bonos a corto plazo, a menos que los bonos a largo plazo les proporcionen una rentabilidad superior al vencimiento. - Los inversores a corto plazo pueden aprovechar las subidas de los tipos de interés. Los tipos de interés nominal y real: Los tipos de interés reales de los bonos del Tesoro dependen de la tasa de inflación. Si es posible conseguir un tipo de interés real adquiriendo bonos indexados, cuyos pagos están vinculados con la inflación. En muchos países existen estos bonos desde hace tiempo, pero en los EEUU eran casi desconocidos hasta 1977, cuando el Tesoro comenzó a emitirlos con el nombre Obligaciones del Tesoro Protegidas contra la Inflación, o TIPS. Los flujos de caja reales de los TIPOS son fijos, pero los flujos de caja nominales (los intereses y el principal) aumentan tal como lo hace el índice de precios al consumo. Los flujos de caja nominales de los TIPS dependen de la tasa de inflación. Los tipos de interés reales dependen de la oferta de ahorro y de la demanda de nuevas inversiones. Los cambios de este equilibrio de la oferta y la demanda provocan modificaciones de los tipos de interés reales. Aunque a los inversores les preocupa el poder adquisitivo de su dinero, los cambios de las expectativas no tienen por qué afectar el tipo de interés real. En consecuencia, el tipo de interés nominal debe aumentar en el 1 por ciento, para compensar a los inversores por la posibilidad de una mayor inflación. 6.6 Las Obligaciones Empresariales y el Riesgo de Impago. Las administraciones regionales y locales también consiguen dinero vendiendo bonos. Hay una diferencia importante entre los bonos emitidos por las empresas y los emitidos por las administraciones públicas estatales, regionales o locales. Las administraciones no se declaran en bancarrota, sino que se limitan a imprimir más dinero. Los inversores no temen el impago de los bonos del Tesoro estadounidense. Existe cierta probabilidad de que las empresas sufran problemas financieros, y que no paguen sus bonos. El riesgo de que el emisor de un bono no pague esa obligación se denomina riesgo de impago (o riesgo de crédito). La diferencia entre la rentabilidad de un bono corporativo y el de un bono del Tesoro con el mismo cupón y vencimiento se denomina prima de fallido. Cuando mayores sean las probabilidades de que las empresas sufran problemas, mayor es la prima de fallido que exigen los inversores.

5 Los bonos que reciben la calificación más alta de Moody s se denominan Aaa( o tripe A). Luego vienen los bonos Aa (doble A), los Baa, y así en adelante. Los bonos con cualificación de Baa o superior se denominan obligaciones de inversión cualificada o con grado de inversión, mientras que los que tienen clasificación de Ba o inferior se denominan obligaciones de grado especulativo, de alto rendimiento o bonos basura. Es rato que los bonos de alta calificación incurran en impago. Bonos basura: bonos que reciben una calificación inferior Baa o BBB. La rentabilidad de los bonos de las empresas varía según su clasificación. Cuando la economía entró en recesión en el año 1990, la rentabilidad que prometían los bonos basura se incrementó en más del 10 por ciento por encima de la rentabilidad de los bonos del Tesoro. Las altas rentabilidades que prometen los bonos de baja calificación crediticia no siempre cumplen sus promesas. Las Distintas Variedades de Obligaciones Corporativas: La mayoría de las obligaciones corporativas prometen pagos fijos nominales de cupón todos los años hasta el vencimiento, en cuyo momento también prometen devolver el valor nominal. Las clases de obligaciones corporativas que podemos encontrar: Obligaciones cupón cero: los inversores reciben el valor nominal en la fecha de vencimiento pero no pagos regulares de cupón. Se emiten a precios considerablemente inferiores al valor nominal, y la rentabilidad para los inversores proviene de la diferencia entre el precio de compra y el pago del valor nominal al vencimiento. Obligaciones con tipo de interés variable: El tipo de cupón cambia a lo largo del tiempo. Ese tipo de interés se puede reajustar una vez al año según el tipo de los títulos del Tesoro que haya en ese momento, más un 2 por ciento. Estos ajustes significan que el tipo del cupón siempre se aproxima a los tipos de interés corrientes del mercado. Obligaciones convertibles: Si compra un bono convertible, luego puede cambiarlo por una cantidad específica de acciones ordinarias. Como estos bonos ofrecen la oportunidad de participar en cualquier apreciación de las acciones de la firma, los inversores aceptan tipos de interés inferiores. Los emisores de deuda siempre tratan de inventar nuevos tipos de bonos con los que captar a su clientela particular de inversores. Además de estos tipos de bonos, también pueden encontrar otros con características peculiares. He aquí un par de ejemplos: - las compañías de seguros se desprenden de parte del riesgo emitiendo los bonos catástrofe. Dichos bonos prometen rentabilidades relativamente elevadas, pero los pagos de los bonos se reducen si tiene lugar algún tipo específico de desastre. Así, los inversores en este tipo de bonos ayudan a proporcionar seguridad frente a las catástrofes. - La longevidad puede suponer un problema para los fondos de pensiones que se comprometen a pagar una determinada suma cada año hasta el fallecimiento. Los fondos de pensiones deben valorar la oportunidad de protegerse a sí mismos frente al incremento de la esperanza de vida. Esta es la idea que subyace detrás de los bonos de longevidad emitidos por un banco francés en Los pagos de cada año del bono son mayores si la mayoría de la población sobrevive años extra. Si la esperanza de vida aumenta, un fondo de pensiones puede no poder

6 pagar más tiempo de los previsto; pero si además posee un bono de longevidad puede ayudarle a consolidad sus ingresos por inversión. Los bonos catástrofe no son muy usuales y los bonos longevidad son aún más raros; la mayoría de los bonos de las empresas son comunes; pero hay algunos inversores de bonos que están siempre buscando formas innovadoras de deuda con la esperanza de atraer a los inversores.

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