Perspectivas Macroeconómicas

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1 Perspectivas Macroeconómicas Fundación de Estudios Financieros 20 de febrero de 2013 Fernando Fernández 1

2 Ideas principales Un escenario mundial de suave recuperación, Cada vez más suave Un contexto internacional dominado por dos grandes incertidumbres El llamado fiscal cliff americano La sostenibilidad de la Unión Monetaria Europea Y algún interrogante geopolítico de última hora: la guerra de divisas En España, un año de transición El ajuste está casi hecho, con el difícil problema pendiente del déficit estructural Pero el clima social y político se está deteriorando con gran rapidez Y es crucial para recuperar la confianza internacional y confirmar la salida del estancamiento 2

3 El contexto: Una recuperación más leve Donde destaca negativamente la Eurozona, que tiene problemas propios Fuente: Servicio de Estudios Bankia sobre datos del FMI, enero 2013 y BBVA Research, Global Outlook, febrero

4 UEM: Recesión generalizada Fuente: Servicio de Estudios Bankia, 14 de febrero de

5 Un mundo dual pero sincronizado Fuente: Institute of International Finance, GEC, febrero

6 No es un problema de tipos de interés oficiales El dilema de la política monetaria El multiplicador monetario no funciona El proceso de desapalancamiento sigue su curso Se cuestiona el papel de los bancos centrales, Draghi tiene razón Fuente: Institute of International Finance, GEC, febrero

7 El contexto: el Fiscal Cliff americano Fernando Fernández

8 El contexto: Entender Europa El euro tal y como lo conocemos ha muerto Un sistema de tipo de cambio fijos es inestable e insostenible Economía normativa: Si queremos evitar la catástrofe, la UEM tiene que convertirse en una Unión Bancaria, Fiscal y Política Unión bancaria: integrar arquitectura regulatoria y de supervisión incluido mecanismo de resolución bancaria y fondo europeo de garantía de depósitos Unión fiscal: reglas creíbles y automáticas, fondo de estabilización permanente y enforcing authority. Un Tesoro y un activo europeo. Unión Política: No taxation without representation Creo que lo hemos aprendido en el verano de nuestro contento No será un camino lineal, sino lleno de contradicciones Porque al final, todo es posible, el tema central es crecimiento 8

9 La insostenibilidad del euro vista desde EEUU Fuente: Institute of International Finance, GEC, febrero

10 Una evolución positiva: La Unión Bancaria Europea Desde hace un año han cambiado muchas cosas, casi todas para bien. Grecia ya no es una amenaza El BCE es cada vez más un banco central normal M. Draghi, 26 de julio, todo lo que sea necesario para salvar el euro OMTs, compras ilimitadas de deuda de corto plazo, menos de tres años, en mercado secundario, pero sujetas a decisión política La Euro Zona se ha dotado de capacidad institucional y avanza hacia su integración económica reforzar los mecanismos de estabilidad fiscal europeos consagrar el equilibrio fiscal como pieza clave de arquitectura europea procedimiento de corrección de desequilibrios macroeconómicos un Fondo de Estabilización Permanente en el Área Euro, MEDE Y ha puesto en marcha la Unión Bancaria con todas las limitaciones que queramos Fernando Fernández,

11 La fragmentación financiera empieza a corregirse, pero 11

12 España: La magnitud de la crisis Fuente: A. Laborda, Funcas, febrero

13 El problema del empleo no es exclusivo de España Fuente: Institute of International Finance, GEC, febrero

14 Una idea de la burbuja inmobiliaria Fuente: Repsol. Dirección de Estudios y Análisis del Entorno 14

15 La situación española: diagnóstico Escenario de consenso La actividad económica se mantendrá en recesión, a corto El paro tardará en descender La política económica tienen un objetico central: mantenerse en el euro No habrá nuevo rescate Diagnóstico generalizado: Lo urgente Consolidación fiscal. Aunque se pueda flexibilizar el ritmo, pero el objetivo es el superávit primario, no el déficit estructural Saneamiento y restructuración bancaria, un acierto pero implica credit crunch, por otra parte inevitable tras los excesos Reforma laboral, positiva pero inacabada Diagnóstico generalizado: Lo importante Productividad Competitividad Lección de éxito: el sector exterior 15

16 Un primer intento de evaluación de las reformas en marcha La reforma laboral, Una sorpresa positiva, con reparos a su posible judicialización Pero ha dejado fuera la reforma del subsidio de desempleo La reforma financiera Esta vez va en serio Está suponiendo una revolución en el mapa financiero español Algunos flecos: la ley de Cajas, el SAREB, la supervisión El ajuste fiscal Excesiva dependencia de aumentos de impuestos Medidas insuficientes de ajuste estructural El control de las CCAA: la ley de estabilidad presupuestaria Reformas estructurales La ley del mercado único, la ley del emprendedor, Energía, la fusión de los organismos reguladores Queda el núcleo duro: Pensiones, Educación, Sanidad, 16

17 Consolidación fiscal un ajuste estructural pendiente El debate sobre el ritmo de ajuste El debate sobre los multiplicadores fiscales no es concluyente (Ver Doménech y Andres, 2013, en BBVA Research) Su tamaño depende de: la composición del ajuste, las características específicas de la economía y el estado del mundo. Sin olvidar que el concepto de déficit sostenible tiene que ver con la disponibilidad de financiación 17

18 Una política de ajuste del déficit estructural supondría 18

19 España: credit crunch y crowding out Fuente: Repsol, Estudios, Bankia Estudios sobre datos Banco de España 19

20 España: el problema del crédito, un apunte Un desapalancamiento necesario Carácter idiosincrático de la crisis española: ritmos de crecimiento del crédito de 4 veces el PIB Nominal Con tipos de interés negativos, las empresas españolas, acostumbradas a operar con poco equity y mucha deuda El exceso de capacidad instalada en el sector tiene que corregirse De donde puede venir el crédito Autofinanciación: recuperar balances empresariales Inversión extranjera: riesgo de denominación, vender compañías Acceso directo al mercado: desintermediación bancaria Existen recuperaciones sin crédito La teoría clásica del ciclo económico El crédito bancario es por definición conservador, más aún después de una crisis bancaria, y sucede a las recuperaciones no las anticipa Las recuperaciones sin crédito no son raras, (Can Europe recover without credit?, Z. Darvas, Bruegel Policy Contribution, febrero 2013), pero: Más frecuentes en países de desarrollo medio Están asociadas a depreciaciones significativas del tipo de cambio 20

21 El sector exterior, competitividad recuperada pero, Un gran éxito, pero hay que seguir trabajando. Tamaño medio de la empresa española Presencia en áreas poco dinámicas Valor añadido de las exportaciones Fuente: Bankia Estudios sobre datos Aduanas y BBVA Research 21

22 Productividad y Tamaño de Empresa 13,5% 5,9% (45%) (100%) 7,6% (55%) Productivity gap with EU-15 Sectoral composition effect Sector contribution effect Fuente: Una agenda de crecimiento para España Mckinsey&Company y Fedea, tomado de Repsol Economic Research Department Fernando Fernández,

23 A modo de conclusión, escenario de consenso Un escenario que no acabo de compartir. Creo que estamos ante una situación de esquina, bimodal Si la Unión Bancaria sale bien y el riesgo institucional español se contiene, el crecimiento sorprenderá al alza Fuente: Panel de Previsiones Funcas, febrero de 2013 Fernando Fernández,

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