CONSIDERACIONES PARA LA PARTICIPACIÓN DE FONDOS DE CAPITAL DE RIESGO EN COSTA RICA

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1 UNIVERSIDAD DE COSTA RICA SEDE RODRIGO FACIO FACULTAD DE DERECHO CONSIDERACIONES PARA LA PARTICIPACIÓN DE FONDOS DE CAPITAL DE RIESGO EN COSTA RICA PROYECTO DE TRABAJO FINAL DE GRADUACION FABIAN CARBALLO SOLANO A SAN JOSÉ, AGOSTO 2011 i

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3 A Dios por regalarme la vida, salud, Amor, y tantas oportunidades en la vida. A Marlen, Gonzalo, Esteban y Leo, Adri, familiares y amigos por Siempre, quererme, apoyarme, guiarme, y aconsejarme de la mejor forma; siempre son y serán fuente de motivación e inspiración para mi ser. A Gonzalo y Rafael Ivan por tener la llama del emprendedurismo en su ser, ser hombres de bien para la sociedad. iii

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5 Gracias a toda las personas, Instituciones, empresas y colaboradores que me regalaron valiosas horas de su tiempo, así como a los que sean interesado en este proyecto de investigación. v

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7 Índice General. Introducción..1 Objetivos...3 Hipótesis...4 Metodología..4 a. CAPÍTULO I. El Sistema Financiero en Costa Rica 7 i. Sistema Financiero de Costa Rica 7 ii. Supervisión y Regulación Mercado de Valores.10 iii. Fondos de Inversión en Costa Rica.22 b. Capítulo II. Generalidades Capital de Riesgo.29 i. Concepto Capital Riesgo...29 ii. Evolución Histórica del Capital de Riesgo 35 iii. Impacto Socioeconómico del Capital de Riesgo. 50 vii

8 c. CAPÍTULO III. Análisis del Derecho Comparado en materia de Capital Riesgo y Fondos de Capital de Riesgo..59 i. Legislación Estadounidense ii. Legislación Española..70 iii. Legislación Chilena. 77 iv. Legislación Colombiana. 83 v. Síntesis y análisis comparado.. 89 d. Capítulo IV. Estudio y comparación del proyecto de reglamentación de la figura de los Fondos de Capital de Riesgo i. Generalidades del Capital de Riesgo en Costa Rica ii. Análisis de la reforma al reglamento de SAFI y regulación de los Fondos de Capital de Riesgo. 109 iii. Análisis comparado de los elementos contenidos en el proyecto de reforma general al reglamento de SAFI.113 e. CAPÍTULO V. Conclusiones Generales 135 Bibliografía 143 viii

9 Tabla de Abreviaturas. ASCRI: Asociación Española de Entidades de Capital de Riesgo. CONASSIF: Consejo Nacional de Supervisión del Sistema Financiero CEPAL: Comisión Económica para Latinoamérica. EVCA: European Venture Capital Association ECR: Entidades de Capital de Riesgo. FICER: Fondos de Inversión de Capital Extranjero de Riesgo FIDEs: Fondos de Inversión de Desarrollo de Empresas GAAP: Generally Accepted Accounting Principles. IGC: Instituto de Gobierno Corporativo. IOSCO: International Organization of Security Comissions LAVCA: Latin American Venture Capital Association LRMV: Ley Reguladora de Mercado de Valores. MAPA: Mercado Alternativo de Participación Accionaria MYPYMES: Micro y Pequeñas y Medianas Empresas NVCA: National Venture Capital Association OECD: Organization for Economic Cooperation and Development. SAFIS: Sociedades Administradoras de Fondos de Inversión. SCR: Sociedades de Capital de Riesgo. SEC: Security and Exchange Commission SUGEF: Superintendencia General de Entidades Financieras SUGESE: Superintendencia General de Seguros SUGEVAL: Superintendencia General de Valores. ix

10 SUPEN: Superintendencia de Pensiones. VC: Venture Capital (capital de riesgo) x

11 Resumen La presente investigación consiste en un análisis sobre lo que se denomina capital de riesgo y fondos de capital de riesgo; el cual representa una de las alternativas principales en países con mercados de capitales más desarrollados para brindar el respaldo financiero que necesitan las empresas para crecer, producir o expandirse; como alternativa al tradicional financiamiento bancario. En un tema de vital importancia para el desarrollo del parque empresarial costarricense, ante la falta de capacidad de muchas empresas por obtener financiamiento por parte de los bancos. Por lo que el tratamiento sobre la creación de un marco regulatorio para la creación de fondos de capital de riesgo se configura de alta importancia, en razón de que se deben satisfacer los intereses tanto de inversionistas como de empresas, y el análisis de su regulación en otros países puede ser la base para crear una normativa que permita su implementación para cumplir con los objetivos de esta figura. La hipótesis de la investigación versa sobre si Debe dirigirse a establecer la propuesta de regulación de la figura de participación de los Fondos de Capital de Riesgo en Costa Rica barreras cuantitativas tales como límites a los porcentajes de inversión por parte del fondo, cantidad de inversionistas que puede participar en el fondo, mínimo de activos en el fondo; o debe estar dirigido a establecer lineamientos cualitativos tales como transparencia y mecanismos de resolución de controversias en la administración y operación de los fondos así como la protección a los inversionistas minoritarios, formación de gobierno corporativo y responsabilidades de los gestores del fondo? xi

12 El objetivo general de la presente investigación consiste en analizar la figura del Capital de Riesgo; su concepto, desarrollo histórico, regulación a nivel internacional, las formas que adopta esta figura, y el tratamiento que se le debe dar a la misma atendiendo a las exigencias actuales y sus particularidades en el ámbito costarricense. Para esto se procederá a investigar a través de una breve exposición del sistema financiero costarricense y sus diferentes elementos y órganos, dando mayor importancia al mercado de valores en el que se desenvuelve la figura del capital de riesgo. Se estudiará el concepto antecedentes históricos, fundamentos e importancia del capital de riesgo en el desarrollo de MYPYMES y empresas a nivel mundial. Así como las generalidades del sistema financiero para comprender el uso de esa figura. Además, de una exposición y análisis comparado sobre el marco regulatorio de dicha figura en países como los Estados Unidos, Colombia, Chile y España. Para finalmente examinar la propuesta para la creación de un marco regulatorio para la figura del capital de riesgo en Costa Rica, visto en relación con lo que se hace en ese campo en otras latitudes. La metodología empleada en el presente trabajo de investigación es el método analítico, ya que para poder comprobar la hipótesis debemos de analizar el problema planteado descomponiendo sus partes en un todo y cada uno de los elementos que intervienen para poder tener una mejor claridad del objeto de estudio para llegar al fin perseguido. Se utilizará además, el método deductivo con el objeto de partir de aspectos generales de la investigación para llegar a situaciones particulares. Se procederá también a apoyarse en entrevistas de campo con profesionales especialistas en la materia, el análisis bibliográfico, documentos históricos, y documentos relacionados y afines a la presente investigación. Dentro de las conclusiones principales, se tiene por contestada la hipótesis en el sentido de que la regulación a la figura del capital de riesgo debe versar sobre lineamientos cualitativos tales como las formas en las que se protegerán a los accionista minoritarios, la formación de buenas prácticas de gobierno corporativo, y la elaboración de políticas y responsabilidad por parte de los gestores el fondo en la mitigación de conflictos de interés, los cuales son xii

13 factores determinantes para crear confianza en los inversionistas y alentar la inversión en las empresas costarricenses. Mientras tanto que la imposición de límites cuantitaviso a los márgenes de discrecionalidad por parte de los gestores del fondo, tales como porcentajes de inversión, diversificación, mínimo activos e inversionistas, puede generar ineficiencias y problemas en la gestión del administrador del fondo en su conocimiento y experiencia del manejo de estas figuras, la cual es la base para la consecución de los fines. xiii

14 Carballo Solano, Fabián. Consideraciones para la regulación del Capital de Riesgo en Costa Rica. Tesis de Licenciatura en Derecho. Facultad de Derecho. Universidad de Costa Rica. San José, Costa Rica IX.151. Director: M.Sc. William Bolaños Gamboa. Palabras Claves: Capital Riesgo, Capital Privado, financiamiento alternativo, Fondos de Inversión, Derecho Financiero. xiv

15 Introducción. El desarrollo económico y social de la sociedad es un ideal al que todo país aspira; y este se manifiesta a través del crecimiento económico, la educación, salud y el empleo. Los países en vías de desarrollo aspiran a mantener un crecimiento económico que les permita mejorar las condiciones y calidad de vida de sus habitantes. Para fomentar el crecimiento económico un país debe ser capaz de producir bienes y ofrecer servicios, pero para poder realizar todo este proceso productivo se necesitan recursos que financien y mantengan en movimiento y crecimiento los sectores de este orden. El medio comúnmente utilizado en los países en vías de desarrollo para la obtención del financiamiento para el sector productivo es el crédito bancario; dicha forma es la tradicional en lugares donde no se cuentan con otros instrumentos financieros para diversificar la captación y colocación de recursos captados. Costa Rica es un país donde según los estudios y censos, aproximadamente el 90 % de sus empresas son micro, pequeñas y medianas empresas MIPYMES, para las que la obtención de recursos financieros para ampliar el capital de trabajo, comprar propiedades o máquinas o realizar un proyecto de inversión de estas empresas es muy difícil, ya que la mayoría no cuentan con los requisitos que solicitan las diferentes entidades financieras. La necesidad de dotar a estas empresas con el capital que les permita crecer y desarrollarse es una prioridad actualmente, ya que muchos de estos emprendimientos necesitan de recursos para poder crecer, y la negación o el no poder acceder al crédito bancario limita su producción, desarrollo e incluso el crecimiento económico del país como tal se ve limitado. Actualmente en la legislación nacional se encuentra la Ley Regulatoria del Mercado de Valores número 7732, mediante la cual se regulan ciertos instrumentos que pueden ser utilizados para la creación de recursos para las diferentes áreas del sector productivo, donde las personas puedan invertir su 15

16 dinero y obtener rendimientos sobre la inversión realizada, es de esta forma que se cuenta con el Mercado de Valores, fondos de Inversión y todo lo relacionado con la oferta pública de valores y las personas físicas o jurídicas que en él intervengan. Algunas empresas han logrado crecer y desarrollarse gracias a los instrumentos financieros regulados en esa ley, de forma suficiente para posicionarse a nivel regional a través de la titulación de sus activos y la introducción de sus acciones en la Bolsa de Valores, como por ejemplo, Atlas Eléctrica, Durman Esquivel, HOLCIM, Grupo Nación, Florida Ice & Farm Co, las cuales a través de su colocación en la Bolsa de Valores han logrado adquirir el capital que en su momento necesitaron para expandirse. No obstante la titularización y posterior colocación para la cotización de acciones en la Bolsa de Valores, es un mecanismo costoso, el cual implica muchos requisitos y trámites además, de una asesoría especializada al que las MIPYMES tienen dificultades para acceder. En el artículo 85 de la Ley Regulatoria del Mercado de Valores se menciona a los Fondos de Capital de Riesgo, como un mecanismo alternativo, el cual es utilizado en países desarrollados y algunos en vías de desarrollo para facilitar los recursos a ese sector productivo que no logra cumplir con los requisitos que imponen las entidades financieras tradicionales para dotarlas de financiamiento. La figura de los Fondos de Capital de Riesgo es uno de los mecanismos mediante el cual se puede encontrar los recursos financieros necesarios para el financiamiento y el crecimiento de las MIPYMES, es por esto la importancia que revisten actualmente el estudio y análisis de esta figura para poder crear una regulación que responda a las necesidades de las partes interesadas en Costa Rica. Entre los objetivos que se pretende con la regulación de esta clase particular de fondos es el de propiciar instrumentos acordes con la realidad socio económica de las empresas y los inversionistas, además, como ya se verá más adelante este tipo de Fondos buscan salida en el mercado de valores entre una de las opciones de salida, lo cual puede apoyar un mayor desarrollo para la inversión y participación en el Mercado de Valores. 16

17 Es menester en este momento dotar a Costa Rica de instrumentos que brinden soluciones a las necesidades del parque empresarial, para que las personas que desean mantener o expandir su emprendimiento logren acceder a los recursos que les pueden facilitar este tipo de instrumentos de financiamiento alternativo. La importancia de la creación e implementación de este tipo de figuras así como la educación de las personas que pueden invertir en estos instrumentos es un tema de gran trascendencia para el actual gobierno de la República, e incluso ha encabezado las noticias en los últimos meses donde se habla de la creación y visto bueno de la reglamentación de los Fondos de Capital de Riesgo. Debido al interés que existe actualmente por reglamentar este tipo de figuras, es de vital importancia que se logre analizar, estudiar e investigar sobre esta figura en otras latitudes, para aprender de sus errores y aciertos en el marco regulatorio, para contar con las mejores bases para encarar lo que es la creación de una marco regulatorio. Objetivos. Objetivo General 1. Analizar la figura del Capital de Riesgo y los Fondos de Capital de Riesgo; su concepto, desarrollo histórico, regulación a nivel internacional, las formas que adopta esta figura, y el tratamiento que se le debe dar a la misma atendiendo a las exigencias actuales y sus particularidades. Objetivos Específicos: 1. Estudiar el Sistema Financiero en Costa Rica y el mercado de valores, como se regula, que órganos participan en él, que funciones cumplen, así como los Fondos de Inversión en Costa Rica. 17

18 2. Revisar sobre las generalidades del concepto, antecedentes históricos y beneficios del capital de riesgo y su impacto socioeconómico en otras latitudes. 3. Estudiar la normativa existente sobre los Fondos de Capital de Riesgo en países como Estados Unidos, Colombia, Chile y España; sus fortalezas y debilidades en la práctica, y hacer un análisis comparado de los marcos regulatorios. 4. Examinar la propuesta para la creación de los fondos de Capital de riesgo en Costa Rica, a la luz de las regulaciones de otras legislaciones y la forma en la que esta figura puede impulsar el desarrollo en el país. Hipótesis. Debe dirigirse a establecer la propuesta de regulación de la figura de participación de los Fondos de Capital de Riesgo en Costa Rica barreras cuantitativas tales como límites a los porcentajes de inversión por parte del fondo, cantidad de inversionistas que puede participar en el fondo, mínimo de activos en el fondo; o debe estar dirigido a establecer lineamientos cualitativos tales como transparencia y mecanismos de resolución de controversias en la administración y operación de los fondos así como la protección a los inversionistas minoritarios, formación de gobierno corporativo y responsabilidades de los gestores del fondo? Metodología. La metodología empleada en el presente trabajo de investigación es el método analítico, ya que para poder comprobar la hipótesis se debe de analizar el problema planteado descomponiendo sus partes en un todo y cada uno de los elementos que intervienen para poder tener una mejor claridad del objeto de estudio para llegar al fin perseguido. Se utilizará además, el método deductivo 18

19 con el objeto de partir de aspectos generales de la investigación para llegar a situaciones particulares. Se procederá también a apoyarse en entrevistas de campo con profesionales especialistas en la materia, el análisis bibliográfico, documentos históricos, y documentos relacionados y afines a la presente investigación. 19

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21 a. Capítulo I. El Sistema Financiero en Costa Rica. i.sistema Financiero de Costa Rica. Se cuenta en Costa Rica, con un órgano encargado de la supervisión de todo el Sistema Financiero denominado Consejo Nacional de Supervisión del Sistema Financiero o CONASSIF, el cual es creado mediante el artículo 169 de la Ley 7732 Ley Reguladora del Mercado de Valores de En dicha ley se le arrogan las potestades de supervisar a los diferentes actores por parte del Estado que intervienen en la regulación y control del Sistema Financiero, las cuales son Superintendencia General de Entidades Financieras (SUGEF), Superintendencia General de Valores (SUGEVAL), Superintendencia General de Seguros (SUGESE) y la Superintendencia de Pensiones SUPEN, como se muestra en el organigrama a continuación. 1 Entonces el Sistema Financiero gira en torno a cuatro sectores, los cuales tienen distintos grados de desarrollo en Costa Rica y pasan a ser analizados a continuación: 1. Banca: el mercado bancario en Costa Rica es competitivo, tiene un intenso dinamismo con más de 32 intermediarios financieros: 1 Consejo Nacional de Supervisión del Sistema Financiero. (2010) <http://www.conassif.fi.cr/quienessomos/estructura.html. >[ Consulta: 3 de noviembre ] 21

22 3 bancos públicos. 10 bancos privados. 14 cooperativas de ahorro y crédito 3 mutuales de ahorro y préstamo 2 instituciones crediticias creadas por leyes especiales. Dentro del sistema bancario en Costa Rica, la banca pública ha jugado un papel preponderante, mientras que la banca privada ha logrado un rápido crecimiento no ha tenido la misma inserción, y un factor determinante es la garantía que brindan los bancos públicos al tener de garante al Estado sobre lo depositado por los ahorrantes. 2. Valores: el mercado de valores en Costa Rica es pequeño, simple y está caracterizado por operaciones e instrumentos de corto plazo, donde existe un predominio de transacciones por parte del gobierno y sus instituciones las cuales comprenden alrededor del 95% de lo que se negocia. Dichas operaciones se realizan a través de la Bolsa Nacional de Valores, única bolsa autorizada para operar en el país. En el año 2004 participaron un total de 64 empresas privadas como emisoras de títulos, estos con plazos por lo general inferiores a 90 días. Y en los últimos meses varias empresas que cotizaban en dicha bolsa han realizado el anuncio de que se retiran de la Bolsa. Este es un sector que se ha tratado de estimular de diversas formas, puesto que sirve como medio para aumentar la riqueza y el crecimiento económico de la sociedad, ya que se puede llegar a utilizar como un medio de financiamiento alternativo para las empresas. 3. Pensiones: una pensión es el ahorro que realiza el trabajador toda su vida laboral, el cual le será entregado una vez que cumpla la edad para pensionarse. Existen dos tipos de regímenes de pensiones. El primero es el régimen de beneficio definido o capitalización colectiva, mediante el cual se conoce de antemano el monto de la pensión al momento del 22

23 retiro. Entre estos regímenes se encuentra el sistema de reparto, mediante el cual la pensión de la persona que se ha retirado se financia con las aportaciones de los trabajadores actuales. De la misma forma, estos trabajadores, una vez que se retiran recibirán como pensión las contribuciones de los nuevos trabajadores y así sucesivamente. El segundo es el régimen de contribución definida o capitalización individual, mediante el cual una persona decide el monto de su ahorro a lo largo de su vida laboral y una vez que se retira recibirá como pensión el monto total ahorrado más los intereses producidos, menos los costos de intermediación y administración de su cuenta. Así, bajo este esquema, el monto de la pensión no se conoce de antemano. 2 En Costa Rica el Sistema Pensiones cuenta con operadores privados, los cuales compiten por atraer a los clientes del régimen de capitalización individual; y también están las encargadas de manejar el régimen de capitalización colectivo tales como el Magisterio Nacional y la Caja Costarricense del Seguro Social. Es de suma importancia el estudio y análisis del sistema de pensiones, puesto que los dineros que manejan los diversos operadores, necesitan ser colocados para ganar una mayor rentabilidad que les permita cumplir con su cometido, siendo entonces en algunas veces recursos que sirven para el financiamiento de empresas y de los hogares. 4. Seguros: los seguros permiten a las personas y a las empresas cubrir los riesgos de pérdida de valor en el patrimonio asociados con sus actividades como resultado de eventos catastróficos, permitiendo incluso a las personas suscribir pólizas de seguros para compensar en términos monetarios la pérdida de la vida. 2 Lizano Fait, Eduardo Economía en el Trópico. Costa Rica, International Thomson Editores, S.A. 1era Edición. Pág

24 Se suelen utilizar dos tipos de indicadores para brindar información sobre el estado actual y potencial de un mercado de seguros a nivel internacional: Densidad: primas per cápita, sirve para indicar el estado actual del mercado, donde a mayor cantidad de activos hay una mayor probabilidad de litigio, por lo que es necesario niveles más altos de seguro (protección de demandas civiles). Profundidad: porcentaje del gasto en primas de seguro en el PIB. Utilizado para medir el potencial del crecimiento del mercado. Tras un breve análisis del Sistema Financiero costarricense, es menester para efectos de la presente investigación, hacer énfasis en lo referente al Mercado de Valores, pues es en este ámbito dónde toma forma la actividad de los Fondos de Capital de Riesgo. ii. Supervisión y Regulación del Mercado de Valores Se cuenta en Costa Rica con una entidad desconcentrada del Banco Central de Costa Rica, la SUGEVAL o Superintendencia General de Valores encargada de la supervisión del mercado de valores, dicha entidad creada mediante la Ley Reguladora del Mercado de Valores (LRMV), Ley 7732 del año 1997, en su artículo 3 de la mencionada ley: Créase la Superintendencia General de Valores, denominada en esta ley la Superintendencia, como órgano de máxima desconcentración del Banco Central de Costa Rica. La Superintendencia velará por la transparencia de los mercados de valores, la formación correcta de los precios en ellos, la protección de los inversionistas y la difusión de la información necesaria para asegurar la consecución de estos fines. Regirá sus actividades por lo dispuesto en esta ley, sus reglamentos y las demás leyes aplicables. 24

25 La Superintendencia regulará, supervisará y fiscalizará los mercados de valores, la actividad de las personas físicas o jurídicas que intervengan directa o indirectamente en ellos y los actos o contratos relacionados con ellos, según lo dispuesto en esta ley. 3 Como se desprende del artículo 3 de la LRMV, tiene entre sus funciones velar por las actividades que se realizan dentro del mercado de valores, para proteger a los inversionistas además, de informar a la población sobre las leyes, reglamentos y demás actividades orientadas hacia el mercado de valores de Costa Rica. Para la realización del propósito para el cual fue creada, la SUGEVAL gira en torno a tres ejes de acción: 1. Regulación: se encarga de emitir la regulación para que el mercado de valores tenga reglas claras y definidas para los diferentes agentes que participan e interactúan en él. 2. Supervisión: se da una constante supervisión por parte de SUGEVAL hacia los diferentes participantes dentro del mercado de valores, para velar con el cumplimiento de la regulación y los principios rectores en materia de mercado de valores. 3. Difusión de información: por parte de SUGEVAL se realizan constantes capacitaciones, talleres, cursos y hasta competencias, para educar y fomentar la utilización de las diferentes variantes que brinda el mercado de valores a los inversionistas. En razón de que SUGEVAL es la encargada de regular y supervisar el mercado de valores, es menester proveer a la investigación el significado de mercado de valores, entre las definiciones se destacan: 3 Ley Reguladora del Mercado de Valores. República de Costa Rica.17 de Diciembre de San José, Imprenta Nacional, Artículo 3. 25

26 El mercado está conformado por el mercado primario y el mercado secundario. En el mercado primario se intercambian acciones y bonos entre los emisores y las personas en forma directa. Por su parte, en el mercado secundario no se interactúan los emisores, sino solo los poseedores de bonos o acciones y los demandantes de los instrumentos. 4 Es el conjunto de operaciones realizadas entre oferentes e inversionistas con el fin de realizar la negociación de títulos valores (acciones, obligaciones, reportos, certificados de inversión, títulos estatales, etc.), permitiendo, entre otras cosas, canalizar eficientemente el ahorro del público al sector productivo. 5 Siendo entonces que las actuaciones que realiza la SUGEVAL van enfocadas a la supervisión de los diferentes agentes que interactúan en el mercado de valores, tranzando títulos valores, corresponde también dictaminar la regulación para las entidades que se encarguen del manejo y operaciones de este tipo de títulos. Los títulos valores, sobre los cuales gira el interés estatal de tutelar su negociación, son definidos como documentos negociables en el cual están incorporados los derechos que posee, esto en virtud del principio de literalidad, e inclusive se encuentran definidos dentro del la Ley Reguladora del Mercado de Valores, en su artículo segundo: se entenderá por valores los títulos valores así como cualquier otro derecho económico o patrimonial, incorporado o no en un documento que, por su configuración jurídica y régimen de transmisión, sea susceptible de negociación en un mercado de valores. 6 4 Lizano Fait, Eduardo Opus cit. Pág Mercado de Valores. Educación Financiera El Salvador. (2011). <http://www.educacionfinanciera.gob.sv/contenido/valores/mercado_bursatil.html. > [Consulta: 25 de enero de 2011] 6 Ley Reguladora del Mercado de Valores. 17 de Diciembre de San José, Imprenta Nacional, 1998, Artículo 2. 26

27 Siendo entonces, que dentro de esta definición de títulos valores, se puede hacer mención a algunos instrumentos amparados por la Ley Reguladora del Mercado de Valores, en los cuales los inversionistas pueden invertir su dinero, tales como: Emisiones de deuda: buscan financiar capital de trabajo de expansión, diversificación u otras actividades productivas, por parte de las empresas privadas o las entidades estatales. En el caso de las entidades públicas, el mecanismo de emisión está dirigido principalmente al financiamiento del gasto público, al desarrollo de proyectos de infraestructura y a Operaciones de Mercado Abierto (OMA) por parte del Banco Central de Costa Rica, para disminuir la cantidad de dinero circulante en la economía. Se encuentran 2 tipos: 1. Bonos: pueden ser de gobierno o de empresas privadas. A través de este instrumento, el emisor público o privado se compromete a devolver al inversionista -en una fecha pactada- el monto que invirtió, además, del pago de intereses, los cuales cancelará en forma periódica. Esta tasa de interés llamada tasa de interés nominal se cancela generalmente, con frecuencia trimestral o semestral. Sin embargo, se puede realizar también mensual o anual Papel Comercial: este es un instrumento de deuda a plazo corto, pues vencen en menos de un año. Se encuentran con cupón de interés y los cero cupones. Acciones: mediante las acciones se busca el financiamiento de una empresa, y por parte del inversionista una participación en el capital social de la empresa; en Costa Rica por ley, las acciones han de ser nominativas y sus dueños deben ser anotados en el libro de accionistas de la sociedad. Las acciones pueden ser: 7 Superintendencia General de Valores. (2010) <http://www.sugeval.fi.cr/mercadovalores/paginas/productosinversion.aspx#bonos. >[Consulta: 10 de Diciembre de 2010] 27

28 1. Comunes: dan a quien es dueño de este tipo de instrumento, el derecho a ejercer voz y voto dentro de las Asambleas de accionistas de la sociedad. 2. Preferentes: los dueños de acciones preferentes, no cuentan necesariamente con los mismos derechos que los dueños de las acciones comunes, tales que suelen tener beneficios a la hora de repartir los dividendos de la empresa. Fondos de Inversión: consiste en formar un patrimonio por parte del ahorro o participación de varios inversionistas administrado por profesionales en inversiones, que permite adquirir una cartera diversificada de activos. En los fondos de inversiones, los inversionistas se vuelve copropietarios de todos los activos de los que el fondo es propietario. Es una de las funciones de SUGEVAL la vigilancia de los diferentes agentes que negocian valores dentro del territorio de Costa Rica, para velar por la seguridad del inversionista y la confianza depositada en el mercado por ellos, es en el tanto entonces que SUGEVAL se encarga de ejercer vigilancia sobre las siguientes entidades: Emisores de Valores: empresas o fideicomisos que ofrecen emisiones de valores a la venta con el fin de captar el ahorro de los inversionistas para obtener capital de trabajo o financiar sus inversiones. Existen diversos tipos de emisores tales como: 1. De renta fija: valores emitidos por instituciones públicas, en forma de préstamos por parte de los inversionistas, a este tipo de valores se les establece características tales como; fijos desde el momento de su emisión hasta su vencimiento, referidos a determinados indicadores, cupones o cero cupón, indexados en las tasa de TBP, Libor o Prime. 28

29 2. De renta variable: activos que representan la parte alícuota de un capital, rendimiento correspondiente al volumen de beneficios. Sociedades administradoras de fondos de inversión: tienen función exclusiva de administrar fondos de inversión, especialistas en el campo a invertir. Bolsas de Valores: facilitan medios para la compra y venta de valores, autorizando y fiscalizando a los agentes y puestos de bolsa, además, de velar por la transparencia en la formación de los precios de los títulos transados, en Costa Rica únicamente existe la Bolsa Nacional de Valores. Puestos de bolsas: entidades autorizadas por la Bolsa de Valores para realizar intermediación bursátil, entre sus funciones están las de comprar y vender valores por cuenta de sus clientes, asesorar al cliente y administrar carteras individuales de inversión. Entidades de custodia: responsables de prestar el servicio a una entidad para el cuidado y conservación de valores y efectivo, además, del registro de su titular. Sociedades Calificadoras de Riesgo: emiten calificaciones de riesgo sobre las diferentes emisiones de valores, son opiniones técnicas y objetivas sobre la capacidad de pago de un emisor. 29

30 Proveedores de Precios: son sociedades anónimas autorizadas por SUGEVAL para hacer el cálculo, determinación y suministro de precios de valor para los diferentes instrumentos en el mercado. Es entonces SUGEVAL la encargada de velar por la confianza y seguridad de los inversionistas dentro del mercado de valores de Costa Rica, realizando campañas para informar a las personas y explicarles cómo funciona el mercado de valores y las ventajas y desventajas que se tiene al ingresar a participar a dicho mercado. La historia del mercado de valores y su regulación en Costa Rica, datan desde el año de 1943, en el que a través del Decreto de Ley del 15 de mayo de 1943 se autoriza la creación del mercado de valores y mediante esta ley se crea 2 años después la primera bolsa de valores, la cual nunca funcionó de manera pública, pero sí quedaron registros de su existencia. Y es mediante a la promulgación del Código de Comercio de 1964 que se sientan las bases para la apertura de una Bolsa de Comercio, y para el año de 1970 gracias a la unión de un grupo de empresarios agrupados en la Cámara Nacional de Finanzas, Inversiones y Crédito (CANAFIC) se fundó la Bolsa Nacional de Valores, la cual celebra su primar sesión hasta el año de 1976, con acciones de CODESA. Se ha creado una legislación en relación con el desarrollo del mercado de valores dentro del ordenamiento costarricense, entre la que se puede mencionar: Ley de Regulación de Sociedades Financieras y de Inversión y Crédito Especial de carácter no bancario, ley número 5044 del 7 de setiembre de 1972, reformado su nombre a través del artículo 9 de la Ley de Modernización del Sistema Financiero de la República en el año 1988 y pasa a llamarse Ley Reguladora de Empresas Financieras no Bancarias. 30

31 Ley de Regulación de la Publicidad de la Oferta Pública de Valores ley número 7091 del 10 de febrero de Ley Reguladora del Mercado de Valores ley número 7201 de 18 de setiembre de Ley Reguladora del Mercado de Valores, ley número 7732 de 1997 y sus reformas, la cual está vigente. A través de la Ley número 7732 del 17 de diciembre de 1997 la cual rige desde el 27 de enero de 1998, llega al ordenamiento jurídico de Costa Rica la actual Ley Reguladora del Mercado de Valores, encargada de regular el mercado de valores y los diferentes actores que en ella se desempeñan, creando a su vez al Consejo Nacional de Supervisión del Sistema Financiero CONASSIF, antes mencionado. En la ley 7201 de 1990, se crea como órgano de supervisión del mercado de valores y como órgano de desconcentración máximo del Banco Central de Costa Rica la Comisión Nacional de Valores, según artículos: Artículo 5.- Créase la Comisión Nacional de Valores, como un órgano de desconcentración máxima adscrito al Banco Central de Costa Rica, destinada a cumplir los propósitos y a realizar las funciones prescritas por esta ley. Artículo 6.- La Comisión Nacional de Valores deberá procurar el desarrollo del mercado de valores, con el fin de fortalecer el mercado de capitales y contribuir a alcanzar el objetivo de promover el desarrollo económico y social del país. Asimismo, será la institución encargada, en los términos de la presente ley y de sus disposiciones reglamentarias, de regular, fiscalizar y vigilar la debida observancia de esos ordenamientos. 31

32 Artículo 7.- La Comisión Nacional de Valores deberá ser consultada por el Poder Ejecutivo y los entes públicos descentralizados, cuando se trate de dictar actos de alcance general y contenido normativo que se relacionen o tengan efectos directos en materia de valores. 8 El cual viene a ser modificado o variado por la actual Ley 7732 del Mercado de Valores, la cual crea a la Superintendencia General de Valores o SUGEVAL, según dispone los artículos números: ARTÍCULO 3.- Creación y funciones: Créase la Superintendencia General de Valores, denominada en esta ley la Superintendencia, como órgano de máxima desconcentración del Banco Central de Costa Rica. La Superintendencia velará por la transparencia de los mercados de valores, la formación correcta de los precios en ellos, la protección de los inversionistas y la difusión de la información necesaria para asegurar la consecución de estos fines. Regirá sus actividades por lo dispuesto en esta ley, sus reglamentos y las demás leyes aplicables. La Superintendencia regulará, supervisará y fiscalizará los mercados de valores, la actividad de las personas físicas o jurídicas que intervengan directa o indirectamente en ellos y los actos o contratos relacionados con ellos, según lo dispuesto en esta ley. ARTÍCULO 4.- Consulta a la Superintendencia: El Poder Ejecutivo, los órganos de la administración central y descentralizada, así como los entes públicos 8 Ley Reguladora del Mercado de Valores, ley República de Costa Rica

33 deberán consultar a la Superintendencia General de Valores, antes de dictar actos de alcance general relativos a los mercados de valores. Asimismo, la Superintendencia deberá pronunciarse sobre las políticas dictadas por otras instituciones, que afecten estos mercados y coordinarlas con el Poder Ejecutivo. También podrá plantear, al Poder Ejecutivo y los entes públicos descentralizados, las propuestas referentes a dichos mercados, que considere necesarias. La Superintendencia elaborará y dará publicidad a un informe anual, en el que se reflejen su actuación, los criterios que la han guiado y la situación general de los mercados de valores. 9 La legislación actual está compuesta por 197 artículos regulados a través de XII Títulos y sus respectivos capítulos y secciones, además, de 5 reglamentos diferentes a saber: Reglamento a la ley Reglamento de las Sociedades de Fondos de Inversión (SAFIS) Reglamento para los Emisores de Valores. Reglamento para la Bolsa, puestos de bolsa y otras entidades. Reglamento para los grupos financieros. Además, que de SUGEVAL emanan circulares aplicables según sea el caso a los diferentes participantes dentro del mercado de valores, para la buena marcha y funcionamiento de las entidades que lo conforman en beneficio de la sociedad. Sin embargo, hay algunas figuras que se encuentran dentro de la Ley Reguladora del Mercado de Valores y no existe todavía una regulación específica para su puesta en marcha, las cuales representaría mecanismo a través de los cuales se puede utilizar los recursos financieros existentes en el 9 Ley Reguladora del Mercado de Valores, República de Costa Rica

34 país y canalizarlos para el desarrollo y progreso nacional, entre las figuras o medios que se tiene bajo estudio y consulta se encuentran: Capital Riesgo. Mercado Alternativo de Participación Accionaria MAPA. Titularización de Fideicomisos de Obra Pública. Estas tres figuras contempladas en la Ley y el Reglamento referentes a la materia regulatoria del mercado de valores, son instrumentos que podrían potencializar y dinamizar el mercado de valores en Costa Rica, permitiendo obtener beneficios tanto para inversionistas como para las empresas oferentes y beneficiarias, así como permitir nuevas formas de financiamiento alternativo que son muy utilizadas en países desarrollados y permiten una mejor canalización y cierto grado de reinversión hacia el país y la sociedad. Para su utilización a nivel nacional, no obstante se hace la aclaración que en Costa Rica se utiliza el capital de riesgo, estructurado similarmente como se usa en los Estados Unidos a través de fideicomisos o sociedades; sin embargo, para impulsar un mayor auge de esta forma de financiamiento alternativo varios especialistas en la materia consideran que si se dotase de una regulación dentro del ordenamiento nacional, contaría con reglas claras para ser presentado ante los inversionistas y empresas, lo cual crearía confianza dentro del sector. Para que se pueda dar un desarrollo acorde con lo que persigue la figura del Capital de Riesgo, se cuenta con una iniciativa por parte de la Bolsa Nacional de Valores para desarrollar un mercado de valores de oferta privada que le permita a algunas empresas con características de alta capacidad de innovación y un gran potencial de crecimiento y cuenten con altos estándares de transparencia y con buenas prácticas de gobierno corporativo y estructura financiera recibir inversiones por parte de inversionistas privados. Esta iniciativa lleva el nombre de Mercado Alternativo Para Acciones o sus siglas MAPA, y es un gran esfuerzo para cerrar la brecha entre empresas con condiciones aptas para el desarrollo y los inversionistas sofisticados que se interesan en invertir en negocios de alta rentabilidad. Además, en un proyecto 34

35 bastante importante para los fines que persiguen los fondos de capital de riesgo. Mapa se convertiría en una forma de salida para algunos fondos de capital de riesgo, o también podría llegar a ser el medio a través del cual se le pueda inyectar una mayor cantidad de capital a las empresas que ya cuentan con inversiones de capital de riesgo y que les terminaría dar el impulso necesario para una salida a través de una Oferta Inicial de Acciones. De hecho, la importancia de MAPA es bastante puesto que ha demostrado ser clave en las etapas que requieren quizá un mayor financiamiento, el cual no se puede lograr solo con capital de riesgo, el cual ha servido para consolidar proyectos de inversión tales como el que plantea la empresa AD Astra Rocket, la cual logró colocar un monto cercano a los catorce millones de dólares en acciones en una oferta de valores privada en MAPA. El Mercado Alternativo Para Acciones es un híbrido entre el capital privado y el mercado público de valores, pues se desarrolla de forma alternativa a este, ya que tiene limitantes en cuanto a la oferta de títulos valores con respecto a la Bolsa de Valores, pero tampoco es tan privado, ya que el regulador solicita a las empresas que quieran participar el cumplimiento de una serie de reglamentos y requisitos. Actualmente se cuenta con un caso de financiamiento a través de capital de riesgo en el país que incluso abarca a nivel regional (Centroamérica) como el caso de la empresa AD Astra Rocket propiedad del físico Franklin Chang, el cual ha estructurado el financiamiento para su programa de creación y desarrollo de un motor espacial de propulsión de plasma con capital de riesgo; sin embargo, al tamaño, dimensión y gran cantidad de recursos que requiere un proyecto de alta tecnología ha representado una serie obstáculos a la hora de estructurar el plan de financiamiento, puesto que al no existir una regulación al respecto sobre fondos de capital riesgo en la Ley Reguladora del Mercado de Valores o sus reglamentos, los encargados del financiamiento se han visto en la tarea de utilizar figuras o instrumentos mientras se le aclara y además, se acata las disposiciones del regulador. 35

36 iii. Fondos de Inversión en Costa Rica La figura de los Fondos de Inversión es a través de la cual se pretende canalizar los recursos de los inversionistas hacia las inversiones de capital de riesgo creando para este fin los Fondos de Capital de Riesgo, razón por la cual es de interés para la presente investigación esbozar brevemente la forma en la que han venido desarrollándose los Fondos de Inversión en Costa Rica. Uno de los instrumentos que han sido normados y muy utilizados para realizar inversiones en diferentes campos, son los Fondos de Inversión; esto es un patrimonio conformado por el dinero de muchos inversionistas, el cual es administrado por especialistas en materias de inversión y manejo de carteras de este tipo de activos los cuales a su vez buscan invertir el patrimonio de forma diversificada de activos con el objetivo de obtener rendimientos. La primera referencia histórica sobre este tipo de instrumento surge en el siglo XVIII en Holanda en donde se crearon organizaciones denominadas Administratis Kantooren, siendo su objetivo ofrecer públicamente la adquisición fraccionada de determinados valores mobiliarios que, por su alto valor o escasez, no se encontraban a disposición de ahorrantes medianos y pequeños. Los valores se depositaban en los cofres de la administradora y se emitían certificados de depósito, otorgando al portador el derecho a una parte alícuota de los títulos depositados. 10 A partir de esa primera experiencia los Fondos de Inversión alcanzan un gran auge en Holanda, Inglaterra y Bélgica. Hacia finales del siglo XIX los Fondos Arriban a los Estados Unidos, país que a los pocos años se convierte en su principal mercado, debido a la cantidad de fondos que se desarrollan y el volumen de activos manejados. El primer fideicomiso de inversión, precursor de los fondos de inversión modernos, fue desarrollado por Robert Fleming en el siglo XIX, el cual 10 Capitales.com. Manual de Fondos de Inversión (2011). < [Consulta: 2 de junio de 2011]. 36

37 reuniendo dinero de algunos de sus compatriotas escoceses viajó a los Estados Unidos para invertir en empresas en crecimiento y compartió los beneficios con otros inversionistas. 11 Como se desprende de lo anterior, desde sus orígenes este tipo de instrumento es una de las formas a través de las cuales la suma de los patrimonios de diferentes inversionistas, le permite a ese fondo contar con una mayor capacidad de ser partícipes en títulos valores de alto valor o escasez, ya que cuentan con una mayor cantidad de activos para invertir, y a su vez el hecho de que estos sean administrados por especialistas en la materia genera cierto grado de seguridad en las personas que depositan sus recursos en ellos, ya que además, de contar con el beneficio de ser administrados por personas con conocimiento en la materia, los recursos invertidos suelen estar de forma diversificada, lo que disminuye el riesgo de pérdidas. De la lectura de los trabajos finales de graduación de los señores José M. Bermúdez Jiménez, Alex Thompson Chacón así como del señor Alicio Rodríguez Morales se sintetiza que los fondos de inversión pueden ser clasificados según tres ejes, los cuales son: Por la naturaleza de sus activos: A) Financieros, los que invierten en títulos valores, B) no financieros, invierten en otros activos como inmuebles, hipoteca o desarrollo de proyectos; y C) Megafondos los cuales invierten exclusivamente en otros fondos. Por el mecanismo de rembolso de las participaciones: A) Mecanismos abiertos, el patrimonio emitido en títulos valores suele ser variable e ilimitado, y cuando el inversionista desea retirarse del fondo, el fondo le va a recomprar sus participaciones; y B) Cerrados, el patrimonio de este tipo de fondos es fijo, y cuando el inversionista decide retirarse, el fondo no recompra las participaciones, si no que estas deben ser negociadas en el mercado secundario. 11 Capitales.com. Manual de Fondos de Inversión (2011). < [Consulta: 2 de junio de 2011]. 37

38 Por el objetivo de la inversión: A) Corto Plazo, fondos líquidos que se constituyen como abiertos y permiten una fácil salida para el inversionista; B) Ingreso: distribución al inversionista de forma periódica de los rendimientos de la inversión; C) Crecimiento, en estos se da una capitalización de los rendimientos de los inversionistas, buscando aumentar la inversión inicial. Este tipo de instrumento se constituyen para invertir en diferentes tipos de industrias y negocios tales como compra de deuda, mercado de bienes futuros y materias primas, desarrollo inmobiliario, títulos valores, bonos de deuda, hipotecas, entre muchos otros; para esto es importante que el inversionista tenga en su poder el prospecto de inversión del fondo, el cual es el instrumento a través del cual el inversionista llega a tener conocimiento de lo que hace el Fondo, quién y cómo se administra lo invertido por el fondo así como las reglas del Fondo. Ha sido de alta importancia el regular el negocio de los Fondos de Inversión, ya que estos manejan enormes sumas de activos dentro de su patrimonio, y la responsabilidad por parte de las personas que manejan este tipo de instrumentos es muy grande, en parte porque pueden crear desequilibrios sistémicos con una mala decisión o mal manejo de los activos del fondo. La figura de fondos de inversión en Costa Rica data desde el año de 1983, año en que la Bolsa Nacional de Valores aprobó el reglamento referente a las Operaciones de Administración Bursátil (OPAB). Este mecanismo se puede considerar como la figura más cercana a los fondos de inversión en el país, sin embargo, este reglamento se vio afectado por la crisis de las financieras costarricenses lo que hizo que se desvirtuara lo contenido en dicho reglamento y que desaparecieran las OPAB. En razón de esto la Asamblea de Socios de la Bolsa Nacional de Valores le solicita a su junta directiva crear una nueva regulación referente al tema por lo que en mayo de 1988 se autoriza a operar el fondo de inversión llamado Fondo 38

39 Nacional de Inversión Sociedad Administradora FONALISA S.A., este inicia sus operaciones con tres fondos: a) FONALISA Mercado de Dinero, b) FONALISA corto plazo (100% inversión sector público); c) FONALISA corto plazo de inversión mixta. En agosto de 1990 la Bolsa Nacional de Valores aprueba el Reglamento de los Contratos de Administración de Valores CAV, figura diametralmente opuesta a las OPAB, ya que ahora los títulos valores que componen el activo no están individualizados. Tanto los OPAB como los CAV son contratos entre partes normados por un reglamento emitido por un ente privado, y estos no contaban con suficiente transparencia acerca de sus inversiones. No entregaban títulos de participación, se garantizaban rendimientos a los inversionistas, no contaban con una regulación superior que controlara su constitución y operación Y en octubre de ese año se aprueba la Ley Reguladora del Mercado de Valores y en esta ley se destina todo el capítulo VII a la regulación de los Fondos de Inversión, por lo que las OPAB Y CAV empiezan a perder la fuerza que otrora llegaron a tener, para dar espacio al surgimiento y desarrollo de los Fondos de Inversión. Con la entrada en Vigencia de la actual Ley Reguladora del Mercado de Valores en 1999, su artículo 62 define al Fondo de Inversión como: patrimonios separados pertenecientes a una pluralidad de inversionistas. Con el concurso de una entidad de custodia, serán administrados por las sociedades administradoras reguladas en este título y se destinarán para ser invertidos en la forma prevista en el respectivo prospecto, dentro del marco permitido por esta ley y los reglamentos de la superintendencia ( ). Se define a los Fondos como la unión de recursos de diferentes inversionistas que se invierte en una cartera diversificada de valores. En este sentido el pequeño inversionista se beneficia de las ventajas de la inversión en gran 39

40 escala, en término de rendimiento, información y diversificación de la cartera. De esta definición se pueden destacar los siguientes aspectos: 1. Unión de recursos de propiedad colectiva. 2. Políticas de inversión y administración predefinidas (prospecto y reglamentos) 3. Administración profesional. 4. Transparencia (prospecto, reglamentos, derecho de información, fiscalización del fondo) 5. Diversificación y manejo de información. En resumen los inversionistas deciden invertir en un determinado fondo de inversión de acuerdo con sus necesidades de inversión y al nivel de riesgo que desean asumir. Cuando el inversionista ingresa a un fondo adquiere participaciones del fondo a determinado precio. En este sentido los fondos de inversión deben calcular diariamente el precio de las participaciones. Este precio se obtiene mediante la sumatoria de los activos de los fondos menos los pasivos divido por el número de participaciones en circulación. Con el dinero que aporten los inversionistas individuales se logra crear un monto colectivo de mayor dimensión. El patrimonio constituido, es invertido por la Sociedad Administradora de Fondos de Inversión, que en el caso de Costa Rica es una sociedad anónima, la cual tiene por objeto la administración de los fondos por cuenta y riesgo de los aportantes, según lo que se establezca en el prospecto, en forma profesional,diversificada y rentable en la adquisición, a través de las Bolsas de Valores, de títulos valores de alto valor, de manera que los rendimientos que generen esas inversiones se distribuyan de forma proporcional y equitativa a los aportantes. Al año 2000 en Costa Rica, los tipos de fondos que se han generalizado son los de crecimiento (reinversión 100% del beneficio obtenido), Ingreso (distribuyen mensual o trimestralmente beneficios), líquidos (distribución diaria de los beneficios mediante la asignación de títulos de participación), también existían tres fondos accionarios y cuatro fondos inmobiliarios. 40

41 En materia de regulación los Fondos de Inversión se encuentran en el título V de la Ley Reguladora del Mercado de Valores 7732, la cual regula las figuras de las Sociedades Administradoras de Fondos de Inversión. En este sentido la regulación y fiscalización se encuentra a cargo de SUGEVAL, entre las disposiciones que ha emitido para la regulación de los Fondos de Inversión se encuentran: Reglamento sobre políticas de prevención de uso indebido de información privilegiada. Reglamento relativo a la información Financiera de Entidades, Grupos y Conglomerados Financieros Reglamento de Auditores Externos aplicable a los sujetos fiscalizados Por SUGEF, SUGEVAL, SUPEN y SUGESE. Reglamento sobre valoración de instrumentos financieros. Reglamento sobre gestión de riesgo. Normativa para el Cumplimiento de la Ley Normativa contable aplicable a los entes supervisados por SUGEF, SUGEVAL, SUGESE, SUPEN y a los emisores no financieros. Reglamento de Gobierno Corporativo. Plan de cuentas para grupos y conglomerados financieros. Reglamento para la regulación y supervisión de los fondos administrados mediante contratos de fideicomiso que sean similares a los fondos de inversión, planes de capitalización o fondos de pensión. Reglamento General sobre Sociedades Administradoras y Fondos de Inversión. Disposiciones complementarias al reglamento para la regulación y supervisión de los fondos administrados mediante contratos de fideicomiso que sean similares a los fondos de inversión, planes de capitalización o fondos de pensión. Toda esta regulación para Fondos de Inversión va en relación con la innovación de estos fondos y las inversiones que realiza, además, de buscar un mejoramiento en la gestión de los fondos y en la protección para los inversionistas que aportan capital a estos instrumentos de inversión. 41

42 Según el Reglamento General de las Sociedades Administradoras de Fondos de Inversión o SAFIS, las sociedades administradoras de fondos en Costa Rica, deben ser constituidas mediantes sociedades anónimas o sucursales de sociedades extranjeras que tenga por objeto la administración de fondos, estas solo se podrán constituir bajo autorización de SUGEVAL. Además, en este reglamento se esbozan los requisitos con que deben contar para contar con la autorización y entrar en operación las SAFIS, la información que debe proveer a través del prospecto, sobre la información que deben hacer de dominio público, el tipo de Fondos que estar regulados en la legislación costarricense y todo lo relacionado con el comité de inversiones, al gestor del portafolio y las actividades que se realizan en los fondos de inversión. Este Reglamento General de SAFIS es el que se pretende reformar para que se incluya entre los diferentes tipos de fondos regulados en el ordenamiento costarricense a los Fondos de Capital de Riesgo. 42

43 b. Capítulo II: Generalidades del Capital Riesgo i. Concepto Capital Riesgo. Atendiendo a diversas particularidades y dependiendo del contexto en el que se hable o discuta sobre capital de riesgo, pueden surgir diversas definiciones sobre el concepto de esta figura, no obstante de estas definiciones se puede crear un concepto que las englobe y sirva de referencia para el estudio en cuestión. Rosenberg en su diccionario de inversiones, define el capital de riesgo como: Fondos invertidos en empresas que por lo general no tienen acceso a las fuentes convencionales de capital (Bancos, Bolsas de Valores) 12 Así como también otros autores lo definen y brindan las siguientes definiciones: Con la expresión <<capital de riesgo>> se alude a una actividad financiera especializada y sistematizada que canaliza capitales hacia pequeñas y medianas empresas, en buena medida innovadoras, al tomar participaciones en el capital social de las mismas, generalmente en forma minoritaria y temporal. Por un lado se produce una inyección de recursos financieros desde el inversor hacia 12 Rosenberg, Jerry Diccionario de Inversiones. Ventura Ediciones S.A. de C.V. México DF, p

44 la PYME; por el otro, el citado inversor participará en el capital de la empresa, buscando un beneficio o plusvalías, estableciéndose un sostén logístico para la empresa en la que interviene. 13 La finalidad de un inversor de Capital de Riesgo es obtener un beneficio mediante la venta futura de su participación. Generalmente no busca una garantía para su aportación, ni unos dividendos esperados. Su interés principal es la obtención de plusvalías a largo plazo. 14 Capital de Riesgo: Es una inversión de capital hecha para el lanzamiento, desarrollo inicial o expansión de un negocio. Provee capital accionario a empresas que no están listadas en la Bolsa. Puede ser usado para desarrollar nuevos productos o tecnologías, expandir capital de trabajo, hacer adquisiciones o fortalecer el balance de una compañía. En el capital de riesgo no sólo se provee el capital, sino que también se intenta generar 13 P.T. Bailey. (1984). Investment Philosophies of two US-style Venture Capital Management Companies in the U.K: ponencia presentada en el ponencia presentada en el Seminario sobre Sociedades de Capital de Riesgo y Segundo Mercado Bursátil. noviembre de Editada al español por la revista Banca Catalana, 73. Diciembre. PP Flores Andrade, Julio Cómo crear y dirigir la nueva empresa. Bogotá, Colombia. Ecoe Ediciones Tercera Edición. PP

45 sinergias que permitan mejorar las probabilidades de éxito de la nueva firma. 15 Las entidades de capital riesgo son entidades financieras cuyo objeto principal consiste en la toma de participaciones temporales en el capital de empresas no cotizadas, generalmente no financieras y de naturaleza no inmobiliaria. Las entidades de capital-riesgo pueden tomar participaciones temporales en el capital de empresas cotizadas en las bolsas de valores siempre y cuando tales empresas sean excluidas de la cotización dentro de los doce meses siguientes a la toma de la participación. 16 De las anteriores definiciones se pueden extraer elementos comunes entorno a cada una de ellas que permite crear una concepción de lo que significa el capital de riesgo, y que se precisan a continuación: Inversión temporal Se busca la inversión del capital reunido en emprendimientos que están iniciando o necesitan recursos. Inversión en empresas que no cotizan en la Bolsa de Valores. Se espera un alto retorno por la inversión. 15 Superintendencia de Bancos e Instituciones Financieras de Chile (2005) <http://www.bancafacil.cl/bancafacil/servlet/contenido?indice=1.0&idcategoria=98&letra=s.> [Consulta: 5 de noviembre ] 16 Wikipedia. (13 de abril 2011). <.http://es.wikipedia.org/wiki/capital_riesgo.> [Consulta: 5 de noviembre ] 45

46 Uniendo estos elementos para crear una definición que contenga a todas las anteriores y que sirva de base o punto de partida para comprender mejor el tema de la presente investigación, se puede decir que: El Capital de Riesgo busca participar dentro del capital social de empresas nuevas o que no coticen en la Bolsa de Valores, y de cuya inversión se espera un alto retorno por parte del inversionista, en un periodo del mediano plazo (5 a 7 años aproximadamente). Este tipo de captación de recursos hace que se configuren grupos de sujetos superavitarios para que unan su capital, y este mediante la administración de un tercero, como ya se verá más adelante, se invierta en empresas que necesitan recursos financieros para su desarrollo, siendo esta actividad uno de los principales motores en el emprendedurismo y la creación de nuevas empresas y trabajos en los países desarrollados y en los que se encuentran en vías de desarrollo. Hay que tener en cuenta que el capital de riesgo busca agrupar a inversionistas de dos tipos: a) institucionales y b) individuales. Los cuales en algunos casos cuentan con una especie de calificación, ya sea por el patrimonio que posee o por el grado de conocimiento y sofisticación que tengan en materia de inversiones que sean a la hora de invertir. Entonces se intenta crear un pool o fondo común, el cual entre más grande sea gozará de mayores posibilidades de negociación, de la cual se encargará en su momento los administradores del fondo. Luego se hace la promoción del fondo, y es donde este empieza a suministrar los requisitos y perfiles que tienen aquellas empresas que deseen invertir por 46

47 parte del fondo: lo que se evalúa en muchos casos es la conformación de la empresa, las prácticas corporativas, sus estados financieros, además, del posicionamiento en el sector en el que desarrolla su actividad. Una vez superada esta etapa y seleccionadas las empresas que serán beneficiarias del financiamiento por parte del fondo, donde el personal que dirige el fondo debe estar de lleno con la realización del cronograma de actividades que realizan las empresas favorecidas, además, que en algunos casos se da una relación en la que las empresas además, de la inversión de capital por parte del fondo recibe asesoría, consejo, y promoción a través de las figuras que participan en el fondo, esto con el fin de conseguir la buena marcha y posicionar la empresa en el mercado. Una vez que la empresa tiene la madurez que buscaban los gestores del fondo, es cuando se da la salida de los inversores del capital de riesgo de la empresa; la cual se puede dar de cuatro formas: 1. Venta a un inversor estratégico. 2. Oferta Pública Inicial de las acciones de la compañía en un Mercado de Valores 3. Recompra de acciones por parte de la empresa. 4. Venta a otra firma de capital de riesgo. Es básicamente una inversión al mediano plazo, es arriesgada porque algunas estadísticas indican que por cada 3 inversiones diferentes que el inversionista realiza, solo una llega a tener éxito. Es por estas razones que se le denomina capital de riesgo, y es debido a que existe un grado de posibilidad de que se pueda perder lo invertido, que conlleva 47

48 como resultado un conflicto de intereses entre los inversionistas, el gestor del Fondo y la empresa en la que se invierte, lo cual ha llevado a que se proponga un esquema de regulación a esta figura; creando normativa que sirva para evitar los conflictos de intereses por parte de las personas que invierten y administran este tipo de negocios tan complejos, los cuales pueden comprometer la estabilidad económica de la sociedad. A su vez se puede diferenciar o calificar el capital de riesgo según la etapa en que se encuentre la empresa o idea por invertir, las cuales son: Capital de Riesgo Semillero: busca desarrollar un producto o idea nueva desde una perspectiva a largo plazo. Capital de riesgo de arranque o start up : cuando se financia la comercialización o venta de determinados bienes o servicios, lo diferencia del anterior en que ya esta empresa está lista para comenzar a negociar y tiene una base solida de empleados, gerentes y junta directiva. Capital de riesgo en la etapa temprana de la empresa: Es decir, empresas que ya están comercializando sus productos o servicios, pero que todavía no perciben una rentabilidad media. Capital de Riesgo para el desarrollo de la empresa: se trata de empresas ya establecidas, con un mercado definido, que producen y comercializa, pero que siguen siendo frágiles y pequeñas, es por esto que este tipo de inversión viene a solventar algunos problemas que enfrentan este tipo de empresas, como por ejemplo: 1. Capital de Riesgo para expansión. 48

49 2. Capital de riesgo para operaciones de adquisición, reemplazo o sustitución de deuda. 3. Capital de riesgo para rescate de la empresa. 4. Capital de riesgo en operaciones de reemplazo de capital. Capital de Riesgo en los leveraged Buyouts: este concepto técnico se refiere a la adquisición de una compañía denominada target company, siendo la empresa compradora respaldada o apalancada por una entidad financiera. Donde la compañía compradora puede hacer uso del flujo de caja de la compañía adquirida para pagar a la entidad financiera, o bien puede incurrir en financiamiento vía capital de riesgo en el que se le da una participación accionaria a la entidad financiera para que además, de recuperar lo prestado obtenga a posteriori una ganancia cuando la empresa salga a oferta pública de acciones en una bolsa de valores. ii. Evolución Histórica del Capital de Riesgo y Fondos de Capital de Riesgo. Un antecedente histórico y del que posiblemente todas las personas han escuchado y se relaciona con capital de riesgo, desemboca en uno de los momentos que ha marcado la historia del ser humano. España 1492, Isabel la Católica da sus joyas a un joven marinero, el cual tiene la ridícula idea de que la Tierra es redonda, el desenlace de esta historia termina con un acontecimiento histórico cuando Colón descubre a América; este momento histórico representa una de las más conocidas inversiones en Capital de 49

50 Riesgo de todos los tiempos, y esta inversión sí le trajo grandes réditos a la Corona Española después de todo. El Capital de Riesgo enmarcado como una alternativa para financiar con recursos frescos empresas, o incluso ideas que luego se desarrollan en negocios, tiene un como un antecedente histórico cercano la Revolución Industrial. Durante la Revolución Industrial se da una serie de circunstancias que impulsan la utilización de alternativas para el financiamiento de nuevas empresas y negocios; ya que algunas de estas ideas eran riesgosas y no se tenía una idea de si una vez que se pudieran realizar o producir podrían llegar a generar ganancias Con la Revolución Industrial los inversionistas privados, los cuales muchos en su mayoría eran acaudalados burgueses o sujetos pertenecientes a la monarquía, se convierten en inversionistas/prestamistas para los inventores y empresarios de la época, dando el capital impulsor para el desarrollo de las empresas. Se da así toda una oleada de familias acaudaladas que empiezan a inyectar sus recursos para financiar proyectos que consideran pueden llegar a tener un éxito en este proceso de revolución industrial, tomando para consigo grandes riesgos al invertir su dinero en proyectos que apenas están comenzando a llevarse a cabo, buscando con esto un alto retorno correspondiente con su participación inicial. En países como Inglaterra, Francia y los Estados Unidos, las familias de mercaderes y comerciantes adinerados empiezan a invertir su dinero en 50

51 pequeñas compañías o ideas que requieren del financiamiento y condiciones que no pueden llegar a obtener de bancos u otras entidades, teniendo la expectativa de que al invertir su dinero van a recuperar con un gran rédito el dinero invertido en este tipo de emprendimientos, corriendo así un gran riesgo que no siempre se veía correspondido con su correlativo retorno. Entre los ejemplos más notorios que se da de este tipo de inversiones de riesgo que se realizaron en esta época que marca un antes y un después en la historia de la humanidad; se tiene la compañía CREDIT MOBILIER fundada en 1854 por Jacob and Isaac Pereire de forma conjunta con Jay Cooke de New York financiaron uno de los proyectos más importantes, grandes y riesgosos de la historia de la humanidad, como lo ha sido la construcción del Ferrocarril Transcontinental de los Estados Unidos, el cual representó en su momento todo un desafío y que permite la realización de una gran parte del comercio en los Estados Unidos. 17 En años posteriores se da lo que se puede considerar como el mayor buy out (compra de las acciones o una parte de ella por parte de una sociedad de capital de inversión) cuando el señor J. Pierpont Morgan de J.P Morgan & Co. empresa de capital de inversión que se había dedicado a invertir en líneas ferroviarias y otras compañías industriales en los Estados Unidos, adquiere Carnegie Steel Company por la suma de $480 millones González Molina, José Miguel; Segura Mena, Ronald Eduardo. (1997) Las Inversiones de Capital de Riesgo. Tesis de Licenciatura en Derecho. Universidad de Costa Rica. 18 Muñoz Ulate, Carolina; Quesada Alfaro, Oscar; Salas Suarez, Rebeca; Sanabria Vega, Gabriela. (2000). Inversiones en Capital de Riesgo en Costa Rica. Tesis para optar por el grado de Licenciatura en Administración de Negocios con énfasis en Finanzas bajo la modalidad de Seminario de Graduación Campus Rodrigo Facio. Universidad de Costa Rica 51

52 Es en los Estados Unidos donde debido a una serie de restricciones y limitaciones legales en los inicios del siglo XX que las formas de inversión de capital de riesgo queda en manos de unas cuantas familias acaudaladas como los Vanderbilts, Whitneys y Rockefeller quienes se encargan de financiar los nuevos emprendimientos dentro de los Estados Unidos. Donde se resalta la inversión de riesgo que realiza la familia Rockefeller en 1938 para financiar la creación de Easter Airlines y Douglas Aircrafts. Otra tendencia durante los primeros años de este siglo fue el surgimiento del capital de riesgo corporativo que es, una empresa bien establecida invirtiendo en una empresa emergente. Por ejemplo, justamente después de la Segunda Guerra Mundial, tres empresas estadounidenses (General Electric, American Telephone y Westhinghouse) compraron el interés británico en American Marconi, cuyo nombre fue posteriormente cambiado por el de Radio Corporation of America (RCA). De esta forma se puede dar un breve vistazo a los orígenes o las bases que se tienden para poder llegar a crearse lo que más adelante se conocerá como fondos de capital de riesgo, los cuales han sido vitales en el desarrollo e impulso de empresas que han revolucionado y cambiado el mundo, y se consagran actualmente como una alternativa para las diversas etapas de inversión para las pequeñas y medianas empresas. Es hasta después de la Segunda Guerra Mundial que se fundan por vez primera las dos primeras firmas de Capital de Riesgo en los Estados Unidos, American Research and Development Corporation (ARDC) y la J.H Whitney & 52

53 Company y de ahí que se empiece a dar una mayor importancia a este tipo de firmas. 19 El señor George Doriot es considerado el padre del capital de riesgo, Doriot fue Decano de la Facultad de Negocios de la Universidad de Harvard y fundador de INSEAD (Institut Européen d'administration des Affaires - European Institute of Business Administration), quien conjuntamente con Ralph Flanders y Frank Compton (ex presidente de Massachusetts Institute of Technology), constituyeron ARDC para impulsar las inversiones por parte de inversionistas privados en los emprendimientos o nuevos negocios de soldados que regresaban a los Estados Unidos luego de la Segunda Guerra Mundial, ARDC es conocida por ser la primera firma especializada en constituir fondos monetarios cuyo origen no eran las familias acaudaladas de esas épocas y que alcanzó a tener varios éxitos dentro de sus planes de inversiones. 20 Ralph E. Flanders en ese entonces fungía como presidente del Banco Federal de Boston. Debido a las fuertes restricciones que el Investment Act de 1940 establecía sobre los fondos fiduciarios estadounidenses, grandes cantidades de recursos financieros eran subaprovechados. Flanders pretendía que se les permitiera invertir hasta 5 % de sus activos en el capital de nuevas empresas. Como el mismo lo afirmó: Los negocios de América, el empleo y la prosperidad de los ciudadanos del país como un todo, no se puede asegurar indefinidamente bajo el modelo de la libre 19 Wilson, John W (1985). The New Venturers: Inside The High-Stakes World of Venture Capital. I edición. Estados Unidos. Addison Wesley Publishing Company. 20 The Economist. Estados Unidos de América. The Economist. <http://www.economist.com/node/ /?story_id= />[consulta: 15 de noviembre de 2010] 53

54 empresa, a menos que exista un continuo nacimiento de infantes saludables en nuestra estructura de negocios. Nosotros no podemos depender por tiempo indefinido de la expansión de nuestras antiguas industrias. Necesitamos nuevas fuerzas, energías y habilidad desde abajo. Necesitamos casar una pequeña parte de nuestros enormes recursos fiduciarios a nuevas ideas que andan en busca de apoyo. 21 ARDC fue la primera firma de capital de riesgo en catalogarse como exitosa cuando en el año de 1957 invirtió $70, en la compañía Digital Equipment Corporation (DEC) y una vez que esta salió a cotizar en oferta pública en la bolsa su valor alcanzo los $ 355 millones de dólares en 1968, lo cual representó un retorno para el fondo de aproximadamente 500 veces el monto invertido y con un promedio de una tasa anual de retorno del 101%, ARDC continuó invirtiendo sus fondos en 150 empresas diferentes hasta que en 1971 su socio fundador Doriot decide retirarse y se realiza una fusión con la firma TEXTRON. 22 Hay que tener muy presente que este cambio o transición que se da en el cual pasan de ser solo las familias acaudaladas, las cuales podían invertir o tener la capacidad de inversión, a que se conforme grupo de personas que se unan para levantar un fondo se debe en parte a la primera legislación relacionada con el capital de riesgo mediante la proclama de 1958 denominada Small 21 Bygrave, William y Timmons, Jeffry A. (1992). Venture Capital at the Crossroads. Boston, Massachusetts; Harvard School Press, Pág 17. (traducción libre de autores) 22 VC Experts, the Competitive Edge in Private Equity & Venture Capital. Estados Unidos. VC Experts, the Competitive Edge in Private Equity & Venture Capital. <http://vcexperts.com/vce/library/encyclopedia/documents_view.asp?document_id=15> [Consulta: 5 de noviembre ] 54

55 business Investments Act 1958, impulsada por el gobierno de los Estados Unidos, lo cual buscaba que se crearan compañías dedicadas a la inversión del pequeño emprendedor que necesita capital para crecer. El mecanismo de operación era mixto, donde los recursos y los fondos eran regulados por la Small Business Administrator, una entidad gubernamental, las decisiones de inversión permanecieron en manos privadas. Paralelamente, la legislación permitió a los organizadores de SBIC s apalancarse 4 a 1 con recursos del gobierno. Es decir, por cada dólar aportado por los empresarios financieros, el gobierno le concedía un préstamo de cuatro dólares. 23 Este modelo no permitía un gran desarrollo para las SBIC s, ya que debido a la necesidad de repagar los préstamos gubernamentales propiciaron filosofías y prácticas de inversión muy diferentes a aquellas utilizadas por ARDC. Y para cumplir con las obligaciones con el Gobierno, empezaron a estructurar los negocios con una sustancial cantidad de deuda debido a que los bajos intereses permitían el apalancamiento limitando de esta forma los beneficios a empresas en marcha con flujos de cajas y rentabilidades de baja volatilidad. Durante la década de los setentas es cuando los fondos de capital de riesgo se dan a la tarea de financiar proyectos innovadores en el campo de la tecnología, la medicina, instrumentos médicos, lo que les produjo el hecho de que las personas relacionaran a este tipo de fondos con el financiamiento de equipos tecnológicos. 23 Muñoz Ulate,et al. Opus cit. (2000). 55

56 Aparece entonces la Asociación de Capitalistas de Riesgos Privados denominada National Venture Capital Association o sus siglas NVCA, la cual ofrece servicios de asesoría a sus miembros, haciendo las veces de intermediario entre los capitalistas de riesgo y sus potenciales clientes, es decir, los empresarios, teniendo a su vez para el fomento y mejoramiento del capital de riesgo en los Estados Unidos el Venture Capital Institute. Pero el modelo que se había introducido al principio creaba grandes rendimientos para los inversionistas al principio, puesto que había un auge de empresas y compañías que decidían realizar oferta pública, por lo que esto atrajo a empresarios financieros que vieron las facilidades que ofrecía el gobierno y las tomaban para empresas en etapa de desarrollo que estaba casi lista para ofertar públicamente, con lo cual su inversión se triplicaba rápidamente. Sin embargo, esto produjo un descalabro financiero en el mercado de valores, y junto al aumento en los impuestos para sufragar la guerra con Vietnam y los altos costos del petróleo, se necesitaba una reforma que permitiera un mejor aprovechamiento y uso de los recursos. Es en 1978 con la promulgación del Reveneu Act en el que se reduce el impuesto a las ganancias del capital de 49.5% a 28%, lo que propicia un amplio incentivo fiscal para las inversiones de mediano y largo plazo en el capital de empresas, esto sumado a una serie de diversas proclamas y cambios en la legislación dieron un nuevo auge a las inversiones de capital de riesgo, entre las que destacan: 56

57 La Regla del Hombre Prudente de 1979, que permitió inversiones con mayor nivel de riesgo, incluido el venture capital. El Small Business Investment Act de 1980, que redefinió las empresas de capital de riesgo como empresas de desarrollo, eliminando el requisito de registrarse ante la Securities Exchange Comission (SEC) 24. La Safe Harbor, determinó claramente que los administradores de las entidades de capital de riesgo no serían considerados fiduciarios de los activos de los fondos de pensión invertidos en las entidades por ellas administradas. El Economic Recovery Tax Act de 1981, realiza una nueva rebaja en las tasas de impositivas para las ganancias de capital de 28% a 20% 25. Con estos cambios en la legislación se dejaba todo listo para el auge que tendría el capital de riesgo en los años 80 s con la incursión de oferta pública de muchas empresas del sector de tecnología. Con estos cambios y modificaciones en la legislación, se da un nuevo florecimiento por parte de las empresas de capital de riesgo, y para el año de 1980 se duplicó el número de empresas privadas de capital de riesgo constituidas como subsidiarias de grandes corporaciones consolidadas entre las que destacan IBM, XEROX, AT & T, General Electric y GMG entre otras, representando para el año de 1983 un monto superior al 20% del capital de riesgo disponible en el mercado: 24 Securities Exchange Comission (SEC) es una agencia en los Estados Unidos de América que regula la emisión y negociación de acciones y bonos. 25 Bygrave, et al. Opus cit. (1992). Pág

58 El principal propósito de estos fondos es invertir en tecnología o productos en el mercado de la empresa madre 26 Una de las principales razones por las que se dio este incremento de empresas consolidadas entrando al mercado del capital de riesgo, es que este propiciaba en muchos casos la sustitución perfecta para sus lentos programas de desarrollo tecnológico; y se había convertido en una forma eficiente y veloz de canalizar recursos hacia nuevas posibles tecnologías e inventos que se disponían a ingresar a los mercados, siendo además, que estas empresas consolidadas tienen más posibilidades de invertir más recursos así como si lograsen encontrar un producto de su interés se le podía dar el apoyo logístico y el acceso a los mercados en los que participaba la compañía consolidada. En adición al involucramiento de grandes corporaciones industriales en esta actividad, algunas instituciones financieras grandes han formado subsidiarias de inversión de riesgo en los años recientes. Esta acción, en contraposición con la formación de una SBIC afiliada, ha sido tomada para escapar de las restricciones de las regulaciones gubernamentales que limitan las decisiones de inversión de la firma Henderson, James W. (1988). Obtaining Venture Financing: A guide for entrepeneurs. Lexington, Massachusetts, USA, Lexington Books D.C Health & Company. Pág Henderson, Opus cit. (1988). Pág

59 Esta forma alternativa de financiamiento en los Estados Unidos ha servido para financiar muchas innovaciones tecnológicas, y grandes empresas en los años setentas y ochentas, luego impulsó el progreso de una nueva era en materia de telecomunicaciones al financiar la expansión y creación de los sitios de Internet, y hoy invirtiendo sus recursos siempre en materia de innovación tecnológica en materia de energía amigable con el ambiente. Esto ha conllevado a un esfuerzo por parte de los legisladores, que han tenido que actuar en reiteradas ocasiones para incentivar este tipo de acciones, readecuando la legislación y adaptándola para refrescarla y que esta intente responder a las condiciones del mercado, siendo de esta manera que se continúa con un proceso de liberalización para una mayor eficiencia. En el Reino Unido también se dio una buena recepción de este tipo de financiamiento alternativo, no obstante tuvo una lenta introducción a diferencia de lo que sucedió en los Estados Unidos. También este tipo de financiamiento alternativo llega a otros países del orbe como España, donde por ejemplo, se tienen tres etapas en la introducción del capital de riesgo como instrumento financiero, siendo utilizado de forma profesional los cuales se mencionan a continuación y serán desarrollados más adelantes: Capital de Riesgo y desarrollo regional ( ) Desarrollo de la iniciativa privada y entrada de inversiones extranjeros ( ) Private Equity (1992) en adelante. 59

60 Y así como ha servido de motor para una de las economías más grandes del mundo, y su modelo se ha copiado en otras economías poderosas, las economías emergentes pues han visto los réditos que tiene este tipo de financiamiento alternativo para el desarrollo de la sociedad, y han intentado reproducir este modelo en sus naciones como el caso de: Chile, Brasil, Colombia, India, China, Japón, Rusia. Algunas de las naciones arriba mencionadas son naciones desarrolladas o en vías de desarrollo, que están cerca de convertirse en naciones desarrolladas, han utilizado este tipo de financiamiento alternativo como una de las formas de canalizar los recursos superavitarios de los inversionistas institucionales y privados en financiamiento para empresas o empresarios de sus propios países fomentando la riqueza y el crecimiento económico, y apoyando lo propio, creando una mayor identidad entre el productor y el consumidor nacional, y exportando para crear una marca país más consolidada. En América Latina se desarrolló una red asociación similar a la que se creó en los Estados Unidos en los años setentas, y es The Latin American Venture Capital Association o LAVCA por sus siglas, la cual se encarga de promover, capacitar y realizar estudios sobre el capital de riesgo y su desarrollo entre los países latinoamericanos. En Costa Rica el negocio del capital de riesgo se ha gestado en diferentes empresas muchas veces, y no es un fenómeno nuevo, todo lo contrario tiene ya muchos años de estar presente en el país, y ha servido de base para el desarrollo de muchas empresas. No obstante, el tratamiento que se le ha dado a este tema suele ser en un círculo pequeño, pues no todas las personas tienen el conocimiento necesario 60

61 para comprender en qué consiste este tipo inversión; es por esta razón que en un principio se daban pequeñas inversiones por parte de familiares y amigos a empresas, las cuales les extendían acciones en las que muchos casos eran de tipo preferencial y no concedían ni voz ni voto. A medida que se fueron creando empresas de mayor tamaño y con una mayor necesidad de contar con recursos financieros para su crecimiento, algunas firmas de abogados y firmas encargadas y especializadas en banca de inversión, empezaron a constituir sociedades, fondos y fideicomisos, con grupos mayores y diversos de inversionistas dispuestos a invertir en negocios específicos. Este cambio también significó para las empresas la necesidad de contar con un mayor orden y transparencia dentro de las políticas de las empresas, así como mecanismo que garantizaran la participación de los inversionistas en la toma de decisiones de las empresas, creándose con esto una relación simbiótica en la que las empresas mejoraban sus prácticas corporativas, recibían los recursos financieros que necesitaban y además, en algunos casos tenían la posibilidad de contar con el conocimiento de los inversionistas que formaran parte de la Junta Directiva de las empresas; los inversionistas por su parte recibían los beneficios económicos de su inversión. Sin embargo, es un negocio que debe ser realizado de forma tal que no se comprometan los secretos comerciales y empresariales de la empresa en la que invierten, además, que también se debía de contar con los informes transparentes sobre el manejo y disposición de los fondos invertidos, ya que de los contrario, el inversionista podría llegar a perderlo todo por un engaño. En Costa Rica varias empresas desde la década de los ochentas se han encargado de buscar soluciones financieras a las necesidades de las empresas costarricenses, entre las soluciones que han logrado brindar o encontrar para las empresas destaca lo que es el capital de riesgo, ya que este funge según como se desarrolla en la presente investigación, como una solución, la cual no compromete los recursos de la compañía al pago de un préstamo. 61

62 Entre las empresas o sociedades que destacan por la utilización de esta figura se encuentra la firma Mora de la Orden, Batalla y Asociados, Facio Abogados, Mesoamérica, E3Corp, Volio Capitales, Aldesa Banca de Inversión y más recientemente Novita Capital, entre estas empresas han cerrado negocios relacionados con la administración, estructuración de negocios por la suma de diez mil millones de dólares. Mesoamérica es una firma que se encarga actualmente de procesos de adquisiciones y fusiones, no obstante también se encarga de estructurar estrategias de inversión en materia de capital de riesgo, ha sido un líder no solo en Costa Rica, sino también en la región centroamericana, entre los proyectos en los cuales han hecho uso de la figura del capital de riesgo se encuentran Mesoamérica Fund I, Mesoamérica Telecom, Mesoamérica Energy. Además, por parte de Aureos Capital se creó el fondo Emerge el cual tiene 21 millones de dólares para realizar inversiones de capital en diferente empresas, las cuales cumplan con los requisitos necesarios, los dineros para este fondo provienen de Inversionistas Institucionales tales como aportados por el Fondo Multilateral de Inversiones del Banco Interamericano de Desarrollo (BID- FOMIN), el banco de desarrollo internacional de los Países Bajos (FMO), la Institución de Desarrollo Financiero de Gran Bretaña (CDC Group PLC) y el Fondo Noruego de Inversión para países en vías de desarrollo (NORFUND). También el capital de riesgo ha servido de base para el impulso y consolidación de diferentes empresas tales como: word magic software, Lidersoft, Predisoft, Ishtmus, Niva, Interamerica, Veragua Rainforest Research and Adventure Park, Hospital Clínica Metropolitana, Hospital Cima Guanacaste, Adalta, Niva Euroequipos, Librería Internacional y Libro Max. Ad Astra Rocket. En Costa Rica la posibilidad de crear la regulación para los Fondos de capital de riesgo se encuentra presente en la Ley General del Mercado de Valores, Ley número 7732 publicada en el Diario Oficial La Gaceta el 27 de enero de 1998, mediante el artículo 85 en su párrafo quinto, en la cual dice que la 62

63 Superintendencia reglamentara un tipo de fondo de Capital de Riesgo, el cual si podrá invertir sus recursos en valores que no son de oferta pública. Hasta la fecha en Costa Rica, no se cuenta con reglamentación sobre la participación de Fondos de Capital de Riesgo, pero se cuenta con un proyecto a través del cual se plantea una reforma al Reglamento de las Sociedades Administradoras de Fondos de Inversión, donde se estaría incluyendo un capítulo sobre Fondos de Capital de Riesgo. No obstante pese a no contar con un reglamento, o ser una figura reglada, si existe presencia de capital de riesgo en nuestro país desde hace varios años, siendo por lo tanto, el promotor para el desarrollo y consolidación de algunas empresas, y estos negocios son administrados a través de diversos esquemas de inversión, los cuales se detallarán más adelante. En los últimos 24 meses, en diversas publicaciones en diarios nacionales se le ha dado importancia a lo que es el Capital de Riesgo, siendo sede incluso en el año 2010 de un Congreso sobre Capital de Riesgo en Latinoamérica, puesto que esta figura de financiamiento alternativo es de gran interés para propulsar el desarrollo del país, en especial debido a las circunstancias actuales en las que debido a la crisis financiera, las entidades bancarias son más cautelosas a la hora de facilitar créditos. También recalca de importancia para el tema en estudio, y quizá una de las razones por las que ha despertado tanto interés el tema de la participación de los Fondos de Capital de Riesgo, es debido a que el experimento de una personalidad admirada, querida y respetada en Costa Rica y a nivel mundial, ha sabido usar lo que es el Capital de Riesgo para financiar su actual proyecto 63

64 consistente en el desarrollo de un motor de plasma para impulsar naves espaciales, con un laboratorio en Costa Rica. La empresa Ad Astra Rocket del costarricense Franklin Chang Díaz, no será un pionero del capital de riesgo, pero quizá la trascendencia, el impacto en el desarrollo y apertura de nuevos negocios e ideas para desarrollarse en el país, ha servido para que los medios de telecomunicación hagan un mayor énfasis en la importancia de esta figura poco tradicional. iii. Impacto en la sociedad. A lo referido en los puntos previos, los fondos de capital de riesgo en su forma y utilización como financiamiento alternativo, cumple y realiza una función que fomenta el desarrollo y crecimiento económico en la generación y expansión de nuevos negocios, así como en la creación de empleo y la distribución de la riqueza, supuestos que se analizan y recopilan a continuación. Debido a que mucho del desarrollo de los Fondos de Capital de Riesgo se ha practicado en los Estados Unidos, es de interés para la presente investigación analizar el impacto que tiene en la sociedad estadounidense el uso de esta figura como generadora de financiamiento para nuevas empresas y sus variantes en relación con la creación de empleos, crecimiento económico, desarrollo de nuevas tecnologías. Tomando solo los datos de las entidades de capital de riesgo independientes, de 216 millones de dólares captados en 1978 se pasó a millones en

65 y en 1988, alcanzándose un máximo de millones de dólares en A finales de la década de los años 80 s e inicios de los 90 s, el ritmo en que se captaban recursos disminuyó fuertemente, debido a tres factores principales: 1. El grado de saturación que alcanzó la oferta de capital de riesgo por la masiva afluencia de recursos para ser invertidos. 2. Las ventajas fiscales atribuidas a las ganancias de capital. 3. Los pobres resultados obtenidos por las entidades de capital de riesgo en los años anteriores, debido a que no se podía contar con suficientes proyectos interesantes para invertir, lo que supuso un encarecimiento de los precios de compra de las acciones de las empresas seleccionadas. La reactivación económica permitió que en 1993 se rompiese esta tendencia creciendo los recursos acumulados hasta millones de dólares, manteniéndose en 1994 en millones de dólares. Las súbitas caídas en el volumen total de recursos que se dan es debido a que existe una estimación de que a los ocho años de la creación de una entidad de capital de riesgo ya no le queden recursos para invertir y se procede o está próxima su liquidación. Por eso a los recursos de las nuevas entidades creadas hay que deducir los recursos de las entidades con una edad de ocho años. 28 Rodríguez Gómez, Alfredo. (1999). Capital de Riesgo. Superintendencia de Valores de Colombia, Colombia. Pág

66 La forma de inversión en la que se canalizan todos esos recursos es a través de la creación de fondos de capital de riesgo, los cuales buscan sus recursos tanto en inversionistas individuales o privados como también en inversionistas institucionales. Es decir, entonces, que unidades superavitarias como lo son fondos de pensiones, bancos, empresas de seguros, necesitan colocar el dinero que ellos captan para poder multiplicarlo, y es aquí donde pueden llegar a colocar una parte de sus activos en capital de riesgo que podría fomentar y hacer que se prosiga con el crecimiento económico, obteniendo los inversionistas institucionales un mayor porcentaje de retorno por la inversión realizada. En el siguiente cuadro se puede apreciar la procedencia de los recursos captados para el financiamiento y formación de fondos de capital de riesgo en los Estados Unidos en el año de 1996: Procedencia de Recursos Captados Estados Unidos 1996 Fdos. Pensiones Empresas Fundaciones Endowments Particulares Bancos y Seguros Fondos de fondos Inversión Extrnajera 11% 3% 2% 2% 1% 7% Otros 19% 55% 66

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