SOCIEDAD CONCESIONARIA VESPUCIO NORTE EXPRESS S.A. INFORME DE CLASIFICACION - Mayo 2011

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1 SOCIEDAD CONCESIONARIA VESPUCIO NORTE EXPRESS S.A. Feb Mayo 2011 Línea de bonos BBB+ BBB+ Perspectivas Estables Estables + Detalle de las clasificaciones en Anexo. Indicadores Relevantes Ingresos Op Flujo Caja Neto Op Efectivo y Equivalente Endeudamiento financiero 5,3 na na Servicio Deuda Flujo Caja Neto Op. / Deuda fin. 4,6% 5,3% 4,0% Flujo Caja Neto Op. / Serv. Deuda 0,9 0,9 0,7 Liquidez corriente 4,8 2,8 2, PCGA, 2009 y 2010 IFRS Evolución endeudamiento e indicadores de solvencia 25,0 20,0 15,0 10,0 5,0 0, IFRS2010 IFRS Deuda Financiera / Ebitda F. Caja Neto Op. / Servicio Deuda 1,4 1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 - Fundamentos La clasificación BBB+ asignada a los bonos de la Sociedad Concesionaria Vespucio Norte Express S.A. responde al deterioro de la calidad de la garantía de pago de la deuda provista por MBIA Insurance Corporation., asignándole a los títulos la clasificación del riesgo subyacente del emisor. El riesgo subyacente BBB+ refleja principalmente la obtención de ratios de cobertura de su generación operacional de flujo de caja sobre el servicio de la deuda relativamente débiles y que, en contraposición a dicho desempeño, la concesionaria cuenta con una fuerte posición de liquidez y un potencial beneficio futuro asociado a la capacidad de crecimiento de largo plazo que mantiene el tráfico de la autopista. Desde su puesta en marcha, los niveles de tráfico de la autopista se han comportado bajo lo presupuestado por un período de maduración en la obtención de mayor tráfico superior al esperado. Sin embargo, estos presentaron altas tasas de crecimiento (10% en 2007 y 7% en 2008) hasta 2008, para posteriormente tender a estabilizarse en 2009 producto principalmente de las condiciones económicas desfavorables- y ser afectados en 2010 a consecuencia del terremoto. Durante 2010, el terremoto afectó gravemente el desempeño de la concesión, debido a la suspensión del cobro entre el 27 de febrero y el 6 de marzo, para luego mantener un cierre parcial de pórticos (7 de 15) hasta finales de octubre. Sin embargo, la concesionaria poseía seguros que cubrían tanto los daños estructurales como el lucro cesante, lo cual moderó el efecto en los ingresos del año producto de la suspensión de cobro y la aguda caída del tráfico en los primeros meses. La autopista muestra un ratio de cobertura del flujo de caja de la operación sobre el servicio de la deuda menor a 1, implicando que el servicio de la deuda tenga que ser cubierto con caja disponible. A diciembre de 2010, la concesionaria contaba con aproximadamente $24 mil millones en caja, equivalentes al orden de 1,3 veces el servicio anual de la deuda, fondos cuyo uso para distribuciones y pagos a accionistas se encuentran restringidos. Por último, la concesionaria mantiene la cobertura de un capital contingente provisto por accionistas equivalente a cerca de 2 años de servicio de deuda, el que está respaldado por cartas de crédito y sólo puede ser retirado luego que la concesionaria alcance un aceptable nivel de desempeño financiero. Perspectivas: Estables Las perspectivas estables asignadas a la clasificación de los bonos obedecen a la expectativa que, a partir que la autopista recuperó su nivel de operatividad, el tráfico tenderá a recuperar en el corto plazo el nivel pre terremoto, y que en 2011 presentará un nivel y tendencia de crecimiento respecto de 2009 (considerando 2010 como período no representativo afectado por contingencia) que permita una mejora en su ratio de cobertura del flujo de caja interno sobre el servicio de la deuda. La futura evolución del riesgo subyacente podría ser dependiente del comportamiento de los ingresos, de las variables determinantes del tráfico en el largo plazo y del nivel de tendencia hacia un mayor calce entre el desempeño de la autopista y las proyecciones de tráfico e ingresos de estudios independientes especializados. Feller Rate seguirá monitoreando su posición ante eventuales desafíos financieros no presupuestados y frente a la posibilidad que en el mediano plazo se pudiera ver afectada su tendencia de recuperación de ingresos hacia niveles más cercanos a los proyectados originalmente. Cabe destacar, en beneficio de la futura evolución del perfil financiero que, para el mediano y largo plazo, el tráfico y los ingresos conservan un importante y fuerte potencial de crecimiento, lo que derivaría en una mejora en la capacidad de generación de flujos operativos y de sus ratios de cobertura sobre el servicio de la deuda. Analista: Claudio Salin G. claudio.salin@feller-rate.cl (562) Fortalezas Respaldo del marco legal. Medidas de protección adicionales, incluyendo cuentas de reserva de fondos para respaldar el pago de los bonos y limitaciones al retiro de excedentes de caja. Compromiso de los sponsors, empresas constructoras de amplia experiencia internacional Autopista mejora considerablemente el sistema de transporte urbano, abarcando una importante área de Santiago. FACTORES SUBYACENTES A LA CLASIFICACION Riesgos Débil cobertura de flujos de caja sobre servicio de la deuda ante niveles de tráfico por debajo de lo proyectado. Sensibilidad de los niveles de tráfico a la evolución del PIB. 1

2 SOCIEDAD CONCESIONARIA VESPUCIO NORTE EXPRESS S.A. Línea de Bonos Perspectivas BBB+ Estables DESCRIPCIÓN DE LA CONCESIÓN Propiedad Los principales patrocinadores del proyecto son los grupos ACS (ex Dragados) y Hochtief. Ambos poseen una fuerte posición de negocios a nivel internacional y destacada experiencia en construcción y proyectos de infraestructura. Hotchief 29% Estructura de Propiedad Diciembre de 2010 ACS 47% Las actividades de la Sociedad Concesionaria consisten en la ejecución, reparación, conservación, mantenimiento, explotación y operación de la obra pública fiscal denominada Sistema Américo Vespucio Nor-Poniente, una autopista expresa de 29 Km., con un perfil de doble calzada con tres pistas por sentido y una velocidad de diseño de 100 km/h.. Los derechos de concesión se extienden por 30 años, desde abril de 2003 hasta abril de La concesión opera con un sistema de tarifas que cobra por distancia recorrida y que permite reajustarlas por variación del IPC e incorporar un reajuste anual de hasta un 3,5% real. La autopista cuenta con un sistema de cobro de peaje de flujo libre, en forma electrónica, sin barreras ni casetas de peaje. Esta tecnología conforma un sistema integrado con otras tres autopistas urbanas en la ciudad de Santiago, facilitando su uso a través de dispositivos electrónicos compatibles. La inversión total para la construcción del proyecto alcanzó a UF 14 millones, monto que incluyó la instalación de los sistemas electrónicos que requiere el mecanismo de cobro de peaje utilizado. El monto total financiado, considerando gastos financieros y de pre-operación para el período de construcción, bordeó UF 21,8 millones. Los aportes de accionistas, en forma de capital y deuda subordinada, representaron del orden de un 25% del financiamiento. La colocación de bonos en el mercado local cubrió el saldo restante. En enero y agosto de 2006, se inició la puesta en marcha provisoria y definitiva, respectivamente, iniciándose el cobro de peaje para los seis tramos de la autopista. Las obras extraordinarias de cambios de servicios, forman parte de convenios complementarios acordados con el MOP. MM Warburg & Co 16% Cofides 8% Evolución del Tráfico Medio Mensual Enero Febrero Marzo Millones de Pesos Abril Mayo Junio Julio Agosto Septiembre Octubre Noviembre Diciembre Adecuados resguardos financieros La estructura financiera del proyecto incluye un adecuado plan de administración y control de los fondos de financiamiento y recaudación; resguardos que limitan retiros de excedentes de caja y la incorporación de deuda adicional; el respaldo de cuentas de reserva para garantizar la estabilidad de la capacidad de pago de la concesionaria, costos de operación y mantenciones mayores y el respaldo de aportes contingentes de los sponsors, que cuentan con respaldos de liquidez. Las cuentas de reserva se conformaron inicialmente con fondos provenientes de la colocación de los bonos para, posteriormente, para ser mantenidas con los ingresos provenientes de la operación de la concesión. Éstas corresponden a las siguientes: Una cuenta de reserva para el servicio de deuda destinada a mantener un saldo equivalente a los siguientes 2 cupones semestrales de pago de deuda, lo que otorga una fuerte protección adicional. Específicamente, esta cuenta representa una importante protección financiera ante un eventual período de contracción económica. Una cuenta de reserva para mantenimiento mayor de la autopista. Su propósito es proveer con antelación los fondos necesarios para los trabajos de importancia que se prevén en los presupuestos de mantenimiento, con una anticipación de 5 años y en forma escalonada. Una cuenta de reserva para mantener los gastos de operación y mantenimiento rutinarios, presupuestados para cubrir un período de 6 meses de operación (cubrir 6 meses), la que podrá ser reducida de acuerdo con los grados de avance en la capacidad del proyecto de generar excedentes operacionales. Por último, la concesionaria mantiene la cobertura de un capital contingente provisto por accionistas equivalente a cerca de 2 años de servicio de deuda, el que está respaldado por cartas de crédito y sólo puede ser retirado luego que la concesionaria alcance un aceptable nivel de desempeño financiero (mínima cobertura del servicio de deuda). La concesionaria podrá utilizar excedentes de caja de la operación (después de cubrir el servicio de la deuda y las reservas de fondos) para realizar pagos de dividendos o deuda subordinada sólo después de alcanzar y mantener ciertos niveles de coberturas de deuda mínimos. El proyecto contempla, además, las pólizas de seguros con coberturas estándares y razonables para este tipo de actividades (todo riesgo construcción, responsabilidad civil y lucro cesante). 2

3 SOCIEDAD CONCESIONARIA VESPUCIO NORTE EXPRESS S.A. Línea de Bonos Perspectivas BBB+ Estables Mapa de la interoperabilidad entre las autopistas urbanas en Santiago Respaldo del marco legal El marco legal genera apropiados incentivos para los conductores que reduce en forma significativa el riesgo de evasión del pago por parte de los usuarios. La legislación vigente contempla que a los infractores los que utilizan la autopista sin dispositivos habilitados para el pago de peajes- se les aplicarán multas de tránsito (constituye una infracción grave) y que los infractores están sujetos a multas especiales y expuestos a la no renovación del permiso de circulación. Garantía de MBIA: Inoperante ante el significativo debilitamiento de la calidad crediticia de la compañía aseguradora Las emisiones de bonos poseen la garantía de pago incondicional e irrevocable de MBIA Insurance Corporation (MBIA), compañía de seguros especializada en la cobertura de riesgos de instrumentos financieros. Autopista Vespucio Norte Durante los primeros años de operación de la concesionaria, la clasificación de riesgo otorgada a los bonos estuvo sustentada por la garantía otorgada por MBIA, clasificada al momento de la emisión de bonos y hasta junio de 2008 en AAA/Estables por Standard & Poor s, en escala global. Sin embargo, la situación de la aseguradora se vio afectada, principalmente, por pérdidas en el grupo de negocios de financiamiento estructurado. Lo anterior, derivó en un sostenido debilitamiento de su calidad crediticia, con una clasificación actual de B/Negativas asignada por Standard & Poor s en escala global. En los años más próximos es probable que su liquidez sea adecuada para cubrir el servicio de obligaciones, sin embargo, se mantiene expuesta a que desfavorables condiciones macroeconómicas generen un Aumento en las pérdidas de su porfolio de inversiones, cambios en sus potenciales reservas o disminución de su liquidez. Como consecuencia de lo anterior, la clasificación otorgada actualmente a los bonos emitidos por la concesionaria refleja exclusivamente su riesgo subyacente. DESEMPEÑO OPERACIONAL Y FINANCIERO Bajo las proyecciones iniciales Generación de flujos operativos: Generación operativa deficitaria para servir la deuda ante niveles de tráfico bajo lo presupuestado es contrarrestada por una fuerte posición de liquidez y la presencia de fondos de uso restringido La autopista muestra un ratio de cobertura del flujo de caja de la operación sobre el servicio de la deuda menor a 1x, reflejando principalmente que los ingresos de la operación se mantienen por debajo de las proyecciones realizadas por estudios de expertos independientes. El desempeño de la autopista ha sido afectado por un débil nivel inicial de captación de tráfico y por un período de maduración en la obtención de mayor tráfico superior al esperado. Durante la operación de la autopista, los sistemas electrónicos de peaje y de cobro han funcionado según lo esperado. Los niveles de tráfico se han comportado bajo lo presupuestado, sin embargo, estos presentaron altas tasas de crecimiento hasta Posteriormente, durante el año 2009, el nivel de tráfico tendió a estabilizarse producto principalmente de las condiciones económicas desfavorables, obteniendo un crecimiento de 0,09%. En 2010, en tanto, el terremoto afectó gravemente el desempeño de la concesión, debido a la suspensión del cobro entre el 27 de febrero y el 6 de marzo, para luego mantener un cierre parcial de pórticos (7 de 15) hasta finales de octubre del Sin embargo, la concesionaria poseía seguros que cubrían tanto los daños estructurales como el lucro cesante, lo cual moderó el efecto en los ingresos del año producto de la suspensión de cobro y la aguda caída del tráfico en los primeros meses. De acuerdo con lo informado por la concesionaria, durante la etapa post terremoto de febrero de 2010, la evolución de los aspectos claves ha estado adecuadamente en línea con las expectativas de reconstrucción 3

4 SOCIEDAD CONCESIONARIA VESPUCIO NORTE EXPRESS S.A. Línea de Bonos Perspectivas BBB+ Estables de infraestructura y de normalización de la operación. Asimismo, se observó un fuerte incremento del tráfico en los últimos meses del año 2010 y los primeros meses de 2011, lo cual hace prever un mayor dinamismo en lo que resta de Evolución de ingresos y márgenes Según volumen en millones de pesos IFRS Ingresos 2010 IFRS Margen Ebitda 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Evolución endeudamiento e indicadores de solvencia 25,0 20,0 15,0 10,0 5,0 Millones de Pesos 1,4 1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 Una recuperación de la tendencia de crecimiento importante en el tráfico, hacia niveles más cercanos a los, potenciales proyectados por estudios independientes, puede favorecer una recuperación a niveles más favorables. Los crecimientos en ingresos han sido superiores al tráfico, reflejando la capacidad de hacer aumentos reales sobre tarifas y los reajustes anuales por inflación. Por otra parte, la tasa de crecimiento del parque vehicular en Santiago y del país presiona los requerimientos de servicios de infraestructura vial en la ciudad, provocando crecientes niveles de congestión tanto en otras vías concesionadas como en las vías no tarificadas, lo cual hace suponer que Vespucio Norte mantiene un importante potencial de crecimiento de tráfico en el median a largo plazo. La fuerte posición de liquidez y resguardos existentes representan una importante protección financiera A diciembre de 2010, la concesionaria contaba con aproximadamente $24 mil millones en caja, equivalentes al orden de 1,3 veces el servicio anual de la deuda, fondos cuyo uso para distribuciones y pagos a accionistas se encuentran restringidos (sujetos al cumplimiento de un desempeño financiero mínimo a un nivel autosustentado). Además, cuenta con cuentas de reserva para el servicio de la deuda (1 año de servicio de deuda) y para gastos operativos y de mantenimiento (6 meses de gastos). Por último, la concesionaria mantiene la cobertura de un capital contingente provisto por accionistas equivalente a cerca de 2 años de servicio de deuda, el que está respaldado por cartas de crédito y sólo puede ser retirado luego que la concesionaria alcance un aceptable nivel de desempeño financiero (mínima cobertura del servicio de deuda). Con todo, un aspecto relevante es la tendencia que presente en el futuro el crecimiento de tráfico e ingresos, con su influencia sobre los niveles de liquidez de la concesionaria y la evolución de la capacidad operacional para cubrir el servicio de la deuda. Se seguirá monitoreando su posición ante eventuales desafíos financieros no presupuestados y frente a la posibilidad que en el mediano plazo se pudiera ver afectada su tendencia de recuperación de ingresos hacia niveles más cercanos a los proyectados originalmente. 0, IFRS2010 IFRS - Deuda Financiera / Ebitda F. Caja Neto Op. / Servicio Deuda 4

5 ANEXOS SOCIEDAD CONCESIONARIA VESPUCIO NORTE EXPRESS S.A. INFORME DE CLASIFICACION Mayo 2011 Diciembre 2004 Abril 2009 Septiembre 2009 Abril 2010 Febrero 2011 Mayo 2011 Línea de Bonos AAA AAA AAA A- BBB+ BBB+ Perspectivas Estables Estables CW Negativo Negativas Estables Estables Resumen Financiero Consolidado (Periodo PCGA y IFRS. Cifras miles de pesos) Ingresos Op Crec. Ing. Op. (%) 12% 19% -3% Ebitda (1) Gastos Financieros Ingresos Financieros Resultado del Ejercicio Activos Totales Caja y Equivalentes Pasivos Exigible Deuda Financiera Patrimonio Servicio de la Deuda Flujo de Caja Neto Op Margen Ebitda (%) 59% 64% 61% 59% Rent. Patrimonial (%) 5% 1% na na Endeudamiento Fin. (vc) (3) 5,39 5,31 na na Ebitda / Gtos. Fin. (vc) 2,26 3,06 0,80 0,76 FCNO (2) / Servicio Deuda 0,73 0,93 0,86 0,65 FCNO (2) / Deuda Fin. (%) 3% 5% 5% 4% (1) Ebitda = Resultado Operacional + Amortizaciones. (2) FCNO= Flujo de fondos de la operación. n.d.: Cifras no disponibles por patrimonio negativo. 5

6 ANEXOS SOCIEDAD CONCESIONARIA VESPUCIO NORTE EXPRESS S.A. INFORME DE CLASIFICACION Mayo 2011 Características de los instrumentos LINEAS DE BONOS 372 Fecha de inscripción Monto de la línea UF Plazo de la línea 24,5 años Series inscritas al amparo de la línea A Conversión No Contempla Resguardos Suficientes Garantías MBIA Insurance Corporation EMISIONES DE BONOS VIGENTES Serie A Al amparo de Línea de Bonos 372 Monto de la Emisión UF 16,3 millones Plazo de amortización 22 cuotas semestrales a partir del Pago de Intereses Semestrales Fecha de Inicio Devengo Intereses Resguardos Suficientes Garantías MBIA Insurance Corporation Los informes de clasificación elaborados por Feller Rate son publicados anualmente. La información presentada en estos análisis proviene de fuentes consideradas altamente confiables. Sin embargo, dada la posibilidad de error humano o mecánico, Feller Rate no garantiza la exactitud o integridad de la información y, por lo tanto, no se hace responsable de errores u omisiones, como tampoco de las consecuencias asociadas con el empleo de esa información. Es importante tener en consideración que las clasificaciones de riesgo de Feller Rate no son, en caso alguno, una recomendación para comprar, vender o mantener un determinado título, valor o póliza de seguro. Si son una apreciación de la solvencia de la empresa y de los títulos que ella emite, considerando la capacidad que esta tiene para cumplir con sus obligaciones en los términos y plazos pactados. Feller Rate mantiene una alianza estratégica con Standard & Poor s Credit Markets Services, que incluye un acuerdo de cooperación en aspectos técnicos, metodológicos, operativos y comerciales. Este acuerdo tiene como uno de sus objetivos básicos la aplicación en Chile de métodos y estándares internacionales de clasificación de riesgo. Con todo, Feller Rate es una clasificadora de riesgo autónoma, por lo que las clasificaciones, opiniones e informes que emite son de su responsabilidad. 6

7 La opinión de las entidades clasificadoras no constituye en ningún caso una recomendación para comprar, vender o mantener un determinado instrumento. El análisis no es el resultado de una auditoria practicada al emisor, sino que se basa en información pública remitida a la Superintendencia de Valores y Seguros, a las bolsas de valores y en aquella que voluntariamente aportó el emisor, no siendo responsabilidad de la clasificadora la verificación de la autenticidad de la misma. La información presentada en estos análisis proviene de fuentes consideradas altamente confiables. Sin embargo, dada la posibilidad de error humano o mecánico, Feller Rate no garantiza la exactitud o integridad de la información y, por lo tanto, no se hace responsable de errores u omisiones, como tampoco de las consecuencias asociadas con el empleo de esa información. Las clasificaciones de Feller Rate son una apreciación de la solvencia de la empresa y de los títulos que ella emite, considerando la capacidad que ésta tiene para cumplir con sus obligaciones en los términos y plazos pactados. Feller Rate mantiene una alianza estratégica con Standard & Poor s Credit Markets Services, que incluye un acuerdo de cooperación en aspectos técnicos, metodológicos, operativos y comerciales. Este acuerdo tiene como uno de sus objetivos básicos la aplicación en Chile de métodos y estándares internacionales de clasificación de riesgo. Con todo, Feller Rate es una clasificadora de riesgo autónoma, por lo que las clasificaciones, opiniones e informes que emite son de su responsabilidad.