COMMODITIES DICIEMBRE / ENERO 2015

Transcripción

1 ASSET REVIEW MAGAZINE DICIEMBRE / ENERO 2015

2 COMMODITIES Durante el período, los commodities representados por el índice CRB experimentaron una variación de -3,7%. El oro experimentó un cambio de 1,5% y el cobre de -0,7%. Al mismo tiempo, el petróleo presentó una variación de -19,5% y el índice SGI Global de Agricultura un cambio de -1,8%. (Fuente: Bloomberg). Dentro de las noticias del período, podemos destacar el aumento en la producción mundial de los principales productos madereros para el año 2013 (FAO publica los datos con un año de desfase).lo anterior, se ve reflejado especialmente en la producción de pellets de madera, el cual habría alcanzado máximos históricos debido a las políticas y objetivos de consumo bioenergéticas de Europa (Fuente: FAO). Por el lado del cobre, un reciente estudio sobre el consumo de electricidad en la minería del cobre señala que para el año 2025, el consumo eléctrico esperado se proyecta en 21,9 TWh (Tera Watts-hora). Ello representaría un aumento del 80,6%, es decir, un 5,5% anual. Lo anterior es considerando que existen retrasos en la puesta en marcha de algunos proyectos. Si por el contrario, se asume que los proyectos no tendrán ningún tipo de problema, el consumo esperado aumentaría en un 6% anual (Escenario de consumo eléctrico máximo). Finalmente, si se considera el escenario pesimista, con proyectos enfrentando cierres, el crecimiento del consumo eléctrico sería en torno al 4,3% anual (Fuente: Cochilco, Proyección del Consumo de Electricidad de la Minería del Cobre al año 2025). En cuanto al hierro, el precio cayó con mucha fuerza en el 2014, transándose a niveles de US 70/tonelada, lo que sería producto de una mayor oferta por parte de los grandes productores y de un menor crecimiento en la demanda de parte de China. Para el año se espera que el precio del hierro se mantenga presionado a la baja, y la principal razón sería por un aumento en el superávit desde los 19 millones de toneladas en 2013, hasta los 151 millones de toneladas en 2016 (Fuente: Cochilco, Mercado internacional del hierro y del acero). Finalmente, en el caso del petróleo un reciente estudio publicado por Oliver Blanchard, actual economista en jefe del Fondo Monetario Internacional, señala que el mundo crecería entre 0,3% y 0,7% más, producto de la caída observada en el precio del petróleo. Sin embargo, es

3 importante señalar que estas estimaciones son condicionales a que los precios se mantengan bajos de manera persistente ya que si se revierten de manera importante, no se cumplirían las estimaciones (Fuente: Fondo Monetario Internacional). PRINCIPALES ÍNDICES BURSÁTILES (últimos 30 días al 31 de diciembre de 2014) MSCI EMERGING MARKETS -4,92% S&P 500-0,75% MSCI EUROPA -4,62% -1,76% MSCI JAPÓN MSCI EM LATIN AMERICA -9,45% BOVESPA -11,43% -2,42% MSCI AC ASIA EX JAPÓN IPSA -3,53% MSCI WORLD INDEX -2,25%

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5 ESTADOS UNIDOS En el período, podemos destacar la última reunión del comité federal de mercado abierto, bajo la cual no existió algún cambio relevante de política monetaria. Sólo se produjeron cambios de redacción, que en vez de clarificar el rumbo a seguir, han llevado a aumentar la incertidumbre y a generar especulaciones sobre qué es lo que realmente quiere transmitir el comité. Lo anterior, se ve graficado al cambiar la frase Por un período considerable de tiempo ; por El comité será paciente al normalizar la política monetaria. Es más, en la conferencia de prensa Janet Yellen realizó un esfuerzo por aclarar el significado de este cambio de frases. Y señaló que no corresponde a ningún cambio en la política monetaria, y que es consistente con la frase original, solamente que esta nueva frase era más adecuada luego de dar término al programa de compra de activos. Es un lenguaje que refleja de mejor manera el foco que tiene el comité, sobre los cambios en las condiciones económicas que pueden llevar a aumentos en la tasa de interés de referencia. En lo que respecta al mercado inmobiliario, el flujo de ventas de viviendas usadas alcanzó 4,93 millones de unidades, registrando una variación de -6,1% con respecto al mes anterior y sorprendiendo a la baja con respecto a las 5,2 millones de viviendas esperadas lo que correspondía a una caída de solo 1,1% respectivamente. En conjunto con lo anterior, el flujo de viviendas nuevas alcanzó las 438,000 unidades, lo que representa una variación de -1,6% con respecto al mes anterior, que fue revisado a la baja, quedando en 445,000 unidades para octubre. Dentro de los datos más importantes que conocimos durante el periodo, podemos mencionar el del Instituto de Gerencia y Abastecimiento No Manufacturero (ISM de Servicios). Para el mes de diciembre, la cifra fue de 56,2 pts., bajo lo esperado por el consenso que lo situaba en 58 pts., y bajo el dato anterior de 59,3 pts. En este mismo contexto, el dato de ISM Manufacturero fue de 55,5 pts., cifra inferior a los 57,5 pts. que estaba esperando el mercado (Fuente: Bloomberg). En el ámbito laboral, la encuesta ADP arrojó para el mes de diciembre un cambio positivo en la contratación por 241 mil puestos de trabajo, situándose sobre las expectativas del mercado que proyectaban un alza de 225 mil puestos. En conjunto con lo anterior, el cambio en las Nóminas No Agrícolas salió en 252 mil puestos, superior al esperado de 240 mil pero bajo el dato revisado de noviembre de 353 mil. También se conoció el cambio en las Nóminas Privadas que fue

6 de 240 mil puestos y se esperaban 228 mil, finalmente la tasa de desempleo se situó en 5,6%. Por otro lado, el PIB presentó un alza de 5% en su tercera versión para el tercer trimestre sobre el 4,3% que esperaba el mercado. En este contexto, el S&P 500 rentó un -0,42% y el índice Nasdaq un -1,16%, en el período. El ISM no manufacturero está compuesto de 10 índices por separado, incluye actividad empresarial, nuevos pedidos, entregas de proveedores, inventarios, cartera de pedidos, empleo, precios, nuevos pedidos de exportación, importación y sentimiento de inventario.

7 EUROPA En el período, podemos destacar la entrevista que realizó el diario Alemán Handelsblatt a Mario Draghi. En ésta, se hace bastante hincapié a los efectos que ha tenido y seguirá teniendo la política monetaria del Banco Central en los ahorros alemanes. Y como las bajas tasas de interés impactarán negativamente en la riqueza de dichos ahorrantes. Al mismo tiempo, en la entrevista se critica que el BCE este en búsqueda de mayor inflación, y que los alemanes todavía recuerdan los dos períodos de hiperinflación que sufrieron, y se le pregunta a Draghi, si él esta consiente de este temor. Las respuestas, fueron contundentes al señalar que Alemania se transformó en un refugio para los capitales luego de la crisis, lo que provocó fuertes entradas de capitales. Ello dio como resultado bajas en las tasas de interés de los bonos de mediano y largo plazo, y al mismo tiempo, señaló que un nivel bajo de tasas de interés tiene un efecto positivo en los deudores o aquellos que quieran tomar créditos dando como ejemplo los créditos hipotecarios. En conjunto con lo anterior, Draghi señaló que Es claro que el progreso en las reformas estructurales importantes, como mayor flexibilidad en el mercado laboral, menor burocracia, menores impuestos, avanza a un ritmo demasiado lento. (Fuente: Banco Central Europeo). Finalmente, el primer ministro de Grecia, Antonis Samaras, ha fallado al no poder juntar los votos suficientes para poder asegurar la elección de Stavros Dimas como presidente. Dado lo anterior, se deberá llamar a una elección general el 25 de enero, colocando en peligro la permanencia de Grecia en la Eurozona así como el cumplimiento de las políticas de austeridad. Ello se debe a que el partido de izquierda Syriza cuenta con la mejor intención de voto según las encuestas, y ha señalado públicamente que quieren seguir un rumbo diferente. Por el lado de datos económicos, la encuesta alemana ZEW (situación económica actual) sube a 10 pts. para diciembre, desde los 3,3 de noviembre, mientras que el mercado esperaba 5 pts. Al mismo tiempo, podemos destacar el alza a 34,9 pts, de la situación esperada, muy por sobre los 20 pts esperado por el mercado. En conjunto con lo anterior, se conoció el dato de PMI Compuesto de la zona euro para el mes de diciembre en su versión final, registrando un nivel de 51,4 pts. El componente manufacturero mostró un nivel de 50,6 pts y el de servicios un nivel de 51,6 pts. Finalmente, las ventas de retail, para el mes de noviembre presentaron una va-

8 riación de 1,5%, muy por sobre el 0,2% que esperaba el consenso del mercado, dato año contra año (Fuente: Bloomberg). En este contexto, el índice Dj Stoxx 50 rentó en el período un -5,94% en USD, en donde el Euro se depreció 2,84% con respecto al dólar ,00-98,00-94,00-90,00 - dj s toxx 50

9 REINO UNIDO En el período, podemos destacar los resultados del test de stress que realizó el Banco Central de Inglaterra a 8 bancos. Éste con el fin de establecer si alguno necesitaría realizar aumentos de capital bajo un escenario hipotético, en el cual se considera una fuerte recesión, colapso sin precedente en el precio de las viviendas, y una fuerte alza en las tasas de interés y desempleo en un período de tres años. Los resultados señalan, que Royal Bank of Scotland y Lloyds Banking Group necesitarían realizar aumentos de capital y que Co-op Bank quedaría bajo el mínimo de 4,5% de capital de nivel uno ordinario, exigido por el regulador (Fuente: The Guardian). En el ámbito económico, el PMI Manufacturero de diciembre mostró un nivel de 52,5 pts. bajo lo esperado por el consenso de mercado, que lo situaba en 53,6 pts. A su vez, el PMI de Servicios fue inferior a los 58,5 pts. que esperaba el consenso de mercado, situándose en 55,8 pts. Finalmente, el PIB del tercer trimestre salió en línea con lo esperado por el mercado, situándose en 0,7%, dato trimestre contra trimestre, en su versión final. La inflación, por su parte, se ubicó en niveles negativos de -0,3%, cuando el mercado esperaba 0%, para el mes de noviembre, dato mes contra mes. Año contra año, el dato fue de 1%, bajo lo que se esperaba de 1,2%. Así en el período, el índice FTSE 100 experimentó una variación de -2,78% en USD, en donde la Libra se deprecio 0,43% con respecto al dólar.

10 JAPÓN En el período, el Gabinete aprobó un paquete de estímulo de 3,5 trillones de yenes, equivalentes a 29 billones de dólares. El objetivo de este nuevo gasto, es estimular el consumo y revitalizar las economías locales. Según el gobierno, el alza en el impuesto al consumo y precios importados, consecuencia de la fuerte depreciación del yen, han impactado negativamente a los hogares y las empresas de mediana y pequeña capitalización. Por lo tanto es necesario continuar con una política monetaria y fiscal expansiva. Al mismo tiempo, el partido gobernante LDP (por sus siglas en inglés) ha señalado, que planea bajar el impuesto corporativo por más de 3% en el año fiscal 2015 y Y según lo señalado a los distintos medios de prensa, estaría prácticamente aprobado por el primer ministro Shinzo Abe, quién es además el líder del partido LDP. Finalmente, el primer ministro ha llamado a elecciones generales anticipadas, logrando obtener la victoria y asegurando bajo su coalición una super mayoría parlamentaria. Según Abe, esto es un referéndum a Abenomics, lo que debería darle el apoyo necesario para continuar con las reformas. En materia económica, se supo el dato de órdenes de maquinaria del mes de octubre, el que registró una variación anual de -4,9%, mientras que el mercado esperaba una baja de 0,3%, dato año contra año. Al mismo tiempo, las exportaciones mostraron un alza de 4,9%, bajo las expectativas que situaban un alza de 7%, para el mes de noviembre. Por el lado del mercado laboral, la tasa de desempleo se situó en 3,5%, igual a lo esperado por el mercado. Por el lado inflacionario, el índice de precios al consumidor a nivel nacional fue de 2,4% para el mes de noviembre, dato año contra año. Excluyendo alimentos, fue de 2,7% y, excluyendo alimentos y energía, bajó a 2,1%. Finalmente, el dato de producción industrial, en su versión preliminar para el mes de noviembre, fue de -3,8%, bajo los -2,4% que se esperaban (dato año contra año),(fuente: Bloomberg). En este contexto, el índice Nikkei mostró en el período una variación de -1,01% en USD, en donde el Yen se deprecio un 0,97% con respecto al dólar.

11 LATINOAMÉRICA En Brasil, destaca la publicación de expectativas de mercado, bajo la cual se espera un crecimiento para el 2014 de 0,15%, levemente sobre el 0,14% que se esperaba hace una semana y bajo el 0,18% que se esperaba hace 4 semanas atrás. No deja de ser llamativo que las expectativas de crecimiento se sigan corrigiendo a la baja y esto es particularmente claro si observamos que para el 2015, se espera un crecimiento de 0,50%, menor al 0,55% esperado hace una semana y bajo el 0,73% esperado hace 4 semanas. En relación a la presidenta Dilma Rouseff, ha inaugurado su segundo período presidencial que comenzó oficialmente el jueves 01 de enero. En total, ya se han nombrado 24 de 39 miembros del gabinete, por lo que próximamente se espera completar la diferencia. En Colombia, el Banco Central decidió mantener la tasa de interés de referencia en 4,5%. En el comunicado de prensa señalaron que la reciente caída del precio del petróleo, afecta negativamente el ingreso nacional. Al mismo tiempo, señalan que la confianza del consumidor del comercio al por menor y la venta de automóviles y de crédito al consumo sugieren que la demanda interna sigue dinámica. Sin embargo, lo más probable es que de mantenerse el actual nivel del precio del petróleo, el Banco se verá forzado a bajar la tasa de interés de referencia; especialmente luego de que en el comunicado de prensa señalaran que el crecimiento del tercer trimestre del 2014 (4,2%), resultó bajo las expectativas (4,6%). La bolsas brasileña (Bovespa), mexicana (Mexbol), chilena (IPSA), peruana (Lima General Index) y colombiana (IGBC) rentaron en el período un -11,79%, -7,81%, -3,24%, -3,93% y -10,11%, en USD respectivamente. Destaca la depreciación de 3,59% del real brasilero, la depreciación de 5,90% del peso mexicano y de 7,19% del peso colombiano, con respecto al dólar.

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13 ASIA EMERGENTE En el período, fue publicado por HSBC el PMI Manufacturero, el cual salió en 49,6 pts, en su versión final para el mes de diciembre. En línea con lo anterior, se conoció el dato de PMI Manufacturero (oficial), el cual reportó 50,1 pts para el mes de diciembre. Por otro lado, el PMI no Manufacturero subió levemente versus el mes anterior, al salir en 54,1 pts para el mes de diciembre. En esta ocasión puede llamar la atención que el dato de PMI privado (HSBC), está indicando una contracción en la actividad manufacturera, mientras que el dato oficial muestra una expansión. Como lo señalamos en ediciones anteriores, es importante ver ambos datos en conjunto y no uno versus el otro ya, que la metodología de cálculo es diferente y apuntan a segmentos de mercado distintos. Al mismo tiempo, el gobierno Chino tiene amplias herramientas para estimular la economía si lo considera necesario. Finalmente, el gobierno ha anunciado la aceleración de 300 proyectos de infraestructura, valorados en 7 trillones de yuan, de los que 1,1 trillones se ejecutarían el En relación a lo anterior, se ha anunciado en distintos medios de prensa que este no sería equivalente al plan de estímulos lanzado el 2008, y que es fundamentalmente diferente. Según palabras de Luo Guosan, oficial de inversiones de la Comisión Nacional para el Desarrollo y Reformas. (Fuente:Bloomberg). En Corea del Sur, se han disminuido las perspectivas de crecimiento para el 2015 y se ha señalado, una posible revisión a los controles de capital para resguardar a la economía sobre la eventual alza en la tasa de interés de Estados Unidos, así como riesgos externos que puedan afectar el crecimiento. En relación a lo anterior, el Banco Central ha disminuido la tasa de interés en dos ocasiones, y el gobierno ha lanzado un plan de estímulos por 31 trillones de won (US$28,29 billones), y un fuerte presupuesto para el Según el Ministro de Finanzas, Choi Kyung-hwan, - buenos datos macroeconómicos, como por ejemplo la creación de nuevas empresas y nuevos empleos en el año, lo que llevaría a que la economía haya crecido un 3,4% en 2014 y crezca 3,8% en El FMI maneja datos muy parecidos, con un 3,3% para 2014 y la misma cifra de 3,8% para el Por el lado de datos económicos, la producción industrial estuvo sobre las estimaciones al re-

14 gistrar un cambio de 1,3%, por sobre la expectativa de un alza de 0,9%, dato mes contra mes y ajustado por estacionalidad. Sin embargo, el dato de PMI Manufacturero de HSBC salió 49,9 pts., sobre los 49 pts. del mes anterior y bajo el nivel de 50 pts; indicando contracción en la actividad económica, lo que colocará presión para que el Banco Central siga disminuyendo la tasa de interés de referencia y se adopten otras medidas de estímulo. Al mismo tiempo, es importante señalar que el último dato de PMI se encuentra prácticamente en el nivel de 50 pts. Por lo que será importante observar los siguientes reportes, antes de concluir si la economía continúa desacelerándose o comienza a recuperarse. Durante el período, las bolsas de China (Shanghai), India (Sensex), Corea (Kospi) y Taiwán (TW50-TSEC), rentaron un 19,39%, -5,70%, -1,78% y -2,81% en USD respectivamente. Destaca la depreciación de 2,26% del Dólar Taiwanés y la apreciación de 1,54% del won Coreano.

15 EMEA La región, en el período mostró un desempeño de -9,89%. Los países que presentaron un mejor comportamiento en términos relativos fueron Sud África (-3,78%), Marruecos (-5,37%), Turquía (-6,02%), República Checa (-7,79%) y Polonia (-9,01%). Por el contrario, los países con un menor desempeño fueron Hungría (-10,31%) y Rusia (-23,24%). En Polonia la inflación se mantuvo negativa por quinto mes consecutivo, anotando una baja de 0,6% en los precios para noviembre, dato año contra año. Esto está poniendo presión para que el Banco Central haga un recorte de tasa, que ya se encuentra en sus mínimos históricos. Sin embargo, el buen estado de la economía ha dado resultados mejores a los esperados, lo que estaría haciendo que algunos de los miembros del comité del Banco Central se muestren contrarios a una nueva baja de tasa. Cabe recordar que el último recorte se vio en octubre, cuando se bajó 50 puntos bases, llevando la tasa a 2%; cuando el consenso de mercado esperaba un recorte de solo 25 puntos bases. Bloomberg informo que Este es el primer ciclo deflacionario en al menos 30 años en Polonia. Según Grzegorz Maliszewski, economista jefe de Bank Millennium, El precio del petróleo hará que la inflación continúe negativa por al menos la mitad del próximo año, pero es improbable que esto sea suficiente para que los opositores a la baja de tasa cambien de opinión, especialmente porque la economía se mantiene bastante decente. Andrzej Bratkowski, miembro del comité, escribió en su página web personal que más trimestres de deflación serían un gran riesgo para Polonia, deberíamos bajar las tasas para anticiparse a una posible desaceleración de la economía. A pesar de todo esto, el mercado espera que en la próxima reunión del 14 de enero, la tasa se mantenga en 2% según la encuesta que hizo Bloomberg a 25 economistas (Fuente: Bloomberg). En Rusia, persisten las tenciones a nivel político especialmente dado las expectativas de crecimiento para el 2015, en donde los analistas más pesimistas están pronosticando caídas de producto de 5%. Sin embargo, no es descartable que la caída sea más pronunciada si es que la tasa de interés se mantiene en niveles de 17%, nivel que debió implementar el Banco Central para frenar la escalada del Rublo versus el dólar (Fuente: The Guardian). Al mismo tiempo, será fundamental para el futuro de la economía la evolución del precio del petróleo, dado que si este continuase con una tendencia bajista, colocará en jaque la estabilidad de las finanzas rusas al presionar nuevamente al rublo y continuar erosionando las reservas del Banco Central.

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17 PRINCIPALES OPORTUNIDADES MERCADO INTERNACIONAL CAPITALIZACIÓN INTERNACIONAL En el período, hemos dejado atrás el año 2014, y dado la bienvenida al 2015, el cual sigue presentando una fuerte volatilidad de los mercados accionarios a pesar de estar recién comenzando. Lo anterior, es un fiel reflejo de la incertidumbre que ha sido heredada del año pasado y que se hace presente con las elecciones generales en Grecia, fijadas para el 25 de enero, volviendo a traer los miedos de la crisis del 2011 y el impacto de una posible salida de de la Zona Euro en el resto Europa. Al mismo tiempo, no existe una clara salida a la crisis entre Rusia-Ucrania, como tampoco se tiene mayor claridad sobre la tendencia del precio del petróleo, que sigue mostrando una tendencia a la baja y no ha logrado estabilizarse. A lo anterior, podemos agregar la incertidumbre que causan las políticas de los Bancos Centrales, en donde estamos ad portas de la reunión del BCE, a realizarse el 22 de enero; bajo la cual se espera un anuncio concreto sobre el tan esperado QE. Es así como en el período, MSCI Mercados Emergentes retornó un -4,61% y MSCI World -1,9% ambos retornos en USD. En términos de nuestra visión, seguimos manteniendo nuestra preferencia por mercados desarrollados particularmente favorecemos a Estados Unidos y Europa. En el caso del mercado americano, aún estimamos que existe espacio para que las compañías sigan incrementando sus utilidades. Esperamos un crecimiento de éstas para el 2015 entre 6% y 10%, de la mano de una mayor actividad real. Esto ha tomado más relevancia luego de las estimaciones de mayor crecimiento económico, producto de la disminución en el precio del petróleo (Ver sección commodities).en el caso de Europa, aunque reconocemos que el escenario de corto plazo representa más riesgo, se está muy cerca del tan esperado anuncio de QE y la manera en que el central lo llevará a cabo. Esto es sumamente relevante, ya a medida que pasa el tiempo, será más clara la divergencia entre lo que haga el BC de Estados Unidos y Europa. En el primer caso, tenemos que comenzarán con el alza en las tasas de interés mientras que en el segundo, las tasas estarán bajas por un tiempo considerablemente más largo, e incluso expuestas a más estímulos no tradicionales tal como lo ha dado a entender el presidente del Banco Central Europeo.

18 PRINCIPALES OPORTUNIDADES MERCADO INTERNACIONAL DEUDA INTERNACIONAL En el período, las tasas de los bonos gubernamentales a 10 años de Estados Unidos, se mantuvieron prácticamente en línea al cariar de 2,16% a 2,17%. En este contexto, los Bonos del Tesoro Americano, de rango intermedio (7-10 años), rentaron -0,19%, los bonos de grado de inversión y los bonos linkeados a inflación (TIPS) un -0,57% y -1,10%, respectivamente. A su vez, las categorías de riesgo crediticio como los Bonos Emergentes y High Yield, obtuvieron un rendimiento de -3,59% y -1,68%, respectivamente. Comenzando el 2015, queda de manifiesto la dificultad que ha tenido el mercado para estimar el nivel de tasas de interés de largo plazo (específicamente tasa del tesoro a 10 años). En general, la mayoría de los analistas y economistas señalaban un nivel de 3% o superior para el 2014 y como mencionamos al comienzo, la tasa de interés se encuentra en niveles del 2,17%, al cierre de esta edición. Para este año, surge la misma interrogante que a comienzos del 2014 y ésta vez, ya no existe consenso sobre los movimientos de la curva de rendimiento. Sin embargo, si existe consenso sobre qué ocurrirá con la tasa de política monetaria, y es que en algún momento del 2015, ésta comenzará a aumentar gradualmente. Lamentablemente, las últimas reuniones de la Fed, en vez de entregar más certidumbre, han generado más dudas sobre cuándo comenzará el aumento en la tasa de interés. En este período, mantenemos nuestra premisa de inversión, bajo la cual la Deuda Corporativa Emergente (en dólares) y High Yield americana, luce atractiva en comparación con los bajos niveles de rendimiento de los bonos del gobierno estadounidense, y los bonos con grado de inversión. No obstante, compartimos la preocupación que se ha generado en torno a la deuda High Yield, ya que los niveles de spread han bajado considerablemente, y por ende, el atractivo de esta clase de activos disminuye en un contexto de alza de tasas. Al mismo tiempo, aunque los spreads tienen la capacidad de absorber un alza de tasas, ésta es limitada y dependerá a su vez, de cómo se moverán las tasas de mercado y en qué plazo lo harán. No será igual un escenario con las tasas subiendo lenta y sostenidamente, que un escenario con fuertes y repentinas

19 alzas. Por ende, será fundamental considerar la duración (sensibilidad del precio ante cambios en la tasa de interés) de los activos de renta fija que se quieran incorporar a una estrategia de inversión. Al mismo tiempo, la deuda emergente en moneda local ha presenciado importantes caídas en estos últimos tres meses, debido principalmente a la depreciación de las monedas emergentes, por ende es importante evaluar el nivel de riesgo antes de considerar este tipo de estrategias y es importante tener una visión sobre las monedas emergentes. Otro tipo de papeles que creemos presentan una buena oportunidad de inversión en este contexto, son los papeles a tasa flotante en el mercado americano. Ya que ante una potencial alza de la tasa base, los instrumentos a tasa flotante pueden proporcionar menor riesgo de tasa, una menor correlación con otros activos y proveen una protección contra el riesgo de crédito. Ya que en muchos casos los préstamos a tasa flotante ocupan la posición más senior en la estructura de capital. Para aquellos inversionistas con un perfil de riesgo más agresivo, los bonos convertibles aparecen como una interesante alternativa de mediano plazo, especialmente si se está positivo en el mercado accionario.

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21 VISIÓN MERCADO NACIONAL CAPITALIZACIÓN NACIONAL Un nuevo año llega a su fin. El 2014 fue un año lleno de sucesos, tanto a nivel internacional como también en nuestro país. En lo que se refiere a retornos, nuevamente fueron los mercados desarrollados los que lideraron la rentabilidad. Es así como Estados Unidos logró una rentabilidad de 11,4% en dólares y Europa medido a través del índice MSCI Europe alcanzó un crecimiento de 4,1%. Sin embargo, en los mercados emergentes cayeron un 4,6%, donde Latinoamérica se vio especialmente afectada por la depreciación de sus monedas con lo cual la caída en dólares fue de un 14,8%. Durante el último período, la dinámica de entrega de datos económicos siguió la misma tendencia que los últimos meses. Estados Unidos confirmando el buen momento que vive su economía, Europa todavía mostrando síntomas de debilidad, Japón buscando alternativas para reactivar la actividad y una desaceleración en las economías emergentes. En Estados Unidos, se conoció la actividad agregada del tercer trimestre la cual fue corregida al alza respecto a la cifra preliminar, así la expansión anualizada del tercer trimestre llegó a un 5,0%. Las cifras de empleo siguen mejorando, pero no lo suficiente para que cambie el tono del discurso de la FED. En Europa, Grecia vuelve a hacer noticia y a remecer los mercados producto de las próximas elecciones (25 de enero) y la posibilidad de que decidan salir de la Zona Euro. El Banco Central europeo mantuvo inalterada las tasas de interés y los programas de compra de activos, con lo cual el mercado sigue expectante respecto a lo que podría ser el anuncio de un estímulo cuantitativo. En cuanto a las economías emergentes, a nivel generalizado siguen mostrando cifras que dan cuenta de una desaceleración. En China, la estimación de crecimiento para el 2014 cayó a un 7,3%, levemente por debajo del 7,5% que se esperaba a principio del año pasado. Siguiendo con Latinoamérica, Brasil sigue con un nivel de actividad bastante débil, lo que ha sido acompañado de una alta inflación que sigue ubicándose por encima del rango meta del Banco Central (2,5% - 6,5%), lo que llevó al Banco Central de Brasil a subir nuevamente la tasa de política

22 monetaria a un 11,75%. En Chile, el IPSA cerró el año con un alza de 4,1% en pesos, pero al medirlo en dólares éste registra una caída de 9,9%, producto de la depreciación del peso respecto al dólar. De todas maneras, hay que destacar que el IPSA obtuvo un retorno que estuvo por encima del de la región. En lo que se refiere a flujos extranjeros éstos favorecieron a Chile en el año 2014, aunque en los últimos meses del año se vieron salidas de inversionistas extranjeros.

23 VISIÓN MERCADO NACIONAL DEUDA NACIONAL Probablemente la mejor palabra para definir lo que fue la economía local durante el 2014 es, desaceleración. A lo largo del año fuimos testigos continuos de ella, la que además se fue acentuando con el pasar del tiempo. Si bien todavía no tenemos las cifras finales del año, todo indica que el crecimiento del país para el 2014 no debería superar el 2,0%. Otra característica del 2014, fue la alta inflación que se vio durante el año. Es así, como la variación del IPC fue de un 4,6% llegando a superar el 5,0% cuando veíamos el dato de 12 meses acumulado. Por el lado del desempleo este alcanzó en noviembre un 6,1%, aumentando en 40 puntos base respecto al año 2013; esta cifra pareciera no ser tan mala, sin embargo, lo que si se ha visto afectado es la calidad del empleo, donde por cuenta propia ha venido en un aumento sostenido. Esto llevó al Banco Centra a bajar la tasa de política monetaria hasta un 3,0%. Durante el último período la entrega de datos superó levemente las expectativas del mercado. El IMACEC de noviembre logra un crecimiento de 1,3%, cuando el mercado esperaba una expansión de 1,2%. La inflación registró una caída de 0,4%, con lo que la variación anual del IPC fue de +4,6%, por debajo del 4,8% que proyectaban los analistas. El desempleo cayó a un 6,1% en noviembre, por debajo del 6,4% que esperaba el mercado y disminuyendo del 6,4% del mes de octubre. Bajo este escenario, el Banco Central mantuvo sin cambios la tasa de política monetaria en un 3,0%. De esta manera, la estrategia de mantener una menor proporción de UF en nuestro portfolio ha rendido frutos, logrando un buen desempeño en el año.

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25 PRINCIPALES OPORTUNIDADES MERCADO NACIONAL CAPITALIZACIÓN NACIONAL Dejamos el 2014 atrás y ahora todos los ojos están puestos en el 2015 y los desafíos que éste nos presenta. Por el lado político, el 2014 traía consigo el cambio de gobierno, sin embargo el 2015 no se queda atrás y nos desafía con la implementación de las reformas que se aprobaron el año pasado, y las que todavía están en discusión. Por el lado de la economía, se espera que la actividad mejore su crecimiento respecto al 2014, lo que además sería acompañado de una inflación dentro del rango meta del Banco Central, a diferencia de lo ocurrido durante el En cuanto a la moneda, ésta debería seguir con una tendencia depreciativa, aunque con menor fuerza que lo vivido el año pasado respecto al dólar producto de la inminente alza de tasas por parte de la FED. Pasando hacia un análisis sectorial, el 2014 favoreció al sector de Utilities y al Bancario, mientras que Retail e Industrial registraron las mayores caídas. Mirando hacia el 2015, estamos proyectando caídas en las utilidades de los bancos, los que luego de un 2014 espectacular donde se vieron favorecidos por una alta inflación tienen una base comparativa muy alta. Por el lado del sector de Utilities todavía hay espacio para crecimiento de utilidades, especialmente para algunas empresas de generación de electricidad. Haciendo un análisis de las 10 principales acciones que componen el IPSA, la mejor rentabilidad fue de ENERSIS con un retorno de +26,1%, mientras que el peor rendimiento lo vivió la acción de CAP -73,2%, caída que se explica por la fuerte caída que ha tenido el precio del Hierro y Acero a nivel mundial. Bajo este escenario, hemos realizado pequeños cambios en nuestra cartera de inversión, manteniendo sobre ponderados los sectores de Utilities e Inversiones. En lo que se refiere a papeles específicos hemos incorporado ECL a nuestro portfolio de inversión. Vale la pena recordar, que hay eventos que pueden cambiar la tendencia de los mercados. De esta manera, nuevas mejoras en la economía europea, nuevos estímulos por parte de los gobiernos o bancos centrales, un crecimiento mayor a lo esperado de la economía mundial o bien mejores resultados por parte de las compañías, podrían actuar como catalizadores positivos. A su vez también siguen siendo riesgos a la baja, un recrudecimiento de la crisis europea, un alza de tasas más temprana por parte de la FED, o bien un aumento en los conflictos geopolíticos, lo que podría generar una corrección rápida en los mercados.

26 PRINCIPALES OPORTUNIDADES MERCADO NACIONAL DEUDA NACIONAL Enfocados en lo que nos trae el 2015, estamos viendo que la economía debería comenzar a revertir el proceso de desaceleración y comenzar una etapa de aceleración moderada, de manera de terminar el año con un crecimiento cercano al 3,0%. Este crecimiento estaría impulsado por un lado por el gasto que pueda ejecutar el gobierno y a que no veamos mayores retrasos en nuevos proyectos. Sin duda una ayuda que van a tener todos los países importadores de petróleo, es la fuerte caída que ha registrado el crudo, el cual acumula un caída por sobre el 50% desde junio del La caída de los combustibles no sólo nos favorecerá disminuyendo los costos de transporte, y aumentando el ingreso disponible de los hogares, sino que también ayudará a contener la inflación; situación que ya hemos visto reflejada en los IPC de los meses recién pasados. De esta manera las proyecciones de inflación para el 2015 se encuentran en un 2,8%. En lo que respecta a la tasa de política monetaria, no deberíamos tener sorpresas. Por el momento esperamos que esta se mantenga en un 3,0% hasta finales de año, siempre y cuando no ocurran eventos que modifiquen sustancialmente el escenario actual. Dentro de este contexto, hemos decidido mantener la exposición en papeles denominados en UF en un 60%, con un 40% de la cartera en pesos. La duración la mantenemos cercana a 2 años.

27 ALTERNATIVAS DE INVERSIÓN FONDO MUTUO BCI ESTADOS UNIDOS Por: Nicolás Montero Portfolio Manager Asset Management En Estados Unidos, el balance general de los datos de actividad presentados durante gran parte del año 2014, confirman la mayor fortaleza de la economía del país en un escenario de inflación controlada. Todo esto, dado que los resultados económicos siguen mostrando un buen ritmo de recuperación y continúan las positivas proyecciones de crecimiento para el año Además, se suma la fuerte caída del precio de los commodities, principalmente el precio del petróleo, que ha beneficiado fuertemente al consumo del país. Con respecto a los principales datos macroeconómicos presentados durante el último mes, el Departamento de Comercio de los Estados Unidos señaló en su tercera y última publicación del PIB del tercer trimestre del 2014, un crecimiento en la actividad económica de un 5,0%, cifra que superó el 3,9% anteriormente presentado. El mayor crecimiento estuvo liderado por mejoras en el consumo privado y en la inversión. Por otra parte, el ISM del sector servicios se situó en los 59,3 puntos durante el mes de noviembre, alcanzando su segundo valor más alto desde el año 2006 y continuando en zona de expansión. El aumento se debió en gran medida por alzas en los componentes de producción y nuevas órdenes. Por otra parte, continúan los buenos datos en el sector comercio, las ventas minoristas durante el mes de noviembre registraron una expansión mensual del 0,7%, cifra que superó lo proyectado por el mercado que esperaba tres décimas menos. Con respecto al sector commodities, la disminución que se ha visto durante el último tiempo en el precio del petróleo, y por consiguiente en el precio de la gasolina, ha influido positivamente con el bolsillo de los consumidores norteamericanos que han obtenido con ello un mayor ingreso disponible de los hogares. En relación a lo anterior, el nivel de confianza de los consumidores ha mantenido su tendencia alcista, logrando en diciembre un crecimiento de 93,6 puntos, cifra que estuvo por sobre los 88,8 puntos que resultaron el mes anterior. En relación al sector inmobiliario, este continúa mostrando señales mixtas duran-

28 de confianza de constructores de viviendas, a pesar de esta leve caída, se situó nuevamente en zona de expansión, llegando a los 57 puntos. Por el lado de la demanda, el flujo de ventas de viviendas, tanto nuevas como usadas, tuvieron una leve baja durante noviembre, señalando que la recuperación del sector sigue siendo débil. Por otro lado, la FED reiteró su visión de mantener la tasa cercana a cero por un período considerable. El comité señaló que sería apropiado mantener la tasa entre 0,0% - 0,25% luego de la finalización de la compra de activos y evaluaría los avances hacia sus objetivos de empleo e inflación para pensar en un nuevo cambio. Infórmese de las características esenciales de la inversión en este fondo mutuo, las que se encuentran contenidas en su reglamento interno y contrato de suscripción de cuotas. La rentabilidad es fluctuante por lo que nada garantiza que las rentabilidades pasadas se mantengan en el futuro. La gestión financiera y el riesgo de los fondos mutuos no guarda relación con la de entidades bancarias o financieras del grupo empresarial al cual pertenecen, ni con la desarrollada por sus agentes.

29 LA COLUMNA DE PAMELA AUSZENKER / SUBGERENTE EQUITY RESEARCH, BCI CORREDOR DE BOLSA LOS MONTOS NO NOS ACOMPAÑAN. Desde el año 2010 hemos venido observando una caída significativa en los montos transados del Ipsa, explicado en gran medida por la baja participación que mantienen los inversionistas institucionales locales. En esta línea, las AFPs han tendido a ser más vendedoras que compradoras en el mercado local. Y sin grandes montos transados, a lo que se suma que los fondos mutuos cada vez tienen menor AUM en fondos accionarios locales, de la mano de diversificación geográfica y búsqueda de mejores oportunidades por parte de los inversionistas retail. Más aún, lo ocurrido con los casos La Polar y Cascadas, entre otros, ha derivado también en menores montos transados. Con todo, en los últimos años han ganado importancia los inversionistas extranjeros, aumentando su participación dentro de los volúmenes de transacciones locales. No así en monto absoluto, considerando asimismo en el bajo peso que tiene Chile en términos de portafolios internacionales. Para contextualizar lo anterior, durante el 2014 en el mercado accionario local se transaron US$ millones, registrando una caída de 19,1% con respecto al año anterior, aún cuando el número de negocios aumentó marginalmente. Dicho monto transado es el más bajo desde el año 2009, y el segundo menor registro en los últimos 8 años. Ello, incluso considerando los remates de capital de LAN y Banco de Chile, sumado a las OPAs de CFR y CGE principalmente, las que contabilizaron un 15% del total de los montos transados. Para el 2015, no esperamos un incremento significativo de los montos transados el próximo año. Considerando que estimamos que las AFPs permanecerán poco activas en el mercado local (en la actualidad mantienen un 8,6% del total de su AUM en acciones locales, lo cual en un contexto de asset allocation global sigue estando sobreponderado, lo que nos lleva a estimar que no serán compradoras netas el próximo año). Similar situación ocurrirá con los fondos mutuos e inversionistas retail, que debieran continuar con su tendencia de diversificación

30 geográfica, privilegiando mercados como el norteamericano por sobre el local. La consecuencia de lo anterior, es que Los bajos montos transados ciertamente redundan en menor liquidez y profundidad para la bolsa local, dificultando la entrada y salida de inversionistas sofisticados y con altos montos, tornando el mercado bastante más volátil (considerando que se requieren bajos montos transados para afectar significativamente los precios).

31 ASSET MANAGER RATINGS ( OTORGADO A BCI ASSET MANAGEMENT ) La clasificación M1 es entregada a administradores de activos que hayan obtenido puntajes máximos en casi todas las áreas de la evaluación. Dicho tipo de organizaciones son generalmente altamente estables y se consideran como compañías bien capacitadas con un sólido registro de rentabilidad. Las organizaciones ubicadas dentro de este nivel de clasificación son manejadas por equipos altamente experimentados que han ocupado sus puestos durante períodos considerables, apoyados por personal de front, middle y back office altamente experimentado. La infraestructura organizacional incluye funciones de manejo de riesgo y controles internos muy fuertes, que se encuentran bien integradas en los procesos diarios de manejo de portafolio.estos procesos se aplican de manera consistente y tienen el apoyo de un análisis y monitoreo de inversiones completo, que forman un enfoque estructurado y altamente disciplinado para tomar decisiones de compra, venta y retenciones.en este nivel de clasificaciones, las organizaciones tendrán capacidades muy fuertes de administración de inversiones, reflejadas en el alcance y la calidad de los servicios que se ofrecen, y de los informes que se entregan a los inversionistas.todos los procesos claves tienen el apoyo de recursos tecnológicos muy robustos y altamente integrados, complementados con sofisticadas herramientas analíticas y que apoyan la toma de decisiones. Chile, Mayo Año 2009 y ratificada año 2010, 2011 y 2012

32 ASPECTOS IMPORTANTES Esta revista ha sido elaborada en base a antecedentes públicamente disponibles, con el propósito de otorgar información general acerca de Bci Asset Management Administradora General de Fondos S.A. y de sus fondos administrados, la cual pueda servir de ayuda para la evaluación y decisión que cada inversionista haga en forma individual e independiente.bci Asset Management Administradora General de Fondos S.A. y Bci Corredor de Bolsa S.A. no asumen el resultado de cualquier operación financiera realizada con el apoyo de la información que en esta revista se presenta implícita o explícitamente, y por tanto, ésta es de exclusiva responsabilidad de la persona que la realiza.las condiciones mostradas son referenciales y corresponden a una estimación efectuada por Bci Asset Management Administradora General de Fondos S.A. y Bci Corredor de Bolsa S.A.Todas las opiniones y expresiones contenidas en esta presentación pueden ser modificadas sin previo aviso.bci Asset Management Administradora General de Fondos S.A. y Bci Corredor de Bolsa S.A. advierten que esta presentación contiene manifestaciones sobre previsiones y estimaciones. Dichas previsiones y estimaciones están incluidas e incluyen, entre otras, comentarios sobre desarrollo de negocios futuros y rentabilidades futuras.mientras estas previsiones y estimaciones representan nuestros juicios sobre expectativas futuras de negocios, puede que determinados riesgos, incertidumbres y otros factores relevantes ocasionen que los resultados sean materialmente diferentes a lo esperado.la gestión financiera y el riesgo de las operaciones efectuadas por Bci Asset Management Administradora General de Fondos S.A. y por Bci Corredor de Bolsa S.A. no guardan relación con la de entidades bancarias o financieras del grupo empresarial al cual pertenecen, ni con la desarrollada por sus agentes.