Madrid, 15 de noviembre de Resultados del primer semestre de 2011 y Valoración

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Alicia Vega Márquez
hace 6 años
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1 Resultados del primer semestre de 2011 y Valoración

2 Imaginarium es una de la empresas del MAB que sigo muy de cerca ya que creo que cotiza a unos múltiplos muy atractivos desde el punto de visto de un potencial inversor. He hecho ya varios análisis y aunque todavía puede que sea pronto para comprar acciones, creo que cada vez queda menos para poder aprovecharnos de unos precios y de unos múltiplos como los que hoy muestra la compañía. Con esta introducción, ya os imaginareis el sesgo que tendré en mi análisis. Descripción de la compañía IMAGINARIUM es una compañía de venta minorista multicanal de valor añadido con diseño y marca propia, especializada en la venta de juguetes y productos para la infancia, con un modelo de negocio verticalmente integrado, que se ha convertido en una de las mayores historias de éxito dentro del sector español minorista especializado. Cada elemento del concepto Imaginarium es la base de imagen de marca: una sólida base cultural, una colección con valores pedagógicos universales y duraderos buscando los máximos niveles de calidad y seguridad, un diseño original y diferenciador, un cuidado concepto de atención y servicio al cliente, con un estilo propio de comunicación y asesoramiento especializado dirigido a los padres. El mercado objetivo de la compañía por tanto son los padres, que en su mayoría reúnen las siguientes características: Padre jóvenes que viven en entorno urbano. Padres con un nivel económico medio alto Padres responsables preocupados por la educación de sus hijos y que busquen juguetes pedagógicos. Padres cuyos hijos tengan entre los 0 y los 10 años.

3 Cuenta con más de 370 tiendas, de las que el 51% son españolas y el 49% restante son tiendas internacionales. Modelo de negocio El modelo de negocio de Imaginarium está basado en un modelo de integración vertical. Lleva a cabo las fases de la cadena de valor desde la concepción, el diseño y el desarrollo de sus productos hasta la venta a sus cliente finales. La fabricación y el transporte son dos actividades subcontratadas a terceros. Los productos son de diseño exclusivo (70% propiedad intelectual e industrial de Imaginarium), bajo marca propia (95% de los productos) y con su propio embalaje. Se crean 2 colecciones al año con cerca de referencias por colección, de las que 400 son nuevos productos. Las colecciones dan respuestas a las necesidades de educación y relación de un niño a través del juego (niños de hasta 10 años). Como dicen desde la compañía, el niño no es un mero espectador sino el protagonista. Cuenta con un modelo de distribución multicanal, centrado en el canal tradicional (tiendas Imaginarium), en la venta a distancia (internet, call center y catálogo), corners (expositores en locales de terceros) y en tiendas shop y shop. Utiliza un modelo de marketing relacional. Buscan con cada actuación que hacen que la marca Imaginarium sea un referente por los valores que fomenta y representa. Resultados Primer Semestre de 2011 Creo que los resultados primer semestre son esperanzadores para la compañía. Pero es fundamental que se complementen cómo es de esperar con los del segundo semestre del año, ya que es el semestre fuerte de la compañía con la campaña de Navidad como principal foco de ingresos de Imaginarium.

4 Puntos positivos de los resultados del 1S11: La cifra neta de negocio consolidada del Grupo Imaginarium crece un 11% en el 1S11 (vs 1S10) alcanzando el importe de 38,5 millones de euros. El crecimiento internacional en ventas es del 23% con lo que el peso relativo sobre el total de la cifra neta de negocio pasa del 37% al 41%. Las ventas a PVP en tiendas comparables (like for like, LFL ) crecieron un 1% (tiendas internacional +2,54%, tiendas en España - 0,41%). Es importante ver que las ventas en España aguantan a pesar de la crisis que vivimos y que las ventas en tiendas con cierta antigüedad en el extranjero venden más. El margen bruto ha crecido un 16%, pasando del 61% al 64% de la cifra neta de negocio. Reduce el resultado negativo de su EBITDA en un 36%. Pasa de registrar unas pérdidas en términos de EBITDA de 1,5 millones de euros a unas pérdidas de un millón. Aunque lo importante es que ofrezca cuanto antes un EBITDA positivo en el primer semestre del año, la estacionalidad del negocio de la compañía, en la que casi el 60% de las ventas se concentran en el segundo semestre, hace que el EBITDA en la segunda parte del año sea mucho mejor y que haga que el año termine con un EBITDA positivo relevante. Puntos negativos de los resultados del 1S11: Aunque mejora el EBITDA, sigue presentando pérdidas en el primer semestre del año. Aunque no creo que esté muy endeudada, la deuda financiera neta en el 1S11 (21,5 millones de euros) se ha mantenido en niveles similares respecto a la del primer semestre de 2010 (20,9 millones de euros). Me hubiera gustado que en vez de elevarla un poco, se fuera reduciendo. Además es que ha aumentado más la proporción de la deuda a corto plazo (casi el doble de la del 1S10).

5 Previsiones para 2011 Mantienen las previsiones para este año. Por lo tanto es de esperar que registren unas ventas superiores a los 95 millones de euros y un EBITDA de más de 11 millones de euros. Puede parecer que pasar de tener un EBITDA negativo de un millón de euros a un EBITDA positivo de 11 millones es mucho (debe sumar 12 millones en este segunda semestre), ya en 2010 vimos que pasó de - 1,5 millones de euros a terminar el año con un EBTIDA positivo de 9 millones de euros (+10,5 millones en el segundo semestre). Por lo tanto, no veo descabellado tomar unas venta de 96 millones y un EBITDA de 11 millones de euros. Imaginarium (millones!) 2011e Ventas ! ! ! ! Var. % 4,6% 5,0% 2,0% EBITDA ! ! ! ! Var. % 22,1% -1,0% 5,3% % ventas 11,5% 9,8% 10,4% 10,1% Bº Neto ! ! ! ! Var. % 992% -81% 640% % ventas 2,6% 0,2% 1,4% 0,2% Deuda Neta ! ! ! ! Var. % 84% 0% -55% Es de destacar también dos acuerdos importantes que ha conseguido Imaginarium para poder aumentar sus ventas a futuros. Uno es el suscrito con Vertbaudet, reconocida marca infantil francesa de e- commerce y de venta por catálogo, a través del cual colaborarán a largo plazo para la distribución y comercialización de productos de Imaginarium en Francia. El otro acuerdo importante es el de master franquicia para el desarrollo e implantación de la marca Imaginarium en Rusia que contempla un ambicioso plan de expansión. El socio local en Rusia cuenta con una amplia y cualificada experiencia en este tipo de acuerdos después de haber acometido con éxito la implantación y expansión de tiendas mono- marca Apple, Nokia, Sony y Lego en los últimos cinco años.

6 Ambos acuerdos para aumentar las ventas en Francia y en Rusia creo que son buenos ya que le permite aumentar su cifra de negocio y su presencia en los mercados internacionales optimizando los recursos y el uso del CAPEX. Es decir, que no le va a costar mucho dinero, o por lo menos le será menos costosa esta expansión ya que la hace de la mano de socios de referencia en los mercados expuestos. Valoración de Imaginarium La acción de Imaginarium ha sufrido bastante de su salida a Bolsa. El precio de salida al MAB fue de 4,31 euros y el pasado 15 de noviembre cerró en 1,67 euros (caída del 61%). Por lo tanto vemos que los que compraron acciones en la colocación de Imaginarium, si no las han vendido, deben esperar a que suba más del 100% (multiplicar por dos) para llegar al precio de salida de las acciones de la compañía. Pero cómo cotizan hoy las acciones de Imaginarium. Caras? Baratas?. La eterna pregunta. Como he dicho al principio de este análisis, creo que empiezan a estar a un precio atractivo. Si finalmente confirmarán este año las previsiones y si la acción no subiera mucho, creo que sería el momento de comprar y poder esperar una revalorización importante a medio plazo con esta inversión. Con la acción a 1,67 euros, la capitalización de Imaginarium ascendería a 29 millones de euros. Si mantiene su deuda neta en 22 millones de euros, el valor de la empresa estaría por el entorno de los 51 millones de euros. Con un EBITDA esperado para 2011 de 11 millones, el ratio VE / EBITDA sería de 4,6 veces (creo que un muy buen Imaginarium 2011e Precio acción 1,67! Nº Acciones Capitalización ! Deuda Neta ! Valor Empresa (VE) ! EBITDA ! BºNeto ! VE / EBITDA 4,64 PER 11,63 Deuda Neta / EBITDA 2,00

7 ratio para comprar acciones de esta compañía). Además es que el ratio de 2012, si continuara con una evolución similar, sería mucho mejor, lo que haría muy atractiva la inversión. El PER esperado para 2011 sería de 11 veces (buen ratio) y la deuda neta versus EBITDA se situaría en 2 veces (nivel de endeudamiento aceptables). Por lo tanto, a falta de confirmar los resultados este año, creo que en Imaginarium podemos tener una oportunidad buena de inversión. Es importante señalar que la liquidez en el valor es muy baja, lo que hace a veces menos atractiva la inversión en este tipo de compañías, pero aunque se puede pedir en el mercado de bloques una operación especial, para importes pequeños creo que es una alternativa a tener en cuenta dado el potencial de revalorización que podemos tener.

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