En el presente artículo trataremos el tema de los posibles arbitrajes entre ADR y papeles del Merval.

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2 Viernes 2 de marzo de 2012 Buenos días, En el presente artículo trataremos el tema de los posibles arbitrajes entre ADR y papeles del Merval. ADR (sigla en inglés de American Depositary Receipt) es un título físico que respalda el depósito en un banco estadounidense de acciones de compañías cuyas sociedades fueron constituidas fuera de aquel país, de manera de poder comercializar las acciones de la compañía como si fueran cualquiera otra de ese mercado. De esta forma, el mecanismo de ADR permite a una empresa extranjera emitir acciones directamente en la bolsa norteamericana. Las acciones subyacentes al ADR se llaman ADS, sigla en inglés de American Depositary Share. Este instrumento nació en el año 1927 como respuesta al creciente interés de los estadounidenses por participar en acciones de bolsas extranjeras, como el de compañías internacionales en listarse en el mercado de Estados Unidos. Los ADRs Cotizan en la bolsa de valores de New York (NYSE) - New York Stock Exchange por sus siglas en inglés. Los dividendos de los ADRs no están gravados con ningún tax. Recordemos que los dividendos en Estados Unidos están gravados con un tax del 30%, esta retención impositiva la realiza automáticamente el bróker al momento de depositar los dividendos en la cuenta comitente. En el caso de los ADRs están exentos. La empresa que quiere colocar acciones en el mercado estadounidense debe suscribir un contrato con un agente colocador (underwriting). Este garantiza la suscripción de casi la totalidad de la colocación. Luego un banco (banco depositario) emite los ADR. Los inversionistas adquieren estos ADR, y la empresa recibe a cambio los recursos por estos invertidos. Este banco es el titular de las acciones, a nombre de los inversionistas que adquirieron los ADR. También puede convertirse en el banco custodio si es que mantiene estos títulos físicos. El inversionista puede negociar estos instrumentos en la bolsa norteamericana o convertirlos en las acciones que representan y negociarlos en la bolsa de origen. Este mecanismo se denomina flowback. Si el inversionista adquiere las acciones en el mercado de origen y las transforma en ADRs para ser transadas en Estados Unidos, se dice que está realizando un inflow. La experiencia en el mercado local nos muestra que el conocido mecanismo de adquirir acciones en el mercado local, transformarlas en ADR y venderlas en la bolsa de New York, se utilizó para retirar dinero del circuito, evitando controles de las autoridades monetarias. Es por este motivo que el BCRA en una de sus circulares hace unos años informó que entre la compra y la venta de un valor vía ADR de debían esperar 72 hs. Consecuencia directa de esta normativa, se redujo notablemente el volumen diario de este tipo de operaciones.

3 Un ADR puede equivaler a una fracción de una acción o a varias de ellas, tal es el caso de Grupo Financiero Galicia (un ADR equivale a 10 acciones). Un ADR de Tenaris o Petrobras equivale a dos acciones de Tenaris o Petrobras respectivamente. De esta forma podemos observar que si bien un ADR no tiene un valor nominal, en la práctica está estrechamente ligado al precio del papel en la bolsa de origen. Un ADR de GGAL debiera cotizar al mismo precio que 10 acciones de GGAL. En ocasiones las diferencias entre ambas cotizaciones se deben a variaciones en el tipo de cambio, y costos asociados a enviar o recibir dinero; cuando un inversor quiere realizar un flowback o un inflow, tiene un costo asociado, y es normal que este costo sea la diferencia que hay entre la cotización de los ADRs y las acciones en la bolsa local. Cuando esta diferencia es mayor al costo de inflow o flowback, podemos determinar que existe un desarbitraje. Para poder operar estos desarbitrajes, es necesario contar con una cuenta comitente en USA y con una cuenta comitente en Argentina. La forma más eficaz de captar estos desarbitrajes consiste en primera instancia detectar este desarbitraje entre los precios de las acciones en Argentina y el ADR cotizante en USA, luego de esto, se compran en un mercado las acciones o el ADR según corresponda a nuestro análisis, y se vende en corto inmediatamente en el otro mercado. Al realizar esto quedaremos con una posición larga y una corta, cuando ambos precios se arbitren nuevamente, desarmamos la posición realizando la operación inversa. El beneficio de esta operación puede quedar en USA o Argentina, dependiendo hacia donde se arbitro el papel. Ejemplo: Tipo de cambio: $ 4.35 Si tenemos GGAL cotizando a $ 4 en la bolsa local y el ADR cotiza a 11 u$s podemos determinar que el ADR en teoría debiera cotizar a 9.19 u$s (GGAL argentina * 10 / tipo de cambio) = $ 4 *10 = $ 40 (10 acciones de GGAL) / 4.35 (tipo de cambio). De esta forma determinamos que en este caso debiéramos vender en corto 1 ADR en USA por cada 10 papeles que compremos en la bolsa local. De esta forma sin importar hacia donde se mueva el activo en un futuro, al momento de arbitrarse captamos la diferencia. Si el ADR baja su valor a 10 u$s y el papel en Argentina sube a $ 4.10 estamos ganando $ 1.00 (0.10 *10 acciones (pesos argentinos)) por la valoración en Argentina, mas 1 u$s por la depreciación en USA. *En este ejemplo no se contemplan costos de tipo de cambio, transferencias, etc. Este tipo de arbitrajes se puede realizar en acciones, futuros, materias primas, etc. En él mercado local muchas veces se escuchan y se leen mitos acerca de estimar el movimiento futuro de los precios locales a través de los ADR. Estos mitos generalmente son difundidos por inversores inexpertos que desconocen los mecanismos de formación de precios en los activos. En ocasiones el cierre de los mercados se produce en distintos horarios, en la actualidad el Mercado de Bs As cierra sus operaciones a las 17:00 hs hora local, mientras que el NYSE cierra sus operaciones a las 18 hs (hora argentina). Por este motivo el los ADR de empresas argentinas cotizan durante una hora mas. En esta hora pueden producirse algunas variaciones de precios, pero eso no tiene relación alguna con los precios del día de mañana. Ya que el día de mañana el mercado obtendrá nueva información y los precios se moverán de acuerdo a las expectativas futuras y no a lo ocurrido en el pasado.

4 Renta variable: ETF s: Ticker Señal Confirmación Estado Entrada Fecha Observaciones SPY Long Long Operar $ dic USO Long Long Operar $ feb GLD Short Esperar Esperar Orden short stop limit en $ SLV Long Long Operar $ ene IYR Long Esperar Esperar EEM Long Long Operar $ ene Acciones (S&P - 500): Ticker Señal Confirmación Estado Entrada Fecha Observaciones BAC Long Long Operar $ 5,90 05-ene CSCO Short Esperar Esperar Entrada Short Stop Limit en $ RIMM Short Short Short $ feb NFLX Short Short Short $ 114,90 22-feb Acciones argentinas: Ticker Señal Confirmacion Estado Fecha Entrada MIRG Long Long Operar 17-feb TS Esperar Esperar Esperar

5 TEN.MI - Tenaris Milán - Mercado de Milán (mercado de referencia) La fuerza del movimiento alcista sigue intacta, la zona de actuó como un soporte sólido. El objetivo alcista sigue siendo la zona de El stop es conveniente que sea situado por debajo de la zona de TS (ADR) - Tenaris - Mercado de USA

6 TS - Tenaris Mercado argentino En el mercado local la señal de entrada se estaría dando cuando el papel supere el máximo anterior situado en APBR - Petrobras Brasil Mercado de Buenos Aires En esta semana el papel dio una nueva señal de compra al cerrar dos días por encima del sobre de medias y superar el máximo anterior. Los objetivos y los stops se mantienen sin cambios.

7 TECO2 Telecom Argentina - Mercado de Buenos Aires Durante la semana pasada, sucedió el escenario B que habiamos definido. El papel quebró la zona de 18.15, hasta llegar al objetivo de En el escenario actual deberiamos considerar que estamos en una tendencia bajista y operar solamente las señales bajistas del mercado. La próxima señal sería la rotura del mínimo anterior.

8 ERAR - SIDERAR - Mercado de Buenos Aires El canal alcista fue quebrado a la baja, con lo cual las perspectivas del papel debieran ser bajistas, y buscar posibles puntos de venta. En términos de Elliott el retroceso actual es una onda 4 y debiéramos esperar la continuación de la tendencia bajista para, entrar a la baja buscando el objetivo de la onda 5. A priori un posible punto de entrada a la baja sería cuando el papel quiebre la zona de $ 22.

9 TVPP Cupón atado al PBI en pesos - Mercado de Buenos Aires La corrección inicial que habíamos estimado, llegó a su objetivo. En este papel hay que estar alertas ya que si el mismo no logra un nuevo máximo podemos ver una corrección mucho mayor a la vista durante esta semana.

10 GGAL Grupo Financiero Galicia - Mercado de Buenos Aires La corrección bajista volvió a encontrarse con un fuerte soporte en la zona de 3.30 Actualmente el sistema de trading no nos brinda señales de venta ni de compra. Desde nuestra perspectiva, hay que tener mucho cuidado con realizar operaciones bajistas en este papel, y en cuanto a las operaciones alcistas siguen activos los puntos de entrada que mencionamos la semana anterior. MIRG Mirgor - Mercado de Buenos Aires Analizando el movimiento de Mirgor, vemos que llegó a su objetivo alcista. Este objetivo es el que habíamos propuesto alrededor del 15 de diciembre de El próximo objetivo alcista es el de 89.33

11 Renta fija Curva de rendimientos de bonos soberanos en U$S: 15.00% 10.00% 5.00% RO15 AA17 GJ17 DIA0 DIY0 DICA DICY PAY0 PARA PAA0 PARY 0.00% AS % % RA % % RG % Curva de rendimientos de bonos soberanos en Pesos: 25.00% PRO7 PR % 15.00% 10.00% AA13 PRE0 AE14 AS15 AJ12 RS14 PR12 PR14 NF18 NO20 PR13 DIP0 DICP CUAP PAP0 PARP 5.00% PRE9 0.00% Divisas Dólar bancos Badlar % Libor % Tasas de referencia (TNA%) $ $ Libor % Libor %

12 Futuros Rofex Futuro de Dólar - Rofex Cotización $ $ $ $ $ $ $ $ $ $ mar-12 abr-12 may-12 jun-12 jul-12 ago-12 sep-12 oct-12 nov-12 dic-12 ene-13 feb-13 Futuro de Dólar - Rofex Vencimiento Cotización $ vs u$s Increm % DOLAR Com. A3566 mar-12 $ $ abr-12 $ % 0.78% may-12 $ % 0.86% jun-12 $ % 0.81% jul-12 $ % 0.92% ago-12 $ % 0.82% sep-12 $ % 1.05% oct-12 $ % 0.98% nov-12 $ % 1.40% dic-12 $ % 1.38% ene-13 $ % 1.26% feb-13 $ % 1.40% mar-13 $ % 0.00% En la tabla anterior podemos ver que hay algunos desarbitrajes entre los vencimientos de los futuros. En amarillo está marcado el desarbitraje más grande. En este caso simplemente conviene vender el vencimiento septiembre y comprar el de agosto

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