Mensual de asignación de activos

Transcripción

1 Para inversores profesionales Mensual de asignación de activos Marzo de 2014 Joost van Leenders, CFA Chief Economist, Multi Asset Solutions RESUMEN DEL CLIMA DE INVERSIÓN Los datos procedentes de Estados Unidos decepcionan debido al duro clima invernal Mejoría en la zona del euro Asignación de activos: cerramos la sobreponderación de la deuda emergente denominada en USD RESUMEN DE LA ASIGNACIÓN DE ACTIVOS Multi-asset Equities Real Estate Fixed Income/ duration* Global Convertible Bonds Commodities Active s Feb-14 Mar-14 SITUACIÓN DE MERCADO Economía En Estados Unidos, la ola de frío que afectó al país fue la causa de cifras decepcionantes de producción industrial, empleo y ventas minoristas. No obstante, es poco probable que la Reserva Federal (Fed) abandone la reducción gradual su programa de compras de activos en el marco de su política de flexibilización cuantitativa (QE). Janet Yellen ya ha comenzado a reiterar el mensaje de tipos muy bajos durante largo tiempo, el cual entonará con más fuerza si los inversores comienzan a poner en duda este compromiso cuando la actividad económica comience a recuperar el terreno perdido durante el invierno. En la eurozona, el Banco Central Europeo (BCE) rechazó el escenario de deflación, pero reconoció que la situación es compleja, ya que la inflación llegó al 0,8% en febrero 1. El panorama económico es algo más claro: el PIB creció un 0,3% en el cuarto trimestre, lo cual llevó la tasa interanual a territorio positivo (0,5%) por primera vez desde fin de Sin embargo, el último índice compuesto de directores de compras (PMI) se estancó en febrero en los 52,7 puntos cerca del máximo de 31 meses alcanzado en enero y las cifras variaron en gran medida entre países. La actividad sigue acelerándose en Alemania, mientras que la economía 1 Todos los datos son de Bloomberg, Datastream o Factset, a no ser que se indique otra cosa.

2 Mensual de asignación de activos marzo de francesa que creció un 0,3% en 2013 impulsada sobre todo por el consumo y el gasto público cerró el mes sin cambios. En Japón, varios indicadores apuntaron a una ralentización de la actividad económica (incluido un crecimiento marginal del 0,3% del PIB en el cuarto trimestre), lo cual hizo abrigar esperanzas de que el Banco de Japón (BoJ) implementara nuevas medidas de estímulo. De hecho, el banco central amplió y facilitó su mecanismo de asistencia al préstamo bancario diseñado para mejorar la transmisión de su política monetaria pero no elevó su objetivo de flexibilización cuantitativa (QE). Después de un enero turbulento, las divisas emergentes se estabilizaron, e incluso repuntaron, con la notable excepción del rublo. Los indicadores sugirieron debilidad en muchas economías ante el deterioro de sus entornos políticos, entre ellas Venezuela, Tailandia, Turquía y, por supuesto, Ucrania. Mercados de renta variable Tras dudar en enero, los inversores volvieron a volcarse en la renta variable en febrero. Los volúmenes de contratación crecieron y la volatilidad disminuyó, aunque los riesgos políticos siguen siendo elevados, sobre todo en lo que respecta a la crisis de Ucrania. El índice MSCI AC World ganó un 4,7% en dólares, con lo que se deshizo de sus pérdidas de enero y llevó la subida en el año al 0,4%. Los mercados emergentes también repuntaron (el MSCI Emerging se anotó un 3,2%), pero permanecen en territorio negativo en lo que llevamos de año (un 3,6% a la baja). bancos centrales de las principales economías desarrolladas en el mantenimiento de unas políticas monetarias muy acomodaticias, lo cual obviamente se considera como un factor favorable; y 3) la reanudación de la actividad de fusiones y adquisiciones y salidas a bolsa, tras unos resultados empresariales bastante alentadores. Las bolsas europeas y americanas se movieron relativamente al unísono, con ganancias del 4,3% para el S&P 500 y del 4,9% para el índice general Euro Stoxx. Los mercados periféricos (con la excepción de España) batieron al resto de índices europeos. Tokio retrocedió un 0,5% debido a unos datos económicos decepcionantes, a la inercia mostrada por el BoJ y al fin de la tendencia bajista del yen. Mercados de renta fija Tras mostrar un comportamiento excelente en enero, los mercados de deuda retrocedieron ligeramente durante la primera quincena de febrero. A continuación se mantuvieron planos durante un par de sesiones, para luego volver a atraer la atención de los inversores pese a las fuertes subidas de la renta variable. La remuneración del pagaré del Tesoro a 10 años cerró el mes en el 2,65%, prácticamente al mismo nivel que en enero. Los bonos europeos batieron al resto: la rentabilidad del Bund alemán disminuyó en 4 puntos básicos, hasta el 1,62%, mientras que las rentabilidades de la deuda periférica retrocedieron más aún (29 puntos básicos en Italia y 15 puntos en España). Índices MSCI World (excepto EM) & MSCI EM Ene-12 May-12 Sep-12 Ene-13 May-13 Sep-13 Ene-14 MSCI World (lhs) MSCI EM (rhs) Fuente: Datastream, BNPP IP Esta renovada confianza bursátil refleja tres cuestiones principales: 1) cifras económicas alentadoras en la eurozona y atribución de los malos datos procedentes de Estados Unidos a la ola de frío, que no impidió que el S&P 500 registrara un nuevo récord a finales de febrero; 2) la insistencia de los Esta evolución se vio impulsada por la revisión al alza del rating soberano de España y por el relevo gubernamental en Italia (donde el nuevo primer ministro, Matteo Renzi, prometió acelerar el ritmo de las reformas), pero sobre todo por las

3 Mensual de asignación de activos marzo de crecientes expectativas de que el BCE tomará medidas tras la coyuntura de comienzos de febrero. Varios miembros de su comité ejecutivo plantearon la posibilidad de una tasa de depósito negativa, y el Bundesbank retiró el veto que había impuesto hasta la fecha sobre la propuesta de dejar de esterilizar las compras de activos realizadas bajo el programa SMP entre mayo de 2010 y marzo de En este entorno aumentaron las expectativas de que el BCE no tarde en implementar nuevas medidas no convencionales. Estas expectativas impulsaron por igual al mercado de crédito, y en especial a la deuda high yield, que también se benefició de las entradas de capital inversor motivadas por la incertidumbre en torno a los mercados emergentes. A finales de enero, los diferenciales de estos títulos disminuyeron casi 60 puntos básicos en Europa y alrededor de 40 puntos en Estados Unidos. CLIMA DE INVERSIÓN En febrero, los mercados de renta variable de los países desarrollados se recuperaron de la corrección sufrida en enero, un desarrollo notable dado el efecto de la ola de frío en Estados Unidos y la postura inalterada de los principales bancos centrales. Al mismo tiempo, la inflación moderada también contribuyó a mantener bajas las rentabilidades de la deuda. La sobreponderación de la renta variable fue positiva, pero en renta fija, nuestra menor duración que el índice supuso un lastre. Las crecientes tensiones geopolíticas nos llevaron a cerrar la posición de sobreponderación en deuda emergente denominada en dólares. débil, anticipamos una mejora del crecimiento, impulsado por los menores obstáculos fiscales y lastrado en menor medida por el desapalancamiento de los hogares. Nuestra previsión es que 2014 será mejor año que 2013, pero con un nivel de crecimiento todavía inferior al potencial de Estados Unidos. Creemos que la Fed mantendrá su política de reducción de las compras de activos. Mejoría en Europa El crecimiento en la eurozona se aceleró en el cuarto trimestre del año pasado. La cifra del 0,3% en tasa intertrimestral no fue particularmente sólida, pero supuso una aceleración respecto al trimestre previo y marcó el tercer trimestre consecutivo en territorio positivo. El crecimiento alemán se mantuvo firme en el 0,3%, seguido de mejoras en Francia, Italia (tras nueve trimestres de contracción), Holanda (cuyo crecimiento intertrimestral del 0,7% se vio impulsado por un pico temporal de la inversión), Bélgica, España y Portugal. El índice compuesto de directores de compras (PMI) cayó, pero el indicador de confianza económica y el índice del IFO alemán registraron nuevas subidas. Debilidad de las cifras estadounidenses Los datos más recientes procedentes de Estados Unidos como por ejemplo las ventas minoristas, la construcción de viviendas y el empleo han sido por lo general débiles. Pensamos que ello se ha debido principalmente al duro clima invernal, y a juzgar por la reacción de los mercados, parece que la mayoría de los inversores comparten esta opinión. Por supuesto, existe el riesgo de que estemos sobreestimando el impacto de la ola de frío; los datos regionales denotan debilidad en áreas no afectadas por el clima, y las ventas minoristas ya estaban frenándose antes de que llegara el mal tiempo. Aunque el primer trimestre está resultando bastante Las mejoras estructurales han redundado positivamente en el panorama de algunos países periféricos. Una de las principales agencias calificadoras revisó al alza la nota de la deuda pública española, mientras que los nuevos títulos de

4 Mensual de asignación de activos marzo de Irlanda y Portugal fueron objeto de buenos niveles de demanda. El crecimiento en la eurozona seguirá a la zaga del estadounidense en 2014, pero creemos que tiene más potencial para dar sorpresas positivas. La baja inflación podría preocupar al BCE, pero dada la mejora del crecimiento, pensamos que cualquier medida eventual de la entidad será moderada. Problemas económicos y políticos en los mercados emergentes El crecimiento de las economías emergentes se ha frenado, pero a juzgar por la calma reinante en los mercados de divisas, no anticipamos una caída pronunciada. Las cifras de PIB correspondientes al cuarto trimestre y los índices PMI disponibles para febrero esbozaron una situación dispar. A este respecto, existen dos grandes áreas de preocupación. En primer lugar, el PMI manufacturero de China volvió a caer en febrero, suscitando temores de que se produzca una caída descontrolada. Este escenario nos parece poco probable, ya que los indicadores monetarios y de la economía real no apuntan en esta dirección. El rápido aumento experimentado por el crédito en los últimos años es uno de los riesgos existentes. El otro problema es el malestar político, sobre todo en Ucrania. Aunque la economía ucraniana es pequeña, un conflicto a gran escala podría poner en peligro el suministro de gas ruso a Europa. No obstante, dada la interdependencia de ambas partes, un trastorno del suministro no es nuestro escenario central. Los disturbios en Ucrania nos han llevado a cerrar la sobreponderación de la deuda emergente denominada en dólares. El malestar es susceptible de afectar a la confianza de los inversores, entre los que podría cundir un tanto el pánico en torno a países con situaciones políticas tensas, como Venezuela y Tailandia. A la vista de la reciente solidez de la que han hecho gala los mercados, hemos mantenido inalterada nuestra sobreponderación de la renta variable. Cierre de la sobreponderación de la deuda emergente en USD El mes pasado afirmábamos que la caída de las rentabilidades de la deuda en Estados Unidos y Alemania nos parecía excesiva, con lo que a principios de febrero implementamos una posición de duración inferior al índice en Alemania. Sin embargo, las rentabilidades cayeron todavía más en febrero, debido a los flujos de capital inversor hacia destinos percibidos como seguros ante el malestar político reinante en las economías emergentes. Seguimos pensando que las rentabilidades son demasiado bajas ante la mejora del crecimiento, y dado que cualquier medida del BCE está plenamente descontada en las cotizaciones.

5 Mensual de asignación de activos marzo de Asignación de activos 2 Multi-asset Equities Real Estate Fixed Income/ duration* Global Convertible Bonds Commodities Equities European large caps European small caps US large caps US small caps Japan Emerging markets Real estate European Real Estate US Real Estate Asian Real Estate Active s Active s Active s Fixed income Euro Govies Euro Govies AAA Euro Short Dated Corporate bonds (EUR) Euro Inflation Linked High Yield (EUR) High Yield (USD) Emerging Bonds USD Emerging Bonds Local Ccy Foreign exchange AUD CAD CHF DKK EUR GBP HKD JPY NOK NZD SEK SGD USD EM FX Active s Active s KEY Over: Neutral: Under: Increase: No change: Decrease: 2 Las tablas representan las posiciones netas frente al índice de referencia en la cartera modelo de la estrategia MAS. El posicionamiento en una clase de activo concreta no debe verse de forma aislada, sino en el contexto de la cartera en su conjunto. * El riesgo de duración se gestiona independientemente de la asignación subyacente de renta fija, mediante futuros sobre deuda pública.

6 Mensual de asignación de activos marzo de Resumen de las perspectivas La cautela de la Fed a la hora de retirar sus estímulos y la mejora del panorama de crecimiento reducen el riesgo que implica la normalización de la política monetaria en Estados Unidos. Concretamente, todavía faltan años para que suban los tipos de interés a corto plazo, y la Fed tratará de evitar subidas repentinas de las rentabilidades a largo. Por consiguiente, la situación actual es distinta a la de Pese a la mejora de los datos económicos procedentes de Europa, la región sigue siendo vulnerable debido a su endeudamiento elevado y bajo crecimiento. La política monetaria puede aportar cierto efecto analgésico a los mercados, pero la falta de crecimiento continúa erosionando el consenso político y la legitimidad democrática. La crisis de la UE ha pasado de ser un problema agudo a uno crónico. La actuación del BCE parece estar frenando el riesgo sistémico, pero el problema intrínseco de unas cargas de deuda insostenibles sigue sin resolverse y no dejará de asomar la cabeza. Mientras no disminuya el paro, cabe esperar una presión continuada sobre los salarios y los precios. Todo apunta a que 2014 será un buen año para el crecimiento global, especialmente en el mundo desarrollado. No obstante, el ciclo económico carece de fortaleza; por un lado, las autoridades fiscales estadounidenses no hacen más que generar confusión y erosionar la confianza; al mismo tiempo, el efecto del mayor endeudamiento privado en China tardará en desaparecer. Renta variable Sobreponderar Sin cambios. En general, los mercados han prescindido de las cifras estadounidenses afectadas por la ola de frío, y se han concentrado en las noticias positivas sobre los beneficios de las empresas americanas y la mejora del crecimiento en la eurozona. Nuestra previsión es que el crecimiento repuntará en Estados Unidos y permanecerá moderadamente positivo en la zona euro. En los mercados emergentes no anticipamos nuevos deterioros. La renta variable nos parece un tanto sobrevalorada, pero también pensamos que ello debería verse compensado por una mayor actividad de fusiones y adquisiciones. Nuestro posicionamiento en los mercados emergentes es neutral; sus niveles de valoración son atractivos, pero actualmente no prevemos una mejora del crecimiento suficientemente pronunciada como para que este potencial al alza se traduzca en subidas de las cotizaciones. Por lo demás, sobreponderamos la renta variable europea frente a la estadounidense, ya que la bolsa europea presenta valoraciones más atractivas y es más probable que el crecimiento económico de la región supere las previsiones. Nuestro posicionamiento en Japón es neutral; el sector manufacturero nipón avanza a buen ritmo, pero anticipamos una ralentización del conjunto de la economía. Renta variable de pequeña capitalización (small caps): Sobreponderar Sin cambios. En Estados Unidos sobreponderamos a las small caps frente a las acciones de gran capitalización, pero mantenemos una posición neutral en Europa. Aunque las valoraciones de las primeras parecen un tanto elevadas, pensamos que la mayor confianza del consumidor americano, los indicadores adelantados y las menores cargas fiscales apuntan a una mejora del panorama de beneficio. Pero sobre todo, creemos que el repunte del ciclo de fusiones y adquisiciones respaldará las cotizaciones de las acciones estadounidenses de pequeña capitalización durante los próximos meses. Deuda pública: Duración corta Sin cambios. Las rentabilidades de la deuda estadounidense y alemana son bajas por razones de peso, como por ejemplo la política monetaria acomodaticia, la inflación reducida y los flujos de capital inversor hacia clases de activo percibidas como seguras, provocados por el malestar político en las economías emergentes. Sin embargo, la mejora del crecimiento debería conllevar una menor demanda de estos activos refugio. Hemos adoptado una posición de duración inferior al índice en deuda alemana, al considerar excesivo el descenso de las rentabilidades y dado que las cotizaciones ya descuentan eventuales medidas de estímulo por parte del BCE (que de implementarse, serían moderadas).

7 Mensual de asignación de activos marzo de Deuda corporativa investment grade: Neutra Sin cambios. Pese a la posibilidad de nuevas caídas de los diferenciales, al panorama económico y condiciones de crédito neutrales, y a las menores rebajas de calificación que está experimentando hoy en día el crédito investment grade, las rentabilidades que ofrece este segmento son extremadamente bajas. Por este motivo, nos inclinamos por otras categorías de renta fija. Deuda high yield: Sobreponderar Sin cambios. Creemos que los incumplimientos en el segmento high yield europeo serán por lo general reducidos. Estos títulos podrían salir beneficiados cuando el BCE se vea obligado a seguir flexibilizando su política, y también nos gusta su rentabilidad por cupón. La reducción gradual de las compras de activos por parte de la Fed podría provocar una subida de las rentabilidades, pero creemos que nuestra posición de sobreponderación respecto a la deuda pública cuya duración suele ser mucho mayor cubre tal eventualidad. Deuda de los mercados emergentes: Neutra Modificado. Los diferenciales de la deuda denominada en dólares se estrecharon, al disiparse los temores en torno al panorama de estos títulos a la luz de la retirada gradual de los estímulos de la Fed. Sin embargo, pensamos que la clase de activo podría resentirse del actual malestar en Ucrania y de la mayor cautela de los inversores, y verse afectada por un descenso en el crecimiento de las economías emergentes y en las reservas de divisas. Creemos que una sobreponderación ya no está justificada, con lo que hemos reducido nuestra exposición y adoptado una posición neutral. Bonos convertibles: Neutra Sin cambios. Mantenemos una exposición limitada para lograr cierta diversificación, aunque actualmente no vemos oportunidades que justifiquen posiciones de infraponderación o de sobreponderación. Debido a la liquidez limitada, preferimos posiciones activas en bonos corporativos o renta variable. Títulos inmobiliarios: Sobreponderar Sin cambios. Nuestra posición en el sector inmobiliario estadounidense es de sobreponderación, debido a factores positivos como el crecimiento del empleo, las tasas de desocupación decrecientes y la leve actividad constructora. En Europa, las tasas de desocupación y las valoraciones no son atractivas, pero dadas sus rentabilidades relativamente altas, nos mantenemos neutros. En Asia también mantenemos un posicionamiento neutral. Materias primas: Neutra Sin cambios. Las materias primas se han encarecido, debido principalmente al malestar político en los mercados emergentes. Desde un punto de vista fundamental, creemos que las perspectivas son neutrales: la mejora del crecimiento económico podría impulsar la demanda, pero cabe la posibilidad de que ello no baste para absorber la oferta creciente. Mantener esta clase de activo en cartera en un entorno de tipos de interés bajos tiene un coste elevado.

8 Mensual de asignación de activos marzo de Advertencia Este documento ha sido emitido y creado por BNP Paribas Asset Management (BNPP AM)*, miembro de BNP Paribas Investment Partners (BNPP IP)**. El contenido de este documento tiene exclusivamente fines informativos y no constituye: 1. una oferta de venta o una invitación de compra ni constituirá la base de ningún tipo de contrato o compromiso 2. una recomendación de inversión. Las opiniones vertidas en este documento son el resultado de los análisis o las deducciones realizados por BNPPAM en el momento especificado y podrían variar posteriormente sin previo aviso.bnpp AM no tiene obligación de actualizar o modificar la información o las opiniones publicadas en este documento. Los inversores deben consultar con sus propios asesores jurídicos o tributarios con relación a cualquier aspecto legal, contable, domiciliario o fiscal antes de invertir en los Instrumentos Financieros, con el fin de poder tomar una decisión independiente sobre la idoneidad y las consecuencias de la inversión en los mismos, en caso de estar autorizada. Es importante tener en cuenta que los diferentes tipos de inversiones que puede contener este documento pueden tener asociados distintos niveles de riesgo y no puede garantizarse que una inversión en concreto sea apropiada o vaya a resultar rentable para un cliente o la cartera de inversiones de un posible cliente. Dados los riesgos económicos y de mercado existentes, no se puede garantizar que los Instrumentos Financieros vayan a conseguir sus objetivos de inversión. Las rentabilidades pueden verse afectadas por las estrategias o los objetivos de inversión de los Instrumentos Financieros y las condiciones económicas y de los mercados, entre otros factores. Las diferentes estrategias aplicadas pueden tener un efecto significativo en los resultados reflejados en este documento. Los resultados obtenidos en el pasado no garantizan resultados futuros y el valor de las inversiones en los Instrumentos Financieros puede fluctuar al alza o a la baja. Es posible, además, que los inversores no recuperen la cantidad inicialmente invertida. Los datos de rentabilidad reflejados en este documento no tienen en cuenta las comisiones, los costes de la emisión y el reembolso ni los impuestos. * BNP Paribas Asset Management SAS es una sociedad anónima simplificada con un capital de euros (a 18 de junio de 2004) y domicilio social en 1 Boulevard Haussmann, París. Dirección postal: TSA 47000/75318 PARIS CEDEX 09. Teléfono: Inscrita en el Registro Mercantil de París con el número B ** BNP Paribas Investment Partners es el nombre comercial global que reciben los servicios de gestión de activos del grupo BNP Paribas. Las entidades de gestión de activos pertenecientes a BNP Paribas Investment Partners a las que es posible que se haga referencia en este documento se mencionan exclusivamente con fines informativos, y no necesariamente operan en su país. Para más información puede dirigirse al Investment Partner autorizado de su país.