Sumario. SBP Mercados Nº 27 6 de junio 2006 Nota de opinión de mercados de Sabadell Banca Privada

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1 Nº 27 6 de junio 2006 Nota de opinión de mercados de Sabadell Banca Privada Sumario Las bolsas internacionales registran fuertes descensos ante un repunte en los temores inflacionistas. En Europa, las mayores caídas se concentran en los sectores de perfil más arriesgado: materias primas, aseguradoras e industriales. Por su parte, los sectores farmacéuticos y de telecomunicaciones han registrado mejores comportamientos relativos. Los mercados de deuda a largo plazo han actuado como refugio ante la aversión a los activos de riesgo de estos últimos días, provocando una caída en las rentabilidades de los bonos. El bono americano a largo plazo ha retrocedido desde niveles de 5,20% hasta el actual 5,03%. Durante este mes de mayo, la divisa norteamericana ha mantenido un comportamiento lateral en la zona 1,27-1,30$/. A medio plazo, consideramos que un nivel justo de equilibrio del tipo de cambio dólar/euro se hallaría en torno a 1,15$/. 1

2 En las últimas semanas los mercados de renta variable han registrado fuertes descensos de la mano de un repunte en los temores inflacionistas. Desde los máximos de mayo, las bolsas europeas han retrocedido un 7%, el S&P- 500 un 4,5% y el Nikkei-225 un 9,4%. El mayor castigo se ha producido, como es habitual en momentos de descensos virulentos, en los mercados emergentes, con caídas superiores al 10% en mercados como Méjico, Argentina o Brasil. (gráfico 1) De las distintas fuerzas que habitualmente explican el comportamiento de la renta variable, la atención de los inversores en el último mes se ha centrado en los indicadores macroeconómicos que se han ido publicando, en especial todos los que atañen a la evolución de los precios. Así, la publicación de unos datos de precios por encima de lo esperado fue recibida con preocupación GRÁFICO 1 Evolución Bolsas Internacionales. Fuente: Bloomberg por los inversores, ante la posibilidad de que las subidas de tipos de interés por parte de la Fed fueran más allá de lo previsto hasta el momento. En este contexto, ni la excelente campaña de publicación de resultados ni la relajación que se ha producido en los precios del petróleo, que se ha alejado de los máximos de 75$/barril, han logrado contrarrestar los crecientes temores inflacionistas, por lo que los inversores han optado por reducir sus posiciones en renta variable. 2

3 En lo concerniente a los resultados empresariales, la campaña de publicación del primer trimestre ha superado las expectativas del mercado a ambos lados del Atlántico. En Estados Unidos, con un 97% de los datos publicados, el 68% de las compañías ha sorprendido positivamente, mientras que en Europa, el 60% de las compañías ha superado las previsiones de los analistas. Estos buenos datos han derivado en ajustes al alza en las estimaciones de los beneficios empresariales para el total de ejercicio 2006, lo que unido a las correcciones sufridas por las bolsas arroja unos ratios de valoración de la renta variable claramente inferiores a los de principios de mayo. Así, el índice Euro Stoxx-50 se encuentra ahora cotizando con un ratio PER 2006 de 11,6 veces y una rentabilidad por dividendo del 3,7%, frente a las 12,7 veces del mes de abril. Desde el punto de vista sectorial, el peor comportamiento lo han registrado los sectores y compañías con un perfil tradicionalmente más arriesgado. Así, el sector de materias primas, el asegurador y el industrial han registrado caídas superiores al 10%, pese a ser sectores (sobretodo el de materias primas) en los que se han producido revisiones al alza en las estimaciones de beneficios. En el lado opuesto, los sectores que mejor han aguantado el fuerte retroceso del mercado han sido los tradicionalmente defensivos: el sector farmacéutico, el de telecomunicaciones, utilities y consumo no cíclico han sufrido caídas que oscilan entre el 2,1% de las farmas y el 4,8% de las compañías de alimentación (ver cuadro 1). La mayor visibilidad de beneficios y unas atractivas rentabilidades por dividendo dotan a estos sectores de una cierta capacidad de valores refugio en momentos complicados de mercado, por lo que se ha producido un movimiento de rotación hacia CUADRO 1 EVOLUCIÓN SECTORIAL DE LA BOLSA EUROPEA. 8/05/06-5/06/06 Fuente: Bloomberg 3

4 este tipo de compañías. En nuestra opinión, estos sectores van a continuar haciéndolo mejor que el mercado a medio plazo, por lo que mantendríamos posiciones relevantes en ellos. Sin embargo, recomendamos cautela en el sector utilities por su tradicional sensibilidad a las rentabilidades de la deuda a largo plazo. Con todo ello, y a pesar de que el complejo escenario de fondo que dibujábamos para la segunda parte de 2006 se va confirmando (acumulación de riesgos al alza en inflación, tipos de interés a largo plazo repuntado y sobrevaloración de la bolsa estadounidense), pensamos que la virulencia con la que se ha producido la reciente caída y unos ratios de valoración nada exigentes en la bolsa europea deberían derivar en un rebote del mercado en el corto plazo. En este sentido, mantendríamos una posición cercana a la neutralidad en el activo renta variable y aprovecharíamos el citado rebote para reducir nuestra exposición. Desde el punto de vista geográfico, a medio plazo seguimos prefiriendo las bolsas europeas a la americana por motivos de valoración, ya que la bolsa estadounidense se encuentra cotizando con ratios todavía exigentes. Asimismo, mantenemos nuestra visión positiva respecto al mercado japonés, basado en un escenario de reactivación económica y en unas valoraciones bursátiles que no recogen el elevado potencial de crecimiento de beneficios de sus empresas. Durante el mes de abril las cifras de producción industrial de EEUU mostraron una evolución favorable (+4,7%), al tiempo que la utilización de la capacidad productiva se situaba en niveles no vistos desde mediados de 2000 (81,9%). En un entorno de todavía sólido crecimiento, la reducción en los excesos de capacidad, tanto instalada como laboral (tasa de paro de mayo 4,6%), y la intensificación en el encarecimiento de las materias primas amenazan con desencadenar una evolución al alza en la inflación. En este sentido, las cifras del IPC sorprendieron al alza en abril, situándose en un +3,5% anual. En cuanto a la tasa subyacente, se situó en máximos de los últimos 13 meses en términos interanuales (+2,3%; ant.: +2,1%). Estos malos datos de precios han lastrado la confianza del consumidor estadounidense del mes de mayo (79; ant.: 87,4). En general, la tendencia al alza de la serie de indicadores de precios de abril ha provocado un pesimismo en los mercados bursátiles internacionales ante posibles subidas en los tipos de intervención por parte de la Fed. En este contexto, los mercados de deuda pública han actuado como activo refugio ante la aversión a los activos de riesgo de estos últimos días, provocando una corrección en los tipos de 4

5 interés americanos a largo plazo desde los niveles del 5,20% alcanzados a mediados de mayo, hasta el 5,03% actual (gráfico 2). No obstante, el mercado está a la espera de conocer el dato de IPC subyacente de mayo que se publicará el próximo 14 de junio. En cuanto a la política monetaria, en el último comunicado de la Fed se mantiene un claro sesgo alcista en los tipos oficiales, condicionando dichas subidas a la evolución de los datos económicos. Tanto la reciente desaceleración del mercado inmobiliario, como el aumento en el servicio de la deuda de las familias norteamericanas parece indicar que las subidas de los tipos de interés oficiales por parte de la Fed en estos dos últimos años están comenzando a notarse. Actualmente no se descuenta en su totalidad una subida adicional hasta el 5,25% y los mercados todavía barajan la posibilidad de que se mantengan los tipos en los niveles actuales. Para los próximos meses, entendemos que se mantendrá la presión sobre las rentabilidades de los bonos estadounidenses a largo plazo debido a la acumulación de riesgos inflacionistas y al progresivo endurecimiento de las condiciones de liquidez (tensionamiento monetario así como menores compras de deuda pública americana por parte de los bancos centrales asiáticos). No obstante, en caso de que los próximos datos de inflación se disparasen, y fuera necesaria una actuación más reactiva por parte de la GRÁFICO 2 Evolución rentabilidad bono EEUU a 10 años. Fuente: Bloomberg. 5

6 Fed con subidas de tipos más agresivas, podríamos encontrarnos ante una reducción del crecimiento económico, y en algún momento podríamos llegar a tener curvas invertidas de tipos de interés. Este escenario no sería muy favorable para los mercados bursátiles. En la zona euro, el importante aumento del precio del crudo y la reciente apreciación del euro han hecho retroceder ligeramente los índices de confianza empresarial de mayo, aunque permaneciendo en niveles elevados y sin quebrar su clara tendencia ascendente. En particular, el IFO alemán cedió ligeramente (105,6) desde los elevados niveles alcanzados en abril (105,9). En cuanto a las cifras de crecimiento económico, el dato final del PIB del primer trimestre ha mostrado un incremento del 0,6% trimestral, con una buena evolución del consumo privado. En términos anuales, esto representa un avance del 1,9% anual (4T05: +1,7%). Los dos pilares de la política monetaria del BCE continúan alejados de su objetivo. El IPCA del mes de abril aumentó un 2,4% anual (ant.: 2,2%), mientras que el índice subyacente se situó en +1,5% (ant.:+1,3%). Respecto a la M3 de abril, avanzó por encima de lo previsto con un crecimiento del 8,8% anual. En este contexto los mercados sitúan los tipos oficiales a finales del 2006 en el 3,25%. En nuestra opinión, el BCE esperará a mayores evidencias que confirmen el escenario de recuperación económica (mayor fortaleza de la demanda interna), lo que le llevará a ser muy cauteloso en el manejo de su política monetaria. En definitiva, pensamos que los tipos de interés oficiales no se tensionarán con la velocidad e intensidad que anticipan los mercados, a pesar de que sí que creemos que en la próxima reunión de junio el BCE va a subir el tipo de interés oficial hasta el 2,75% y que posteriormente podría hacer alguna subida adicional. Respecto a los bonos de largo plazo, mantenemos nuestra visión negativa de medio plazo sobre la parte larga de las curvas de los mercados desarrollados derivado de un ajuste al alza en las expectativas de inflación a nivel global. En este sentido, Japón mantiene un crecimiento sostenido impulsado por el consumo privado y por la inversión, con unos niveles de confianza muy elevados y con un IPC subyacente que se ha situado en abril por séptimo mes consecutivo en terreno positivo (+0,5%). Por nuestra parte, esperamos que prosiga el repunte en las rentabilidades de los bonos a 10 años de este país desde los niveles actuales. 6

7 Durante este último mes, la divisa norteamericana ha mantenido un comportamiento bastante lateral entre la zona del 1,27-1,30 $/. A lo largo del año, los inversores han prestando más atención al importante desequilibrio exterior estadounidense, que permanece en torno a los máximos históricos (déficit de la balanza comercial en marzo: 62 m.m.), que a los diferenciales de tipos de interés. No obstante, continuamos pensando que hay que aprovechar este movimiento de depreciación hacia la zona comprendida entre 1,25 y 1,30 $/ para tomar posiciones en dólares con un horizonte de medio/largo plazo, dado que el peso del ajuste del déficit exterior estadounidense debería recaer sobre las divisas asiáticas, que se han mantenido ancladas frente al dólar durante los últimos años, y no sobre el euro, que, a pesar de la depreciación de 2005, acumula una apreciación en torno al 50% respecto al dólar durante los últimos cinco años. A medio plazo, consideramos que un nivel justo de equilibrio del tipo de cambio dólar/euro se hallaría en torno a 1,15$/. La información contenida en este documento ha sido obtenida de fuentes fiables, pero no garantizamos su exactitud ni veracidad. Este documento expresa una opinión sobre la evolución y perspectivas de los mercados financieros basada en criterios de análisis financiero generalmente aceptados y en base a nuestro leal saber y entender. SABADELL BANCA PRIVADA, S.A. no se hace responsable del uso que se haga de esta información. 2006, SABADELL BANCA PRIVADA, S.A. Red de oficinas de Sabadell Banca Privada: Barcelona Av. Diagonal, 407 bis 20ª La Coruña Ferrol, Madrid Serrano, 71-3º Marbella Av. Ricardo Soriano, Palma de Mallorca Sindicat, 63-3º Valencia Correos, 1-3º Zaragoza Pº Pamplona, 6-8, 1º

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