Recomendación y Tesis de Inversión

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1 Latam Airlines Precio Objetivo: CLP 7.3 Recomendación: Mantener Riesgo: Alto 16 de febrero de 215 Sector: Transporte Analista: Andrea Neira T: Información Compañía Ticker: LAN CI Equity Precio cierre (CLP por acción): Rango 12M (CLP por acción): Volumen Diario (USD millones): 6,3 Acciones (millones): 545,5 Capitalización de Mercado (USD millones): 5.816,8 Acciones / ADR: 1 Acción / ADR Precio Acción Precio acción Latam Airlines vs IPSA Base Fuente. Bloomberg Latam Airlines IPSA Actualización Precio Objetivo Recomendación y Tesis de Inversión Actualizamos nuestra recomendación del precio objetivo para Latam Airlines a CLP 7.3 por acción para fines de 215, con una recomendación de mantener con riesgo asociado alto, lo cual considera un alza de 1,1% en el precio (respecto al valor de cierre del 12 de febrero de 215) y un retorno de dividendos de,4%, totalizando un retorno de 1,4%. Nuestra recomendación se basa en los siguientes argumentos: Optimización de flota. Latam está renovando su flota, reemplazando aviones antiguos por modelos más eficientes en costos. Para lograr esto el conglomerado tiene planeada una inversión de USD millones en 214, USD millones para 215 y USD 2.29 millones para 216. Crecimiento en el ASK. Se espera que las economías latinoamericanas tengan un crecimiento mayor en 215, por lo cual proyectamos un aumento en el ASK de Latam Airlines, lo cual tendrá un impacto positivo en los ingresos de la compañía. Caída en el precio del petróleo ayudaría a mejorar los márgenes de la empresa. Durante el 214 el precio del petróleo experimentó una caída importante, y se espera que se mantenga en niveles bajos durante 215. Los movimientos que registra el precio del petróleo afectan el Jet Fuel, por lo cual proyectamos una disminución en el costo por combustible de la compañía, lo que tendría un impacto positivo en los márgenes. Dificultad de optimización de costos luego de la fusión de TAM. El proceso de fusión ha tenido dificultades, aún no se observan las sinergias esperadas. Si bien Brasil representa cerca de un 32% de los ingresos del negocio de pasajeros de Latam Airlines, los costos del conglomerado han aumentado sustancialmente, de modo que todavía no se han observado beneficios significativos de la fusión. Riesgos Exposición a países de alto riesgo. Brasil y Argentina distan de ser países consolidados y estables como lo son Chile, Perú y Colombia. La exposición del conglomerado a estos países, en especial debido al gran tamaño de las operaciones en Brasil, ha reducido la confianza de los inversionistas en la empresa. Dicho nivel de riesgos golpean fuertemente a la hora de valorizar la empresa. Nuevo entorno competitivo. Históricamente, en Chile, Perú y Colombia, el conglomerado siempre ha tenido una posición dominante a nivel de participación. Distinto es el caso para el mercado brasileño, donde TAM controla un 38% del mercado doméstico (en base al RPK de 214) y compite directamente con Gol, que tiene un 36% de participación de mercado. En este nuevo escenario difícilmente podrán mantener los mismos márgenes que han obtenido en los otros países donde operan. Volatilidad del precio del petróleo. El costo por combustible alcanza un 35% de los costos operacionales totales de Latam Airlines (acumulado enero-septiembre), por lo que las fluctuaciones del petróleo tienen un impacto significativo en los resultados del conglomerado. El precio del commodity es determinado por los mercados internacionales, y su volatilidad agrega incertidumbre a la compañía al momento de decidir las coberturas y movimientos de las tarifas. alguna en relación a cualquier tipo de operación que un inversionista realice o pretenda realizar respecto de los instrumentos o valores de que se tratan, o en los mercados o

2 Latam Airlines Descripcion Compañía Latam Airlines es una aereolinea con participaciones en Brasil, Chile, Argentina, Colombia, Perú y Ecuador. El negocio de pasajeros representaba un 86% de los ingresos al tercer trimestre de 214, siendo el internacional el que concentra la mayor parte de estos. La empresa se ha dedicado a la optimizacion de su balance consolidado, optando por eficientar sus operaciones en Brasil con el fin de llevarlas a los niveles observados en el resto de su conglomerado. Precio Objetivo (CLP): 7.3 Recomendación: Mantener ERR (USD miles) e 215e 216e Ventas Margen Bruto Margen Bruto % 21,4% 22,2% 21,3% 24,9% 24,1% Resultado Operacional Margen Operacional % 2,8% 4,5% 3,3% 6,2% 5,6% EBITDA Margen EBITDA % 1,9% 12,6% 11,2% 13,8% 13,5% Gastos Financieros Netos Resultado No Operacional Utilidad Utilidad Controladora Mg Neto (Controlador) %,1% -2,2% -1,6%,4%,4% UPA (CLP / acción) 1,93-276, -216,6 49,93 56,43 Estructura Propiedad (Dic 213) Balance (USD miles) e 215e 216e Efectivo & Equivalentes Otros; 38% ADRs; 8% AFPs; 16% Otros activos corrientes Propiedades, Plantas & Equipos Otros activos no corrientes Total Activos Deuda Financiera Total Pasivos Total Patrimonio Interes Minoritario Ingresos acumulados (Sep 214) FC (USD miles) e 215e 216e Resultado Operacional Ingresos Cargo; Impuestos Ajustados % Depreciacion & Amortizacion Capex Δ Capital de trabajo Free Cash Flow Ingresos Pasajeros; 86% Grp Cueto; 26% Grp Amaro; 12% Aumento de capital Dividendos Aumento Deuda Comparables P/U VE/EBITDA Ratios e 215e 216e American Airlines 9,5 8,17 Precio accion (CLP) Delta Air Lines 24,16 1,91 P / U (x) ,8 117,5 Deutsche Lufthansa 11,57 3,71 Pasivos / patrimonio (x) 3,3 3,2 3,3 3,4 3,5 Ryanair 16,93 9,79 VE / EBITDA (x) 19,3 1,1 1, 8,7 9,2 Easy Jet 15,21 9,27 EBITDA / Gastos Fin. (x) 3,6 3,5 3,1 3,9 3,7 Deuda Fin. Neta / EBITDA (x) 8,6 4,9 5,7 5,1 5,7 ROA (% ),% -1,2% -,9%,2%,2% ROE (% ),2% -5,4% -4,%,9% 1,% β (vs IPSA): 1,3 Dividend Yield (% ) -,3%,4%,3%,3% WACC: 8,4% DPA (CLP/accion) 124,6 29,2 37, 18,7 16,9 Fuente: CorpResearch, Bloomberg, Reportes Financieros de la compañía.

3 Renovación de la Flota de Pasajeros y Carga. Factor de ocupación negocio de pasajeros 214 * América del Norte Europa América Latina Medio Oriente Asia-Pacífico 78,4% 77,2%,8% 79,8% 83,6% Latam Airlines está optimizando su flota, retirando aviones antiguos para ser reemplazados por modelos más eficientes en costos. Durante los tres primeros trimestres de 214 la empresa ya había retirado todos los Boeing 737 y Dash 8 Q-, además 2 Airbus A319, 7 Airbus A33, 3 Airbus A3, 2 Boeing B767 y 1 carguero Boeing 767. Los aviones que se sumarán a la flota de Latam tienen un menor costo por ASK/ATK que las naves que están siendo retiradas. De esta manera, se incorporarán modelos Boeing 787 y Airubus A35 para la flota de largo alcance y Airbus A 32 Neo y A321 para la flota de corto alcance. Se espera que el recambio de aviones esté completo para el año 216. Los compromisos de flota que tiene la compañía para llevar a cabo la reestructuración corresponden a USD1.199 millones en 214, USD millones para 215 y USD 2.29 millones para 216. África 68,4% Crecimiento en la capacidad en el negocio de pasajeros y de carga 65,% 75,% 85,% Fuente: IATA * Mercado total (doméstico+internacional) Tráfico nacional Enero-Diciembre 214 LAN EXPRESS LAN AIRLINES SKY AIRLINE Otros Asientos-kms (MM) Fuente: JAC Proyecciones ASK y RPK MM Pasajeros-kms (MM) e 215e 216e ASK RPK Fuente: Latam Airlines, CorpResearch Para el año 215 se espera que el crecimiento de las economías latinoamericanas sea un poco mayor, por lo que proyectamos un leve aumento en el ASK. Sin embargo, la depreciación de las divisas estará presionando levemente a la baja el tráfico internacional. Para los años siguientes el ASK continuaría aumentando moderadamente. Por otro lado, esperamos que Latam siga manteniendo factores de ocupación altos (alrededor de 83% considerando sus tres negocios de pasajeros), de manera que el RPK también aumentaría en 215. Para 215 proyectamos una leve caída en los ingresos en el mercado internacional y en el doméstico de Brasil, debido a la fuerte competencia que existe en ambos. Es importante mencionar que la depreciación del real afecta negativamente los ingresos en este último mercado, que en moneda local registraría un aumento respecto al año anterior. Por otro lado, estimamos que para el mercado doméstico de habla hispana se observará un aumento de los ingresos, principalmente por el crecimiento en Chile, que concentra la mayor parte de los ingresos de ese negocio, donde Latam Airlines es líder en el mercado. De esta manera, proyectamos que los ingresos por el negocio de pasajeros en 214 serán menores que el año anterior, y que en 215 caerán levemente, pero que a partir de 216 comenzarían a aumentar. Para el negocio de carga, estimamos que el año 214 cerrará con ingresos menores en relación al año anterior, pero esperamos una recuperación de la capacidad a partir de 215 y un aumento en los ingresos. Tráfico internacional con relación a Chile Enero-Diciembre 214 Operadores Pasajeros Participación LAN AIRLINES % T.A.M. LINEAS AEREAS % SKY AIRLINE % C.O.P.A % LAN PERU % AMERICAN AIRLINES % IBERIA % AIR FRANCE % Otros % Total % Fuente: JAC

4 El petróleo Brent ha registrado una disminución de 48% desde principios de junio de 214. Ingresos del negocio de pasajeros USD MM e 215e 216e Internacional BRZ SSC Fuente: Latam Airlines, CorpResearch Petróleo Brent desde el año 2 USD/Barril 1 2 Fuente: EIA Evolución petróleo Brent, WTI y Jet Fuel desde junio 214 USD/Barril 2 Brent WTI Jet Fuel Con el auge de los commodities el petróleo alcanzó precios tan elevados que productores de Estados Unidos lograron entrar al mercado ofreciendo el llamado shale oil, el cual usa una tecnología que pasó a ser rentable dados los atractivos precios alcanzados por el crudo. La extracción de este nuevo producto creció rápidamente desde 211 y ha generado un exceso de oferta de petróleo, lo cual, sumado a una desaceleración de China, ha presionado los precios del commodity a la baja. En línea con esto, también se ha observado una disminución en el Jet Fuel, el combustible utilizado por las aerolíneas. En noviembre de 214 la OPEP tomó la decisión de mantener la producción, aun cuando muchos esperaban un recorte para dar espacio a un alza en los precios del commodity. Luego de este acontecimiento los precios continuaron su tendencia a la baja. En general el mercado espera que este año los precios continúen en niveles bajos, y que en algún momento los productores de mayor costo dejen de operar, lo cual impulsaría los precios al alza. En los últimos días el petróleo ha mostrado repuntes importantes en algunas jornadas, con lo cual ahora el Brent se está moviendo en torno a los USD 52 por barril (promedio en lo que va del año). Las cifras de uso de plataformas de perforación en Estados Unidos han registrado un descenso en las últimas semanas, lo que podría interpretarse como que es posible que la producción comience a desacelerarse en los próximos meses. A continuación se presenta un pequeño análisis sobre cómo afectarían los bajos precios del combustible a las aerolíneas, y específicamente a Latam Airlines. i) Protección frente a las fluctuaciones del precio del petróleo. Para las líneas aéreas el combustible representa un gran porcentaje de sus costos operacionales. En el caso de Latam, en septiembre 214 éste alcanzó un 35% del total de costos operacionales (acumulado enero-septiembre). Siendo esencial para el funcionamiento de las aerolíneas, es lógico que éstas busquen protegerse de las fluctuaciones del precio del petróleo. Son muchas las compañías que intentan minimizar el riesgo de cambios en los precios del combustible a través de diversos instrumentos financieros. A través de contratos de cobertura de combustible, como swaps, call options y collar, las empresas aseguran un cierto porcentaje de su consumo de combustible a un precio acordado por ambas partes. Las aerolíneas fijan sus porcentajes de cobertura con distintas estrategias. Por ejemplo, American Airlines no realiza cobertura, lo cual ahora le permitiría bajar los precios de las tarifas más que la competencia si así lo quisiera (todo lo demás constante). Delta Air Lines Período Cobertura American Airlines Publicación: 16/1/214 4Q214 Publicación: 23/1/214 % de cobertura No reportado No realiza coberturas Precio (Jet Fuel USD/barril) 18,8-115,1 Las aerolíneas europeas en general presentan una alta cobertura para su consumo de petróleo esperado (para Air France-KLM, EasyJet y Ryanair los datos se presentaban en USD/Ton Métricas, se usó una conversión de 1 tonelada métrica equivale a 7,33 barriles). Deutsche Lufthansa Período Cobertura Air France-KLM Período Cobertura Publicación: 12/1/ Publicac: 29/1/214 4Q % de cobertura 73% % de cobertura 7% 55% Precio (Brent USD/barril) 68 Precio (JetFuel USD/barril) 126,2 112,7

5 Ryanair Período de Cobertura Publicación: 3/11/214 4Q214 1Q215 2Q215 3Q215 4Q215 1Q216 % de cobertura 9% 9% 9% 9% 9% 9% Precio (Jet Fuel USD/barril) 131, 13,8 129,6 128,8 126,7,6 Easy Jet Período de Cobertura Publicación: 18/11/214 4Q214 a 1Q215 4Q214 a 3Q215 4Q215 a 3Q216 % de cobertura 91% % 58% Precio (Jet Fuel USD/barril) 13,7 128,8 125,6 Vemos que en nuestra muestra las aerolíneas low-cost son las que presentan mayor cobertura, y a precios de Jet Fuel bastante altos. En el caso de Latam, su estrategia consiste en una combinación de collar, swaps y call options para Brent y Jet Fuel. El 3 se septiembre de 214 reportó: Latam Airlines Vencimientos Posiciones al 3 de Septiembre de 214 4Q214 1Q215 2Q215 3Q215 Volumen (miles de barriles) Valor futuro acordado (Brent USD/barril) Total (USD M) % de cobertura sobre el consumo esperado 55% 2% 1% 1% Fuente: Reporte de la compañía Sin embargo, la última actualización de estos datos, que se encuentra en el press release del 3Q14, indica que los porcentajes de cobertura aumentaron a 7% para el 4Q 214, 3% para el 1Q 215, y 15% y 1% para el segundo y tercer trimestre de 215. En períodos en que el precio del petróleo ha registrado tendencias al alza, muchas compañías se han beneficiado de los derivados financieros. Sin embargo, ahora que los precios están a la baja, existe un gran riesgo de tener pérdidas al cubrir el consumo futuro de combustible. Hay empresas que han decidido no utilizar estos instrumentos financieros y trabajar con precios spot; por lo cual se podrá observar un gran aumento en sus márgenes mientras los precios del combustible se mantengan bajos, a diferencia de las empresas que se cubrieron con precios mucho más altos y que ahora no se pueden beneficiar completamente de la caída del crudo. En este sentido, es transcendental el momento en que se llevan a cabo los contratos de cobertura, dependiendo de las expectativas que tenga la empresa sobre las fluctuaciones del combustible. Otra estrategia que tienen las aerolíneas para protegerse de las fluctuaciones del combustible es cobrar un cargo (Jet Fuel Surcharge), y es este elemento el que se espera que baje o se elimine, dados los menores precios del petróleo. Sin embargo, aunque se elimine este cargo, aún existen dudas sobre si esto se verá reflejado en un menor precio de los pasajes aéreos. ii) Aerolíneas y el mercado bursátil. Se puede observar que en general las acciones de las aerolíneas mostraron una tendencia al alza en el período en que el petróleo retrocedía, lo que reflejaría que el mercado esperaba mayores ganancias en la industria. Para el caso de operadores norteamericanos y chinos se puede ver que las acciones alcanzaron valores muy elevados, acorde a la caída en el combustible. Por otro lado, las aerolíneas europeas, que en general presentan un alto nivel de cobertura, no exhiben una tendencia al alza tan clara, excepto en el caso de las low-cost, que son las que más están subiendo. Finalmente, en América Latina no se ve una tendencia clara.

6 Precio de las acciones de aerolíneas norteamericanas Base American Airlines 7 Delta Air 5 Lines Precio de las acciones de aerolíneas chinas Base 2 China Southern Airlines 1 Air China 1 China Eastern Airlines Precio de las acciones de aerolíneas europeas Base 1 Deutsche Lufthansa Air France - KLM 2 Ryanair EasyJet Precio de las acciones de aerolíneas latinoamericanas Base Gol Latam Airlines Avianca 5 iii) Aversión a cambios en los precios de los pasajes frente a shocks del petróleo. La volatilidad que presenta el petróleo hace difícil para las aerolíneas definir una estrategia de precios. El petróleo en general habían mostrado una tendencia a la baja en el último tiempo, pero ésta se detuvo en las últimas semanas. Aún no se puede determinar si el petróleo ya llegó a sus valores mínimos y adoptará una tendencia al alza, o si seguirá en niveles bajos, como los que alcanzó a fines de 214. En este contexto, en que existe una gran incertidumbre respecto al commodity, no es evidente determinar el movimiento de las tarifas. En general se espera que las aerolíneas reduzcan su cargo por combustible debido a la baja en el Jet Fuel, lo cual va a ocurrir con distinta periodicidad dependiendo de la aerolínea y del país. Esta práctica ya ha comenzado a ser implementada por varias aerolíneas. Sin embargo, esto no necesariamente se traducirá en menores precios para los pasajeros. En el caso de Latam el cargo por combustible existe sólo en algunos mercados, por ejemplo en el negocio doméstico en Brasil no se aplica. En el caso de las rutas domésticas de Chile Latam revisa el precio de referencia del petróleo cada 15 días, y actualiza el cargo por combustible de ser necesario. De esta manera, el componente de la tarifa que depende del combustible debería bajar, no obstante, la parte de la tarifa que depende de la situación competitiva y de la demanda también se puede ajustar, de modo que los pasajeros no necesariamente se enfrentarán a menores precios.

7 mar-12 ene-13 nov-13 sep-14 jul-15 may-16 mar-17 ene-18 nov-18 sep-19 jul-2 Proyecciones del FMI para el precio del petróleo * USD/Barril 2 En 214 Latam ha operado con factores de ocupación alrededor del 83% (mercado total), lo cual es bastante alto, por lo que no necesitaría bajar sus tarifas para aumentar su demanda. La limitada competencia que existe para el conglomerado en el mercado doméstico en Chile haría poco probable una baja en las tarifas, siempre que la demanda se mantenga alta. Debido a que la volatilidad del combustible ha hecho más compleja la tarea de definir una estrategia de cobertura, se generarán pérdidas por los contratos de derivados. Por otro lado, la depreciación de la moneda local tiene un efecto negativo para Latam al pagar el Jet Fuel en dólares. Estos dos factores, junto con la baja competencia, afectan al conglomerado de manera que no tendría incentivos suficientes para reducir sus tarifas. Donde sí es más probable ver una baja en precios por parte de Latam es en el negocio internacional, debido a que la competencia es más fuerte y que es más probable que operadores internacionales ajusten sus tarifas a la baja. También podría verse una reducción de las tarifas en el mercado doméstico de Brasil, puesto que la competencia con Gol es fuerte, por lo que, si este último decide reducir sus precios, lo más probable es que la respuesta de Latam sea también bajarlos, para no arriesgarse a perder participación en el mercado. iv) Costo de combustible para Latam Airlines. Fuente: FMI * Promedio Brent, Dubai y WTI Nuestras estimaciones para el Jet Fuel se basan en las proyecciones del FMI del precio del petróleo. La última actualización de IMF Primary Commodity Prices fue el 2 de enero de 215, y en ella considera que para el año 215 el crudo (promedio entre Brent, Dubai y WTI) se moverá alrededor de los 51 USD/barril, donde se llegaría al valor mínimo el 1Q215 para comenzar a aumentar en el trimestre siguiente, llegando a 68 USD/barril en 219. En el 215 se observaría una disminución en el costo por combustible debido a la baja en el precio del petróleo. Para el año siguiente se espera que el commodity esté al alza, por lo que veremos un aumento en el costo por combustible de Latam; sin embargo, este aumento no sería tan fuerte puesto que esperamos que ya exista una tendencia clara sobre los niveles en que se moverá el commodity, y estimamos que la compañía tendrá un mejor manejo sobre el precio que pagará por el Jet Fuel. Costo Combustible, precio petróleo (promedio Brent, Dubai y WTI) y Jet Fuel * USD MM y USD/Barril e 215e 216e Costo Combustible Jet Fuel Petróleo FMI Fuente: Latam Airlines, Bloomberg, Banco Central, FMI, CorpResearch *Jet Fuel no considera costos propios de la compañía. Los valores que se observan del petróleo y el Jet Fuel son promedios anuales, no muestran variaciones diarias

8 Crecimiento de Largo Plazo Valoración País WACC Chile 8,27% Peru 8,19% Argentina 12,98% Colombia 7,% Brasil 8,8% Consolidado 8,43% Para estimar el precio objetivo de Latam Airlines utilizamos un modelo de flujo de caja descontado (DCF), en el que proyectamos los flujos (nominales y en USD) hasta el año 22 y luego consideramos un crecimiento a perpetuidad de 5,8% nominal, que resulta de ponderar la inflación de los países a los que Latam está expuesto y agregar un 1,% de crecimiento real. Para proyectar los flujos utilizamos una ponderación de las tasas de impuesto de cada país, basada en nuestra estimación de ingresos. Para el caso de Chile usamos el nuevo calendario de impuestos, que establece una tasa de 21% para 214, 22,5% para 215, 24% para 216 y 27% desde 217 en adelante. La tasa WACC utilizada para nuestro análisis considera un beta de 1,26 y toma en cuenta el riesgo de mercado de los distintos países donde opera Latam y las distintas tasas de impuestos de largo plazo de cada país, que en el caso de Chile corresponde a 27%. El valor final resultante de este análisis es un WACC de 8,43%, con la cual se lleva a cabo el descuento de los flujos de caja libre estimados para el conglomerado. Nuestras estimaciones resultan en un aumento del EBITDA para 215, y se mantendrá en valores cercanos en 216. Es importante mencionar que todavía falta para que el conglomerado logre obtener los beneficios esperados de la fusión. En 215 Latam aún estará en proceso el plan de reestructuración de flota, y estimamos que la mejora en los márgenes de ese año se deberá principalmente a la caída del precio del petróleo. EBITDA y margen EBITDA USD MM y % e 215e 216e EBITDA Margen EBITDA Fuente: Latam Airlines, CorpResearch 25% 2% 15% 1% 5% % WACC ,8% 8,6% 8,4% 8,2% 8,% 4,7% ,9% ,1% ,3% ,5%

9 CorpResearch Álvaro Donoso Director CorpResearch Estudios Económicos Sebastián Cerda Director Ejecutivo CorpResearch y Estudios Económicos scerda@corpgroup.cl Nicolás Birkner Jefe de Análisis Macroeconómico y Financiero nicolas.birkner@corpgroup.cl Karla Flores Economista Senior karla.flores@corpgroup.cl Mauricio Carrasco Economista mauricio.carrasco@corpgroup.cl Estudios de Renta Variable Cristóbal Casassus Analista Senior. Sectores: Banca, Forestal. cristobal.casassus@corpgroup.cl Sergio Zapata Analista Senior. Sectores: Eléctrico, Utilities. sergio.zapata@corpgroup.cl Patricio Acuña Analista. patricio.acuna@corpgroup.cl Martín Antúnez Analista. Sectores: Retail. martin.antunez@corpgroup.cl Andrea Neira Analista. Sectores: Commodities, Telecom, Transporte. andrea.neira@corpgroup.cl Rosario Norte 6 Piso 17, Las Condes, Santiago. Teléfono

10 IMPORTANT US REGULATORY DISCLOSURES ON SUBJECT COMPANIES This material was produced by CorpResearch, solely for information purposes and for the use of the recipient. It is not to be reproduced under any circumstances and is not to be copied or made available to any person other than the recipient. It is distributed in the United States of America by Enclave Capital LLC (19 West 44th Street, Suite 17, New York, NY 36). Enclave is a broker-dealer registered with the SEC and a member of FINRA and the Securities Investor Protection Corporation, only to major U.S. institutional investors, as defined under Rule 15a-6 (a) (2) promulgated under the US Securities Exchange Act of 1934, as amended, and as interpreted by the staff of the US Securities and Exchange Commission. This document does not constitute an offer of, or an invitation by or on behalf of CorpResearch or its Head Office, Corpbanca or any other company to any person, to buy or sell any security. The information contained herein has been obtained from published information and other sources, which CorpResearch consider to be reliable. None of CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, accepts any liability or responsibility whatsoever for the accuracy or completeness of any such information. All estimates, expressions of opinion and other subjective judgments contained herein are made as of the date of this document. Emerging securities markets may be subject to risks significantly higher than more established markets. In particular, the political and economic environment, company practices and market prices and volumes may be subject to significant variations. The ability to assess such risks may also be limited due to significantly lower information quantity and quality. By accepting this document, you agree to be bound by all the foregoing provisions. 1. CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, may or may not have been beneficial owners of the securities mentioned in this report. 2. CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, may have or not managed or co-managed a public offering of the securities mentioned in the report in the past 12 months. 3. CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, may have or not received compensation for investment banking services from the issuer of these securities in the past 12 months and do not expect to receive compensation for investment banking services from the issuer of these securities within the next three months. 4. However, one or more of CorpResearch or its Head Office, Corpbanca may, from time to time, have a long or short position in any of the securities mentioned herein and may buy or sell those securities or options thereon either on their own account or on behalf of their clients. 5. As of the publication of this report CorpResearch does not make a market in the subject securities. 6. CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, may or may not, to the extent permitted by law, act upon or use the above material or the conclusions stated above or the research or analysis on which they are based before the material is published to recipients and from time to time provide investment banking, investment management or other services for or solicit to seek to obtain investment banking, or other securities business from, any entity referred to in this report. Enclave Capital LLC is distributing this document in the United States of America. CorpResearch accepts responsibility for its contents. Any US customer wishing to effect transactions in any securities referred to herein or options thereon should do so only by contacting a representative of Enclave Capital LLC. This investment research is not intended for use by any person or entity that is not a major U.S institutional investor. If you have received a copy of this research and are not a major U.S institutional investor, you are instructed not to read, rely on or reproduce the contents hereof, and to destroy this research or return it to CorpResearch or to Enclave. Analyst(s) preparing this report are employees of CorpResearch who are resident outside the United States and are not associated persons or employees of any US registered broker-dealer. Therefore, the analyst(s) are not be subject to Rule 2711 of the Financial Industry Regulatory Authority (FINRA) or to Regulation AC adopted by the U.S Securities and Exchange Commission (SEC) which among other things, restrict communications with a subject company, public appearances and personal trading in securities by a research analyst. Any major U.S Institutional investor wishing to effect transactions in any securities referred to herein or options thereon should do so by contacting a representative of Enclave Capital LLC.

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