Fundamentación de la Calificación

Transcripción

1 INFORME DE CALIFICACIÓN DE RIESGO EMISIÓN DE OBLIGACIONES A CORTO PLAZO - PAPEL COMERCIAL FARMAENLACE CIA. LTDA. Quito - Ecuador Sesión de Comité No. 024/2018, del 31 de enero de 2018 Información Financiera cortada al 30 de noviembre de 2017 Analista: Masiel Ponce masiel.ponce@classrating.ec FARMAENLACE CIA. LTDA., es una organización dedicada a comercializar toda clase de medicinas, preparados de medicinas, artículos sanitarios, entre otros productos que brinden a los clientes bienestar y salud, para lo cual trabaja con honestidad y eficiencia buscando siempre que la excelencia en el servicio sea un pilar fundamental para el crecimiento de organizacional. Tercera Revisión Resolución No. SCVS.IRQ.DRMV emitido el 01 abril 2016 Fundamentación de la Calificación El Comité de Calificación reunido en sesión No. 024/2018 del 31 de enero de 2018 decidió otorgar la calificación de AAA (Triple A) a la Emisión de Obligaciones a Corto Plazo - Papel Comercial de FARMAENLACE CIA. LTDA., por un monto de hasta ocho millones de dólares (USD ,00). Categoría AAA: Corresponde a los valores cuyos emisores y garantes tienen excelente capacidad de pago del capital e intereses, en los términos y plazos pactados, la cual se estima no se vería afectada ante posibles cambios en el emisor y su garante, en el sector al que pertenecen y en la economía en general. La categoría de calificación descrita puede incluir signos de más (+) o menos (-). El signo de más (+) indicará que la calificación podría subir hacia su inmediata superior, mientras que el signo menos (-) advertirá descenso a la categoría inmediata inferior. La calificación de riesgo representa la opinión independiente de CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A. sobre la probabilidad crediticia de que un determinado instrumento sea pagado en las condiciones prometidas en el contrato de emisión. Son opiniones fundamentadas sobre el riesgo crediticio relativo de los títulos o valores, por lo que no se considera el riesgo de pérdida debido a otros factores de riesgos que no tengan analogía con el riesgo de crédito, a no ser que de manera determinada y especial sean analizados y considerados dichos riesgos. Se debe indicar que, de acuerdo a lo dispuesto por el Consejo Nacional de Valores (hoy junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera), la presente calificación de riesgo no implica recomendación para comprar, vender o mantener un valor, ni implica una garantía del pago del mismo, ni estabilidad de un precio, sino una evalua ción sobre el riesgo involucrado a éste.. La información presentada y utilizada en los análisis que se publican en este estudio técnico proviene de fuentes oficiales del emisor, por lo que dicha información publicada en este informe se lo realiza sin haber sufrido ningún cambio. El emisor es responsable de la información proporcionada a CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A. para el presente estudio técnico de calificación. El emisor tiene la responsabilidad de haber entregado y proporcionado la información en forma completa, veraz, oportuna, ordenada, exacta y suficiente; y por lo tanto, el emisor asume absoluta responsabilidad respecto de la información y/o documentación proporcionada a CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A. o a terceros que constituyen fuente para la Calificadora. Sin embargo, dada la posibilidad de error humano o mecánico, CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A. no garantiza la exactitud o integridad de la información recibida y, por lo tanto, no se hace responsable de errores u omisiones, como tampoco de las consecuencias asociadas con el uso de esa información. La presente Calificación de Riesgos tiene una vigencia de seis meses o menos, en caso que la calificadora decida revisarla en menor plazo. La calificación otorgada a la Emisión de Obligaciones a Corto Plazo - Papel Comercial - FARMAENLACE CIA. LTDA., se fundamenta en: Sobre el Emisor: FARMAENLACE CIA. LTDA., se constituyó el 23 de marzo del 2005 a través de una alianza estratégica entre dos importantes empresas distribuidoras farmacéuticas: Representaciones Ortiz Cevallos y Farmacéutica Espinosa, determinando que la primera se formó inicialmente como distribuidora farmacéutica y luego incorporó dentro de su negocio a la marca de Farmacias WAY S y posteriormente crea la cadena de Farmacias Económicas, mientras que Farmacéutica Espinosa ingresó al mercado en 1981 como 1

2 distribuidores farmacéuticos y luego crearon su punto de venta DIFARMES y posteriormente la cadena de farmacias MEDICITY. FARMAENLACE CIA. LTDA., actualmente es propietaria de las marcas: Farmacias Económicas, Farmacias MEDICITY, farmacias El Descuento y DIFARMES. La empresa opera con dos líneas de negocio: distribución farmacéutica, que implica la venta de productos a farmacias independientes o asociadas y Marcas de farmacias propias, lo que corresponde a ventas directas al consumidor final a través de las cadenas de farmacias propias a nivel nacional. FARMAENLACE CIA. LTDA., cuenta con prácticas de Buen Gobierno Corporativo, que le permiten estructurar una mejora continua en la organización administrativa, determinando además que cada uno de los lineamientos son modificados desde el Directorio y apoyan a la toma de decisiones de la compañía. Las ventas de la empresa durante los periodos registraron una tendencia creciente en su comportamiento, específicamente las ventas pasaron de USD 179,17 millones en el 2013 a USD 280,86 millones en el La tendencia evidenciada en los ingresos obedece a la penetración y cobertura geográfica que ha llegado a tener la empresa en el mercado farmacéutico. Otro de los factores que ha aportado al comportamiento positivo de las ventas son las estrategias adoptadas por sus administradores, las mismas que han estado orientadas a identificar y diferenciar necesidades y comportamientos de los consumidores finales según características y parámetros socio-económicos y geográficos, orientando de esta manera sus productos, estrategias de precios, distribución y promoción hacia los gustos y necesidades de los diferentes consumidores identificados. A noviembre del 2017, los ingresos mantienen su comportamiento creciente y llegaron a ubicarse en USD 291,28 millones (USD 256,83 millones en noviembre 2016); es importante mencionar que la empresa mantiene su estrategia de crecimiento, es así que durante el 2017 los denominados PUNTO NATURAL (innovaciones alrededor del área de productos naturales), pasaron a ser parte de los puntos de venta de FARMAENLACE CIA. LTDA., interviniendo positivamente en sus ingresos. La utilidad operacional registró una tendencia ligeramente al alza a partir del año 2013, pues pasó de significar el 3,50% en el 2013 a un 3,75% en 2014, mientras que para diciembre de 2015 se recuperó a 4,31% de las ventas, sin embargo para el año 2016, la utilidad operacional tuvo un ligero decremento al significar el 4,22% de las ventas, a noviembre de 2017, esta se ubicó en USD 16,41 millones y representó el 5,63% de los ingresos, valor mayor a lo registrado en noviembre de 2016 que fue 5,14%, evidenciándose que la empresa mantiene un adecuado manejo de sus recursos. Asimismo se debe acotar que por implementación de las NIIF, la empresa registra el rubro de participación de trabajadores en utilidades, dentro de los gastos operacionales, lo cual afecta negativamente al valor contable de la utilidad operacional. La utilidad neta, registró un comportamiento fluctuante entre los años , ya que pasó de representar el 2,48% de las ventas a 2,35%, sin embargo para el año 2015 se observa un ligero crecimiento al ubicarse en 3,02%, evidenciando un adecuado manejo de sus costos y gastos, para el año 2016, la utilidad neta pasa a ubicarse en 3,28%, reflejando un crecimiento con respecto a los periodos anteriores. Para el interanual de noviembre de 2017 la utilidad antes de participaciones e impuestos sumó USD 16,03 millones, cuya participación sobre las ventas se ubicó en 5,50%, rubros superiores a los presentados en similar periodo de 2016 que fue de 4,81% y USD 12,35 millones. Al 31 de diciembre de 2016, la compañía arrojó un EBITDA (acumulado) por la suma de USD 16,11 millones (5,74% de las ventas totales), valor que presentó un incremento del 10,47% respecto al año 2015, cuando fue de USD 14,59 millones (5,71% de las ventas totales). A noviembre de 2017, el EBITDA (acumulado) se ubicó en USD 18,60 millones y tuvo una participación sobre los ingresos de 6,38%, mientras que a noviembre de 2016 fue USD 15,21 millones (5,92% de los ingresos). Los activos de la empresa a partir del 2013 presentaron un comportamiento creciente, ya que pasaron de USD 64,59 millones en el 2013 a USD 93,48 millones en el Los rubros que tuvieron mayor influencia en el comportamiento general de los activos fueron inventarios y propiedad, planta y equipo. A noviembre de 2017, continúa la tendencia creciente de los activos, puesto que estos aumentaron en 14,55% con respecto a diciembre de 2016, ubicándose en USD 107,09 millones, siendo los activos corrientes los más representativos con el 73,51%, dentro del cual los inventarios (53,88%) y las cuentas por cobrar comerciales (11,27%) fueron los de mayor aporte, mientras que los de tipo no corriente representaron el 26,49%, siendo propiedad, planta y equipo (14,00%) el más representativo. 2

3 Las obligaciones de la empresa reflejadas a través de los pasivos presentaron un comportamiento con ligeras variaciones en relación al financiamiento que brindaron a los activos, pues en el 2013 los pasivos financiaron el 78,65% de los activos, para el 2014 lo hicieron en un 81,23%, mientras que para el 31 de diciembre de 2015 los pasivos financiaron el 80,66% a los activos, efecto de una reducción en la deuda financiera, al 31 de diciembre de 2016, los pasivos totales financiaron el 77,28% de los activos. Para noviembre de 2017, los pasivos se ubicaron en USD 81,42 millones, financiando a los activos en 76,03% (71,97% en noviembre de 2016), teniendo una participación importante los proveedores con el 39,82% que forman parte de los pasivos corrientes que financiaron a los activos en 61,57% es importante mencionar que la deuda con Instituciones bancarias y Mercado de Valores pasó de financiar a los activos en 11,18% en diciembre de 2016 a 5,83% en noviembre de 2017, producto de la amortización normal de la deuda. Al 30 de noviembre de 2017, la compañía presentó un patrimonio de USD 25,67 millones (USD 21,24 millones en diciembre de 2016), valor que financió un 23,97% del total de activos (22,72% en diciembre del año 2016), evidenciando que la compañía apalanca sus actividades de mayor manera con recursos de terceros. En cuanto al capital social se pudo apreciar que éste tuvo una evolución importante en cada uno de los periodos analizados, ya que pasó de USD 4,50 millones en el 2013 a UDS 5,50 millones en 2014 y para el año 2015 se incrementó nuevamente USD 6,50 millones, significando el 7,34% del total de activos. Para el 2016 la compañía realizó un nuevo aumento de capital social por USD 1,50 millones, con lo cual el capital social pagado de la empresa ascendió a USD 8,00 millones, manteniendo el mismo valor hasta noviembre de 2017 financiando a los activos en 7,47%. Los aportes de capital presentados demuestran que existe un importante compromiso por parte de los accionistas en fortalecer la estructura de la empresa a través de los recursos propios. A lo largo del periodo analizado, FARMAENLACE CIA. LTDA., presentó indicadores de liquidez superiores a la unidad, en donde el rango más alto se evidenció en el año 2014 con 1,18 veces y el más bajo en 2015, con 1,01 veces. Para noviembre de 2017 la liquidez de la empresa se ubicó en 1,19 veces, superior con respecto de diciembre 2016, como efecto de mayores activos corrientes en relación con los pasivos corrientes. El nivel de apalancamiento (pasivo total/patrimonio) de la empresa históricamente ha sido aceptable, adicional a ello su tendencia ha sido fluctuante ya que pasó de 3,68 veces en el 2013 a 4,33 veces en el 2014, para el año 2015 se ubicó en 4,17 veces, sin embargo para el año 2016 fue de 3,40 veces, finalmente para noviembre de 2017 el indicador se ubica en 3,17 veces. Sobre la Emisión: La Junta General Extraordinaria de Socios de la compañía FARMAENLACE CIA. LTDA. celebrada el 16 de diciembre de 2015, resolvió por unanimidad aprobar que la compañía emita Obligaciones a Corto Plazo - Papel Comercial por un monto de hasta USD 8,00 millones. Posteriormente, con fecha 22 de enero de 2016, se suscribió el contrato de Emisión de Obligaciones a Corto Plazo - Papel Comercial, entre FARMAENLACE CIA. LTDA., como Emisor y BONDHOLDER REPRESENTATIVE S.A., en calidad de Representante de los Obligacionistas. Con fecha 29 de abril de 2016, Casa de Valores inició la colocación de los valores, y hasta el 24 de mayo de 2017, logró vender el 76,06% del programa aprobado (USD 8,00 millones). La Emisión de Obligaciones a Corto Plazo Papel Comercial se encuentra respaldada por una garantía general, por lo tanto, el emisor está obligado a cumplir con los resguardos que señala el Libro II, Mercado de Valores, de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros, los mismo que se detallan a continuación: Determinar al menos las siguientes medidas cuantificables en función de razones financieras, para preservar posiciones de liquidez y solvencia razonables del emisor: a. Mantener semestralmente un indicador promedio de liquidez o circulante, mayor o igual a uno (1), a partir de la autorización de la oferta pública y hasta la redención total de los valores; y; b. Los activos reales sobre los pasivos exigibles deberán permanecer en niveles de mayor o igual a uno (1), entendiéndose como activos reales a aquellos activos que pueden ser liquidados y convertidos en efectivo. No repartir dividendos mientras existan obligaciones en mora. 3

4 Mantener, durante la vigencia de la emisión, la relación activos libres de gravamen sobre obligaciones en circulación, según lo establecido en la normativa legal y reglamentaria del mercado de valores, vigente y aplicable sobre esta materia. Al 30 de noviembre de 2017, la compañía cumplió con lo estipulado anteriormente. La compañía se compromete a mantener durante la vigencia de la emisión los siguientes índices financieros: Mantener una relación Activos Corrientes / Pasivo corriente superior a 1,05 veces. Mantener una relación Deuda Financiera / EBITDA inferior a 2,00 veces. Al 30 de junio de 2017, la compañía cumplió con lo estipulado anteriormente. En virtud de la delegación conferida por la Junta General de Socios, el Vicepresidente Ejecutivo, determina como medidas orientadas a preservar el cumplimiento del objeto social o finalidad de las actividades de la compañía tendientes a garantizar el pago de las obligaciones a los inversionistas, la toma de todas aquellas decisiones y todas aquellas gestiones que permitirán que la compañía mantenga o incremente las operaciones propias de su giro ordinario, sin disminuir las mismas, a continuación se detallan las principales: Al 30 de noviembre de 2017 el representante legal de FARMAENLACE CIA LTDA., certificó haber cumplido los siguientes resguardos adicionales establecidos en el contrato. Mantener niveles de operación consistentes con los obtenidos históricamente en el ejercicio de su actividad económica. Generar niveles de rentabilidad suficientes para garantizar el pago de las inversiones y las obligaciones con los acreedores. Mantener una relación entre el endeudamiento financiero y la generación de flujo propio que le permita la continuidad y crecimiento al negocio. Adicionalmente, el Vicepresidente Ejecutivo, en su calidad Representante Legal de la compañía, establece que no se repetirán dividendos por un porcentaje superior al 50% de las utilidades en efectivo, por el tiempo de duración de la presente Emisión de Papel Comercial; con el fin de resguardar el repago del monto en circulación. Al 30 de noviembre de 2017 según información recibida, el representante legal certifica que no se han repartido dividendos por un porcentaje superior al 50%. Al 30 de noviembre de 2017, FARMAENLACE CIA. LTDA., registró un monto total de activos menos las deducciones señaladas en la normativa de USD 71,34 millones, siendo el 80% de los mismos la suma de USD 57,07 millones, mismo que constituye el monto máximo que podría emitir la compañía. Dicho valor genera una cobertura de 7,13 veces sobre los USD 8,00 millones de capital de la emisión de papel comercial, determinando de esta manera que el monto de la Emisión de Obligaciones a Corto Plazo Papel Comercial se encuentra dentro de los parámetros establecidos en la normativa vigente. Las proyecciones realizadas dentro de la estructuración financiera indicaron según como fueron establecidas una adecuada disponibilidad de fondos para atender el servicio de la deuda. De acuerdo al periodo transcurrido y que se incluye dentro del horizonte de proyección, se observa que el comportamiento de la compañía y sus resultados se dieron de una manera muy similar a dichas proyecciones. Riesgos Previsibles en el Futuro La categoría de calificación asignada según lo establecido en el literal g del Artículo 19 de la Sección II, del Capítulo II del Título XVI, del Libro II, Mercado de Valores, de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros, también toma en consideración los riesgos previsibles en el futuro, los cuales se detallan a continuación: Establecimiento de medidas por parte del Gobierno ecuatoriano y los organismos oficiales respectivos para normar, regular o modificar la situación actual bajo la que opera la compañía. Uno de los principales factores que influiría en el sector es una nueva normativa en materia de control y revisión de precios de los productos farmacéuticos que comercializa FARMAENLACE CIA. LTDA. 4

5 La probabilidad de ocurrencia de ciclos económicos adversos en la economía nacional podría afectar el nivel de ingresos de los ecuatorianos y consecuentemente su poder adquisitivo, lo cual podría repercutir sobre el nivel de ventas de la compañía. El endurecimiento de regulaciones y/o restricciones a la importación de los productos que comercializa la compañía podría generar un aumento de precios no solo para FARMAENLACE CIA. LTDA. sino también para sus clientes, afectando de esta manera a sus costos y posiblemente sus ingresos. Demoras en la desaduanización de los productos importados podría generar a su vez retrasos en la entrega de productos a los clientes. Cambios en la normativa y reglamentos de salud, podrían afectar la operación de la compañía. Según lo establecido en el literal g del Artículo 19 de la Sección II, del Capítulo II del Título XVI, del Libro II, Mercado de Valores, de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros, los riesgos previsibles de la calidad de los activos que respaldan la emisión, y su capacidad para ser liquidados, se encuentran en los aspectos que se señalan a continuación: Primero se debe establecer que los activos que respaldan la emisión son las cuentas por cobrar clientes no relacionados y los inventarios libres de gravamen, por lo que los riesgos asociados podrían ser: Uno de los riesgos que podría mermar la calidad de las cuentas por cobrar clientes no relacionados que respalda la emisión son escenarios económicos adversos que afecten la capacidad de pago de los clientes a quienes se les ha facturado. Si la empresa no mantiene actualizado el proceso de aprobación de ventas a crédito o los cupos de los clientes, podría generar cartera que presente un comportamiento irregular de pago o a su vez un sobreendeudamiento de sus clientes lo que podría comprometer su capacidad de pago y consecuentemente los ingresos de la compañía. Si la empresa no mantiene en buenos niveles la gestión de recuperación y cobranza de las cuentas por cobrar clientes no relacionados, así como una adecuada política y procedimiento, podría generar cartera vencida e incobrabilidad, lo que podría crear un riesgo de deterioro de la cartera y por lo tanto un riesgo para el activo que respalda la presente emisión. Los inventarios de la empresa que respaldan la emisión podrían estar sujetos a riesgos relacionados con el mal uso, o eventos ajenos y fuera de control de la compañía, como es el caso de incendios, atentados, robo, u otros similares. No obstante para mitigar estos eventos, la compañía cuenta con pólizas de seguros. Finalmente, las cuentas por cobrar clientes no relacionados que respaldan la emisión tienen un grado bajo para ser liquidados, por lo que su liquidación dependerá fundamentalmente del normal proceso de recuperación y cobranza de la cartera dentro de los términos, condiciones y plazos establecidos en cada una de las cuentas por cobrar, así como de que el inventario tenga una adecuada rotación y en especial que la empresa disponga de los recursos suficientes para su reposición, por lo que la liquidación de los activos que respaldan la emisión podría depender básicamente de que la empresa esté en operación. Las consideraciones de la capacidad para ser liquidado un activo son sumamente subjetivas y poco predecibles. La capacidad para ser liquidado un activo puede cambiar en cualquier momento. Por lo tanto, los criterios básicos y opiniones emitidos por CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A. sobre la capacidad para ser liquidado un activo son referenciales, no garantizan exactitud y no representa que un activo pueda o no ser liquidado, ni que se mantenga su valor, ni una estabilidad en su precio. Según lo establecido en el literal h del Artículo 19 de la Sección II, del Capítulo II del Título XVI, del Libro II, Mercado de Valores, de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros, las consideraciones de riesgo cuando los activos que respaldan la emisión incluyan cuentas por cobrar a empresas vinculadas, se encuentran en los aspectos que se señalan a continuación: Al 30 de noviembre de 2017 la empresa registró dentro de la garantía general, cuentas por cobrar a vinculadas por USD 3,04 millones, por lo que los riesgos asociados a estos podrían ser: 5

6 El crédito que se les otorga a las empresas vinculadas responde más a la relación de vinculación que tiene sobre la empresa emisora que sobre aspectos técnicos crediticios, por lo que un riesgo puede ser la no recuperación de las cuentas por cobrar dentro de los plazos establecidos. Escenarios económicos adversos pueden afectar la recuperación de las cuentas por cobrar a empresas vinculadas. De acuerdo certificación remitida por la compañía, las cuentas por cobrar que respaldan la emisión no incluyen cuentas por cobrar a vinculadas. Áreas de Análisis en la Calificación de Riesgos: La información utilizada para realizar el análisis de la calificación de riesgo de las Emisión de Obligaciones a Corto Plazo - Papel Comercial FARMAENLACE CIA. LTDA., es tomada de fuentes varias como: Estructuración Financiera (Costos, Gastos, Financiamiento, Ingresos, Flujo de Caja, etc.). Contrato de Emisión de Obligaciones a Corto Plazo - Papel Comercial celebrado el 22 de enero de Acta de la Junta General Extraordinaria de Socios de la compañía FARMAENLACE CIA. LTDA. celebrada el 16 de diciembre de Estados de Situación Financiera y Estados de Resultados Integrales auditados bajo NIIF de los años, 2013, 2014, 2015 y 2016 de FARMAENLACE CIA. LTDA., así como Estados de Situación Financiera y Estados de Resultados Integrales internos no auditados al 30 de noviembre de 2016 y 30 de noviembre 2017 (sin notas a los estados financieros). Entorno Macroeconómico del Ecuador. Situación del Sector y del Mercado en el que se desenvuelve el Emisor. Calidad del Emisor (Perfil de la empresa, administración, descripción del proceso operativo, etc.). Información levantada in situ durante el proceso de diligencia debida. Información cualitativa proporcionada por la empresa Emisora. En base a la información antes descrita, se analiza entre otras cosas: El cumplimiento oportuno del pago del capital e intereses y demás compromisos, de acuerdo con los términos y condiciones de la emisión, así como de los demás activos y contingentes. Las provisiones de recursos para cumplir, en forma oportuna y suficiente, con las obligaciones derivadas de la emisión. La posición relativa de la garantía frente a otras obligaciones del emisor, en el caso de quiebra o liquidación de éstos. La capacidad de generar flujo dentro de las proyecciones del emisor y las condiciones del mercado. Comportamiento de los órganos administrativos del emisor, calificación de su personal, sistemas de administración y planificación. Conformación accionaria y presencia bursátil. Consideraciones de riesgos previsibles en el futuro, tales como máxima pérdida posible en escenarios económicos y legales desfavorables. Consideraciones sobre los riesgos previsibles de la calidad de los activos que respaldan la emisión y su capacidad para ser liquidados. El Estudio Técnico ha sido elaborado basándose en la información proporcionada por la compañía y sus asesores, así como el entorno económico y político más reciente. En la diligencia debida realizada en las instalaciones de la compañía, sus principales ejecutivos proporcionaron información sobre el desarrollo de las actividades operativas de la misma, y demás información relevante sobre la empresa. Se debe recalcar que CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A., no ha realizado auditoría sobre la misma. El presente Estudio Técnico se refiere al informe de Calificación de Riesgo, el mismo que comprende una evaluación de aspectos tanto cualitativos como cuantitativos de la organización. Al ser títulos que circularán en el Mercado de Valores nacional, la Calificadora no considera el "riesgo soberano" o "riesgo crediticio del país". 6

7 Debe indicarse que esta calificación de riesgo es una opinión sobre la solvencia y capacidad de pago de FARMAENLACE CIA. LTDA., para cumplir los compromisos derivados de la emisión en análisis, en los términos y condiciones planteados, considerando el tipo y característica de la garantía ofrecida. Esta opinión será revisada en los plazos estipulados en la normativa vigente o cuando las circunstancias lo ameriten. INFORME DE CALIFICACIÓN DE RIESGO INTRODUCCION Aspectos Generales de la Emisión En la ciudad de Quito, con fecha 16 de diciembre de 2015, se reunió la Junta General Extraordinaria de Socios de la compañía FARMAENLACE CIA. LTDA., la misma que estuvo conformada por el 100% de sus socios, resolvió autorizar por unanimidad que la compañía emita Obligaciones de corto plazo - Papel Comercial, por un monto de hasta USD 8,00 millones. Posteriormente, con fecha 22 de enero de 2016, se suscribió el contrato de Emisión de Obligaciones a Corto Plazo - Papel Comercial, entre FARMAENLACE CIA. LTDA., como Emisor y BONDHOLDER REPRESENTATIVE S.A., en calidad de Representante de los Obligacionistas. Emisor CUADRO 1: ESTRUCTURA DE LA EMISIÓN Emisión de Obligaciones a Corto Plazo - Papel Comercial FARMAENLACE CIA. LTDA. FARMAENLACE CIA. LTDA. Capital a Emitir USD ,00 Moneda Obligaciones Tasa de Interés Amortización Clases, montos y plazos Plazo del Programa Plazo de las Obligaciones Rescates anticipados Contrato de Underwriting Tipo de Oferta Sistema de Colocación Asesor de la Colocación Agente Pagador Representante de Obligacionistas Tipo de Garantía Fecha de emisión Destino de los recursos Resguardos de la Emisión establecidos en del Libro II, Mercado de Valores, de la Dólares de los Estados Unidos de América. Desmaterializada a través del Depósito Centralizado de Compensación y Liquidación de Valores DECEVALE S.A. Los valores de las obligaciones podrán emitirse desde un valor nominal de USD 1.000,00. Cero cupón. Al vencimiento. Hasta 720 días. Clase Monto Plazo (días) Clase ,00 90 Clase , Clase , Clase , Será desde 1 hasta 359 días a partir de la fecha en que entren en circulación los valores. Podrán efectuarse rescates anticipados mediante acuerdos que se establezcan entre el emisor y los obligacionistas, previo resolución unánime de los obligacionistas, dando cumplimiento a lo previsto en el art. 168 de la Ley de Mercado de Valores. Las obligaciones que fueren readquiridas por el emisor, no podrán ser colocas nuevamente en el mercado Bajo la modalidad del mejor esfuerzo. Pública. Mercado Bursátil, siendo el Underwriter y asesor de la colocación Su Casa de Valores SUCAVAL S.A. Su Casa de Valores SUCAVAL S.A. Depósito Centralizado de Compensación y Liquidación de Valores DECEVALE S.A. BONDHOLDER REPRESENTATIVE S.A. Garantía General de acuerdo a lo establecido en el Art. 162 de la Ley de Mercado de Valores. Fecha en que las obligaciones sean negociadas en forma primaria. En virtud de la delegación conferida por la Junta General de Socios, el Vicepresidente Ejecutivo determina que los recursos provenientes de la emisión serán para la sustitución de pasivos bancarios a corto plazo por un monto mínimo de 60% aproximadamente (USD 4,80 millones), entre otros pasivos a corto plazo, y en un aproximado del 40% (USD 3.20 millones aproximadamente) a capital de trabajo el cual consistirá en un aproximado del 20% (USD 1,60 millones aproximadamente) a la sustitución de pasivos con proveedores, a fin de mejorar términos y condiciones con proveedores tanto en el aprovisionamiento de inventarios como en plazos de pagos de insumos entre otros pasivos a corto plazo y en un aproximado del 20% (USD$ ,00 aproximadamente) a la compra de insumos. Conforme lo que señala del Libro II, Mercado de Valores, de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros en el artículo 3, Sección I, Capítulo IV, Título II, el emisor debe mantener los siguientes resguardos mientras se encuentren en circulación las obligaciones: 7

8 Codificación de Resoluciones Determinar al menos las siguientes medidas cuantificables en función de razones financieras, para preservar posiciones Monetarias, Financieras de de liquidez y solvencia razonables del emisor: Valores y de Seguros a. Mantener semestralmente un indicador promedio de liquidez o circulante, mayor o igual a uno (1), a partir de la autorización de la oferta pública y hasta la redención total de los valores; y; Los activos reales sobre los pasivos exigibles deberán permanecer en niveles de mayor o igual a uno (1), entendiéndose como activos reales a aquellos activos que pueden ser liquidados y convertidos en efectivo. No repartir dividendos mientras existan obligaciones en mora. Mantener, durante la vigencia de la emisión, la relación activos libres de gravamen sobre obligaciones en circulación, según lo establecido en el artículo 2, Sección I, Capítulo IV, Título II, del Libro II, Mercado de Valores, de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros. La compañía se compromete a mantener durante la vigencia de la emisión los siguientes índices financieros: Mantener una relación Activos Corrientes / Pasivo corriente superior a 1,05 veces. Mantener una relación Deuda Financiera / EBITDA inferior a 2,00 veces. En virtud de la delegación conferida por la Junta General de Socios, el Vicepresidente Ejecutivo, determina como medidas orientadas a preservar el cumplimiento del objeto social o finalidad de las actividades de la compañía tendientes a garantizar el pago de las obligaciones a los inversionistas, la toma de todas aquellas decisiones y todas aquellas gestiones que permitirán que la compañía mantenga o incremente las operaciones propias de su giro ordinario, sin disminuir las mismas, a continuación se detallan las principales: Compromisos Adicionales Mantener niveles de operación consistentes con los obtenidos históricamente en el ejercicio de su actividad económica. Generar niveles de rentabilidad suficientes para garantizar el pago de las inversiones y las obligaciones con los acreedores. Mantener una relación entre el endeudamiento financiero y la generación de flujo propio que le permita la continuidad y crecimiento al negocio. Adicionalmente, el Vicepresidente Ejecutivo, en su calidad Representante Legal de la compañía, establece que no se repetirán dividendos por un porcentaje superior al 50% de las utilidades en efectivo, por el tiempo de duración de la presente Emisión de Papel Comercial; con el fin de resguardar el repago del monto en circulación. Fuente: Contrato de Emisión de Obligaciones a Corto Plazo - Papel Comercial / Elaboración: Class International Rating Situación de la Emisión de Papel Comercial (30 de noviembre de 2017) Con fecha 01 de abril de 2016, la Superintendencia de Compañías, Valores y Seguros resolvió aprobar la Emisión de Obligaciones de Corto Plazo o Papel Comercial por un monto de hasta USD 8,00 millones, bajo la Resolución No. SCV.INMV.DRMV , posteriormente siendo inscrita en el Catastro Público del Mercado de Valores, el 6 de abril de El plazo de vencimiento de la autorización de oferta pública es el 22 de mayo de Colocación de los valores Con fecha 29 de abril de 2016, SUCAVAL Casa de Valores S.A., inició la colocación de los valores entre diferentes inversionistas, determinando que hasta el 10 de noviembre de 2017, logró colocar el 62,50% (USD 5,00 millones) del total del programa aprobado (USD 8,00 millones). El saldo al 30 de noviembre de 2017 corresponde al mismo valor colocado. Garantías y Resguardos Conforme lo que señala el Libro II, Mercado de Valores, de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros en el artículo 3, Sección I, Capítulo IV, Título II, el emisor debe mantener los siguientes resguardos mientras se encuentren en circulación las obligaciones: Determinar al menos las siguientes medidas cuantificables en función de razones financieras, para preservar posiciones de liquidez y solvencia razonables del emisor: a. Mantener semestralmente un indicador promedio de liquidez o circulante, mayor o igual a uno (1), a partir de la autorización de la oferta pública y hasta la redención total de los valores; y; 8

9 b. Los activos reales sobre los pasivos exigibles deberán permanecer en niveles de mayor o igual a uno (1), entendiéndose como activos reales a aquellos activos que pueden ser liquidados y convertidos en efectivo. No repartir dividendos mientras existan obligaciones en mora. Mantener, durante la vigencia de la emisión, la relación activos libres de gravamen sobre obligaciones en circulación, según lo establecido en el artículo 2, Sección I, Capítulo IV, Título II, del Libro II, Mercado de Valores, de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros. Al 30 de noviembre del 2017, la compañía cumplió con los resguardos establecidos. Cabe señalar que el incumplimiento de los resguardos antes mencionados dará lugar a declarar de plazo vencido todas las emisiones, según lo estipulado en el artículo 3, Sección I, Capítulo IV, Título II del Libro II, Mercado de Valores, de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros. Compromisos Adicionales La compañía se compromete a mantener durante la vigencia de la emisión los siguientes índices financieros: Mantener una relación Activos Corrientes / Pasivo corriente superior a 1,05 veces. Mantener una relación Deuda Financiera / EBITDA inferior a 2,00 veces. (EBITDA: Utilidad neta menos gasto interés, menos impuestos, menos depreciaciones y amortizaciones. En los semestres intermedios, el EBITDA será anualizado de manera lineal). La compañía se compromete durante la vigencia de la emisión a presentar ante el Representante de los Obligacionistas un informe respecto al mantenimiento de estos índices financieros señalados. Para la base de la verificación se tomará los estados financieros semestrales correspondientes a junio 30 y diciembre 31 de cada año. El seguimiento a los índices financieros iniciará el primer semestre calendario una vez los valores estén en circulación. Si la compañía llegare a incumplir uno o más de los índices señalados en un determinado semestre, tendrá como plazo el semestre siguiente para superar la deficiencia. Si la misma se mantiene, se considerará como incumplimiento de las obligaciones asumidas por el emisor, lo cual constituirá causal de aceleración de vencimientos, si así lo determina la Asamblea de Obligacionistas. En virtud de la delegación conferida por la Junta General de Socios, el Vicepresidente Ejecutivo, determina como medidas orientadas a preservar el cumplimiento del objeto social o finalidad de las actividades de la compañía tendientes a garantizar el pago de las obligaciones a los inversionistas, la toma de todas aquellas decisiones y todas aquellas gestiones que permitirán que la compañía mantenga o incremente las operaciones propias de su giro ordinario, sin disminuir las mismas, a continuación se detallan las principales: Mantener niveles de operación consistentes con los obtenidos históricamente en el ejercicio de su actividad económica. Generar niveles de rentabilidad suficientes para garantizar el pago de las inversiones y las obligaciones con los acreedores. Mantener una relación entre el endeudamiento financiero y la generación de flujo propio que le permita la continuidad y crecimiento al negocio. Adicionalmente, el Vicepresidente Ejecutivo, en su calidad Representante Legal de la compañía, establece que no se repetirán dividendos por un porcentaje superior al 50% de las utilidades en efectivo, por el tiempo de duración de la presente Emisión de Papel Comercial; con el fin de resguardar el repago del monto en circulación. Al 30 de noviembre de 2017, de acuerdo a certificación remitida, la compañía cumplió con los resguardos mencionados: 9

10 CUADRO 2: RESGUARDOS Relación dic-16 jun-17 sep-17 nov-17 Cumplimiento Revisión Nov 2017 Mantener semestralmente un indicador promedio de liquidez o circulante, mayor o igual a uno (1), a partir de la autorización de la oferta pública y hasta la redención total de los valores Los activos reales sobre los pasivos exigibles deberán permanecer en niveles de mayor o igual a uno (1), entendiéndose como activos reales a aquellos activos que pueden ser liquidados y convertidos en efectivo 1,19 1 SI 1,43 SI Mantener una relación Activos Corrientes / Pasivo corriente superior a 1,05 veces 1,08 1,20 SI Mantener una relación Deuda financiera sobre EBITDA inferior a 2,00 veces (EBITA es igual a utilidad neta menos gastos interés, menos impuestos, menos depreciaciones y amortizaciones. En los semestres inmediatos, el EBITA será anualizado de manera lineal) 1,30 0,69 SI Fuente: FARMAENLACE / Elaboración: Class International Rating A continuación se presenta el detalle del cálculo del indicador promedio de liquidez. En virtud de que la aprobación de la Superintendencia de Compañías, Valores y Seguros se realizó en el mes de abril, el promedio se calculará en semestres abril-septiembre y octubre-marzo, según corresponda. CUADRO 3: LIQUIDEZ SEMESTRAL (USD) abr.-17 may.-17 jun.-17 jul.-17 ago.-17 sep.-17 PROMEDIO Activo Corriente , , , , , ,38 Pasivo Corriente , , , , , ,12 1,19 Índice Liquidez (Veces) 1,13 1,16 1,20 1,19 1,22 1,22 Fuente: FARMAENLACE / Elaboración: Class International Rating Monto Máximo de la Emisión La Emisión de Obligaciones a Corto Plazo - Papel Comercial estará respaldada por una Garantía General otorgada por FARMAENLACE CIA. LTDA., como Emisor, lo que conlleva a analizar la estructura de sus activos. Es así que al 30 de noviembre de 2017, FARMAENLACE CIA. LTDA., alcanzó un total de activos de USD 107, 09 millones, de los cuales el 73,46% (USD 78,66 millones) son activos libres de gravamen, de acuerdo al siguiente detalle: CUADRO 4: ACTIVOS LIBRES DE GRAVAMEN DE LA COMPAÑÍA (NOVIEMBRE 2017) Activos Monto Participación Disponibles ,94% Exigibles ,20% Realizables ,49% Propiedad Planta y Equipo ,07% Otros activos ,30% TOTAL ,00% Fuente: FARMAENLACE CÍA LTDA. / Elaboración: Class International Rating CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A. procedió a verificar que la información que consta en el certificado del cálculo del monto máximo de la emisión de la empresa, con rubros financieros cortados al 30 de noviembre de 2017, suscrita por el representante legal del emisor, esté dando cumplimiento a lo que estipula el artículo 2, Sección I, Capítulo IV, Título II, del Libro II, del Libro II, Mercado de Valores, de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros: El monto máximo para emisiones amparadas con garantía general, deberá calcularse de la siguiente manera: Al total de activos del 1 La presente emisión se aprobó en abril de 2016, por lo que el cálculo del indicador semestral se lo realizará en los periodos abril - septiembre y octubremarzo según corresponda. 10

11 emisor deberá restarse lo siguiente: los activos diferidos o impuestos diferidos; los activos gravados; los activos en litigio y el monto de las impugnaciones tributarias, independientemente de la instancia administrativa y judicial en la que se encuentren; el monto no redimido de obligaciones en circulación; el monto no redimido de titularización de flujos futuros de fondos de bienes que se espera que existan en los que el emisor haya actuado como originador; los derechos fiduciarios del emisor provenientes de negocios fiduciarios que tengan por objeto garantizar obligaciones propias o de terceros; cuentas y documentos por cobrar provenientes de la negociación de derechos fiduciarios a cualquier título, en los cuales el patrimonio autónomo este compuesto por bienes gravados; saldo de los valores de renta fija emitidos por el emisor y negociados en el mercado de valores; y, las inversiones en acciones en compañías nacionales o extranjeras que no coticen en bolsa o en mercados regulados y estén vinculadas con el emisor en los términos de la Ley de Mercado de Valores y sus normas complementarias 2. Una vez efectuadas las deducciones antes descritas, se calculará sobre el saldo obtenido el 80%, siendo este resultado el monto máximo a emitir. La relación porcentual del 80% establecida en este artículo deberá mantenerse hasta la total redención de las obligaciones, respecto del monto de las obligaciones en circulación. El incumplimiento de esta disposición dará lugar a declarar de plazo vencido a la emisión, según lo estipulado en el artículo 2, Sección I, Capítulo IV, Título II, del Libro II, del Libro II, Mercado de Valores, de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros. Una vez determinado lo expuesto en el párrafo anterior, se pudo apreciar que la compañía, con fecha 30 de noviembre de 2017, presentó un monto total de activos menos las deducciones señaladas en la normativa de USD 71,34 millones, siendo el 80,00% de los mismos la suma de USD 57,07 millones, que constituye el monto máximo que podría emitir la compañía, cifra que genera una cobertura de 7,13 veces sobre el monto de capital correspondiente a la emisión objeto del presente estudio, determinando de esta manera que la Emisión de Obligaciones a Corto Plazo - Papel Comercial de FARMAENLACE CIA. LTDA., se encuentran dentro de los parámetros establecidos en la normativa vigente. CUADRO 5: CÁLCULO DEL MONTO MÁXIMO DE EMISIÓN (Noviembre 2017) Descripción USD Total Activos (-) Activos Diferidos o Impuestos diferidos (USD) (-) Activos Gravados (USD) (-) Activos en Litigio y monto de las impugnaciones tributarias 3 (USD) (-) Monto no redimido de Obligaciones en circulación (USD) (-) Monto no redimido de Titularizaciones de Flujos de Fondos de bienes que se esperan que existan 4 (USD) (-) Derechos Fiduciarios 5 (USD) (-) Inversiones en Acciones en compañías nacionales o extranjeras 6 (USD) Total Activos con Deducciones señaladas por la normativa (USD) Monto Máximo de la emisión = 80.00% de los Activos con Deducciones Saldo de Capital Papel Comercial Total Activos con Deducciones / Saldo Emisión (veces) 8, % de los Activos con Deducciones / Saldo Emisión (veces) 7,13 Fuente: FARMAENLACE CIA. LTDA. / Elaboración: Class International Rating 2 La verificación realizada por la calificadora al certificado del monto máximo de la emisión, contempla única y exclusivamente un análisis de que la información que consta en dicho certificado esté dando cumplimiento a lo que la norma indica, lo cual significa que la calificadora no ha auditado la información que consta en el certificado y tampoco ha verificado la calidad y veracidad de la misma, lo cual es de entera y única responsabilidad del emisor. 3 Independientemente de la instancia administrativa y judicial en la que se encuentren. 4 En los que el Emisor haya actuado como Originador. 5 Provenientes de negocios fiduciarios que tengan por objeto garantizar obligaciones propias o de terceros; cuentas y documentos por cobrar provenientes de la negociación de derechos fiduciarios a cualquier título en los cuales el patrimonio autónomo este compuesto por bienes gravados. 6 Que no coticen en bolsa o en mercados regulados y estén vinculadas con el emisor en los términos de la Ley de Mercado de Valores y sus normas complementarias. 11

12 Adicionalmente, se debe mencionar que al 30 de noviembre de 2017, al analizar la posición relativa de la garantía frente a otras obligaciones del emisor, se evidencia que el monto no redimido con el Mercado de Valores ocupa un tercer orden de prelación de pagos, por lo tanto, el total de activos menos las deducciones señaladas por la normativa, ofrece una cobertura de 0,87 veces 7 sobre los pasivos totales deducidos las obligaciones en circulación dentro del Mercado de Valores y otras obligaciones de la compañía. Por otro lado, según lo establecido en el Artículo 9, Capítulo I, del Título II, del Libro II, Mercado de Valores, de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros, El conjunto de los valores en circulación de los procesos de titularización y de emisión de obligaciones de largo y corto plazo, de un mismo originador y/o emisor, no podrá ser superior al 200% de su patrimonio; de excederse dicho monto, deberán constituirse garantías específicas adecuadas que cubran los valores que se emitan, por lo menos en un 120%. Una vez determinado lo expuesto en el párrafo anterior, se pudo evidenciar que el valor por emitir de la Emisión de Papel Comercial más el saldo de capital de la emisión de obligaciones que actualmente mantiene vigente en el Mercado de Valores, representa el 16,56% del 200% del patrimonio al 30 de noviembre de 2017 y el 33,12% del total del patrimonio, cumpliendo de esta manera con lo expuesto anteriormente. CUADRO 6: CÁLCULO DEL 200% DEL PATRIMONIO (NOVIEMBRE de 2017) Descripción USD Patrimonio (USD) % del Patrimonio (USD) Saldo de capital Emisión de Obligaciones Saldo de capital Papel Comercial Total Emisiones Valores emitidos y por emitir / 200% del Patrimonio 16,56% Valores emitidos y por emitir / Patrimonio 33,12% Fuente: FARMAENLACE CIA. LTDA. / Elaboración: Class International Rating Proyecciones del Emisor Las proyecciones financieras, para el periodo T 2018, arrojan cifras contenidas en el cuadro que a continuación se presenta y que resume el estado de resultados proyectado de la compañía, de acuerdo al cual, al finalizar el primer trimestre del 2018, FARMAENLACE CIA. LTDA., reflejaría una utilidad neta igual a USD 3,81 millones, mientras que para el cierre de 2017 esta sería de USD 12,62 millones. CUADRO 7: ESTADO DE RESULTADOS PROYECTADO (miles de USD) Rubro dic-16 dic-17 1T-18 Ventas netas Costo de ventas Utilidad bruta Gastos administrativos y ventas Utilidad operativa Gastos financieros Otros ingresos/egresos netos Utilidad antes de impuestos Impuestos Utilidad neta Fuente: Estructuración Financiera / Elaboración: Class International Rating Las cifras contenidas en el Estado de Resultados proyectado, demuestran un comportamiento creciente en las ventas netas a partir de 2016, año en el que se prevé un aumento del 15,59% respecto de 2015, para las proyecciones el estructurador financiero considera los proyectos que actualmente está desarrollando la 7 (Total Activos Deducidos Obligaciones emitidas) / (Total Pasivo- emisiones) 12

13 empresa, como es el establecimiento de una red de farmacias a través de un modelo de franquicias para provisión de producto y servicios farmacéuticos de calidad en comunidades de la sierra centro sur y costa sur del Ecuador. Por otro lado, los costos de ventas proyectados mantendrían una representación del 74,27% para todo el periodo proyectado, ligeramente superior al porcentaje registrado en mayo de 2016, cuando fue de 73,14. Lo mencionado conlleva a que la compañía arroje una utilidad bruta creciente que pasaría de USD 76,12 millones en el año 2016 a USD 87,99 millones en el año 2017, y USD 25,43 millones para el primer trimestre del 2018 periodo en el cual culminaría el plazo del programa de papel comercial. Los gastos operacionales mantendrían una relación promedio de 20,98% sobre las ventas netas, con lo que la utilidad operacional de FARMAENLACE CIA. LTDA., pasaría de USD 14,06 millones en diciembre de 2016, a USD 16,25 millones al cierre del año 2017 y USD 4,70 millones para el primer trimestre de 2018, como se puede apreciar la empresa prevé un manejo más eficiente de sus recursos, lo cual le permitiría generar márgenes de rentabilidad positivos. Adicionalmente dentro del modelo financiero de la proyección se registran rubros pertenecientes a otros ingresos y costos financieros con representaciones inferiores al 1,00% de las ventas netas, arrojando así una utilidad neta que entre todos los periodos proyectados representaría un promedio de 3,72% de las ventas, con rubros que pasan de USD 10,71 millones en 2016 a USD 12,66 millones en 2017 y USD 3,81 millones para el primer trimestre de Como parte del análisis de las proyecciones, surge la importancia de determinar el nivel de cobertura brindado por el EBITDA frente a los gastos financieros que la compañía presentaría durante el periodo analizado. En este sentido, existiría de acuerdo al modelo analizado, una cobertura positiva con una amplia holgura, la misma que pasaría de 16,90 veces en el año 2016 a 24,02 veces en el año 2017, para el periodo marzo 2018 la empresa no registra gastos financieros razón por la cual no genera un indicador. Mediante los resultados proyectados se puede apreciar que el Emisor gozaría en todos los periodos de una capacidad de pago adecuada y aceptable de los gastos señalados, en vista de que sus fondos propios superan ampliamente a los gastos financieros que registraría. GRÁFICO 1: COBERTURA EBITDA VS. GASTOS FINANCIEROS (PROYECTADO) Fuente: Estructuración Financiera / Elaboración: Class International Rating En cuanto al flujo de efectivo, que se divide por actividades, contempla en primera instancia a la utilidad neta, los gastos que no implican desembolso y las actividades propias de la operación de la empresa a los niveles estimados por la estructuración financiera, para determinar el flujo operacional; luego considera las inversiones que planea hacer la empresa, para determinar el flujo de inversión; a continuación determina el flujo financiero a través de las necesidades de financiamiento y el cumplimiento de los compromisos financieros con las diversas fuentes que utiliza la compañía, que incluye obligaciones con el sistema financiero y obligaciones en el Mercado de Valores; finalmente, el flujo de efectivo al fin de cada año revela la capacidad 13

14 de generación de recursos propios que tendría la compañía, presentándose siempre positivo, lo cual permitiría a la empresa cubrir sus compromisos y cumplir con sus obligaciones. CUADRO 8: FLUJO DE EFECTIVO PROYECTADO (Miles USD) Descripción dic-16 dic-17 1T-18 FLUJO DE EFECTIVO DE ACTIVIDADES OPERATIVAS Resultado neto de la Gestión Ajustes para reconciliar el Resultado Neto, al efectivo (registrados como operativos y no op.) Depreciación Amortización Provisión para Incobrables (del año) Provisión para jubilación del período RESULTADO NETO DE LA GESTION FLUJO DE EFECTIVO - ACTIVIDADES OPERATIVAS En C x C Comerciales CP En Anticipo a Proveedores En Inventarios En Gastos Pagados por Adelantado En Otros Activos Corrientes En Otros Activos NO Corrientes En Pasivos Comerciales (Proveedores) En Gastos Acumulados por Pagar En Impuestos y Retenciones por Pagar En Participación empleados por Pagar En Otros Pasivos Corrientes En Otros Pasivos de Largo Plazo En Otros Activos y Cargos Diferidos VARIACION EN ACTIVOS Y PASIVOS OPERATIVOS I. TOTAL FLUJO DE EFECTIVO DE ACTIVIDADES OPERATIVAS FLUJO DE EFECTIVO - ACTIVIDADES DE INVERSION en Inversiones a Largo Plazo Variación en Activo Fijo Bruto (Ventas - Compras) en Activos Diferidos en activos intangibles II. TOTAL FLUJO DE EFECTIVO DE ACTIVIDADES DE INVERSION FLUJO DE EFECTIVO - ACTIVIDADES DE FINANCIACION en Préstamos Relacionadas en C x C Largo Plazo Accionistas en Deudas Financieras Corto Plazo En Emisión y Papel Comercial Anterior En Papel Comercial Nuevo en Deudas Financieras Largo Plazo FLUJO DE CUENTAS PATRIMONIALES (-) Cambio Utilidades retenidas III. TOTAL FLUJO EFECTIVO DE ACTIVIDADES DE FINANCIACION (I+II+III) TOTAL FLUJO DE EFECTIVO DE LA GESTION Saldo de Caja Comienzo del periodo SALDO DE CAJA DE FIN DE PERIODO Fuente: Estructuración Financiera / Elaboración: Class International Rating 14

15 GRÁFICO 2: NIVEL DE COBERTURA: FLUJOS 8 VS. PAGO DE CAPITAL DE LAS OBLIGACIONES er 2do 3er 4to Este Oeste Norte Fuente: Estructuración Financiera / Elaboración: Class International Rating Finalmente, la Calificadora realizó un análisis de sensibilidad de los flujos proyectados mediante una afectación puntual; se elevó el porcentaje del costo de ventas del 74,20% considerado por la estructuración, al 75,50%. Esta afectación provocó un descenso anual promedio del 33,05% para los periodos T de 2018 en donde la baja más importante se da en el 2016 (33,97%), en las utilidades netas proyectadas, por su parte los flujos pese a la afectación en los costos que termina ajustando a la utilidad neta, el porcentaje afectado al costo es el máximo que podría soportar la empresa, ya que si este fuera superior la compañía empieza a generar pérdidas y flujos negativos. Comparativo de Resultados Reales vs. Lo Proyectado Comparando los resultados reales de noviembre 2017 con los proyectados hasta el cuarto trimestre de 2017, se observa que la compañía registró ingresos por USD 291,28 millones, cifra que alcanzó un 85,18% a lo proyectado en un inicio, considerando que el nivel de cumplimiento de cada uno de los rubros debería ser 91,67%. En cuanto a los costos de ventas se debe indicar que la compañía proyectó alcanzar la suma de USD 253,99 millones, no obstante, la situación real llegó a ser de USD 212,87 millones a noviembre de 2017, lo que significó un cumplimiento del 83,81% de lo proyectado, con lo cual el margen bruto real llegó a ser de USD 78,41 millones, permitiéndole alcanzar una utilidad bruta positiva cuyo cumplimiento fue del 89,11%, resultado cercano al proyectado. Por su parte, los gastos operacionales fueron inferiores a la cifra proyectada alcanzando el 86,43%, provocando una utilidad operacional de USD 16,41 millones con un cumplimiento del 100,95% de la cifra proyectada hasta el cuarto trimestre de Se pudo apreciar también que los rubros correspondientes a gastos financieros alcanzaron un cumplimiento del 92,69%, presentaron también ingresos netos no proyectados, con lo cual la compañía arrojó una utilidad antes de impuestos de USD 16,03 millones con un cumplimiento del 99,07% de la cifra proyectada. CUADRO 9: ESTADO PROYECTADO VS REAL (Miles USD) Rubro IV TRI 2017 PROY REAL NOV 2017 Participación Ventas netas ,18% Costo de ventas ,81% Utilidad bruta (ebit) ,11% Gastos administrativos y ventas ,43% Utilidad operativa ,95% Gastos financieros ,07 92,69% Otros ingresos/egresos netos ,43 45,66% 8 (*)Flujo de efectivo final en cada uno de los periodos antes de considerar el pago de capital de la emisión objeto de análisis en el presente estudio. 15

16 Utilidad antes de impuestos ,07% Fuente: Estructuración Financiera / Elaboración: Class International Rating En lo que respecta al análisis del flujo de efectivo, se puede indicar que a noviembre de 2017 el computo de las actividades operativas, de inversión y de financiamiento dio un saldo final de gestión negativo, sin embargo la sumatoria de los saldos iniciales permitió que la empresa culmine con un saldo final de caja positivo por USD 1,53 millones, el mismo que representó el 21,99% del flujo de caja proyectado al finalizar el periodo 2017 que fue de USD 6,95 millones. CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A. ha analizado y estudiado las proyecciones del estado de resultados, estado de flujo de caja, presentadas por la empresa en el informe de estructuración financiero, para el plazo de vigencia de la presente emisión, mismas que, bajo los supuestos que fueron elaboradas, señalan que la empresa posee una aceptable capacidad para generar flujos dentro de las proyecciones establecidas con respecto a los pagos esperados así como sobre la base de las expectativas esperadas de reacción del Mercado; adicionalmente, dichas proyecciones señalan que el emisor generará los recursos suficientes para provisionar y cubrir todos los pagos de capital e intereses y demás compromisos que deba afrontar la presente emisión, de acuerdo con los términos y condiciones presentadas en el contrato de la Emisión de Obligaciones, así como de los demás activos y contingentes. Adicionalmente, la calificadora ha constatado en la información recibida y analizada que el emisor hasta la fecha de corte del presente estudio técnico, ha venido cumpliendo de forma oportuna con el pago de capital e intereses y demás compromisos, de acuerdo con los términos y condiciones de la emisión, así como de los demás activos y contingentes. Así mismo, la calificadora ha podido observar en la información recibida y analizada, que el emisor ha realizado las provisiones de recursos para cumplir, en forma oportuna y suficiente, con las obligaciones derivadas de la emisión. Por lo tanto CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A. está dando cumplimiento al análisis, estudio y expresar criterio sobre lo establecido en los literales a, b, y d del Artículo 19, Sección II, del Capítulo II del Título XVI del Libro II, Mercado de Valores, de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros. Riesgo de la Economía Sector Real La economía mundial se expandió solamente en un 2,20% en 2016, la menor tasa de crecimiento desde la Gran Recesión del Entre los factores que están afectando el desempeño de la economía mundial se puede mencionar el débil ritmo de la inversión, la disminución en el crecimiento del comercio internacional, el lento crecimiento de la productividad y los elevados niveles de deuda. Así mismo los bajos precios de las materias primas han agravado estos problemas en muchos países exportadores de materia prima desde mediados del 2014, mientras que los conflictos y las tenciones geopolíticas continúan afectando las perspectivas económicas en varias regiones. Los expertos pronostican que el producto bruto mundial se expandirá en un 3,5% en el 2017 y en un 3,6% en el 2018, aunque estas previsiones se muestran más optimistas, aún siegue estando por debajo del crecimiento alcanzado antes de la crisis del Los principales factores que influyen en las mejores perspectivas a nivel mundial son: Previsiones de mayor crecimiento en economías como China, Japón, Zona Euro; la expansión del comercio internacional, atenuación del riesgo político en varias economías fuertes, entre otros. 9 Por su parte, América Latina y el Caribe también muestran una tendencia al alza en su crecimiento para 2017 y 2018 con tasas de 1,00% y 1,90% respectivamente. Esto se sustenta en la recuperación de países como Argentina, Brasil y México, para el resto de países de la región se estiman crecimientos similares a los presentados en 2016, es importante mencionar que se espera que las condiciones en Venezuela continúen deteriorándose

17 En lo referente a la economía ecuatoriana, el Fondo Monetario Internacional, en su último informe publicado con corte a octubre de 2017, prevé que para 2017 el Ecuador presente un crecimiento de 0,2% junto con una inflación del 0,7%, mientras que para 2018 será de 0,6% con una inflación de 0,7%. Esta previsión se muestra mucho más optimista que la presentada en abril pasado. Los principales indicadores macroeconómicos del Ecuador, determinados al cierre de noviembre de 2017 o los más próximos disponibles a dicha fecha, se presentan a continuación: CUADRO 10: INDICADORES MACROECONÓMICOS ECUADOR Rubro Valor Rubro Valor PIB (prev) (millones USD 2007) ,76 Crecimiento anual PIB (t/t-4) III trimestre ,80% Deuda Externa Pública como % PIB (nov ) 31,4% Inflación mensual (Nov 2017) -0,27% Balanza Comercial Total (millones USD ) ene nov ,8 Inflación anual (Nov 2017) -0,22% RI (millones USD dic-17) 2.451,07 Inflación acumulada (Nov 2017) -0,38% Riesgo país (31-dic-17) 459,00 Remesas (millones USD) III trimestre ,23 Precio Barril Petróleo WTI (USD al 31-diciembre-17) 57,94 Tasa de Desempleo Urbano (dic 2017) 4,6% Fuente: Banco Central del Ecuador- Bloomberg-INEC / Elaboración: Class International Rating Producto Interno Bruto (PIB): No existe un consenso sobre el índice de crecimiento económico de Ecuador para el Organismos internacionales como el Fondo Monetario Internacional, mantienen que para 2017 Ecuador presente un crecimiento de 0,2%, el Banco Mundial realizó una previsión de -1,30%. Otros organismos como la Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL) y el Banco Central del Ecuador, se muestran más optimistas con una previsión compartida de crecimiento de 0,70% para Al cierre del III trimestre de 2017 (última información disponible), mostró una tasa de variación trimestral de 0,9% con respecto al segundo trimestre de 2017, y una variación interanual de 3,8% con respecto al tercer trimestre Las industrias de mayor expansión fueron: Refinación de petróleo (47,2%), actividades de servicios financieros (13,8%) y correo y comunicaciones, (9,1%). Dentro de las dieciocho macro industrias que conforman el PIB del Ecuador, únicamente dos presentaron variaciones negativas al cierre del III trimestre de De enero a noviembre de 2017 las importaciones totales en valor FOB alcanzaron USD ,8 millones, valor que fue superior en 23,40% en relación a las compras externas realizadas de enero a noviembre de 2016 (USD ,90 millones). Por grupo de productos se evidenció que, la importación de combustibles y lubricantes representó el 30,1% del total, bienes de consumo representó el 30,5% del total, materias primas representó el 20,1% del total, bienes de capital representó 18,3% y productos diversos disminuyeron en -16,8%. La procedencia de los bienes radica principalmente en Estados Unidos, Alemania, Rusia, Italia, entre otros. Exportaciones totales.- Durante el periodo enero-noviembre 2017 las exportaciones totales alcanzaron un valor de USD ,6 millones, siendo superiores en 14,2% frente a lo reportado en su similar periodo en el 2016 (USD ,12 millones). Las exportaciones petroleras decrecieron en -3,0%, mientras que las no petroleras registraron un incremento de 7,6%. El incremento de las exportaciones no petroleras se sustentó principalmente en productos tradicionales como banano y plátano, camarón, cacao y elaborados, entre los principales. Luego del Acuerdo Comercial firmado con la Unión Europea en enero de 2017, las exportaciones no petroleras a este destino a noviembre de 2017, implicaron un incremento de 13% respecto al Las cifras de producción petrolera del país en lo que va del año 2017 empezaron apuntando a cumplir con la reducción acordada el 30 de noviembre pasado por la Organización de Países Exportadores de Petróleos (OPEP). El acuerdo fue bajar 4,45% la producción petrolera de los países miembros, con el fin de impulsar el precio internacional del crudo 11. Al cierre de noviembre de 2017, la producción diaria fue de 521,0 miles de

18 barriles, siendo la producción pública el 77,22% del total con 402,3 millones de barriles. Por su parte, la producción privada participó con el 22,80% del total con una producción de 118,8 millones de barriles 12. La caída del precio del petróleo WEST TEXAS INTERMEDIATE (WTI), que sirve de referencia para la cotización del crudo ecuatoriano, ha mostrado un comportamiento relativamente estable en lo que va de En febrero de 2017, se registró el precio más alto hasta el momento con USD 53,40 por barril, los meses siguientes mostraron una tendencia a la baja hasta que en junio el precio fue de USD 45,17 (el más bajo durante el periodo). Sin embargo, en los meses venideros el precio ha mostrado una tendencia al alza hasta ubicarse los primeros días de diciembre de 2017 en USD 57,94 por barril 13. Desde inicios de 2017, Ecuador está obligado a reducir su producción petrolera debido al acuerdo alcanzado en noviembre pasado en la Organización de Países Exportadores de Petróleo (OPEP), con el objetivo de estabilizar el precio del barril de crudo. No obstante no se ha podido cumplir con lo pactado debido a la compleja situación económica por la cual atraviesa el país. GRÁFICO 3: PRECIO PROMEDIO INTERNACIONAL DEL PETRÓLEO Fuente: Indexmundi 14 / Elaboración: Class International Rating El total de recaudación tributaria sin contribuciones solidarias en diciembre de 2017, sumó USD ,15 millones, siendo superior en un 9,36% frente a lo registrado en su similar periodo de 2016 (USD ,61 millones). Entre los impuestos con mayor aporte a noviembre de 2017 destacan: El IVA con USD 4.669,39 millones, seguido del Impuesto a la Renta con USD 4.177,30 millones y el Impuesto a la salida de divisas con USD 1.097,64 millones. La inflación anual al 30 de noviembre de 2017 fue de -0,22 %, siendo la variación anual más baja en los últimos años. Por su parte, la inflación mensual se ubicó en -0,27%. Consecuentemente la inflación acumulada fue de -0,38% al cierre de noviembre de Desde inicios de 2016, la inflación presenta una marcada reducción, lo cual es reflejo de la contracción en el consumo de los hogares a causa de la situación económica por la que atraviesa el país. En referencia al salario mínimo vital nominal promedio, se aprecia que a diciembre de 2017, este alcanzó un monto de USD 437,44 15, mientras que el salario unificado nominal, fue fijado en USD 386,00 a enero de 2018, el mismo que incrementó en un 2,46% frente al salario unificado nominal del año 2017 (USD 375,00 16 ). Para la fijación del monto del Salario Básico Unificado los expertos consideraron el 2,3% de promedio de inflación, conforme el informe presentado por la Secretaría Técnica del CNTS. El aumento en el salario unificado nominal va de acuerdo a una reforma laboral impuesta por el Gobierno ecuatoriano, cuyo objetivo es que los salarios progresivamente se equiparen con el costo de la canasta básica familiar, la misma que al mes de diciembre de

19 2017, se ubicó en USD 708,98 17, mientras el ingreso familiar mensual con 1,60 perceptores es de USD 700,00 dólares sin incluir fondos de reserva, es decir, con una cobertura del 98,73%. Al cierre del cuarto trimestre de 2017, se puede apreciar que a nivel nacional el 70,4% de la población total se encuentra en edad de trabajar, de este total el 67,7% se encuentra económicamente activa (8,1 millones de personas). De este modo, a diciembre de 2017 el empleo bruto nacional se ubicó en 64,6% (63,8% a diciembre de 2016). El desempleo por su parte pasó de 5,2% en diciembre de 2016 a 4,5% a diciembre de Esta reducción respondió a un incremento del empleo adecuado, mismo que a diciembre de 2017 fue de 42,3%, y a un ligero decremento en el subempleo el cual pasó de 19,9% a 19,8% en el periodo antes mencionado 18. La pobreza a nivel nacional, medida por ingresos, se ubicó en 21,5% a diciembre de El resultado anterior presentó una disminución casi imperceptible con respecto al mismo periodo del año previo (22,9%). Por su parte, la pobreza extrema fue de 7,9% a diciembre de La ciudad que mayores niveles de pobreza presentó fue Machala con el 13,6% le siguen Ambato con 11,3%, Guayaquil con el 9,6%, Quito con el 7,3%. De acuerdo a la información publicada por el Banco Central del Ecuador, las tasas de interés referenciales no han presentado mayores cambios, es así que la tasa pasiva referencial fue de 4,95% para diciembre de 2017, mientras que la tasa activa referencial fue de 7,83% existiendo un spread de tasas activas y pasivas de 2,88% 19. En lo que respecta a la evolución del crédito en el sistema financiero nacional, al tercer trimestre de 2017, las instituciones financieras, fueron menos restrictivos en el otorgamiento de créditos para el segmento de Consumo, dado que el saldo entre los bancos menos y más restrictivos, fue positivo. Por otro lado en los segmentos Productivo, vivienda, y Microcrédito el saldo fue nulo. El flujo de remesas que ingresaron al país al III trimestre de 2017, totalizaron USD 752,2 millones (USD, cifra que fue superior en un 12,88% con respecto a lo reportado en el mismo periodo de 2016 que fue de USD 666,39), este incremento se atribuye a la coyuntura económica de los principales países donde residen los emigrantes ecuatorianos (Estados Unidos de América, España e Italia, entre otros); al igual que al cambio de la política migratoria impuesta USA, que incluiría la aprobación del impuesto de 2,0% al envío de remesas a través de empresa remecedoras especializadas y, al creciente envío de remesas efectuadas por internet o desde un teléfono móvil. Las provincias que concentraron los principales montos de remesas fueron: Guayas, Azuay y Pichincha cuyo agregado sumó USD millones que representó el 65,0% de flujo total de remesas 20. Los flujos de inversión extranjera directa (IED) en el periodo mostraron un comportamiento ascendente. La IED para el tercer trimestre de 2017 fue de USD 134,44 millones; monto inferior en 4,03% al registrado en su similar periodo en el 2016 (USD 129,24 millones). La mayor parte de la IED en 2017 se canalizó principalmente a ramas productivas como: agricultura, silvicultura, caza y pesca, construcción, explotación de minas de y canteras, industria manufacturera, servicios prestados a las empresas, comercio. Para el mes de noviembre del 2017, de acuerdo a información presentada por el Ministerio de Finanzas, el saldo de la deuda externa pública fue de USD ,70 millones, monto que incluye el saldo final más atrasos de intereses, ésta cifra presentó un incremento con respecto a diciembre de 2016 (USD ,3 millones), mientras que el saldo de deuda externa privada hasta octubre de 2017 fue de USD 8.061,9 millones, que equivale al 8,0% del PIB 21, conforme datos reportados por el Banco Central del Ecuador. Asimismo, un punto importante a ser mencionado en este ámbito es que las cuentas públicas, en el caso del Presupuesto del Estado muestran una necesidad de financiamiento de alrededor de USD millones para el Para noviembre de 2017, la deuda consolidada ascendió a 32,2 % mientras que la agregada que incluye todos los

20 compromisos del país llegaría 46,2% 23 considerando que según lo establece la normativa respectiva, el límite legal para la relación deuda/pib es del 40%, la misma que según el BCE y el Ministerio de Finanzas del Ecuador a noviembre de 2017, se encontró en 32,2% 24. La acumulación de reservas internacionales en los últimos años se ha presentado variable, puesto que el 2014 se redujeron hasta registrar un saldo de USD 3.949,1 millones, situación similar se evidenció al cierre de 2015, pues las RI registraron USD millones, no obstante, para diciembre de 2016 se incrementaron a USD 4.259, determinando que los principales ingresos de la Reserva Internacional son: recaudación de impuestos, exportaciones de petróleo y derivados, emisión de deuda interna, depósitos de los gobiernos locales, desembolsos de deuda externa y exportaciones privadas, entre otros. Con corte al 31 de diciembre de 2017 las reservas internacionales registraron un saldo USD millones 25. La calificación crediticia de Standard & Poor's para Ecuador se sitúa en B- con perspectiva estable, al 16 de enero de 2018, debido a la creciente carga de deuda e intereses que enfrenta Ecuador, además, la firma indica que presenta mayores vulnerabilidades fiscales y externas, una débil capacidad institucional y una falta de flexibilidad monetaria, lo que restringe las opciones de política que puede tomar el Gobierno recién asumido 26, lo que genera un impacto sobre el incremento del riesgo país, lo cual dificulta el conseguir financiamiento en el mercado internacional, manteniendo únicamente la fuente de financiamiento proveniente de China, la misma que en ciertos casos es desfavorable debido a las altas tasas de interés o por la venta futura de petróleo. En este punto resulta importante mencionar que la calificación crediticia que posee Ecuador ha ocasionado un importante incremento en el riesgo país, lo cual dificulta el conseguir financiamiento en el mercado internacional, manteniendo únicamente la fuente de financiamiento proveniente de China, la misma que en ciertos casos es desfavorable debido a las altas tasas de interés o por la garantía de venta anticipada de petróleo. La economía ecuatoriana se ha visto fuertemente afectada por la caída del precio de las materias primas y la apreciación del dólar, es así que en términos generales, en el mediano plazo la creciente participación y regulación de la actividad económica por parte del Gobierno ecuatoriano genera cierta incertidumbre en su sostenibilidad ya que esta depende en gran medida de sus ingresos petroleros y estos, a su vez presentan una tendencia a la baja, con lo cual la caída del precio del crudo genera incertidumbre, en especial respecto a la inversión y gasto público, lo que obliga a moderar las expectativas de crecimiento. Por otro lado, la eliminación de salvaguardas y el IVA que vuelve al 12% representa una pérdida estimada en USD millones por año 27 ; siendo las dos fuentes principales de ingreso para el fisco que sufre cada año un déficit mayor. Se prevé que se tome medidas para compensar los ingresos perdidos con una reforma tributaria que permita generar ingresos fiscales y reduzca la salida de divisas. En el mes de noviembre de 2017, el Servicio Nacional de Aduana del Ecuador (Senae) resolvió implementar una tasa de servicio de control aduanero de diez centavos por unidad importada, que regirá desde el 13 de noviembre de "La emisión de la resolución está fundamentada en la necesidad de fortalecer el servicio de control aduanero, para combatir el contrabando y la defraudación". Recientemente, la Unión Europea mostró su preocupación por la tasa de control aduanero que impuso Ecuador a sus importaciones. Este 01 de enero de 2018 se cumplirá el primer año de la entrada en vigencia del acuerdo comercial con el bloque europeo

21 Riesgo del Negocio Descripción de la Empresa FARMAENLACE CIA. LTDA., se constituyó mediante escritura pública de fecha 23 de marzo de 2005 debidamente inscrita en el Registro Mercantil del Cantón Quito el 11 de abril de 2005, es una compañía de nacionalidad ecuatoriana y tendrá una duración de 100 años, contados a partir de la inscripción del presente contrato en el Registro Mercantil, plazo que podrá ser ampliado o reducido por resolución de la Junta General de Socios expresamente convocada para el efecto. FARMAENLACE CIA. LTDA., es una empresa ecuatoriana que se constituyó con el objeto de dedicarse a la importación, distribución, venta y comercialización de toda clase de medicinas, preparados de medicinas, artículos sanitarios, artículos e instrumentales médicos, artículos de higiene y limpieza, productos farmacéuticos, productos hospitalarios, productos químicos y todo otro tipo de producto útil para el mantenimiento y/o el restablecimiento de la salud humana, animal o vegetal; de igual manera se dedicará a la importación, distribución, venta y comercialización de toda clase de cosméticos, artículos eléctricos, electrodomésticos, artículos para niño, artículos para propaganda, artículos para calzado y zapatería, artículos promocionales, artículos para hogar, artículos decorativos, artículos de audio y video, productos alimenticios, juguetes, textiles. FARMAENLACE CIA. LTDA., nació en el 2005 a través de una alianza estratégica entre dos importantes empresas distribuidoras farmacéuticas: Representaciones Ortiz Cevallos y Farmacéutica Espinosa. Representaciones Ortiz Cevallos se formó inicialmente como distribuidora farmacéutica y luego incorporó dentro de su negocio a la marca de Farmacias WAY S y posteriormente crea la cadena de Farmacias Económicas; Farmacéutica Espinosa ingresó en el mercado en 1981, inicialmente fueron distribuidores farmacéuticos, y luego crearon su punto de venta DIFARMES y posteriormente la cadena de Farmacias MEDICITY. Actualmente FARMAENLACE CIA. LTDA., es propietaria de las marcas: Farmacias Económicas Farmacias MEDICITY Farmacia El Descuento DIFARMES La empresa cuenta con dos líneas de negocio: Distribución farmacéutica en donde se focaliza la venta de productos a farmacias independientes o asociadas (Farmadescuentos y Difarmes), la segunda línea de negocio corresponde a marcas de farmacias propias que específicamente corresponde a la venta de productos al consumidor final a través de las cadenas de farmacias propias a nivel nacional (farmacias MEDICITY, Farmacias Económicas). Es importante mencionar que la empresa tiene presupuestado la apertura de 80 farmacias a nivel nacional aproximadamente, para todo el año Propiedad, Administración y Gobierno Corporativo Al 30 de noviembre de 2017, FARMAENLACE CIA. LTDA., registró como capital suscrito y pagado la suma de USD 8,00 millones, monto correspondiente a ,00 participaciones de USD 1,00 valor nominal unitario las cuales otorgan un voto por participación y un derecho a los dividendos. A continuación se detalla lo mencionado: CUADRO 11: SOCIOS Nombre Capital (USD) Participación CIFUENTES ESPINOSA RONALD FABRICIO ,00 0,62% 21

22 CIFUENTES ESPINOSA SARA GABRIELA ,00 0,62% ESPINOSA VALENCIA MAGDA ELIZABETH ,00 23,75% ESPINOSA VALENCIA SEGUNDO PATRICIO ,00 25,00% ORTIZ CEVALLOS XAVIER FERNANDO ,00 18,45% ORTIZ CEVALLOS JORGE ROBERTO ,00 13,30% ORTIZ CEVALLOS PABLO ERNESTO ,00 9,45% ORCEVAL DISTRIBUCIONES CIA. LTDA ,00 8,80% VEGA OROÑO JOSE MARIA 809,00 0,01% Total ,00 100,00% Fuente: FARMAENLACE CIA. LTDA. / Elaboración: Class International Rating Asimismo, en los estatutos de la compañía, se establecen las atribuciones y deberes de la Junta General de Accionistas, quien gobierna la compañía; así como del Directorio y los vicepresidentes ejecutivos, quienes la administran y todos los demás funcionarios que la Junta General de Socios de la compañía acuerde designar. A continuación se evidencia el organigrama de la compañía: GRÁFICO 4: ORGANIGRAMA DE LA COMPAÑÍA Director Marketing Corporativo Pablo Muñoz Gerente Comercial Vicepresidente Comercial Pablo Ortiz Miguel Pérez Gerente Comercial Leonardo Bravomalo Gerente Operaciones Carlos Chiriboga Director de Negocios Francisco Romoleroux Junta de accionistas FARMAENLACE Directorio FARMAENLACE Vicepresidentes Ejecutivos Patricio Espinosa - Xavier Ortiz Gerente del Centro de Distribución Ivan Naranjo Gerente de Tecnologia y Sistemas Dennis Criollo Gerente de Desarrollo Humano Ruth Baroja Vicepresidente Administrativo Financiero Jorge Ortiz Gerente de Auditoría Lady Reina Gerente de Contabilidad Ximena Paredes Gerente Administrativa Financiera Paulina Pilicita Gerente de Asuntos Corporativos Gabriela Carrasco Gerente de Planificación y Calidad Margarita Pilicita Fuente y Elaboración: FARMAENLACE CIA. LTDA. FARMAENLACE CIA. LTDA., cuenta con profesionales con un alto nivel de experiencia, altos estándares de calidad, exigencia ética y profesional, basados siempre en los más altos estándares de calidad, servicio oportuno y atención personalizada. Para brindar un servicio de calidad la empresa tiene clara su estructura organizacional, en donde es el Directorio la dignidad encargada de administrar la compañía conjuntamente con los vicepresidentes, en junta ordinaria del 30 de marzo del 2016 se procedió a la elección de los miembros del directorio. Al 30 de noviembre de 2017, la información se mantiene; a continuación se evidencia un detalle de lo mencionado: 22

23 CUADRO 12: DIRECTORES Cargo Nombre Director Magda Espinosa Director Fausto Cordovez Director Eloy Gutiérrez Director José María Vega Director Jorge Ortiz Fuente: FARMAENLACE CIA. LTDA. / Elaboración: Class International Rating CUADRO 13: REPRESENTANTES LEGALES Cargo Nombre VICEPRESIDENTE EJECUTIVO ESPINOSA VALENCIA SEGUNDO PATRICIO VICEPRESIDENTE EJECUTIVO ORTIZ CEVALLOS XAVIER FERNANDO Fuente: FARMAENLACE CIA. LTDA. / Elaboración: Class International Rating En cuanto a la estructura de la Plana Gerencial al 30 de noviembre de 2017 se encontró conformada de la siguiente manera: CUADRO 14: PRINCIPALES ADMINISTRADORES Cargo Nombre VICEPRESIDENTE EJECUTIVO PATRICIO ESPINOSA VALENCIA VICEPRESIDENTE EJECUTIVO XAVIER ORTIZ CEVALLOS VICEPRESIDENTE COMERCIAL PABLO ORTIZ VICEPRESIDENTE ADMINISTRATIVO FINANCIERO JORGE ORTIZ DIRECTOR MARKETING CORPORATIVO PLABLO MUÑOZ DIRECTOR DE NEGOCIOS FRANCISCO ROMOLEROUX GERENTE COMERCIAL DISTRIBUCIÓN MIGUEL PÉREZ GERENTE COMERCIAL FARMACIAS LEONARDO BRAVOMALO GERENTE DE OPERACONES CARLOS CHIRIBOGA GERENTE DELCENTRO DE DISTRIBUCIÓN IVAN NARANJO GERENTE DE TECNOLOGÍA Y SISTEMAS DENNIS CRIOLLO GERENTE DE DESARROLLO HUMANO RUTH BAROJA GERENTE DE AUDITORÍA LADY REINA GERENTE DE CONTABILIDAD XIMENA PAREDES GERENTE ADMINISTRATIVA FINANCIERA PAULINA PILICITA GERENTE DE ASUNTOS CORPORATIVOS GABRIELA CARRASCO GERENTE DE PLANIFICACIÓN Y CALIDAD MARGARITA PILICITA Fuente: FARMAENLACE CIA. LTDA. / Elaboración: Class International Rating Empleados En cuanto a su personal, FARMAENLACE CIA. LTDA., al 30 de noviembre de 2017, contó con la colaboración de empleados, con un incremento de 6,56% con respecto a mayo de 2017; estos se encuentran distribuidos en distintas áreas como se muestra a continuación: CUADRO 15: DISTRIBUCIÓN DE EMPLEADOS Área No. Empleados MAY 2017 No. Empleados NOV 2017 ADMINISTRACION CENTRAL ECONOMICAS MEDICITY PLAN ADMINISTRACION FARMACIAS PUNTO NATURAL - 20 PUNTO VITAL - 8 TOTAL EMPLEADOS Fuente: FARMAENLACE CIA. LTDA. / Elaboración: Class International Rating 23

24 Gobierno Corporativo FARMAENLACE CIA. LTDA., cuenta con prácticas de Buen Gobierno Corporativo, que le permiten estructurar una mejora continua en la organización administrativa, determinando además que cada uno de los lineamientos es modificado desde el Directorio y apoyan a la toma de decisiones de la compañía. Empresas vinculadas o relacionadas Al 30 de noviembre de 2017, FARMAENLACE CIA. LTDA., registró vinculación de tipo accionarial con las siguientes empresas: CUADRO 16: EMPRESAS VINCULADAS EMPRESA TIPO DE RELACIÓN OBSERVACIÓN H.M.O. SYSTEMS DEL ECUADOR S.A. ACCIONARIAL FARMAENLACE tiene participación accionarial. DIDELSA CIA. LTDA. ACCIONARIAL Los accionistas de FARMAENLACE tienen participación accionarial en esta empresa R.DES SERVICIOS CORPORATIVOS CIA. LTDA ACCIONARIAL La sociedad matriz y sus sociedades filiales, subsidiarias o establecimientos permanentes. ZONATRADE ACCIONARIAL FARMAENLACE tiene participación accionarial. ORCEVAL DISTRIBUCIONES CIA. LTDA. ACCIONARIAL Los accionistas de FARMAENLACE tienen participación accionarial en esta empresa ESPIVAL S.A. ACCIONARIAL Los accionistas de FARMAENLACE tienen participación accionarial en esta empresa ESVAL HOLDING ACCIONARIAL Los accionistas de FARMAENLACE tienen participación accionarial en esta empresa ORCEVAL DISTRIBUCIONES CIA. LTDA. ACCIONARIAL Los accionistas de FARMAENLACE tienen participación accionarial en esta empresa NETLAB S.A. ACCIONARIAL FARMAENLACE tiene participación accionarial. SIGNO MERCADEO CIA. LTDA. ACCIONARIAL La sociedad matriz y sus sociedades filiales, subsidiarias o establecimientos permanentes. RAPIMART CIA. LTDA ACCIONARIAL La sociedad matriz y sus sociedades filiales, subsidiarias o establecimientos permanentes. IT-EMPRESARIAL S.A. ACCIONARIAL La sociedad matriz y sus sociedades filiales, subsidiarias o establecimientos permanentes. Fuente: FARMAENLACE CIA. LTDA. / Elaboración: Class International Rating Al 30 de noviembre de 2017, FARMAENLACE CIA. LTDA., registró cuentas por cobrar a compañías relacionadas por USD 3,04 millones, evidenciando un crecimiento importante con respecto a diciembre de 2016, sin embargo la misma representa el 2,84% de los activos totales, por lo que se puede apreciar que no existe concentración en este rubro, mitigando un posible riesgo. Otros Aspectos Cualitativos de la Empresa Productos La empresa opera principalmente con dos líneas de negocio; distribución farmacéutica y marcas de farmacias propias, dentro de las cuales operan: Farmadescuentos DIFARMES Farmacias MEDICITY Farmacias Económicas Farmacias Económicas Esta franquicia fue creada con la finalidad de brindar un servicio diferenciado para satisfacer las necesidades en lo que se refiere a la comercialización de productos farmacéuticos y de bienestar familiar. En los últimos años Farmacias Económicas ha ido creciendo a nivel de país, actualmente cuenta con farmacias en Quito, Otavalo, Cayambe, Ibarra, San Gabriel, Tulcán, Riobamba, Ambato, Santo Domingo, La Concordia, La Unión, Quinindé, Esmeraldas, Lago Agrio, Coca, Sacha, Pedernales. 24

25 Farmacias MEDICITY Farmacias MEDICITY fue creada para comercializar: medicinas especializadas, plan de medicación frecuente, productos naturales, bebes, alquiler y venta de productos de rehabilitación, accesorios para la salud, cuidado personal, salud oral, Dermo-cosmética y cosmética. Las secciones son diseñadas con la presencia de las mejores marcas del mercado, con productos no solamente curativos sino preventivos, que conllevan un concepto de mejor calidad de vida. El formato de las farmacias invita a los clientes a ingresar y ser atendido de manera profesional por personal calificado y capacitado. El almacenamiento, manejo y dispensación de los medicamentos es realizada bajo normas estrictas y rigurosas que aseguran la calidad de los productos. DIFARMES DIFARMES tiene por misión servir y comercializar de forma profesional y confiable, siendo una alternativa efectiva a la cual el cliente puede acudir y ser tratado de forma rápida, dispone de oficinas en Ambato y Quito, dirigidos a los clientes independientes que necesitan abastecerse de forma directa de mercaderías en condiciones comerciales beneficiosas y diferenciadas. FARMADESCUENTOS Es una asociación de farmacias independientes que se mantienen en el mercado con franco crecimiento. Actualmente está conformada por 89 farmacias a nivel del país, ubicadas en Carchi, Imbabura, Pichincha, Cotopaxi, Tungurahua, Chimborazo, Bolívar, Cañar, Azuay, Esmeraldas, Manabí, Santo Domingo de los Tsachilas, Guayas. El Oro, Napo. Farmadescuentos brinda a las farmacias, de forma ética y profesional, apoyo, respaldo, y servicio mediante la conformación de una asociación organizada y comprometida, que tenga como meta principal lograr un alto nivel de competitividad en el mercado, respaldando su gestión con un capacitado equipo de trabajo. Los productos que se comercializan a través de los diferentes canales son principalmente medicinas, preparados médicos, artículos sanitarios, artículos de higiene y limpieza, productos farmacéuticos, productos hospitalarios, productos químicos y todo tipo de productos útil para el mantenimiento y/o restablecimiento de la salud humana, animal o vegetal. Clientes El principal cliente de FARMAENLACE CIA. LTDA., al 30 de noviembre del 2017 fue H.M.O. SYSTEMS DEL ECUADOR S.A. con el 7,80% de participación en la cartera por cobrar a clientes de la empresa y totalizó USD 0,65 millones; el segundo cliente con mayor importancia fue GETTAREQ S.A. con una participación del 6,50%, seguido por SOCIEDAD CIVIL DE HECHO DENOMINADO GRUPO USCOCOVICH con una participación de 6,12%, mientras que la diferencia (79,59%) correspondió a varios clientes cuya participación sobre la cartera comercial fue inferior a 4,00%, lo cual denota por parte de la empresa una adecuada distribución de su portafolio de clientes, que son principalmente distribuidores. 25

26 GRÁFICO 5: PRINCIPALES CLIENTES (DIC 2016) GRÁFICO 6: PRINCIPALES CLIENTES (NOVIEMBRE DE 2017) Este Oeste Norte 0 1er 2do 3er 4to Fuente: FARMAENLACE CIA. LTDA. / Elaboración: Class International Rating Al referirnos a la modalidad de ventas, la compañía dentro de la línea de cadenas propias realiza la mayor parte de sus ventas de contado, mientras que en la línea de distribución con farmacias independientes maneja un periodo de cobro de alrededor de 60 días. A continuación se evidencia un detalle de las características de ventas para cada segmento: Ventas al Detalle: Venta directa a través de vendedores. Centros de distribución localizados en Quito, uno en la zona norte, otro en la zona sur y otro en la ciudad de Ambato bajo el nombre de DIFARMES, mantienen el concepto de medicamentos a precios de mayorista a los cuales acuden directamente los clientes sin necesidad de un vendedor. FARMADESCUENTOS: farmacias independientes que con el objeto de obtener precios especiales, e imagen bajo el paraguas de esta marca, se comprometen a cambio con una compra mensual a FARMAENLACE CIA. LTDA. Ventas Consumidor final: Farmacias propias; farmacias MEDICITY, mantiene puntos de venta en 5 provincias que forman parte de una cadena bajo el concepto de autoservicios, en el cual se encuentra productos farmacéuticos y artículos de cuidado personal, perfumería, cosméticos, artículos del hogar, snacks, entre otros, esta línea está enfocada a un segmento de clase media y media alta. Farmacias Económicas; puntos de venta en 16 provincias a nivel nacional que forman parte de una cadena bajo el concepto de farmacia pequeña en la cual se encuentran productos farmacéuticos a precios más competitivos y están destinadas a un segmento medio y popular. Por otro lado, al referirnos a la cartera de la compañía, se debe indicar que el mayor porcentaje de cuentas por cobrar corresponde a clientes a quienes la compañía vende productos al por mayor (distribuidores), previo la aceptación de un nuevo cliente distribuidor, la empresa realiza una evaluación crediticia del potencial cliente, para lo cual cuenta con una política de crédito en la que se describe el procedimiento a seguir para dicha evaluación. La aprobación de las líneas de crédito y la provisión para cuentas dudosas, entre otras, son las facultades de la vicepresidencia de finanzas y comercial. 29 La provisión de cuentas dudosas registrada por la compañía cubre todas aquellas cuentas por cobrar con una antigüedad superior a un año y que la compañía ha determinado como irrecuperable en base a la experiencia de incumplimiento de la contraparte y a un análisis de la posición financiera de cada cliente. 29 Información tomada del balance auditado a diciembre

27 Los activos financieros distintos a aquellos designados al valor razonable con cambios en los resultados son probados por deterioro de valor al final de cada período sobre el cual se informa. Un activo financiero estará deteriorado cuando exista evidencia objetiva del deterioro como consecuencia de uno o más eventos que hayan ocurrido después del reconocimiento inicial del activo y los flujos de efectivo futuros estimados del activo financiero se han visto afectados. Al 30 de noviembre de 2017 la empresa registró un total de USD 8,36 millones por cuentas por cobrar a clientes de los cuales el 68,36% correspondió a cartera por vencer y 31,64% a cartera vencida; el porcentaje de cartera vencida fue inferior al registrado en diciembre de 2016 (36,68%), lo cual indica una recuperación importante en la calidad de la cartera, y evidencia una mejora en la gestión de cobranza, así como en sus políticas de cobro que minimizan el riego por incobrabilidad de cartera y consecuentemente un problema de liquidez para la empresa; es importante que la compañía continúe con sus políticas de una buena gestión en el área de cobranzas. En los siguientes gráficos se puede apreciar la conformación de la cartera a diciembre 2016 y noviembre de 2017: GRÁFICO 7: CARTERA DICIEMBRE 2016 GRÁFICO 8: CARTERA NOVIEMBRE DE Este Oeste Norte 0 1er 2do 3er 4to Fuente: FARMAENLACE CIA. LTDA. / Elaboración: Class International Rating Al 30 de noviembre de 2017, la cartera vencida llegó a totalizar USD 2,65 millones, determinando que el mayor porcentaje se concentró en cuentas por cobrar vencidas entre 61 y 90 días con el 49,38%, evidenciando que la estructura de la cartera ha venido mejorando con respecto de lo registrado en periodos anteriores. Proveedores Con la finalidad de mitigar el riego de una posible concentración y dependencia de un solo proveedor, la empresa mantiene una adecuada distribución de los mismos, dentro de los cuales los proveedores de mayor relevancia son: LETERAGO del Ecuador S.A., con una participación del 18,41%% sobre el total de cuentas por pagar a proveedores, seguido de BAYER S.A. con el 6,44% y GRUNENTHAL ECUATORIANA CIA. LTDA., con el 3,78%, la diferencia del 71,38% se encontró distribuida en varios proveedores cuya participación es inferior al 3,50%, tal como se puede apreciar en el siguiente gráfico: 27

28 GRÁFICO 9: PROVEEDORES NOVIEMBRE DE Este Oeste Norte 0 1er 2do 3er 4to Fuente: FARMAENLACE CIA. LTDA. / Elaboración: Class International Rating El 98% de los proveedores de acuerdo a las órdenes de compra emitidas entregan la mercadería directamente a las bodegas de la compañía en un periodo de hasta 48 horas. Existe un 2% de proveedores que entregan el producto directamente en los puntos de venta, estos proveedores generalmente corresponde a productos perecibles. En relación a productos nuevos, existe un comité de compras, que evalúa la factibilidad del ingreso de los productos en cada punto de venta. La compañía a su vez maneja convenios o negociaciones puntuales con sus proveedores para la obtención de precios y condiciones especiales para la venta de un determinado producto. El plazo promedio de pago a los proveedores es de aproximadamente 80 días. FARMAENLACE CIA. LTDA., trabaja con cada proveedor dependiendo de los productos que selecciona con cada uno de ellos; alrededor de 45 laboratorios representan el 80% de las ventas. La Compañía da de baja un pasivo financiero si, y solo si, expiran, cancelan o cumplen sus obligaciones. La diferencia entre el importe en libros del pasivo financiero dado de baja y la contraprestación pagada y por pagar se reconoce en el resultado del periodo. Estrategias y Políticas de la Empresa La compañía desde su inicio adoptó una estrategia de expansión y posicionamiento de sus marcas a nivel nacional, muestra de ello son los resultados alcanzados a través del tiempo; el alcance de la meta planteada incluye la definición clara, de varias estrategias claves dentro de las cuales se destacan principalmente: Estrategia de mercado posicionamiento de las marcas.- correcta segmentación del mercado y diferenciación a través del servicio. Estrategia de cobertura.- introducción constante de nuevos locales cada año, cobertura en áreas urbanas y rurales del país. Las estrategias anteriormente detalladas forman parte de un conjunto de acciones que desarrolla la organización, a ellas se unen los objetivos del plan estratégico mismos que se detallan a continuación: Objetivos de mercado: - Trabajar en planes que permitan fortalecer la imagen. - Posicionar las marcas propias MEDICITY y Económicas. - Lograr posicionarse en el segmento de precios y mercados populares. - Crecer continuamente. - Desarrollar la estrategia de cobertura y de segmentación socio-económica. - Lograr fidelidad de los clientes. Objetivos de administración: - Implementar el uso adecuado del sistema y del inventario. 28

29 Política de Precios - Capacitar al personal de farmacias en forma propaganda a nivel de país. - Optimizar RRHH y materiales. La venta de medicinas se encuentra regulada por las disposiciones de la Ley de Producción, Importación, Comercialización y Expendio de Medicamentos Genéricos de Uso Humano, la cual establece que los precios de venta al consumidor de los medicamentos serán establecidos por el Consejo Nacional de Precios de Medicamento de Uso Humano. 30 Política de Financiamiento La compañía mantiene una política de capitalización constante, con el objeto de fortalecer el patrimonio a través de la generación de recursos propios. En cuanto al financiamiento de sus actividades se pudo evidenciar que la empresa principalmente financia su operación a través de proveedores para la compra de inventario. En este punto se hace importante mencionar que FARMAENLACE CIA. LTDA., ha participado en varios ocasiones como emisor del Mercado de Valores, con el objeto de tener un mayor crecimiento y dotar de capital de trabajo que le permita llevar a cabo el programa de expansión proyectado. Al 30 de noviembre de 2017, la empresa registró un total de USD 6,25 millones como deuda financiera conformada en su mayoría por obligaciones con el Mercado de Valores que fueron las más representativas, tal como se puede apreciar en el siguiente gráfico: GRÁFICO 10: OBLIGACIONES FINANCIERAS NOVIEMBRE Este Oeste Norte 0 1er 2do 3er 4to Fuente: FARMAENLACE CIA. LTDA. / Elaboración: Class International Rating Adicional a lo mencionado la empresa también registró una obligación con el Banco Interamericano de Desarrollo BID, lo cual corresponde a una línea de crédito que la compañía mantiene abierta con dicha institución para el establecimiento de una red de farmacias a través de un modelo de franquicias para provisión de productos y servicios farmacéuticos de calidad en comunidades de la sierra centro sur y costa sur del Ecuador. El valor del préstamo vigente es de USD 0,60 millones. Política de Inversiones La compañía ha mantenido una política de inversión en nuevos puntos de venta que permitan un crecimiento sostenido del negocio, para los próximos años la empresa proyecta un incremento de farmacias a nivel nacional, especialmente farmacias enfocadas a sectores rurales. 30 Información tomada del informe de auditoría externa diciembre

30 La inversión en nuevos puntos de venta ha implicado para la empresa adiciones de propiedad planta y equipo significativos particularmente en adecuación de las nuevas farmacias y requerimientos de capital de trabajo para que cada una de las sucursales cuente con la dotación adecuada para atención al público. Tener sus farmacias bien abastecidas se ha convertido en una fortaleza para la empresa. Responsabilidad Social La compañía consiente de la responsabilidad social, diseñó un plan permanente, en donde busca mejorar las condiciones de vida de las personas y grupos más necesitados. A nombre propio la empresa a través de sus colaboradores ha participado en la realización de varias actividades entre ellas las siguientes: Apoyo a instituciones de ayuda social. Mingas de reforestación. Estrategias de mantenimiento de medio ambiente. Reciclaje, reducción y reutilización de material de oficina. Reducción del uso indiscriminado de servicios básicos. Apoyo en varas jornadas a la Fundación un Techo Para mi País. Durante el 2013 la empresa trabajó con varias entidades de ayuda social, las cuales se mantuvieron hasta el 30 de noviembre de 2017, como son: SINAMUNE, en donde la empresa aportó para la educación de 48 becarios. CRISTO DE LA CALLE, la empresa apoyó en la manutención de casas de 8 niños cada una y a 90 familias indirectamente. Fundación REMAR, la empresa aportó con cartón, papel y plástico. Reforestación, los colaboradores de la empresa participaron en los programas de reforestación que se han generado en el Parque Metropolitano. FUDIS, la empresa aportó de manera mensual para la lucha contra el cáncer. Dólar Solidario, la empresa tiene un programa para apoyar en momentos difíciles a sus colaboradores. Becas, la empresa apoyó la educación de aproximadamente doscientos niños y adolescentes. Regulaciones a las que está sujeta la Empresa y Normas de Calidad FARMAENLACE, es una persona jurídica del sector privado sujeta a las normas civiles, mercantiles, tributarias, laborales, seguridad social, propiedad industrial y de defensa del consumidor, y además debido a que la empresa también presta servicios al sector público está también sujeta a las disposiciones generales establecidas para el sistema nacional de contratación pública. Los entes de control que regulan a la empresa son: Superintendencia de Compañías Valores y Seguros, Servicio de Rentas Internas, Agencia Nacional de Tránsito, Ministerio de relaciones laborales, Instituto Ecuatoriano de Seguridad Social, Normas Municipales, Defensoría del Pueblo, CONSEP, Dirección Provincial de Salud, Cuerpo de Bomberos, Dirección de Medio Ambiente, Municipio de los Distritos. Es importante resaltar que los precios de las medicinas son controlados por el Estado mediante un sistema de autorización de precios operado por el Comité Interministerial de Precios en donde el Ministerio de Salud Pública y el Ministerio de la Producción son los reguladores. En consecuencia la variación de precios en las medicinas en los últimos años ha sido pequeña. Adiciona a ello el Gobierno ecuatoriano, estableció licencias obligatorias mediante las cuales se libera de los compromisos de propiedad intelectual a todos los productos del sector farmacéutico ecuatoriano que están protegidos por patentes. Esto tiene como finalidad el abaratar el precio de las medicinas, fomentando su fabricación nacional. 30

31 Riesgo Legal Según lo reportado por la administración todos los casos en los cuales se encuentra inmersa la compañía se encuentran contabilizados dentro de valores incobrables. Al 30 de noviembre de 2017, la Compañía mantiene 3 procesos legales, 1 referente a relaciones laborales, otro por terminación anticipada e incumplimiento de un contrato de arrendamiento y finalmente un proceso por cánones arrendaticios impagos. Presencia Bursátil Hasta el 30 de noviembre de 2017, FARMAENLACE CIA. LTDA., participó en varios procesos como emisor dentro del Mercado de Valores, los cuales se describen en el siguiente cuadro con más detalle: CUADRO 17: EMISIONES REALIZADAS FARMAENLACE CIA. LTDA. (NOVIEMBRE DE 2017) USD Instrumento Año Emisión Resolución Aprobatoria Monto Autorizado Monto Colocado Saldo de Capital Emisión de Obligaciones 2009 Q.IMV.09, CANCELADA Papel Comercial 2009 Q.IMV.09, CANCELADA Emisión de Obligaciones 2013 Q.IMV.2013, Papel Comercial 2013 Q.IMV.2013, CANCELADA Papel Comercial 2016 Q.IMV.2016, Fuente: Superintendencia de Compañías, FARMAENLACE CIA. LTDA. / Elaboración: Class International Rating Sobre la base de lo analizado y detallado, CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A., opina que es aceptable la calidad y comportamiento de los órganos administrativos del Emisor, la calificación de su personal, sistemas de administración y planificación, además expresa que se observa consistencia en la conformación accionaria y presencia bursátil. Por lo señalado, Class International Rating Calificadora de Riesgos S.A., ha dado cumplimiento con lo estipulado en los literales e y f del Artículo 19, Sección II, Capítulo II, Título XVI del Libro II, Mercado de Valores, de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros. Eventos Importantes Con fecha 31 de agosto de 2017 el Representante de los Obligacionistas emitió su informe de gestión. Con fecha 13 de mayo de 2016 mediante Escritura Pública celebrada ante la Notaría Cuarta del Distrito Metropolitano de Quito la compañía decide realizar un aumento de capital social de USD 1,50 millones, el cual fue aprobado por la Superintendencia de Compañías Valores y Seguros el 12 de julio de 2016, mediante Resolución No. SCVS-IRQ-DRASD-SAS , el mismo que fue inscrito en el Registro Mercantil, con lo cual el capital social pagado de la empresa ascendió a USD 8,00 millones. El terremoto ocurrido el 16 de abril de 2016 ocasionó pérdidas a la compañía FARMAENLACE CÍA. LTDA., ya que en la zona de afectación los puntos de venta que se encontraban en esta zona sufrieron daños que alcanzan los USD 0,22 millones, los mismos que fueron reportados a la compañía de seguros se recuperaron USD 0,18 millones. Durante el año 2014 la empresa gestionó la aprobación de una línea de crédito con el Banco Interamericano de Desarrollo BD para financiar el establecimiento de una red de farmacias a través de un modelo de franquicias para provisión de producto y servicios farmacéuticos de calidad en comunidades de la sierra centro sur y costa sur del Ecuador, la línea aprobada es de USD 0,99 millones y será desembolsada según requerimiento de la empresa y previo cumplimiento de lo estipulado en el contrato de crédito. Durante el 2014 la empresa franquició las cadenas de farmacias Económicas y MEDICITY para la venta de productos farmacéuticos y de bazar. A través de este contrato, la compañía mediante su know how, personal y experiencia, maneja y administra las farmacias franquiciadas, implementando en cada una la estructura y políticas desarrolladas para las mencionadas cadenas de farmacias. En relación a lo mencionado, la administración y manejo de las farmacias, así como el merchandinsing y compra a 31

32 proveedores de los productos para la venta en las farmacias será responsabilidad de la compañía, mientras que el franquiciado percibirá un porcentaje de la venta de cada farmacia como comisión. Al cierre del 2014 la empresa mantuvo 241 farmacias franquiciadas. Situación del Sector El mercado farmacéutico en Ecuador históricamente ha registrado 3 problemas fundamentales como son; concentración geográfica, inequidad en el acceso a las medicinas y prácticas anticompetitivas, problemas que fueron detectados tras un estudio efectuado por la Superintendencia de Control del Poder de Mercado (SCPM), el mismo que sirvió de insumo para la elaboración del Manual de Buenas Prácticas para el mercado farmacéutico. Por otro lado, el gasto en Salud, ha tenido un incremento significativo desde el año 2008, esto por la nueva constitución de la República en la que se cambia el Sistema de Salud por el Sistema Integral de Salud. El gobierno ecuatoriano, ha incrementado el presupuesto del sector salud en más de 600% en los últimos 5 años 31 ; uno de los resultados es la ampliación de la cobertura de salud en el primer nivel de atención, con un enfoque sobre la prevención de enfermedades y la promoción de la salud, mejorando la gestión y calidad de la información para lograr una planificación territorial equitativa. La Superintendencia emitió en el 2014 un Manual de Buenas Prácticas para el sector farmacéutico, el mismo que fue elaborado en base a la Ley Orgánica de Regulación y Control de Poder de Mercado, cuyo objetivo es prevenir, evitar, corregir y sancionar el abuso de operadores económicos con poder de mercado, este documento busca impulsar y fortalecer comercio justo, el acceso a medicamentos genéricos de calidad a bajo costo y evitar prácticas abusivas. 32 Por otro lado a finales del año 2016, se aprobó la Ley de Medicina Prepagada, en la que las preexistencias estarán cubiertas por un monto de 20 salarios unificados, luego de que haya transcurrido dos años de la firma del contrato, así mismo los adultos mayores a 65 años no serán discriminados y podrán acceder a estos seguros privados. La principal preocupación de esta Ley es el reembolso que las entidades que se encuentran reguladas por dicha Ley, deberán realizar al IESS (Instituto Ecuatoriano de Seguridad Social) o al Ministerio de Salud cuando sus clientes (los que posean seguro privado) opten por utilizar los hospitales de esas entidades. La medida tendrá un impacto en el usuario 33. Con la llegada de nuevas autoridades gubernamentales, las industrias farmacéuticas esperan un mejor escenario para poder trabajar. Atados al hecho de que después del automotriz la importación de medicamentos es el segundo dolor de cabeza del déficit de la balanza comercial (con $ millones anuales), el sector propone al Gobierno mejorar las condiciones para incrementar su participación en el mercado que, hasta el momento, llega solo al 16 %. Es un 3 % más que en el 2012, pero para los industriales el avance es mínimo cuando se habla de una industria que bien podría ascender a un 40 % de participación, con toda la tecnología y la capacidad instalada que tiene. Con esta propuesta, la Asociación de Laboratorios Farmacéuticos del Ecuador (Alfe) ha empezado a sentarse a dialogar con la ministra de Industrias, Eva García. 34 La presidenta del Consejo precisó que esta industria alcanza importaciones por el valor de USD millones y de apenas USD 124 millones en exportaciones. 35 GRÁFICO 11: PARTICIPACIÓN PORCENTUAL DE LOS PRINCIPALES PRODUCTOS DE EXPORTACIÓN NO PETROLEROS ENE OCT 2016 / ENE OCT

33 Este Oeste Norte 0 1er 2do 3er 4to Fuente: Banco Central del Ecuador/ Elaboración: Class International Rating La empresa considera como principales barreras de entrada los siguientes aspectos: Existencia de cadenas de farmacias y distribuidores que saturan el mercado actual. Los actores actuales están fortalecidos, Necesidad de alto capital de trabajo para operar. Conocimiento y experiencia del negocio para entrar en el mercado. Consecución de permisos de funcionamiento y cumplir con las normas dispuestas para la apertura de nuevas farmacias. El negocio farmacéutico es un negocio con una rentabilidad relativamente baja y que requiere de volumen en ventas para sostenerse en el mercado. En cuanto a barreras de salida, en el negocio farmacéutico son bajas y básicamente estarían dadas en forma mínima por regulaciones laborales y el número de empleados con que cuenta la empresa. Expectativas El año pasado, este sector también vio bajar sus ventas, pues la recesión económica hizo que el Estado contraiga su demanda y se retrase con sus pagos a ciertos proveedores. Este 2017 pinta mejor, pero admiten que hay preocupación por los efectos negativos que podrían provocar las nuevas reglas que se proponen en el nuevo Código de Salud. Con el afán de garantizar el acceso de medicamentos y promover un consumo racional, desde la Asamblea se plantea aplicar más control en la comercialización, como la exigencia de recetas para ciertos remedios o la prohibición de vender pastillas por unidades. 36 En lo que va del año 2017, desde el sector privado, una de las peticiones que se llevó a la mesa sectorial es que los entes reguladores garanticen que los productos farmacéuticos importados cumplan con los niveles de calidad que el país requiere, ya que es fundamental que el organismo regulador establezca los estándares mínimos de calidad, tanto a las empresas nacionales como a las extranjeras. La ministra de Industrias afirmó que existe un acuerdo con el sector farmacéutico para el aumento de la producción nacional, el incremento de la capacidad instalada y el mejoramiento de la calidad, con el pedido de la eliminación de ciertos tributos (como aranceles y el Impuesto a la Salida de Divisas, ISD) a las materias primas y equipos que la industria local requiere comprar para producir más. Con ello al menos se lograría sustituir un 30 % de importaciones y podríamos incrementar nuestras exportaciones de manera paulatina, el ministro de Comercio Exterior, Pablo Campana, adelantó que el Gobierno va a analizar de forma puntual aquellas materias primas y bienes de capital que forman parte de la estructura de costos de productos de

34 exportación y de ser necesario se propondrá al presidente de la República, Lenín Moreno, la eliminación de ciertos aranceles para generar mayor competitividad. 37 Posición Competitiva de la Empresa FARMAENLACE CIA. LTDA., como empresa farmacéutica ecuatoriana, desarrolla sus actividades comerciales como un integrante esencial dentro del grupo de personas y organizaciones que participan en la compra y venta de bienes y servicios referentes al sector farmacéutico. Durante la vida de la organización la empresa se ha posicionado en el mercado en todas las provincias ubicadas en el norte, sur y centro del país, con una proyección de crecimiento anual que implica la incursión a nivel nacional especialmente en la costa, donde ha iniciado su operación con farmacias propias y franquicias y espera consolidar su presencia en esta región durante los próximos años. Los principales competidores de la compañía son: FARCOMED y DIFARE; FARCOMED es una empresa encargada de las farmacias FYBECA y SANA SANA, que cuentan con una cadena a nivel nacional, un nivel tecnológico elevado y una amplia trayectoria de experiencia en el mercado. Esta empresa se encuentra en su etapa de madurez y es categorizada como la líder del mercado. DIFARE es una empresa encargada de distribución y farmacias al igual que FARMAENLACE; la cual tiene las marcas PHARMACYS y CRUZ AZUL, con más de treinta años de experiencia en el mercado. El modelo de cadenas de farmacias ha sido un éxito y el mercado de medicinas de una u otra menara, tiende a consolidarse alrededor de las cadenas de farmacias ya existentes; sin embargo, el alto número de farmacias independientes ha permitido que la distribución farmacéutica todavía coexista con las cadenas de farmacias. FARMAENLACE CIA. LTDA., participa dentro de un mercado que ocupa uno de los crecimientos más altos en cuanto a cadenas de farmacias y distribución de productos farmacéuticos, con un crecimiento en la demanda del mercado, lo que permitiría una continuidad en su expansión a más sectores del país. A esto se suma el apoyo y la prioridad que el gobierno está brindando a este sector. La empresa maneja dentro de sus líneas de negocio la venta de medicamentos al por mayor y también al por menor a través de sus cadenas de farmacias. A nivel nacional en cuanto a farmacias MEDICITY éstas se encuentran distribuidas de la siguiente manera: GRÁFICO 12: COBERTURA FARMACIAS MEDICITY er 2do 3er 4to Este Oeste Norte Fuente: FARMAENLACE CIA. LTDA. / Elaboración: Class International Rating De igual manera, y por considerarse una herramienta que permite visualizar un cuadro de la situación actual de la compañía, es importante incluir a continuación el análisis FODA de FARMAENLACE CIA. LTDA., evidenciando los puntos más relevantes tanto positivos como negativos en cuanto a su efecto, así como factores endógenos y exógenos, de acuerdo a su origen

35 CUADRO 18: FODA FORTALEZAS DEBILIDADES Crecimiento sostenido de la empresa a través de la apertura de nuevos Empresa en plena etapa de crecimiento. locales a nivel nacional. Revisión y mejoramiento continuo de procesos. Alta concentración de pasivo con proveedores por giro de negocio. Buen margen de rentabilidad en la línea de farmacias. Confianza del mercado hacia la empresa. Excelente relación con sus proveedores en función de proyectos de largo Competencia directa con otras cadenas. plazo. Políticas de crédito conservadoras que aseguran el retorno de la venta. OPORTUNIDADES AMENAZAS Hábitos de consumo actuales enfocan a los clientes a buscar mejores precios, Riesgo, inestabilidad política y económica. cadenas y coberturas que potencializan la imagen y la marca de sus cadenas. Desarrollo de negociaciones estratégicas con proveedores. Ingreso de capitales extranjeros en otras empresas, las cuales Crecimiento estimado de mercado. están dispuestas a trabajar en determinado momento con los Desarrollo de nuevas líneas de productos y servicios para cubrir nichos de mínimos márgenes en función de posicionarse. mercado. Inseguridad social del país. Desarrollo de programas de clima laboral, planes de carrera y esquemas de capacitación con el fin de potenciar y motivar al recurso humano de farmacias, Sector altamente competitivo. así como también el nivel directivo. Fuente: FARMAENLACE CIA. LTDA. / Elaboración: Class International Rating La empresa ha identificado sus debilidades y amenazas, para esto ha desarrollado políticas que conlleven a disminuirlas, eliminarlas y transformarlas en un futuro en fortalezas, tal es el caso de: Uso de la plataforma tecnológica que permite generar un interfaz con el usuario de matriz y los puntos de venta. Automatización de los procesos administrativos y de control de la empresa, lo que le permite ser más eficiente y productivo. Redistribución de la carga operativa de los niveles de mayor responsabilidad a través del desarrollo de unidades de negocio. Generación de clima laboral favorable mediante planes de carrera y esquemas de capacitación. Desarrollo y potencialización de los gerentes a través de capacitación continua. Definición de objetivos y planes de trabajo a corto plazo y largo plazo. Estrategias comerciales que conlleven al posicionamiento de la marca y al desarrollo de la empresa. Riesgo operacional El riesgo operacional comprende la posibilidad de que el resultado económico y los flujos de una compañía se vean afectados al encontrarse expuesta a ciertos aspectos o factores de riesgo asociados con su recurso humano, procesos, la tecnología que utiliza, el manejo de la información, entre otros. En cuanto al riesgo de provisión de productos para su reventa, debe indicarse que el proceso de compra y reposición de mercadería desde la bodega central a los puntos de venta se la realiza en base a una evaluación semanal de las ventas de cada uno de los productos. En relación a los productos nuevos existe un comité de compras que evalúan la factibilidad del ingreso de los productos en cada punto de venta. La compañía a su vez maneja convenios o negociaciones puntuales con sus proveedores para la obtención de precios y condiciones especiales para la venta de un determinado producto. La logística de distribución a los puntos de venta es operada de manera interna utilizando la flota propia de camiones y también camiones tercerizados, los cuales reponen los productos en los puntos de venta tres veces por semana en base al stock mínimo que debe mantener cada farmacia para dar un buen servicio. 35

36 Respecto al manejo de información, es importante mencionar que la empresa cuenta con políticas para el buen manejo de la información, estas incluyen políticas para la obtención de respaldos, política de administrador de servidores, política de recuperación Backups y política de recuperación de desastres. FARMAENLACE S.A., cuenta con procedimientos de respaldo de su información diaria, semanal y mensual, así como con los procedimientos para el manejo de los medios de almacenamiento y su generación, con lo cual se mitiga el riesgo de que por cualquier eventualidad la información, y con ello la operación normal de la empresa, se vea suspendida. Finalmente, para mitigar y compartir otros riesgos que pueden impactar el normal desarrollo de las operaciones de la empresa, cuenta con seguros en diversos ramos como multiriesgo, PYMES, vehículos y seguros ejecutivos, los mismos que tienen vigencia hasta diciembre de Riesgo Financiero El análisis financiero efectuado a FARMAENLACE CIA. LTDA., se realizó en base a los Estados de Situación Financiera y Estados de Resultados Integrales auditados de los años 2013, 2014, 2015 y 2016, con sus respectivas notas a los Estados Financieros, junto a los Estados de Situación Financiera y Estados de Resultados Integrales internos no auditados cortados al 30 de noviembre de 2016 y 30 de noviembre de 2017, sin notas a los Estados Financieros. Análisis de los Resultados de la Empresa Los ingresos de la empresa durante los periodos registraron una tendencia creciente en su comportamiento, con una tasa que crece en menor cantidad en el periodo analizado, pues pasó de crecer el 22,00% en el año 2014, al 10,01% en el año Esta situación es efecto principalmente de la evolución positiva que ha tenido el modelo de cadena de farmacias, ya que de alguna manera ha llegado a consolidarse alrededor de las cadenas ya existentes, otro factor que contribuyó y seguirá contribuyendo al nivel de las ventas es el alto número de farmacias independientes que han permitido que la distribución farmacéutica todavía coexista con las cadenas de farmacias, adicional a lo mencionado se ha podido apreciar también que la empresa cuenta una cobertura importante en el mercado farmacéutico, ya que durante el 2014 la compañía operó con 367 farmacias a nivel nacional y en la actualidad con 23 provincias del país, de igual manera las estrategias adoptadas por los administradores han estado orientadas a identificar y diferenciar necesidades y comportamientos de los consumidores finales según características y parámetros socio-económicos y geográficos, orientando de esta manera sus productos, estrategias de precios, distribución y promoción hacia los gustos y necesidades de los diferentes consumidores identificados. A noviembre del 2017, los ingresos mantienen su comportamiento creciente, puesto que las ventas aumentaron en 13,42% con respecto a su similar periodo en el año 2016, de esta manera se ubicaron en USD 291,28 millones (USD 256,83 millones en noviembre 2016); es importante mencionar que la empresa mantiene su estrategia de crecimiento, es así que durante el 2017 los denominados PUNTO NATURAL (innovaciones alrededor del área de productos naturales), pasaron a ser parte de los puntos de venta de FARMAENLACE CIA. LTDA., interviniendo positivamente en sus ingresos. Es importante mencionar que la empresa durante el 2015 creó 47 Farmacias Económicas y 3 Farmacias PAF, también se debe indicar que la compañía dentro de la línea de cadenas propias realiza la mayor parte de sus ventas de contado, mientras que en la línea de distribución con farmacias independientes maneja un periodo de cobro promedio de 60 días. Las ventas de la compañía, en su mayoría son consistentes en las ventas de sus cadenas de Farmacias ECONÓMICAS, seguida de ingresos que generan las ventas de la cadena de farmacias MEDICITY, en los siguientes gráficos se puede apreciar la conformación de los ingresos: 36

37 GRÁFICO 13: ESTRUCTURA DE INGRESOS NOVIEMBRE DE 2017 Fuente: FARMAENLACE CIA. LTDA. / Elaboración: Class International Rating Por su parte los costos de venta con respecto de los ingresos registraron una tendencia decreciente, es así que el 2013 los costos constituyeron el 75,58% de las ventas y fueron decreciendo hasta posicionarse en 73,34% en diciembre de 2016, este antecedente causó que la utilidad bruta registre por su parte un comportamiento creciente ya que pasó de 24,42% (USD 43,75 millones) en el 2013 a 26,66% (USD 74,87 millones) en el Para noviembre de 2017, al igual que las ventas, los costos aumentaron en términos monetarios, mientras que su participación sobre los ingresos tuvo una leve disminución, puesto que pasaron de representar el 73,26% en noviembre de 2016 a 73,08%, provocando así un margen bruto de USD 78,41 millones (USD 68,67 millones en noviembre 2016), lo cual evidencia que la empresa mantuvo una mejor administración sobre los costos en los que incurrió para el periodo actual. Los gastos operacionales por su parte registraron en términos monetarios y porcentuales una tendencia creciente, al pasar de USD 37,47 millones (20,91% de los ingresos) en diciembre 2013 a USD 45,53 millones (20,83% de las ventas) en 2014, para el 2015 se produce un incremento al pasar a USD 54,39 millones y éste llegó a 21,31% del total de las ventas, mientras que al 31 de diciembre de 2016, los gastos operacionales registraron un 22,44% del total de ventas, porcentaje superior a lo reflejado en el año 2015; los gastos de la empresa se encontraron conformados en su mayoría por gastos de venta. Para el interanual de noviembre 2017, los gastos operacionales se ubicaron en USD 62,00 millones, evidenciando un crecimiento con respecto a su similar periodo en el año 2016, no obstante su participación sobre los ingresos se registró inferior en 21,29%, mientras que a noviembre de 2016 fue 21,60%. Bajo los comportamientos anteriormente mencionados, la empresa generó un interesante margen operacional, puesto que en términos generales crecieron de USD 6,28 millones en 2013 a USD 11,85 millones en 2016, cuya participación sobre los ingresos pasó de 3,50% a 4,22% en el mismo orden. Para el interanual de noviembre la utilidad operacional alcanzó su mayor nivel tanto en su participación sobre los ingresos como en términos monetarios (5,63% y USD 16,41 millones), demostrando que la empresa viene realizando un adecuado control y manejo sobre sus costos y gastos. Hay que mencionar que con la aplicación de las NIIF, la empresa registra la participación de trabajadores en utilidades como gasto operacional, lo cual afecta el verdadero nivel de la utilidad operacional, pues este fuera superior si no tuviera este efecto. 37

38 GRÁFICO 14: UTILIDAD OPERACIONAL E INGRESOS (Miles USD) Este Oeste Norte 0 1er 2do 3er 4to Fuente: FARMAENLACE CIA. LTDA. / Elaboración: Class International Rating Por su parte, los gastos financieros en términos monetarios registraron una tendencia fluctuante al pasar de USD 0,84 millones en el 2013 a USD 1,28 millones en el 2015, mientras que para el año 2016, los gastos financieros reportaron una disminución pasando a USD 0,87 millones. Con respecto de las ventas, dichos gastos reflejaron un comportamiento también variable, pues en el 2013 representaron 0,47% de las ventas, 0,45% en el 2014, nuevamente se incrementa a 0,50% en el 2015, sin embargo para diciembre de 2016 fueron de 0,31% sobre las ventas. Históricamente la empresa ha registrado obligaciones con costo tanto con instituciones financieras como con el mercado de valores. Al 30 de noviembre de 2017 los gastos financieros representaron el 0,23% (USD 0,68 millones) de los ingresos. Después de lo descrito, la compañía arrojó una utilidad neta ligeramente variable a lo largo de los periodos analizados, pues luego de significar el 2,48% (USD 4,44 millones) de las ventas en el año 2013 pasó a 2,35% en diciembre de 2014, 3,02% en el año 2015 y 3,28% (USD 9,22 millones) en el año 2016, lo que demuestra cierta estabilidad en el manejo de sus costos y gastos. Para el interanual de noviembre de 2017 la utilidad antes de participaciones e impuestos sumó USD 16,03 millones, cuya participación sobre las ventas se ubicó en 5,50%, rubros superiores a los presentados en similar periodo de 2016 que fue de 4,81% y USD 12,35 millones. Indicadores de Rentabilidad y Cobertura Los indicadores de rentabilidad se presentaron positivos a efecto de la utilidad neta generada por la empresa en cada periodo; en cuanto a su comportamiento éste se registró creciente tanto para el ROA como para el ROE, determinando que para este último se registraron porcentajes interesantes. Los márgenes de rentabilidad son el reflejo del importante crecimiento que ha tenido la empresa a los largo de los periodos analizados, donde el ROA alcanzó un porcentaje de 14,97% y el ROE un 62,46% para el interanual de noviembre de

39 CUADRO 19, GRÁFICO 15: RENTABILIDAD SOBRE ACTIVO Y PATRIMONIO Indicador ROA 6,87% 6,76% 8,71% 9,86% 100 ROE 32,19% 36,03% 45,02% 43,41% Este Indicador Nov-16 Nov Oeste ROA 13,72% 14,97% 20 Norte ROE 48,95% 62,46% 0 1er 2do 3er 4to Fuente: FARMAENLACE CIA. LTDA. / Elaboración: Class International Rating El EBITDA (acumulado) de la empresa registró un comportamiento creciente en términos monetarios, sin embargo con respecto de las ventas registró ligeras variaciones ya que pasó de ser el 4,81% en el 2013, mientras que para el 2014 el EBITDA representó sobre las ventas el 5,03%, para el 2015 fue 5,71% finalmente al 2016 fue de 5,74%. El EBITDA (acumulado) de la empresa es creciente y ha demostrado que cuenta con una aceptable capacidad para generar flujos propios y por tanto para cubrir de manera adecuada con sus obligaciones. Para los periodos interanuales se registró un EBITDA (acumulado) con un comportamiento creciente en términos monetarios ya que pasó de USD 15,21 millones (5,92% de las ventas) en noviembre de 2016 a USD 18,60 millones (6,38% de las ventas) a noviembre de CUADRO 20, GRÁFICO 16: EBITDA Y COBERTURA (Miles USD) Indicador EBITDA (miles) Gastos Financieros (miles) Cobertura EBITDA/ Gastos Financieros (veces) 10,32 11,25 11,40 18,52 Indicador Nov-16 Nov-17 EBITDA (miles) Gastos Financieros (miles) Cobertura EBITDA/ Gastos Financieros (veces) 15,56 27,50 Fuente: FARMAENLACE CIA. LTDA. / Elaboración: Class International Rating Por otro lado, la cobertura del EBITDA (acumulado) sobre Gastos Financieros presentó un comportamiento creciente durante todo el periodo analizado y ha logrado mantener niveles adecuados en cuanto a la capacidad de cumplir con los gastos financieros adquiridos. Para noviembre de 2017, la cobertura alcanzó 27,50 veces (18,52 veces a diciembre de 2016), lo que le permite a la empresa responder con holgura a los gastos generados por la adquisición de financiamiento con costo, los cuales tienen una representación inferior al 1% de las ventas de la empresa dentro de todos los periodos analizados. 39

40 Capital Adecuado Activos Los activos de la empresa durante los periodos analizados registraron un comportamiento creciente, ya que en el 2013 los activos totalizaron USD 64,59 millones, cifra que se incrementó a USD 93,48 millones para diciembre de 2016, pese a que se puede apreciar una conducta interesante en los activos, la tasa de crecimiento evidenciada ha venido contrayéndose ya que entre los periodos se reflejó una tasa de crecimiento del 17,77% para el 2015 se registró un incremento del 16,39%, mientras para el año 2016 la tasa de crecimiento fue de 5,60%. Para noviembre de 2017, la tendencia creciente de los activos se mantuvo, puesto que aumentaron en 14,55% con respecto a diciembre de 2016, ubicándose en USD 107,09 millones, gracias al aumento de los activos corrientes, principalmente el rubro inventarios. El crecimiento evidenciado en los activos está relacionado con la creciente operatividad de la empresa, lo cual se refleja en el crecimiento del nivel de ventas y las estrategias corporativas en cada una de las líneas de negocio. En lo que respecta a la estructura los activos, éstos se encontraron conformados en mayor proporción por activos de tipo corriente con una participación del 71,68% en promedio durante los periodos , denotándose que los rubros de inventarios y de cuentas por cobrar son los que tienen la mayor participación dentro de los activos, en donde las cuentas por cobrar se conformaron por las actividades comerciales mantenidas con clientes y las que corresponden a las partes relacionadas cuya participación promedio es del 11,60% y 2,11% respectivamente. En cuanto a los inventarios que representaron en promedio el 49,87% de los activos, su cuenta de producto terminado fue la de mayor aporte. Durante el 2015 las cuentas por cobrar correspondieron a clientes a quienes la compañía vende productos al por mayor, principalmente distribuidores, de igual manera dentro de la cartera comercial se registraron cuentas por cobrar tarjetas de crédito. En cuanto al riesgo de crédito conforme consta en el informe de auditoría externa éste es limitado debido a que la base de clientes es larga e independiente. Los inventarios corresponden a productos terminados, principalmente medicinas, seguido de mercadería para neonatos, mercadería de cuidado personal y belleza. Para noviembre de 2017, se observa una situación similar a la de periodos anteriores, ya que continúan siendo los activos corrientes los más representativos con el 73,51% de los activos; con respecto a su estructura en el presente análisis, el 53,88% correspondió a los inventarios, los mismos que tuvieron un aumento del 18,40% con respecto a diciembre de 2016, incremento que corresponde al crecimiento como tal de la compañía en el último año; las cuentas por cobrar comerciales representaron el 11,27% de los activos y tuvieron un incremento del 43,31%, comportamiento que obedece al crecimiento de las ventas al por mayor y a la generación de cheques. Es importante mencionar que las cuentas por cobrar relacionadas tuvieron un aumento en término monetarios, así como su participación sobre los activos, puesto que pasaron de 1,45% en diciembre 2016 a 2,84%, como consecuencia de inversiones con compañías relacionadas que aún no están capitalizadas, finalmente el rubro gastos pagados por anticipados y otros, tuvieron una participación sobre los activos del 3,51%, así como un crecimiento del 38,17% respecto a diciembre del 2016; el principal impacto que se da en este rubro, es que el crédito tributario a noviembre 2017 aún no ha sido liquidado, este procedimiento se realizará en el mes de diciembre y la cuenta terminaría liquidada. Por su parte los activos no corrientes representaron en promedio ( ) el 28,32% de los activos, donde los rubros propiedad, planta y equipo, inversiones en subsidiarias y activos intangibles son los de mayor participación. Con respecto a la propiedad, planta y equipo neto, se pudo apreciar que históricamente ésta cuenta registró una evolución importante, ya que pasó de USD 8,30 millones (12,85% de los activos) en el 2013 a USD 12,01 millones (12,85% de los activos) para diciembre de Al cierre de noviembre de 2017, los activos no corrientes llegaron a representar el 26,49% del total de activos, siendo la propiedad, planta y equipo neto la de mayor aporte con el 14,00%. Dentro de éste rubro se 40

41 contabilizan terrenos, edificios y propiedades que son los de mayor aporte. Adicionalmente, se registró una participación importante de las inversiones en subsidiarias (3,56% de los activos) y los activos intangibles (3,14% de los activos), finalmente, estuvieron los otros activos (5,78% de los activos) no corrientes en donde constó un rubro importante por adecuaciones. Las inversiones que ha realizado la empresa se han concentrado principalmente en terrenos, edificios, maquinaria, muebles y equipos, las mismas que tienen la finalidad de crecer operativamente, por lo que se han ido ubicando nuevos locales de farmacias a nivel nacional; siendo importante mencionar que la empresa mantiene tres bienes inmuebles en garantía por una obligación financiera con el Banco Produbanco. En cuanto a inversiones se debe mencionar que, la empresa mantiene inversiones en acciones en varias empresas entre las cuales se encuentran CLARIPACK COLOMBIA, IT EMPRESARIAL S.A., RAPIMART CIA. LTDA., R.DES Servicios Corporativos CIA. LTDA., Signo de Mercadeo y Diseño CIA. LTDA., IT EMPRESARIAL S.A., Fideicomiso Llano Chico, este último corresponde a un 20% de los derechos fiduciarios, este fideicomiso se constituyó en el 2011 y su patrimonio autónomo está conformado por un terreno de metros con un valor de USD 1,3 millones. Pasivos Los pasivos de la empresa en términos monetarios presentaron un comportamiento creciente, ya que pasaron de USD 50,80 millones en 2013 a USD 72,24 millones en el 2016, cuyo financiamiento sobre el total de activos se presentó fluctuante al pasar de 78,65% en el 2013 a 81,23% en el 2014, sin embargo para el 2015, la representación disminuyó a 80,66% y a 77,28% para el 2016, a pesar de lo cual se puede apreciar la empresa financia sus actividades en mayor proporción con recursos de terceros. Al de noviembre de 2017 los pasivos totalizaron USD 81,42 millones, creciendo en 12,71% con respecto a diciembre de 2016, ante lo cual su financiamiento sobre los activos ascendió a 76,03%, comportamiento que obedece al aumento principalmente de los beneficios sociales y otros pasivos y de otras cuentas por pagar. En lo que respecta a la estructura de los pasivos, históricamente los pasivos corrientes han sido los de mayor representación, mismos que estuvieron conformados en su mayoría por cuentas por pagar a proveedores y préstamos bancarios de corto plazo y mercado de valores. Los pasivos corrientes al 30 de noviembre de 2017 totalizaron USD 65,93millones, rubro que financió el 61,57% de los activos totales y tuvieron un crecimiento del 7,31% frente a lo registrado en diciembre de 2016, debido al aumento que tuvieron las otras cuentas por pagar (11,56% de los activos), conformadas principalmente por dividendos por pagar a socios y cheques girados y no cobrados. Otras de las cuentas que conforman la estructura de los pasivos corrientes son proveedores que financiaron el 39,82% de los activos y las obligaciones con el mercado de valores con el 4,67%. Las obligaciones financieras para noviembre de 2017 correspondieron a préstamos de bancos locales con vencimientos hasta el año 2017 y año También dentro del pasivo la empresa contabilizó su obligación con el Mercado de Valores que correspondió a la emisión de obligaciones y a la emisión de papel comercial. Se observa adicionalmente dentro de los pasivos una obligación bancaria que correspondió a un préstamo con el Banco Interamericano de Desarrollo BID, con quien la empresa obtuvo la aprobación de una línea de crédito por USD 0,70 millones para el establecimiento de una red de farmacias a través de un modelo de franquicias para provisión de productos y servicios farmacéuticos de calidad en comunidades de la sierra centro sur y costa sur del Ecuador. Por su parte, los pasivos no corrientes mantuvieron fluctuaciones respecto de las participaciones en el financiamiento de los activos totales, puesto que pasaron de 10,10% en 2013 a 21,80% en 2014, mientras que para el año 2015 participó en 10,34%. Al 31 de diciembre de 2016 alcanzó un valor de USD 10,80 millones (USD 9,16 millones en 2015) financiando el 11,56% de los activos totales; el decremento en el periodo analizado, se 41

42 dio por la cancelación de mayor deuda bancaria a largo plazo (Banco Bolivariano, Guayaquil, Internacional, y por la colocación de obligaciones de largo plazo en el mercado de valores. Al 30 de noviembre de 2017, los pasivos no corrientes financiaron a los activos en 14,47%, siendo uno de sus principales rubros los beneficios sociales y otros pasivos con el 13,44% de los activos y la diferencia pertenece a obligaciones bancarias y Mercado de Valores que en conjunto financiaron el 1,03% del activo. Dentro de beneficios sociales y otros pasivos la cuenta de mayor aporte son los valores en garantía. Patrimonio El patrimonio de la empresa por su parte registró fluctuaciones respecto del activo, ya que el 2013 presentó un financiamiento del 21,35%, posteriormente para el 2014 el patrimonio llegó a financiar el 18,77% de los activos, mientras que para el 2015 el patrimonio llegó a totalizar USD 17,12 millones y presentó un financiamiento del 19,34% del activo. Al 31 de diciembre de 2016 el patrimonio presentó un valor de USD 21,24 millones financiando al activo en 22,72%. Para el 30 de noviembre de 2017 el patrimonio totalizó USD 25,67 millones y financió el 23,97% de los activos, porcentaje superior a lo registrado en diciembre de 2016 a efecto principalmente de la utilidad neta del ejercicio. En cuanto al capital social se pudo apreciar que éste tuvo una evolución importante en cada uno de los periodos analizados, ya que pasó de USD 4,50 millones en el 2013 a UDS 5,50 millones en 2014 y para el año 2015 se incrementó nuevamente USD 6,50 millones, significando el 7,34% del total de activos. Al 30 de noviembre de 2016, mediante Escritura Pública celebrada ante la Notaría Cuarta del Distrito Metropolitano de Quito la compañía realizó un aumento de capital social de USD 1,50 millones, el mismo que fue inscrito en el Registro Mercantil, con lo cual el capital social pagado de la empresa ascendió a USD 8,00 millones. Este valor se mantiene a noviembre de 2017, financiando a los activos en 7,47%, evidenciándose que existe un importante compromiso por parte de los accionistas en fortalecer la estructura de la empresa a través de los recursos propios. Flexibilidad Financiera A lo largo del periodo analizado, FARMAENLACE CIA. LTDA., presentó indicadores de liquidez superiores a la unidad, en donde el rango más alto se evidenció en el año 2014 con 1,18 veces, mientras que a diciembre de 2016 fue de 1,08 veces. Para noviembre de 2017 la liquidez de la empresa se ubicó en 1,19 veces, superior con respecto de diciembre 2016, como efecto del mayor crecimiento del activo de tipo corriente de la compañía frente al incremento mostrado por el pasivo del mismo tipo. CUADRO 21, GRÁFICO 17: NIVEL DE LIQUIDEZ (Miles USD) Indicador Activo Corriente Pasivo Corriente Razón Circulante 1,08 1,18 1,01 1,08 Liquidez Inmediata 0,34 0,34 0,32 0, Este 40 Oeste Indicador Nov-16 Nov-17 Activo Corriente Pasivo Corriente Razón Circulante 1,16 1, er 2do 3er 4to Norte Liquidez Inmediata 0,27 0,30 Fuente: FARMAENLACE CIA. LTDA. / Elaboración: Class International Rating 42

43 Entre tanto que la liquidez inmediata, pasó de 0,34 veces en 2013 a 0,27 veces en diciembre Para noviembre de 2017 este indicador se ubicó en 0,30 veces, este antecedente se genera principalmente por la concentración de los activos corrientes en los inventarios, lo que es totalmente normal considerando el giro de negocio de la empresa. Indicadores de Eficiencia FARMAENLACE CIA. LTDA., durante el ejercicio económico analizado presentó un periodo de cobro promedio anual ( ) de 15 días, lo que determina que la compañía hace efectiva la cobranza de sus facturas en este lapso aproximadamente. Por otro lado, al referirnos al indicador Plazo de Proveedores (periodo de pago a proveedores), se pudo evidenciar que la compañía paga a sus proveedores un plazo promedio anual aproximado de 79 días ( ), como se puede apreciar la compañía maneja de manera adecuada su estrategia comercial obteniendo plazos con sus proveedores superiores a los que otorga a sus clientes. En cuanto a la Duración de Existencias, se observó que este indicador presentó pequeñas variaciones durante el periodo analizado, es así que pasa de 88 días en 2013 a 87 días en 2016, rangos en los que se ha manejado la compañía, puesto que necesita cumplir metas de venta para mantener su participación dentro del mercado. Indicadores de Endeudamiento, Solvencia y Solidez El nivel de apalancamiento (pasivo total/patrimonio) de la empresa históricamente ha sido aceptable, adicional a ello su tendencia ha sido creciente ya que pasó de 3,68 veces en el 2013 a 4,17 veces en el 2015, mientras que para diciembre de 2016 el nivel de apalancamiento disminuye, pues pasó a 3,40 veces. Al 30 de noviembre de 2017 el apalancamiento de la compañía se ubica en 3,17 veces. GRÁFICO 18: NIVEL DE APALANCAMIENTO Este Oeste Norte 0 1er 2do 3er 4to Fuente: FARMAENLACE CIA. LTDA. / Elaboración: Class International Rating Entre tanto, el indicador que relaciona los pasivos totales con el capital social de la compañía, mostró una disminución al pasar de 11,29 veces en 2013 a 9,03 en Para noviembre de 2017 se ubicó en 10,18 veces. Por su parte, el indicador Deuda Financiera/EBITDA (anualizado) refleja que la empresa podría cancelar sus compromisos financieros en menos de un año a noviembre de 2017 (0,65 años en diciembre de 2016). El indicador que relaciona el pasivo total/ebitda (anualizado) a noviembre de 2017 fue de 4,18 años (4,48 años a diciembre de 2016), constituyéndose éste como el plazo en el cual la empresa podría cancelar sus obligaciones con recursos propios. Finalmente, el indicador de solidez que relaciona el patrimonio total sobre el activo total, presenta fluctuaciones dentro de los periodos analizados al pasar de 21,35% en 2013, a 18,77% 2014, mientras que en el año 2015 fue de 19,34%, y 22,72% en el año de Para noviembre de 2017, se presentó un incremento, toda vez que este indicador se ubicó en 23,97%, producto del fortalecimiento del patrimonio suscitado. 43