ASOCIACIÓN CHILENA DE ADMINISTRADORAS DE FONDOS DE INVERSIÓN (ACAFI) PROPUESTAS EN RELACIÓN AL PROYECTO DE LEY DENOMINADO

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1 ASOCIACIÓN CHILENA DE ADMINISTRADORAS DE FONDOS DE INVERSIÓN (ACAFI) PROPUESTAS EN RELACIÓN AL PROYECTO DE LEY DENOMINADO SEGUNDA REFORMA AL MERCADO DE CAPITALES (MK-II) COMISIÓN DE HACIENDA SENADO DE LA REPÚBLICA SEPTIEMBRE 2005

2 TABLA DE CONTENIDO 1. INTRODUCCIÓN RESUMEN EJECUTIVO DIAGNÓSTICO Y PROPUESTAS CONCRETAS MARGINACIÓN ACTUAL DE CHILE DEL MERCADO GLOBAL DE CAPITAL DE RIESGO Y CAPITAL DE DESARROLLO Convivencia de inversionistas en un mismo Fondo Inversión local y en el extranjero de un mismo Fondo Tributación de Ganancias de Capital Tributación Comisiones de Administración Control de Empresas y Fondos OBSTÁCULOS A LAS INVERSIONES DE INVERSIONISTAS INSTITUCIONALES Series de cuotas Recompra de cuotas Límite máximo de inversión de AFPs IMPEDIMENTOS AL NACIMIENTO DE NUEVOS FONDOS Límite de libre disposición de AFPs Tasa de Gastos por Comisiones Máxima (TGC) Custodia de Valores COMENTARIOS A LAS INICIATIVAS DE FOMENTO DEL CAPITAL DE RIESGO DEL PROYECTO...15 A. ARTÍCULO 1º TRANSITORIO SOBRE TRIBUTACIÓN A LAS GANANCIAS DE CAPITAL EN CAPITAL DE RIESGO...15 B. ARTÍCULO 23º QUE AUTORIZA LA PARTICIPACIÓN DE CORFO EN FONDOS15 5. RESUMEN MODIFICACIONES LEGALES PROPUESTAS TEXTO DE LAS MODIFICACIONES LEGALES PROPUESTAS...18 ANEXOS

3 1. INTRODUCCIÓN La Asociación Chilena de Administradoras de Fondos de Inversión ( ACAFI ) celebra la iniciativa del Gobierno en orden a fomentar el desarrollo de la industria de capital de riesgo, a través de la introducción de una serie de modificaciones de índole tributaria e institucional al mercado de capitales, contenidas en el Proyecto denominado MK-II, y sus modificaciones (el Proyecto ). Coincidimos con el Mensaje del Proyecto 1 en cuanto a que el funcionamiento adecuado del mercado de capitales debiera extenderse a los proyectos de inversión emergentes o sin historia, pero con amplio potencial de crecimiento. Concordamos asimismo, especialmente, con que el Proyecto se hiciera cargo de la brecha de capital existente entre el financiamiento de programas CORFO y aquel que es posible obtener en la bolsa emergente y en las demás bolsas del valores. 2 Lamentablemente, habiendo transcurrido algo más de dos años desde el nacimiento de esta iniciativa legal, hemos advertido que la bolsa emergente no logró reducir tal brecha por cuanto la regulación no estaba en línea con la realidad de las empresas en Chile. Esta situación no ha cambiado. Mientras exista compartimientos estancos en la cadena de financiamiento de proyectos, la viabilidad del desarrollo del Capital de Riesgo y el emprendimiento en Chile será sumamente limitada. Y es que, salvo unas pocas excepciones, un gran freno al emprendimiento chileno ha sido justamente el hecho que los emprendedores, al no poder acceder a financiamiento bursátil, han tenido que financiarse forzosamente en alguna etapa de crecimiento con proveedores, clientes, inclusive competidores u otros inversionistas con intereses que muchas veces limitan el crecimiento estratégico de una empresa naciente. Por ello, junto con potenciar el desarrollo del Capital de Riesgo, es fundamental fomentar el Capital de Desarrollo, que es aquel constituido por fondos de inversión ( Fondos ) de tamaños mayores (que apoyan proyectos de la mediana empresa cuyos requerimientos de financiamiento se encuentran en el rango de USD5-USD50 millones aproximadamente), para financiar etapas ulteriores de desarrollo. Estimamos indispensable revitalizar esa visión original del Ejecutivo, y ajustarla a la realidad actual del mercado de capitales, a objeto de reducir efectivamente la referida brecha de capital estimulando también el Capital de Desarrollo. 1 Mensaje de S.E. el Presidente de la República con el que inicia un proyecto de ley que introduce adecuaciones de índole tributaria e institucional para el fomento de la industria de capital de riesgo y continua con la modernización del mercado de capitales de 30 de junio de (Mensaje Nº39-349/) 2 Rudolph, Heinz: Segunda Reforma al Mercado de Capitales. Presentación Dirección de Finanzas Internacionales y Mercado de Capitales. Ministerio de Hacienda. Julio

4 En tal sentido, a objeto de generar un mercado de financiamiento más competitivo para los nuevos emprendimientos, deben considerarse remedios efectivos para terminar cuanto antes con: (i) (ii) la marginación actual de Chile del mercado global de Capital de Riesgo y Capital de Desarrollo; los obstáculos a las inversiones de inversionistas institucionales; y (iii) los impedimentos al nacimiento de nuevos Fondos. Creemos firmemente que Chile cuenta con todos los elementos necesarios para transformarse en un polo de desarrollo e innovación internacional, y en una plataforma del mercado financiero regional: este proyecto legislativo puede ser el primer gran paso en tal sentido. No dejemos pasar esta oportunidad de avanzar en forma decisiva en la proyección del desarrollo económico y social de Chile. * * * 4

5 2. RESUMEN EJECUTIVO El presente documento complementa la presentación de ACAFI ante la Comisión de Hacienda del Senado el día 17 de agosto de Nuestro país exhibe una discontinua y poco competitiva cadena de financiamiento para proyectos de Capital de Riesgo y Capital de Desarrollo (en conjunto denominado mundialmente como Capital Privado o Private Equity ), lo que se explica por tres factores principales: (i) Chile se encuentra fuera del radar de inversionistas extranjeros. Y la culpa es nuestra. Nuestra regulación imposibilita la convivencia entre inversionistas locales y extranjeros, grava las ganancias de capital, dificulta la utilización de vehículos chilenos para inversiones locales y regionales, sepulta toda posibilidad que administradores se domicilien en Chile, y limita severamente su injerencia en la administración de las inversiones del Fondo. ACAFI propone permitir a inversionistas institucionales extranjeros invertir en Fondos de la Ley Nº18.815, eliminando a la vez completamente el Impuesto a las Ganancias de Capital o, en su defecto, acogiéndolos a un régimen de impuesto único del 10% sobre distribuciones que no estén exentas, y reduciendo a tres años la permanencia mínima de inversión en Chile (Ley Nº18.657, sobre FICE). También queremos dar un nuevo impulso a la Plataforma de Inversiones y Bolsa Off- Shore. Proponemos permitir que inversionistas institucionales extranjeros (y en menor medida chilenos) inviertan en Fondos chilenos registrados en la bolsa off-shore para que inviertan tanto en Chile como en el extranjero, con mayor flexibilidad a la actual. De modo que: (a) respecto de las inversiones del Fondo en Chile, los inversionistas chilenos y extranjeros queden sujetos a la legislación tributaria aplicable chilena; y (b) respecto de las inversiones del Fondo en el extranjero, los inversionistas locales queden sujetos a la legislación tributaria aplicable chilena, en tanto para los inversionistas extranjeros el uso de un vehículo chileno resulte neutro tributariamente en materia de ganancias de capital. Lo anterior, resguardando la transparencia en operaciones con personas relacionadas a la administradora. Muy unido a lo anterior, queremos atraer administradores de fondos extranjeros para que operen desde Chile, para lo cual proponemos equiparar a administradores locales con los extranjeros, eliminando el impuesto al consumo para las comisiones de administración de Fondos. Por último, y dada la naturaleza incierta de retornos del Capital Privado, proponemos que Fondos puedan morigerar este riesgo, pudiendo tomar el control de empresas y de otros Fondos. 5

6 (ii) Los inversionistas institucionales encuentran una serie de obstáculos legales y regulatorios que inhiben su participación en Capital Privado. Nuestra normativa circunscribe la inversión en Fondos a un grupo reducido y homogéneo de inversionistas, rigidiza excesivamente la liquidez de las cuotas, y establece límites máximos a la inversión de inversionistas institucionales en un Fondo. Proponemos permitir la creación de series de cuotas en los Fondos, ampliando así el espectro de inversionistas y, de paso, permitiendo replicar la figura jurídica que ha posibilitado el desarrollo de la industria de Capital Privado en el mundo: el Limited Partner y General Partner. Asimismo, proponemos dar una mayor liquidez a las cuotas posibilitando que un Fondo pueda comprar cuotas de propia emisión. Estimamos conveniente también que los términos de la custodia de los valores en que invierta un Fondo sean definidos por la Superintendencia de Valores y Seguros ( SVS ). Por último, proponemos ampliar el límite de inversión máxima de una AFP en un Fondo. (iii) Existen diversos impedimentos al nacimiento de nuevos Fondos El levantamiento de nuevos Fondos en Chile se dificulta (como también la oferta de nuevos productos se restringe) cuando la normativa establece gastos máximos. Lo mismo ocurre cuando la inversión en Fondos nuevos genera una carga administrativa excesiva. Proponemos, en consecuencia, la eliminación de la tasa máxima de gastos por comisiones (TGC) para Fondos. También creemos que en lo sucesivo se facilitaría la creación de nuevos Fondos si se permitiera a las AFPs aumentar el porcentaje de sus activos que es posible invertir sin necesidad de clasificación de riesgo. Finalmente, creemos que estas propuestas de la industria de Fondos deben ir acompañadas de iniciativas agresivas en favor de la innovación, especialmente en el sentido de atraer y facilitar la contratación de investigadores y técnicos extranjeros que aporten nuevas tecnologías y know how al país. 6

7 3. DIAGNÓSTICO Y PROPUESTAS CONCRETAS 3.1. MARGINACIÓN ACTUAL DE CHILE DEL MERCADO GLOBAL DE CAPITAL DE RIESGO Y CAPITAL DE DESARROLLO Los inversionistas extranjeros potencian el desarrollo de un país: aumentan la competencia por el financiamiento de proyectos; por su mayor grado de sofisticación y especialización reducen costos de transacción; y brindan al emprendedor mucho más que dinero al prestar asesoría estratégica, contactos y perspectivas de nuevos mercados. Por ello, la industria mundial de Capital Privado es global: existe una marcada tendencia de países emergentes a introducir estructuras para Fondos que se asemejen a aquellas utilizadas en la mayoría de los países exitosos en el desarrollo de Capital Privado, a objeto que los inversionistas extranjeros tengan certeza sobre las reglas del juego (ver Anexo 1). En especial, los inversionistas institucionales y corporaciones extranjeras invierten en Capital Privado, principalmente a través de Fondos, y les gusta hacerlo acompañados con inversionistas y con administradores locales, que tengan el know who. Ocasionalmente también invierten directamente en empresas cerradas, pero siempre co-invirtiendo con un Fondo. Por otra parte, contar con un marco tributario competitivo, en términos de tributación a las ganancias de capital y costos de administración, es esencial al momento de decidir una inversión en un Fondo de Capital Privado. Pero para invertir en Chile específicamente, suelen hacerlo en el contexto de una estrategia de inversión regional: nuestro país por sí solo es poco relevante desde la perspectiva de tamaño de mercado y producción con valor agregado. Por ello, los principales temas que Chile debe abordar para terminar con nuestra marginación actual de la industria mundial de Capital Privado, son los siguientes: Convivencia de inversionistas en un mismo Fondo. Los inversionistas extranjeros estimulan la inversión local: suelen tener una percepción de riesgo distinta de los inversionistas locales; permiten aumentar el número de inversionistas en un país y así distribuir el riesgo entre más partícipes; generan mayor liquidez; y también operan como puente para conseguir potenciales compradores extranjeros para las empresas en que invierten los Fondos. Por otro lado, los grandes inversionistas institucionales chilenos, que son los fondos de pensiones, necesitan compartir con otros inversionistas el riesgo de participar en una industria en desarrollo como es la del Capital Privado. 7

8 La experiencia mundial exitosa muestra una nítida tendencia a que el financiamiento de Fondos esté compuesto de capitales locales y extranjeros (ver Anexo 2). En Chile los inversionistas locales y extranjeros no conviven en un mismo vehículo de inversión. Las razones de esto son las siguientes: En el Capital Privado el origen más probable de las utilidades es la apreciación de las empresas en las que invierte el Fondo Ganancias de Capital. Los inversionistas institucionales, sobre todo los que no son sujetos de impuestos (como los fondos de pensiones) prefieren invertir en lugares donde no pagan impuestos, y tienen varias alternativas para ello. Dado que en Chile el dividendo que paga el Fondo, constituido principalmente por ganancias de capital, está sujeto al impuesto adicional para los extranjeros (35%) los extranjeros simplemente no invierten en un Fondo constituido en Chile. Chile es una economía muy pequeña, por lo que los extranjeros prefieren invertir en fondos con inversiones en la región (Latinoamérica). Al hacerlo a través de un Fondo constituido en Chile estarían pagando en Chile impuesto a la ganancia de capital obtenida fuera de Chile. PROPUESTA: La solución definitiva es eliminar el impuesto a la ganancia de capital en las transacciones de los Fondos chilenos y, a su vez, traspasar esta exención a los aportantes del Fondo cuando éste efectúe repartos. Dado que el temor de la autoridad es el mal uso de la exención, se deben tomar los resguardos para que las transacciones del Fondo sean realizadas a precios de mercado. Una alternativa, de parche, es acoger las inversiones de inversionistas institucionales extranjeros a los beneficios de los Fondos de la Ley , Ley de FICE Inversión local y en el extranjero de un mismo Fondo. No es casualidad que en los países exitosos como plataforma de inversiones, la proporción de inversión local de los Fondos sea importante pero no un 100% (ver Anexo 3). Como ya mencionamos, para los inversionistas extranjeros es fundamental poder justificar su inversión en un mercado pequeño como el chileno, en el contexto de un objetivo de inversión regional. Por otra parte, radicar en Chile dicho objetivo regional utilizando como plataforma a nuestro país sería especialmente beneficioso por cuanto atraería inteligencia de mercado global, facilitaría la integración con países vecinos, y favorecería nuestra proyección geopolítica regional. 8

9 Chile cuenta con todos los elementos de madurez política e institucional necesarios para constituirse en una plataforma financiera para América Latina. Sin embargo, los fondos de inversión extranjeros optan por basarse en otros países de la región, pues los vehículos de inversión chilenos dificultan la inversión local y regional. PROPUESTA: Para facilitar la inversión de extranjeros en Fondos regionales constituidos en Chile, proponemos adaptar la Ley de Plataforma de Inversiones y Bolsa Off-Shore a la Ley de Fondos, de manera que las inversiones fuera de Chile no estén gravadas con Impuesto a las Ganancias de Capital. Asimismo, estimamos indispensable eliminar los montos máximos para inversión en Chile y fuera de Chile. Todo ello cuidando que exista la adecuada transparencia de las actuaciones de la Administradora respecto de las inversiones del Fondo en el extranjero Tributación de Ganancias de Capital La experiencia internacional exitosa en el fomento al Capital Privado exime a los inversionistas de tributación a las ganancias de capital (ver Anexo 4). Durante el periodo de crecimiento y maduración de las empresas, su valor aumenta considerablemente debido a las expectativas de mejores resultados en el futuro y la mayor certeza de obtener dichos resultados. Lo anterior se traduce en una alta ganancia de capital para los inversionistas que creyeron en dichas empresas. 3 Sin embargo, esta ganancia refleja el valor presente de flujos futuros que por ley están gravados con el impuesto a la renta a nivel corporativo, por lo que al gravar también la ganancia de capital se están gravando los mismos flujos dos veces. Lo anterior constituye un desincentivo para que los inversionistas elijan este tipo de empresas a pesar de las altas rentabilidades. 4 PROPUESTA: Considerar que las transacciones realizadas por un Fondo (que cumplan con ciertas características que garanticen transparencia a la autoridad desde la perspectiva de política de inversiones, aportantes, personas relacionadas y sociedad administradora), han sido realizadas a precios de mercado, y por lo tanto no queden sujetas a impuesto a las ganancias de capital Tributación Comisiones de Administración La Asociación Europea de Capital de Riesgo (EVCA) recomienda eximir de IVA a las comisiones de administración fija y variable que corresponde pagar a la Administradora de un Fondo, por cuanto el pago de dicho tributo suele 3 Ministerio de Hacienda. Minuta Exención al Impuesto a la Ganancia de Capital en Capital de Riesgo. Marzo 2005, p 1. 4 ibid. 9

10 constituirse en un costo definitivo para el Fondo cuando tal gravamen no puede ser recuperado. 5 En el caso de Chile, tal como plantea Sofofa, esta situación es especialmente grave pues existen notorias distorsiones: (i) el IVA en Chile no grava ciertos consumos finales; (ii) en el caso de servicios financieros, termina gravando a un componente de la rentabilidad de los ahorrantes; y (iii) en algunos casos produce iniquidades competitivas entre distintos actores de la industria financiera, ya que si el mismo servicio es prestado desde fuera de Chile, éste no paga IVA. 6 Este es un tema de la mayor importancia pues difícilmente podrá Chile convertirse en una plataforma financiera si los administradores extranjeros de Fondos quedan sujetos a un tributo que en otros lugares no pagan (Ver Anexo 4), constituyéndose así una discriminación odiosa contra los administradores de Fondos que se domicilien en Chile. PROPUESTA: Eliminar el IVA a las comisiones de administración Control de Empresas y Fondos Uno de los elementos esenciales en el desarrollo de la industria global de Fondos de Capital Privado es la posibilidad de controlar las empresas objeto de inversión. Esto es especialmente cierto incluso en países con regulación moderna en materia de gobiernos corporativos y protección a accionistas minoritarios, en los que la mayor parte de los Fondos invierte en compañías que controlará, denominados Buy-out Funds (ver Anexo 5). Y es que los Fondos asumen riesgos esperando obtener retornos interesantes a partir de una administración más eficiente que posibilite el crecimiento de la empresa en cuestión. En la mayoría de los casos, es preciso que el Fondo tenga una injerencia decisiva en la futura conducción de la empresa, para lo cual controlarla resulta de la esencia del negocio. Por último, si en un Fondo determinado los inversionistas quisieren que no se ejerza control en las inversiones, debieran poder pactarlo así libremente en el reglamento interno del Fondo. Sin embargo, en Chile los Fondos tienen prohibido controlar empresas abiertas y Fondos. PROPUESTA: Eliminar la restricción actual que impide el control por parte de un Fondo de una sociedad anónima abierta o de un Fondo, nacional o extranjero. 5 European Private Equity & Venture Capital Association (EVCA): Benchmarking European Tax and Legal Environments. May 2002, p. 6 6 Sofofa: Agenda Pro Crecimiento: Propuestas de Reforma al Mercado de Capitales. Abril 2002, p

11 3.2. OBSTÁCULOS A LAS INVERSIONES DE INVERSIONISTAS INSTITUCIONALES Los Fondos de Desarrollo, por su tamaño, requieren de inversionistas institucionales en calidad de aportantes. Estos inversionistas, a su vez, precisan de un sistema regulatorio que facilite la inversión en este tipo de Fondos. Es así que CalPERS, el fondo de pensiones de California, tiene como objetivo destinar un 6% de sus activos a estrategias alternativas de inversión a través de administradores externos. En Chile esta cifra no alcanza al 0,5% para Fondos de Capital de Riesgo y Desarrollo (ver Anexo 6). A pesar que el Proyecto contiene ciertas modificaciones legales en tal sentido, estimamos indispensable también abordar los siguientes temas: Series de cuotas El establecimiento de series de cuotas en los reglamentos internos de los Fondos sería muy beneficioso por cuanto: (i) (ii) Posibilitaría la co-inversión entre distintos tipos de inversionistas (AFPs, Cías. de Seguros, otros inversionistas calificados, etc.), reflejando así sus distintos costos de distribución, de modo que unos no subsidien a otros; AFPs compartirían el riesgo con otros inversionistas, fomentando la inversión en esta clase de activos en forma diversificada; (iii) Ya es permitida en distintas modalidades en: (a) Fondos de Inversión Privados financiados por Corfo (Línea F-2) y (b) Fondos Mutuos; y (iv) Es también la forma en que mundialmente se remunera a la Administradora por su desempeño (distinción entre General Partner y Limited Partner ). Sin embargo, hoy no es posible establecer series de cuotas en los Fondos por una omisión legal injustificada. PROPUESTA: Permitir la creación de series de cuotas para posibilitar la convivencia de distintos tipos de inversionistas institucionales, como también para distinguir entre aportantes relacionados a la administradora de aquellos que no lo sean Recompra de cuotas Establecer que los Fondos puedan incorporar en sus reglamentos internos una política de recompra de sus propias cuotas sería muy provechoso para inversionistas institucionales, por cuanto ayudaría a entregarle más liquidez al mercado secundario de cuotas de los fondos. 11

12 Esto ya es posible de emular en algunos casos mediante las disminuciones de capital voluntarias, pero el poder comprar cuotas sería un mecanismo que aportaría menores costos de transacción para los inversionistas. La recompra es una mecanismo que ya existe en la normativa de sociedades anónimas y no vemos razón para no hacerla extensiva a Fondos. PROPUESTA: Permitir la recompra de cuotas por parte del Fondo en términos similares a los permitidos en el caso de una sociedad anónima Límite máximo de inversión de AFPs Hoy las AFPs no pueden ser titulares de más del 35% del total de las cuotas emitidas o en circulación de un Fondo. Esto se traduce en que para levantar un Fondo es preciso poner de acuerdo a lo menos, a tres AFPs, en un escenario de gran concentración de la industria de administradoras de fondos de pensiones. Adicionalmente, los cronogramas que ellas definen pueden transformar el período de levantamiento de capital en una tarea que puede durar meses, incluso años, todo lo cual puede ir en detrimento de la rentabilidad del Fondo y, por consiguiente, de los pensionados chilenos. PROPUESTA: Ampliar el referido límite de 35% a 90%, de modo que una AFP pueda decidir cuándo posibilitar la creación de un Fondo y qué porcentaje de propiedad del mismo está dispuesta a mantener. 12

13 3.3. IMPEDIMENTOS AL NACIMIENTO DE NUEVOS FONDOS Una industria saludable de Private Equity es aquella que permite a inversionistas institucionales circunscribir el riesgo que asumen a la naturaleza de los activos en los que el Fondo invertirá, pudiendo diversificar el riesgo asociado a la elección de una Administradora determinada. Para que ello ocurra es indispensable posibilitar la creación de nuevos Fondos, normalmente administrados por distintas Administradoras. Por otra parte, al facilitar la creación de Fondos y eliminar gastos innecesarios, aumentarán las alternativas de financiamiento para proyectos, haciendo el mercado de financiamiento a emprendimientos más competitivo. Para este fin, creemos preciso abordar los siguientes puntos: Límite de libre disposición de AFPs Hoy la inversión de las AFPs en cuotas de Fondos que no requieran Clasificación de Riesgo no puede exceder el 0,15% del valor del fondo de pensiones correspondiente. En la práctica, existe un gran potencial de inversión en Fondos privados (no son objeto de Clasificación de Riesgo) y que no cuentan entre sus inversionistas con fondos de pensiones por cuanto el límite establecido para una AFP es demasiado restrictivo (0,15% de los activos del fondo de pensiones es muy bajo). PROPUESTA: Aumentar el denominado límite de libre disposición desde un 0,15% de los activos de un fondo a un 2% Tasa de Gastos por Comisiones Máxima (TGC) En Chile existe una fijación de precios consistente en la determinación de comisiones máximas a ser pagadas a las Administradoras de Fondos nacionales por parte de los fondos de pensiones (Circular Conjunta Nº1.340 de la SVS, SAFP y SBIF). Tal situación genera múltiples problemas, entre los cuales podemos destacar los siguientes: (a) En términos generales, mientras menor es el tamaño de los Fondos, mayores son sus gastos proporcionalmente al tamaño de sus activos (y son mayoritariamente gastos fijos tales como: clasificaciones de riesgo, auditorías, valorizadores externos, etc.), y la referida Circular establece una fijación de precios ponderada por el tamaño de los Fondos; (b) Por ello, se reduce la posibilidad que AFPs inviertan en fondos nuevos (o que estos sean creados), pues de seguir esta tendencia, tales fondos no 13

14 podrán ser elegibles exclusivamente por razones de gastos, y no obstante su conveniencia o potencial como inversión; (c) La Circular no respeta la libertad del aportante para elegir un Fondo que puede ser más caro, pero más rentable y para cuyo adecuado control la ley establece todos los mecanismos necesarios (regulación de SVS, Comités de Vigilancia, etc.); (d) Unido a lo anterior, los cotizantes del sistema de AFPs irán quedando marginados de poder tener sus ahorros invertidos en activos que exhiban relaciones de riesgo / retorno más interesantes, por el sólo hecho de conllevar gastos mayores (por ejemplo: gastos de corretaje o custodia en el extranjero, etc.); y (e) Finalmente, en el proceso de liquidación, al reducirse el tamaño de un Fondo que vende activos y disminuye capital, se le activa este límite máximo de gastos, lo puede forzar procesos de liquidación apresurados que atentan contra los objetivos de rentabilidad de los aportantes. Esta fijación de precios no tiene ninguna justificación: es innecesaria, discriminatoria e inhibe el levantamiento de nuevos Fondos. PROPUESTA: Eliminar la TGC para Fondos Custodia de Valores Los Fondos de Private Equity no efectúan múltiples operaciones de compra y venta de valores que justifiquen una regulación legal del sistema de custodia, en favor de una empresa de depósito de valores u otra entidad determinada. Restricciones en tal sentido sólo contribuyen a incrementar costos y quitarle flexibilidad a un componente no menor de los gastos totales del Fondo. PROPUESTA: Que la Superintendencia de Valores y Seguros establezca mediante norma de carácter general la forma en que deberá llevarse la custodia y depósito de instrumentos, incluidos los valores extranjeros. 14

15 4. COMENTARIOS A LAS INICIATIVAS DE FOMENTO DEL CAPITAL DE RIESGO DEL PROYECTO A. ARTÍCULO 1º TRANSITORIO SOBRE TRIBUTACIÓN A LAS GANANCIAS DE CAPITAL EN CAPITAL DE RIESGO Tal como se menciona anteriormente en este documento, estimamos que el impuesto a las ganancias de capital debe ser eliminado completamente, para toda clase de Fondos. Recogemos no obstante, el principio que inspira al Proyecto en su Artículo Primero Transitorio, en cuanto a que debiera establecerse ciertos requisitos que garanticen que el mayor valor obtenido por los Fondos en la enajenación de empresas se ha generado en condiciones de mercado. En tal sentido hemos sustituido dicho artículo por un nuevo Artículo 18º quinquies al Decreto Ley Nº824, sobre Impuesto a la Renta. B. ARTÍCULO 23º QUE AUTORIZA LA PARTICIPACIÓN DE CORFO EN FONDOS Estimamos que los programas actuales de financiamiento de CORFO han sido muy auspiciosos no sólo por su contenido específico, sino también porque han sido elaborados en colaboración con el sector privado para asegurar su viabilidad. Es por eso que creemos que la participación de CORFO en Fondos debiera circunscribirse a un segmento acotado y específico de proyectos, y siempre en condiciones que no se traduzcan en distorsiones en la industria o peor aún, en discriminaciones arbitrarias contra aquellos Fondos que, por una u otra razón, no incluyan a CORFO entre sus aportantes. 15

16 5. RESUMEN MODIFICACIONES LEGALES PROPUESTAS LEY (FONDOS DE INVERSIÓN) Artículo 7 bis: Se refiere a las operaciones realizadas por personas relacionadas a la administradora con las empresas en que los fondos inviertan en el extranjero. El artículo tendrá aplicación tanto en Chile como en el extranjero. Artículo 9 bis: Se suprime este artículo con el objeto de permitir que un fondo de inversión controle S.A. abiertas y a otros fondos de inversión. Artículo 15: Se establecen las series de cuotas. Artículos 19 bis, 19 ter, 19 quater y 19 quinquies: Se establece la posibilidad que un fondo de inversión pueda adquirir cuotas de su propia emisión. Estos artículos están tomados textualmente de los artículos que regulan este tema en la Ley , salvo aquellos aspectos no aplicables a los fondos de inversión. Artículo 30: Los términos de la custodia de los valores en que invierta un fondo serán regulados por la SVS. Artículo 32 bis: Se amplía el beneficio tributario del impuesto único de 10% que actualmente rige para los FICE, a los inversionistas extranjeros que sean aportantes de fondos de inversión. LEY (FICE) Artículo 14: Se reduce a 3 años el plazo para remesar al extranjero el aporte efectuado a un FICE. Artículo 15: Se adecuan los términos de este artículo a los del ya referido nuevo artículo 32 bis de la ley de fondos de inversión. DL 824 (LEY SOBRE IMPUESTO A LA RENTA) Artículo 11: De acuerdo con los cambios introducidos a este artículo, ya no es necesario que un fondo de inversión esté respaldado por activos extranjeros para que acceda a los beneficios establecidos en él. Como contrapartida, se les hacen aplicables los requisitos del artículo 41 D de la Ley de la Renta. (Ley de plataformas). Artículo 18 quinquies: Se establece que no constituye renta el mayor valor obtenido por los fondos de inversión en la enajenación de acciones de sociedades anónimas que cumplan con los requisitos ahí establecidos. Este artículo reemplazo el Artículo Primero Transitorio propuesto por MK2. Artículo Primero Transitorio: Se suprime, debiendo ser reemplazado por el nuevo artículo 18º quinquies. 16

17 D.L Artículo 45 bis, inciso final: Deja de ser aplicable para los fondos de inversión el tema de la TGC. Artículo 47, incisos 9 y 16: Se aumenta el porcentaje de libre disposición susceptible de ser invertido en fondos de inversión. DECRETO Ley 825 (IVA) Artículo 12, letra E, nuevo Nº18: Se establece que las comisiones pagadas por los fondos de inversión a sus administradoras están exentas del pago de IVA. 17

18 6. TEXTO DE LAS MODIFICACIONES LEGALES PROPUESTAS LEY SOBRE FONDOS DE INVERSIÓN Artículo 7 bis.- En la cuenta anual del fondo que deberá presentar la administradora, de conformidad con lo dispuesto en la letra a) del artículo 21.- de la presente Ley, deberá incluirse una descripción de todas las operaciones realizadas entre personas que se encuentren relacionadas a la administradora en los términos del artículo 100 de la Ley , y aquellas sociedades en las cuales el fondo haya mantenido invertido durante el ejercicio al menos un 10% del total de sus activos o un 10% de las acciones suscritas y pagadas de dichas sociedades. Artículo 9º.- El fondo podrá invertir en activos de los señalados en los números 5) y 20) del artículo 5º, pudiendo poseer acciones o valores convertibles en acciones de una sociedad o cuotas de un fondo, siempre que no signifique controlar directa o indirectamente al respectivo emisor. Los excesos de inversión que, en virtud del inciso anterior, se produzcan por causas ajenas a la administradora, deberán eliminarse dentro del plazo de tres años. Los fondos no estarán obligados a enajenar los excesos que superen los límites de inversión en acciones de sociedades anónimas abiertas, si el exceso fuere el resultado de la apertura de dicha sociedad, en la cual hubiere invertido el fondo con, al menos, un año de anterioridad. Igual tratamiento tendrán los fondos respecto de aquellas acciones de su propiedad que, clasificadas inicialmente bajo el número 22) del artículo 5º, posteriormente sean de las señaladas en el número 20) del mismo artículo. Los límites establecidos en el inciso primero de este artículo, en el caso de los patrimonios separados de que trata el Título XVIII de la ley Nº , se aplicarán a cada patrimonio emitido por una sociedad securitizadora, cuando los activos de éstos, considerados en su conjunto, no hayan sido originados o vendidos por una misma persona o sus personas relacionadas. Asimismo, estos límites se aplicarán a los fondos de inversión extranjeros abiertos o cerrados, originados por una misma administradora o persona, cuando la administración esté encargada a entidades no relacionadas entre sí o con la sociedad o persona que los ha originado. Si el exceso de inversión se debiera a causas imputables a la administradora deberá eliminarse dentro de los seis meses siguientes de producido, cuando los valores o instrumentos sean de transacción bursátil, o de hasta doce meses, si el exceso de inversión corresponda a valores o instrumentos que no la tengan. Artículo 15.- La calidad de aportante de cuotas se adquiere en el momento en que la sociedad recibe el aporte del inversionista, en efectivo o vale vista bancario, o lo perciba del banco librado en caso de pago con cheque, o se curse el traspaso correspondiente tratándose de transacciones en el mercado secundario. Los aportes quedarán expresados en cuotas del fondo, nominativas, unitarias, y de igual valor y características, las que no podrán rescatarse antes de la liquidación del fondo. 18

19 Sin perjuicio de lo anterior, podrán efectuarse disminuciones de capital en las condiciones que se establezcan en el reglamento de esta ley. Los fondos de inversión podrán contemplar la existencia de una serie única de cuotas o bien de más de una serie, las que podrán establecerse distinguiendo (i) entre los aportantes no relacionados a la administradora y los relacionados a la administradora, y/o (ii) entre los mismos aportantes, en razón de la existencia de distintos tipos de inversionistas calificados. Se podrán establecer distintas preferencias para cada serie de cuotas, todas las cuales deberán constar en el reglamento interno del fondo. Las cuotas de participación que se emitan serán valores de oferta pública y deberán ser inscritas en el Registro de Valores a que se refiere el artículo 5º de la ley Nº , debiendo, además, registrarse obligatoriamente, a lo menos, en una bolsa de valores del país o del extranjero, para asegurar a sus titulares un adecuado y permanente mercado secundario. ARTICULO 19 bisº.- Los fondos de inversión sólo podrán adquirir y poseer cuotas de su propia emisión cuando la adquisición: 1. Resulte del ejercicio del derecho de retiro ejercido de conformidad con la normativa aplicable o con lo dispuesto en el reglamento interno del fondo; 2. Resulte de la fusión con otro fondo de inversión, que sea aportante del fondo absorbente; 3. Permita cumplir un acuerdo de la asamblea extraordinaria de aportantes para la adquisición de cuotas de su propia emisión, en las condiciones establecidas en los artículos 19 bis a 19 quinquies. Mientras las cuotas sean de propiedad del fondo de inversión, no se computarán para la constitución del quórum en las asambleas de aportantes y no tendrán derecho a voto, dividendo o preferencia en la suscripción de aumentos de capital. Las cuotas adquiridas de acuerdo con lo dispuesto en los números 1. y 2. del presente artículo, deberán enajenarse en una bolsa de valores dentro del plazo máximo de un año a contar de su adquisición y si así no se hiciere, el capital quedará disminuido de pleno derecho. ARTICULO 19 terº Los fondos de inversión podrán adquirir y poseer cuotas de su propia emisión, bajo las siguientes condiciones copulativas: a) Que sea acordado por asamblea extraordinaria de aportantes por las dos terceras partes de las cuotas emitidas con derecho a voto; b) Si el fondo tuviere series de cuotas, la oferta de adquisición deberá hacerse en proporción al número de cuotas de cada serie, que tengan transacción bursátil. Las asambleas de aportantes citadas para la adquisición de cuotas de su propia emisión, deberán pronunciarse sobre el monto o porcentaje máximo a adquirir, el objetivo y la duración del programa, el que no podrá ser superior a tres años, así como del precio mínimo y máximo a pagar por las cuotas respectivas, materias sobre las cuales la sociedad 19

20 administradora deberá dar información amplia y detallada a la asamblea. En todo caso, la asamblea podrá delegar en la sociedad administradora la fijación del precio de adquisición. Aprobado el programa para adquirir y poseer cuotas de su propia emisión en asamblea extraordinaria de aportantes, ningún fondo de inversión podrá mantener en cartera cuotas de su propia emisión representativas de un monto superior al 5% de sus cuotas suscritas y pagadas. Los excesos producidos deberán ser enajenados en el término de 90 días, contado a partir de la fecha de la adquisición que hubiere dado origen al exceso, sin perjuicio de la responsabilidad que le cupiera a los directores y al gerente de la sociedad administradora. Sólo podrán ser adquiridas por este procedimiento cuotas del fondo que estén totalmente pagadas y libres de todo gravamen o prohibición. Artículo 19 quater.- Las transacciones celebradas con motivo de la adquisición de cuotas de propia emisión, deberán llevarse a cabo en bolsas de valores a través de sistemas que permitan la adquisición a prorrata de las cuotas recibidas y si no alcanzaren el porcentaje fijado adquirir, el saldo restante podrá comprarse directamente en rueda. Artículo 19 quinquies.- Las cuotas adquiridas en virtud de lo dispuesto por el número 3) del artículo 19 bisº, deberán ser enajenadas por el fondo dentro del plazo máximo de veinticuatro meses a contar de su adquisición, y si así no se hiciere, el capital quedará disminuido de pleno derecho. Al momento de enajenarlas, el fondo deberá realizar una oferta preferente a los aportantes de conformidad con lo establecido en esta Ley, su Reglamento y el reglamento interno del Fondo. Artículo 30.- Las operaciones de cada fondo serán efectuadas por la sociedad administradora a nombre de aquél, el cual será el titular de los instrumentos representativos de las inversiones realizadas y de los bienes adquiridos, los que se registrarán y contabilizarán en forma separada de las operaciones realizadas por la sociedad administradora con sus recursos propios. La Superintendencia establecerá mediante norma de carácter general la forma en que deberá llevarse la custodia y depósito de dichos instrumentos, incluidos los valores extranjeros. Sin perjuicio de lo anterior, la administradora podrá encargar la custodia de dichos instrumentos a una empresa de depósito de valores regulada por la ley Nº , en cuyo caso estos valores podrán registrarse a nombre de la empresa depositaria. Las sociedades administradoras deberán concurrir a las juntas de accionistas o asambleas de aportantes de las sociedades cuyas acciones o cuotas de fondos de inversión, en su caso, hayan sido adquiridas con recursos del fondo respectivo, representadas por sus gerentes o mandatarios especiales designados por su directorio, no pudiendo los gerentes ni los mandatarios especiales actuar con poderes distintos de aquellos que la sociedad administradora les confiera. Artículo 32 bis.- Toda cantidad remesada al extranjero por el aportante de un fondo de inversión que cumpla con uno de los requisitos establecidos en el inciso siguiente, que éste haya percibido del respectivo fondo en su calidad de aportante y que no corresponda al 20

21 capital originalmente invertido en el fondo, ni a renta exenta o ingreso no renta por disposición expresa de la ley, estará afecta al impuesto único que establece el artículo 15 de la Ley Para estar afecto a lo dispuesto en el inciso precedente, el aportante respectivo deberá presentar en su país la calidad de inversionista institucional, de acuerdo con lo establecido en la primera parte de la letra e) del artículo 4º Bis de la Ley o deberá presentar la calidad de inversionista institucional extranjero, de conformidad con lo establecido en el artículo 18bis de la Ley de la Renta, El referido impuesto será retenido por la sociedad administradora al momento de efectuar la remesa, y se enterará en arcas fiscales en el plazo señalado en el artículo 78 de la Ley de la Renta. LEY SOBRE FONDOS DE INVERSIÓN DE CAPITAL EXTRANJERO Artículo 14.- Los aportes de capital que den origen a los Fondos que regula esta ley, deberán ser efectuados en conformidad a lo dispuesto en el decreto ley Nº 600, de 1974, o el artículo 47 de la Ley Orgánica Constitucional del Banco Central de Chile, con las siguientes excepciones: a) La inversión deberá ingresar en moneda extranjera de libre convertibilidad, internada mediante su venta en una empresa bancaria o en otras personas o entidades autorizadas por el Banco Central de Chile para constituir el Mercado Cambiario Formal. b) La remesa al exterior del capital aportado no podrá efectuarse antes de cinco tres años, contados desde la fecha en que se haya ingresado el aporte. Artículo 15.- Toda cantidad que se remese, que no corresponda al capital originalmente invertido, ni a renta exenta o ingreso no renta por disposición expresa de la ley, ni a las rentas señaladas en el artículo 18º bis de la Ley de la Renta, cuando se cumplan las condiciones que dicha norma establece, redituada por las inversiones del Fondo, estará afectada a un impuesto único a la renta del 10%. Este impuesto será retenido por la sociedad administradora al momento de efectuar la remesa, y se enterará en arcas fiscales en el plazo señalado en el artículo 78 de Ley sobre impuestos a la Renta. El impuesto referido en el inciso anterior será el único que afecte las rentas generadas por las operaciones del Fondo en el país. Este régimen tributario formará parte del contrato de inversión extranjera que se suscriba de acuerdo al decreto ley Nº 600, de 1974, y tendrá garantía de invariabilidad por todo el plazo de duración del respectivo Fondo en el país. 21

22 DL 824 SOBRE IMPUESTO A LA RENTA Artículo 11º.- Para los efectos del artículo anterior, se entenderá que están situadas en Chile las acciones de una sociedad anónima constituida en el país. Igual regla se aplicará en relación a los derechos en sociedad de personas. En el caso de los créditos, la fuente de los intereses se entenderá situada en el domicilio del deudor. No se considerarán situados en Chile los valores extranjeros o los Certificados de Depósito de Valores emitidos en el país y que sean representativos de los mismos, a que se refieren las normas del Título XXIV de la ley Nº , de Mercado de Valores, por emisores constituidos fuera del país u organismos de carácter internacional o en los casos del inciso segundo del artículo 183 del referido Título de dicha ley. Igualmente, no se considerarán situadaos en Chile, las cuotas de fondos de inversión, regidos por la ley Nº , y los valores autorizados por la Superintendencia de Valores y Seguros para ser transados de conformidad a las normas del Título XXIV de la ley Nº , siempre que ambos estén respaldados en al menos un 90% por títulos, valores o activos extranjeros. El porcentaje restante sólo podrá ser invertido en instrumentos de renta fija cuyo plazo de vencimiento no sea superior a 120 días, contado desde su fecha de adquisición. Asimismo, no se considerarán situadas en Chile las cuotas de fondos de inversión regidos por la ley Nº18.815, siempre que los aportantes de dichos fondos cumplan los siguientes requisitos: 1.- Que los aportantes del fondo, en el caso de ser personas jurídicas, y sus accionistas que sean personas jurídicas y que tengan el 10% o más de participación en el capital o en las utilidades de las primeras, no deberán estar domiciliados ni ser residentes en Chile, ni en países o en territorios que sean considerados como paraísos fiscales o regímenes fiscales preferenciales nocivos por la Organización de Cooperación y Desarrollo Económico. Mediante decreto supremo del Ministerio de Hacienda, que podrá modificarse cuantas veces sea necesario a petición de parte o de oficio, se determinará la lista de países que se encuentran en esta situación. Para estos efectos, sólo se considerarán en esta lista los Estados o territorios respectivos que estén incluidos en la lista de países que establece periódicamente la Organización de Cooperación y Desarrollo Económico, como paraísos fiscales o regímenes fiscales preferenciales nocivos. En todo caso, no será aplicable lo anterior si al momento de efectuarse los correspondientes aportes, los aportantes del fondo y los socios o accionistas de aquellos, si son personas jurídicas, no se encontraban domiciliados o residentes en un país o territorio que, con posterioridad a tales hechos, quede comprendido en la lista a que se refiere este número. Igual criterio se aplicará respecto de las inversiones que se efectúen en el exterior en relación al momento y al monto efectivamente invertido a esa fecha. Sin perjuicio de la restricción anterior, podrán adquirir cuotas de los fondos de inversión a que se refiere el inciso tercero del presente artículo las personas domiciliadas o residentes en Chile, siempre que en su conjunto no posean o participen directa o indirectamente del 75% o más del capital o de las utilidades de ellos. 2.- Que el capital aportado por el inversionista extranjero al fondo tenga su fuente de origen en el exterior, debiendo efectuarse el aporte en moneda extranjera de libre convertibilidad a través de alguno de los mecanismos que la legislación chilena 22

23 establece para el ingreso de capitales desde el exterior. Igual tratamiento tendrán las utilidades que se originen del referido capital aportado. Asimismo, la devolución de estos capitales deberá efectuarse en moneda extranjera de libre convertibilidad, sujetándose a las normas cambiarias vigentes a esa fecha. Para los efectos del presente artículo, el fondo de inversión respectivo podrá endeudarse, siempre y cuando (i) dé cumplimiento a las disposiciones legales correspondientes y a lo establecido en su Reglamento Interno, y (ii) los créditos obtenidos en el extranjero no excedan en ningún momento la suma del capital aportado por los inversionistas extranjeros y de tres veces a la aportada por los inversionistas domiciliados o residentes en Chile. En el evento que la participación en el capital del inversionista domiciliado o residente en el extranjero aumente o bien que el capital disminuya por devoluciones del mismo, el fondo de inversión deberá, dentro del plazo de sesenta días contados desde la ocurrencia de estos hechos, ajustarse a la nueva relación deuda-capital señalada. En todo caso, los créditos a que se refiere este número, estarán afectos a las normas generales de la Ley de Timbres y Estampillas y sus intereses al impuesto establecido en el artículo 59º, número 1), de esta ley. Los fondos de inversión a que se refiere el inciso tercero del presente artículo podrán invertir en sociedades anónimas constituidas en Chile, debiendo esas sociedades aplicar el impuesto establecido en el número 2) del artículo 58º, con derecho al crédito referido en el artículo 63º, por las utilidades que acuerden distribuir a dichos fondos de inversión. A los aportantes domiciliados o residentes en Chile a que se refiere el número 1.-, inciso segundo de este artículo, que perciban rentas originadas en las utilidades señaladas, se les aplicará respecto de ellas las mismas normas que la ley dispone para los accionistas de sociedades anónimas constituidas fuera del país, y además, con derecho a un crédito con la tasa de impuesto del artículo 58º, número 2), aplicado en la forma dispuesta en las letras b)- y c) del artículo 41 C.- de esta ley. Los fondos de inversión a que se refiere el inciso tercero del presente artículo, en relación con las inversiones que efectúen en sociedades constituidas en Chile, deberán distribuir sus utilidades comenzando por las más antiguas, registrando en forma separada las que provengan de sociedades constituidas en Chile de aquellas obtenidas en el exterior. El mayor valor que se obtenga en la enajenación de las cuotas representativas de la inversión en un fondo de inversión de los referidos en el inciso tercero del presente artículo no estará afecto a los impuestos de esta ley, con las excepciones señaladas en el inciso primero y en el inciso segundo del número 1. Sin embargo, la enajenación total o parcial de dichas cuotas a personas naturales o jurídicas domiciliadas o residentes en alguno de los países o territorios indicados en el número 1 de este artículo o a filiales o coligadas directas o indirectas de las mismas, producirá el efecto de que las cuotas del fondo de inversión respectivo se considerarán situadas en Chile. A los fondos de inversión a que se refiere el inciso tercero del presente artículo, no les serán aplicables las disposiciones sobre secreto y reserva bancario establecido en el artículo 154 de la Ley General de Bancos. El incumplimiento de cualquiera de los requisitos precedentemente establecidos en relación con los fondos de inversión a que se refiere el inciso tercero del presente artículo, producirá 23