EFECTOS EN BIENESTAR DE LA REPRESIÓN FINANCIERA * Andrés Arias UCLA. Alberto Carrasquilla Universidad de los Andes

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1 DOCUMENTO CEDE ISSN (Edcón elecrónca) ABRIL DE 2002 CEDE EFECTOS EN BIENESTAR DE LA REPRESIÓN FINANCIERA * Andrés Aras UCLA Albero Carrasqulla Unversdad de los Andes Aruro Galndo Banco Ineramercano de Desarrollo Resumen En Colomba, a parr de 1998 y por dversas razones, se opó por elevar en grado mporane un conjuno de mpuesos a la nermedacón fnancera. Algunos de esos mpuesos ambén se han ulzado en oros países de Amérca Lana, oros son parculares a Colomba. En ese rabajo hacemos la sguene preguna: Cuáles ha n sdo los efecos de esos a la nermedacón fnancera mplemenadas en Colomba enre 1998 y 2000? En parcular, esudamos los efecos sobre la asa de crecmeno y sobre el benesar. Usamos un modelo de equlbro general, calbrado con daos colombanos, en el cuál hay res mpuesos dsponbles a loa auordad: un mpueso al consumo, uno a la nermedacón y uno al ngreso. Conclumos que el mpueso a la nermedacón es el más cososo, ano en érmnos de crecmeno, como de benesar. Clasfcacón JEL : E62, G21, H21, D6 Palabras claves: Inermedacón fnancera, mpuesos, crss bancaras * Ese rabajo esá dedcado a la memora de Ncolás Boero, nuesro aprecado colega y amgo, premauramene fallecdo en Bogoá. Ncolás mosró mucho nerés por la marcha de un rabajo relaconado con el ema que nos ocupa que esaba escrbendo Carrasqulla en la época de su rágca desaparcón y le aporó, como de cosumbre, muchos comenaros valosos y esmulanes. 1

2 1. Inroduccón A medados de 1998 el ssema fnancero colombano enra en un prolongado período de ensón y crss. Las raíces de esas dfculades enen relacón con el súbo frenazo en los flujos de capal, con el carácer fueremene procíclco del gaso públco en la fase de enradas de capal y con una políca regulaora parcularmene débl y olerane, ambén durane la fase de fueres enradas de capal. El Gráfco 1 muesra la cuena de capal de la balanza de pagos, medda rmesralmene, para el período Grafco 1 3, , , ,000.0 Ca Capal (US$) 1, , Mar-96 Jun-96 Sep-96 Dec-96 Mar-97 Jun-97 Sep-97 Dec-97 Mar-98 Jun-98 Sep-98 Dec-98 Mar-99 Jun-99 Sep-99 Dec-99 Mar-00 Jun-00 Sep-00 Dec-00 Mar-01 El puno mporane a noar es la dramáca caída que ocurre en el úlmo rmesre de 1998 y a lo largo de 1999 y Esa es una perurbacón en buena pare común a muchos países emergenes y se derva del defaul de la deuda rusa. En Colomba la perurbacón genera un proceso de ajuse más fuere que en oras laudes porque la economía era parcularmene vulnerable en vrud de debldades fscales y regulaoras, heredadas de la época en la cual enraron masvamene capales. Prmero, hay una esrecha asocacón enre la dnámca de la cuena de capales y la evolucón de la carera oorgada por el ssema fnancero, como se observa en el Gráfco 2. 2

3 Gráfco Ca capales / PIB Crec. Carera Real 20.00% % % % 0.00% -5.00% % % % Segundo, el carácer fueremene expansvo del gaso públco, en la fase de auge de la cuena de capales, aunado con las enormes dfculades para reducr el gaso en la época subsguene, generaron una fuere presón fscal que elevó el sock de la deuda públca. En el Gráfco 3 se observa la relacón enre la cuena de capales y el gaso públco, neo del pago de nereses. Enre 1994 y 1997 el gaso públco se eleva en más de 2 punos del PIB y, cuando la cuena de capales expermena el frenazo menconado, el gaso sgue subendo oros 2 punos en Gráfco ca capal gaso publco (sn nereses) / pb % 16.0% 15.0% 14.0% 13.0% 12.0% 11.0% 10.0% 9.0% Esa asmería enre el carácer fueremene procíclco del gaso públco en la fase de enrada de capales y las dfculades de ajusarlo en la fase de desaceleracón fuere de las msmas, mplcó una elevacón mporane en el sock de la deuda del goberno, unos 15 punos del PIB enre 1996 y el 2000, el cual se observa en el Gráfco 4. Obvamene, la rgdez fscal hzo nmensamene vulnerable a la economía colombana y forzó la nroduccón de cambos en las reglas del juego rbuaras que mermaron la confanza y acuaron como un facor recesvo mporane. 3

4 Gráfco % 35.0% 30.0% Deuda Goberno / PIB 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% La laxud regulaora en el caso del ssema fnancero es un facor adconal que acenuó marcadamene los efecos macroeconómcos de la perurbacón exerna. Esa laxud se refleja en dos hechos. Prmero, en la decsón de permr la oma de resgos credcos nermedando capales exernos-- en cabeza de los bancos públcos en la fase de enrada de capales. Segundo, en la connua reduccón de los requsos de lqudez en cabeza del ssema fnancero en su conjuno y en la banca públca parcularmene facor que acenúa la esrecha relacón enre la cuena de capales y la dnámca credca. El frenazo en los flujos de capal y la enorme vulnerabldad que ene la economía colombana en 1998 explcan el deeroro que la economía colombana vve enre medados de 1998 y el Lógcamene, ese deeroro es facor susancal en la explcacón, a su vez, de las dfculades que comenza a aravesar el ssema fnancero y la banca públca, muy parcularmene, en dcho año. Esa combnacón de facores ncderon en la gesacón de un período de ensón y crss del ssema fnancero, y muy especalmene de la banca públca, así como con un período de grandes esfuerzos en maera rbuara y de manejo de la deuda hpoecara prvada. A nvel de la políca fnancera, la prncpal decsón fue la de salvar la banca públca. A nvel rbuaro, se mplemenaron reformas que ncluyen, de manera promnene, mpuesos a las ransaccones fnanceras. Por úlmo, en lo anene al manejo de la deuda hpoecara, la decsón fue oorgar un balou a los deudores, por el equvalene a cerca de 2 punos del PIB de Lo neresane es que, por odos los frenes, las decsones mplcaron fueres mpacos sobre el ssema fnancero prvado. Los mpuesos a las ransaccones fnanceras quedan en cabeza de los nermedaros en una proporcón de 25%, sendo que el ssema represena el 6% del PIB. Los efecos de salvar la banca públca mplcaron una reduccón en la remuneracón de los encajes, que mpacó drecamene el P&G del ssema prvado. Por úlmo, el salvaaje de la deuda hpoecara se esá fnancando a ravés de nversones forzosas, que ambén mpacan negavamene el P&G del ssema fnancero. 4

5 En ese rabajo argumenamos que esas meddas de represón fnancera ene efecos mporanes a nvel del benesar colecvo. Con el fn de ofrecer una perspecva ampla sobre el ema, el rabajo nroduce comparavos de los efecos sobre el benesar cudadano asocados con ese po de meddas, en relacón con los efecos de oro po de rbuos. Tras esa nroduccón, el rabajo se desarrolla de la sguene manera. En la seccón 2 se dscuen los efecos sobre el balance del ssema, dervados de las dversas meddas fnanceras mpuesas en Colomba. En la seccón 3 se dscue el caso parcular del mpueso a las ransaccones, en el horzone más amplo de Amérca Lana. 2. Represón Fnancera en Colomba La Tabla 1 muesra una síness de las decsones en maera de políca fnancera en Colomba para el período La suma de los desembolsos efecuados equvale a un 8% del PIB de 1999 y se explca, en lo fundamenal, por la decsón de salvar la banca públca.. Tabla 1 Resumen: Recursos ulzados por el Esado Concepo Bllones % Capalzacón Banca Públca $ % Lqudacón Caja Agrara $2.3 19% Banca cooperava (emergenca económca) $ % Deudores Hpoecaros (emergenca económca) $ % Deudores hpoecaros (ley de vvenda) $ % Presamos banca cooperava $ % Presamos banca Prvada $ % TOTAL $ % Del oal de recursos públcos ulzados en el secor ($12.1 bllones), el 95% se ha desnado, en efeco, a aender la capalzacón y lqudacón de la banca públca, a ofrecer crédo a la banca cooperava, y a alvar a los deudores hpoecaros. Solo el 5%, alrededor de $600 ml mllones, se ha desnado a présamos para la banca prvada, garanzados con el capal de las empresas. De ora pare, el grueso de los recursos públcos ulzados consuyen deuda públca. El Goberno ha opado por emr íulos de deuda en lugar de fnancar esas acvdades con recursos frescos. La suma oal de esa emsón de deuda públca ya sobrepasa los 5 punos del PIB. Eso sgnfca que el pago de esa deuda, emda fundamenalmene para capalzar la banca públca, caerá en cabeza de (a) los bancos prvados y sus clenes, (b) los conrbuyenes en el fuuro, en la forma de mayores mpuesos; y (c) en cabeza de la socedad en su conjuno, con posbles efecos regresvos, en la forma de ajuses en el gaso públco fuuro. La abla 2 muesra un esmavo del coso para las endades credcas de esas y oras decsones regulaoras, ncluyendo el ncremeno en requsos de provsón. 5

6 Tabla 2 : Cosos de las Innovacones en Regulacon Mles de Mllones de $ Alvo deudores hpoecaros Inversones en TRD Reduccon Remuneracon Encaje por ml Usura Cambo Formula Corr. Mone Efeco rbuaro Toal Coso oal 5,005.1 VP $3, VP como % del PIB 2.63% asa de descueno 7% 3. Impuesos a ransaccones fnanceras en Lano Amérca Colomba no ha sdo el únco país de Amérca Lana que ha opado por gravar las ransaccones fnanceras para compensar grandes nefcencas en el recaudo de rbuos radconales. Ineresanemene, como lo señalan Coelho, Ebrll y Summers (2001), las auordades que han adopado ese po de rbuos, en la mayoría de los casos han sdo concenes de los efecos nocvos de esa políca, y desde su mplemenacón ncal menconan seros problemas de equdad y de nefcenca en la asgnacón de recursos como poencales daños de largo plazo nducdos por ese rbuo. En la mayoría de los casos, al anuncar el mpueso, las auordades han expresado su nencón de ulzarlo por un período de empo muy breve, y en respuesa a algún po de emergenca económca. En la prácca sn embargo, el mpueso a las ransaccones se ha manendo por más empo del ncalmene prevso, y en algunos casos, como en Colomba, se ha converdo en un rbuo permanene. El Tabla 3 resume la evolucón de los mpuesos a las ransaccones fnanceras en Amérca Lana 1. 1 Ausrala ambén cuena con rbuos smlares desde Después de varos nenos por removerlo, fnalmene se ha programado su complea elmnacón para el año

7 Tabla 3 Impueso a las ransaccones fnanceras en Amérca Lana 2 País Argenna Año: Tasa 1989: 0.70% (Promedo de asas) 1990: 0.30% (Promedo de asas) 1991: 1.05% (Promedo de asas) 1992: 0.60% (Promedo de asas) 2001 la fecha: 0.25% Brasl 1994: 0.25% : 0.20% 1999 la fecha: 0.38% Colomba : 0.20% La fecha: 0.30% Ecuador 1999: 1% La fecha: 0.8% Perú 1990: 1.41% (Promedo de asas) 1991: 0.81% (Promedo de asas) Venezuela 1994: 0.75% :0.50% En la acualdad Argenna, Brasl, Colomba y Ecuador cuenan con ese po de mpuesos. Esos rbuos, salvo en Brasl, fueron adopados durane períodos de crss económca. En Argenna en 1988 se adopó en medo de una fuere caída del recaudo rbuaro como consecuenca de la hpernflacón; fue poserormene abandonado, y renroducdo de nuevo en el 2001 como fuene de ngresos adconal para lograr el cero défc en medo de una fuere crss de confanza en las posbldades de repago de las oblgacones fnanceras del país. Perú lo adopó ambén en épocas de fuerísma recesón (caída de PIB de 20%) e hpernflacón. En Ecuador se adopó meses anes de la dolarzacón durane una crss fnancera. Smlar hsora ocurró en Venezuela a medados de los años 90 y en Colomba en Una caracerísca común de las experencas de los países de la regón con ese po de gravamen es que su recaudo ha enddo a declnar con el empo. En Colomba, Ecuador y Venezuela, por ejemplo, el recaudo del mpueso, en érmnos reales, cayó en un 20% después de una año de nroducdo. Eso se explca fundamenalmene por la desnermedacón fnancera que nduce el rbuo 3. En Argenna, por ejemplo, el grueso de las operacones fnanceras se 2 Fuene: Coelho, Ebrll, Summers(2001). 3 A raíz de eso, las auordades han endo que dseñar meddas complemenaras para garanzar el recaudo del rbuo. Meddas como resrccones al endoso de cheques por ejemplo, o al uso forzoso del ssema fnancero para ransaccones por encma de cero líme han sdo comunes. Sn embargo los agenes económcos, de manera ngenosa, han dvsado dversos nsrumenos para evar la fuere dsorsón. 7

8 moveron a Uruguay. De gual manera en Ecuador y Venezuela se popularzó aún más el uso de cenros fnanceros off shore. En oros países, como Perú, las empresas crearon un ssema fnancero mplíco medane el cual realzaban ransaccones enre ellas evando el ssema fnancero formal. En cas odos los países, ncludo Colomba, el rbuo movó el desarrollo de nsrumenos fnanceros lbres de rbuacón ales como el múlple endoso de cheques. La elmnacón de esos rbuos ambén ha sdo muy smlar a lo largo de los dferenes países. Su remocón ha esado basada en el hecho de que el rbuo es nocvo para el desarrollo de los mercados fnanceros y por ende para el crecmeno económco El Modelo Teórco Para analzar el mpaco de dferenes pos de regulacones mpuesas recenemene, proponemos el sguene esquema eórco. Consderamos una economía senclla compuesa por hogares que producen y consumen benes, nermedaros fnanceros que nermedan depósos del reso del mundo y los converen en présamos ulzados para producr benes, y un goberno cuya funcón prmordal es cobrar mpuesos para devolverlos a la poblacón en forma de ransferencas. El agene ípco (consumdor / producor) dspone de una ecnología para producr benes fnales. Para llevar a cabo ese proceso producvo requere de recursos, los cuales se dvden en fondos nernos (propos) y présamos obendos con el nermedaro fnancero, quen le cobra, por su uso, una asa de nerés: ρ. Los fondos nernos pueden enenderse como el capal físco necesaro para llevar a cabo el proceso producvo, menras que los présamos pueden asocarse con capal de rabajo. Dado que algunos de los cosos producvos deben pagarse anes de producr, es val para el producor ener que acceder al mercado de capales para llevar a cabo su labor. Por smplcdad suponemos que no hay frccones en el mercado de capales: los hogares no repudan los conraos y ampoco enfrenan resrccones credcas. Los nermedaros fnanceros, o bancos de aquí en adelane, ambén dsponen de una ecnología parcular para "producr" présamos. Por cada undad de depósos que oman, una fraccón z se perde en el proceso de nermedacón. Ese coso deermna la producvdad de la nermedacón fnancera y se relacona de manera nversa con ella. Los bancos oman depósos en los mercados nernaconales a una asa compeva: R. El goberno por su pare cobra res dferenes pos de mpuesos para fnancar una ransferenca fja a los hogares de orden T. El goberno puede escoger enre un menú de mpuesos al consumo (τ c ), al ngreso o a la produccón (τ ), y a las ransaccones fnanceras o présamos (τ f ). Al suponer que el goberno 4 Ver repores del FMI de 1992 sobre esos países. 8

9 reorna la recaudacón de mpuesos a los conrbuyenes en forma de ransferencas de suma fja, evamos consderar efecos de rqueza al neror del goberno, y podemos concenrarnos en el análss de las dsorsones neremporales de los mpuesos 5. En cualquer momeno del empo el hogar ípco enfrena un conjuno de condcones: ) cuena con un nvel deermnado de fondos nernos (x), ) observa que los bancos enfrenan unos cosos de nermedacón (z) y una asa de nerés pasva (R) que deermnan la asa de nerés acva ρ, y ) se rgen por la esrucura rbuara dada por τ c, τ y τ f que el goberno ha anuncado. Dado que el coso margnal de omar un crédo es conocdo [(1+τ f. )(1+ρ)], el agene puede deermnar su demanda por fondos exernos o présamos (b). Dado que no hay frccones, el banco ofrece la candad de crédo que el hogar demande. El volumen de présamos deermna ambén el volumen de depósos que el banco capa en los mercados fnanceros nernaconales (d). Con x y b decddos, el agene opera su ecnología F(x,b). Después de producr, la candad de recursos que el agene endrá a su dsposcón en érmnos de benes de consumo esá dada por: F(x,b) + (1-δ)x + T, donde δ es la asa a la que se depreca el capal propo. El hogar debe dsrbur esos recursos en dferenes acvdades: consumr [c], acumular más fondos nernos [x'] que le permrán producr más en el fuuro, pagar sus oblgacones credcas [(1+ρ)b] y pagar mpuesos [ τ c c + τ F(x,b) + τ f (1+ρ)b]. Una vez conocdas las decsones ópmas de los ndvduos y bajo ceras condcones de equlbro, podremos caracerzar la rayecora de crecmeno y benesar de la economía bajo dferenes esrucuras rbuaras. son: Formalmene los problemas que enfrena cada agene de esa economía 4.1 El problema de los hogares Los hogares resuelven el sguene problema: Max { b, x + } β U ( c ) 1 = 0 sujeo a: 5 Nuesro modelo dfere de oros ulzados recenemene para valuar los cosos de gravar la nermedacón fnancera (ver por ejemplo Cha y Whalley,1999), en varos facores. Prmero consdera ambén la posbldad de cobrar mpuesos al ngreso y segundo le devuelve los mpuesos a la poblacón. Eso úlma compensa parcalmene la pérdda de benesar nducda por el rbuo. 9

10 ( 1+ τc) c + x+ 1 c, x, l 0 + (1 + τ f )(1 + ρ ) b = (1 τ ) F ( x, b ) + (1 δ) x + T donde ρ y x 0 esán dados, U(.) es la funcón de uldad del agene que sasface condcones esándar, y F(.) es la funcón de produccón lnealmene homogénea en ambos argumenos. Las condcones de opmaldad del problema del consumdor esán dadas por: U c ) + βu ( c )[(1 τ ) F ( x, b ) + (1 )] (1) ( δ ( 2 f 1 τ ) F ( x, b ) = (1 + τ )(1+ ρ ) (2) La ecuacón (1) es la ecuacón de Euler que deermna la decsón de consumr y de acumular recursos nernos. El érmno del lado zquerdo capura la pérdda margnal de uldad por acumular una undad adconal de fondos nernos para el sguene período, y el derecho mde el valor presene de la correspondene gananca en uldad. En la rayecora ópma la pérdda y la gananca margnal de acumular una undad exra de fondos nernos debe gualarse. La ecuacón (2) descrbe la demanda por présamos por pare de los hogares. La condcón de ópmaldad ndca que los agenes desean omar un volumen de présamos al que guale la producvdad margnal de ese facor (neo de mpuesos) con la asa brua del présamo (ajusada ambén por mpuesos). En oras palabras la condcón (2) esablece que el benefco margnal de omar présamos debe ser gual al coso margnal. 4.2 La Esrucura Fnancera y el Problema del Banco Los bancos enen una ecnología que exhbe reornos consanes a escala medane la cual nermedan recursos provenenes de mercados fnanceros nernaconales haca los producores doméscos. Los bancos oman depósos en el mercado nernaconal a una asa R deermnada por facores de ofera y demanda en dcho ámbo. Luego ofrecen esos recursos en el mercado domésco en forma de présamos a una asa ρ. La acvdad de nermedacón es cososa en el sendo que durane el proceso de nermedacón se perde una fraccón z de cada undad de depósos. Eso capura la dea de que para nermedar recursos es necesaro ncurrr en una sere de cosos asocados con evaluacón de deudores, admnsracón de depósos, manenmeno de edfcos y cajeros auomácos, ec 6. En cada período el volumen de recursos nermedado esará dado por 7 : 6 Ver Edwards y Vegh(1997). 7 Esa ecnología de nermedacón es muy smlar a la ulzada por Cole y Ohanan (2000). 10

11 I = ( 1 z) d Los bancos funconan en un ambene compevo y son omadores de precos. Formalmene, en cada momeno del empo, el banco debe resolver el sguene problema esáco: Max ( 1+ ρ )(1 z) d (1 + R) d { d } La lbre enrada y salda del mercado llevará las ganancas a cero de manera al que en equlbro, el preco del présamo (1+ρ) será gual a su coso margnal: 1+ R (3) 1+ ρ = 1 z La ecuacón (3) muesra la asa de nerés a la cual los bancos esán dspuesos a ofrecer cualquer volumen de présamos en funcón de los parámeros del modelo. Es neresane noar cómo el coso de nermedacón deermna el margen de nermedacón: 1+ ρ 1 = 1+ R 1 z. 4.3 El goberno El goberno opera bajo una políca de presupueso equlbrado. Es decr gasa lo que recauda, no se endeuda, y más aún no desplfarra recursos. (4) T = τ c + τ 1+ ρ ) b + τ F ( x, b ) c f ( 4.4 Las Condcones de Mercadeo y el equlbro Las condcones que deermnan el equlbro en el mercado esán dadas por: b = ( 1 z) d mercado de présamos c + x + + (1 + R) d = F[ x,(1 z) d ] + (1 ) x 1 δ mercado de benes fnales El equlbro va a esar dado por: El conjuno de secuencas [ La secuenca { ρ } =0 { } = 0,{ x 1} = 0,{ b} = 0,{ d} = 0,{ T} = 0 c ] Las ecuacones (1) a (4) se cumplen en odo. 5. Implcacones del Modelo 11

12 Del modelo descro en la seccón aneror se pueden conclur una sere de aspecos relevanes para analzar el mpaco de mpuesos sobre el benesar en esa economía. Para efecos de ofrecer evdenca concrea sobre esos mpacos parmos de defnr formas específcas para las funcones de uldad y de produccón: U c ) = log( c ) ( F α ( x, b ) = x b Con base en lo aneror, es posble dervar que la relacón de présamos a fondos nernos es consane en esa economía 8. En parcular va a esar dada por: (5) b x = θ donde (1 τ ) (1 ) z θ = (1 α) (1 + τ f ) (1 + R) 1 α La relacón de deuda a fondos propos depende de los parámeros báscos del modelo. Mayores cosos de nermedacón (z), mayores asas de nerés pasvas (R), y alas elascdades del produco a los fondos nernos (α), van a mplcar menor crédo. De gual manera la relacón de crédo a fondos nernos ambén va a depender de los dferenes mpuesos. En parcular, un mayor mpueso a las ransaccones fnanceras desesmula el crédo. Por ora pare el modelo muesra que en una economía como la nuesra el crecmeno es endógeno. En el largo plazo el consumo, los fondos propos, la deuda, y el produco crecen a la msma asa: gc = g x = gb = g y = g donde 9 (6) g = β α(1 τ ) 1 α (1 z)(1 α) (1 + τ f )(1 + R) 1 1 α + (1 δ) De nuevo la asa de crecmeno de equlbro depende de una sere de parámeros del modelo. S aumena la asa de descueno neremporal (1/β -1), el crecmeno será más alo. Lo msmo sucede s la asa de nerés (R), la 8 Ver dealles sobre dervacones en Aras, Carrasqulla y Galndo(2001). 9 La dervacón se encuenra en Aras e al(2001). Para que haya crecmeno endógeno se requere que g sea mayor que 1. Eso se cumple sí β > α(1 τ ) θ + (1 δ) 12

13 deprecacón (δ), y los cosos de nermedacón (z) son bajos. Al gual que la senda de deuda, el crecmeno ambén es funcón de los mpuesos. Específcamene, es posble demosrar 10 que el mpueso al consumo es neural, menras que los oros dos mpuesos (el de las ransaccones fnanceras y el mpueso al ngreso) enen mpacos negavos sobre el crecmeno de la economía. Es decr: g τ c con g g = 0, < 0, < 0 τ τ f g g < τ τ f S ben los mpuesos al ngreso y a las ransaccones fnanceras enen ambos efecos negavos, del modelo se deduce que ncremenos en el mpueso a las ransaccones fnanceras son menos nocvos que ncremenos a la asa a la que se rbua el ngreso. La nucón es ben senclla. El mpueso al ngreso penalza ambos facores de produccón, menras que el mpueso a las ransaccones fnanceras modelado de esa manera an senclla, casga solo uno de ellos. Es mporane noar sn embargo, que ese resulado obedece en buena medda a una smplfcacón hecha en el modelaje de la dsorsón a la acvdad fnancera. En nuesro modelo enra úncamene a ravés de los crédos. En un escenaro más complejo el mpueso ambén casga a los deposanes, y a los consumdores que ulzan nsrumenos fnanceros báscos ales como el cheque, o las arjeas débo para realzar operacones de consumo. Eso sn embargo no lo consderamos, movo por el cual hay que ener presene que cualquer mpaco analzado a la luz de nuesro modelo, esá subesmando el mpaco de un mpueso a las ransaccones fnanceras. Con el fn de evaluar el mpaco de cambos en la asa mposva sobre el benesar enemos que parr por defnr ese concepo. En érmnos del modelo el benesar va a esar dado por 11 : (7) W β = ( β 1) 2 log θ log( g) + (1 + R) + (1 δ) θ g (1 z) log( x0) + (1 β) (1 β) 10 Ver Aras e al. 11 La dervacón se encuenra en Aras e al. 13

14 donde 1 (1 + R) θ α + (1 δ) > θ + g (1 z) Vale la pena resalar que el benesar no depende del mpueso al consumo. Ese resulado es muy mporane porque ndca que los mpuesos al consumo son neurales en nuesro modelo. El efeco de los oros dos mpuesos sobre el benesar es ambguo. La razón es que ambos mpuesos afecan el benesar por dos canales dferenes. El prmer canal vene vía la relacón enre los mpuesos y el consumo fuuro. Menores mpuesos, cómo se mosró anerormene, mplcan una mayor asa de crecmeno del consumo. Eso a su vez mplca mayores nveles de consumo en el fuuro, mayor uldad y por ende mayor benesar. El segundo canal opera a ravés del vínculo enre los mpuesos y el consumo presene. El ncremeno en la asa de crecmeno reduce las posbldades de consumr en el presene con el fn de poder acumular los fondos nernos necesaros para crecer en el fuuro. Eso reduce la uldad en el presene y reduce el benesar. El efeco neo dependerá, desde luego, de los parámeros de la economía, en especal en el peso relavo que los consumdores le asgnan al presene en conrase con el fuuro. En parcular se puede demosrar que bajo ceras condcones el mpaco de ncremenos en cualquera de esas asas mposvas es nocvo para el benesar 12 : W τ < < 0 θ βα(1 τ βα(1 τ α(1 τ ) θ ) θ ) θ (1 + R) (1 α) θ + θ (1 z) α (1 + R) θ + (1 β)(1 δ) (1 z) 1 βα(1 τ) θ βα(1 τ ) θ + (1 β)(1 δ) y 12 Ver Aras e al.(2001). 14

15 W τ f < < 0 θ βα(1 α)(1 τ ) θ βα(1 τ α(1 τ ) θ ) θ (1 α) θ (1 + R) + θ (1 z) (1 + R) θ + (1 β)(1 δ) (1 z) βα(1 α)(1 τ) θ βα(1 τ ) θ + (1 β)(1 δ) 6. Evdenca Numérca El modelo, y las condcones dervadas en la seccón aneror srven de base para evaluar que an cososo en érmnos de benesar, puede ser mponer dsorsones en el ssema fnancero. Presenamos a connuacón dos ejerccos numércos que permen caracerzar una economía específca. Cada período de esudo debe nerprearse como un año. Para efecos del ejercco numérco suponemos que el facor de descueno neremporal es gual a 0.9, la asa de nerés nernaconal y la asa de deprecacón son 5% y 10% respecvamene, y el coso de nermedar depósos es 5%. Eso conlleva a una asa acva de 10% (real). Los mpuesos al consumo y al ngreso son 16% y 35% respecvamene. Para efecos de ener un puno de comparacón suponemos, ncalmene que el mpueso a las ransaccones fnanceras es cero. La elascdad del produco con respeco a los fondos nernos (α) es defnda de manera que sea conssene con una asa de crecmeno anual de 3%. La razón de crédo a fondos nernos de esa economía (θ) resula gual a 8%. La abla 4 muesra los valores elegdos para los parámeros relevanes del modelo. Tabla 4 Parámero Valor α 0.74 β 0.90 δ 0.10 R 0.05 z 0.05 τ c 0.16 τ f 0.00 τ 0.35 X 0 10 'g 1.03 θ

16 El prmer ejercco numérco compara los mpacos sobre benesar y crecmeno de dos polícas mposvas. La prmera consse en elevar gradualmene el mpueso a las ransaccones fnanceras de 0% a 0.3%, manenendo consanes los oros rbuos (algo muy smlar al caso Colombano). La segunda consse en elevar gradualmene el mpueso a la rena de manera al que el recaudo ncal guale a aquel de la prmera políca. Las dos polícas pues, son perfecamene comparables desde el puno de vsa de los ngresos recaudados. Los efecos sobre benesar y crecmeno de esas dos polícas se muesran en los gráfcos 5 y 6. Gráfco Expermeno 1: Efecos sobre benesar 100 Benesar Políca 2 () Políca 1 (f) Incremeno Gráfco 6 Expermeno 1: Efecos sobre crecmeno Benesar Políca 2 () Políca 1 (f) Incremeno 16

17 Ceramene ambas polícas enen un mpaco negavo sobre el crecmeno y el benesar 13. Sn embargo vale la pena noar que mponer el mpueso a las ransaccones fnanceras es aún más cososo que elevar el mpueso a la rena de manera que se guale el recaudo de ambas polícas. Esos resulados sugeren que s el goberno no valora el benesar sno úncamene el recaudo, aún sería preferble aumenar el mpueso al ngreso en lugar del mpueso a la nermedacón fnancera. La razón es que ambas polícas generan el msmo ncremeno ncal en el recaudo rbuaro, pero la segunda nduce una dsmnucón menor en la asa de crecmeno poseror de los recaudos. Desde luego que ncremenar la asa del mpueso al consumo es preferble a ambas dado que por una pare no afeca el benesar, y por ora no reduce el crecmeno del recaudo rbuaro 14. Sn embargo s no es posble aumenar esos mpuesos es menos perjudcal para la economía y mejor para el flujo de ngresos rbuaros, el ncremeno en mpueso a la rena en lugar del de las ransaccones 15. La razón de ese resulado es nuva. Dado que el mpueso a la rena grava smuláneamene odos los facores producvos, y el mpueso a las ransaccones grava solamene uno de ellos, el prmero es más poderoso. Dado que la razón de deuda a recursos nernos es consane en esa economía, la base gravable del mpueso a la rena es mayor que aquella del mpueso a las ransaccones fnanceras. En consecuenca cualquer ncremeno en el recaudo rbuaro ncal logrado con un fuere ncremeno (en érmnos porcenuales) al mpueso sobre las ransaccones fnanceras puede lograrse medane un ajuse pequeño (en érmnos porcenuales) del mpueso a la rena. Por ende, el benesar y el recaudo mposvo sufrrán menos sn el mpueso a las ransaccones fnanceras. La dea del sguene expermeno es explorar como los efecos negavos del mpueso a las ransaccones fnanceras responden a cambos en los parámeros báscos del modelo. El expermeno ene dos eapas. En la prmera se compua el benesar y el crecmeno en una economía básca sn el mpueso fnancero, y se compara con valores de las msmas varables para una economía con un mpueso de 0.3%. La segunda eapa consse en analzar las dferencas en esas varables para dferenes valores de los parámeros prmvos: (α,β y δ). El mpaco sobre benesar se mde como la dferenca porcenual en el benesar 13 Eso resuelve el problema de ndeermnacón del sgno dela relacón ene benesar e mpuesos planeado en la seccón aneror, y la dependenca a un conjuno de parámeros específco. 14 Es neresane noar que Cha y Whalley (1999) encuenran que gravar a los nermedaros fnanceros ambén aena conra el benesar, en una economía dferene a la nuesra en la cual solo se dspone de rbuos a la nermedacón y al consumo. 15 Eso no sgnfca que s no se puede ulzar el mpueso al consumo la políca ópma para un goberno que no se preocupe por el benesar sea necesaramene aumenar el mpueso al ngreso. Ese goberno puede verse benefcado reducendo la asa mposva. S ben en el coro plazo eso mplca una caída en el recaudo, en el largo ese efeco puede verse compensado por un ncremeno en la base gravable. La políca ópma depende del facor de descueno de dcho goberno. 17

18 para cada vecor de parámeros, y los efecos de crecmeno como la dferenca en punos porcenuales enre el crecmeno en cada economía. Los resulados se muesran en los gráfcos 7, 8 y 9. El gráfco 7 muesra los mpacos para dferenes nveles de α. Menras mayor la elascdad de la produccón a los fondos exernos (menores valores de α) mayores los mpacos negavos del mpueso sobre benesar y crecmeno. Los resulados son nuvos. Menras mayor la dependenca de la economía a ransaccones fnanceras, mayor el mpaco del mpueso a las ransaccones sobre la economía real. % Cambo en Benesar Gráfco 7 Expermeno 2: Efecos sobre benesar y crecmeno de ncremenar Alpha Crecmeno: Punos % perddos Benesar Crecmeno Alpha 0 El gráfco 8 muesra los resulados en funcón de β. Como puede verse, ncremenos en la pacenca de los agenes (mayor β) ene dos mpacos. Por una pare es mayor el mpaco sobre benesar, por ora es mayor la pérdda de poencal de crecmeno económco. De nuevo la nerpreacón es nuva. Para comprenderla es convenene recordar que el mpueso a las ransaccones puede ener mpacos de sgno ambguo sobre el benesar, debdo a que opera por 18

19 dversos canales. El prmer canal es una reduccón en la asa de crecmeno del consumo, menor consumo fuuro y por ende menor uldad fuura y menor benesar. El segundo canal es a ravés de la reduccón en la acumulacón de recursos nernos, que perme un ncremeno en el consumo presene, ncremenando la uldad acual y por ende el benesar. El efeco neo desde luego depende de los parámeros. Bajo alguna combnacón deermnada de los parámeros hemos demosrado que el prmer efeco (el negavo) predomna. Sn embargo el peso relavo del consumo fuuro juega un papel muy mporane en la deermnacón del efeco. Menras más pacene sea el consumdor (mayor β) mayor el mpaco negavo del prmer canal, y por ende del benesar oal, de mponer el rbuo fnancero. Gráfco 8 Expermeno 2: Efecos sobre Benesar y Crecmeno de Incremenar Bea % Cambo en Benesar Crecmeno: Punos % Perddos Benesar Crecmeno Bea El úlmo gráfco muesra los msmos mpacos como funcón de la asa de descueno δ. Claramene se observa que mayores valores de la asa de descueno se relaconan con mayores pérddas de uldad de mponer el rbuo. Eso es reflejo el efeco ngreso expermenado al aumenar la deprecacón de uno de los facores de produccón. Igualmene se observa la ndependenca del mpaco sobre crecmeno con respeco a la asa de deprecacón. 19

20 Gráfco 9 Expermeno 2: Efecos sobre benesar y crecmeno de ncremenar Dela % Cambo en Benesar Crecmeno: Punos % perddos Benesar Crecmeno Dela Conclusones Recenemene Colomba ha elevado los mpuesos aplcables a la nermedacón fnancera, con el fn de fnancar dversas acvdades de po fgscal salvar la banca públca, bal ou de deudores hpoecaros, ec.-- Varos países han mpueso rbuos a las ransaccones fnanceras. El argumeno ulzado se basa fundamenalmene en que ese mpueso solucona un problema de recaudo. En Colomba por ejemplo, el mpueso a las ransaccones se adopó en Novembre de 1998 para fnancar el salvameno de un conjuno de endades fnanceras que se veron afecadas por un deenmeno súbo en los flujos de capales haca el país. S eso fue o no razonable no es algo que responda ese rabajo. El modelo aquí desarrollado sn embargo s sugere varas cosas. S el goberno debe escoger enre mpuesos a las ransaccones fnanceras, mpuesos a la rena, o mpuesos al consumo para fnancar su acvdad, es preferble ulzar ese úlmo dado que domna a los prmeros en érmnos de su mpaco sobre el benesar. S no es posble modfcar esos rbuos, enonces ncremenar el mpueso a la rena es preferble a ulzar el mpueso fnancero. El modelo muesra claramene que el mpueso al ngreso es menos nocvo sobre el benesar y el crecmeno que el fnancero. Es mporane noar que en ese rabajo analzamos úncamene un canal medane el cual los mpuesos a las ransaccones fnanceras pueden afecar la 20

21 economía. En parcular nos enfocamos en el mpaco sobre el aparao producvo. Oros canales medane los cuales dcho mpueso genera dsorsones son elmnados del modelo. Desde luego, en una economía más sofscada y realsa que la que presenamos acá, exsen varos mecansmos alernavos medane los cuales el mpueso genera dsorsones. Por ejemplo hay efecos sobre depósos, consumo y sobre asgnacón de recursos. Eso sn embargo es movo de esudos fuuros. Referencas Aras, A. Carrasqulla, A. Y Galndo A. (2001). The re-newed fashon of axng fnancal ransacons: macroeconomc mplcaons. Mmeo. Cha, N. Y Whalley,J.(1999). The ax reamen of fnancal nermedaon. Journal of Money Cred and Bankng. Vol 31. No 4. Coelho, I, Ebrll, L. y Summers, V. (2001). Bank deb axes n Lan Amerca: An Análss of Recen Trends.IMF Workng Paper. WP/01/67. Cole, H. Y L. Ohanan(2000). Re-examnng he conrbuon of money and bankng shocks o he US grea depresson. NBER macro annual (por publcarse) Edwards, S. Y Vegh,C. (1997). Banks and macroeconomc dsurbances under predeermned exchange raes. Journal of Moneary Economcs, vol 40. pp

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