Propuesta para el pronóstico de precios

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1 Propuesa para el pronósico de precios núm. 347 julio-agoso 2007 inernacionales de crudo: modelo híbrido Robero Carmona* 1. Inroducción No pienso nunca en el fuuro porque llega muy prono. Einsein El comporamieno del precio inernacional del peróleo es de amplio inerés debido a la imporancia de ese bien como el primordial energéico en el mundo. El reciene nivel de precios y su volailidad causan inquieud respeco a los efecos que pueden ener en el desempeño económico mundial y en las endencias de su consumo fuuro. La inceridumbre respeco a la dirección y magniud del precio del peróleo ha sido una incógnia a descubrir desde que ése nació como bien e insumo indusrial. La imporancia de resolver la incógnia ha variado en el iempo, como ambién lo han hecho los méodos para pronosicar su precio. Ese arículo hace un recueno hisórico de algunas de las varias meodologías de pronósicos de precios y se ofrece una propuesa de modelo denominado híbrido, basado en el principio de los modelos mixos. El modelo híbrido responde a los aconecimienos que acualmene presena el mercado perolero inernacional, paricularmene aquellos referenes a la especulación en el NYMEX y los fundamenales del mercado de Esados Unidos. El modelo híbrido esá compueso por dos modelos: uno elaborado a parir de variables fundamenales y oro usando variables especulaivas. Enre las venajas de usar el modelo híbrido desacan la flexibilidad ofrecida, pues ambos modelos, fundamenal y especulaivo, pueden usarse de manera independiene o conjuna para su análisis y acualización. Las meodologías exisenes de pronósicos de precios se pueden dividir en dos grandes grupos, uno referene a la esimación de las funciones de ofera y demanda mundiales; el oro referene al peróleo como insumo no-renovable. Hay un ercer grupo de modelos, los mixos, ésos usan información que impaca a la ofera y demanda en un momeno y conexo específico, para finalmene esimar el nivel de precios. Enre la información más relevane que usan los modelos mixos, se encuenra la relaiva al * Área de Análisis de Crudo de PMI Comercio Inernacional S.A. de C.V. 38

2 ECONOMÍA INFORMA desempeño económico de los países que paricularmene regisran alos niveles de consumo de peróleo, ambién consideran la siuación geopolíica mundial, como recienemene ocurre en: Irak, Irán, Nigeria y Venezuela, y oros facores con efecos de coro plazo sobre la ofera, la demanda y el balance mundial de peróleo. Los usuarios de los pronósicos de precios son variados y el uso que hacen de los mismos ambién lo es. Enre las insiuciones ineresadas en conocer pronósicos de precios desacan enre muchas oras, los bancos de inversión, bancos cenrales, los gobiernos, las organizaciones financieras inernacionales y las mismas empresas peroleras. La meodología implemenada de pronósicos responde al uso que se quiera hacer del mismo, paricularmene considerando el horizone de iempo de sus pronósicos. Dada la nauraleza de las variables para la consrucción de los modelos, los de insumo no-renovable, se pueden considerar para esimaciones de largo plazo o superiores a los veine años. Son más úiles para analizar horizones de mediano plazo aquellos referenes a la composición del balance mundial enre la ofera y la demanda; y los mixos son más adecuados para esudiar aspecos de coro a muy coro plazos y coyunurales del mercado. Ese rabajo esá dividido en cuaro secciones: en la sección 2, se esudian los modelos relaivos a la ofera y la demanda mundiales. En la sección 3, se analizan los modelos referenes al crudo como bien no-renovable. Finalmene, se desarrollan y presena la meodología seguida para la elaboración de los modelos con variables fundamenales y variables relacionadas con la especulación, así como la unión de ambos en un único modelo llamado híbrido. 2. Modelos de fundamenales: ofera y demanda mundiales En economía básica se aprende que de igualar las funciones de ofera y demanda se encuenra el precio de equilibrio de un bien. El sencillo principio ambién aplica al mercado del peróleo, pero con la nada sencilla diferencia de que las variables que conforman ambas funciones son muy complejas de esimar y esán sujeas a una elevada inceridumbre. Enre los varios facores que las influyen esán los choques económicos, evenos geopolíicos, desasres naurales, cambios ecnológicos, enre oros. 39

3 núm. 347 julio-agoso La Demanda La imporancia de deerminar la demanda mundial de peróleo crudo no sólo radica en el descubrimieno de su precio, sino ambién en la relevancia que iene y endrá el peróleo en la generación de energía en el mundo. En el % de la energía generada en el mundo provenía del peróleo y se esima que para el año 2030 la paricipación del oal se reduzca a an solo 33 por cieno. 1 La demanda mundial de crudo esá asociada en mayor medida al nivel de ingreso mundial, a la demanda de períodos aneriores, a cambios ecnológicos y a la disponibilidad de susiuos, enre oras variables. La sensibilidad del ingreso económico respeco a la demanda de peróleo depende a su vez de grado de desarrollo de las economías consumidoras y del iempo. En general los países en vías de desarrollo presenan elasicidades ingreso más alas que los desarrollados y esa elasicidad ambién iende a aumenar con el iempo. Brook (2004) esimó que los países miembros de la OCDE presenan una elasicidad ingreso de 0.4, mienras que en los No-OCDE es de 0.6. Es ciero que el mismo precio del peróleo iene un efeco negaivo sobre la función de demanda, sin embargo en el coro plazo el efeco es cercano a cero y en el largo plazo es algo mayor. De acuerdo con una muesra de 23 países, Cooper (2003) esimó que la elasicidad precio de la demanda en el coro plazo es de -0.11, mienras que en el largo plazo se ubica en La Ofera La complejidad de la esimación de la ofera mundial de peróleo resula evidene dada la dificulad de esimar con exaciud el nivel de reservas peroleras. Además de la oscuridad y profundidad del componene geológico, los países que guardan las mayores reservas son miembros del cárel de países exporadores de peróleo, mejor conocido como OPEP. Al 2005 cerca de 80% de las reservas probadas peroleras se ubicaron en los países de la OPEP. El cárel además produce alrededor de 40% de la ofera acual de peróleo. Asimismo, de acuerdo con el Deparameno de Energía de Esados Unidos, al 2006 enre los quince exporadores y producores más imporanes del mundo, diez países de la OPEP se ubicaron denro del primer grupo y ocho de ellos enre los quince exporadores más imporanes. 1 EIA (Energy Informaion Adminisraion), Inernaional Energy, Oulook

4 ECONOMÍA INFORMA La relevancia del cárel hace necesario su esudio para comprender en mejor medida el comporamieno del mercado inernacional del peróleo. No obsane su relevancia, la operación de la OPEP es compleja y difícil de modelar. En érminos económicos la ofera esá deerminada por las decisiones de los producores OPEP y los No-OPEP en lo que se podría asemejar a un modelo oligopólico a la Sackelberg, pero con imporanes diferencias respeco a la eoría. El poder de líder de la OPEP se observa con mayor claridad en momenos de exceso de ofera en mercado (Mabro, 1992). Cuando el mercado esá en balance la OPEP iene escasa capacidad de maniobra, pues su manera de operar es vía reducciones orquesadas del volumen producido bajo un mecanismo de cuoas relaivas a su capacidad de producción. Eso es, la OPEP funciona como un amoriguador del balance de mundial de peróleo, cuando se observa un exceso de ofera reira volumen del mercado y hace lo conrario cuando la demanda excede a la ofera. Es por la vía del volumen como la OPEP iene injerencia sobre el nivel de precios inernacional de crudo, que finalmene es un componene clave en los ingresos de los países del cárel. Buena pare del sopore acual de los precios del peróleo se deriva de que la capacidad excedene del cárel de alrededor de 2.5 millones de barriles día (Mbd). Los países miembros de la OPEP manienen esimaciones alenadoras respeco a la capacidad excedene. Abu Al-Soof (2007) declaró que el cárel iene planeado llegar a un nivel de producción de 39.7 Mbd para el año 2010, lo cual represena un incremeno de 5 Mbd respeco al 2006; los proyecos más imporanes endrán lugar en Arabia Saudia, Nigeria, Angola, Emiraos Árabes Unidos, Libia y Argelia. La relevancia de la capacidad excedene o de reacción de la OPEP radica en que cambios súbios en la demanda o en la ofera requieren del volumen del cárel para equilibrar el mercado, pues de lo conrario y debido a la elasicidad precio de la demanda, el choque debe ser absorbido por el precio. Es por ello que en circunsancias de un balance esrecho, al iempo que se percibe un limiado excedene de peróleo, cualquier anomalía en la ofera o incremenos inesperados en la demanda, generan elevados precios y ala volailidad en las coizaciones inernacionales de crudo. La OPEP funge como un imporane paricipane en la deerminación del precio inernacional del peróleo, pero de ninguna manera lo deermina. Su influencia en el precio varía en el iempo dependiendo de la conformación del balance enre la ofera y la demanda y su capacidad para hacer frene de manera conjuna a los cambios en la consiución del balance perolero inernacional vía su capacidad excedene. 41

5 núm. 347 julio-agoso Modelos de Recursos No-Renovables También se pueden modelar endencias, paricularmene de largo plazo, desde la perspeciva del peróleo como recurso no-renovable. En ese senido el análisis de Hoeling (1931) esima la asa ópima a la que se debe exraer el recurso al que maximice los ingresos del propieario. Sin embargo, la uilidad prácica para el caso del mercado del peróleo disminuye con la complejidad ano de la definición de las reservas como de la cuanificación precisa de su mono. Exisen ejemplos del limiado desempeño de ese ipo modelos al mercado de peróleo, paricularmene para presenar pronósicos de coro plazo, como son los casos de Adelman (1990) y Pindyck (1999). Las flucuanes caracerísicas del mercado perolero inernacional en cuano a las percepciones de abundancia y escasez de reservas de crudo causan que esos modelos sean a su vez cambianes y poco úiles para proyecciones de coro plazo. Oro rabajo en el senido del cálculo de las reservas es el propueso por Hubber (1956) en el cual la producción es función de la producción hisórica acumulada y el mono de las reservas, de al manera que la producción alcanza un máximo hisórico a parir del cual comienza un coninuo declive de producción. La desvenaja de esa meodología conocida como la curva de Hubber, es su nauraleza esáica, pueso que en realidad el mono de las reservas se ajusa en el iempo. 4. Propuesa de modelo híbrido Los facores de ofera y demanda o fundamenales son sin duda cenrales en la deerminación de los precios del crudo; sin embargo, especialmene en los úlimos cinco años, se ha presado paricular aención al efeco de la especulación en el mercado de fuuros de Nueva York donde se comercializan los conraos de crudo ligero dulce (New York Mercanile Exchange, NYMEX). Las acividades financieras llevadas a cabo por los especuladores o ambién conocidos como paricipanes ajenos a la indusria, eso es, aquellos cuya finalidad es la obención de ganancias económicas y no la coberura de su riesgo financiero han capado la aención de los analisas del mercado. 2 La paricipación de agenes económicos en el NYMEX medida por el inerés abiero, eso es, por el oal de conraos que no han sido liquidados, se 2 Definición de especulador obenida del glosario del CFTC (Commodiy Fuures Trading Commission). 42

6 ECONOMÍA INFORMA ha riplicado de enero del año 2000 a abril de 2007, cuando se regisro un mono cercano al millón y medio de conraos. Esa paricipación ha raído consigo la inquieud de los analisas por evaluar el efeco de esa creciene paricipación sobre el precio. En agoso de 2004, la OPEP esimó que la especulación adicionaba enre 10 y 15 dólares por barril (db), en esa misma fecha el Financial Times publicó un arículo señalando que al acividad adicionaba 10 db. Las diferencias enre los modelos aquí propuesos, fundamenales y especulación, indican que el premio puede llegar en un mes hasa los 16 db. El rápido incremeno en la paricipación en el mercado de fuuros responde a la mayor inceridumbre y por ende volailidad en el mercado, derivada de los evenos geopolíicos, del aumeno sosenido de la demanda y cada vez menor capacidad de respuesa de la ofera, así como el riesgo percibido de los países con mayor capacidad de producción y reservas. De hecho, el coeficiene de correlación enre el precio del marcador inernacional WTI (Wes Texas Inermediae) y el inerés abiero del NYMEX enre el año 2000 y el 2007 se ubica en 90 por cieno. Esa mayor liquidez consiuye una venaja para odos aquellos que buscan limiar su exposición al riesgo en el mercado, pues finalmene los especuladores esán dispuesos a omar el riesgo, obviamene a un precio, que oros quieren limiar o cubrir. Por ano, ano facores fundamenales como especulaivos o relacionados con la acividad en el mercado de fuuros, son acualmene de crucial imporancia en la deerminación del precio. 4.1 El modelo híbrido 3 El mercado mundial de peróleo es cada vez más voláil e impredecible, por ano no es de esperarse que en el fuuro disminuya la acividad financiera, sino odo lo conrario, pero ampoco se pueden soslayar los deerminanes de la ofera y la demanda. Por al razón, se propone a coninuación un modelo híbrido, que por un lado modela el precio del crudo WTI usando facores fundamenales y, por oro, lo hace uilizando variables relacionadas con el mercado de fuuros. 3 Todos los daos usados son promedios mensuales a parir de enero de Fuenes: Deparameno de Energía de Esados Unidos, CFTC y Global Insigh. 43

7 núm. 347 julio-agoso Modelo de fundamenales Se modela el precio del WTI usando variables propias del mercado de noreamericano, obenidas del Deparameno de Energía de Esados Unidos, así como esimaciones de la acividad indusrial que se usan como una aproximación del crecimieno económico para ese país. (1) Pf = β 1 + β 2 x 1, +β 3 x 2, +β 4 x 3, +ε Donde: Pf = precio del WTI en el periodo β 1 = parámero esimado para la consane β 2 = parámero esimado para la variable x 1 x 1 = precio de la gasolina al mayoreo en Esados Unidos β 3 = parámero esimado para la variable x 2 x 2 = producción indusrial de Esados Unidos β 4 = parámero esimado para la variable x 3 x 3 = cociene enre los invenarios de crudo y los de gasolina en Esados Unidos ε = error Cuadro 1 Regresión de Modelo de Fundamenales Variable R 2 = 0.95 Parámero Esimado (β i ) β x x x Valor (0.0008) vif De acuerdo con los resulados de la regresión del cuadro 1, ésa es esadísicamene significaiva. Asimismo, los resulados del VIF (variance inflaion facor) no muesran signos de mulicolinealidad pues los resulados son in- 44

8 ECONOMÍA INFORMA feriores a 10 (Allison, 1999). El signo de los parámeros esimados es consisene con el comporamieno del precio, pues es direcamene proporcional al precio de la gasolina x 1 y el desempeño económico x 2 e inversamene al cociene de invenarios x Modelo de especulación y resulados Enre la información que repora la CFTC (Commodiy Fuures Trading Commission) esá aquella relacionada con los movimienos de los disinos paricipanes del mercado ano en conraos fuuros y opciones de crudo y oros producos refinados. Se enconró que las posiciones coras de los paricipanes comerciales y el inerés abiero explican en buena medida el comporamieno más reciene del WTI. 4 Las posiciones coras de los paricipanes del mercado son aquellas relaivas a la opción de compra de crudo, que llevan a cabo los producores y refinadores de crudo o no especuladores. La reciene endencia al alza que ha mosrado el WTI moivó a la coberura de precios mediane la adquisición de conraos de compra en previsión de aumenos súbios y ala volailidad. Anicipar el comporamieno de los paricipanes comerciales es muy complejo. Por lo cual, aquí se propone una relación indireca enre sus decisiones de coberuras y la asa de inerés de coro plazo de Esados Unidos. Tenemos que al aumenar los precios del crudo y por ende de sus derivados como las gasolinas, las presiones inflacionarias ambién aumenan y con ello, para reducir la escalada en precios, las asas de inerés han endido a incremenarse paulainamene. Eso es, se enconró que exise una relación posiiva enre el movimieno de las asas de inerés observadas en el periodo anerior y las decisiones de coberuras que hoy oman los paricipanes comerciales en el NYMEX. 4 Paricipane comercial: de acuerdo con la definición del glosario de la CFTC, es aquella enidad dedicada a la producción, procesamieno y comercialización de un bien. 45

9 núm. 347 julio-agoso ) S = β 7 +β 8 x 5,-1 +ε Donde: S = posiciones coras de los paricipanes comerciales β 7 = parámero esimado para la consane β 8 = parámero esimado para la variable x 5 x 5,-1 = asa de inerés de coro plazo en los Esados Unidos en el periodo -1 Cuadro 2 Regresión 2 de Modelo de Especulación Variable R 2 = 0.60 Parámero Esimado (β i ) β x Valor (0.0053) 9.21 vif Los resulados de la regresión del cuadro 2, muesran la relación posiiva y esadísicamene significaiva enre las posiciones coras de los paricipanes comerciales y la asa de inerés. A su vez, el inerés abiero ha mosrado una relación posiiva con el nivel de precios y ambién con las posiciones coras de los paricipanes comerciales. Por lo ano, se usó el esimado de las posiciones coras de los paricipanes comerciales para esimar el inerés abiero de los conraos fuuros de crudo. _ 3) O = β 9 +β 10 S +ε Donde: O = inerés abiero de los conraos fuuros de crudo en el NYMEX _ β _ 9 = parámero esimado para la consane β 10 = parámero esimado para la variable S S = esimado de posiciones coras de los paricipanes comerciales 46

10 ECONOMÍA INFORMA Cuadro 3 Regresión 3 de Modelo de especulación Variable R 2 = 0.95 Parámero Esimado (β i ) β Valor vif Pf Los resulados del cuadro 3, muesran que es esadísicamene significaiva la relación enre el inerés abiero y las posiciones coras de los paricipanes comerciales. Se enconró que la proporción de las posiciones coras de los paricipanes comerciales en el inerés abiero arroja el mejor ajuse para finalmene esimar el precio Pf del Pe WTI, como lo indica la ecuación 4 y su abla de resulados en el cuadro 4. 4) Pe = β 11 +β 12 +ε S Donde: Pf Pe Pe = precio del WTI esimado con facores relacionados con la especulación Pe β 11 = parámero esimado para la consane β 12 = parámero esimado para la variable S = posiciones coras de los paricipanes comerciales relaivas al inerés S abiero Cuadro 4 Regresión 4 de Modelo de especulación Pf Pe Variable Parámero Esimado (β i ) β S R 2 = 0.76 Valor vif

11 núm. 347 julio-agoso 2007 Los resulados del cuadro 4, indican que es esadísicamene confiable esimar el precio del WTI usando ano el inerés abiero oal y las posiciones coras de los paricipanes comerciales del NYMEX. Por lo que ya conamos con dos modelos independienes enre sí, para pronosicar el WTI, uno obenido con los fundamenales, regresión 1, y el oro con variables relacionadas a la especulación. En la siguiene sección se muesra la unión de ambos modelos en uno solo, denominado: modelo híbrido Produco de elemenos de disina nauraleza: modelo híbrido Se propone a coninuación una meodología para ponderar ambos modelos. Aunque ambién es posible usar la variable especulaiva denro del modelo de fundamenales, aquí se sugiere preservar ambos modelos por separado, aprovechando así la nauraleza en la composición de sus variables, pero unidas con una sencilla meodología maemáica. Ora venaja de manener ambos modelos por separado es que pueden ser acualizados de acuerdo con la relevancia de las variables que expliquen mejor a cada uno, pues el mercado es muy dinámico y requiere, para un mejor pronósico, que odas las variables, fundamenales y especulaivas, sean acualizadas y oras nuevas sean propuesas para obener esimaciones más adecuadas que responden al cambiane y dinámico proceder del mercado. Ponderación: 5) P = β 14 Pf + β 15 Pe Donde P = Precio observado del WTI β O 14 = parámero esimado para la variable Pf Pe Pf = peso S Pe del pronósico de WTI por fundamenales β 15 = parámero esimado para la Pf variable Pe Pf Pe = peso del pronósico de WTI por especulación Enconrar S β 14 y β 15 al que reduzcan el error de esimación de P S sujeo a (s.a.) s.a. S 0 < β 14 <1 y 0 < β 15 <1 S β 15 + β =

12 ECONOMÍA INFORMA Cuadro 5 Solución del modelo híbrido Variable Parámero Esimado (β i ) Valor (0.0071) Los resulados del cuadro 5 indican O que acualmene el modelo de fundamenales explica 83% del precio, mienras que el de especulación explica el resane S 17%. Esos valores Ocambian en el iempo, dependiendo de las acualizaciones de daos o variables S que se incluyan en uno o ambos modelos. Por ano, esa meodología permie flexibilidad en el análisis del precio inernacional del crudo aislando los efecos de las variables relacionadas con los fundamenales y las asociadas a la especulación; permiiendo usar ambas funciones en la esimación final sin perder independencia en los modelos. Asimismo, esa meodología permie evaluar de manera dinámica el peso que la especulación y que los fundamenales ienen en el precio observado del crudo. 5. Conclusión Pf R 2 = 0.96 Pe Pf Pe La necesidad de conar con pronósicos de precios y los inenos por hacerlo, han llevado a la creación de ingeniosos modelos, unos basados en la ofera y la demanda mundial, oros en considerar al peróleo como un bien no-renovable y finalmene oros, los mixos, que hacen uso de la información más reciene y relevane para la elaboración del pronósico. Todos los modelos propuesos en algún momeno fueron o siguen siendo úiles y forman un peldaño adicional en la búsqueda de nuevas maneras de esimar el precio del crudo. Acualmene, evenos geopolíicos, climaológicos y financieros, aumenan la complejidad y volailidad del mercado perolero, que por al razón requiere de alernaivas novedosas para el pronósico de precios. Recienemene, el imporane aumeno de la paricipación de agenes económicos en el mercado del NYMEX, ha llamado la aención de los analisas del mercado por el efeco que sus decisiones de compra o vena de conraos pueden llegar a ener en el precio del crudo. En ese rabajo se propone un modelo híbrido. Las caracerísicas de ese modelo es que usa variables fundamenales, ofera y demanda, asociadas al mercado perolero de Esados Unidos, así como variables relacionadas con 49

13 núm. 347 julio-agoso 2007 el mercado financiero de ese país para finalmene obener dos modelos por separado: uno de fundamenales y oro de especulación. Una vez obenidos ambos modelos, ésos se unen mediane un procedimieno maemáico que los pondera para obener un único pronósico. Enre las venajas de conar con un modelo híbrido se encuenran las siguienes: 1) Las asociadas a la nauraleza de las variables de cada uno de los modelos, pues por un lado se puede conar con uno relacionado exclusivamene con variables fundamenales del mercado; por el oro, se cuena con un modelo independiene al de fundamenales que absorbe las acividades del mercado de fuuros del NYMEX. 2) Esa meodología ofrece flexibilidad en la acualización y esudio de variables ad hoc para ambos modelos por separado. 3) Ambos modelos ofrecen visiones disinas de lo que sucede y la probable endencia fuura del mercado, por lo cual, se pueden analizar por separado o ambas visiones se pueden unir con una meodología objeiva, la cual capura la información del pasado para ponderar cada uno de los modelos de acuerdo a su peso explicaivo del precio observado. No hay modelos perfecos, esa es la gran desvenaja del modelo híbrido y de odos los demás, pero el mejor modelo con el cual conamos es el que enemos hoy Bibliografía Abu Al-Soof, N. (2007), The Peroleum Indusry: New Realiies Ahead? En la Offshore Technology Conference, Houson, Texas, 30 de abril al 3 de mayo. Adelman, M. A. (2004), The Real Oil Problem, Regulaion Magazine vol.27, núm.1, pg Primavera. Adelman, M. A. (1990), Mineral Depleion, wih Special Reference o Peroleum, Review of Economics and Saisics, 72(1). Allison, P.D. (1999), Logisic Regression Using he SAS Sysem, SAS Insiue. Brook, A. Price, R., Suherland, D. Weserlund, N. y Andre, C. (2004), Oil Price Developmens: Drivers, Economic Consequences and Policy Responses, OCDE Economic Oulook No. 76. Cooper, J.C.B. (2003), Price Elasiciy of Demand for Crude Oil: Esimaes for 23 Counries, OPEC Review, 27, pg 1-8. Hoeling, H. (1931), The Economics of Exhausible Resources, Journal of Poliical Economy, 39. Hubber, M.K. (1956). Nuclear Energy and he Fosil Fuels, American Peroleum Insiue. Drilling and Producion Pracice. Mabro, R. (1992), OPEC and he Price of Oil, Oxford Insiue for Energy Sudies. Pindyck, R. (1999), The Long-Run Evoluion of Energy Prices. The Energy Journal, 20(2). 50

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