Tema 2. El papel del dinero en los modelos de ciclos económicos reales

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1 Tema 2. El papel del dinero en los modelos de ciclos económicos reales Beatriz de Blas Septiembre 2013 Preliminar, por favor no citar 1 Introducción El modelo neoclásico de crecimiento de Ramsey (1928) y Solow (1956) nos da el escenario básico para gran parte de la macroeconomía moderna. El modelo de crecimiento de Solow consta sólo de 3 ingredientes clave: una función de producción que permite una sustitución intertemporal suavizada entre trabajo y capital en la producción del output, un proceso de acumulación de capital por el cual una fracción fija del producto se convierte en inversión cada período, y un proceso de oferta de trabajo por el que la cantidad del input trabajo crece a una tasa constante y exógena. Cuando el supuesto de una tasa de ahorro/inversión fija se sustituye por un modelo con individuos optimizadores que eligen consumo y ahorro para maximizar su utilidad futura, el modelo de Solow se convierte en el modelo dinámico básico de los ciclos económicos. En estos modelos, los shocks productivos u otras perturbaciones reales son las que afectan al producto y al ahorro, con efectos a lo largo del tiempo a través de la acumulación de capital, lo que nos permite reproducir ciertos hechos del ciclo económico. El modelo de crecimiento neoclásico es un modelo de una economía no monetaria, y si bien los bienes son intercambiados y se realizan transacciones, no hay ningún medio de cambio, - es decir, no hay dinero - que facilite estas transacciones. Tampoco existe un activo, como el dinero, que tenga un rendimiento nominal cero y que por lo tanto sea dominado por otros activos que den un tipo de interés por su posesión. Estos apuntes se han elaborado a partir del material en la bibliografía, del libro de Walsh (2010), del libro de Doepke (1999) y aportaciones propias del profesor. 1

2 Si queremos utilizar el modelo neoclásico para analizar cuestiones monetarias, es necesario dotar el dinero de un motivo por el cual los individuos quieran poseerlo. Es necesaria una demanda de dinero, si es que en equilibrio, queremos que el dinero tenga un valor. Ha habido muchas maneras de incorporar dinero en el modelo neoclásico de crecimiento (de forma exógena o bien de manera más sofisticada). Lo importante es estudiar si la manera en que se modeliza la demanda de dinero es importante a la hora de reproducir los efectos reales del dinero que observamos en los datos. Uno de los interrogantes clave en la economía monetaria es cómo modelizar la demanda de dinero y qué se necesita para que el dinero tenga un valor. Algunos métodos que se han seguido en la literatura son: 1. Dinero en la función de utilidad. Este enfoque supone que el dinero da directamente felicidad al introducirlo en la función de utilidad (Sidrauski, 1967). 2. Imponer costes de transacción de alguna manera que den lugar a la demanda de dinero, 2.1. bien haciendo que el intercambio de activos -shopping time- sea costoso (Baumol, 1952; Tobin, 1956), 2.2. bien requiriendo el dinero para llevar a cabo algunas transacciones -cash-in-advance- (Clower, 1967; Svensson, 1985; Lucas y Stokey, 1987), 2.3. o bien asumiendo que el intercambio (trueque, que precisa un matching exacto) directo de bienes es costoso (doble coincidencia de voluntades es difícil, por ejemplo porque haya un sólo bien...) -search- (Kiyotaki y Wright, 1989). 3. Por último, tratar el dinero como otro activo que permite transferir recursos intertemporalmente (Samuelson, 1958). 2 La teoría cuantitativa Recordemos la ecuación cuantitativa, que iguala oferta con demanda de dinero M t V t = P t Y t. 2

3 Esta ecuación relaciona la cantidad de dinero M t con el nivel de precios P t, pero no habla de inflación porque no hemos visto cómo se determina la velocidad V t ni el producto Y t. Antes de desarrollar un modelo completo, empecemos por un enfoque más sencillo. Supongamos que tanto la velocidad como el producto están dados en un momento determinado del tiempo y que la velocidad es constante. El banco central controla la cantidad de dinero, por lo que el nivel de precios es la única variable por determinar P t = M tv Y t. Analicemos qué ocurre si el banco central cambia la oferta monetaria. Definimos la tasa de inflación, π t es decir, π t = P t P t 1 P t 1, 1 + π t = P t P t 1. Con la ecuación cuantitativa podemos hacer de donde, aproximando, tenemos P t P t 1 = M tv Y t 1 M t 1 V Y t, π t (ln M t ln M t 1 ) (ln Y t ln Y t 1 ). Según esta ecuación, la tasa de inflación es aproximadamente la diferencia entre la tasa de crecimiento del dinero y la tasa de crecimiento del producto. Si el output crece pero la cantidad de dinero permanece constante, los precios tendrán que caer para que la demanda de dinero también permanezca constante. Dado el protagonismo de la cantidad de dinero en esta teoría, se la denomina la teoría cuantitativa del dinero. Aunque esta teoría es muy útil, no nos da una explicación de la inflación, para ello tendremos que relajar algunos de los supuestos que hemos hecho. 3

4 3 Un modelo de cash-in-advance En esta sección, estudiaremos un modelo monetario. Una de las principales preguntas es por qué la gente mantiene dinero en efectivo y por qué este dinero tiene valor. En este modelo, el motivo por el cual los individuos mantienen dinero es porque sirve como medio de intercambio, es decir, tiene que usarse para comprar bienes. La idea es modelizar de una manera simple las fricciones que hacen que el dinero tenga valor. Este supuesto se traduce en que el individuo se enfrenta no sólo a una restricción presupuestaria sino también a una restricción de cash-in-advance. La forma de la restricción dependerá de las transacciones sujetas a ella. Consideramos consumidores que viven infinitos períodos, todos iguales, por lo que nos centraremos en el individuo representativo. El consumidor representativo elige consumo c t, oferta de trabajo l t, ahorros s t+1, y saldos monetarios m t+1, con el fin de maximizar su utilidad a lo largo del tiempo. Supongamos que la función de utilidad viene dada por β t [ln(c t ) + ln(1 l t )], t=0 donde β (0, 1) es un factor de descuento. Sólo hay un bien en esta economía, y el consumidor puede producirlo con la tecnología y t = l t, es decir, el producto es igual al factor trabajo. La política monetaria es muy sencilla en este modelo. No hay sector bancario que intermedie entre el banco central y los consumidores. En su lugar, el banco central entrega el dinero directamente a los consumidores. La política monetaria consiste en imprimir dinero y transferirlo a los hogares, τ t. Cuando el banco central quiere drenar liquidez, carga un impuesto a los hogares, es decir, τ t será entonces negativo. La restricción presupuestaria del consumidor viene dada por m t+1 + s t+1 = m t + (1 + R t 1 )s t + P t l t + τ t P t c t, donde R t es el tipo de interés nominal, y P t es el precio del bien de consumo en el momento t. El lado izquierdo recoge las cantidades de dinero y ahorros que el consumidor lleva a t + 1. El lado derecho refleja todos los ingresos y pagos en el período t. El consumidor empieza el período con una cantidad de dinero m t y los ahorros más intereses (1 + R t 1 )s t que trae del día anterior. 4

5 Durante el día el ocnsumidor también recibe renta por su trabajo P t l t y la transferencia de dinero del banco central τ t. El único caso que realiza es la compra de bienes de consumo P t c t. Lo que le queda después de consumir, se dedica a ahorrar s t+1 o se tiene en efectivo m t+1. Hasta ahora, no hemos explicado por qué los consumidores quieren mantener dinero. Se trata de un activo que no rinde intereses, por ello, para hacerlo más atractivo suponemos que se necesita dinero para comprar los bienes de consumo. El hogar no puede consumir su propio bien, tiene que venderlo a otra persona y comprarlo de otra en el mercado y con efectivo. Esto introduce una nueva restricción para el consumidor: P t c t m t. Como el dinero que se utiliza para comprar bienes de consumo en t tiene que apartarse el período anterior, esta restricción se conoce como la restricción cash-in-advance. De ahora en adelante, supondremos que esta restricción se cumple con igualdad. Esto es así, siempre y cuando el tipo de interés nominal sea positivo, ya que en ese caso es más beneficioso invertir fondos adicionales en los ahorros que mantenerlos en efectivo. El problema del consumidor representativo es max β t [ln(c t ) + ln(1 l t )] {c t,l t,s t+1,m t+1 } t=0 t=0 subjeto a P t c t = m t, m t+1 + s t+1 = m t + (1 + R t 1 )s t + P t l t + τ t P t c t. En este modelo, es mucho más fácil analizar el problema del consumidor una vez que hemos introducido las condiciones de vaciado de mercado. Por ello, seguimos con la descripción del modelo. El siguiente elemento del modelo es la política monetaria que lleva a cabo el banco central. Por conveniencia, formularemos la política monetaria en términos de dinero por consumidor m t, en vez de oferta de dinero agregada M t. Supondremos la siguiente política monetaria: el banco centrla aumenta la oferta monetaria a una tasa constante g. Si el banco central quiere aumentar la oferta monetraia, da efectivo a los consumidores. De esta forma, podemos escribir la oferta monetaria en t + 1 como sigue m t+1 = m t + τ t = (1 + g)m t. 5

6 Para cerrar el modelo, especificamos las condiciones de vaciado de mercados que deben cumplirse en todo momento t: Mercado de bienes c t = y t = l t, Mercado de crédito s t = 0, Mercado de dinero m d t = m s t = m t. Definition 1 Podemos definir un equilibrio en esta economía como la asignación {c t, l t, s t, m t, τ t } t=0 y un conjunto de precios {P t, R t } t=0 tales que: dados los precios y transferencias, {c t, l t, s t, m t } t=0 es una solución al problema del hogar, y todos los mercados se vacían. Al tener individuos que viven infinitos períodos, todos los momentos parecen iguales. Como el nivel de precios es proporcional al stock de dinero, el consumidor siempre va a comprar la misma cantidad del bien de consumo. En equilibrio, consumo c t, trabajo l t, y el tipo de interés nominal R t son constantes. Esta conjetura debe comprobarse con las condiciones de primer orden, pero por ahora supondremos que c es constante. Veamos cuál es la relación entre política monetaria e inflación. Para ello, partimos de la restricción cash-in-advance (CIA) P t c = m t, recordemos que la tasa de inflación es 1 + π = P t /P t 1, de donde 1 + π = P t P t 1 = m t m t 1, como el dinero crece a una tasa constante, podemos hacer 1 + π = m t m t 1 = m t 1 + τ t 1 m t 1 = (1 + g)m t 1 m t 1 = 1 + g. Es decir, la tasa de inflación es igual a la tasa de crecimiento de la oferta monetaria. Este resultado no es sorprendente, ya que la restricción CIA es la ecuación cuantitativa de este modelo, que supone la velocidad de circulación constante. 6

7 La siguiente pregunta es cómo depende el nivel de consumo (y por lo tanto de producto en equilibrio) de la inflación y de la política monetaria. Para ello, vamos a resolver el problema del consumidor. Utilizaremos el método de Lagrange. El problema que tenemos que resolver es L(c t, l t, s t+1, m t+1, µ t, λ t ) = β t [ln(c t ) + ln(1 l t )+ t=0 µ t (m t P t c t ) + λ t (m t + (1 + R t 1 )s t + P t l t + τ t P t c t m t+1 s t+1 )] Las condiciones de primer orden son [c t ] β t 1 c t β t (µ t + λ t )P t = 0, [l t ] β t 1 1 l t + β t λ t P t = 0, [s t+1 ] β t λ t + β t+1 λ t+1 (1 + R t ) = 0, [m t+1 ] β t λ t + β t+1 (µ t+1 + λ t+1 ) = 0, [µ t ] m t P t c t = 0, [λ t ] m t + (1 + R t 1 )s t + P t l t + τ t P t c t m t+1 s t+1 = 0. Reorganizando, estas condiciones se pueden escribir como 1 c t = (µ t + λ t )P t, 1 1 l t = λ t P t, λ t = βλ t+1 (1 + R t ), λ t = β(µ t+1 + λ t+1 ), m t = P t c t, m t + (1 + R t 1 )s t + P t l t + τ t P t c t = m t+1 + s t+1. Además, podemos obtener las siguientes relaciones: 1 (1 l )P t = 1 (1 l )P t+1 β(1 + R), es decir, P t+1 P t = β(1 + R), 7

8 como hemos visto antes, el lado izquierdo de la ecuación es la tasa de inflación, de donde (1 + R) = 1 + π β = 1 + g β, es decir, el tipo de interés nominal varía en proporción a la tasa de crecimiento del dinero. De aquí podemos definir el tipo de interés real r 1 + r = 1 + R 1 + π = 1 β. Para interpretar esta ecuación, recordemos que no puede haber préstamos en equilibrio, porque no hay de quién pedir prestado. Si β es bajo, los consumidores son impacientes. Por eso, el tipo de interés debe ser alto para evitar que los consumidores pidan prestado. Otra relación que podemos obtener de las CPO es como en equilibrio c = l tenemos 1 1 (1 l = β )P t c, P t+1 P t+1 P t = β 1 c c, de nuevo, utilizando la definición de inflación, tenemos de donde 1 + g = β 1 c c, c = β 1 + g + β. Esta ecuación nos dice que el consumo depende negativamente de la tasa de crecimiento del dinero, por lo que consumo e inflación se mueven en sentidos distintos. La intuición es que la inflación distorsiona los incentivos a trabajar. La renta laboral no se puede utilizar inmediatamente para ocnsumir, ya que los bienes de consumo deben comprarse con dinero que se apartó el período anterior. La renta laboral de hoy se debe usar mañana. Cuando la inflación es alta, el efectivo pierde parte de su valor. A mayor inflación, mayores precios mañana y menos bienes de consumo que se puedan comprar con la misma cantidad de trabajo. De ahí que mayor inflación reduzca los incentivos a trabajar. Como el consumo es igual al trabajo en equilibrio, el consumo también cae. 8

9 Dada esta relación entre consumo e inflación, cuál debe ser la tasa de crecimiento del dinero que debe elegir el banco central? En equilibrio, consumo y trabajo son iguales. Podemos utilizar este hecho para encontrar el consumo óptimo y luego calcular la tasa óptima de crecimiento del dinero. La utilidad de consumir y trabajar una constante c = l para siempre es t=0 la CPO con respecto al consumo es β t [ln(c) + ln(1 c)] = 1 [ln(c) + ln(1 c)], 1 β 1 ĉ 1 1 ĉ = 0, donde ĉ es el consumo óptimo. Si resolvemos para ĉ obtenemos ĉ = 1 2. Combinando este resultado con la relación anterior, tenemos 1 2 = β 1 + g + β, de donde g = β 1. Como β < 1 esta ecuación nos dice que g es negativo: la política monetaria debería reducir la oferta de dinero! Pero, qué implica esto para el tipo de interés nominal? 1 + R = 1 + g β = 1 + β 1 β = β β = 1, es decir R = 0. La intuición es la siguiente. La ineficiencia del modelo surge de la restricción CIA. Los consumidores se ven obligados a mantener un activo inferior, efectivo, para hacer compras. Si no se necesitara dinero y el tipo de interés nominal fuera positivo, todo el mundo ahorraría en vez de mantener efectivo. Pero si el tipo de interés nominal es cero, ambos activos rinden lo mismo. Como los precios caen en equilibrio, el consumidor que tenga efectivo compraría más bienes en el futuro que ahora con ese mismo dinero. Esto significa que el tipo de interés real es positivo. Por eso no hay distorsiones si el tipo de interés nominal es cero. La recomendación de fijar un tipo de interés nominal igual a cero se conoce como la regla de Friedman. Para resumir, los principales resultados del modelo CIA son: 1. la tasa de crecimiento del dinero es igual a la inflación; 2. los tipos de interés nominales se mueven en proporción a la inflación; y 9

10 3. el producto está negativamente relacionado con la inflación. La evidencia empírica es consistente con estos resultados. La correlación entre la tasa de crecimiento del dinero y la inflación ya la vimos en el tema anterior y con la teoría cuantitativa. Además, la mayoría de la variación de los tipos de interés entre países se puede explicar por diferenciales de inflación. Respecto al tercer resultado, se puede observar que países con inflación alta hacen económicamente peor que países con inflación moderada. Sin embargo, dentro de los países con inflación moderada la evidencia no es concluyente. 3.1 Propiedades dinámicas del modelo Los modelos cash-in-advance han sido ampliamente utilizados en la macroeconomía monetaria. Cooley y Hansen (1989) analizaron una versión del modelo básico cash-in-advance muy parecida a la que acabamos de ver en la que: 1. introdujeron capital y por lo tanto, decisiones de inversión; 2. también introdujeron la elección trabajo-ocio; 3. identificaron consumo como un bien de efectivo y ocio como un bien de crédito. Estas tres características las tenemos también en nuestro modelo. Bien, pues estos autores estudian la importancia cuantitativa de introducir dinero en un modelo ciclos económicos reales, de una manera que enfatiza el efecto de inflación anticipada a través del impuesto inflacionario. Una inflación anticipada puede tener importantes efectos en este escenario, ya que puede hacer que la gente sustituya bienes que requieren efectivo (en nuestro caso, bienes de consumo), por bienes que no lo requieren (ocio). También investigan si el ciclo económco es diferente entre países con más o menos inflación. Además, analizan las consecuencias para el bienestar de distintas tasas de inflación en el estado estacionario. Las principales conclusiones de Cooley y Hansen (1989) se pueden resumir como sigue. Cuando la oferta de dinero sigue una regla de crecimiento constante que lleva consigo tipos de interés nominales positivos, los individuos sustituyen ocio por bienes, output e inversión caen y el capital de estado estacionario es menor. Las características del ciclo económico no cambian con estas reglas de crecimiento monetario constante. Si la oferta de dinero por el contrario es 10

11 aleatoria (siguiendo unas pautas históricas para USA), el comportamiento cíclico de las variables cambia ligeramente: el consumo se hace más volátil respecto a la renta, y el nivel de precios varía considerablemente más. Además, las correlaciones entre estas variables y el producto se reducen en valor absoluto. Sorprende que con estos cambios, las características del ciclo se acercan más a la experiencia de postguerra en USA. Los resultados sobre el ciclo económico de Cooley y Hansen están recogidos en la Tabla 1 del artículo. 4 Bienestar e inflación En esta sección vamos a analizar los efectos que tienen para el bienestar las tasas de inflación. En el modelo básico de cash-in-advance, como la utilidad es independiente de la tasa de inflación, no existe una tasa de inflación óptima, ya que cualquier tasa es compatible con la asignación óptima de la economía. Sin embargo, este resultado no es robusto cuando introducimos algunos cambios sobre el modelo básico, por ejemplo, si incluimos elección trabajo-ocio. En este caso, la utilidad ya no es independiente de la inflación y habrá una tasa óptima para ésta bien definida. La idea es que como el ocio puede comprarse sin dinero es decir, no está sujeto a la restricción CIA, mientras que el consumo sí lo está, entonces cambios en la tasa de inflación afectarán a la elección de consumo y por lo tanto a la relación marginal de sustitución entre consumo y ocio. Portanto, el estado estacionario también será una función de la inflación. Esto es analizado por Cooley y Hansen (1989). Estos autores obtienen que aumentos en la tasa de inflación inducen una reducción de la oferta de trabajo y un aumento del ocio. (Explicar la intuición). Los resultados de bienestar de estos autores están en la Tabla 2 de Cooley y Hansen (1989). Es entonces cuando cobra relevancia la pregunta de cuál es la tasa óptima de inflación. Bailey (1956) y Friedman (1969) estudiaron la tasa óptima de inflación. Para estos autores el coste privado de oportunidad de tener dinero depende del tipo de interés nominal. El coste marginal de producir dinero es sin embargo, prácticamente cero. El gap que surge entre el coste marginal privado y el coste marginal social con un tipos de interés nominal positivo es una ineficiencia. 11

12 Esta ineficiencia se eliminaría con fijar el coste marginal privado igual a cero, pero esto nos lleva a un tipo de interés nominal cero. Qué implicaciones tiene que el tipo de interés nominal sea cero? Un i = 0 requiere que π = r, esto es, la tasa óptima de inflación es una tasa de deflación aproximadamente igual al rendimiento real del capital. Además, como en el estado estacionario la inflación coincide con la tasa de crecimiento del dinero, el debate de la tasa óptima de inflación nos lleva a otro debate muy importante en macroeconomía monetaria, el de la cantidad óptima de dinero en la economía. La mayor crítica de este resultado se debe a Phelps (1973): el crecimiento del dinero genera un ingreso (un beneficio) para el gobierno: el impuesto inflacionario (señoriaje). Otro debate es qué medida genera una mayor ganancia de bienestar, si el hecho de que π = r (esto es, i = 0), o el hacer π = 0. Lucas (1994) midió el coste de la inflación para datos anuales de USA en el período Obtuvo que un aumento del tipo de interés nominal de un 10% implica un coste de algo más del 1% en términos del consumo agregado. 5 Limitaciones y extensiones Como hemos visto, el modelo monetario de cash-in-advance permite avanzar en la consideración del dinero en modelos de equilibrio general. Sin embargo, presenta algunas limitaciones, entre ellas: no hay persistencia en inflación; efectos negativos sobre consumo y producto tras una inyección de liquidez (s.t. por el efecto de inflación anticipada); al contrario que los datos, no hay efecto liquidez tras una inyección de liquidez. Esto ha llevado al desarrollo de nuevos modelos monetarios, siempre partiendo del marco del modelo de ciclos económicos reales, con el fin de superar esas limitaciones. La investigación de los efectos de la política monetaria ha seguido básicamente dos vías. Si suponemos precios flexibles se recurre a otros canales por los que la cantidad de dinero tiene efectos reales que 12

13 no hemos visto hasta ahora. Así, se introducen efectos de información imperfecta y efectos de distribución de la renta. Si por otro lado, suponemos precios y/o salarios rígidos aparecen nuevos canales de transmisión. Antes vimos que cambios en la oferta monetaria llevaban a un cambio en las expectativas de inflación. Esto afectaba al coste de oportunidad de tener efectivo lo que se traducía en efectos reales en la elección trabajo-ocio y también entre bienes de efectivo y de crédito. El problema era que estos efectos sustitución son pequeños empíricamente. Además, al aparecer la cantidad de dinero en la restricción presupuestaria de los hogares, cambios en M que implicaban cambios en P ; hacían que los saldos reales no variaran. Este efecto se rompe en el momento en que suponemos precios rígidos, con lo cual ante cambios en M los saldos reales sí que cambiarían. 5.1 Precios flexibles Para que haya efectos reales a corto plazo ante cambios en la cantidad de dinero, los modelos de precios flexibles necesitan otros canales de transmisión. Dos intentos de reducir las diferencias entre la neutralidad a largo plazo del dinero y los efectos a corto plazo del mismo sin renunciar al supuesto de precios y salarios flexibles son: introducción de información imperfecta y efectos distribución Información imperfecta Friedman (1968) y Phelps (1968) pusieron en duda la hasta entonces tan alabada curva de Phillips. Hasta entonces, no había mucho interés por los distintos efectos a corto y largo plazo de cambios en la oferta monetaria. Friedman (1968,1977) argumenta que mayores salarios hacen que aumente la oferta de trabajo, porque los individuos consideran que sólo son sus salarios los que suben. Luego aumentan los precios más que la subida de salarios y en realidad los salarios reales han caído, pero hay más producto, porque ante la imperfecta percepción de los individuos, decidieron trabajar más. Lucas (1972) formalizó la idea de Friedman en su modelo de las mil islas, también desarrollada por Phelps (1970). La idea central del modelo de Lucas-Phelps es que cuando un productor observa un cambio en el precio de su producción, no sabe si este cambio re.eja una alteración del precio relativo del bien o una variación del nivelde precios agregado. En el primer caso, el 13

14 cambio del precio relativo modi.ca la cantidad óptima que se debe producir; por el contrario, cuando lo que varía es el nivel agregado de precios, la cantidad de producción óptima sigue siendo la misma. El aumento del precio de un bien puede estar re.ejando una subida del nivel general de precios o un incremento del precio relativo del bien. Desde el punto de vista del productor, la respuesta racional consiste en atribuir parte del cambio a un aument odel nivel de precios y parte a un incremento del precio relativo, y elevar su producción en una determinada cantidad. Esto implica que la curva de la oferta agregada tiene pendiente positiva: cuando aumenta el nivel agregado de precios, todos los productores perciben un incremento en el precio de sus bienes y (al no saber que el aumento refleja una subida del nivel de precios) elevan las cantidades producidas. La clave para analizar los efectos de la política monetaria es distinguir entre cambios esperados (o anticipados) y no esperados. Entonces los individuos se enfrentan a un problema de extracción de señal. Lucas reconcilió la neutralidad del dinero a largo plazo con efectos importantes en el corto plazo. Si el cambio en la cantidad de dinero es esperado, entonces la política monetaria no tiene efectos reales. La curva de Phillips y la crítica de Lucas. El modelo de Lucas implica que una demanda agregada superior a la esperada eleva tanto el nivel de producción como los precios, esto es, la existencia de una relación positiva entre la producción y la in.ación. Intuitivamente, un crecimiento inesperadamente elevado de la oferta monetaria conduce (por medio de la curva de oferta de Lucas) a aumentos tanto de los precios como del nivel de producción. En consecuencia, el modelo implica la existencia de una relación positiva entre producto en inflación, esto es, una curva de Phillips. A pesar de esta relación, no se puede sacar provecho de una producción alta e in.ación baja. Supongamos que el gobierno decide elevar el crecimiento monetario medio. Si el público desconoce este cambio, existe un intervalo durante el cual el crecimiento monetario no observado será generalmente positivo, de modo que la producción estará por encima de lo normal. Pero una vez que los individuos perciban el cambio, el crecimiento monetario no observado volverá a ser (como media) cero, de modo que la producción real media permanecerá sin cambios. Y 14

15 si el incremento del crecimiento monetario promedio se anuncia públicamente, las expectativas respecto de ese crecimiento saltarán inmediatamente, sin que haya siquiera un breve intervalo de producción elevada. Esta idea es la más importante. Es probable qeu las expectativas tengan in.uencia sobre muchas de las relaciones entre variables agregadas, y hay motivos para pensar que los cambios de política afecten tales expectativas. En consecuencia, las variaicones de la política económica pueden modi.car las relaciones agregadas. En resumen, si el gobierno intenta sacar partido de las relaciones estadísticas, puede ocurrir que el mecanismo de las expectativas invalide esas relaciones. Esta es la famosa crítica de Lucas (Lucas, 1976). Algunas aplicaciones de la crítica de Lucas: curva de Phillips cambios impositivos transitorios Durante los años 70 y 80 se llevaron a cabo muchas contrastaciones empíricas del modelo de Lucas. Los resultados se pueden resumir como sigue. 1. Es importante distinguir entre cambios de la cantidad de dinero anticipados o no anticipados (ambos importan). 2. La relación a corto plazo entre producto e inflación depende de la varianza relativa de los shocks reales frente a los shocks nominales. 3. Hipótesis de irrelevancia de la política (Sargent & Wallace, 1975). Si cambios en la cantidad de dinero sólo afectan a las variables reales cuando no son anticipados, entonces cualquier política sistemática y repetitiva no tendrá efectos reales. Si sólo las perturbaciones monetarias no observadas tienen efectos reales, entonces la política monetaria puede estabilizar la producción únicamente si el gobierno dispone de información que los agentes privados desconocen. Todas aquellas medidas políticas que sean en respuesta a información de conocimiento público son irrelevantes para la economía real. Y esto ocurrirá siempre que los agentes conozcan la regla que sigue la política monetaria. (Esto nos lleva al problema de la credibilidad.) 15

16 Conclusión: el suponer información imperfecta no siempre sirve para explicar los efectos de la política monetaria. Recientemente, se está considerando la existencia de información rígida que tal vez explique algo de los efectos de cambios en M Rigideces de cartera nominales Sabemos que cambios en la cantidad de dinero producen variaciones en las expectativas de tipos de interés e in.ación. Si además, el cambio en la cantidad de dinero es persistente, se esperarán cambios en la inflación durante muchos períodos. Estos aumentos de la inflación futura y de 5 las expectativas en un modelo de cash-in-advance, producen un aumento de los tipos de interés nominales. Sin embargo, en general se cree que aumentos de la cantidad de dinero van unidos a caídas en los tipos de interés nominales, lo que se conoce como efecto liquidez. Este efecto es un canal importante a través del cual aumentos en la cantidad de dinero acaban teniendo efectos expansivos sobre el producto, consumo e inversión. Muchos estudios se han centrado en reproducir este efecto liquidez. Un ejemplo es Lucas (1990) que introdujo efectos distribución en el modelo. También Fuerst (1992) o Christiano y Eichenbaum (1992). Estos autores suponen que los hogares no pueden participar en los mercados.nancieros siempre que quieran. De este modo, cambios en la cantidad de dinero se distribuyen desigualmente entre los agentes de la economía. 5.2 Rigideces nominales Los modelos de ciclos económicos reales tienen algunas propiedades malas : predicen erróneamente que los salarios reales son procíclicos; no explican por qué las.uctuaciones del producto son persistentes. Los modelos con rigideces de precios (modelos keynesianos) veremos que mejoran considerablemente estos problemas. En particular, la oferta agregada está afectada por shocks nominales si hay rigideces de precios o de salarios. 16

17 Por rigideces nominales se suele entender el hecho de que bien los precios, bien los salarios nominales o ambos no se ajustan inmediatamente completamente ante cambios en la cantidad de dinero. En los años 80 empiezan a surgir modelos que suponen que los precios permanecen.jos un período, con lo que cambios en la cantidad de dinero sí que tenían efectos a corto plazo sobre el producto, pero no eran persistentes. En 1979 Taylor plantea la existencia de contratos escalonados como un instrumento por el cual los salarios pueden ser rígidos. Según Taylor la probabilidad de cambiar el contrato viene dada exógenamente y es.ja. Más tarde, Calvo (1983) amplía el análisis de Taylor y plantea la existencia de contratos salariales que duran más de un período, y donde la probabilidad de cambiar precios es aleatoria. El problema de este supuesto es que no genera más persistencia que la establecida por esta probabilidad. Con este planteamiento, existe la posibilidad de que alguna empresa pase muchos períodos sin cambiar sus precios, generando así más persistencia. Recientemente, los modelos monetarios suponen la existencia de empresas monopolísticas y además precios rígidos, genralmente al estilo de Calvo. Bibliografía Bailey, M.J The welfare costs of inflationary finance, Journal of Political Economy, 64(2) April: Baumol, W The transactions demand for cash, Quarterly Journal of Economics, 67, no. 4, November: Calvo, G.A Staggered prices in a utility-maximizing framework, Journal of Monetary Economics, 12(3) September: Christiano, L.J. y M. Eichenbaum Liquidity effects and the monetary transmission mechanism, American Economic Review, 82(2) May: Clower, R.W A reconsideration of the microfoundations of monetary theory, Western Economic Journal, 6, no. 1, December: 1-9. Cooley, T. F. y G. D. Hansen The inflation tax in a real business cycle model, American Economic Review, 79, no. 4, September: Doepke, M., A. Lehnert y A.W. Sellgren Macroeconomics, disponible en 17

18 mdo738/textbook/main.pdf. Friedman, M The role of monetary policy, American Economic Review, 58(1) March: Friedman, M The inefficiencies of short-run monetary targets for monetary policy, Brookings Papers on Economic Activity, 2: Friedman, M The optimum quantity of money, en The optimum quantity of money and other essays. Chicago: Aldine. Fuerst, T.S Liquidity, loanable funds, and real activity, Journal of Monetary Economics, 29(1) February: Kiyotaki, N., y R. Wright On money as a medium of exchange, Journal of Political Economy, 97, no. 4, August: Lucas, R.E.Jr Expectations and the neutrality of money, Journal of Economic Theory, 4(2) April: Lucas, R.E.Jr Econometric policy evaluation: A critique, Carnegie-Rochester Conference Series on Public Policy, 1: Lucas, R.E.Jr Liquidity and interest rates, Journal of Economic Theory, 50(2) April: Lucas, R.E.Jr The welfare costs of inflation, CEPR Publication n. 394, Stanford University, Stanford, CA, February. Lucas, R. E. Jr., y N. Stokey Money and interest in a cash-in-advance economy, Econometrica, 55, no. 3, May: Phelps, E.S Money-wage dynamics and labor market equilibrium, Journal of Political Economy, 76(4pt2) August: Phelps, E.S Money Wage Dynamics and Labor Market Equilibrium en Microeconomic Foundations of Employment and inflation theory, ed. Edmund S. Phelps, Armen A. Alchian, Charles C. Holt, Dale T. Mortensen, G. C. Archibald, Robert E. Lucas, Jr., Leonard A. Rapping et al, New York: Norton. Phelps, E.S Inflation in the theory of public finance, Swedish Journal of Economics, 75(1) March:

19 Ramsey, F.P A mathematical theory of saving, Economic Journal, 38(152), December: Samuelson, P. A An exact consumption-loan model of interest with or without the social contrivance of money, Journal of Political Economy, 66, no. 6, December: Sargent, T.J. y N. Wallace Rational expectations, the optimal monetary instrument, and the optimal money supply rule, Journal of Political Economy, 83(2) April: Sidrauski, M Rational choice and patterns of growth in a monetary economy, American Economic Review, 57(2) May: Solow, R A contribution to the theory of economic growth, Quarterly Journal of Economics, 70(1) February: Svensson, L. E. O Money and asset prices in a cash-in-advance economy, Journal of Political Economy, 93, no. 5, October: Taylor, J.B Staggered wage setting in a macro model, American Economic Review, 69(2) May: Tobin, J The interest elasticity of the transactions demand for cash, Review of Economics and Statistics, 38, no. 3, August: Walsh, C.E Monetary Theory and Policy, MIT Press, Cambridge. 19

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