INFORME DE CALIFICACIÓN INICIAL

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1 INFORME DE CALIFICACIÓN INICIAL Standard & Poor s Ratings Argentina S.R.L., Agente de Calificación de Riesgo Fideicomiso Financiero Tarjeta Shopping LXXXII Daniela Fernandez Gil, Buenos Aires, (54) , daniela.fernandez@sandp.com; Facundo Chiarello, Buenos Aires, (54) , facundo.chiarello@sandp.com Fecha de Dictamen: 11 de Noviembre de 2014 RESUMEN DE LA EMISIÓN Fecha estimada de emisión: Diciembre 2014 Autorización de la emisión: Condiciones de emisión autorizada por apoderados de Tarshop S.A. conforme autorización del directorio en su reunión del 7 de Noviembre de Vencimiento Estimado VDF: 05 de Febrero de 2016 Vencimiento Legal VDF: 04 de Junio de 2016 Activo Subyacente: Cupones de tarjeta de crédito y adelantos en efectivo Fiduciario: Banco de Valores S.A. Fiduciante, Administrador y Fideicomisario: Tarshop S.A. Asesor Financiero First Corporate Finance Advisors S.A. Organizadores: Banco de Valores S.A., INTL Capital S.A. y BACS Banco de Crédito y Securitización S.A. Agentes Colocadores: Banco de Valores S.A., BACS Banco de Crédito y Securitización S.A. e INTL CIBSA Sociedad de Bolsa S.A. Agente de Control y Revisión: Zubillaga & Asociados S.A. Administrador Sustituto: Banco Hipotecario S.A. Este informe de calificación está basado en información provista al 06 de Noviembre de La calificación asignada podría experimentar cambios ante variaciones en la información recibida. Para obtener la última actualización, por favor comunicarse con Standard & Poor's al (54) Calificaciones en la escala nacional para Argentina Calificación Vencimiento Clase Monto a emitir Interés Aforo asignada Legal VDF raaaa (sf) hasta V/N $ Variable Sub. 27,69% y FR Junio 2016 Nota 1: Las calificaciones asignadas podrían ser modificadas en cualquier momento. Nota 2: A la fecha del presente comunicado, la emisión aquí mencionada aún no ha sido colocada en el mercado, por lo que algunos o todos los supuestos y factores tomados en cuenta por Standard & Poor's para asignar la calificación podrían tener modificaciones durante el proceso de cierre y colocación y ello derivar en la modificación de la calificación asignada. Nota 3: Aforo: Sub.,y FR: Subordinación inicial y Fondo por Riesgo de Administración Fundamentos de la calificación Standard & Poor's asignó la calificación raaaa (sf) en la escala nacional de calificaciones para Argentina a los valores de deuda fiduciaria (VDF) del Fideicomiso Financiero Tarjeta Shopping LXXXII por un valor mínimo de hasta $ y un valor máximo de hasta VN $ La cartera final a ser fideicomitida guardará relación con las mismas proporciones y aforos de la cartera presentada inicialmente a S&P para la elaboración del presente informe, asumiendo como modelo el monto máximo de emisión. Una obligación calificada raaaa (sf) tiene la calificación crediticia más alta que otorga Standard & Poor's en escala nacional. Indica que la capacidad de pago del emisor para cumplir con sus compromisos financieros sobre la obligación es extremadamente fuerte en relación con otros emisores en el mercado nacional. La calificación de los valores de deuda fiduciaria señala la probabilidad de pago en tiempo y forma de los intereses y la devolución del capital a la fecha de vencimiento legal de los mismos. Según la opinión de Standard & Poor's la calificación otorgada a los valores de deuda fiduciaria se sustenta en los siguientes aspectos: - Un adecuado nivel de aforo inicial para los valores de deuda fiduciaria equivalente al 27,69% respecto del saldo de capital inicial a ser cedido (para información adicional ver la sección Estructura Financiera ); - La estructura turbo (o secuencial) de pagos, que implica que no se le pagará al fiduciante (en su rol de fideicomisario), hasta tanto el capital y los intereses de los valores de deuda fiduciaria hayan sido repagados en su totalidad. Una vez completamente cancelados los mismos, las sumas remanentes, neta de gastos deducibles, serán transferidas al fiduciante. Este tipo de estructura le brinda una mayor calidad crediticia a los valores de deuda fiduciaria, y garantiza que en momentos de crisis de liquidez, todos los fondos del fideicomiso estén disponibles para repagar a los inversores de los valores de deuda fiduciaria, quienes tienen los títulos mejor calificados ( raaaa (sf) ); - La muy buena calidad de la administración de la cartera de los créditos a securitizar. El administrador (Tarshop S.A.) posee adecuados sistemas de cobranza y seguimiento de deudores morosos. Asimismo, cuenta con personal especializado, con sistemas de reporte y seguimiento que han contribuido a mantener una buena calidad de la cartera total de préstamos en diferentes períodos de estrés económico; - La adecuada historia crediticia de la cartera de cupones de tarjeta de crédito y adelantos en efectivo originados por Tarjeta Shopping, que como lo demostraron en las series previamente emitidas resistieron exitosamente períodos de alto estrés financiero, como el ocurrido luego del incumplimiento de deuda soberana en enero de 2002, y nunca han experimentado problemas de pago de intereses o capital a los inversores; - Las sólidas características legales del fideicomiso, como por ejemplo, la existencia de cuentas a nombre del fideicomiso y del fiduciario; Standard & Poor s FINANCIAMIENTO ESTRUCTURADO Noviembre

2 - La fortaleza crediticia del flujo de fondos de la transacción que fue testeada bajo diferentes escenarios de estrés de acuerdo con los criterios de Standard & Poor s para este tipo de activos, disminuciones en la tasa de pago mensual, disminuciones en la tasa de recompra, así como también incrementos los costos de administración de la cartera; a su vez incluyeron diversas pruebas con incrementos de los niveles de mora de la cartera (como indicativo aproximado del nivel de pérdida crediticia de la cartera) y niveles nulos de recuperación de los créditos morosos de la cartera. Estructura Financiera Descripción de la operación En la fecha de emisión, Tarshop S.A. (fiduciante) transferirá en forma irrevocable a Banco de Valores S.A. (fiduciario) una cartera revolving de cupones derivados de la utilización de las tarjetas de crédito Tarjeta Shopping correspondientes a cuentas elegibles seleccionadas y adelantos en efectivo, emitidas por Tarshop S.A. por un valor nominal de $ (considerando el monto máximo de emisión a la fecha de análisis). En esa misma fecha, el fiduciario emitirá valores de deuda fiduciaria por un valor mínimo de $ y un valor máximo de VN $ Considerando la cartera total máxima a ser fideicomitida, la transacción contará con una sobreintegración de $ El monto a emitir se determinará en la fecha de cierre de colocación de los valores de deuda fiduciaria. El plazo para los valores de deuda fiduciaria será de 14 meses; el vencimiento legal será a los 120 días de la última fecha de pago de servicios que figura en el suplemento. Los servicios de capital de los valores de deuda fiduciaria se pagarán de acuerdo al cuadro de pago de servicios especificados en el suplemento de prospecto. Protecciones y mejoras crediticias Los valores de deuda fiduciaria contarán con un aforo inicial del 27,69%, valor equivalente a la diferencia en el saldo de capital a ser cedido y monto emitido. Como el fideicomiso financiero poseerá una estructura revolving, el fiduciario está obligado a adquirir periódicamente nuevos cupones correspondientes a las cuentas determinadas para el fideicomiso y adelantos en efectivo, hasta alcanzar el pago total de los servicios de los valores de deuda fiduciaria, o hasta la ocurrencia de un evento especial, lo que suceda primero. Para realizar estas adquisiciones, el fiduciario cuenta con los recursos del fideicomiso incluidos los montos recibidos en concepto de precancelaciones y netos de los montos necesarios para constituir el fondo de gastos y para realizar los pagos de los servicios adeudados. La compra de nuevos cupones y adelantos en efectivo, en tanto no ocurra un evento especial se realizará el tercer y quinto día hábil de cada semana. En cada fecha de adquisición, incluida la de la cartera inicial, los créditos y cupones a adquirir deberán pertenecer a cuentas que: a) Sean de titularidad del fiduciante y libremente disponibles por el fiduciante; b) Estén abiertas y operativas conforme a las pautas de las cuentas y cumplan con las condiciones generales y particulares; c) Hayan originado la emisión de tarjetas de crédito que estén vigentes y respecto de las cuales los tarjetahabientes no mantengan consumos desconocidos posteriores a las denuncias de fraude, hurto, robo, pérdida o destrucción; d) Correspondan a tarjetahabientes que no hayan registrado atrasos durante los seis meses anteriores en sus pagos por más de sesenta (60) días, y que al momento de la fecha de determinación no tengan atrasos superiores a los quince (15) días corridos; e) Que el 50% de las mismas registre una antigüedad igual o mayor a los 180 días; f) Cuyos documentos estén incluidos en la custodia. La amortización administrada de los VDF, que sigue un cronograma teórico de 14 cuotas mensuales y consecutivas, podría verse modificada ante la ocurrencia de un evento especial. De tener lugar, el fiduciario destinará la totalidad de las sumas que ingresaren en la cuenta fiduciaria al pago anticipado de los VDF. La presente emisión contará con un fondo de garantía para los valores de deuda fiduciaria. Cuando la cobranza durante un mes fuere insuficiente para pagar el próximo pago de servicios, la misma se destinará, una vez cubierto el fondo de gastos, a constituir un fondo por un importe equivalente al próximo pago de servicios de los valores de deuda fiduciarios con derecho a cobro. El fideicomiso financiero contará con un fondo por riesgo de administración por un monto inicial de 3% del valor nominal de los valores de deuda fiduciarios. A partir del segundo pago de interés de los valores de deuda fiduciaria, este fondo jamás será menor a 2 veces el devengamiento mensual de intereses de los valores de deuda fiduciaria correspondientes al próximo período de devengamiento de los valores de deuda fiduciaria con derecho al cobro. El monto del fondo será recalculado por el fiduciario en cada fecha de pago de servicios. Este fondo podrá ser utilizado Standard & Poor s FINANCIAMIENTO ESTRUCTURADO Noviembre

3 cuando por cualquier causa el administrador no pueda cumplir con sus obligaciones, con el fin de mantener el pago de los servicios de interés de los valores de deuda fiduciaria, hasta tanto se designe un nuevo administrador. Tarshop S.A. podrá designar otras cuentas determinadas, en adición o sustitución de las originales, a los efectos de generar nuevos cupones para la cartera fideicomitida. ESTRUCTURA DEL FIDEICOMISO FINANCIERO TARJETA SHOPPING SERIE LXXXII Fondo de Gastos Banco de Valores S.A. (Fiduciario) Deudores $ Bienes y Servicios Fondo de Garantía Fideicomiso Financiero Tarjeta Shopping Serie LXXXII 1 $ Tarshop S.A. (Fiduciante) Fondo de Administración $ C + I Agente de Registro y Pago C + I $ Inversores (1) La compra de nuevos cupones y créditos tendrá lugar el tercer y quinto día hábil de cada semana hasta el pago total de los títulos de deuda. C+I: Pago de capital e interés. Mecanismo de pago de los servicios de deuda Clase Valores de Deuda Fiduciaria bps: basis points (puntos básicos) Términos de los valores de deuda fiduciaria Fecha de Emisión Frecuencia de Pagos esperada Diciembre de 2014 Interés y Capital: Mensual Tasa de Interés BADLAR bps Mínimo: 23% nominal anual Máximo: 31% nominal anual Los valores de deuda fiduciaria devengarán un interés variable equivalente a la Tasa BADLAR de Bancos Privados más 200 puntos básicos con un mínimo del 23% y un máximo del 31% nominal anual. La tasa BADLAR de Bancos Privados es la tasa en pesos publicada por el Banco Central de la República Argentina, y que surge del promedio de tasas de interés pagadas por los bancos privados de la República Argentina para depósitos en pesos por un monto mayor a un millón de pesos por períodos de entre 30 y 35 días. El plazo de los valores de deuda fiduciaria es de 14 meses. Standard & Poor s FINANCIAMIENTO ESTRUCTURADO Noviembre

4 Los servicios de amortización se pagarán de acuerdo al cuadro de pago de servicios teórico inserto en el suplemento detallado a continuación: Período Cronograma de Pagos % sobre el valor nominal Mes 1 10,00% Mes 2 9,50% Mes 3 9,00% Mes 4 8,50% Mes 5 8,50% Mes 6 8,50% Mes 7 8,00% Mes 8 8,00% Mes 9 7,50% Mes % Mes 11 6,50% Mes 12 4,50% Mes 13 2,50% Mes 14 2,50% A pesar de la caída teórica descripta anteriormente, y de acuerdo a lo definido en la documentación, la calificación de los valores de deuda fiduciaria señala la probabilidad de pago en tiempo y forma de los intereses y la devolución del capital a la fecha de vencimiento legal de los mismos, o sea, Junio de Según el suplemento, la falta de pago o pago parcial de un servicio de deuda correspondiente a los valores de deuda fiduciarios, por insuficiencia de fondos no constituirá incumplimiento continuando el devengamiento de los intereses sobre el saldo de capital. Si al vencimiento del plazo de los valores de deuda fiduciaria (a los 120 días del plazo declarado en el cuadro de pagos) no se hubieran cancelado totalmente los valores, se procederá conforme a los términos y condiciones de la emisión (ver Eventos especiales de la emisión). Durante dicho período, siempre que existieran fondos disponibles en la cuenta fiduciaria, el fiduciario procederá a realizar pagos a los valores de deuda, en el orden de prelación establecido. Si dichos pagos fueran parciales se efectivizarán con una periodicidad mínima de 60 días, y siempre que los fondos disponibles para ello no fueran inferiores a $ Una vez cancelados totalmente los servicios de los valores de deuda fiduciaria, de existir remanente se liberará al fiduciante. Orden de prelación de pagos de servicios de deuda: En cada fecha de pago el fiduciario distribuirá las sumas depositadas en la cuenta fiduciaria siguiendo el siguiente orden de prelación: 1. Durante el período de revolving pleno: - Gastos deducibles - Adquisición de nuevos créditos - Inversiones transitorias por el monto no aplicado a la adquisición de nuevos créditos 2. Durante los treinta días anteriores a una fecha de pago de servicios: - Gastos deducibles hasta la constitución del fondo de gastos - Fondo de gastos - Fondo de riesgo de administración - Pago de intereses atrasados de los valores de deuda fiduciaria - Pago de capital atrasado de los valores de deuda fiduciaria - Constitución del fondo para el siguiente pago de servicios de interés y capital de los valores de deuda fiduciaria, pagaderos en la fecha de pago de los servicios correspondiente - A la adquisición de nuevos créditos, de corresponder - Inversiones transitorias 3. En el supuesto de cobranza insuficiente: - Fondo de gastos Standard & Poor s FINANCIAMIENTO ESTRUCTURADO Noviembre

5 - Fondo de riesgo de administración - Pago de intereses de los valores de deuda fiduciaria - Pago de amortización de capital de los valores de deuda fiduciaria - Fondo de garantía 4. Una vez cancelados totalmente los valores de deuda fiduciaria, las sumas remanentes serán reintegradas al fiduciante, neto de los gastos deducibles. Eventos especiales de la emisión: De los eventos especiales que presente la serie, se destacan principalmente los siguientes: a) Falta de pago de los servicios; b) Falta de cumplimiento en tiempo y forma por parte del fiduciante de sus obligaciones; c) Cuando la cobranza de un mes represente menos del 14% de la cartera; d) Cuando, en cualquier momento, la relación saldo de los valores de deuda sobre la cartera normal más las cobranzas recibidas para ser aplicadas al próximo pago de servicios más los créditos a recibir desde la última fecha de adquisición, sea mayor al 92%. Se entiende por cartera normal al importe de cartera cuyos pagos estuvieran al día o con atrasos menores a 90 días; e) Cuando la cartera en mora supere el 20% de la cartera original y simultáneamente la relación mencionada en el inciso d) sea mayor al 87%. Se considera cartera en mora al importe de cartera cuyos pagos estuvieran con atrasos mayores a 90 días; f) Cuando la cobranza durante los dos meses anteriores a una fecha de pago de servicios fuere en promedio inferior al 110% de la próxima cuota de servicios de los valores de deuda. Producido el evento descrito en el inciso a), el fiduciario deberá notificar y convocar una asamblea extraordinaria de beneficiarios la cual decidirá sobre la liquidación o continuación del fideicomiso financiero. Producido cualquiera de los eventos especiales descriptos en los incisos c) a e), se suspenderá la adquisición de nuevos cupones, y los ingresos disponibles se aplicarán a la amortización acelerada de los valores de deuda fiduciaria, de acuerdo con el orden de prelación establecido, con pagos mensuales. En el caso de producirse el evento enunciado en el inciso f) se suspenderá la adquisición de nuevos cupones hasta tanto existan fondos suficientes en la cuenta fiduciaria para el próximo pago de los valores de deuda. El fiduciario verificará antes del día 15 de cada mes, la ocurrencia o no de un evento especial al mes anterior al de cálculo. Sustitución de los créditos en mora El fiduciante podrá sustituir créditos que formen parte de la cartera en mora con el fin de mejorar la calidad de los activos subyacentes. En dicho caso, Tarshop entregará créditos en situación normal por un importe equivalente al valor contable de los créditos a reemplazarse. El saldo correspondiente a los nuevos créditos fideicomitidos no podrá ser inferior al saldo de capital de los créditos que reemplazan. Las cuentas necesarias para depositar los pagos de los cupones titulizados, así como las cuentas necesarias para el depósito de los fondos de garantía y de gastos, montos de precancelaciones y otras inversiones existirán separadas de todas las otras cuentas que el fiduciario mantenga para sus operaciones, y no deberán mezclarse o confundirse con ningún activo del fiduciario. Análisis Crediticio Calidad de los Activos Análisis del originante y de la tarjeta de crédito Tarshop cuenta en la actualidad con más de comercios adheridos, 989 empleados distribuidos en 31 centros de ventas y atención al cliente localizadas en la Ciudad de Buenos Aires, Gran Buenos Aires y las provincias de Salta, Jujuy, Córdoba, Chaco, Santiago del Estero, Corrientes y Tucumán. Tarshop comercializa dos productos de financiamiento al consumo, su tarjeta de compra y crédito, y adelantos en efectivo. Respecto a los adelantos en efectivo, los otorga a partir de dos líneas bien diferenciadas: adelantos en efectivo y financiamiento directo en comercios. Dentro de los desafíos propuestos por la gerencia se encuentra la intención de potenciar la participación de mercado consolidando su red de comercios adheridos, manteniendo estable su nivel de actividad y haciendo foco en la eficiencia operativa. Tarshop S.A. también actúa como agente de cobro y administración de los créditos secularizados. Por tal motivo, dentro de las 72hs deberá transferir a la cuenta fiduciaria las cobranzas que haya realizado, y dentro de 5 días aquellas cobranzas realizadas por terceros. Es importante remarcar que cerca del 60% de las cobranzas se realizan a través de recaudadores externos (Rapipago, Pago mis cuentas.com, BAPRO Medios de Pago S.A., Red link S.A., Servicios de Pago Electrónico S.A. y Compensadora Electrónica S.A.). En el caso de incumplimiento por parte del administrador de sus obligaciones el fiduciario podrá notificar a los recaudadores externos la transferencia directa de las cobranzas a la cuenta fiduciaria. Tarshop S.A. posee adecuados sistemas de cobranza y seguimiento de deudores morosos. Asimismo, cuenta con personal especializado, con sistemas de reporte y seguimiento que han contribuido a mantener una buena calidad de la cartera total de préstamos en diferentes períodos de estrés económico. Standard & Poor s FINANCIAMIENTO ESTRUCTURADO Noviembre

6 El gráfico a continuación muestra la evolución de los niveles de originación de Tarshop S.A. desde septiembre de 2011 hasta septiembre de Para presentar mayor claridad al análisis, se hizo una apertura del producto préstamos en efectivo bajo las denominaciones de Comercio y Adelantos de efectivo. Si bien ambos productos tienes comportamientos similares, el definido como Comercio refiere a aquellos préstamos que se otorgan en determinados locales adheridos, a clientes de Tarjeta Shopping para la compra de productos específicos del mismo establecimiento. En cambio, los denominados Adelantos de efectivo, son préstamos de libre disponibilidad que el cliente puede acceder desde cualquier sucursal de Tarjeta Shopping. Milliones Tarshop Originación por Tipo de Producto Millions AR$ sep 14 jun 14 mar 14 dic 13 sep 13 jun 13 mar 13 dic 12 sep 12 jun 12 mar 12 dic 11 sep 11 Cupones Comercio Adelantos de Efectivo Como mencionamos anteriormente Tarshop S.A. ha tomado diferentes acciones en sus políticas de originación de créditos. Entre las principales acciones pueden mencionarse las siguientes: aumento en los niveles mínimos de scoring (calificación) crediticio, aumento de los salarios mínimos permitidos, aumentos de la antigüedad laboral según actividad y edad mínima permitida. El resultado de dichas medidas es un comportamiento notoriamente diferenciado al de las originaciones previas. Así mismo, con el objetivo de mejorar los ratios de cobranzas sobre los créditos vigentes, Tarshop S.A. ha tomado distintas medidas, entre las cuales, pueden mencionarse incrementos en los planes para la prevención de incumplimientos, y la intensificación de capacidad de la fuerza de llamadas preventivas a los clientes. Comportamiento histórico de los créditos Pérdida Esperada Para determinar la perdida potencial que podría alcanzar la cartera de créditos del fideicomiso analizamos información estática y dinámica de cartera originada por el fiduciante. Los gráficos a continuación resumen el comportamiento de las principales variables principalmente los niveles de atrasos mayores a 90 días por mes de originación abierto para el producto Tarjeta, Comercio y Adelantos de Efectivo. Standard & Poor s FINANCIAMIENTO ESTRUCTURADO Noviembre

7 1,60% 1,40% 1,20% 1,00% 0,80% 0,60% 0,40% 0,20% 0,00% Tarshop Tarjetas de Crédito Mora >90D Se puede observar claramente en la comparación de los productos, que el riesgo de incobrabilidad para los cupones de tarjeta de crédito es muy inferior al que presentan los préstamos en efectivo en sus distintas variantes. 9,00% 8,00% 7,00% 6,00% 5,00% 4,00% 3,00% 2,00% 1,00% 0,00% Tarshop Comercios Mora >90D Standard & Poor s FINANCIAMIENTO ESTRUCTURADO Noviembre

8 7,00% Tarshop Adelantos en Efectivo Mora >90D 6,00% 5,00% 4,00% 3,00% 2,00% 1,00% 0,00% En el siguiente gráfico se observa la evolución del saldo total de cartera y su relación con la tasa de pago mensual desde Febrero de Millones Saldo de Cartera Total vs. Tasa de Pago Mensual $ $ $ $ % 20% 15% $ 800 $ % $ 400 $ 200 $ 0 Jan-10 Mar-10 May-10 Jul-10 Sep-10 Nov-10 Jan-11 Mar-11 May-11 Jul-11 Sep-11 Nov-11 Jan-12 Mar-12 May-12 Jul-12 Sep-12 Nov-12 Jan-13 Mar-13 May-13 Jul-13 Sep-13 Nov-13 Jan-14 Mar-14 May-14 Jul-14 5% 0% Saldo Cartera Total Tasa de Pago Mensual Standard & Poor s FINANCIAMIENTO ESTRUCTURADO Noviembre

9 Características de los créditos La fuente de repago de los VDF está constituida exclusivamente por cartera revolving de cupones derivados de la utilización de las tarjetas de crédito Tarjeta Shopping correspondientes a cuentas elegibles seleccionadas y adelantos en efectivo, que será vendida al Fideicomiso Financiero Tarjeta Shopping LXXXII en la fecha de emisión de los valores de deuda. El cuadro que sigue muestra la composición de la cartera inicial por tipo de producto (Cupones de tarjetas, Comercio y Adelantos en efectivo). Tarshop LXXXII Apertura por tipo de activo considerando el monto máximo de emisión 6,11% 4,62% 89,27% Credit Cards Comercios Pagaré Las tablas a continuación resumen las principales características de los créditos a ser cedidos a la fecha de determinación: Características de la cartera inicial de cupones de tarjetas de crédito y adelantos en efectivo de Tarshop S.A. Cartera Inicial Cartera Ampliable Saldo de Capital $ $ Saldo Nominal $ $ Cantidad de operaciones Cantidad de cuentas Saldo Cedido (por cuenta) $1.193,94 $806,78 Saldo Cedido (por operación) $530,76 $367,57 Plazo promedio (meses) 3,14 3,48 Antigüedad promedio de las cuentas (meses) 43,85 77,29 Participación Adelanto en efectivo 3,34% 3,87% Participación Cupones 89,99% 90,48% Participación Comercios 6,67% 5,65% Determinación de la suficiencia del activo subyacente Para la calificación de transacciones de financiamiento estructurado, Standard & Poor s realiza un análisis de la suficiencia de los flujos durante la vida esperada de la transacción para garantizar el pago en tiempo y forma de los intereses y del capital a los inversores. Análisis de sensibilidad: Para la calificación de transacciones de financiamiento estructurado, Standard & Poor s realiza un análisis de la suficiencia de los flujos durante la vida esperada de la transacción para garantizar el pago del capital y los intereses en tiempo y forma. Para la transacción objeto de este informe, se analizó el comportamiento de la cartera, a fin de identificar el nivel de mora máximo. Una vez estudiado el comportamiento de la cartera e identificado el porcentaje máximo de mora se le aplicó un factor de estrés de acuerdo al nivel de calificación. Para estimar la fortaleza de la estructura y su resistencia el porcentaje resultante fue probado con diferentes variables de estrés que podrían reducir el efectivo disponible para el servicio de la deuda. Análisis de Sensibilidad Variables VDF Pérdida Crediticia 14,91% Timing de la pérdida A lo largo de toda la vida de la transacción Standard & Poor s FINANCIAMIENTO ESTRUCTURADO Noviembre

10 Retorno Anual Esperado Hasta 31% Tasa de pago mensual Disminuida 40% Tasa de recompra adicional de cupones 0% Calificación raaaa (sf) Las variables analizadas para realizar el análisis de sensibilidad fueron las siguientes: - Pérdida crediticia: Después de haber analizado el comportamiento de un corte de cartera, los porcentajes de pérdida hallados reflejan la potencial pérdida crediticia que podrían sufrir los préstamos bajo distintos escenarios económicos, basados en el desempeño histórico de dichos préstamos hasta la fecha. El resultado del análisis crediticio determinó que los flujos de fondos de la cartera a ser titulizada, para un escenario de calificación raaaa (sf), debían soportar un estrés financiero representado por una caída crediticia de al menos 14,91%. - Timing de la pérdida: Las pérdidas crediticias fueron aplicadas a los valores de deuda fiduciaria a lo largo de toda la vida esperada del flujo de ingresos del fideicomiso. - Mora: Se asumió el peor escenario de mora histórica, luego de analizar las carteras dinámicas y estáticas del originante. Asimismo, se consideró la incidencia sobre las cobranzas de los flujos de cada una de las carteras estáticas, lo que permitió comparar el efecto real de la mora sobre la recuperación de las carteras vendidas. - Retorno Anual Esperado: Para realizar este análisis de sensibilidad se consideró una tasa de interés que ascendió hasta un 31% nominal anual para los valores de deuda fiduciaria. - Tasa de pago mensual: Esta tasa es calculada como el cociente entre las cobranzas mensuales totales y el saldo de la cartera del mes anterior. En este caso, la tasa de pago mensual fue disminuida en un 40%. - Tasa de recompra adicional de cupones: Esta tasa representa el cociente entre las compras mensuales y el saldo de capital del mes anterior. Para esta emisión, esta tasa se consideró nula. El Decreto 1207/08 eliminó el exención del Impuesto a las Ganancias que contaban los fideicomiso financieros que cumplían con los requisitos listados en articulo incorporado a continuación del artículo 70 de la reglamentación de la ley de Impuestos a las Ganancias en los incisos a, b, c y d. Como resultado, a partir del ejercicio fiscal 2008 los fideicomisos financieros se encuentran alcanzados de dicho impuesto. Standard & Poor's consideró para su análisis la incidencia del pago del impuesto deduciéndolo mensualmente del flujo disponible para el pago de los valores de deuda fiduciarios. Como resultado del análisis de sensibilidad, Standard & Poor's considera que los valores de deuda fiduciarios podrán ser pagados de acuerdo a las condiciones de emisión, incluso bajo los escenarios de estrés detallados anteriormente. Análisis de aspectos operativos relacionados con el Administrador de Activos / Agente de Cobranza La evaluación del riesgo citada considera, entre otros aspectos, si el administrador de activos o agente de cobranzas reúne todas o algunas de las siguientes características: Características del Administrador / Agente de Cobranzas Riesgo crediticio Administrador calificado por Standard & Poor s o subsidiaria relevante de una compañía que cuente con No una calificación de riesgo crediticio de S&P Oferta Pública Administrador que cotice en alguna bolsa o mercado de valores autorizados por la Comisión Nacional de Valores de Argentina o subsidiaria relevante de una compañía con Si cotización Situación Patrimonial Patrimonio neto mínimo de $15 millones de pesos Si Composición de la cartera de negocios Relevancia de otras líneas de negocio. Participación significativa de la administración de activos y/o cobranzas Sí en titulizaciones en los negocios de esa entidad Controles Externos Auditorías externas llevada cabo por estudio de auditoría reconocido en el país o internacionalmente, cuyos informes reflejan que dicha entidad no presenta Sí Standard & Poor s FINANCIAMIENTO ESTRUCTURADO Noviembre

11 Evaluación crediticia Institución Financiera Activos bajo administración debilidades importantes en los controles de manejo de los flujos de efectivo y administración de activos y/o cobranzas Clasificación vigente como Administrador de Activos otorgada por Standard & Poor s Si el administrador es una institución financiera regulada o una subsidiaria relevante de una institución financiera regulada en la República Argentina Si el administrador es un organismo del gobierno o lleva a cabo la administración de créditos garantizados o pagados por un organismo del gobierno, y esta actividad representa una parte importante de sus negocios No No No De acuerdo a lo descripto en el cuadro anterior, Standard & Poor's considera que Tarshop S.A. posee un riesgo operativo adecuado en relación a la administración del presente fideicomiso financiero. Estructura Legal del Fideicomiso Se han evaluado y analizado los aspectos legales de los documentos de la operación que sustentan las calificaciones otorgadas. Para ello se ha contado con la colaboración de los asesores legales de la operación y de los asesores legales de Standard & Poor s. Se ha analizado la siguiente documentación: - Prospecto de Oferta Pública - Programa Global de Valores Fiduciarios TARSHOP - Suplemento de Prospecto Preliminar Fideicomiso Financiero Tarjeta Shopping Serie LXXXII - Opinión Legal provista por Nicholson y Cano Abogados Luego del análisis de la documentación se ha comprobado que los aspectos legales del fideicomiso calificado son adecuados en relación con las calificaciones asignadas. No obstante Standard & Poor's aún debe recibir la documentación legal final a confeccionarse en la fecha de emisión. La estructura legal de la serie calificada se adecua a las operaciones cubiertas por la legislación sobre fideicomiso (Ley Nro ). Análisis del Fiduciario Dado que el fiduciario asume la obligación, respecto de los valores de deuda fiduciaria, de efectuar o causar que se efectúen los pagos previstos sujeto a que se hayan recibido los pagos que correspondan bajo el activo subyacente, y que el fiduciario será responsable en caso de dolo o culpa, resulta procedente un análisis de los antecedentes generales del fiduciario. El Banco de Valores S.A. inicia sus actividades en Argentina en el año 1978, para desarrollar las actividades de banco comercial y aquellas que son propias de la banca de inversión. Es totalmente controlado (99,9 %) por el Mercado de Valores de Buenos Aires S.A., quien a su vez controla el 50% de la Caja de Valores S.A. y además tiene, como una unidad propia, el Instituto Argentino de Mercado de Capitales. La Bolsa de Comercio de Buenos Aires posee el otro 50% de la Caja de Valores S.A. y tiene directores comunes con el Mercado de Valores de Buenos Aires S.A. Las funciones de todas estas instituciones están íntimamente relacionadas y son complementarias entre sí. El Banco de Valores tiene como objetivo fundacional contribuir al desarrollo del Mercado de Capitales Argentino y es por ello que ha asumido un rol protagónico en la estructuración y colocación de títulos valores. Del análisis efectuado surge que Banco de Valores S.A. cuenta con una adecuada eficiencia operacional y con los suficientes antecedentes como para actuar como fiduciario de la operación y asumir la obligación, respecto de los valores de deuda fiduciaria, de efectuar o causar que se efectúen los pagos previstos sujeto a que se hayan recibido los pagos que correspondan bajo el activo subyacente. Gastos e Impuestos del Fideicomiso Financiero El fiduciario retendrá del precio de la cesión la suma de aproximadamente $ con imputación a un fondo de gastos y la suma adicional equivalente al 0,65% del valor nominal de los valores de deuda fiduciaria por hasta un tope de $ , destinados a cancelar los gastos deducibles correspondientes a un mes previstos para este fideicomiso que incluyen, entre otros, la estructuración y colocación del fideicomiso financiero, la remuneración del fiduciario, del administrador, los honorarios y gastos de los auditores, contadores, los impuestos, tasas o contribuciones que sean aplicables, los derechos y aranceles requeridos por la CNV. En cualquier momento en que el fondo de gastos se reduzca hasta representar un importe menor al monto indicado, se detraerá de los fondos percibidos de los cupones el monto necesario para restablecer el fondo de gastos en dicho límite, salvo que el fiduciario estimara fundadamente que las sumas acumuladas en el fondo de gastos son suficientes para el pago de los gastos que se devenguen hasta la finalización del fideicomiso. Al vencimiento del fideicomiso, de existir remanente, el fondo de gastos será distribuido a favor del fiduciante. El fiduciante afrontó y afrontará cargos que corresponden ser imputados al Standard & Poor s FINANCIAMIENTO ESTRUCTURADO Noviembre

12 fideicomiso, entre ellos los honorarios de la calificadora de riesgo y los de sus asesores financieros, que se estiman en $ Una vez cancelados íntegramente los valores de deuda fiduciaria y cubierto el fondo de gastos, el fiduciante podrá solicitar que se destinen los ingresos del fideicomiso a reintegrar estos gastos afrontados por el fiduciante. Por último, podrá existir un fondo de reserva impositivo que, ante un supuesto de liquidación o extinción del fideicomiso, con los fondos de la cuenta fiduciaria cubrirá el pago de los impuestos aplicables al fideicomiso hasta la fecha de su liquidación. El monto del fondo de reserva impositivo será determinado por el fiduciario según las normas impositivas vigentes con opinión de un asesor impositivo independiente. Una vez que dicho monto sea asignado Standard & Poor's evaluará dicho fondo en el contexto del análisis del flujo de los fondos de la cartera. Definición de las calificaciones asignadas La escala de calificaciones locales para Argentina utiliza los símbolos globales de Standard & Poor's con la adición del prefijo ra (República Argentina) y está dirigida al mercado financiero argentino, no siendo directamente comparable con la escala global de calificaciones de Standard & Poor's. Valores de Deuda Fiduciaria: raaaa (sf) Una obligación calificada raaaa tiene la calificación crediticia más alta que otorga Standard & Poor's en escala nacional. Indica que la capacidad de pago del emisor para cumplir con sus compromisos financieros sobre la obligación es extremadamente fuerte en relación con otros emisores en el mercado nacional. Fuentes - Prospecto de Oferta Pública - Programa Global de Valores Fiduciarios TARSHOP de fecha 09 de abril de 2007 Disponible en Autopista Financiera de la Comisión Nacional de Valores ( - Suplemento de Prospecto Preliminar Fideicomiso Financiero Tarjeta Shopping Serie LXXXII de fecha 6 de noviembre de 2014 Disponible en CNV, 25 de Mayo 175, CABA, Gerencia de Productos de Inversión Colectiva - Información suministrada por Tarshop S.A. de fecha 06 de noviembre de 2014 Suipacha 664 Piso 2 Buenos Aires, Argentina - Información suministrada por First Corporate Finance Advisors S.A. de fecha 06de noviembre de de Mayo 596 Piso 20 Buenos Aires, Argentina - Opinión Legal provista por Nicholson y Cano Abogados de fecha 03 de noviembre de 2014 San Martín 140 Pisos 5, 6, 14 y 22 Buenos Aires, Argentina. Criterios de Calificación para Fideicomisos Financieros Argentina Reporte de divulgación 17g-7 de Standard & Poor s La Regla 17g-7 de la SEC requiere que una NRSRO, en cualquier reporte que acompañe una calificación crediticia relacionada con un título respaldado por activos como se define en la Regla, incluya una descripción de las declaraciones, garantías y mecanismos de ejecución disponibles para los inversores y una descripción sobre la manera en que difieren de las declaraciones, garantías y mecanismos de ejecución en las emisiones de títulos similares. El Reporte de divulgación 17g-7 de Standard & Poor's que se incluye en este reporte de calificación está disponible en: Los Servicios Afines provistos por Standard & Poor s Ratings Argentina S.R.L., Agente de Calificación de Riesgo son publicados en su página web, pudiendo ser accedidos cliqueando en el presente link: Nota Este informe debe ser analizado en forma conjunta con el prospecto de la emisión y la información allí contenida. La escala de calificaciones locales para Argentina utiliza los símbolos globales de Standard & Poor s con la adición del prefijo ra (República Argentina) y está dirigida al mercado financiero argentino. La misma no incluye el riesgo soberano ni de potenciales controles de cambio; no diferencia entre emisiones de deuda denominadas en pesos o en dólares estadounidenses. Consecuentemente, no es directamente comparable con la escala global de calificaciones de Standard & Poor s. Todas las opiniones expresadas en el presente informe reflejan exactamente nuestra opinión en relación a todos y cada uno de los valores o emisiones cubiertos por aquél. En ningún caso nuestra compensación ha estado, está o estará, directa o indirectamente, relacionada a las opiniones específicamente expresadas en este informe. Los servicios analíticos que provee Standard & Poor s Ratings Services son resultado de actividades realizadas de manera independiente, diseñadas con el fin de conservar la imparcialidad y objetividad de las opiniones de calificación. Los informes y calificaciones de Standard & Poor s son opiniones, no declaraciones de hechos o recomendaciones para comprar, mantener o vender título alguno. Standard & Poor s ha establecido políticas y procedimientos para mantener la confidencialidad de la información no pública recibida durante el proceso de calificación. Las calificaciones e informes se basan en la información recibida del emisor u obtenida por Standard & Poor s de otras fuentes consideradas confiables. Standard & Poor s no realiza due diligences y/o tareas de auditoría en relación a cualesquiera de sus calificaciones y, puede, en su caso, utilizar información financiera no auditada. Las calificaciones pueden ser modificadas, suspendidas o retiradas como resultados de cambios en el contenido o disponibilidad de la información, o sobre la base de cualesquiera otras circunstancias. Standard & Poor s FINANCIAMIENTO ESTRUCTURADO Noviembre

13 Todos los derechos reservados por Standard & Poor s Ratings Argentina S.R.L., Agente de Calificación de Riesgo, Registro CNV N 5, una unidad de McGraw Hill Financial, Leandro N. Alem 855, Piso 3 (C1001AAD), Buenos Aires, Argentina. Prohibida su reproducción total o parcial. Standard & Poor s FINANCIAMIENTO ESTRUCTURADO Noviembre