CADEP - OBSERVATORIO DE ECONOMÍA INTERNACIONAL El tipo de cambio y la volatilidad de la economía Abril de Juan B.

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1 CADEP - OBSERVATORIO DE ECONOMÍA INTERNACIONAL El tipo de cambio y la volatilidad de la economía Abril de 2012 Juan B. Cresta Arias

2 Contenido de la presentación 1. Algunos conceptos: flujos de bienes y flujos financieros i. Tipo de cambio nominal ii. Tipo de cambio real iii. Paridad de tasas de interés 2. Otros factores que han afectado al tipo de cambio 3. La política cambiaria i. Las palabras versus los hechos ii. Relaciones del tipo de cambio con la actividad económica y el comercio exterior 4. Reflexiones finales

3 Tipo de cambio nominal (E) Apreciación del Guaraní: sube el valor del Guaraní Depreciación del Guaraní: Baja el valor del Guaraní Precio del Guaraní en dólares Número de Guaraníes por dólares (Gs/US$) Baja el precio de los dólares en Guaraníes o Cae el número de Guaraníes por dólares E Sube el precio de los dólares en Guaraníes o Sube el número de Guaraníes por dólares E

4 Tipo de cambio nominal entre el Guaraní y el Dólar (Enero Febrero 2012) Dic Jul Ene-94 Jul-94 Ene-95 Jul-95 Ene-96 Jul-96 Ene-97 Jul-97 Ene-98 Jul-98 Ene-99 Jul-99 Ene-00 Jul-00 Ene-01 Jul-01 Ene-02 Jul-02 Ene-03 Jul-03 Ene-04 Jul-04 Ene-05 Jul-05 Ene-06 Jul-06 Ene-07 Jul-07 Ene-08 Jul-08 Ene-09 Jul-09 Ene-10 Jul-10 Ene-11 Jul-11 Ene-12 Guaraníes por dólar

5 El tipo de cambio nominal solo nos indica las oscilaciones del precio relativo de las dos monedas. La cuestión no solo está en saber cuantos dólares obtener con un Guaraní, sino cuantos bienes se comprarán con los dólares. Lo importante no solo es saber cuanto es el tipo de cambio nominal, sino también el precio en guaraníes de los productos extranjeros (expresados por lo general en dólares) con los que se tendrá que lidiar. Es decir, importa conocer los tipos de cambio reales.

6 Contenido de la presentación 1. Algunos conceptos: flujos de bienes y flujos financieros i. Tipo de cambio nominal ii. Tipo de cambio real iii. Paridad de tasas de interés 2. Otros factores que han afectado al tipo de cambio 3. La política cambiaria i. Las palabras versus los hechos ii. Relaciones del tipo de cambio con la actividad económica y el comercio exterior 4. Reflexiones finales

7 Los tipos de cambio reales Cómo calculamos el tipo de cambio real entre dos países: por ejemplo Estados Unidos y Alemania? Supongamos que Alemania solo produjera un bien, por ejemplo, automóviles Mercedes SL, y que Estados Unidos también produjera solamente un bien, por ejemplo, el Cadillac Seville. Primer paso: convertir el precio del Mercedes a dólares. En Alemania, el precio de un Mercedes es de euros. Un euro vale US$ 0.70, por lo que el precio de un Mercedes en US$ es /0.70 = US$ Segundo paso: calcular el cociente entre el precio del Mercedes en dólares y el precio del Cadillac en dólares. En Estados Unidos, el precio del Cadillac es de US$ Por lo tanto, el precio de un Mercedes expresado en Cadillacs (es decir, el tipo de cambio real entre Estados Unidos y Alemania) sería US$ /US$ = 1,71.

8 Para determinar el precio relativo de todos los bienes producidos en ambos países, debemos utilizar un índice de precios en euros de todos los bienes producidos en Alemania y un índice de precios en dólares de todos los bienes producidos en Estados Unidos. Sea P el deflactor del PIB de EE.UU., P* el deflactor del PIB en Alemania y E el tipo de cambio nominal entre el dólar y el Euro, entonces:

9 Precio de los bienes alemanes en DM Precio de los bienes alemanes en dólares Tipo de cambio real P* EP* Precio de los bienes norteamericanos en dólares P e = EP*/P

10 Tipo de cambio real (ε): Precio de los bienes extranjeros expresados en bienes nacionales Apreciación real: Los bienes nacionales son relativamente más caros Depreciación real: Los bienes nacionales son relativamente menos caros. Cae el precio de los bienes extranjeros expresado en bienes nacionales ε Sube el precio de los bienes extranjeros expresado en bienes nacionales. ε

11 Una apreciación real corresponde a un descenso del tipo de cambio real. Una depreciación real corresponde a una subida del tipo de cambio real Tipo de cambio nominal y real del Guaraní respecto al Dólar 250, Tipo de cambio nominal 200, , Tipo de cambio real bilateral 100,0 50,0 0 0,0 Ene-97 Jul-97 Ene-98 Jul-98 Ene-99 Jul-99 Ene-00 Jul-00 Ene-01 Jul-01 Ene-02 Jul-02 Ene-03 Jul-03 Ene-04 Jul-04 Ene-05 Jul-05 Ene-06 Jul-06 Ene-07 Jul-07 Ene-08 Jul-08 Ene-09 Jul-09 Ene-10 Jul-10 Ene-11 Jul-11 Ene-12

12 Las oscilaciones del tipo de cambio nominal también se reflejan en el tipo de cambio real. Esto es sorprendente puesto que las tasas de inflación entre Estados Unidos y Paraguay son muy diferentes. No obstante, las variaciones de la relación de precios P P son lentas puesto que Estados Unidos ha mantenido la inflación controlada, además las variaciones domésticas de precios están muy correlacionadas a las variaciones del tipo de cambio nominal. Así, de un año a otro o incluso en un periodo de varios años, las variaciones del tipo de cambio real ε se deben principalmente a las variaciones del tipo de cambio nominal E. El comercio de un país como Paraguay no solo se efectúa con un solo país, sino con muchos otros países. El siguiente cuadro muestra la composición geográfica del comercio de Paraguay.

13 La composición por países del comercio de mercancías de Paraguay, 2011 Exportaciones a Importaciones desde Países Miles de US$ Miles de US$ Porcentaje Porcentaje FOB FOB Argentina , ,1 Brasil , ,5 Uruguay , ,6 Total Mercosur , ,2 China Continental , ,8 Resto del Mundo , ,0 Total , ,0 Los países del MERCOSUR representaron entre el 51% y el 42% del comercio de mercancías de Paraguay (lo que depende de que se examinen las importaciones o las exportaciones).

14 o o o Cómo pasamos de los tipos de cambio reales bilaterales, a los tipos de cambio reales multilaterales? Debemos utilizar como ponderaciones la proporción del comercio del país con cada uno de los países con los que comerciamos. Utilizando las proporciones de las exportaciones, podemos calcular un tipo de cambio real de las exportaciones. Utilizando las proporciones de las importaciones, podemos calcular un tipo de cambio real de las importaciones. Si utilizamos un promedio de las proporciones entre importaciones y exportaciones, obtenemos el tipo de cambio real multilateral o simplemente el tipo de cambio real efectivo.

15 160,0 Evolución del tipo de cambio real efectivo 150,0 140,0 130,0 120,0 110,0 100,0 90,0 80,0 70,0 Ene-97 Jun-97 Nov-97 Abr-98 Sep-98 Feb-99 Jul-99 Dic-99 May-00 Oct-00 Mar-01 Ago-01 Ene-02 Jun-02 Nov-02 Abr-03 Sep-03 Feb-04 Jul-04 Dic-04 May-05 Oct-05 Mar-06 Ago-06 Ene-07 Jun-07 Nov-07 Abr-08 Sep-08 Feb-09 Jul-09 Dic-09 May-10 Oct-10 Mar-11 Ago-11 Ene-12

16 La Paridad del Poder Adquisitivo y el tipo de cambio 18,000 16,000 14,000 12,000 P = E P * P = E P * π = Eˆ + π * π = Eˆ + π * 10,000 8,000 6,000 4,000 2, Tipo de cambio nominal Gs/USD Paridad del Poder de Compra

17 La Paridad del Poder Adquisitivo y el tipo de cambio 15,0 10,0 P = E P * π = Eˆ + π * 5,0 0,0 Feb-97 Ago-97 Feb-98 Ago-98 Feb-99 Ago-99 Feb-00 Ago-00 Feb-01 Ago-01 Feb-02 Ago-02 Feb-03 Ago-03 Feb-04 Ago-04 Feb-05 Ago-05 Feb-06 Ago-06 Feb-07 Ago-07 Feb-08 Ago-08 Feb-09 Ago-09 Feb-10 Ago-10 Feb-11 Ago-11 Feb-12-5,0 Tasa de depreciación nominal estimada mensual -10,0 Tasa de depreciación nominal mensual obervada

18 Contenido de la presentación 1. Algunos conceptos: flujos de bienes y flujos financieros i. Tipo de cambio nominal ii. Tipo de cambio real iii. Paridad de tasas de interés 2. Otros factores que han afectado al tipo de cambio 3. La política cambiaria i. Las palabras versus los hechos ii. Relaciones del tipo de cambio con la actividad económica y el comercio exterior 4. Reflexiones finales

19 La elección entre los activos nacionales y los extranjeros Dos nuevas decisiones: tener dinero nacional en lugar de extranjero; y la decisión de tener activos rentables nacionales en lugar de extranjeros. Pero recuérdese por qué tenemos dinero: para realizar transacciones. Por lo tanto, la única decisión a estudiar es la elección entre los activos nacionales y los activos extranjeros que rinden intereses. Supongamos bonos nacionales y extranjeros a un año. Por ejemplo, la elección entre bonos a un año norteamericanos y paraguayos. Decidimos tener bonos nacionales. Sea i t la tasa de interés nominal de Paraguay a un año en el periodo t. Entonces, por cada Guaraní invertido en bonos nacionales obtenemos (1+i t ) Guaraníes el año que viene. Si decidimos tener bonos norteamericanos. Para comprarlos debemos comprar primero dólares. Sea E t el tipo de cambio nominal entre el Guaraní y el Dólar, por cada Guaraní recibimos (1/E t ) dólares.

20 Año t Año t+1 Bonos nacionales $ 1 Bonos norteamericanos $ 1 1 $( 1+ it ) E e $ (1 + t ) t+ 1 E t i Dólar 1 E t Dólar (1 + 1 it t E )

21 Recuerde: Para convertir dólares en Gs se divide por E. Para convertir Gs en dólares se multiplica por E. Cuando valoramos el atractivo de los activos paraguayos (bonos), no podemos observar simplemente los tipos de interés de Paraguay y de Estados Unidos; también debemos valorar lo que creemos que ocurrirá con el tipo de cambio entre el dólar y el Guaraní entre este año y el que viene. Para tener tanto bonos paraguayos como norteamericanos, estos deben tener la misma tasa esperada de rendimiento, por lo que debe cumplirse la siguiente relación de arbitraje: + = 1 ( )( e 1+ i E ) 1 it t+ 1 t+ 1 E t

22 Esta se denomina relación de paridad descubierta de los tipos de interés o simplemente condición de la paridad de los tipos de interés. Restricciones: 1. No tiene en cuenta los costos de transacción: compraventa de bonos norteamericanos exige tres transacciones distintas. 2. No tiene en cuenta el riesgo: el tipo de cambio de un año a otro es incierto, por lo que tener bonos paraguayos es más arriesgado para un inversionista norteamericano que tener bonos norteamericanos. Para tener una idea mejor de lo que implica el arbitraje: 1+ i t = ( ) t+ 1 t 1+ i + t 1 Et E e E

23 e Et+1 E E Donde la relación es la tasa esperada de t depreciación de la moneda nacional. (si se espera que la moneda nacional se aprecie este término es negativo). Si las tasas de interés o la tasa de depreciación esperada no son demasiado altos, la siguiente relación de arbitraje es la que debe ser recordada: i t e t i + t + 1 Implica que, la tasa de interés nacional debe ser aproximadamente igual a la tasa de interés extranjera más la tasa esperada de depreciación de la moneda nacional. t E E t E t

24 8,0 Evolución de las tasas de interés internacionales 1,2 7,0 6,0 1,0 5,0 0,8 4,0 0,6 3,0 2,0 0,4 1,0 0,2 0,0 0,0 Ene-99 Jun-99 Nov-99 Abr-00 Sep-00 Feb-01 Jul-01 Dic-01 May-02 Oct-02 Mar-03 Ago-03 Ene-04 Jun-04 Nov-04 Abr-05 Sep-05 Feb-06 Jul-06 Dic-06 May-07 Oct-07 Mar-08 Ago-08 Ene-09 Jun-09 Nov-09 Abr-10 Sep-10 Feb-11 Jul-11 Dic-11 LIBOR USD 180 LIBOR EURO 180 LIBOR YEN 180

25 9.000 Comparación de tipos de cambio: observado vs. esperado (Paridad de tasas de interés) Ene-98 Jun-98 Nov-98 Abr-99 Sep-99 Feb-00 Jul-00 Dic-00 May-01 Oct-01 Mar-02 Ago-02 Ene-03 Jun-03 Nov-03 Abr-04 Sep-04 Feb-05 Jul-05 Dic-05 May-06 Oct-06 Mar-07 Ago-07 Ene-08 Jun-08 Nov-08 Abr-09 Sep-09 Feb-10 Jul-10 Dic-10 May-11 Oct-11 Tipo de cambio nominal observado Tipo de Cambio nominal esperado (LIBOR3)

26 500 Evolución de los tipos de cambio de países del MERCOSUR (Índices 2000=100) Peso argentino/dólar Peso uruguayo/dólar Real/Dólar M M M M M M M M M M M M M M M M M M M M M M M M M M M M M M M M M M M M M01 Tipo de cambio nominal de Argentina Tipo de cambio nominal de Paraguay Tipo de cambio nominal de Brasil Tipo de cambio nominal de Uruguay

27 Contenido de la presentación 1. Algunos conceptos: flujos de bienes y flujos financieros i. Tipo de cambio nominal ii. Tipo de cambio real iii. Paridad de tasas de interés 2. Otros factores que han afectado al tipo de cambio 3. La política cambiaria i. Las palabras versus los hechos ii. Relaciones del tipo de cambio con la actividad económica y el comercio exterior 4. Reflexiones finales

28 60 Evolución de los términos de intercambio y el tipo de cambio nominal de Paraguay Tipo de cambio nominal 57,7 54,1 TDI EIU TDI EIU 1990= , , ,0 46,3 43,9 38, , , ,2 51, La tasa de crecimiento anual promedio de los TDI, calculada mediante la media geométrica, ha sido de un 1% para el periodo Tipo de cambio nominal Gs/USD

29 Ingreso de Divisas de las Binacionales (miles de USD) Ingreso de Divisas de Itaipú Ingreso de Divisas de Yacyreta

30 Remesas familiares de países seleccionados (en miles de USD) Argentina Estados Unidos España Resto de países

31 Contenido de la presentación 1. Algunos conceptos: flujos de bienes y flujos financieros i. Tipo de cambio nominal ii. Tipo de cambio real iii. Paridad de tasas de interés 2. Otros factores que han afectado al tipo de cambio 3. La política cambiaria i. Las palabras versus los hechos ii. Relaciones del tipo de cambio con la actividad económica y el comercio exterior 4. Reflexiones finales

32 La política de tipos de cambio Un régimen cambiario es una norma por la que se guía la política de tipo de cambio. Un país tiene un tipo de cambio fijo, si el Estado mantiene constante el tipo de cambio con relación a otra divisa o próximo a un objetivo concreto. Un país tiene un tipo de cambio flexible (o flotante) cuando permite que fluctúe libremente según el mercado. Luego, existen muchas otras opciones entre medio.

33 La política de tipos de cambio Las palabras vs los hechos: La Ley Nº 489/95 Orgánica del Banco Central del Paraguay establece que el tipo de cambio será el que libremente acuerden las partes intervinientes, conforme a la oferta y la demanda (Art.47º). Sin embargo en otro artículo se expresa la tarea del BCP de intervenir el mercado cambiario con el objetivo de atenuar las fluctuaciones del tipo de cambio (flotación sucia). Ante esta situación es conveniente determinar el esquema cambiario que impera de facto.

34 La política de tipos de cambio Las palabras vs los hechos: En la literatura existen muchos trabajos que estudian los regímenes cambiarios para economías en desarrollo y desarrolladas. Entre ellos se puede citar los de Reinhard y Rogoff (2000 y 2002); Rogoff et al (2003 y 2004) para varios países. En general, los países poseen en la práctica esquemas cambiarios diferentes a los declarados. A esto se denomina generalmente el miedo a flotar (fear of floating). Para el caso paraguayo, Cresta y Duarte (2006) realizan una serie de estimaciones para determinar la eficacia de las intervenciones del BCP para ajustar o estabilizar el tipo de cambio.

35 8,000 Evolución del Tipo de cambio nominal Gs/USD y las RIN (millones de USD) 6,000 7,000 Tipo de cambio nominal TCN: EJE DE LA IZQUIERDA (Gs por Dólares) 5,000 6,000 5,000 Reservas Internacionales Netas (Millones de USD) 4,000 4,000 3,000 3,000 2,000 1,000 RIN: EJE DE LA DERECHA (en millones de USD) 2,000 1,000 0 Jan-94 Jul-94 Jan-95 Jul-95 Jan-96 Jul-96 Jan-97 Jul-97 Jan-98 Jul-98 Jan-99 Jul-99 Jan-00 Jul-00 Jan-01 Jul-01 Jan-02 Jul-02 Jan-03 Jul-03 Jan-04 Jul-04 Jan-05 Jul-05 Jan-06 Jul-06 Jan-07 Jul-07 Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11 Jan-12 0

36 FLT 11 ME 0 = = 11 MR 0 E R t k t k E R t k 1 t k 1 / E / H t k 1 t k Flexibilidad Cambiaria: FLT mensual Media Geométrica = 0, Media Geométrica = 0,41 Media Geométrica = 0,24 Media Geométrica = 0, Dec-01 Apr-02 Aug-02 Dec-02 Apr-03 Aug-03 Dec-03 Apr-04 Aug-04 Dec-04 Apr-05 Aug-05 Dec-05 Apr-06 Aug-06 Dec-06 Apr-07 Aug-07 Dec-07 Apr-08 Aug-08 Dec-08 Apr-09 Índice FLT

37 Relaciones entre el crecimiento de las exportaciones totales y el tipo de cambio nominal ( ) 100 Tasa de variación interanual de las exportaciones totales Cada punto corresponde a un año específico entre 1962 y Tasa de variación interanual del tipo de cambio nominal Gs/USD

38 Relaciones entre el crecimiento de las importaciones totales y el tipo de cambio nominal ( ) 100 Tasa de variación interanual de las importaciones totales Cada punto corresponde a un año Tasa de variación interanual del tipo de cambio nominal Gs/USD

39 Relación entre el crecimiento del PIB real y el tipo de cambio ( ) Tasa de variación interanual del PIB real 10 5 Cada punto correponde a un año de la muestra Tasa de variación interanual del tipo de cambio nominal

40 Variabilidad del tipo de cambio e inestabilidad de la actividad económica 0.06 Volatilidad del crecimiento del PIB La volatilidad se mide como la desviación estándar de cada variable. Los datos son trimestrales para el periodo a Volatilidad del Tipo de cambio nominal

41 Contenido de la presentación 1. Algunos conceptos: flujos de bienes y flujos financieros i. Tipo de cambio nominal ii. Tipo de cambio real iii. Paridad de tasas de interés 2. Otros factores que han afectado al tipo de cambio 3. La política cambiaria i. Las palabras versus los hechos ii. Relaciones del tipo de cambio con la actividad económica y el comercio exterior 4. Reflexiones finales

42 Reflexiones Los desbalances en los mercados de bienes y los mercados financieros externos, así como las fluctuaciones cambiarias hacen necesario un monitoreo y seguimiento del tipo de cambio. Para ello es importante conocer los fundamentos, puesto que el TC también es un termómetro de la coyuntura económica. Pero no solo los fundamentos son importantes porque los países no siempre permiten que el TC fluctúe de acuerdo al mercado.

43 Reflexiones La autoridad monetaria realiza intervenciones en los mercados cambiarios para estabilizar el valor de la moneda o para ganar competitividad en el comercio exterior. Sin embargo, la evidencia empírica no aporta argumentos a favor de un control del tipo de cambio. Por el contrario, una mayor fluctuación cambiaria ha sido coincidente con disminuciones en la volatilidad del producto agregado.

44 Reflexiones Lo anterior implica que se debe avanzar hacia un régimen cambiario cada vez más flotante, o lo que es lo mismo, con menores intervenciones del BCP en el mercado cambiario. Por supuesto, este proceso debe ser acompañado de una profundización del sistema financiero y de los instrumentos de cobertura contra el riesgo cambiario.

45 MUCHAS GRACIAS POR LA ATENCIÓN!!!

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