PRÁCTICAS DE DIRECCIÓN ORIENTADAS A LA CREACIÓN DE VALOR EN ESPAÑA: UNA APROXIMACIÓN (*)

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1 PRÁCTICAS DE DIRECCIÓN ORIENTADAS A LA CREACIÓN DE VALOR EN ESPAÑA: UNA APROXIMACIÓN (*) Autor: Francisco J. López Lubián Director del Area de Finanzas y del Máster en Dirección Financiera y Control. Instituto de Empresa Artículo de próxima publicación en la revista Estrategia Financiera, Noviembre, INTRODUCCIÓN El trabajo de orientar la acción directiva hacia la creación de valor económico no debe confundirse con el de buscar una fórmula mágica, universalmente aceptada y que resuelva todos los problemas de la empresa. Por el contrario, este enfoque admite diversas soluciones a diversos problemas, pero tiene como característica común polarizar la organización y cada uno de sus componentes hacia la creación de valor económico. La experiencia de muchas empresas que están intentando introducir una orientación directiva hacia el valor, revela que el proceso supone un cambio cultural en la organización que debe ser gestionado, y para el que se precisa que todos los implicados tengan respuestas operativas, en su ámbito de responsabilidad, a cuestiones como: Qué es crear valor económico Cómo se mide ese valor económico Qué actividades crean valor Cómo se consigue la información precisa para medir esa creación de valor De qué medios se dispone para crear valor Qué cantidad de valor se debe crear durante un período determinado Cómo se va a retribuir este trabajo Cuáles son las áreas de mejora en la creación de valor (*) Este artículo está basado en información obtenida a través de un Proyecto de Investigación del Area de Finanzas del Instituto de Empresa, y recoge algunos elementos del Capítulo 7 del libro Dirección de negocios y creación de valor, de próxima publicación. 1

2 Como es evidente, el éxito de una dirección orientada al valor depende de las respuestas que se den a estas cuestiones, teniendo en cuenta que toda solución debe conjugar la corrección conceptual con las posibilidades reales de aplicación en la organización. En este sentido, hay un consenso generalizado sobre los factores críticos que se deben considerar a la hora de implantar un esquema de dirección orientado al valor, entre los que se deben destacar los siguientes: 1) Definir una medida de valor económico que sea operativa y fácilmente entendible por toda la organización. 2) Conseguir un apoyo explícito de la Alta Dirección. 3) Lograr la aceptación de los implicados en el proceso, para lo que se requiere establecer los canales apropiados de comunicación y los medios de formación necesarios. 4) Mostrar cómo ayuda en la toma de decisiones a toda la organización, y no sólo a los financieros. 5) Integrar esta orientación hacia la creación de valor con las herramientas de planificación y control. 6) Establecer claramente los conceptos básicos y centrarse en aplicaciones prácticas. 7) Asegurar la disponibilidad de datos por ejemplo, información sobre masas patrimoniales a nivel de unidades de negocio. 8) Definir formatos estandarizados para el sistema de reporting interno y externo. 9) Ligar el sistema de retribución a la creación de valor. 10) Ligar las decisiones operativas a corto- y las decisiones sobre asignación de recursos a medio y largo- con la creación de valor. En teoría todo parece razonable y lógico, pero la experiencia nos enseña que cuando se tratan de aplicar principios que parecen evidentes suelen aparecer las dificultades. Existe una abundante literatura, referida a otros países, que describe las principales prácticas que usan las empresas que están en el proceso de implantar esquemas de dirección orientados hacia la creación de valor. Y las limitaciones que se encuentran en el camino. Este artículo trata de describir, analizar y discutir el estado de la cuestión en España, a través de la información proporcionada por un conjunto de empresas que son pioneras en la utilización de estos principios en nuestro país. 2

3 OBJETIVOS Y ALCANCE DEL ESTUDIO En línea con estudios semejantes referidos a otros países, especialmente Estados Unidos, este trabajo trata de identificar los principales problemas que se originan en una organización empresarial en España cuando trata de aplicar los principios de una dirección orientada hacia la creación de valor. Específicamente, se han analizado las siguientes áreas: A) La medida empleada para cuantificar la creación de valor económico. B) Cómo se relacionan los objetivos operativos a corto- y los de asignación de recursos a medio y largo plazo- con la creación de valor. C) Cómo se relaciona el sistema de retribución con la creación de valor. D) Cómo se ha llevado a cabo la implantación de estos principios y cuáles son los principales obstáculos que se han encontrado. La relación de empresas consultadas, a través de un cuestionario y de entrevistas personales, se incluye en el Anexo I. La muestra elegida está formada por empresas no financieras españolas que están implantando esquemas de dirección orientados al valor. Las empresas que cotizan en la Bolsa de Madrid representan un 50% del valor de capitalización bursátil total y se encuentran en la vanguardia de creación de valor, según el ranking de Expansión-Stern Stewart. Las empresas que no cotizan en la Bolsa de Madrid son en un 80% filiales de multinacionales que cotizan en sus respectivos países y son pioneras en la introducción de estas técnicas y en la creación de valor, según el último ranking de la revista Business Week. La muestra, por tanto, está formada por grandes empresas no financieras, intensivas en capital, en procesos de implantación de esquemas directivos orientados al valor y en la vanguardia de creación del mismo según calificaciones de solvencia. RESUMEN DE LOS PRINCIPALES RESULTADOS A) La medida del valor económico Como es sabido, el beneficio contable presenta importantes limitaciones conceptuales a la hora de ser empleado como medida de la creación de valor económico. El beneficio económico trata de paliar estas lagunas, incluyendo 3

4 consideraciones sobre la generación de fondos, el coste de oportunidad y el nivel de riesgo. Esquemáticamente, el recorrido conceptual entre beneficio contable y beneficio económico se podría representar de la siguiente forma: BENEFICIO GENERACIÓN BENEFICIO CONTABLE ===== DE FONDOS ===== ECONÓMICO O lo que es igual, partiendo del beneficio contable se deduce la generación de fondos del negocio a través de la reconciliación entre el criterio de devengo y el de caja, incluyendo los movimientos en orígenes y necesidades de financiación de las masas patrimoniales. Estos fondos, descontados en el tiempo a la tasa apropiada para el nivel de riesgo existente, determinan el beneficio económico del negocio. Resulta evidente que en el recorrido de esta cadena de valor conceptual, lo que se gana en corrección teórica se puede perder en simplicidad de cálculo y aplicación. Como en tantas otras ocasiones, hay que llegar a un compromiso para evitar que lo mejor sea enemigo de lo bueno. Esta parece ser la situación de las empresas estudiadas, ya que la gran mayoría (el 81%) utiliza una medida de beneficio contable el beneficio operativo- como indicador del valor económico. El 44% emplean también alguna medida de beneficio económico (mayoritariamente el EVA, el MVA y el CVA), mientras que un 61% se quedan a medio camino, considerando el Cash Flow Operativo como indicador del valor económico. Es decir, menos de la mitad de las empresas emplean una métrica de valor conceptualmente correcta, si bien la mayoría han superado lo que algunos autores llaman la miopía del resultado contable. La pregunta que surge inmediatamente es: esto es bueno, malo, mejor o peor que su contrario, o indiferente?. La respuesta es que depende. De qué depende? Fundamentalmente de que se tenga conciencia de las limitaciones de la métrica que se emplea y de que ésta se use de manera consistente. 4

5 Respecto al primer punto, el Cuadro I recoge los resultados obtenidos sobre el grado de satisfacción de las métricas de valor empleadas. El análisis de estos datos permite derivar las siguientes conclusiones generales: 1) No hay conciencia de problema por emplear las métricas de valor, que se consideran reflejan correctamente el resultado económico del negocio. 2) Hay, por tanto, una tendencia a no distinguir entre beneficio contable y beneficio económico. 3) Se identifica una inconsistencia entre las métricas empleadas y su empleo para toma de decisiones a medio y largo plazo (asignación de recursos, valoración). 4) Únicamente las empresas que usan métricas basadas en el beneficio económico las emplean como herramientas para las decisiones a corto y a largo. Para investigar la consistencia en el empleo de las métricas se han analizado dos puntos: los generadores de valor en el negocio y los parámetros con base en los que establece objetivos la empresa. En ambos casos los resultados son los esperados. Así, la mayoría de las empresas citan generadores de valor referidos a la cuenta de explotación -facturación (72%), política de precios (39%)-, mientras que los relativos a masas patrimoniales ó variables de futuro son menos frecuentes control del circulante (22%), innovación (14%). Por otra parte, los objetivos internos reflejan el concepto existente sobre valor económico: todas las empresas tienen objetivos basados en el beneficio neto contable, el 75% emplea también el cash flow operativo y sólo el 31% cita además un objetivo de beneficio económico. 5

6 CUADRO I GRADO DE SATISFACCIÓN CON LAS MÉTRICAS DE VALOR 1. Adecuación de las métricas de valor que emplea su empresa y las siguientes afirmaciones (evaluación de 0 a 10, donde 10 equivale a estar totalmente de acuerdo) Las métricas empleadas en mi empresa reflejan correctamente el resultado económico del negocio 7,8 Las métricas empleadas en mi empresa proporcionan una base justa y motivante para medir los resultados de la gestión 7,3 Las métricas empleadas en mi empresa presentan un equilibrio entre la visión a corto y largo plazo 6,3 2. Beneficios asociados con usar métricas de valor en su empresa (tanto por ciento de empresas que citan el punto señalado) Permite establecer objetivos individuales claros 55% Se utiliza como criterio para la asignación de recursos 39% Permite conseguir una comunicación homogénea 36% Se emplea en decisiones de valoración 22% 6

7 En resumen, las empresas analizadas emplean mayoritariamente una métrica de valor basada en el beneficio contable, que consideran apropiada y emplean de manera consistente. Las empresas que no utilizan una métrica de beneficio económico son conscientes de las limitaciones que tienen para ligar las decisiones a corto y largo plazo utilizando esa medida del valor. El siguiente apartado trata de profundizar en este tema. B) Proceso de planificación y creación de valor El 83% de las empresas tienen un proceso formalizado de planificación a medio y largo plazo, y el 63% establece objetivos para las métricas que emplea. En esta planificación, el 86% de las empresas emplean indicadores de valor no financieros, mientras que el restante 14% sólo emplea indicadores financieros. Cuáles son los indicadores no financieros más empleados? Los siguientes: Necesidades estratégicas 39% Cuota de mercado 30% Calidad 22% Seguridad trabajo 17% Medio ambiente 13% Satisfacción cliente 9% Imagen corporativa 9% Cuáles son los indicadores financieros que emplean en el proceso de planificación? El Cuadro II recoge los resultados, de los que podemos deducir las siguientes conclusiones: 1) Las empresas emplean tanto indicadores directamente relacionados con la creación de valor (VAN y TIR), como indicadores basados en datos contables (Pay Back). 2) Las decisiones de planificación a medio y largo plazo se evalúan mayoritariamente con el VAN y la TIR, que se emplean conjuntamente como primer y segundo criterio de valoración. 3) En consecuencia, las empresas miden el resultado a corto empleando datos contables, y asignan recursos y valoran planes a medio y largo plazo a través de medidas de valor basadas en el beneficio económico. 7

8 CUADRO II INDICADORES FINANCIEROS Empleo como Primer Segundo Tercer Indicador Indicador Indicador Indicador TIR 78% 31% 44% 3% VAN 72% 39% 19% 14% Pay Back 47% 14% 6% 17% P/B descontado 33% 8% 9% 16% Se confirma, una vez más, que la falta de distinción entre beneficio contable y beneficio económico conduce a situaciones inconsistentes que pueden tener consecuencias no deseadas: qué sentido tiene medir las decisiones de futuro con base en el beneficio económico, y las de pasado con base en el beneficio contable?. C) Sistema de retribución y creación de valor El 94% de las empresas estudiadas tiene implantado un sistema de retribución variable ligado al resultado que, en consonancia con los apartados anteriores, se considera mayoritariamente contable: el 70% liga la retribución variable a la consecución de un nivel de beneficio contable, mientras que sólo un 39% define este objetivo como generación de fondos. 8

9 A qué nivel se aplica esta retribución variable? Sólo un 28% lo tiene implantado para toda la organización. En el 90% por ciento de las empresas se emplea para la alta dirección y un 53% por ciento incluye así mismo a una serie de empleados escogidos. El Cuadro III recoge los resultados sobre el grado de satisfacción de la organización con el sistema de retribución variable: una vez más, aparece la inconsistencia práctica entre objetivos a corto y largo plazo, consecuencia de establecer el objetivo de acuerdo con la medida que se emplea para cuantificar la creación de valor. CUADRO III GRADO DE SATISFACCIÓN CON SISTEMA DE RETRIBUCIÓN VARIABLE Si la empresa tiene un sistema de retribución ligado a resultados, valorar de 0 a 10 las características del mismo (10, plenamente de acuerdo): Se aplica de manera consistente en la organización 7,33 Es equitativo, comprendido y motivante 7,28 Está ligado al objetivo de crear valor 6,75 Está equilibrado entre objetivos a corto y largo 5,97 No es de extrañar que al ser preguntados por posibles inconsistencias entre conductas de los gestores, objetivo de creación de valor y sistema de retribución existente, las tres más citadas sean: Excesiva orientación al corto plazo 45% Falta equilibrio entre objetivos personales y del grupo 33% Excesiva importancia de sólo los ingresos 32% 9

10 Es decir, las empresas priman mayoritariamente la consecución de resultados contables, en consonancia con la medida de valor que utilizan, y aplican esta retribución variable al personal directivo. Hay conciencia de algunos de los problemas que esto supone, pero no de la principal limitación. D) Cómo se ha llevado a cabo la implantación Con todas las matizaciones que ya se han señalado en los apartados anteriores con respecto al concepto de valor empleado, la implantación de los principios de una orientación hacia el valor en estas empresas se ha limitado, hasta el momento, a un grupo elegido de directivos: tan sólo el 29% declara haber extendido estos principios a toda la organización. Los principales obstáculos que se han encontrado en este proceso son la aceptación y comprensión del sistema, y la dirección del cambio cultural que se produce en la organización ver Cuadro IV-. Por el contrario, un 61% de las empresas reconoce que el proceso de implantación les ha servido para mejorar en el establecimiento de objetivos claros y compartidos por los responsables de conseguirlos. CUADRO IV PRINCIPALES OBSTÁCULOS EN LA IMPLANTACIÓN Valore los principales obstáculos encontrados en la implantación de estos principios en su organización (10, máximo obstáculo) Aceptación del sistema 6,83 Comunicación interna 6,78 Dirección del cambio cultural 6,25 Comprensión del sistema 6,17 Relación con sistema retribución 5,69 10

11 Ante estos obstáculos, las acciones futuras que se consideran necesarias son mejorar la comunicación interna (59%) e incrementar la formación (24%). Sólo el 12% considera necesario reformular la medida empleada de creación de valor, lo que confirma que no existe conciencia de problema por usar una métrica contable. Finalmente, la mayoría de las empresas opina que, en el futuro, estos principios deberían extenderse a todas las Areas de la organización (72%), y, a nivel individual, la más citada es Márketing y Comercial (36%). A MODO DE CONCLUSIONES La información suministrada por las empresas incluidas en este estudio revela el interés que existe por aplicar los principios de la dirección orientada al valor, pero también que la aplicación de los mismos se encuentra en una etapa inicial. Como ya se ha señalado, todo proceso de implantación debe tener en cuenta la realidad empresarial existente, tanto externa como interna. Sin embargo, esta conciencia de las limitaciones operativas no debe hacer olvidar los problemas que se derivan por emplear soluciones simplistas o inapropiadas, y considerarlas como correctas. Los datos suministrados por este estudio no permiten asegurar que este sea el caso de las empresas analizadas, aunque existen indicios que apuntan en esta dirección. Por una parte, hay una clara conciencia de las inconsistencias que se puede producir al emplear criterios de decisión a corto basados en datos meramente contables, y criterios a largo incluyendo medidas de beneficio económico y elementos no financieros. Por otra parte, existe un alto grado de satisfacción con la medida de valor adoptada y no se considera prioritario reformular este enfoque que, por lo demás, tiene aún un grado de aplicación limitado a la alta dirección. La buena noticia, por tanto, es que queda mucho por hacer y parece que hay interés en hacerlo. La no tan buena, que el proceso de creación de valor no puede limitarse a la formulación de una serie de objetivos meramente contables y que afecten a un conjunto reducido de integrantes de la empresa. 11

12 Ciertamente, aún queda mucho camino por recorrer que requerirá de elevadas dosis de conocimiento del negocio, trabajo y profesionalidad. 12

13 ANEXO I RELACIÓN DE EMPRESAS INCLUÍDAS EN EL ESTUDIO A) EMPRESAS QUE COTIZAN EN LA BOLSA DE MADRID Capitalización (1) Posición en CV (2) Telefónica 48,8 1 Endesa 19,9 2 Repsol 16,1 4 Agbar 2,4 10 Unión Fenosa 3,9 19 Zardoya Otis 1,6 23 Uniland 0,3 25 Iberpistas 0,5 30 Uralita 0,4 31 Ercros 0,1 41 Tabacalera 3,6 47 Valenciana de Cementos 2,5 (1) En miles de millones de Euros (junio 1999) (2) Creación de valor según ranking Expansión-Stern Stewart, del 20/11/98 13

14 ANEXO I (Cont) RELACIÓN DE EMPRESAS INCLUÍDAS EN EL ESTUDIO B) EMPRESAS QUE NO COTIZAN EN LA BOLSA DE MADRID Posición mundial en CV (3) Microsoft 1 IBM 3 Coca-Cola 11 MSD 12 BT Telecomunicaciones 26 Glaxo Welcome 30 Dell Computer 37 Eli Lilly 45 American Express 74 Xerox 114 Dow Chemical 169 ABB 354 RJR Reynolds 466 Toys R Us 755 Cruz Campo Iberyeso Carrier Bacardi Iberia Cartier Sanitas Phillips Ibérica Corporación Peña Santa (3) Creación de valor según ránking de Business Week, 12/7/99 14